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区块链合规白皮书 1.0 北京植德律师事务所 二一八年五月 Things turn out best for the people who make the best of the way things turn out. John Wooden 区块链合规白皮书 北京植德律师事务所 1 目 录 前言：全球监管与全时变动 区块链的行业特性 . 1 一、致投资人的投资建议 . 2 （一）投资人应如何投资区块链行业 . 2 （二）进还是退，投资人如何面对 ICO . 4 （三）投资人阅读白皮书时应考虑的 50 个问题 . 7 二、致项目方的合规意见 . 11 （一）ICO 法律风险之 全角度解析 . 11 （二）94 公告中 ICO 可能涉嫌的五种违法犯罪活动 .16 （三）从艺术链（ARTS ）事件引发的币圈私募风险 .21 （四）币圈如何应对代币涉嫌网络传销的风险 .24 （五）从迅雷链克看如何在中国合法进行区块链相关业务 .32 （六）“币安 ”在日本遭警告，虚拟货币的 “监管时代” 还有多远？ .38 （七）央行发声：虚拟货币、互联网积分或将遭遇 “严冬 ” .43 （八）新加坡数字代币发行指南 .46 三、致交易所的申请指引 . 69 （一）美国数字货币交易所的 “三大牌照 ” .69 （二）白俄罗斯数字货币交易新政 .70 （三）交易所在调查中可能被提问的数个重点 .71 附录一 监管规则：289 号文及 94 公告 . 73 附录二 目前较大型 Token Fund 情况一览表 . 77 附录 三 数字货币项目在境内被举报或立案的情况 . 83 附录四 全球合规动态概览 . 87 结 语 . 110 版权与免责 . 111 区块链合规白皮书 北京植德律师事务所 1 前言：全球监管与全时变动 区块链的行业特性 短短数年， 区块链行业的发展从萌芽到蓬勃， 从人人观望到纷纷投资。 前有迅 雷、 美图等互联网企业领衔探索， 后有央行、 证监会等部门频出重拳。 时至今日， 尽管仍然不断有新币登陆交易所， “英雄链 ”、 “艺术链”等昔日火爆的区块链项 目却也屡屡 “破发 ”， 区块链孕育着“融资神话 ”， 却也潜藏着集资骗局。 面对其 如今 “ 泥沙俱下 ” 的 形 势 ， 各 国 都 出 台 了 自 己 的 监 管 方 针 ， 区 块 链 行 业 “ 全球监 管” 的大格局俨然形成。 鉴于 高度流通和全球流转的特征，区块链项目在某一国家或地区取得 的 合 规 意 见 已 不 足 以 为 整 个 项 目 的 完 整 运 行 “ 背书” ， 只 有 全 程 、 全 面 的 合 规 运 行，才能促使其持久、健康的发展。这不仅需要从源头上做好 、 流程， 使得 始终在具 有同样话语体系的共同体中发挥作用，更需要在整个项目的 运作过程中关注和分析随时可能出现的现实 问题和监管意见。 基于此， 植德律师事 务 所 区 块 链 团 队 在 此 总 结 了 一 系 列 典 型 性 的 区 块 链 项 目 和 目 前 代 表 性 国 家 的 监 管 思路， 在法理和实务的双重维度对这一行业的现状和未来做了全面而深刻的探讨。 不仅为区块链项目的各方面参与者都提出了相应的建议，也对项目从 到落地 的诸多环节都进行了风险警示。 总而言之， 不论是对于发行方、 投资者还是各国政府， 区块链技术都是尚待探 索的 “ 无人之地 ” ， 它 将 是 下 一 个 改 变 世 界 的 创 新 ， 还 是 终 将 沦 为 昙 花 一 现 的 泡 沫？这个问题仍然需要我们在前进中思考和回答。 但无论如何， 共享 和参与， 分析 创 造 和 集 思 广 益 都 是 区 块 链 行 业 不 言 自 明 的 应 有 之 义 ， 也 是 我 们 深 入 这 一 行 业 所 应有的意识和精神。 区块链合规白皮书 北京植德律师事务所 2 一、致投资人的投资建议 随 着 区 块 链 技 术 带 来 的 变 革 ， 各 方 投 资 人 已 逐 渐 分 化 为 传 统 投 资 圈 和 区 块链 投资圈两个阵营。 传统投资界大佬转身区块链的宣言以及链圈、 币圈的传奇故事都 使 得 广 大 投 资 人 无 法 淡 定 。 但 是 ， 如 果 不 知 道 什 么 是 白 皮 书 ， 什 么 是 “ ” ， 什么是公链、 私链， 什么是 “ ”， 那么在 区块链世界与文盲无异， 基于此， 本 部分致力于帮助投资人掌握区块链行业独特的话语体系和投资特性。 （一） 投资人应如何投资 区块链行业 作者：王 伟、田维苑 根 据 我 们 在 区 块 链 领 域 的 从 业 经 验 ， 就 投 资 人 如 何 投 资 区 块 链 行 业 我 们 有如 下初步建议： 1对传统股权投资人的建议 根据 中国人民银行、 工业和信息化部、 中国银行业监督管理委员会等关于防 范比特币风险的通知 （下称 “ 号文 ”） ， 如果是传统的 人民币基金， 那么即使在中国境内履行了所有的登记、 备案手续， 完成了所有的合规手续， 也不 能合法地在中国境内进行 的投资。而 对于区块链这一新兴技术本身，监管 部门的态度是正面的。 在对区块链行业公司或者 行业进行股权投资时， 投资 人 必 须 考 虑 到 该 等 项 目 有 可 能 在 未 来 涉 及 到 区 块 链 的 特 定 业 务 ， 该 等 项 目 中 不 同 于传统股权投资项目的事项，值得投资人特别关注。 （“ ”） 首先， 传统投资人应当重新审视已有的 并进行相应修订， 以便于适应区块 链行业的特殊性。 我们以 为例 ，惯常的股权投资 中可能会约定 “股东会由全体 股东组成， 是公司的最高权力机构。 投资方按照公司章程享有股东会投票权， 并且 下列事项必须经投资方同意后方可实施： 决定公司年度财务预算方案、 决算方案； 决定公司的经营方针及 年度经营计划、 发展战略计划和投资计划； 公司增加或减少区块链合规白皮书 北京植德律师事务所 3 注册资本； 公司合并、 分立、 解散、 清算或变更公司形式； 审议批准公司的利润分 配方案和弥补亏损的方案； 修改公司章程； 其 他事项由二分之一以上表决权的股东 （必须包括投资方在内）同意即可通过。 ” 但是， 对于涉及区块链业务的公司， 可能会通过特定的架构在特定的司法区域 进行区块链的业务， 这里可能包括 。 尽管 年 月 日七部委的 关于防 范代币发行融资风险的公告（下称 “ 公告”）禁止了中国境内的 ，但是 在某些境外司法区域 仍是合法的。那么，为了保证投资人的 利益，我们建议 在 中加入投资人对后续可能发生的 的一票否决权。实践中，在目标公司 更加强势的情况下， 股东可能不会同意完全的一票否决权。 针对这种情况， 我们建 议投资人可以考虑在 中约定，当 预留给无关联第三方或者预留给公司 的 达到一定比例 时， 需要得到投资 人的同意。鉴于很多 的应用 场景、 生态或技术基础是源自于目标公司本身， 那么通过前述表决权的限制， 可以 加强投资人对公司后续 的控制，更有利 于保护投资人的利益。 值得注意的是， 仅只是需要修改的条款之一。 根据区块链行业的特 殊性，投资人还应当进行相应的修改和补充。 尽职调查 不同于传统的私募股权投资， 鉴于区块链行业的特殊性， 投资人在对目标公司 进行尽职调查的过程中，也需要额外关注某些特定事项。 首先，投资人需要充分了解 所依托的项 目本身。因此，投资人应将商业 计划书、 白皮书等 相关文件纳入尽调的范围，了解 的整个 流程及时间计 划表以及 的法律 架构（这点尤其重要）。对于投资人应当如何审阅白皮书， 请见 “一、（三）投资人阅读白皮书时应考虑的 个问题”。 其次， 投资人还 需要了解目标公司是否之前已经进行过 ， 如是， 该等 是否符合相关的监管法规。 2对区块链投资人的建议 区块链投资人通常在各个项目的私募阶段直接投资 Token ， 这种模式取代了传 统的股权投资模式， 成为币圈的主流模式之一。 区块链投资人的投资模式与传统的 股权投资模式也存在很多区别。 区块链合规白皮书 北京植德律师事务所 4 签 不签？ 我们注意到， 很多区块链投资人在投资的时候， 仅仅与发行方签署一份非常简 单的协议， 甚至更多的是不签署任何协议。 在未将各自的权利、 义务书面约定清楚 的情况下， 私募投资人就向发行方打款， 这其实存在很大的风险。 在这个 行业中， 由于极度的高风险高收益， 投资人已经习惯了裸奔式的梭哈， 这也是传统投资人很 难 理 解 为 什 么 一 笔 几 千 万 人 民 币 甚 至 上 亿 人 民 币 的 交 易 居 然 可 以 不 做 尽 职 调 查 、 不签订协议。 我 们 建 议 区 块 链 投 资 人 在 私 募 的 阶 段 应 当 针 对 区 块 链 行 业 的 特 殊 性 签 订 相应 的协议。 签署什么协议？ 考虑到 ICO 涉及到法 律层面和监管层面的复杂性， （ ） 在国 外 私募中已广泛使 用。但我们发现国内币圈很多发行 方与投资人之间签署的协议存在非常多的问题，譬如针对 、 以及 应该有不同的协议和操作流程，具体请见后文 “二、（三）从艺术链 （ ）事件引发的币圈私募风险 ”。 正所谓“币圈一日世上一年 ”， 区块链的模式一直处于不断的更新过程中。 根 据我们的经验， 协议应当根据不同的场景和模式起草。 对于不在 中的区 块链投资人，还应当考虑以何种方式才能合法进行 投资。我 们也注意到越 来越多的投资开始设立数字货币投资基金来参与 的投资。此外 ，在 中 开 始 出 现 了 诈 骗 事 件 ， 已 经 有 很 多 投 资 人 被 电 报 群 中 的 犯 罪 分 子 诈 骗 了 很 多 的 。 考虑到区块链行 业的特性， 一旦发生诈骗则很难进行追偿。 这无论对于发行 方还是投资人都是必须要注意的风险。 我们理解，发行方和投资方签订一份有效的 尤为必要。对于 投资人而 言， 如果在发行方没有正式的白皮书、 规范的运作以及规范的 的情况下而贸 然投资，则只能期待自己的运气。 （二） 进还是退，投资人 如何面对 ICO 作者：王 伟、董 芊 区块链合规白皮书 北京植德律师事务所 5 当 投 资 人 把 资 金 投 向 区 块 链 公 司 之 后 ， 如 果 被 投 公 司 意 图 或 者 在 事 实 上 进行 了境外的 ICO ， 投资人 往往会就此陷入两难的境地。 数字货币固然有巨大的溢价空 间， 但背后也潜藏着诸多合规问题。 无论参与或不参与 ICO ， 投资人 都要合理的评 估并解决其将面临的风险， 而这些风险及其解决方式也恰是投资人在币圈、 链圈之 外踌躇不前的原因。 对此， 我们将在中国法和境内基金投资区块链行业的语境之下 做出前沿的分析和解答。 1旁观还是参与 不同态度但都面临一定风险 首先， 从基金本身的角度来说， 其背后的基金投资人与基金管理人之间是典型 的信义关系， 投资人基于对管理人业务能力和职业操守的信任， 将财产和权利全部 交给管理人，管理人提供专业的资产管理服务，并向基金的投资人分配收益。 其次， 从被投公司的角度来看， 面对重重的监管困境， 境内公司往往通过在境 外搭建 “壳公司” 的方式在 ICO 合规的国家 进行数字货币的发行和交易。尽管该 境外公司已经不是投资人本来的投资对象，但不可否认的是，境外公司 ICO 的过 程中必然大量使用和依赖于境内公司的技术人员、 技术方法和技术设备。 可以说， 该境外公司 ICO 过程 中所产生的经济价值是境内公司利益链的境外延伸。作为境 内公司的股东， 如果投资人能够证明该利益链的存在， 那么就可以据此向司法机关 主张对上述经济价值进行分配。 而在现实当中， 投资人往往可以找到证据证明这种 强关联 比如说境内和境外公司主要技术人员的重复等等的 “蛛丝马迹”。 因此，我们可以把被投公司在境外进行 ICO 所产生的经济价值看作是投资人 投资组合中的 “衍生价值 ”。投资人对于所投公司 ICO 所产生的利 益，有参与分 配的正当基础，这也是对基金背后的投资人尽信义义务的应有之义。 但是， 如果被投公司进行了 ICO ， 那么对投资 人来说， 伴随着经济价值而产生 的就是不可避免的合规风险。 鉴于投资人通常在其投资的公司中委派董事， 而董事 往往参与了相关决议的作出 （诸如设立境外公司进行 ICO ） 。 所以， 如果公司进行 ICO 时在白皮 书中做了 不实的陈述，或者出于恶意而进行 ICO ，鉴 于 Token 的高 度流通性， 该公司被揭露并被指控存在虚假证券发行、 操纵证券市场等行为的可能 性大大提高。 无论怎样，投资人及其委派的董事与公司 ICO 行为的事实上的关联性都是客区块链合规白皮书 北京植德律师事务所 6 观 存 在 的 ， 这 种 关 联 性 将 使 投 资 人 时 时 刻 刻 都 如 履 薄 冰 ， 面 临 着 来 自 监 管 机 构 和 LP 的双重压力。 而这些 风险只是投资人 面临的诸多风险中的冰山一角 比如说， 境外 “壳公司”发行的 Token 往往可以在境内公司的应用场景中购买或兑换一定 的商品或者服务， 那么这或许也蕴含着关联定价和交易的问题； 再比如说， 鉴于区 块链技术人员在 ICO 中的重要程度，投资人在调整被投公司的股权比例的时候， 要如何妥善处理该技术人员和 CTO 、 COO 等其他核心创始人之间的权益分配问题 以致不影响公司的良好运营，这些都是投资人应该考虑和关注的。 可以说，不论投资人是否参与到 ICO 中，也 不论投资人是主动的参与还是被 动的参与，它都面临着被监管机构或 LP 追责 的风险，这使投 资人进退两难。 2“分蛋糕 ”和“做蛋糕” 不同环节但都需要谨慎考量 基于以上对投资人在 ICO 中的主要风险的分析，我们可以确定的是：境内基 金对于境内公司在境外进行 ICO 所得的 Token ，是可以要求分配的。但是，一旦 参 与 其 中 ， 将 面 临 合 规 风 险 ， 除 此 之 外 ， 在 实 际 分 配 的 过 程 中 ， 投 资 人 应 分 得 的 Token 数量和来源也应 提前进行约定。 为 了 最 大 程 度 的 保 证 境 内 基 金 对 上 述 经 济 价 值 要 求 分 配 的 权 利 并 尽 可 能 的避 免合规风险， 我们建议在投资协议中设立预先的机制和约定， 从而在合法的框架内 对 ICO 的相关事项进行 管理。 为了保证投资人的利益， 我们建议在 TS 中加入投资人对后续可能发生的 ICO 的一票否决权。鉴于很多 Token 的应用场景、生态或技术基础是源自于目标公司 本身，那么通过前述表决权的限制，可以加强投资人对公司后续 ICO 的控制，更 有利于保护投资人的利益。 根据区块链行业的特殊性， 投资人还应当在 TS 中进行 相应的修改和补充。 除此之外，考虑到 ICO 涉及到法律层面和监管层面的复杂性 SAFT （Simple Agreement for Future Tokens ）在国外 ICO 私 募中已广泛使用。但我们发现国内币 圈很多发行方与投资人之间 签署的协议存在非常多的问题， 具体请见 “二、 （三） 从艺术链 （ARTS ） 事件引发的币圈私募风险 ”和“一、 （一） 投资人应如何投资 区块链行业 ”。 根据我们的经验，Private sale、White List crowd sale 以及 Smart Contract Pool区块链合规白皮书 北京植德律师事务所 7 具有不同的特征和 适用 场景，因此应该在 协议 中做出不同的弹性 安排 和灵活机制， 而不是一概适用 SAFT 的形式。 对于不在 White List 中 的区块链投资人， 还应当考虑以何种方式才能合法进行 Token 投资。我们也注意到越来越多的投资人开始设立数字货币投资基 金（crypto currency dominated fund ）来参与 Token 的投资。可以说，设立数字货币投资基金 可以有效的避免通 过美 元基金投资数字货 币而 可能产生的法币与 代币 的兑换风险。 但 是 由 于 数 字 货 币 投 资 基 金 的 新 颖 性 和 稀 少 性 ， 该 类 基 金 真 正 合 规 和 高 效 运 转 的 技 术 仍 然 是 少 数 人 的 “ 专利 ” ， 这 导 致 大 多 数 投 资 人 对 数 字 货 币 投 资 基 金 的 设 立 仍持观望态度。 除此之外， 在区块链投资中还存在着一个十分重要的商业考量： 如果投资人要 参与其所投公司的 ICO ， 并获得一定数量的 Token （或者说， 一旦投资人实际分配 到了 Token ，也就 是参与了所投公司的 ICO 过程），其应被分配的 Token 份额和 来 源 是 什 么 ？ 如 果 把 我 们 在 上 文 建 议 的 种 种 协 议 安 排 比 作 是 “ 做蛋糕 ” 的过程， 那么对 Token 的分配则 是 “分蛋糕”的问题。通常来说，当公司进行 ICO 时，其 Token 往往被划分为几 个部分， 即创始人团队预留的部分、ICO 发行 的部分、 通过 配售直接在交易所上市流通的部分。 那么， 投资人应当从哪一部分抽取 Token，抽 取比例是多少？由于 Token 上线交易后增幅异常可观，投资人应该对这些问题作 出谨慎的商业思考并在协议中体现相应的安排。 （三） 投资人阅读白皮书 时应考虑的 50 个问题 作者 ：王 伟、田维苑 众所周知，ICO 风险和 收益同样巨大。鉴于 ICO 监管环境的复杂性、项目的 良莠不齐以及投资人经验相对有限，为尽量降低投资的风险，我们在研究 SEC 的 官方建议、PWC 的ICO 风险评估指引以及在我们此前所处理的诸多项目经验 的基础上， 总结了投资人阅读白皮书时应考虑的 50 个问题。 我们希望， 投资人通 过前述 50 个问题可以快速了解 ICO 的项目、Token 的发行以及发行 主体和创始团 队等重要信息并对项目本身以及投资风险进行一个初步的评估。 值得注意的是， 根据 中国人民银行、 工业和信息化部、 中 国银行业监督管理 委员会等关于防范比特币风险的通知 （下称 “289 号文”） ， 各金 融机构和支付区块链合规白皮书 北京植德律师事务所 8 机构不得以比特币为产品或服务定价， 不得买卖或作为中央对手买卖比特币， 不得 承 保 与 比 特 币 相 关 的 保 险 业 务 或 将 比 特 币 纳 入 保 险 责 任 范 围 ， 不 得 直 接 或 间 接 为 客户提供其他与比特币相关的服务， 包括： 为客户提供比特币登记、 交易、 清算、 结算等服务； 接受比特币或以比特币作为支付结算工具； 开展比特币与人民币及外 币的兑换服务； 开展比特币的储存、 托管、 抵押等业务； 发行与比特币相关的金融 产品；将比特币作为信托、基金等投资的投资标的等。 交易对方及治理结构 发 行 方是 谁？ 发行方 是 否为 境内 公司 ？发行 方 是否 为新 加坡 机构？ 如 是 ， 发行方是否为成立于新加坡的基金会？ 发行方的注册时间是？ 发行主体是否有其他关联公司或项目公司？如有， 关联公司或项目公司的 名称、注册地以及与项目发起主体之间的关系是？ 发行方的背景是什么？ 项目的运营实体是谁？运营实体和发行方的关系是？ 项目的关联公司是否接受过任何股权投资， 如是， 是否有任何合同下限制 性义务？ 白 皮 书中 是否 完整 且 详细 地介 绍了 项目的 治 理结 构（ 如发 行方的 组 织 架 构、决策机制、财务制度、技术管理等）？项目是否有明确的定期披露机制？ 发行方是否通过主流媒体进行过公开宣传？ 项目的官方网站？ 发行方是否已经在公开社交网络建立账号 （如 、 、 、 、微信公众号等）？ 白皮书中披露的联系方式是否能真实联系到发行方？ 项目内容 项目目前处于什么阶段？ 发 行 方 是 否 在 白 皮 书 中 展 示 了 完 整 且 详 细 的 商 业 计 划 ？ 投 资 人 能 否 理 解该商业计划内容？ 项目是否已有产品原型或测试版本？ 发行方是否在白皮书中对产品及应用场景进行了完整、详细的介绍？ 项目是否具有行业竞争力？ 区块链合规白皮书 北京植德律师事务所 9 的应用场景 是否具有实践操作性？ 是否真正利用了区块链的技术？项目本身应用区块链技术是否有商业的 必要性？ 项目的开发者社区现状是？开发者社区地址和进入方式是？ 项目目前的合伙伙伴是？ 发行方如何实现白皮书中承诺的应用场景及生态？ 在应用场 景中的功能和用途？ 白皮书中是否披露了完整的项目时间计划表或发展规划？ 白皮书中是否披露了相应的市场推广方案？ 的发行方案 发行方是否在白皮书中完整披露 的产生方式？如果通过智能合约， 是否承诺使用知名的代币合约（如 ）？ 发行方是否在白皮书中完整披露了 的分配方案 （创始团队、 投资人、 社区等分配的比例）？是否有 安排？ 创始团队分配的 是否进行了锁定？ 发行方是否对 的属性进行了明确的定义？ 的总量是否设 置了上限？ 的币种精度是 ？ 是否有多次或分阶段的发行计划？ 是否有私募计划？私募融资的时间和计划是？ 私募融资的价格以及私募发行 占 总量的比例 ？ 对于募集金额是否明确规定了硬顶和软顶？ 如果涉及区块链技术，代码是否开源？ 发行方是否进行独立的网络安全审查？ 白 皮 书中 是否 披露 了 募集 资金 的使 用计划 和 方案 ？募 集的 资金是 否 会 被 用于向他人兑付？ 发行所融 得 的托管方式？ 投资人权利 投资人是否具有特殊的权利？ 发行方是否对投资人承诺了回购或退款？ 区块链合规白皮书 北京植德律师事务所 10 投资人何时能对外出售 ？ 投资人对外出售 时是否有限制条件？ 项目团队 白 皮 书中 是否 对团队 主 要成 员信 息（ 包括但 不 限于 基本 信息 、教育 情 况 、 从业经历、对外投资情况、与其他成员的关联关系等）进行介绍？ 团队成员是否有任何区块链项目创业经验 团队成员在白皮书中披露的信息能否通过公开渠道查询？ 团队主要成员是否存在不良记录？ 在公开渠道 能否查询到团队成员的负面报道？ 项目团队中是否有区块链技术方面的专家、顾问参与？ 合规 项目是否聘请了律师？ 白皮书中是否包含了法律声明及风险揭示部分？ 区块链合规白皮书 北京植德律师事务所 11 二、致项目方的合规意见 肇始于比特币的 ICO 风潮在多国监管的重压之下仍然热度不减，在新项目层 出 不 穷 的 同 时 ， 部 分 披 着 区 块 链 “ 外衣 ” 而 实 则 “ 割韭菜” 的 不 法 行 为 也 时 有 发 生。 太空链、 英雄链、 艺术链等项目连连遭举报， 其中被诟病的原因不乏 “白皮书 造假 ”、“诈骗行为 ”、“传销方式”等。在 ICO 项目中，若不 进行全程的合规 运行， 任何昔日公开给投资人的信息都可能成为明日投资人进行诉讼的 “把柄”。 基 于 对 区 块 链 和 数 字 货 币 行 业 的 深 度 观 察 和 细 致 思 考 ， 我 们 在 此 对 中 国 法 语 境 之 下 ICO 项目运行过程 中可能存在的法律风险做出多视角的分析，并向项目方提出 合规建议。 （一）ICO 法律风险之全 角度解析 作者 ：王 伟、董芊 1. 风险分析视角之一：虚拟货币= 证券？ 首先， 在实践中有可能被认定为是一种证券，原因是 的 融资过程 与股权或债权融资具备一定的相似性。尽管中华人民共和国证券法（ 年） （下称 “证券法” ） 中证券概念的仅限于股票和债券， 根据文义解释很难将 纳入其中，但若 在发行时，发行方在其中赋予了投资人诸如表决权、分红 权 、 回 购 权 、 固 定 收 益 等 相 关 的 权 利 或 承 诺 ， 那 么 根 据 我 国 监 管 机 关 通 常 采 取 的 “实质重于形式 ” 的原则，该 很可能 被认为具备了 “类证券 ”的性质，从 而可通过扩张解释而将其定性为证券。 在此基础上，由于 一旦进入交易所开始流通，则实际上具备了 “公开 发行 ”的属性， 因此发行方的行为有可能被认定为 “未经许可公开发行证券 ”，该 行为同样为我国证券法所不允。 根据 关于防范 代币发行融资风险的公告 （ 年 月 日） （下称“ 公 告” ） ， 七部委也认为发行虚拟货币有 “ 非法发行证券”之嫌。 在 中华人民共和 国刑法（ 年） （下称 “刑法”）中，并无非法发行证券罪，但存在 “擅自发 行股票、 公司、 企业债 券罪 ” （第一百七十九 条） 和 “欺诈发行股票 、 债券罪 ” （第区块链合规白皮书 北京植德律师事务所 12 一百六十条） ； 证券法 中也未明确说明何为非法发行证券， 仅对 “未经法定机关 核准， 擅自公开或者变相公开发行证券 ” （ 证券法 第一百八十八条） 规定了行 政处罚。该等处罚的具体要件及罚则如下： 擅自发行股票、公司、企业债券罪（ 刑 法第一百七十九条） ： 未经国家有关主管部门批准， 擅自发行股票或者公司、 企业债券， 数额巨大、 后果严重或者有其他严重情节的， 处五年以下有期徒刑或者拘役， 并处或者单处非 法募集资金金额百分之一以上百分之五以下罚金。 单位犯前款罪的， 对单位判处罚 金， 并对其直接负责的主管人员和其他直接责任人员， 处五年以下有期徒刑或者拘 役。 欺诈发行股票、债券罪（ 刑法第一百六十条） ： 在招股说明书、 认股书、 公司、 企业债券募集办法中隐瞒重要事实或者编造重 大虚假内容， 发行股票或者公司、 企业债券， 数额巨大、 后果严重或者有其他严重 情节的， 处五年以下有期徒刑或者拘役， 并处或者单处非法募集资金金额百分之一 以上百分之五以下罚金。 单位犯前款罪的， 对 单位判处罚金， 并对其直接负责的主 管人员和其他直接责任人员，处五年以下有期徒刑或者拘役。 证券法第一百八十八条： 未经法定机关核准， 擅自公开或者变相公开发行证券的， 责令停止发行， 退还 所 募 资 金 并 加 算 银 行 同 期 存 款 利 息 ， 处 以 非 法 所 募 资 金 金 额 百 分 之 一 以 上 百 分 之 五以下的罚款； 对擅自公开或者变相公开发行证券设立的公司， 由依法履行监督管 理 职 责 的 机 构 或 者 部 门 会 同 县 级 以 上 地 方 人 民 政 府 予 以 取 缔 。 对 直 接 负 责 的 主 管 人员和其他直接责任人员给予警告，并处以三万元以上三十万元以下的罚款。 基于以上分析， 我们建议 发行方要避免在 白皮书、 、 甚至是 等社区群组及任何线上或线下的宣传中做出不当承诺，从而规避 被认定为 证券的可能性。 与此同时， 发行方还应保证白皮书内容的准确和真实， 以防因同时 触发 “欺诈发行股票、债券 ”而被数罪并罚。 2. 风险分析视角之二：虚拟货币= 商品？ 即便 成功规避了上文所述的证券性质，其仍可被认定为是一种商品。区块链合规白皮书 北京植德律师事务所 13 根据 中国人民银行、 工业和信息化部、 中国银行业监督管理委员会等关于防范比 特币风险的通知 下称“ 号文” ， 比特币被认为是一种 “ 虚拟商品”， 而根 据我国执法实践，该文的主体可从比特币扩张至一般的 。但需 要注意的是， 号文仅是部门通知， 不具备法律地位， 但其仍反映出了主管机关的监管态度并 可能进一步通过法律法规予以落实。 据此， 发行方作为商品和服务的提供者， 具备 中华人民共和国消费者权益保 护法（ 年） （下称 “消费者权益保护法 ”）中“经营者” 的特征。同时，若 被认定为一种商 品