三问MLCC行业的周期性.pdf

HeaderTable_User 810267106 1013244114 1544659266 1361147007 1726549013 HeaderTable_Industry 13020500 看好 investRatingChange.same 173833581 深度报告 HeaderTable_StatementCompany 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股 份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 【行业证券研究报告】 Table_Summary 核心观点 MLCC 行业 近两次价格下行并非由于产能过剩 ： 通过 分析历史上最近 两轮MLCC 价格 大周期 下行 的原因 ，我们可 以发现 其 并不遵循“猪周期”的规律，即价格向下反转并不是由于产能过剩 引起： 1） 2001 年第一轮价格大周期下行 ， 主要原因在于 MLCC 行业 大力推广内电极贱金 属化，以镍、铜等贱金属替代钯、银等贵金属做内电极材料，降低成本效 果显著，加之 SMT 技术的发展，促进了 MLCC 成本进一步节省，催化了 MLCC 单价下调。 2） 2008 年第二轮价格大周期下行 ，由 全球经济萧条 引起产品 量价齐跌 。 2008年全球经济萧条，出现客户下单保守并大量消化库存的情形，需求持续不振，再加上 2008 年下半 年 起韩元大贬，促使三星电机带头杀价，而日系厂商 在大幅扩产后为填补产能只能跟进砍价抢单，进而引起产品价格的大 幅下跌 。 MLCC 行业的成长性周期性： 判断周期还是成长主要看需求增速，若需求不再增长或者小幅波动，行业主要随着供给的过剩和短缺导致产品价格和公司盈利能力变化，那这个行业周期性更强；若行业需求持续高速增长，产品自身不断推陈出新引领供给升级，则这个行业成长性更强。对 MLCC 行业而言，通讯和汽车等领域带动 MLCC 行业需求持续高速增长。 在通讯领域，智能手机进入存量替换时代，产品功能不断升级，快速充电、无线充电、射频升级等趋势引领单机被动元件的使用量显著增 加。在汽车领域， MLCC 通常用于动力引擎，转向引擎、怠速停止、再生制动、发动机驱动等多个环节，随着智能驾驶功能逐步引入，对 MLCC 需求拉动强劲 ， 发展到智能化、网联化的纯电动汽车时代，单车所需 MLCC 器件数量约为现在普通内燃机汽车的6 倍。 与此同时 ， MLCC 产品小型化 持续 迭代引领供给升级。因此， MLCC行业的成长性周期性。 价格反转仍需要较 长时间： 我们从供需角度进行分析 ，判断 行业价格反转仍需较长时间： 供给角 度，在不考虑环保关停小厂的供给收缩部分的情况下， 19 年下半年相比于 16 年同期， MLCC 行业供给增量仅为 15%。 需求角度， 对于手机领域， MLCC 在 2016-2019 年需求年复合增速高达15.9%，对于汽车领域， MLCC 在 2016-2019 年需求年复合增速达 8.7%，其他领域按照电子信息市场平均年复合增速 3.5%来计算 ， MLCC 三年间需求增速高达 22%。 即 19 年扩产结束，供需缺口仍然存在。 投资建议 在 MLCC 持续涨价态势下，建议关注国内深耕被动元件领域的风华高科、具有 MLCC 和电阻业务的三环集团、军用 MLCC 企业火炬电子。 风险提示 下游需求不及预期的风险；厂商扩产速度快于预期的风险。 Table_Title 三问 MLCC 行业的周期性 电子行业 Table_BaseInfo 行业评级 看好 中性 看淡 (维持 ) 国家 /地区 中 国 /A 股 行业 电子 报告发布日期 2018 年 07 月 25 日 行业表现 资料来源： WIND Table_Author 证券分析师 蒯剑 021-63325888*8514 kuaijianorientsec 执业证书编号： S0860514050005 王芳 021-63325888*6068 wangfang1orientsec 执业证书编号： S0860516100001 Table_Contacter 联系人 王若擎 021-63325888-5023 wangruoqingorientsec 马天翼 021-63325888*6115 matianyiorientsec 杨旭 021-63325888-6073 yangxuorientsec Table_Report 相关报告 台湾大厂业绩创新高，被动元件景气度持续提升 2017-12-11 国内 MLCC 厂商大幅调价，供需失衡持续 2017-11-14 MLCC 再度涨价，龙头厂商有望受益 2017-09-08 -12%0%12%24%36%17/0717/0817/0917/1017/1117/1218/0118/0218/0318/04电子 沪深300有关分 析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 电子深度报告 三问 MLCC行业的周期性 2 目 录 1 历史上的 MLCC价格周期都是因何反转的？ . 4 2 MLCC的周期与成长之辨？ . 6 3 本轮价格上涨何时反转？ . 8 4 投资建议 . 10 5 风险提示 . 10 有关分 析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 电子深度报告 三问 MLCC行业的周期性 3 图表目录 图 1： MLCC 价格走势 . 4 图 2： MLCC 内电极材料贱金属化 . 4 图 3：陶瓷电容片式化率逐渐提升 . 4 图 4：各大厂商 MLCC 季度营收 . 5 图 5：全球 MLCC 市场格局 . 6 图 6： iPhone 单机 MLCC 用量增加（单位：颗） . 6 图 7：不同车型对应 MLCC 需求量估算 . 7 图 8： MLCC 的小型化迭代之路 . 8 图 9：各大 MLCC 厂商扩产计划 . 8 图 10： MLCC 需求测算（单位：亿颗） . 9 有关分 析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 电子深度报告 三问 MLCC行业的周期性 4 1 历史上的 MLCC 价格周期都是因何反转的 ？ 市场对于 MLCC 历史 上 的价格波动及背后推因 的 认识较为空白，认为历史上 MLCC 的 价格周期与LED 芯片、面板等电子细分行业类似，遵循“猪周期”的特征：产品价格上涨 厂商扩产 产品供应增加 产品价格下跌 厂商破产设备闲置 产品供应减少 产品价格上涨 的循环，然而 事实并非如此。 图 1： MLCC 价格走势 数据来源： METI、 东方证券研究所 2001 年第一轮价格大周期下行：内电极贱金属化技术趋势 从 2001 年开始 ， MLCC 单价迎来一次大规模下调，当时主要原因在于 MLCC 行业正大力推广内电极贱金属化，以镍、铜等贱金属替代钯、银等贵金属做内电极材料，降低成本硕果显著 。此外，SMT 技术的发展，促进了 MLCC 成本进一步 降低 ，催化了 MLCC 单价 的 下调， MLCC 市场份额得以扩展，逐步取代圆片陶瓷电容器。 图 2： MLCC 内电极材料贱金属化 图 3： 陶瓷电容片式化率逐渐提升 -50-40-30-20-10010203040500.00.20.40.60.81.01.21.4 ASP 美分 YoY(%)有关分 析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 电子深度报告 三问 MLCC行业的周期性 5 数据来源： 中国电子学会 、 东方证券研究所 数据来源： 中国电子学会、 东方证券研究所 2008 年第二轮价格大周期下行：全球经济萧条，量价齐跌 2008 年全球经济萧条，出现客户下单保守并大量消化库存的情形，需求持续不振，再加上 2008年下半 年 起韩元大贬，促使三星电机带头杀价，而日系厂商在大幅扩产后为填补产能只能跟进砍价抢单，进而引起产品价格的大震动。 为了节省开支以度过产业寒冬，在日系大厂带头下，产能持续缩减，并通过裁员来降低成本支出 。随着韩元贬值幅度日益缩小，且各大厂皆无扩产计划，再加上产业链需求提振，使得全球 MLCC价格跌幅止缓。 图 4： 各大厂商 MLCC 季度营收 80%85%90%95%100%1997 1998 1999 2000 2001 2002050,000100,000150,000200,000250,0001-3 4-6 7-910-12 1-3 4-6 7-910-12 1-3 4-6 7-910-12 1-3 4-6 7-910-12 1-3 4-6 7-910-12 1-3 4-6 7-910-12 1-3 4-6 7-910-12 1-3 4-6 7-910-12 1-3 4-6 7-910-12 1-3 4-6 7-910-12 1-3 4-6 7-910-12 1-3 4-6 7-910-12CY2005 CY2006 CY2007 CY2008 CY2009 CY2010 CY2011 CY2012 CY2013 CY2014 CY2015 CY2016( mn)YageoAVXKyoceraTDKTaiyo YudenSEMCOMurata Mfg有关分 析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 电子深度报告 三问 MLCC行业的周期性 6 数据来源： 公司公告 、 东方证券研究所 分析历史上 最近 两轮价格周期下行，我们可以发现 MLCC 行业的两轮价格周期 下行并不遵循“猪周期”的规律，即价格向下反转并不是由于产能过剩， 换言之， MLCC 行业的周期性并不显著 。 MLCC 行业的主要玩家来自于日本（村田、太阳诱电、 TDK 三家市占率 之和 超过 五 成） ，对比半导体硅片行业可以发现，日本人精细谨慎的经营风格导致了凡是由日企主导的行业，周期性都不显著，或者周期持续的时间 都 很长。 图 5： 全球 MLCC 市场格局 数据来源： 国际电子商情、 东方证券研究所 2 MLCC 的周期与成长之辨？ 判断 行业属于 周期还是成长主要看需求增速，若需求不再增长或者小幅波动，行业主要随着供给的过剩和短缺导致产品价格和公司盈利能力变化，那这个行业周期性更强；若行业需求持续高速增长，产品自身不断推陈出新引领 供给升级，则这个行业成长性更强。 MLCC 行业 在通讯领域和汽车领域增长非常强劲 在通讯领域，智能手机进入存量替换时代，产品功能不断升级，快速充电、无线充电、射频升级等趋势引领单机被动元件的使用量显著增加。 图 6： iPhone 单机 MLCC 用量增加（单位：颗） 29%23%13%13%7%15%村田Semco国巨太阳诱电TDK其它有关分 析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 电子深度报告 三问 MLCC行业的周期性 7 数据来源： Apple、 东方证券研究所 在汽车领域， MLCC 通常用于动力引擎，转向引擎、怠速停止、再生制动、发动机驱动等多个环节，随着智能驾驶功能逐步引入，对 MLCC 需 求拉动强劲 。 Murata 内部测算随着汽车智能化、网联化、电动化的趋势， MLCC 在汽车中的用量有望成倍增长，发展到智能化、网联化的纯电动汽车时代，单车所需 MLCC 器件数量约为现在普通内燃机汽车的 6 倍。 图 7：不同车型对应 MLCC 需求量估算 数据来源： Murata、 东方证券研究所 MLCC 产品自身也在不断升级 在 MLCC 行业，也存在一个“摩尔定律”：每十年左右，产品尺寸缩小一代。这也充分适应了消费电子产品小型化的需求。尽管近 年来 MLCC 小型化受到 SMT 贴装精度和原材料纯度接近瓶颈的影响，小型化进程和半导体领域的摩尔定律一样开始放缓，但随着内埋等技术的推出， 01005 产0%5%10%15%20%25%30%35%40%020040060080010001200iPhone4S iPhone5 iPhone6 iPhone7 iPhone XMLCC数量 增幅有关分 析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 电子深度报告 三问 MLCC行业的周期性 8 品成熟量产， 008004 产品研发生产进展也很顺利， MLCC 产品小型化之路依然会持续走下去，MLCC 产品升级之路未见终点 。 图 8： MLCC 的小型化迭代之路 数据来源： Murata、 东方证券研究所 可见， 通讯和汽车等领域带动 MLCC 行业需求持续高速增长， MLCC 产品小型化迭 代持续引领供给升级， 因此 MLCC 行业的成长性周期性。 3 本轮价格上涨何时反转？ MLCC 的价格从 16 年三季度开始一路上扬，到现在已经持续近两年时间，近半年来，市场上偶有风声传闻价格松动，诚然本轮涨价已是千禧年后持续时间最长的一轮上涨，但 通过 测算行业供需缺口，得出的结论 是“价格趋势反转还为时尚早 ” 。 在供给角度，我们对各大厂 MLCC 现有产能及扩产计划做了详细梳理 。 图 9：各大 MLCC 厂商扩产计划 有关分 析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 电子深度报告 三问 MLCC行业的周期性 9 数据来源： 互联网 、 东方证券研究所 供给角度：在不考虑环保关停小厂的供给收缩部分的情况下， 19 年下半年相比于 16 年同期，理论上 MLCC 行业供给增量仅为 15%。 而 目前 MLCC 生产过程中前道关键设备流延机到货时间大幅拉长，各厂商 按期达产难度不小 。 在需求角度， 对于手机领域， MLCC 在 2016-2019 年需求年复合增速高达 15.9%，对于汽车领域，MLCC在 2016-2019年需求年复合增速达 8.7%，其他领域按照电子信息市场平均年复合增速 3.5%来计算 ， MLCC 三年间需求增速高达 22%，即 19 年扩产结束，供需缺口仍然存在。 可见， 从供需测算来看，价格反转仍需要 较 长时间。 图 10： MLCC 需求测算（单位：亿颗） 有关分 析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 电子深度报告 三问 MLCC行业的周期性 10 数据来源： Murata、 东方证券研究所 4 投资建议 在 MLCC 持续涨价态势下，建议关注国内深耕被动元件领域的 风华高科 (000636，未评级 )、具有MLCC 和电阻业务的 三环集团 (300408，买入 )、军用 MLCC 企业 火炬电子 (603678，未评级 )。 5 风险提示 下游需求不及预期的风险，如 MLCC 在手机、汽车等领域单 机使用量不及预期，或手机、汽车等产品销量不及预期 。 厂商扩产速度快于预期 的风险 。若厂商扩产速度较预期快，则 MLCC 产品的 供给缺口 将得到 改善，可能引起 MLCC 产品价格的下滑。