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请务必阅读正文之后的免责条款部分 Table_MainInfo Table_Title 2024.05.30 豁 免 到期 影 响有 限，长 期 龙头 优 势稳 固 部 分家电品类 301 关 税豁免到期事件点 评 蔡 雯娟(分析 师)李 汉颖(研究 助理)谢 丛睿(分析 师)021-38031654 010-83939833 021-38038437 证书编号 S0880521050002 S0880122070046 S0880523090004 本报告导读：部 分家电品 类关税 豁免到 期，相 关企业对 美敞口 较小，整体影 响有限。提升 终端定 价和 产业链转 移可规 避成本 扰动，龙头公司 更具长 期稳健 经营的 能力。摘 要：Table_Summary 部分家电品类关税豁 免到 期，市场前期担忧落 地。美 国贸易 代表 办公室 5 月 24 日 宣布 将延 长 对 352 项 中国 进口 商品 及 77 种 疫情 相关 类别中国 进口 商品 的 301 关 税豁免 期限，从 原 2024 年 5 月 31 日 到期延长到6 月14 日（为了 方 便过渡），部分 豁免 项目 将 延长至 2025 年5 月 31 日。其 中，吸尘 器（1500w 以 下）、扫 地机（50w 以 下）及空气炸锅 等主 要家 电品 类将 于 2024 年6 月14 日 关税 豁免到 期。对美出口占比较小，整体 影响有限。清 洁电 器中，石头/科沃 斯品 牌/添可 品牌 对美 出口 占整 体 收入的 比例 分别 为17%/6%/25%，对美 敞口较小。即 使在 终端 售价 不 变 的极 端假 设下，豁免 到 期 对公 司整 体净 利的影响 也较 为有限。其他 家电品 类 关 税比 例基 本维 持，2018 年 9 月起，白电、黑电、零 部件 主 要品类 一直 在关 税征收 名 单中，相 关公 司受影响 较少。小 家电 整体 关税比 例维 持，空气 炸锅 豁免到 期。海外建厂大势所趋，龙 头 公司核心受益：以 2018 年 为鉴，短期 可能出现企 业为 避 免后续 成本 抬升，抢先发 货至海 外而 导致 EPS 提 升情况。从 2018 年 的经 验来 看，公司 业绩 受原 材料、汇 率、运 费等 多重因素影 响，关 税的 影响 对 业绩波 动影 响有 限，股 价 短期波 动主 要受 估值影响。长期 来看，优 质 品牌具 备提 价能 力，成 本 可向下 游传 导。海外建厂 或将 成为 各企 业的 长期战略，而 在此 过程 中，现金流 充裕 的头部企业 由于 具备 大规 模资 本开支 的能 力，将 更有 实 力在海 外建 厂，尾部品牌 的竞 争力 将持 续减 弱，有 利于 龙头 份额 的巩 固。此 外，2018 年之后越 来越 多的 家电 代工 企业在 东南 亚等 地建 厂，新项目 达产 后，产能基本 能够 满足 美国 订单 的需求，从 而有 效避 免关 税 对出口 成 本 带来的不确 定性。投资建议：此 次 关税 豁免 到期名 单涉 及家 电品 类较 少，在涉 及的 几个主要品 类中，相关 公司 对 美敞口 较小，整体 影响 有 限。长期 来看，产品力和 品牌 力突 出的 公司 具备提 价转 移成 本的 能力，全球产 能布 局领先的公 司具 备规 避风 险的 能力，龙 头公 司更 具备 稳 健经营 的能 力。推荐：海尔智家（24PE：14.9）、石头科技（21.2）、九号公司（32.2）、美的集团（12.6）、海信家电（16.1）、海信 视像（15.3）、科沃斯（21.6）、TCL 智家（13.2）、新宝股份（11.7）、苏泊尔（17.7）。部分 制造 企 业已 在 东南 亚等 地形成 充 足的产 能布 局，后续潜 在风 险较 小，推荐：欧圣电气（16.5）。风险提示：原材 料波 动风 险、海 运价 格提 升风 险 Table_Invest 评级：增持 上次评级:增持 Table_subIndustry 细 分行业 评级 Table_DocReport 相 关报告 家用电器 业6 月冰 洗内外 销排产 上修，4月白电和 彩电出 口亮眼 2024.05.27 家 用 电 器 业 出 口 延 续 高 增，冰 洗 表 现 稳健 2024.05.26 家 用 电 器 业 线 上 小 家 电 和 扫 地 机 表 现 较好，铜铝 价格环 比有所 上升 2024.05.26 家用电器 业 行业增 长动能 延续，科沃斯推出多款新 品 2024.05.21 家用电器 业 央行发 布重磅 地产政 策，家 空内外销延 续较好 表现 2024.05.20 行业事件快评 股票研究 证券研究报告 Table_industryInfo 家 用电器业 行 业事件快 评 请 务必阅读 正文之 后的免 责条款 部分 2 of 15 目 录 1.301 关 税的 征收 与豁 免历 史复盘.3 2.清洁品 类部 分豁 免到 期，龙头优 势更 为明 显.4 2.1.复盘：多次 征收 和豁 免，近期豁 免即 将到 期.4 2.2.品牌方：对 美敞 口较 小，龙头优 势明 显.5 3.其他品 类：关税 比例 基本 维持，边际 变化 较少.7 4.以 2018 年 为鉴，复 盘加 征 关税影 响.8 4.1.避免更 大成 本压 力，出口 订单短 期加 速.8 4.2.股 价受 情绪 影响，短 期估 值小幅 下杀.9 5.豁免到 期之 后，行业 后续 发展方 向预 判.10 5.1.优质品 牌具 备提 价能 力，成本可 向下 游传 导.10 5.2.代工 厂 FOB 之下 受损 较少，分担 部分 成本 压力.10 5.3.海外建 厂大 势所 趋，龙头 企业更 具资 本开 支能 力.11 5.4.部分企 业已 有预 案，后续 潜在风 险较 小.11 6.投资建 议.13 7.风险提 示.14 YWDWzQtOnOoPoQpMqNtMoPaQaO9PoMqQnPmQiNrRrMiNmPoP9PpOrRvPqRxPMYtPpM 行 业事件快 评 请 务必阅读 正文之 后的免 责条款 部分 3 of 15 1.301 关税 的征收 与豁免历 史复盘 2018 年起，主要经历三大 批次加征。2017 年 8 月 18 日美 国贸 易代 表办公室 USTR 启动 对中 国的 301 条款 调查 后，美国从 2018 年 7 月开 始进行了三 个批 次，共 计 5500 亿美元 商品 的进 口关 税加 征。根据 我们 对加 征关税 的 5500 亿 商品 清单 的 梳理，家电 相关 产品 如下：1）第一批 500 亿（340 亿+160 亿）清单：涉 及烘 干机、干 衣机、商用 洗碗机、热水 器、空气 净化、净水 产品 等；2）第二批 2000 亿清单：涉及空 调、冰箱、干洗 机、吸尘 器、烤 箱、各类电器 零部 件等；3）第三批 3000 亿清单：涉及洗 衣机、电 热水 壶、榨汁机、烤 面包 机、剃须刀、咖 啡机、微 波炉、电吹 风等 小家 电以 及投 影仪等。图 1 美国 301 三大批次加征历程复盘 数据来源：中国海关 12306，国泰君安证券研究 自 2018 年末开始，陆 续公 布多轮排除清单。由 于涉 征产品 种类 较多，且部分品 类供 给难 以替 代，同时为 使产 品价 格在 终端 市场更 具竞 争力，美国进口 商会 向海 关部 门提 交关税 排除 申请。因此 自 2018 年 末开 始，美国政府也 陆续 公布 了多 轮次 的排除 清单。部分豁免近期到期，主要 涉及清洁电器等品类。美 国贸易 代表 办公 室 5月 24 日宣 布将 延长对 352 项中国 进口 商品及 77 种 疫 情相关 类别 中国 进口商品 的 301 关税 豁 免期 限，从原 2024 年 5 月 31 日到期 延长 到 6 月 14日（为了 方便 过渡）。部 分 豁免项 目更 将延 长 至 2025 年 5 月 31 日。在经历 2018 年的 多轮 征收 和 豁免后，我 们梳理 目前 家 电相关 品类 征税 情况如下表。即：吸 尘器（1500w 以下）、扫 地机（50w 以下）、空 气炸 锅的关税豁 免即 将到 期。表 1:目前家电各品类 关税 征收情况梳理 行业 品类 英文解释 豁 免 于 近期 到 期 清洁电器 吸 尘器（功率低 于 1500w 且容积 低于 1L）Vacuum cleaners,bagless,upright,each with self contained electric motor of a power not exceeding 1,500W and having a dust receptacle capacity not exceeding 1 liter 行 业事件快 评 请 务必阅读 正文之 后的免 责条款 部分 4 of 15 扫 地机（功率低 于 50w 且容积超过1L）Robotic vacuum cleaners designed for residential use,each with a self-contained electric motor of a power not exceeding 50 W and dust bag/receptacle capacity not exceeding 1 L,whether or not shipped with accessories 小家电 空 气炸锅 Portable countertop air fryers of a kind used for domestic purposes 电 壁炉加 热器（热量为5000BTU）Electric fireplace inserts and free-standing electric fireplace heaters,rated at 5,000 British thermal units(BTUs)其他 泳 池吸尘 器组件 Parts of swimming pool vacuum cleaners 豁 免 延 长至 2025 年 5 月 31 日 黑电 电 视液晶 LCD 显 示器 Television liquid crystal display(LCD)main board assemblies,each consisting of a printed circuit board containing a television tuner and audio and video components 零部件 车 用压缩 机（螺 杆式除 外），单 价位于$88$92 Compressors,other than screw type,used in air conditioning equipment in motor vehicles,each valued over$88 but not over$92 per unit 旋 转压缩 机（功 率 746 W2238 W，冷却 能力 2.3 kW5.5 kW）Rotary compressors,each exceeding 746 W but not exceeding 2,238 W,with a cooling capacity ranging from 2.3 kW to 5.5 kW 泵 组件（小于$3）Pump parts,of plastics,each valued not over$3 此 前 已 经被 加 征的 主 要家 电品 类 白电 空 调（壁 挂式）、冰箱、洗衣 机 黑电 彩 电、投 影仪 厨卫 烤 箱、燃 气或电 即热式 热水器 小家电 剃 须刀、榨汁机、咖啡 机 清洁电器 吸 尘器（功率大 于 1500w）数据来源：中国海关 12306，国泰君安证券研究 2.清洁品 类部分豁免到期，龙头优势更为明显 2.1.复 盘：多次征 收和 豁免，近期 豁免即 将到 期 2018 年 9 月 18 日首次加征：美 国贸 易代 表办 公室 发布 自 2018 年 9 月24 起，美 国将 对 2000 亿 美元的 中国 商品 加 征 10%的关税；其 中包 含的清 洁电器 加征品 类为：1）功率 1500w 以下 带电机的 吸尘器；2）功率1500w 以 上带 电机 的吸尘器；3）带 独立 电机 以外 的 吸尘器；4）吸 尘器的组件。图 2 2018 年 9 月 2000 亿美元的加征名单中包 含吸 尘器 数据来源：UTRS 2019 年 1 月 1 日税率提升：自 2019 年 1 月 1 日起，附加关 税税 率提 升至 25%。直至 2020 年 4 月，吸尘 器和 扫地 机出 口一 直 受到美 国 第 301 条 03B6t+ByAsNEz61fx6wY3ZKvZxvDHl7CnYBIQwX/6MP/lDpG7uLWDB+8/90CjQYG 行 业事件快 评 请 务必阅读 正文之 后的免 责条款 部分 5 of 15 关税的 约束。2020 年 4 月 24 日豁免部分限定功率的吸尘器 和扫 地机：美 国贸 易代 表批准暂 时排 除在第 301 条 清单关 税之 外。这一 排除 于 2020 年 8 月延 长，取消了 功率 在 1500w 以下 吸尘器 及功 率 在 50w 以下 的扫地 机 25%的关税，豁 免一 直延 续 到 2020 年 12 月 31 日。2021 年 1 月 1 日再次加征：2021 年 1 月 1 日至 2021 年 10 月 11 日，25%的第 301 条 关税 再次 适用 于其从 中国 进口 的 1500w 以下吸 尘器 及功 率在50w 以下 的扫 地机 产品。2021 年 10 月 21 日至今持 续豁免，近 期豁 免即 将到 期：2021 年 10 月 21日，美国 贸易 代表 再次 批 准暂时 排除 在 第 301 条清 单关税 之外，中间 经历几次 持续 豁免 延期，直 至 2024 年 5 月 24 日再 次宣 布 6 月初 豁免 到期。图 3 近期宣布功率在 1500w 以下吸尘器及功率在 50w 以下的扫地机豁免到期 数据来源：UTRS 2.2.品 牌方：对美 敞口 较小，龙头 优势明 显 当 下 扫 地 机 出 海 公 司 对 美 敞 口 相 对 较 小，所 受 影 响 有 限。根据各公司2023 年 财报 数据，石 头/科 沃斯品 牌/添 可品 牌对 美出 口占整 体收 入的 比例分别 为 17%/6%/25%，对美出 口比 例相 对较 小，整体影 响有 限。表 2:清洁电器品牌公 司出 口美国占整体收入比 例不 足 20%按 2023 年测算 石头 科沃斯 添可 国内占比 30%61%58%海外占比 70%39%42%其中 欧 洲占公 司整体 34%18%8%亚 太占公 司整体 19%16%8%行 业事件快 评 请 务必阅读 正文之 后的免 责条款 部分 6 of 15 美 国占公 司整体 17%6%25%数据来源：wind，国泰君安证券研究 短期来看，极端情况下如 若终端售价不变，关税 豁 免到期 对公司整体净利 率 影 响 约 1%。以 石 头 科 技 为 例，当 前 对 美 出 口 产 品 价 格 基 本 在5001500 美金 之间，其 中 全能基 站产 品价 格多 为 8001300 美 金，高端产品定 位背 景下，产 品出 口美国 的毛 利率 高达 70%。我们 用 2023 年数据进行 测算，如 若恢 复 25%的关税，短 期考 虑到 终端 调 价不会 立刻 进行，在售价 保持 原来 不变 的情 况下，增 加关 税将 会导 致 对美口 径的 毛利 率有5%10%的大个 位数下滑，但由于 美国 出口占 比整体 较小，对整 体利润率影响 约 为 1.5%。即：在 极端情 况下，2023 年 实际 净利润 未征收 关 税时为 20.5 亿 元（+73.3%），征收 关 税后 为 19.2 亿元（+62.3%）。表 3:关税豁免到期对 石头 美国渠道 毛利率影响 测算（不提价的情况假设 下）豁免到期 前（2023 年 实 际情 况）豁免到期 后（测算 2023 年 情 况）美 国终端 售价（元/台）7000 7000 美 国产品 成本（元/台）2100 2625 对 美毛利 率 70%63%公 司整体 毛利率 55.1%53.6%公 司净利 润（亿 元）20.50 19.2 公 司净利 润增速 yoy 73.30%62.30%数据来源：wind，国泰君安证券研究 若横向对比来看，石头等 品牌由于产品定位高 端，在此过程中受到的影响会更小。国 产品 牌当 下 出海仍 以中 高端 定位 为主，以石 头 2024 年已经上市的 4 款旗 舰新 品来 看，其售 价基 本在 1000 美 元以上，其 中和 国内G20S（国内 售 价 5399 元）参数 相近 的 S8 MaxV Ultra 在美国售 价高 达1799 美元，加 价倍 率约 为 2.4，毛利 率越 高的产 品 在此过 程中 受到 的利润率影 响越 小。目 前全 球 扫地机 主要 产能 集中 在中 国，这也 就意 味着 大部分玩 家都 会受 到关 税豁 免到期 的影 响，与 其他 定 价相对 较低 的品 牌相比，国 产龙 头品 牌受 到的 影响相 对更 小。表 4:石头 2024 年出口美国旗舰产品定位较为 高端，单价较高 行 业事件快 评 请 务必阅读 正文之 后的免 责条款 部分 7 of 15 数据来源：石头科技海外官网，国泰君安证券研究 3.其他品 类：关税比例基本 维持，边际变化较 少 2018 年 9 月起，白 电和黑电 主要品类 一直在关 税征收 名单中。其中 2018年 9 月随 着第 二批 301 条 款调查，主 要白 电和 黑电 产品进 入 2000 亿美元加征 关税 的商 品列 表，被加 征 10%的关 税；2019 年 5 月对 主 要大 家电产品的 关税 由 10%提 升至 25%，此后 主流 的大 家电 品 类一直 位于 被征 收关税的 名单 中。本 次 549 项产品 的关 税豁 免以 及部 分关税 豁免 产品 的豁免期延 长 不 涉及 主要 白电 和黑电 品类，且部 分厂 商 已采用 通过 墨西 哥等海外工 厂进 行对 美供 货，以避免 关税 影响，因 此此 次豁免 取消，不 会对相关公 司造 成影 响。图 4 2018 年 9 月起，主要 白电和 黑电品类 一直 在关 税加征名单中 数据来源：UTRS，国泰君安证券研究 零部件公司经营业务 不在 豁免范围，相关 公司影响 较小。就压 缩机 品类来看，根据上述贸易规则，中国出口美国的压缩机（HS.CODE 8414.30大类）自2018 年 7 月 6 日后，一直 按加征25%关 税执 行；其中 8414.30.8060（旋转 式压 缩机 功 率 746w2238w，制 冷量 范 围 2.3kw 至 5.5kw）及 压缩机（螺杆式 压缩 机除 外，单价$88$92）自 2021 年 10 月 12 日 起豁 免加征关税 至今，本次 公布 豁 免项目 将延 长 至 2025 年 5 月 31 日。就具 体公司而言，海 立股 份美 国地 区 收入占 比 约 3%左 右，主要 以轻型 商用 压缩 机为主，大部分产品高于关税豁免范围规定的制冷量范围上限，故均以 25%参数产品型号 S8 MaxV Ultra S8 Max Ultra Q Revo MaxV Q Revo Pro外观款式抹布款式推出时间 2024.1 2024.1 2024.1 2024.1价格（美元）1799.99 1599.99 1119.99 999.99目前到手价（石头官网）1799.99 1599.99 1119.99 999.99国内对标 G20S国内到手价 5399加价倍率 2.37石 头 2 0 2 4 年 海 外 新 品无 无 无 行 业事件快 评 请 务必阅读 正文之 后的免 责条款 部分 8 of 15 关税执 行；英华 特美 国地 区收入 占比 不 足 1%，以涡 旋式压 缩机 为主，属于容积 式压 缩机，不 在关 税豁免 范围 内，以 25%关 税执行。小家电 整体关税比例 维持，空气炸锅豁免 到期。2018 年 9 月，美 国对 中国出口 至美 国的 空气 炸锅 产品关 税 从 0 调整到 10%；2019 年 5 月又 进一步调整 至 25%。2020 年 4 月起空 气炸 锅产 品免 征关 税。2021 年 1 月税率恢复 为 25%，2021 年 10 月 21 日 至今 持续 豁免。近期豁 免即 将到 期。根据比 依股 份招 股说 明书，以 2020 年出 口美 国的 空 气炸锅、空气 烤箱 收入为基 础测 算，其他 条件 不变的 情况 下，假设 客户 转嫁关 税，对公 司业绩影响 测算 如下：表 5:关税 转嫁对比依 股 份的业绩影响测算 关 税 转 嫁比 例 10%20%30%40%50%利 润总额 下降金 额（万 元）523 1046 1569 2092 2614 利 润总额 下降比 例 4.36%8.73%13.09%17.46%21.82%数据来源：比依招股说明书，国泰君安证券研究 4.以 2018 年为鉴，复盘加征 关税影响 4.1.避 免更 大成本 压力，出口 订单 短期加 速 加征关税可能导致短 期出 口美国订单高增。以 白电 为例，2018 年 9 月空调被正 式纳 入加 征清 单，短期空 调出 口美 国订 单不 降反升，各厂 家加 快出口节 奏以 寻求 短期 的成 本优惠。2018 年 11 月 空调 出口 总量 同比 增长超过 40%，其 中对 美出 口 金额同 比增 长接 近 200%，对美 出口 占比 大幅提升。出 现短 期订 单高 增 的原因 可能 为企 业为 了避 免后续 成本 受关 税影响抬升，在 关税 政策 正式 实施之 前尽 可能 将货 物运 到美国。图 5：2018 年 11 月空调 对美出 口占比大 幅提示 图 6：2018 年 11 月空调 对美出 口金额同 比高增 数据来源：海关 总署、国泰君 安证 券研究 数据来源：海关 总署、国泰君 安证 券研究 短期收入因为抢先发 货 增 速回暖，代工企业业绩 受 影响程度小。小家 电企业中，新 宝股份 以海 外 代工业 务为 主，2020 年海 外收入 占 比 76%，其中美出 口比 例达 到 30%左 右，我 们预 计出 口美 国收 入 占比达 到 22%以上。2018 年 9 月第 二 批 2000 亿清单 生效 后，新宝 涉及 加征产 品主 要为 电烤箱及配 件类 产品；2019 年 9 月第 三 批 3000 亿 清单 生 效后，涉及 小家 电品类增 多，2019H2 公 司海 外收入 增速 有所 下滑。而 毛利率 维持 上行 趋势主 要 是 因 为 当 期 人 民 币 贬 值 以 及 原 材 料 成 本 下 行 带 来 改 善 相 较 关 税 影响更为明显。行 业事件快 评 请 务必阅读 正文之 后的免 责条款 部分 9 of 15 图 7 新宝股份 2018H2 收 入增速环比提升，毛 利率 更受汇率、原材料影响 数据来源：wind，国泰君安证券研究 4.2.股 价受 情绪影 响，短期估 值小 幅下杀 事件发酵初期，市场情绪 反应较为明显，但事件形 成预期后，反应 明显程度减弱。以新 宝股 份为 例，其 股价 在政 策宣 布次 日反应 较大，2018 年3 月 22 日 宣布 加征 关税 涉 及家电 品类 后，家 电相 关 出口公 司新 宝股 份和莱克电 气均 大跌，2018 年 6 月 14 日 500 亿关 税名 单 公布后，相 关公 司再次下 跌。2017 年 8 月 18 日美 国贸 易代表 办公 室 USTR 正式 启动对 中国 的301 条 款调 查 2018 年 3 月 22 日美 国宣 布对价 值 600 亿 美元 中国 商品加 征关 税，用于限 制中 国投 资购 买美 国公司 技术，涉 及电 子、电 信设备、家 具、玩具等 100 多 种 中 国 产 品，新宝股 份/莱克电气 3 月 23 日下跌8%/3%。2018 年 6 月 15 日上 午，美 国贸易 谈判 代表 办公 室（USTR）公 布对中国 的 301 调查 500 亿产 品关税 措施 并分 步骤 实施，继宣 布后 下一个交易 日新 宝股 份/莱 克电 气下跌 8%/9%。2018 年 9 月 18 日，美国 贸易代 表办 公室（USTR）公布了 价值 约2000 亿美 元的 自中 国进 口 商品加 征关 税清 单。在实际业绩受影响较 小的 背景下，短期股价下 跌主 要来自于估值的下修。参考新 宝股 份 的 PE(TTM)，2017 年公 司估 值一 直在 20 倍 以上，2018 年3 月 22 日美 国宣 布对 价 值 600 亿美 元中 国商 品加 征关税 后，3 月 23 日当日公 司估 值 从 23 倍跌到 21 倍，2018 年 6 月 15 日公 布 500 亿 关税 名单后，下一 交易 日 6 月 19 日公 司估 值从 21 倍跌到 19 倍。此 后公 司估值持续 下修，到 2018 年 11 月仅 为 15 倍，达 到过 去 几年历 史低 值。由此可以看出，关税对相关公 司的影响也许并不会直接 在业绩端明显反应，一方面 为寻 求成 本优 惠的 抢先发 货有 可能 导致 短期 业绩高 增，另 一方 面当期业 绩还 受到 原材 料成 本、汇 率、运费 变动 等 多 重因素 影响。而 股价的下跌 主要 受到 市场 情绪 影响，伴随 的是 相关 公司 估值的 下修。图 8 20182019 年，新宝 股份估值倍数 PE（TTM）持续下滑 行 业事件快 评 请 务必阅读 正文之 后的免 责条款 部分 10 of 15 数据来源：wind，国泰君安证券研究 5.豁免到 期之后，行业 后续 发展方向预判 5.1.优 质品 牌具备 提价 能力，成本 可 向下 游传导 国产品牌或将通过提 价 传 导关税影响，我们认 为国 产扫地机品牌具备转移成本的能力。国 产品 牌 出海的 扫地 机以 全能 基站 产品为 主，整 体价 格定位中 高端，针对 的消 费 者人群 也多 为价 格不 敏感 群体。我 们对 一台 定价 1000 美元 的全 能基站 产 品进行 敏感 性测 算，若终 端售价 增加 30110美元，对美 的毛 利率 将在 64%66%（关 税豁 免到 期 前 70%，关税 豁免 到期后不 提价 为 63%），公司 整体毛 利率 在 54.1%54.5%（关税 豁免 到期 前55.1%，关税 豁免 到期 后不 提价为 53.6%），即 终端 提 价 100 美元，就 基本可以 冲减 关税 豁免 到期 对公司 整体 利润 率带 来的 影响。这 对于 整体 定价在 6001300 美 元的 国产 品牌来 说更 为容 易，而目 前 iRobot 新品 定价300 美 元左 右，提价 对销 售的影 响将 更为 明显。表 6:敏感性测试：终 端 售价提升（测算 2023 年情况）关 税 豁 免到 期 后且 提 价（测算2023 年 情 况）售 价提升（美元/台）30 50 70 90 110 终 端售价（元）7210 7350 7490 7630 7770 对 美毛利 率 64%64%65%66%66%公 司整体 毛利率 54.1%54.2%54.3%54.4%54.5%公 司净利 润（亿 元）19.6 19.7 19.8 19.9 20.0 公 司净利 润增速 yoy 65.5%66.3%67.1%67.9%68.6%数据来源：wind，国泰君安证券研究 5.2.代 工厂 FOB 之下 受损 较少，分 担部分 成本 压力 关税主要影响海外收 入和 毛利率，代工企业非直接 承担者，但也间接分担部分成本压力。关税 影 响体现 在海 外业 务收 入与 毛利率 中：1）代工模式下，国 内出 口企 业与 美 国进口 商间 的贸 易模 式 以 FOB 为主，加征 关税将直接 增加 进口 商采 购货 物成本，有部 分可 以由 他 国生产 替代 的，会 遭遇订单 转移，从 而直 接影 响海外 业务 的收 入增 速。同时，为保 证产 品价格在美国终端市场具有竞 争力，进口商也会压低价 格，分摊关税影响，因此关税影响也将间接反映在出口毛利率中。2）自 主品牌模式下，关 税 行 业事件快 评 请 务必阅读 正文之 后的免 责条款 部分 11 of 15 通常由 出口 企业 自身 承担 或与贸 易商 合作 承担，关 税影响 将更 为直 接反映在出 口企 业损 益表 中，即利润 率的 影响 更为 直接。以莱克 电气 为例，20182019 年征 收关 税期 间收 入稳 定，但 利润 率下 滑。清洁电 器中，莱克 电气 海 外收入 占比 最高，2020 年 达到 70%，其 中对 美出口比 例达 到 40%，对 美 出口收 入占 比估 计 在 28%左右，因 此关 税影 响相较同 行业 其他 公司 更为 显著。公 司在 2019 年半 年 报中表 示：“报 告期内，公 司主 营业务 收入 中 外销收 入占 63%左右，出 口占比 较大，有一 定比例出 口美 国，美国 对中 国 500 亿+2000 亿 出口 产 品征收 10%25%的关税，后对 3000 亿出 口 产品征 收 10%的关 税，这 对公司 的海 外销 售没有实质 性影 响”。而 根据 财 报披露 数据，2017-2019 年 海外地 区营 收规 模较为稳 定，但 在原 材料 价 格下行 周期，出口 业务 毛 利率与 内销 业务 毛利率却呈 现相 反走 势，持续 下滑。我们 推测 这是 因为 尽管公 司出 口 为 FOB模式，但 为了 维系 下游 客 户稳定 性，公 司通 过降 价 等方式 与下 游客 户分摊成本。图 9 莱克电气 20182019 年海外收入相对稳定，但 出口毛利率下滑（单位：亿元）数据来源：wind，国泰君安证券研究 5.3.海 外建 厂大势 所趋，龙头 企业 更具资 本开 支能力 我们预计关税豁免到 期后，将会有越来越多的 企业 将供应链全球化布局，以规避单一生产基地 带来 的不确定性。已经具备海 外产能布局，或现金流充沛的龙头公司将 会更 加受益。多数 大家 电 公 司 在美国、墨 西哥 等地设有工厂或办事处等子公 司，可通过迂回出口的方 式规避高关税风险。例如，海 尔 曾收 购美 国品 牌 GE，在美 国白 电市 场份 额第一，具 有本 土的生产和 渠道 优势；三 花智 控在墨 西哥 有工 厂，在美 国也有 子公 司，目前对美国出口基 本均从墨 西 哥直接出口，基本不会 受 到影响；海信、TCL也均在 墨西 哥设 有工 厂，且墨西 哥基 地的 产能 基本 可覆盖。在此 过程 中，现金流 充裕 的头 部企 业由 于具备 大规 模资 本开 支的 能力，将 更有 实力 在海外建 厂，尾部 品牌 的竞 争力将 持续 减弱，有 利于 龙头份 额的 巩固。5.4.部 分企 业已有 预案，后续 潜在 风险较 小 2018 年受征税影响较大的 企业已陆续在海外建 厂，预 计后续潜在风险较小。2018 年之 后，越来 越 多的家 电代 工企 业为 了响 应下游 客户 需求 在东 行 业事件快 评 请 务必阅读 正文之 后的免 责条款 部分 12 of 15 南亚等 地建 厂，有 利于 规 避订单 转移 风险。例如 比 依股份 投 资 5000 万美元在泰 国建 厂，欧 圣电 气 投资 5000 万美 元在 马来 西 亚建厂，富佳 股份、德昌股份、莱克电气均在 越南建厂。预计上述公司 海外新项目达产后，产能基 本能 够满 足美 国订 单的需 求，从 而有 效避 免 关税对 出口 成本 带来的不确 定性。由此 也可 以 预计，由 于相 关公 司已 有 较为充 分的 应对 措施，在后续 面对 相关 事件 时所 受到的 影响 也会 明显 更小。表 7:家电公司海外产 能 布局一览表 公司名 称 外销占比(2023 年，报表端)年产能（数量）海外工厂布局情况（目前）德昌股份 96%1）吸尘器 617 万台；2）小家电 713 万台；3）EPS 电机 46 万 台。越南工 厂 2019 建立，2020 年初批 量出货，2022 年末基 地人员规模 1300 人，厂 房面 积 6000 平方米，新 增 150 台注塑机、并建 成投产 小家电 装配生 产线18 条，产能 300 万台/年（已达到 满产状 态），实现销 售额38306.83 万元，同比 增长146%，所有产品 直接由 越南出 口，项目全部 建成后 将实 现 380万台吸尘 器产能；未来 将选取 市场 需求稳定 集中、订单质 量高的海外 区域设 立新工 厂。富佳股份 85%1）无线锂电 吸尘 器 267 万台；2）有线吸尘 器 211 万台；3）多功能无 线拖 把 27 万台；4）扫地机器 人 4 万 台；5）电机 1184 万只。越南工 厂 2022 年产量/销售额 分别94.9 万台/47758.4 万元，同比+96.5%/+122.65%；共派出 20+管理干部 和技术 人员支 持布局；建 立了当 地供应 链网络，逐 步将部分 非核心 部件供 应转移到越 南。莱克电气 67%1）清洁健康 家电与 园艺工 具 1385 万台；2）电机、新能 源汽车 精密零 部件及其他零部 件产 品 8779 万台（万件）。越南工 厂 2019 年建立，主 营业务 为家用电 器产品，目前 有个位-两位数的 增长；23 年 H1 公司全 资子公司 拟对梵 克罗泰 国进行增资 用于新 建制造 基地，6 月 开工建设，计划 总投资 2800 万美元，年底 完工，建成后 将形成 200 万台园 林工具和小家电 整机、180 万台 电机的 生 产能力。欧圣电气 99%1）吸尘器 218 万台；2）空压机 68 万 台；3）工业风 扇 17 万台。公司拟在 马来西 亚新建 欧圣科 技(马来西亚)有 限公司 机电设备生产项 目，项 目拟投 资金 额 5000 万美元，项目建 设周期 计划从 2022 年 7 月开 始。春光科技 16%1）伸缩软 管 3287 万根；2）挤出软 管 621 万根；3）吹塑软 管 1722 万根；4）吸塑软 管 199 万根；5）复合缠绕 软管 90 万 根；6）吸尘器整 机 224 万台。公司在马 来西亚、越南 设立生 产基 地；目前 正在投 资建设 越南的清洁 电器软 管生产 建设项 目，以及马来 西亚的 吸尘器 配件生产建 设项目（年末 实现效 益 192.95 万元）嘉益股份 95%金属制品 业 3888.52 万只 建设中：越南年 产 1,350 万只不 锈钢真空 保温杯 生产建 设项目，项目 拟投资 金额 20000 万元，项目进 度 35.55%。哈尔斯 82%建设中：泰国公 司生产 线，项 目拟 投资金 额 5000 万元，项目进度 85.11%。比依股份 93%1）空气炸 锅 610 万台 2）空气烤 箱 62 万台 3）油炸锅 120 万台 建设中：泰国厨 房家电 工厂项 目，该项目预 计总投 资 5,000 万美元，目前正 开展一 期工程 建设，建成后 主要用 于公司 空气炸锅、咖啡机 及未来 新拓品 类小 家电的生 产制造，预计 贡献 700 万台产能储 备。行 业事件快 评 请 务必阅读 正文之 后的免 责条款 部分 13 of 15 新宝股份 74%小家电行 业 12923 万台 23 年收购了印 尼工厂，建立 了其海 外的第一 家工厂。奥佳华 69%1）智能化按 摩椅 70 万台 2）按摩小电 器 1700 万台 3）健康环 境 600 万台 在菲律宾 以及马 来西亚 设有生 产基 地。荣泰健康
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