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汽车 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 1/37 汽车 2024 年 05 月 15 日 投 资评 级：看好（维持）行 业走 势图 数据 来源：聚源 智 能 汽 车 系 列（十 四）需求为基，自 动 驾 驶 踏 浪 而 行 行 业 深 度 报告-2024.5.10 大 模 型 上 车，智 驾 真 元 年 开源中小盘&汽车 行业 2024 年中期投 资策略-2024.5.9 政 策 如 期 落 地，以 旧 换 新 补 贴 有 望推 升 行 业 销 量 行 业 点 评 报 告-2024.4.29 汽 车 行 业 景 气 度高，整 车 及 零 部件 板 块 业 绩 亮 眼 行 业深度报告 任浪（分析师）徐剑峰（联系人）证书编 号：S0790519100001 证书编 号：S0790123070014 乘用车：销量增长推动 营 收规模扩大，降价潮 背景 下利润率环比下滑 2023Q4，国 家、地方、车企 推 出多 种 促 销 政策 刺激终 端 消费，同 时 出口 端需求强劲，推动 乘用 车 销 量创 新高。进入 2024 年，1 月 行业迎 来开 门红，2 月受 春 节假期短 暂影响 后，比亚 迪 等车企 发起 新一 轮降 价潮，尤其 是 3 月 冲击 季度 销 量目标力度 较大。同 时，出口 端 在 前 2 月 环比 下滑 后，3 月 强 势反 弹创 新高。因 此，虽面临 消费 者一 定的 观望 情绪的 不利 影响，但 2024Q1 乘用 车 销 量还 是实现 同比增长。反映 到车 企端，比 亚迪、长城 2023Q4/2024Q1 营收、扣非 归母 净利 均 同比增长，赛 力斯 2024Q1 成功 实现 扭亏 为盈。此外，车企端 利润 率在 规模 效应 带动下同 比增 长，但受 降价 潮影响，相比 2023Q3 有 所 下降。展望 后续，以旧 换 新政策落 地、车企 新车 型密 集发布、终端 购 车优 惠 仍 存在 等 驱动 下，乘用 车销 量有望迎来 明显 增长，进 而带 动车企 业绩。商用车：销量增长推 升 重 卡企业盈利能力，出 口量 高增 提升宇通客车业 绩 重卡方 面，内外 需共 振下，2023 年销 量触 底反 弹，其中 2023Q4 销 量同 比增 长37.3%，2024Q1 销 量同 比 增长 12.9%。目 前来 看，以 旧换新 增量 需求、天然 气 重卡加速 渗透、海 外需 求增 长仍为 重卡 销量 的重 要驱 动力。车企 方面，销量 增 长带动业绩 增长，行 业龙 头 中 国重汽、潍 柴动 力 营 收、归母净 利润 同比 增长。客车方 面，国内 需求 复苏、出口 量高 增，尤 其是 新 能源客 车凭 借产 品力 助力 客车企业逐 步 向 欧洲 等发 达市 场渗透。反映 到车 企端，海 外业务 营收 占比 提升 明显 且盈利能 力相 对国 内业 务 更 强。受益 于此，行 业龙 头宇 通客车、金龙 汽车 业绩 高增。零部件：业绩受下游 需求 增长推动，关注爆款 车型 供应链及智能化领域 放量 受下游 需求 增长 带来 的规 模效应 推动，零部 件企 业 普遍迎 来 业 绩增 长，尤 其 是部分切入 爆款 车型 产业 链的 零部件 企业 受益 相关 车型 的放量，比 如沪 光股 份进 入 问界供应 链，受益 新能 源车 对高压 线束 的需 求以 及国 产替代 趋势，业 绩快 速增 长。同时，汽车 智能 化加 速推 进，带 动决 策、执行 端零 部件企 业业 绩实 现高 速增 长。聚焦“以旧换新 落地+智能化 渗透+出海加速”，相关 整车及零部件企业将 受益 乘用车 方面，以旧 换新 政 策提振 终端 销量，电动 智 能化领 域领 先的 企业 将更 加受益。推 荐比 亚迪、长 安汽 车、长 城汽 车，受益 标的：赛力 斯、北汽 蓝谷、江 淮汽车、理想 汽车-W、小鹏 汽 车-W。商用车方 面，关 注 重卡以旧 换新、天然 气重 卡渗透及 出口，推荐 潍 柴动 力、中 国重 汽，客 车领 域 出海成 需求 增长 推动 力，受益标的：宇通 客车。零部 件 方面，智能 化加 速渗 透确 定性高，推 荐域 控制 器领 域德赛西威、均 胜电 子、华阳 集团，线控 底盘 领域 受益 标的：中鼎 股份、保 隆科 技、伯特利 等。同时 华为 产业 链值得 期待，底 盘和 轻量 化领域 受益 标的：博 俊科 技、瑞鹄模 具，线束 领域 推荐 沪光股 份，座椅 领域 受益 标的：上海 沿浦。此 外，关注特斯拉 产业 链 出 海，受益 标的：拓普 集团、旭 升集 团、银 轮股 份、新泉 股份 等。风险提示：汽车 行业 需求 不及预 期、电 动智 能化 转 型不及 预期、出海 进程 不 及预期、政策 支持 力度 不及 预期、行业 竞争 加剧、原 材料价 格大 幅波 动等。-29%-19%-10%0%10%19%2023-05 2023-09 2024-01汽车 沪深300相 关研 究报告 开源证券 证券研究报告 行业深度报告 行业研究 行业深度报告 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 2/37 目 录 1、整车：乘用 车需求 增长推 升盈利，客车/重卡 表现同样 突出.5 1.1、乘用车：销量 增长扩大 营收规 模，降 价潮背 景下利 润率环 比下滑.5 1.2、重卡：受天然 气重卡渗 透及出 口推动，营收 规模同 比增长.13 1.3、客车：受出口 量高增推 动，宇 通客车 业绩大 幅增长.17 2、零部 件：下 游需求 增长带 来规模 效应，多数公 司业绩 增长.21 2.1、轻量化：拓普 集团业绩 继续领 跑，爱 柯迪、博俊科 技、瑞 鹄模具 等业绩 提升.21 2.2、热管理：新能 源车业务 增长推 动三花 智控、银轮股 份业绩 同比高 增.23 2.3、内外饰：新泉 股份、上 海沿浦 业绩增 长明显.24 2.4、线束线 缆：“电 动智能化+国产替 代”推动 沪光股 份业 绩高增.26 2.5、域控制 器：德 赛西威等 公司业 绩普遍 增长，经纬恒 润业绩 有所承 压.27 2.6、线控底 盘：2024Q1 业绩 普遍高 增，保 隆科技 受新品 爬坡等 影响承 压.29 3、估值 及基金 持仓：汽车板 块估值 处历史 中低位，基金 持仓比 例处历 史高位.31 3.1、估值：汽车板 块估值目 前处于 处于历 史中低 位，后 续有望 迎来修 复.31 3.2、基金持 仓分析：汽车板 块持仓 比例处 历史高 位，商 用车板 块占比 环比提 升.32 4、投资 建议.33 5、风险 提示.35 图 表目 录 图 1：2023 年，我 国乘用车 销量同 比增长 10.25%.5 图 2：2023Q4/2024Q1 我 国乘 用车批 发销量 同比分 别增长 19.7%/10.7%.5 图 3：2023Q4/2024Q1 我 国新 能源乘 用车销 量同比 分别增 长 37.1%/29.1%.6 图 4：2023Q4/2024Q1 我 国新 能源乘 用车渗 透率分 别为 38.2%/34.7%，同 比分别 增长 4.8pct/4.9pct.6 图 5：2023Q4 以来，新能源 乘用车 综合促 销幅度 呈持续 扩大趋 势.6 图 6：2023Q4/2024Q1 我 国乘 用车出 口量同 比分别 增长 50.5%/34.2%.7 图 7：2023Q4/2024Q1 我 国乘 用车出 口量占 比分别 为 16.2%/19.8%，同比 分别增 长 3.3pct/3.5pct.7 图 8：2023Q4，车企 批 发销 量 同 比 普遍 增 长；2024Q1，比 亚 迪、长 安、长城、赛力 斯 销 量 同比 增 长，但 北 汽蓝 谷、上汽、广汽 销量同 比下滑.7 图 9：2023Q4/2024Q1 乘 用车 板块营 收同比 分别增 长 12.7%/9.1%.8 图 10：比亚 迪、长 安、长城、赛力 斯 2023Q4 及 2024Q1 营收 均同比 增长，上汽、广汽 2023Q4 营收同 比增长.8 图 11：在规模 效应作 用下，乘用车 板块 2023Q4/2024Q1 毛利 率同比 提升，但受降 价潮影 响，相 比 2023Q3 下滑.9 图 12：受销 量增长 推动，比 亚迪、长城 2023Q4/2024Q1 毛利 率同比 提升，赛力斯 毛利率 环比大 幅提升.9 图 13：车企 加大促 销力度，乘用车 板块 2023Q4/2024Q1 销售 费用率 同比明 显提升，环比 持续提 升.9 图 14：比亚 迪、长 安、广汽 2023Q4/2024Q1 销售费 用率 同比提 升，长 城 2023Q4 销 售费用 率也同 比提升.9 图 15：受规 模效应 等因素驱 动，乘 用车板 块 2023Q4/2024Q1 管理 费用率 同比明 显下 降.10 图 16：上汽、赛力 斯、长城 2023Q4/2024Q1 管理费 用率 同比下 降，比 亚迪、长安 2023Q4 管理费 用率同 比下滑.10 图 17：为进 一步提 升产品力、赢得 竞争优 势，乘 用车板 块 2023Q4/2024Q1 研发 费用 率同环 比持续 提升.10 图 18：比亚 迪、长 安、上汽 2023Q4/2024Q1 研发费 用率 同比提 升，长 城 2023Q4 研 发费用 率同比 提升.10 图 19：2023Q4/2024Q1 乘用 车板块 扣非归 母净利 同比分 别增长 526.5%/20.9%.11 图 20：比亚 迪、长城 2023Q4 及 2024Q1 扣非归 母净利均 同比增 长，赛 力斯 2024Q1 扣非 归母净 利实 现 扭亏为盈.11 图 21：乘用 车板块 2023Q4/2024Q1 扣非 归母净 利率同比 提升，但受降 价潮等 影响相 比 2023Q3 明 显下滑.11 图 22：比亚 迪、长城 2023Q4/2024Q1 扣非归 母净利 率同 比提升，但受 降价潮 影响相 比 2023Q3 明 显下滑.11 图 23：2023 年 重卡销 量触底 反弹，同比增 长 35.6%.13 0YAZwPmRnOrQrPtQnQpQnMbR9R6MnPpPpNsOkPnNmRlOrQtN7NmMuNwMoOnOwMmOrR行业深度报告 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 3/37 图 24：2024Q1，重卡销 量同 比继续 增长.13 图 25：以旧 换新政 策要求加 快淘汰 国三及 以下标 准营运 类柴油 货车，将安排 财政资 金支持 柴油货 车等更 新.14 图 26：2023 年及 2024Q1，天然气 重卡销 量渗透 率分别 为 16.7%、16.6%.14 图 27：天然 气价格 目前处于 相对低 位，有 望加速 天然气 重卡的 渗透.14 图 28：2020 年 以来，重卡出 口量及 占比持 续提升.15 图 29：2024Q1，重卡出 口量 同比继 续提升.15 图 30：中国 重汽、潍柴动力 2023Q4/2024Q1 重卡销 量同 比增长，2024Q1 重 卡销量 环比提 升.16 图 31：中国 重汽、潍柴动力、一汽 解放 2023Q4/2024Q1 营收 同比增 长，2024Q1 营 收环比 增长.16 图 32：中国 重汽、潍柴动力 2023Q4 毛利 率同比 提升，潍柴动 力、一 汽解放 2024Q1 毛利 率同比 提升.16 图 33：中国 重汽、一汽解放 2023Q4 期间 费用率 同比下 降，潍 柴动力、一汽 解放 2024Q1 期间费 用率环 比下降.16 图 34：中国 重汽、潍柴动力 2023Q4/2024Q1 归母净 利润 同比增 长.16 图 35：中国 重汽、潍柴动力 2023Q4 归母 净利率 同比提 升，潍 柴动力、一汽 解放 2024Q1 归母净 利率同 比提升.16 图 36：2023 年，我国 客车总 销量同 比增长 20.0%.17 图 37：2023Q4/2024Q1，我 国客车 销量同 比分别 增长 16.8%/26.0%.17 图 38：2023Q4/2024Q1 我国 新能源 客车销 量占比 分别达 28.7%/19.2%.17 图 39：“十四 五”期间，我国 大部分 省份提 出明确 的新能 源客车 发展目 标.17 图 40：2023Q4/2024Q1 我国 客车出 口量占 比分别 达 20.4%/25.7%，同比 分别提 升 4.1pct/1.6pct.18 图 41：我国 拥有相 对完整的 客车产 业链，带来一 定的性 价比优 势.18 图 42：2023Q4/2024Q1 我国 10 座及以 上客车 出口量中 新能源 客车出 口量占 比分别 达 15.2%/10.3%.18 图 43：2023 年，宇通 客车继 续引领 中国新 能源客 车进军 欧洲市 场.18 图 44：2023Q4/2024Q1 宇通 客车的 客车总 销量同 比分别 下降 8.9%/增长 74.2%.19 图 45：2023Q4/2024Q1 金龙 汽车的 客车总 销量同 比分别 下降 22.9%/增长 42.0%.19 图 46：受销 量推动，宇通客 车、金 龙汽车 2024Q1 营收 同比增 长.19 图 47：受规 模效应、出口销 量占比 提升等 因素驱 动，宇 通客车、金龙 汽车 2023Q4/2024Q1 毛利率 同比提 升.19 图 48：受规 模效应 等影响，宇通客 车 2023Q4/2024Q1 期 间费用 率下降 明显，金龙汽 车费用 率仍有 改善空 间.20 图 49：营收 增长叠 加毛利率 提升，宇通 2023Q4/2024Q1 归母 净利润 同比提 升明显.20 图 50：2023Q4/2024Q1 宇通 客车的 客车出 口量同 比分别 增长 78.9%/92.0%，占 比分 别为 27.8%/33.6%.20 图 51：2023Q4/2024Q1 金龙 汽车的 客车出 口量同 比分别 增长 30.9%/26.3%，占 比分 别为 16.5%/13.8%.20 图 52：宇通 客车 2023 年海外 业务营 收/毛 利占比 同比分别 提升 14.5pct/14.0pct.20 图 53：宇通 客车 2023 年海外 业务毛 利率、单车均 价、单 车毛利 均高于 国内业 务.20 图 54：金龙 汽车海 外业务营 收占比 持续提 升，2023 年提 升至 47.5%，同比增 长 16.4pct.21 图 55：金龙 汽车 2023 年海外 业务毛 利占比 达 69.7%，毛 利率为 17.0%，明显 高于国 内业务 的 5.6%.21 图 56：拓普 集团、爱柯迪、博俊科 技、瑞 鹄模具 2023Q4/2024Q1 营收同 比增长.22 图 57：拓普 集团 2023Q4/2024Q1 毛利 率同比 增长，文灿 股份、博俊科 技、瑞 鹄模具 2024Q1 毛利 率同比 增长.22 图 58：2023Q4/2024Q1 文灿 股份、博俊科 技、瑞 鹄模具 等期间 费用率 同比下 降，拓 普集团 较 2023Q3 下 降明显.23 图 59：拓普 集团、爱柯迪、博俊科 技、瑞 鹄模具 等 2023Q4/2024Q1 归母 净利润 同比 增长.23 图 60：三花 智控 2024Q1 营 收同环 比明显 增长，银轮股 份 2023Q4/2024Q1 营收 同比 增长.24 图 61：三花 智 控、银轮股份 2023Q4/2024Q1 毛利率 同比 增长.24 图 62：三花 智控 2023Q4/2024Q1 期间 费用率 同比下 降.24 图 63：三花 智控、银轮股份 2023Q4/2024Q1 归母净 利润 同比增 长.24 图 64：新泉 股份、常熟汽饰、继峰 股份、上海沿 浦 2023Q4/2024Q1 营收 同比增 长.26 图 65：新泉 股份、继峰股份、明新 旭腾 2024Q1 毛利率 同比提 升.26 图 66：常熟 汽饰 2023Q4 期 间费用 率同比 下降，上海沿 浦 2023Q4/2024Q1 期间 费用 率同比 下降.26 图 67：新泉 股份、常熟汽饰、上海 沿浦 2023Q4/2024Q1 归母 净利润 同比增 长，继 峰股份 2023Q4 同比 扭亏.26 图 68：沪光 股份、卡倍亿 2023Q4/2024Q1 营 收同比 增长.27 行业深度报告 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 4/37 图 69：沪光 股份、卡倍亿 2023Q4/2024Q1 毛 利率同 比提 升.27 图 70：沪光 股份 2023Q4/2024Q1 期间 费用率 同比下 降.27 图 71：沪光 股份 2023Q4/2024Q1 归母 净利润 同比高 增.27 图 72：德赛 西威、经纬恒润、均胜 电子、华阳集 团、科 博达 2023Q4/2024Q1 营 收同 比增长.29 图 73：德赛 西威、经纬恒润 毛利率 有所下 滑，均 胜电子 2023Q4/2024Q1 毛利率 同比 增长.29 图 74：德赛 西威、华阳集团、科博 达 2023Q4/2024Q1 期 间费用 率同比 下降.29 图 75：德赛 西威、华阳集团、均胜 电子、科博达 2023Q4/2024Q1 归母净 利润同 比高 增.29 图 76：保隆 科技、伯特利、亚太股 份 2023Q4/2024Q1 营 收同比 增长，中鼎股 份 2024Q1 营 收同比 高增.31 图 77：中鼎 股份、亚太股份 2023Q4/2024Q1 毛利率 同比 提升，保隆科 技 2024Q1 毛 利率同 环比提 升.31 图 78：伯特利 2023Q4/2024Q1 期间费 用率同 比下降，中 鼎股份、亚太 股份期 间费用 率改善 明显.31 图 79：中鼎 股份、伯特利 2023Q4/2024Q1 归 母净利 润同 比高增，保隆 科技、亚太股 份 2024Q1 业 绩改善 明显.31 图 80：汽车 板块估 值目前处 于历史 中低位，2 月以来小 幅反弹.32 图 81：2023Q4/2024Q1，基 金持仓 汽车板 块比例 虽环比 小幅下 滑，但 仍处历 史高位.32 图 82：2023Q4/2024Q1 汽车 零部件 板块约 占基金 汽车板 块总持 仓的一 半，商 用车板 块持仓 比例环 比提升 明显.33 表 1：上 汽、广 汽部分 品牌，尤其是 合资品 牌，2024Q1 销量 同比下 滑.8 表 2：2024Q1 汽车板 块前十 大重仓 股持股 比例及 其变化.33 表 3：受 益标的 盈利预 测及估 值.34 gxPnibMlBCS4suGKgbpkr5KvZxvDHl7CnYBIQwX/6MM69G4upWOxu0NknmrOWSQE 行业深度报告 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 5/37 1、整车：乘用车需求增长推 升盈利，客车/重卡表现同样突出 1.1、乘 用车：销量 增长 扩大营 收规 模，降 价潮 背景下 利润 率环比 下滑 2023Q4，为提振 汽车行业 消费，国家及地方 政府推 出消费券、补贴等 多种形 式的促销 费政策，并 且大多 为限时 促销政 策，短期提 振作用 显著。同时，车企 为冲击 全年销 量目标，继 续推出 较大的 优惠政 策，汽车行 业呈现 以价换 量的 局面。同时，出口方面，受益 我国 燃油 车产 品 的技术 进步 以及 新能 源车 方面的 技术 领先 性、成本 优 势，车 企 持 续 加 大 海 外 布 局，2023Q4 出 口 量 创 新 高。在 内 外 需 强 劲 的 共 同 推 动 下，2023Q4 我国 乘用 车批发 销量 创新 高，同比 增 长 19.7%。进入 2024 年，1 月受 低基 数及春 节消 费前 置影 响，乘用车 行业 迎来 开门 红，乘用 车批发销 量同 比增 长 44.8%。但 2 月 受春 节长 假影 响，乘 用车批 发销 量明 显承 压。因 此，长 假后首 日，比亚迪 等车企 就发起 新一 轮的降 价潮，但受持 续存 在的降 价潮引 发消费者的 观望 情绪 的影 响，2 月的降 价未 能起 到很 好的 效果。同时，出 口端 前 2 月环比下滑明 显，也对 乘用 车销 量起抑 制作 用。进入 3 月，车企 为冲 击季 度销 量目 标，继续 推出力 度较 大的限 时优惠，尤其 是新 能源车 促销力 度环比 继续 扩大，春节长 假的影响也 基本 已经 消除，同 时出口 方面 强势 反弹，推 动 3 月 乘用 车批 发销 量创 近年 来的新高。整 体看，2024Q1 我国乘 用车 批发 销量 同比 增长 10.7%，车 企端 频频 推出 的优惠 等 因素 还是 起到 了效 果。展望 后续，以 旧换 新政 策落地、车企 新车 型密 集 发布、车企购 车优 惠等 多因 素驱 动下，乘用 车销 量有 望迎 来明显 增长。图1：2023 年，我国乘用车销量 同比增长 10.25%图2：2023Q4/2024Q1 我 国 乘 用 车 批发 销 量 同 比 分 别 增长 19.7%/10.7%数据来源：Wind、开源证券研究所 数据 来源：Wind、开源证券研究所 在 自主新 能源品 牌主 动引领 降价潮 等因素 的推 动下，我国新 能源乘 用车 销量同 比 继续提升，2023Q4/2024Q1 渗透率均创对应季度 近年 来的新高。在 新能 源车 续 航能力及 补能便 捷性 大幅提 升，并 且在智 能化 领域发 力的大 背景下，新 能源车 成为我 国乘用车销 量的 重要 驱动 力。尤其是 短期 来看，为 进一 步抢占 燃油 车的 市场 份额，2023Q4以来，自主新能源品牌主动引领降价潮，综合促销幅度持续扩大。在此影响下，2023Q4/2024Q1 我国新能 源乘用车渗透率均创对应 季度近年来的新高，同比 分别增长 4.8pct/4.9pct，对乘 用车 销量的 拉动 作用 明显。-15%-10%-5%0%5%10%15%0500100015002000250030002017 2018 2019 2020 2021 2022 2023乘用车销量（万辆）同比（右轴）-20%0%20%40%05001000Q1 Q2 Q3 Q4中 国季度乘 用车批 发销量（万辆）2019 20202021 20222023 20242023同比(右轴)2024同比(右轴)行业深度报告 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 6/37 图3：2023Q4/2024Q1 我 国 新 能 源 乘 用 车 销 量 同 比 分 别增长 37.1%/29.1%图4：2023Q4/2024Q1 我 国 新 能 源 乘 用 车 渗 透 率 分 别为38.2%/34.7%，同比分别 增长 4.8pct/4.9pct 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据 来源：Wind、开源证券研究所 图5：2023Q4 以来，新能源乘用 车综合促销幅度呈持 续扩 大趋势 数据 来源：崔东树公众号、开源证券研究所 出口成为我国乘用车 市场 的另一大重要驱动力，2023Q4/2024Q1 我国乘用车出口量同 比 高 增。我国有 着较为完 整的汽 车产业 链，带来 汽 车产品 较强的 供应稳定性 及 成本 优势。同时，燃油 车产品 缩小技 术差 距、新 能源车 产品 技 术领 先也给 我国乘 用车出 口带来 较大 的优势。此外，外部 环境 的一些 有利因 素也为 我国 乘用车 出口创 造了条 件，比 如地 缘政治 背景下 俄罗斯 市场 的供给 缺口以 及海外 诸多 国家坚 定发展 新能源 车的目 标。因此，我国车 企纷纷 加大 出海布 局，出 口成为 当前 我国乘 用车销 量的重 要驱动 力。具体来 看，在 独联体 国家 等地区 的传统 燃油车、东 南亚及 欧洲等 地区的新能 源车 出口 量 表 现亮 眼的情 况下，2023Q4 乘用 车出口 量创 新高，同比 增 长 50.5%。进入 2024 年，虽受 春节 长假、库存 积累 等因 素影 响，乘 用车 出口 量环 比持 续下滑，但 3 月我国 乘用 车出 口量 触底反 弹并 创新 高，推动 2024Q1 乘 用车 出口 量 同 比 增长34.2%，其中 出口 至独 联体 国家的 传统 燃料 车触 底反 弹，出 口至 欧洲、东 南亚 地区 的纯电车 数量 环比 恢复 增长。0%50%100%0200400Q1 Q2 Q3 Q4中 国季度新 能源乘 用车批发 销量 及增速（万辆）2019 20202021 20222023 20242023同比(右轴)2024同比(右轴)0%10%20%30%40%50%Q1 Q2 Q3 Q4中 国季度新 能源乘 用车批发 销量 渗透率2019 2020 20212022 2023 20240%5%10%15%20%传统乘用车综合促销幅度 新能源乘用车综合促销幅度行业深度报告 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 7/37 图6：2023Q4/2024Q1 我 国 乘 用 车 出 口 量 同 比 分 别 增 长50.5%/34.2%图7：2023Q4/2024Q1 我 国 乘 用 车 出 口 量 占 比 分 别 为16.2%/19.8%，同比分别 增长 3.3pct/3.5pct 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据 来源：Wind、开源证券研究所 车企端，2023Q4 车企乘用 车批发销量 同比普遍 增长，2024Q1 车企乘用车销量 有所分化。2023Q4，车企为完 成全年销量目标，推出较 大的促销力度，叠加政府 层面出台各种 促销 费政 策，因此 车企 乘 用车 批发 销量 同比 普遍明 显增 长。而到 2024Q1，自主 品牌主 动引 领降价 潮，尤 其是自 主新 能源品 牌向合 资品牌 燃油 车发起 猛烈冲 击，而政府 层面 的促 销政 策相 比 2023Q4 有所 减少，因 此车企 乘用 车销 量表 现出 现分化。比 亚迪、长安、长城、赛力 斯 乘用 车批 发 销量 同比增 长，但 上汽、广汽 乘用车 批发销量同比 有 所减 少，预计 与合资 品牌 乘用 车销 量有 所承压 有关。图8：2023Q4，车企批发销量同 比普遍增长；2024Q1，比亚迪、长安、长城、赛力 斯 销量 同比增长，但 北汽 蓝谷、上汽、广汽销量同比 下滑 数据来源：Wind、开源证券研究所 0%50%100%050100150Q1 Q2 Q3 Q4中 国季度乘 用车出 口量（万 辆）2019 20202021 20222023 20240%5%10%15%20%25%Q1 Q2 Q3 Q42019 2020 20212022 2023 2024-100%0%100%200%300%400%500%600%700%020406080100120140160180比亚迪 北汽蓝谷 长安汽车 上汽集团 赛力斯 广汽集团 长城汽车乘 用车 企业 季度 销 量及 增速（万 辆）2022Q4 2023Q1 2023Q3 2023Q42024Q1 2023Q4 同 比（右轴）2024Q1 同 比（右轴）行业深度报告 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 8/37 表1：上汽、广汽部分品牌，尤 其是合资品牌，2024Q1 销量同比下滑 品牌 2024Q1 销量（辆）同 比变化 上汽通用 111500-40.04%上汽乘用车 162530-17.27%上汽大通 48243-7.02%广汽本田 156054-21.74%广汽丰田 85484-29.07%广汽埃安 116976-37.60%数据来源：盖世汽车 社区公众号、开源证券研究所 营收与销量高度相关，2023Q4 车企营收同比普遍增 长，2024Q1 车企营收表现 有所分化。2023Q4 乘用 车行 业 销量创 新高 带动 乘用 车板 块营收 创新 高。2024Q1，行业销量 同比继 续增 长，但 环比有 所下滑，带 动乘用 车板块 营收同 比增 长、环 比下滑。车企方面，2023Q4 销 量 增长 带 动 车企 营 收同 比 普遍增 长。其中 受 销量 影 响，2024Q1比亚迪、长安、长城、赛力 斯 营收 同比 继续 增长，但 上汽、广 汽 营 收同 比有 所 下滑。图9：2023Q4/2024Q1 乘 用 车 板 块 营收 同 比 分 别 增 长12.7%/9.1%图10：比亚迪、长安、长城、赛 力斯 2023Q4 及 2024Q1营收 均同比 增长，上 汽、广汽 2023Q4 营收同比增长 数据来源：Wind、开源 证券 研究 所（注：乘 用车 板块 选择 的上 市公司为比亚迪、北汽蓝谷、海马汽车、长安汽车、上汽集团、赛力斯、广汽集团、长城汽车，下同）数据 来源：Wind、开源证券研究所 2023Q4 及 2024Q1，乘用车板块毛利率同比提 升明 显，但相比 2023Q3 有所下降。2023Q4 及 2024Q1，乘用 车 板块 毛利 率同 比提 升明 显，预 计与 销量 增长 带来 的规 模效应有 关，但相 比 2023Q3 有所 下降，预 计与 车企 方面促 销力 度加 大有 关。车企端，比亚迪、上汽、长 城 2023Q4 毛利 率同 比有 所提 升，但 比亚迪、长城 毛利 率环 比下 滑，预计与促销 加大 有 关。2024Q1，比 亚迪、长城毛 利 率同比继续提升，并且环 比也有所提升。赛力斯方面，在 规模效应的推动下，2023Q4/2024Q1 毛利率环比持 续大幅提 升。长 安、广汽方 面，毛 利率有 所承 压，预 计与销 量增长 不大、从而 规模效 应有限有关。-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%0100020003000400050006000乘用车板块季度营收（亿元）同比-200%0%200%400%600%0100020003000（单位：亿 元）2022Q4 2023Q12023Q3 2023Q42024Q1 2023Q4 同 比（右轴）2024Q1 同 比（右轴）行业深度报告 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 9/37 图11：在规模效应作用下，乘用 车板块 2023Q4/2024Q1毛利率同比提升，但 受降 价潮影响，相比 2023Q3 下滑 图12：受销量增长推动，比 亚迪、长城 2023Q4/2024Q1毛利率同比提升，赛 力斯 毛利率 环比大幅提升 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据 来源：Wind、开源证券研究所 期间费用率方面，（1）促销力度加大使乘用车 板块 2023Q4/2024Q1 销售费用 率环比持续提升。2023Q4，为 完 成全年 销量 目标，车企 加 大促销 力度。2024Q1，自 主新能源 品牌主 动引 领降价 潮，合 资燃油 车品 牌被动 跟随，竞争激 烈也 导致行 业整体 销售费用率 同环 比提 升。车企 方面，比亚 迪、长安、广 汽 2023Q4/2024Q1 销 售费 用率 同比明显 提升，比亚 迪销 售 费用率 更是 环比 持续 提升。赛 力斯 方面，受 规模 效应 推动，销售费 用率 同环 比下 滑明 显。北 汽蓝 谷方 面，尽管 2023Q4/2024Q1 销 售费 用 环比持续下降，但 受 2024Q1 营 收下滑 明显 影响，销 售费 用率明 显提 升。（2）规模效应推动 乘用车 板块 2023Q4/2024Q1 管理费用率同比明显下 降。受规模效应推 动，乘用 车板 块 2023Q4/2024Q1 管理 费用 率 同比下 降。车企 方面，上 汽、赛力斯、长 城 2023Q4/2024Q1 管理 费用 率同 比下 滑，比 亚迪 2023Q4 管理 费用 率 下滑。（3）研发方面，车 企为提 升产品力，2023Q4/2024Q1 研发费用率同环比持续 提升。电 动智能 化的 时代，为获取 技术及 产品 力优势，同时 也为持 续推 出更多 的新产 品以应对行 业竞 争激 烈的 现状，车企 纷纷 加大 研发 力度。乘用 车板 块 2023Q4/2024Q1 研发费用 率同 环比 持续 提升。车企 方面，比 亚迪、长 安 2023Q4/2024Q1 研 发费 用率 明显 提升。比 亚迪 计划 未来 在智能 化领 域投 入超 千亿，第 5 代 DM-i 等电动化 领 域技术也在持 续推 进。长安 方面 积极投 入“金钟 罩”电池 及 SDA 架 构等 领域 的研 发。图13：车企加大促销力度，乘用 车板块 2023Q4/2024Q1销售费用率同比明显 提升，环比持续提升 图14：比亚迪、长安、广汽 2023Q4/2024Q1 销售费用率同比提升，长城 2023Q4 销售费用率也 同比提 升 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据 来源：Wind、开源证券研究所 0%2%4%6%8%10%12%14%16%乘用车板块季度毛利率-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%乘 用车企业 季度毛 利率2022Q4 2023Q1 2023Q3 2023Q4 2024Q10%1%2%3%4%5%6%7%8%乘用车板块季度销售费用率0%5%10%15%20%25%乘 用车企业 季度销 售费用率2022Q4 2023Q1 2023Q3 2023Q4 2024Q1行业深度报告 请 务必参 阅正文 后面的 信息披 露和法 律声明 10/37 图15：受规模效应等因素驱动，乘用车板块2023Q4/2024Q1 管理费用 率同比明显下降 图16：上汽、赛力斯、长城 2023Q4/2024Q1 管理费用率同比 下降，比亚迪、长安 2023Q4 管理费用率同比下滑 数据 来源：Wind、开源证券研究所 数据 来源：Wind、开源证券研究所 图17：为进一步提升产品力、赢 得竞争优势，乘用车板块 2023Q4/2024Q1 研发费 用率同环比持续提升 图18：比亚迪、长安、上汽 2023Q4/2024Q1 研发费用率同比 提升，长城 2023Q4 研发 费用率同比 提升 数据 来源：Wind、开源证券研究所 数据 来源：Wind、开源证券研究所 营收、毛利率同比提 升带 动乘用车板块 2023Q4/2024Q1 扣非归母净利润同比 提升，但受降价潮等因素影 响盈 利能力环比有所下滑。在 营 收、毛利 率同 比提 升 的 推动 下，乘用车 板块 2023Q4/2024Q1 扣非 归母 净利 润同 比提 升。但 受降 价潮 等因 素影 响，相比 2023Q3，乘 用车 板块 扣 非归母 净利 润 下 滑明 显，利润率 有所 承压。车 企方 面，比亚迪、长 城 2023Q4/2024Q1 扣非 归母 净利 润同 比 均 提升，而 赛力 斯受 规模 效应 推动，2024Q1 成功 实现 扭亏 为盈。利润 率方 面，长安、广 汽等促 销力 度较 大，扣非 归母净利率同 比持 续下 滑，像比 亚迪以 价换 量趋 势下 利润 率环比 呈下 滑趋 势。0%1%2%3%4%5%2019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1乘用车板块季度管理费用率0%2%4%6%8%10%乘 用车企业 季度管 理费用率2022Q4 2023Q1 2023Q3 2023Q4 2024Q10%1%2%3%4%5%6%2019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1乘用车板块季度研发费用率0%5%10%15%20%25%乘 用车企业 季度研
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