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证券研 究报 告：医药 生物|行业周 报 2024 年6 月2 日 市场有风险，投资需谨慎 请 务必阅读正文之后的免责条款部分 行业投资评级 强 于大 市|维持 行业基本情况 收盘点位 7284.24 52 周最高 8961.85 52 周最低 6500.61 行业相对指数表现 资料来源：聚源，中邮证券研究所 研究所 分析师:蔡明 子 SAC 登记编号:S1340523110001 Email:近期研究报告 纠风部 际机制 印发 2024 年医疗整 顿指导性文 件，严 监管趋 向常 态化-2024.05.28 医药生 物行业报告（2024.05.27-2024.05.31）康方PD-1/VEGF 头 对头K 药获得成功，建议 继续布局业绩 高确定性标的 一 周观 点：康方 PD-1/VEGF 头对 头 K 药 三期临 床获 得成功，国 产创新 药实 力不断 提升 5 月 31 日，康方 生物 宣布，全球首 创双 特异 性抗 体 新药依 沃西 单抗（PD-1/VEGF 双抗）单 药对比 帕博 利珠 单 抗 一线 治疗 PD-L1 表 达阳性（PD-L1 TPS 1%）的 局 部晚期 或转 移性 非小 细胞 肺癌（NSCLC）的注册 性III 期临 床研 究（HARMONi-2 或 AK112-303），由独立 数据 监察委员会（IDMC）进行 的预 先设定 的期 中分 析显 示强 阳性结 果：达 到无进展生 存期（PFS）的主 要 研究终 点。K 药为 默沙 东的PD-1 帕 博 利珠单 抗，也是 全球 年销 售 额达 250 亿美元的 重磅 药物。依沃 西 头对 头K 药 显示 出其 强大 的研究 创新 实力 和巨大的 潜在 开发 价值。同 时，此 次临 床试 验的 成功 也进一 步印 证了 我国创新 药企 的研 发实 力在 快速提 升，未来 有望 涌现 更多 BIC 创新 药，进而在 全球 新药 研发 市场 上占据 一席 之地。建议 积 极布局 创新 药行 业投资机 会，关注 研发 实力 强劲、产品 布局 差异 且具 备良好 商业 化能 力的创新 药企。一 周观 点：纠风 部际机制 印发 2024 年 医疗 整顿 指导 性文件，严 监管趋 向常 态化 纠风部 际机 制 14 部 委联 合 制定印 发了 关于 印发 2024 年纠 正医药购销 领域 和医 疗服 务中 不正之 风工 作要 点的 通知。通知 共 5 部分15 条内 容，分 别为：（一）持 续规 范医 药生 产流 通秩序。（二）集中整治群 众身 边不 正之 风和 腐败问 题。（三）坚 决纠 治 行业乱 象。（四）切实维 护医 保基 金安 全。（五）深 化巩 固集 中整 治工 作成效。我们认 为此 前的 医疗 整顿 取得阶 段性 成效，目前 进 入常态 化严 监管阶段。药 企、医 药批 发、药店、ICL、医 疗服 务等 在 经历持 续的 规范后，陆续 重回 稳健 增长 轨 道，本次 政策 延续 此前 基 调，行业 集中 度提升逻辑 不变，合 规的 龙头 企业将 因此 受益。一 周表 现：本周医 药板块 下跌 0.94%，关 注顺、预 计Q2有 较好 业绩表 现、估值合 理的 板块及 个股 本周医 药生 物下 跌 0.94%，跑输沪 深300 指数 0.34pct，在 31 个子行业 中排 名第 19 位。2024 年 5 月医 药生 物下跌 3.82%，跑输 沪深300 指数 2.60pct。本周 血 液制品 板块 涨幅 最大，上 涨 0.9%；体 外诊断板块上涨 0.8 6%，医疗 耗材板块上涨 0.2 4%，化 学制剂板块下跌0.01%，疫苗 板块 下跌 0.1 1%；医 疗设 备板 块跌 幅最 大，下 跌 2.1%，线下药 店板 块下 跌 2.0 9%，其 他生 物制 品板块 下 跌 2.07%，中药 板块下跌 1.8 4%，原 料药 板块 下跌 1.3 5%。从 估值 来看，当 前医 药生 物行业估值 处于 历史 低位，从近 15 年 的整 体趋 势看，医药生 物行 业的 历-27%-24%-21%-18%-15%-12%-9%-6%-3%0%3%2023-06 2023-08 2023-10 2024-01 2024-03 2024-05医药生物 沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 史平均 估值 水 平 P E(T TM)为 37.3 2 倍，最 高值 为 7 4.37 倍（2 015 年6 月 12 日），最 低值 为 2 0.31 倍（20 22 年 9 月 26 日），截 至 20 24 年5 月 31 日，生 物医 药板 块 PE（T TM）为 3 1.7 8 倍，处于历 史较 低位。我们着 重选 择顺、预计 Q2 有较 好业 绩表 现、估值 合理的 板块 及个股。建 议重 点关 注消 费医 疗、低 值耗 材、国产 设备、中药 板块 投资 机会。推 荐及 受益标 的：推荐标的：派 林 生物、美 年健康、国际 医学、太极 集团、新 天药业、九 州通、益 丰药 房、海尔生 物、英诺 特、圣湘 生物、微电 生理、迈普医 学。受益标的：乐 普生 物、百 诚医药、天 坛生 物、康希 诺、老 百姓、一心堂、柳药 集团、东 阿 阿胶、康 恩贝、羚 锐制 药、佐 力药 业、迈瑞医疗、联 影医 疗、澳华 内 镜、开立 医疗、华 大智 造、惠 泰医 疗、英科医疗、心脉 医疗。（以上 排名 不分 先后）。风 险提 示：行业竞 争加 剧风 险、政策 执行不 及预 期风 险、行业 黑天鹅 事件。1ZBYzQtOpMqRrPtQtOrOnM8OaObRmOoOpNrNiNqQsMlOrRnRbRpPvMvPnNmNMYmPyR 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 目录 1 一 周 观 点：康 方 PD-1/VEGF 头 对头K 药 三期 临 床获得 成 功，国 产 创新 药 实力 不断 提 升.5 1.1 事 件：康 方 PD-1/VEGF 双 抗 一线 治 疗 NSCLC III 期 研 究 成功.5 1.2 点 评：全 球 首个 头 对头 K 药 取 得 成功，康方 创 新实力 得 以 验证.5 2 一 周 观 点：纠 风 部际 机 制印 发 2024 年 医 疗 整 顿 指导性 文 件，严 监 管趋 向 常态 化.6 2.1 事 件：国 家 卫健 委 等 14 部委印发 24 年 医疗 整 顿指 导 性 文件.6 2.2 点 评：医 疗 严监 管 趋向常 态 化，行 业 集中 度 有望 进一 步 提 升.6 3 本 周 表 现 及子 板 块观 点.7 3.1 本 周 医 药 生 物下 跌 0.94%，血 制 品 涨 幅 最大.7 3.2 二 季 度 重 点 关注 消 费医疗、低 值耗 材、国 产 设备、中 药 板 块投 资 机会.9 4 风险提示.15 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 图表目 录 图表 1：本周医药生物下 跌 0.94%，跑输沪深 300 指数 0.34pct（单位：%）.7 图表 2：本周医药生物涨 跌幅在 31 个子行业中排名 第 19 位（单位：%）.8 图表 3：本周医药生物行 业血液制品涨幅最大，医 疗设备跌幅最大.8 图表 4：当前医药生物行 业估值处于近 15 年的历史较低位（截至 2024 年 5 月 31 日）.9 图表 5：医药各子板块 2 月触底反弹，化学制 药、医药商业、生物制品 等板 块 2024 年 PEG 小于 1.13 图表 6：2024 年 2 月 5 日开始各子板块开始 反弹.14 图表 7：20240527-20240531 各子板块个股涨 跌幅（%）.14 dBHEToCLCqgxpkUJtX8npJDzSda0ryHb0G1WUCrSdD4jhikq2shi8Rojl6J+QXhc 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 1 一周观 点：康方 PD-1/VEGF 头对头 K 药 三期 临床获得成功，国 产创新药实力不断 提升 1.1 事 件：康方 PD-1/VEGF 双 抗一 线治 疗 NSCLC III 期研 究成功 5 月 31 日，康方生物宣布，全球首创双特 异性抗体新 药依沃西单 抗（PD-1/VEGF 双 抗）单药 对比 帕 博利珠 单抗 一线 治 疗PD-L1 表达 阳性（PD-L1 TPS 1%）的局部 晚期 或转 移性 非小 细胞肺 癌（NSCLC）的 注册 性III 期临 床研 究（HARMONi-2 或AK112-303），由 独立 数据监 察委 员会（IDMC）进行的 预先 设定 的期 中分 析显示强阳 性结 果：达到 无进 展生存 期（PFS）的 主要 研 究终点。本临床 试验 共入 组398 例 受试者，其 中 PD-L1 TPS 1-49%占比为 57.8%，PD-L1 TPS 50%占 比为42.2%，与 真实 世界 患者 表达 水 平分布 一致。数据 表明，在意向治疗人群(ITT)中，依沃西组相较于帕博 利珠组显著延长了患者无 进展生存 期（PFS），风险 比（HR）显 著优于 预期。依沃 西成 为 全球首 个且 唯一 在 III 期 单药头 对 头 临 床 研 究 中 证 明 疗 效 显 著 优 于 帕 博 利 珠 单 抗 的 药 物。依 沃 西 组 在 PD-L1 TPS 1-49%和PD-L1 TPS 50%的 人群 中，PFS 获益 均 非常显 著。依沃 西组 各个 亚组疗效 分析 均显 示强 阳性 结果，包 括鳞 癌、非 鳞癌，有/无 肝转 移、有/无脑 转 移等患者 人群。依 沃西 组总 体安全 性良 好，无新 的安 全性信 号。1.2 点评：全球首 个头 对头 K 药 取得成 功，康方 创新 实力得 以验 证 依沃西 是全 球首个 获 批上 市的“免 疫治 疗+抗 血管 生 成”协同 机制 的双 特异 性抗体新 药，可以 同时 靶 向PD-1 和 VEGF 双 靶点。HARMONi-2 为 全球 首个 单药 对 比K 药单 药取 得显 著阳 性结 果的三 期临 床研 究。在 真实 世界中，约 50%以 上的NSCLC患者 为 PD-L1 TPS 1%的患者，此次 临 床结 果证 明了依 沃西 在一 线治 疗 NSCLC上 优异 且广 泛的 临床 价值。5 月 24 日，依 沃西 单抗 注射液 成功 在国 内 上 市，联合培 美曲 塞和 卡铂 用 于经表皮 生长 因子 受体（EGFR）酪氨 酸激 酶抑 制剂（TKI）治疗 后进 展的EGFR 基因突变阳 性的 局部 晚期 或转 移性非 鳞状 非小 细胞 肺癌（NSCLC）患者 的治 疗。依沃西 已全 面布 局肺 癌各 患者人 群，多项 头对 头研 究正在 开展 中，除了 单药对比帕 博利 珠单 抗单 药一 线治疗 PD-L1 表达 阳性 的 NSCLC 的 III 期研究之外，联合化 疗对 比替 雷利 珠单 抗联合 化疗 一线 治疗 sq NSCLC 的 III 期研究，以 及 联 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 合化疗 对比 帕博 利珠 单抗 联合化 疗一 线治 疗 sq NSCLC 的 全球 多中 心 III 期研 究等。依 沃西 现有 涵盖 消化 道肿瘤、肝 细胞 癌、结直 肠癌 等 16 个适 应症 的临 床 试验正在 进行 中。K 药为 默沙 东 的 PD-1 帕 博 利珠单 抗，也是 全球 年销 售额 达 250 亿 美元 的重磅药物。依沃 西 头对 头 K 药显示 出其强 大的研究 创 新实力 和巨大 的潜在 开发 价值。同 时，此次 临床 试验 的成功 也进 一步 印证 了我 国创新 药企 的研 发实 力在 快 速提升，未来有 望涌现 更 多 BIC 创新 药，进 而在全 球 新药研 发市场 上占据 一席 之地。建 议积 极布 局创 新药 行业投 资机 会，关注 研发 实力强 劲、产品 布局 差异 化且具备良 好商 业化 能力 的创 新药企。受益 标的：荣昌 生 物、乐普 医疗、亿帆 医药 等。2 一周观 点：纠风部际机制 印发 2024 年医疗 整顿指导性文件，严 监管趋向常态化 2.1 事 件：国家卫 健委 等 14 部 委印发 24 年 医疗整 顿指 导性文 件 为切实 做 好 2024 年 纠正 医药购 销领 域和 医疗 服务 中不正 之风 工作，国 家 卫生健康 委、教育 部、工 业 和信息 化部、公 安部、财 政部、商务 部、审 计署、国务院国资 委、税务 总局、市场 监管总 局、国家 医保 局、国 家中医 药局、国 家疾 控局、国 家 药 监 局 等 全 国 纠 正 医 药 购 销 领 域 和 医 疗 服 务 中 不 正 之 风 部 际 联 席 工 作 机 制（简称“纠风 部际 机制”）14 部委 联合 制定 印发 了 关于印 发 2024 年纠 正医 药 购销领域 和医 疗服 务中 不正 之风工 作要 点的 通知。通知 共 5 部分 15 条内 容，分别为：（一）持续 规范 医 药生产 流通 秩序。（二）集 中整治 群众 身边 不正 之风 和腐败问 题。（三）坚 决纠 治 行业乱 象。（四）切 实维 护 医保基 金安 全。（五）深 化 巩固集中 整治 工作 成效。2.2 点 评：医疗严 监管 趋向常 态化，行业 集中 度有望 进一 步提升 相比 2023 年 版本，2024 版指向 性及 措施 更明 确，特别指 出对 于辅 助生 殖、医学检 验、健 康体 检、医 疗美容、互联 网医 疗等 领 域的违 法违 规问 题，树 牢 惩治高压线。加大对涉医网络直播带货、信息内容、传播秩序等的监管力度。此外，2024 版 提及 深化 巩固 集中 整治工 作成 效。包含 4 项 内容，分别 为：一是 分类 处置，注重 联合 惩戒。分级 分类处 置问 题，坚 持行 贿 受贿一 起查，探索 建立 对 行贿 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 人的联 合惩 戒机 制。二 是 以案为 鉴，强 化行 业教 育。扎 实开 展行 业教 育，加 大对关键岗位人员的廉洁教育，加强行业法规、医保政策宣贯讲解。三是纠建并举，加强建 章立 制。深化 体制 机 制改革，加 强医 药卫 生领 域 廉政建 设，指导 医药 企业、办医主 体、行 业社 会组 织 完善内 部管 理章 程，落 实 管理责 任。四 是密 切协 作，形成工作合力。提升各部门的信息互联互通水平，做好政策衔接，密切横向协作、加强纵 向调 度，协同 推进 工作落 实。我们认 为此 前的 医疗 整顿 取得阶 段性 成效，目 前进 入常态 化严 监管 阶段。药企、医 药批 发、药店、ICL、医疗 服务 等在 经历 持续 的规范 后，陆续 重回 稳健 增 长轨道，本次 政策 延续 此前 基调，行业 集中 度提 升逻 辑不变，合 规的 龙头 企业 将因此受益。推 荐标 的：益 丰 药房、健之 佳、美 年健 康、迈瑞 医疗、迪安 诊断；受益标的：老百姓、国际医学、锦欣生殖、希玛眼科、一心堂、大参林、恒瑞医药、爱尔眼 科、通策 医疗、金 域 医学、联影 医疗、鱼 跃医 疗、微创 机器 人、华大 智造。3 本周表 现及子板块观点 3.1 本 周医 药生物 下跌 0.94%，血制 品涨幅 最大 本周医 药生 物下 跌0.94%，跑输沪 深300 指数 0.34pct，在 31 个 子行 业中 排名第 19 位。2024 年5 月 医药生 物下跌 3.82%，跑 输沪深 300 指数 2.60pct。图表1：本 周 医 药生 物 下跌 0.94%，跑输 沪深 300 指数 0.34pct（单位：%）资料来源：W i n d、中 邮证券 研究所-20.00-15.00-10.00-5.000.005.0010.00医药生物 沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 图表2：本 周 医 药生 物 涨跌 幅 在 31 个 子 行 业中 排 名第 19 位（单 位：%）资料来源：W i n d、中 邮证券 研究所 2024 年 5 月 27 日至 5 月 31 日，血液 制品、体 外诊 断和医 疗耗 材板 块实 现上涨。其 中，血液 制品 板 块涨幅 最大，上涨 0.9%；体外诊 断板 块上 涨 0.86%，医疗耗材 板块 上涨 0.24%，化 学制剂 板块 下 跌 0.01%，疫 苗板块 下 跌 0.11%；医疗 设备板块 跌幅 最大，下 跌 2.1%，线下 药店 板块 下跌2.09%，其他 生物 制品 板块 下 跌2.07%，中 药板 块下 跌1.84%，原 料药 板块 下 跌 1.35%。图表3：本 周 医 药生 物 行业 血 液制 品涨 幅 最 大，医 疗设 备 跌幅 最 大 资料来源：W i n d、中 邮证券 研究所-6.00-5.00-4.00-3.00-2.00-1.000.001.002.003.004.00电子国防军工煤炭汽车公用事业有色金属环保计算机石油石化电力设备机械设备纺织服饰社会服务钢铁沪深300银行交通运输通信非银金融医药生物基础化工美容护理家用电器商贸零售传媒建筑装饰食品饮料轻工制造农林牧渔综合建筑材料房地产-2.50%-2.00%-1.50%-1.00%-0.50%0.00%0.50%1.00%1.50%血 液制品体 外诊断医 疗耗材化 学制剂疫苗医 疗研发 外包医 药流通医院原 料药中药其 他生物 制品线 下药店医 疗设备 请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 当 前 医 药 生 物 行 业 估 值 处 于 历 史 低 位。我 们 选 取 医 药 生 物 行 业 指 数（801150.SI）作 为样 本，按 日 进 行分 析。从 近 15 年 的整体 趋势 看，医 药生 物 行业的历 史平 均估 值水 平 PE(TTM)为 37.32 倍，最高 值 为74.37 倍（2015 年6 月12日），最低 值为20.31 倍（2022 年9 月26 日），截 至2024 年 5 月 31 日，生物 医药板 块 PE（TTM）为31.78 倍，处于 历史 较低 位。图表4：当 前 医 药生 物 行业 估 值处 于近 15 年的历史较低位（截至 2024 年 5 月 31 日）资料来源：W i n d、中 邮 证券 研究所 3.2 二 季度 重点关 注消 费医疗、低 值耗 材、国 产设备、中 药板 块投资机会 我们着 重选 择 顺、预计 Q2 有较 好业 绩表 现、估值 合理的 板块 及个 股。一是消 费医 疗，考 虑今 年财 政政策 力度 加大，预计 经济 将温和 复苏，预 计CPI有望呈 现平 稳上 行的 态势，看好 增速 稳健 且低 估值 的消费 医疗 赛道，在 个股 上 优先推荐 有明 确外 延并 购预 期的标 的，推荐 标的 美年 健康、海吉 亚医 疗，受 益 标的盈康生 命、益 丰药 房、老 百姓。同 时还 有自 费疫 苗 领域，竞 争格 局好 的个 股，受益标的 康希 诺。二是部 分低 值耗 材和 国产 设备，目前 低值 耗材 中的 部分产 品海 外订 单预 计 在好转，走 出了 海外 去库 存 影响，叠 加低 基数 和低 估 值，性价 比较 高；医 院端 的以旧换新 方案 在各 地有 望加 速落地，国 产设 备特 别是 中小型 设备、有 AI 应用 的 厂家有望 提高 品牌 占有 率，加速产 品迭 代，同时 预 计 Q2 院 内招 标环 比有 望改 善，05,00010,00015,00020,00025,000收盘价 20.00 x 30.00 x 40.00 x 50.00 x 60.00 x 请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 板块有 望整 体回 暖，推 荐标 的微电 生理、迈普 医学，受 益标的 海泰 新光、安必 平、海尔生 物等。三是中 药板 块，从年 报披 露情况 看，整体 实现 稳健 增长，同时 中药 板块 有稳定高分 红、国央 企改 革、运营效 率提 升等 概念，主 业稳定、估 值偏 低，在 Q2 有望看到 持续 的业 绩兑 现。推荐标 的新 天药 业，受益 标的方 盛制 药。（1）医疗设备 本周医 疗设 备板 块下 跌2.10%，板块5 月 以来 下调 幅 度较大，本 周呈 现企 稳趋势。医疗 设备 板块 在 2023Q1 受 益于 贴息 贷款 和疫 情放开 后 ICU 相 关设 备紧 急采购，带来 业绩 高基 数，板块 2024Q1 整 体业 绩承 压。我们 看好 2024Q2 医 疗反 腐因素弱 化出 清，院内 招标 趋向正 常化，以 及医 疗设 备依旧 换新、ICU 建 设、合 成生物学 等政 策快 速推 进带 来的板 块性 回暖 机会，医 疗设备 板 块 2024H2 预计 迎 来政策利好带来的 的业绩兑现期。建议关注 中小型医疗设备以旧换新、ICU 建设、生命科 学上 游设 备方 向。推荐标 的：海尔 生物、迈 瑞 医疗。受益 标的：新 华医 疗、华大 智造、东 富龙、山外山、澳 华内 镜、开立 医疗、海泰 新光、理 邦仪 器。（2）医疗耗材 本周板 块上 涨0.24%。本 周耗材 企业 表现 分化，除 了个别 企业 受到 公司 经 营变化影 响出 现明 显涨 跌外，其余 耗材 个股 主要 为补 涨补跌。现 阶段 高值 耗材 方 面我们建 议关 注行 业拥 挤度 低，公 司技 术壁 垒高，成 长确定 性强 的企 业；低值 耗材板块我 们认 为美 国加 关税 事件对 不同 企业 的影 响要 区别看 待，尤其 是部 分能 通 过产能升 级或 产线 转移 等方 式规避 加关 税影 响的 企业，在受 到情 绪影响 下 跌时 更 具有配置 价值。推荐标 的：英 科医 疗、微 电生理、迈普 医学；受益 标的：维 力医 疗、惠 泰医疗、心 脉医 疗。（3）IVD 板块 本周IVD 板 块上涨0.86%，板块5 月以 来下 调幅 度较 大，本 周呈 现企 稳趋 势。体外诊 断板 块 2024Q1 业 绩 下跌主 要 系 2022 年 底疫 情 放开后，2023Q1 院 内诊 疗量增长 带来 的检 测需 求提 升，以 及部 分公 司新 冠检 测受益，带 来板 块高 基数。呼吸道病 原体 检测 个股 关注 度较高，相 关个 股受 益于 临床认 知提 升和 精准 医疗 政 策 请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 推动，一季 度业 绩表 现亮 眼，二 季度 有望 延续 高增 长。此 外，FDA 批准 万孚 生 物、九安医 疗在 美呼 吸道 三联 检产品，拉 动板 块小 幅上 涨。2024 年 是安 徽体 外诊 断 检测试剂 集采 业绩 兑现 年份，头 部企 业有 望充 分受 益。建 议关 注：IVD 集采 业 绩兑现、呼 吸道 检测、AI 辅 助 诊断。推荐标的：圣湘 生物、英诺特。受益标的：新产业、万孚生物、九 安医疗、润达医 疗、安必 平。（4）血液制品板块 本周血 液制 品板 块上 涨0.9%，在 细分 行业 中涨 幅第1，在前 两周 回调 后小 幅反弹。2023 年 我国 采浆 量 达到 12079 吨（+19%），采 浆端持 续 快 速增 长，产品 端景气度 持续，维 持良 好出 厂价。2024Q1 板 块在 高基 数影响 下短 期增 速放 缓，全 年来看板块有望在采浆量的提升下实现业绩加速提升，板块整体具备强业绩支撑。血制品 行业 进入 十四 五兑 现关键 期，行业 整体 在国 资助力 下集 中度 有望 得到 加 速提升，建议 关注 具备 浆站 获取能 力强、运 营效 率高、新品 推出 快的 头部 血制 品公司。推荐标 的：派 林生 物、博 雅生物、上海 莱士、华兰 生物。受 益标 的：天 坛生物等。（5）药店板块 本周线 下药 店板 块下 滑2.09%，下滑 主要 原因 为云 南 统筹政 策落 地节 奏不 明确，且 一心 堂出 现舆 情影 响板块 行情。我 们认 为 Q2 零售药 店业 绩呈 回暖 趋势，4月环比 3 月不 断改 善。第 一，2023 年 由于 新冠 放开、季节 性流 感板 块业 绩高 基数，进 入 23 年4 月 后，居 民用药 进入 去库 存阶 段，同店增 速逐 步回 落，因 此24年 Q2 零售 药店 在低 基数 的基础 上，业绩 增长 有望 提速。第二，在 门诊 统筹 政 策持续规 范化，监管 趋严 的 大背景 下，龙 头药 房基 于 规模、专 业化 服务 能力、供应链等优 势能 够取 得更 多门 诊统筹 资质，具 备当 地市 场门诊 统筹 先发 优势，对 于 客流具备 虹吸 效应，能 够吸 引更多 客流，同 时统 筹带 来的医 保消 费金 额提 升、关联产品消 费增 加等 有望 带来 客单价 提升，门 诊统 筹有 望带来 业绩 增量。推荐标 的：益丰 药房，受 益标的：老 百姓。（6）医疗服务 请务必阅读正文之后的免责条款部分 12 本周医 院板 块下 跌1.3%，大部分 标的 皆有 下跌，上 涨标的 有华 厦眼 科、国 际医学、迪 安诊 断，跌 幅较 大的为 金域 医学。ICL2024Q2 呈 现行 业竞 争逐 步缓 和 趋势，考 虑 到 2022 年 上半 年 新冠应 收账 款 在 6 月 底变 为 2-3 年账 期，坏账 计提 比例提升 较多，预 计 2024Q2 仍有 部分 减值 影响，但 展望下 半年，行 业竞 争缓 和，减值压 力已 得到 充分 释放，且企 业端 降本 增效 成效 显现，我们 认为ICL 将迎 来 向上经营 拐点。2024Q1 眼科、体检 由于 同期 较高 基数 业绩增 速短 期放 缓，但整 体 需求仍然 稳健 向上，预 计后 续季度 持续 改善；口 腔 自 2023 下半 年集 采以 来受影响较大，2024Q1 已呈现 恢复 性增长，种 植牙 集采 放量 明显；综合 医疗 门诊 量、住 院量皆保 持 10%左 右稳 健增 长；展 望 2024 年后 期，人 工晶体 集采 加速 晶体 升级，种植牙集 采落 地后 渗透 率持 续提升，辅 助生 殖陆 续在 各地纳 入医 保，以上 积极 政 策皆有利 业务 加速 发展，且 中长期 来看，老 龄化 加速 下基本 医疗 需求 稳健，民 营经济在银 发经 济中 大有 可为，我们 认为 医疗 服务 标的 的业绩 增长 韧性 后续 将加 大 显现。推荐标 的：海 吉亚 医疗、美年健 康。受 益标 的：环 球医疗、希玛 眼科、锦欣生殖、艾迪 康控 股。（7）中药板块 本周中 药板 块下 跌1.84%，健民集 团涨 幅最 大（+6.55%），其 他上 涨标 的涨 幅皆在 1%以 内，下跌 标的 较 多。展 望2024 下半 年，中 药OTC 在疫 情、流感 催生 的诊疗需 求下，相关 产品 加 速放量，口碑 近年 明显 提 升，也能 带动 产品 群发 展；院内方面，在 医药 反腐 大背 景下，国谈 药品 有望 加速 放量，且集 采下 产品 竞争 格局变化会 促进 部分 公司 品种 放量，我们 看好 循证 医学 证据充 足的、公 司销 售能 力 较强的院 内中 药快 速增 长。从估值 来看，中药 板块2024 年 PEG 为 1.55，我们 看 好院内拥 有充 足循 证医 学证 据、国 谈药 品的 标的，以 及中 药 OTC 中销 售、管理 持续改善的 标的。受益标 的：东阿 阿胶、华 润三九、佐 力药 业、羚锐 制药、方盛 制药。（8）CXO 板块 本周医 疗研 发外 包板 块下 跌 1.21%，市场 预期 持续 发酵。我们 注意 到，4 月以来融 资端 开始 回暖。根 据动脉 网数 据，2024 年 4 月全 球医 疗健 康领 域披 露融资总额 约 55.51 亿美 元，环比增 长 37%；其中，国 内 市场披 露融 资总 额 约 6.56 亿 请务必阅读正文之后的免责条款部分 13 美元，环 比增 长 33%；特 别的，欧 美一 级市 场融 资 额已经 于 3 月和 4 月 两个 月份环比回 升，提示 CXO 上游 复苏可 能。上游 的需 求大 概率将 传导 至 CXO 产 业端，为行业带 来增 量。目前 生物 安全 法 案仍 未通 过，即使 可能通 过，仍有 一段 时间 才会发生该 情况，并 且在 考虑 到法案 拟给 与的 豁免 时间 以及 8 年缓 冲期，短 期内 对 于板块的 冲击 较 小。不 过，5 月 30 日 众议 院中 国委 员会表 示出 对于 金斯 瑞生 物 科技的担 忧，相关 新闻 的出 现可能 会对 板块 波动 造成 一些影 响。目前 CXO 板块 PE在 20X 左 右，处 于 2018 年以来 的历 史最 低水 平，建议关 注相 关龙 头标 的以 及 订单增速 较好 企业。受益标 的：康龙 化成、泰 格医药、凯 莱英、博 济医 药等。图表5：医 药 各 子板 块 2 月 触底 反 弹，化 学 制药、医药 商 业、生物 制 品 等板 块 2024 年 PEG 小于 1 2 0 2 3 M 9 M10 M11 M12 2024M1 M2 M3 M4 M5 至今 2024 PE 2025 PE 2024 PEG 2025 PEG 中药 3.6 4%-4.4 3%4.6 4%-3.8 3%-1 2.4 6%4.4 1%3.1 4%3.9 2%-3.7 6%2 5.2 8 2 1.9 5 1.5 5 1.3 3 化 学制药 7.9 8%3.2 3%2.7 3%-3.0 2%-1 9.9 2%6.0 5%4.0 1%6.3 1%-2.5 4%4 1.1 5 3 3.0 4 0.7 4 0.6 0 原 料药 6.4 1%2.3 7%2.5 2%-4.2 6%-2 1.3 2%5.6 5%-0.4 2%1 1.4 6%0.3 1%3 1.2 6 2 5.1 0 1.0 1 0.8 1 化 学制剂 8.3 6%3.4 3%2.7 8%-2.7 3%-1 9.5 9%6.1 4%5.0 2%5.1 8%-3.1 9%4 4.1 2 3 5.4 2 0.6 7 0.5 4 医 药商业 0.5 2%-2.4 2%7.4 5%-3.1 1%-9.7 2%3.7 3%2.6 1%3.6 6%-1.3 1%1 6.2 7 1 5.0 5 0.7 4 0.7 0 医 药流通 2.6 2%-1.2 3%4.9 3%-4.8 0%-9.2 1%3.9 3%4.8 7%1.2 9%-2.7 1%1 5.1 8 1 4.4 9 0.7 4 0.7 3 线 下药店-3.4 0%-4.7 7%1 2.5 1%0.0 5%-1 0.6 3%3.3 5%-1.5 2%8.2 9%1.2 8%1 9.1 7 1 6.3 7 0.7 4 0.6 3 医 疗器械 2.9 7%2.8 0%5.0 5%-0.7 8%-1 5.9 9%7.0 9%-1.6 7%4.0 9%-2.7 9%2 7.7 7 2 3.1 6 1.0 0 0.8 3 医 疗设备 2.3 9%4.0 3%6.1 7%0.6 2%-1 3.6 8%6.7 6%-2.9 3%4.2 0%-3.3 9%2 7.4 1 2 2.4 7 1.1 8 0.9 7 医 疗耗材 3.9 8%1.4 9%1.2 4%-3.4 8%-1 8.6 7%6.1 3%0.1 4%7.1 0%-2.0 2%2 8.8 0 2 2.0 2 0.7 3 0.5 6 体 外诊断 2.9 3%1.8 0%7.5 9%-0.5 2%-1 7.9 5%9.0 1%-0.9 0%0.3 1%-2.3 7%2 7.4 4 2 6.9 6 1.0 1 0.9 9 生 物制品 3.9 9%7.4 4%6.1 7%-2.2 9%-2 3.1 1%1 0.9 1%-3.8 0%-1.5 6%-6.0 3%2 6.8 2 2 0.7 2 0.6 9 0.5 3 血 液制品 2.7 7%5.3 6%1 5.6 0%1.5 6%-1 7.2 7%6.9 1%0.6 5%4.2 1%-1.3 7%2 5.6 5 2 2.0 4 1.0 0 0.8 6 疫苗 3.5 4%8.1 8%5.3 4%-0.9 2%-2 5.1 2%1 3.3 1%-9.7 5%-8.2 6%-6.9 4%1 9.8 3 1 7.0 2 0.8 2 0.7 0 其 他生物制 品 4.5 0%7.4 2%4.0 8%-4.7 2%-2 3.2 8%1 0.2 8%-0.1 1%1.7 7%-7.1 8%4 0.1 9 2 5.0 2 0.4 8 0.3 0 医 疗服务 2.9 3%1.0 0%-4.4 7%-1 0.5 4%-2 3.7 0%3.5 5%-5.6 1%-4.5 1%-6.9 1%2 4.1 6 1 8.4 7 1.4 5 1.1 1 医院-1.0 1%-0.1 0%-3.8 1%-7.8 7%-1 9.7 3%7.0 4%-7.6 2%-2.3 6%-7.3 9%3 3.4 2 2 4.2 8 0.9 9 0.7 2 医 疗研发外 包 5.0 9%1.8 7%-6.6 8%-1 2.2 3%-2 5.8 2%1.1 2%-4.8 7%-3.3 6%-6.3 1%1 9.5 1 1 5.7 4 2.0 9 1.6 8 资料来源：W i n d、中 邮证券 研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 14 图表6：2024 年 2 月 5 日 开 始 各 子板 块 开 始反 弹 资料来源：W i n d、中 邮证券 研究所 图表7：20240527-20240531 各 子 板 块 个 股涨 跌 幅（%）原 料药 化 学制剂 中药 生 物制品 医 药商业 涨 幅前 5 1 花园生物 6.58 东诚药业 13.30 健民集团 6.55 欧林生物 19.48 药易购 8.46 2 海翔药业 3.22 兴齐眼药 7.34 汉森制药 1.73 康为世纪 13.10 海王生物 3.52 3 奥锐特 2.36 迈威生物-U 6.32 盘龙药业 0.97 万泰生物 6.74 重药控股 2.45 4 新诺威 2.02 汉商集团 5.72 济川药业 0.47 奥浦迈 5.96 百洋医药 2.37 5 海森药业 1.95 泽璟制药-U 5.20 精华制药 0.41 康乐卫士 5.93 一致 B 1.78 跌 幅前 5 1 圣达生物(13.67)海欣 B 股(23.48)*ST 龙津(22.37)长春高新(6.58)漱玉平民(10.68)2 欧康医药(13.02)ST 长康(22.73)*ST 大药(20.63)百克生物(4.76)荣丰控股(5.26)3 共同药业(12.31)ST 三圣(17.55)ST 百灵(16.86)南京新百(4.50)浙江震元(4.86)4 东亚药业(7.73)ST 天圣(11.19)*ST 吉药(12.63)华兰疫苗(4.42)塞力医疗(4.82)5 新天地(5.11)鲁抗医药(10.46)昆药集团(10.79)君实生物-U(4.38)国药一致(4.80)医 疗研发外 包 医 疗服务 医 疗设备 医 疗耗材 体 外诊断 涨 幅前 5 1 药康生物 7.87 诺禾致源 2.07 澳华内镜 7.14 天益医疗 16.78 热景生物 7.73 2 成都先导 3.44 华厦眼科 1.50 三诺生物 5.25 昊海生科 8.77 亚辉龙 5.47 3 和元生物 3.29 国际医学 1.42 伟思医疗 4.27 乐普医疗 7.51 东方生物 3.31 4 数字人 2.26 兰卫医学 0.91 理邦仪器 3.36 三友医疗 5.88 新产业 2.81 5 毕得医药 1.82 华大基因 0.15 天智航-U 2.94 华兰股份 5.20 圣湘生物 2.81 跌 幅前 5 1 昭衍新药(3.73)金域医学(7.27)奕瑞科技(8.71)尚荣医疗(6.80)*ST 东洋(3.73)2 泓博医药(2.81)ST 中珠(4.97)海泰新光(5.20)赛诺医疗(5.26)爱威科技(2.59)3 阳光诺和(2.19)南华生物(4.28)海尔生物(4.73
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