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海外公司 报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 网易 （ NTES.US） 证券 研究报告 2018 年 08 月 14 日 作者 文浩 分析师 SAC 执业证书编号： S1110516050002 wenhaotfzq 周奕纯 联系人 zhouyichuntfzq 游戏 蛰伏，电商出击， 短期压力仍存 但看好长期空间-2Q18 分析 游戏止跌回升，电商继续高增长，毛利率及费用率环比改善驱动净利润超市场预期。 2Q18 网易总收入同比增长 21.7%至 162.8 亿元，环比增长 14.9%，低于市场预期 0.9%； 分业务来看 ， 游戏 业务 收入 为 100.6 亿元，同比增长6.7%（ vs. -18.4% in 1Q18 vs. -10.7% in 4Q17），环比增长 14.8%，占总收入的 61.8%。 手游业务 收入达 75.2 亿元，同比增长 10.1%，环比增长 19.5%，止住颓势重启增长，占游戏收入的 74.7%，二季度 占中国手游行业市场份额为 23.2%，同比下降 0.6 百分点，环比提高 2.9 百分点；端游业务 （ 逆水寒尚未贡献业绩 ） 收入同比减少 2.2%至 25.5 亿元，环比增长 3.0%， 18 年上半年网易占中国端游行业市场份额达到 12.9%，相比 2017 年全年下滑 0.3百分点。 电商业务 收入 达到 43.7 亿 元， 同比增长 75.2%，环比增长 17.0%，占总体收入的 26.8%， 同比提升 8.2 百分点。 受益于毛利率环比提升 2.5 百分点至 44.5%，运营费用率环比降低 3.3 百分点至 30.2%，经调整后归属股东净利润达 27.2 亿元，同比减少 21.5%，环比增长 103.8%，超市场预期12.3%，净利率环比提升 7.3 百分点至 16.7%。截至 2018 年 6 月 30 日，公司的递延收入为 62.4 亿元，环比减少 10.4%，占过去 12 个月游戏收入的比重为 18.2%，环比降低 2.5 百分点，游戏业务阶段性压力仍存。公司二季度股利为 $0.61，占当期利润的 25.0%。当前账面现金及现金等价物为 443 亿元，折合每 ADS 现金为 $51.3；公司 2Q18 增加 10 亿美元回购计划，回购计划总金额达 20 亿美元，目前已回购 340 万 ADS，总价值 9.12 亿美元，每股回购价格约为 $268.2。 手游创新迭出缓解阶段性压力，端游匠心 之作逆水寒有望注入新活力。网易游戏 业务受多款头部产品迈入成熟期影响短期承压， 网易 入榜 Top20的手游多为 2016 年之前（含）上线，考虑到手游通常生命周期为 3-5 年，网易的部分主力手游在国内市场或已迈入成熟期。 手游发行整体提速，且布局更加多元化 ，为后续增长 蓄力 。 在游戏爆款难度提升的背景下， 网易涉足新 品类，在非 MMO 领域尝试性突破，等待新的爆款游戏带动下的新一轮增长 。 端游业务期待在逆水寒的带动下，有望止住颓势重启增长。6 月 29 日上线 的逆水寒凭借较高的质量、画质和自由度等吸引众多玩家涌入， 有望贡献新的业绩增量，带动端游重迎增长。 二季度网易 延伸 布局电竞、直播等游戏产业链环节，有望提升玩家粘性与二次变现能力 。 此外 网易游戏 “自研 +外延并购 ”式 出海渐显成效。 我们认为，网易电商业务目前的三大关键词是： 新消费人群、从线上到线下、出海探索 。 在消费分级的趋势下，考拉和严选瞄准的是新中产，以高性价比与高质量匹配用户需求，收入与利润环比齐升。 网易考拉市场份额提升，全球业务版图持续扩张。 根据艾媒咨询，网易考拉在 中国 跨境电商领域 1Q18 市场份额达 26.0%位列行业第一； 根据 QuestMobile， 2018 年 6月网易考拉 MAU 达 1,380 万，同比增长 148%， 受益于 持续提升 的 服务能力 ，网易 考拉 近三个月净增 用户 约 550 万 。 网易严选向品牌化继续前行 ，在三个方面着重发力： 1）供应链整合 ； 2）商品体系化升级 ； 3）生活美学延展 。 面对国内传统电商行业整体线上流量增长承压，网易一方面逐步发力布局线下，同时开始探索出海发展，有望在中长期将提供新的增量。 估值 ： 网易当前市值对应 FY18/FY19 的 P/E 为 20.9x 和 16.9x，相较动视暴雪 26.8x 和 23.3x 低 22.2%/27.3%，处于历史估值中枢偏上。 短期内游戏业务受现有主力产品陆续迈入成熟期而承压，但近几个季度手游创新迭出，端游匠心之作逆水寒有望注入新活力，同时电商持续高增长，长期来看整体盈利能力有较大提升空间。考虑公司每 ADS 现金 $51.27 以及长期25%的分红率，平均每 ADS 回购价格 $268.2，接近 11 亿美元的未完成回购计划，我们认为网易虽然短期压力尚存，但仍是“以匠心，致创新”的精品内容公司，具备长期投资价值。 风险 提示 ： 游戏业务增速 持续放缓 ； 竞争 加剧 ；宏观 风险。 海外公司 报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 核心点评 . 4 1.1. 游戏业务：手游创新迭出缓解短期压力，匠心注入端游有望重迎增长 . 5 1.2. 电商业务：顺应消费新人群新趋势获高增长，线下及出海有望打开新空间 . 13 2. 财务数据分析 . 20 3. 估值及投资建议 . 22 图表目录 图 1：网易递延收入及占 TTM 游戏收入比重（ 2010A-2017A， 1Q17A-2Q18A） . 4 图 2：网易游戏业务收入同比增速（ 1Q11A-2Q18A） . 5 图 3：腾讯和网易 -中国手游行业 CR2 市场份额（ 1Q15A-2Q18A） . 5 图 4：腾讯和网易 -中国端游行业 CR2 市场份额（ 2008A-2017A， 1H18A） . 6 图 5：网易部分头部手游 iOS 中国游戏畅销榜排名趋势 . 6 图 6：网易手游发行数量（ 2Q14A-18YTD） . 7 图 7：网易游戏 2018 年度发布会游戏 pipeline . 7 图 8：网易游戏分类型布局 . 8 图 9：网易部分新上线手游产品截图 . 9 图 10：网易逆水寒游 戏画面 . 9 图 11：网易大神 APP 界面 . 10 图 12：中国手游出海发行商 Top8（ 2018 年 6 月） . 11 图 13：日本移动应用发行商 iOS 收入排名（ 2018 年 6 月） . 11 图 14：网易荒野行动日本 iOS 畅销排名 . 11 图 15：网易第五人格 日本 iOS 下载排名 . 12 图 16：网易投资参股海外游戏公司不完全梳理（截至 2018 年 8 月） . 12 图 17：日本消费模式变迁历史 . 13 图 18： 2018 年中国跨境电商市场竞争格局 . 14 图 19：网易 考拉 MAU 及单用户月均日使用时长（ 2015 年 4 月 -2018 年 6 月） . 14 图 20：网易考拉与国外厂商合作部分梳理 . 15 图 21：网易严选 MAU 及单用户月均日使用时长（ 2016 年 3 月 -2018 年 6 月） . 15 图 22：网易 “ 严选 HOME” 布局 . 16 图 23：以简约、高质量的网易严选商品全面打造 “ 有家民宿 ” . 16 图 24：网易运动电商品牌 “Yessing” . 17 图 25：网易考拉线下旗舰店 . 17 图 26：网易严选与肯德基、亚朵酒店的线下合作 . 18 图 27：网易严选与线下便利店合作 . 18 图 28：网易严选在东南亚电商平台 Shopee 上架的部分商品 . 19 图 29：网易公司业务矩阵 . 20 图 30：网易实际业绩与一致预期对比表 . 21 图 31：全球游戏类上市公司估值对比表 . 22 海外公司 报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图 32：网易 Forward PE Band . 23 图 33：动视暴雪 Forward PE Band . 23 海外公司 报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 1. 核心点评 游戏 止跌回升 ， 电商继续高增长 ， 毛利率及费用率环比改善 驱动净利润超市场预期 。 2Q18网易 总收入同比增长 21.7%至 162.8 亿元 ， 环比增长 14.9%， 低于 市场预期 0.9%； 受益于 毛利率 环比 提升 2.5 百分点 至 44.5%， 运营 费用率环比降低 3.3 百分点 至 30.2%， 经调整 后 归属股东净利润 达 27.2 亿元 ， 同比减少 21.5%，环比增长 103.8%， 超市场预期 12.3%，净利率 环比提升 7.3 百分点 至 16.7%。分业务来看， 游戏业务 收入 同比增长 6.7%至 100.6 亿 元，环比增长 14.8%，占总收入的 61.8%（ 其中手游业务收入同比增长 10.1%至 75.2 亿 元，环比增长 19.5%，占游戏收入的 74.7%； 端游业务 收入同比 减少 2.2%至 25.5 亿 元， 环比增长 3.0%） ；电商业务 收入 达到 43.7 亿 元， 同比增长 75.2%， 环比增长 17.0%，占总体收入的 26.8%， 同比提升 8.2 百分 点 。 截至 2018 年 6 月 30 日， 公司 的 递延收入为 62.4 亿 元， 环比 减少 10.4%（ 7.4 亿 元 ） ， 占过去 12 个月 游戏 收入 的比重 为 18.2%， 环比降低 2.5 百分点， 游戏业务阶段性压力仍存 。 公司 二季度 股利 为 $0.61， 占当期 利润 的 25.0%。 当前账面现金 及现金等价物为 443 亿 元，折合 每 ADS 现金 为 $51.3； 公司 2Q18 增加 10 亿美元 回购计划， 回购计划 总金额达 20 亿美元，目前已回购 340 万 ADS， 总价值 9.12 亿美元，每股 回购价格约为 $268.2。 图 1： 网易 递延收入及占 TTM 游戏收入 比重（ 2010A-2017A， 1Q17A-2Q18A） 资料来源： 公司公告 ， 天风证券研究所 1 5 . 9 % 1 5 . 7 % 16 . 1%1 8 . 8 %2 1 . 2 %2 6 . 9 %26 . 9%2 1 . 3 %17 . 1% 1 6 . 6 %1 7 . 2 %2 0 . 7 %18 . 2%0. 0%5. 0%10 . 0%15. 0%20 . 0%25 . 0%30 . 0%-1 ,0 0 0 .02 ,0 0 0 .03, 0 00 .04, 0 00 .05 ,0 0 0 .06 ,0 0 0 .07 ,0 0 0 .08 ,0 0 0 .02010A 2011A 2012A 2013A 2014A 2015A 2016A 1 Q 1 7 A 2Q 17 A 3 Q 1 7 A 2017A 1 Q 1 8 A 2 Q 1 8 A递延收入（ R M B m n ) 占过去四季度游戏收入（ % ）递延收入：百万人民币 递延收入占 TTM 游戏收入比重（ % ）海外公司 报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 1.1. 游戏业务 ： 手游创新迭出 缓解短期压力 ，匠心 注入 端游 有望重迎增长 游戏 业务止跌回升，手游创新迭出缓解阶段性压力，端游匠心之作逆水寒有望注入新活力。 2Q18 网易 游戏 收入 为 100.6 亿 元， 同比增长 6.7%（ vs. -18.4% in 1Q18 vs. -10.7% in 4Q17） ， 环比 增长 14.8%，游戏收入 占总收入的 61.8%。 其中， 手游业务收入 达 75.2 亿 元，同比增长 10.1%，环比增长 19.5%， 止住颓势重启增长， 占游戏收入的 74.7%， 二季度 网易占中国手游 行业市场份额为 23.2%， 同比 下降 0.6 百分点 ， 环比 提高 2.9 百分点 ； 端游业务在 逆水寒 尚未 贡献 业绩的情况下 （ 2018 年 6 月 29 日 上线） 收入 同比减少 2.2%至 25.5亿 元 ， 环比增长 3.0%， 18 年上半年网易占中国 端游 行业 市场份额 达到 12.9%，相比 2017年全年 下滑 0.3 百分点 。 图 2： 网易 游戏业务收入同比增速（ 1Q11A-2Q18A） 资料来源： 公司公告 ， 天风证券研究所 图 3： 腾讯和 网易 -中国 手游 行业 CR2 市场份额（ 1Q15A-2Q18A） 资料来源： 公司公告 ， GPC， CNG， 天风证券研究所 注：腾讯尚未披露 2Q18 业绩。 2 7 . 8 %33 . 9%4 0 . 1 %2 9 . 3 %32 . 1%1 1 . 5 %- 0 . 3 %7 . 9 % 8. 0%1 2 . 8 %1 5 . 2 %1. 9%4 . 7 %1 3 . 1 %17 . 0%3 6 . 1 %4 4 . 7 %65 . 9%1 2 4 . 5 %1 0 3 . 2 %1 0 4 . 5 %76 . 0%2 6 . 0 %6 2 . 8 %78 . 5%4 6 . 5 %2 3 . 5 %- 1 0 . 7 %- 18 . 4%6 . 7 %- 4 0 . 0 %- 2 0 . 0 %0 . 0 %2 0 . 0 %4 0 . 0 %6 0 . 0 %80 . 0%1 0 0 . 0 %1 2 0 . 0 %1 4 0 . 0 %手游发力端游成长期端游成熟期 手游成长期 手游成熟期4 6 . 5 %3 9 . 2 %3 6 . 2 %4 4 . 7 % 4 6 . 6 %4 8 . 4 %4 6 . 2 % 4 6 . 5 % 4 6 . 9 %5 1 . 7 %5 9 . 6 %5 7 . 4 %7 0 . 1 %6 . 2 %1 2 . 1 % 1 8 . 9 %1 9 . 7 %2 1 . 7 % 1 9 . 8 %1 7 . 5 %2 5 . 1 %2 8 . 6 %2 3 . 8 %1 8 . 1 %1 8 . 5 %2 0 . 3 %2 3 . 2 %0%1 0 %2 0 %3 0 %4 0 %5 0 %6 0 %7 0 %8 0 %9 0 %1 0 0 %1 Q1 5 A 2 Q1 5 A 3 Q1 5 A 4 Q 1 5 A 1 Q 1 6 A 2 Q1 6 A 3 Q1 6 A 4 Q1 6 A 1 Q 1 7 A 2 Q 1 7 A 3 Q1 7 A 4 Q1 7 A 1 Q1 8 A 2 Q 1 8 A腾讯移动游戏市场份额（ % ） 网易移动游戏市场份额（ % ）海外公司 报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 图 4： 腾讯和 网易 -中国 端游 行业 CR2 市场份额（ 2008A-2017A， 1H18A） 资料来源： 公司公告 ， GPC， CNG， 天风证券研究所 注：腾讯尚未披露 2Q18 业绩。 手游业务 受 多款头部 产品 迈入 成熟 期 影响短期承压 ， 多元化新游布局为后续增长蓄力 。 我们根据 App Annie 的 iOS 中国 游戏畅销榜统计 ，选择 每周 日 Top20 的 游戏 来看 ，网易游戏由上季度 平均 5 款 入榜 过渡到 近期平均 4 款 入榜，且排名 中枢 整体 下移。同时， 入榜 Top20的 手游多为 2016 年 之前 （含） 上线，畅销 排名最高 的 梦幻西游 为 2015 年 上线 ， 考虑到 手游通常 生命周期为 3-5 年 ， 网易的 部分 主力 手游 在国内市场 或已迈入成熟期。 图 5： 网易 部分 头部 手游 iOS 中国游戏 畅销 榜 排名 趋势 资料来源： App Annie（ 2018 年 8 月 8 日） ， 天风证券研究所 2 2 23232 232 23461657109814177 71114710710910 1089131514158126117127 76111013193121951471712171118梦幻西游 - 2015 年楚留香 - 2018 年倩女幽魂 - 2016 年大话西游 - 2015 年阴阳师 - 2016 年荒野行动 - 2017 年率土之滨 - 2015 年海外公司 报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 与此同时，网 易 手游发行 整体 提速， 且布局更加多元化。 从 17 年下半年开始的 几个季度中，网易的 手游 发行 数量 明显 增加 ，在 游戏 爆款 难度提升 的背景下， 涉足新的 游戏 品类 ，在非 MMORPG 领域尝试性突破，等待新的爆款游戏带动下的新一轮增长。 截至 18 年 6月， 公司合计发行 超过 100 款手游 ，其中接近半数为 2017 年以后发行。值得注意的是，伴随新游研发及发行提速，我们认为 研发费用与市场营销费用 投入或将加速增长，费用率短期存在上涨压力。 图 6： 网易 手游 发行 数量 （ 2Q14A-18YTD） 资料来源： App Annie（ 2018 年 8 月 7 日） ， 天风证券研究所 图 7： 网易 游戏 2018 年度发布会游戏 pipeline 资料来源： 网易游戏发布会 ，网易 游戏 官网 ， 天风证券研究所 32 2354 4365263101510610246810121416第二季 第三季 第四季 第一季 第二季 第三季 第四季 第一季 第二季 第三季 第四季 第一季 第二季 第三季 第四季 第一季 第二季 第三季2014 年 2015 年 2016 年 2017 年 2018 年海外公司 报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 8 图 8： 网易 游戏 分类型 布局 资料来源： 网易 游戏 发布会 ， 新浪游戏 ，网易 游戏 官网 ， 天风证券研究所 游戏类型 游戏名称 上线时间 C G W R 评分 题材及特点创造基因 我的世界2 0 1 7 年7 月1 4 日限号丌删档测试；2 0 1 7 年8 月8 日丌删档封测；8 . 6 分- 游戏在全平台销量1 亿+ ，成为全球销量第二的游戏- 目前已有1 , 0 0 0 + 开发团队，3 , 0 0 0 + 优质内容，3 亿+ 下载量- 同时引进P C 和移动端我的世界，网易全版本代理逆水寒 2 0 1 7 年7 月2 1 日删档封测 9 . 1 分 精尖画面打造武侠世界，希望丌负玩家众望，带来顶尖大作质量的游戏体验楚留香 2 0 1 8 年1 月2 3 日上线 7 . 0 分还原武侠江湖，高自由度的游戏玩法，希望能打破M M O框架。截止2 0 1 8 年2 月5 日位列i OS游戏畅销榜第四位，公测首日（2 月1 日）累计新增下载突破5 0 0 万，D A U 达2 8 0 万战国志 2 0 1 8 年5 月1 7 日上线 7 . 5 分 网易全球同服国战手游轩辕剑龙舞云山 2 0 1 8 年8 月9 日开启删档测试 n . a . 水墨国风茶系手游流星蝴蝶剑 2 0 1 8 年8 月1 6 日预计上线 n . a . 硬核侠义动作手游九州海上牧云记2 0 1 7 年1 1 月2 1 日开启安卓测试，1 2月全平台上线n . a . 庞大的世界观，能通过游戏去找到自己的人生，可以让游戏代表自己的生活坦兊世界闪击战2 0 1 7 年1 1 月1 3 日开启预约，当天预约量突破5 0 万，1 2 月1 3 日上线8 . 1 分 将由网易正式代理，全球超过6 , 0 0 0 万的下载，将会为中国玩家特别打造中国式的内容天启联盟 2 0 1 7 年9 月2 0 日上线 7 . 8 分网易首款动作射击大作；美国、希腊、韩国等多国制作人组成合作巟作室，核心团队为梦幻西游制作团队永恒边境 2 0 1 7 年7 月4 日上线 n . a . 网易第一款F P S ，大世界游戏，无缝、实时计算第五人格 2 0 1 8 年3 月3 1 日 n . a .网易自研3 D 视角非对称对抗竞技手游，截止2 0 1 8 年4 月1 2 日活突破1 , 0 0 0 万，4 月2 8 日累计注册用户超过5 , 0 0 0 万影之诗 2 0 1 8 年4 月2 6 日上线 8 . 3 分5 分钟公平竞技卡牉手游；由日本C y g a m e s 公司开发，网易游戏代理的一款日式幻想题材卡牉对战手游非人学园 2 0 1 8 年6 月2 1 日 7 . 7 分 热血漫画风M O B A决战！平安京 2 0 1 7 年1 2 月3 1 日上线 7 . 4 分网易顶级M O B A 手游，将阴阳师I P 不M O B A 玩法结合，对细分类型玩家有较大吸引力；2 0 1 8年4 月在港澳台、东南亚上线，位列各地区排行榜前列龙魂时刻 2 0 1 7 年6 月2 9 日丌删档封测 8 . 1 分网易第一款3 D 无锁定动作网游，投入5 0 0 万主办游戏赛事；P V P 方面游戏有4 0 人的巟会战，以及5 V 5 等的公平R a n k 赛魔法禁书目录 2 0 1 7 年8 月2 9 日上线 7 . 7 分网易最重要的二次元精品网游之一。其相关作品在日本电击文库销量常年保持第一，邀请动漫原班声优参不制作，天闻角川参不制作猎魂觉醒 2 0 1 8 年1 月1 8 日上线 7 . 8 分网易3 D 团队狩猎手游大作，将怪物猎人不进击的巨人末日题材因素创新结合，以次时代画面还原一个极富真实感的西方中世纨架空魔幻世界镇魔曲 2 0 1 7 年1 月1 9 日公测 7 . 9 分M M O R P G 类型; 目前女性用户占比2 3 % 上升到4 5 % ，年龄由2 4 . 5 岁降到2 1 . 7 岁，一二线城市用户提升到7 0 % 以上；光明大陆2 0 1 6 年1 2 月2 9 日前瞻测试;2 0 1 7 年3 月2 6 日上线，7 月2 0 日更新7 . 8 分 3 D 魔幻M M O ，3 6 0 度全自由视角，高清分辨率，动态战斗系统秘境对决2 0 1 7 年7 月2 7 日删档封测，9 月2 7 日上线n . a . 召唤师卡牉类游戏，自由搭配卡片。网易3 D 全新品类新游迷雾世界2 0 1 7 年3 月1 6 日上线；2 0 1 7 年3 月2 2 日更新。7 . 3 分 即时M M O ；独特走位，多人组队，探索之上、魔幻叱诗破晓唤龙者2 0 1 6 年1 1 月8 日上线；2 0 1 7 年5 月1日更新。n . a . 首款V R 游戏荒野行动 2 0 1 7 年1 1 月4 日 8 . 4 分网易高自由度沙盒射击竞技类游戏，根据2 0 1 7 年4 季度公司公告，全球累计注册用户超过1 亿。根据极光大数据，2 0 1 7 年2 月4 日D A U 超过2 , 1 0 0 万终结者2 ：审判日 2 0 1 7 年1 1 月4 日 7 . 7 分网易高自由度沙盒射击竞技类游戏，根据2 0 1 7 年4 季度公司公告，全球累计注册用户超过8 , 0 0 0 万。根据极光大数据，2 0 1 7 年2 月4 日D A U 超过6 2 0 万量子特攻 全球封测 n . a . 高自由度沙盒竞技游戏风云岛行动 n . a . n . a . 高自由度沙盒竞技游戏孤岛先锋（原名：代号：A l i v e ）2 0 1 8 年1 月3 1 日安卓先锋测试 n . a . 网易上帝视角生存竞技类手游玩具大乱斗 2 0 1 7 年9 月3 0 日上线 n . a . 四人同屏乱斗的创意玩法，操作简单、快节奏体验猪场怼怼乐 2 0 1 8 年1 月3 0 日上线 n . a . 休闲竞技手游战意 2 0 1 7 年2 月1 8 日删档封测 8 . 8 分战意为网易旗下“丌鸣巟作室”历时4 年倾力打造的超真实3 D 战争网游。其基亍明代背景, 让玩家在游戏中征战四方、纵横沙场, 还原了宏大的冷兵器战争世界新倩女幽魂 2 0 1 7 年4 月2 1 日公测 n . a . 中国古典画风R P G 端游武魂2 2 0 1 7 年4 月1 3 日公测 7 . 9 分 2 . 5 D 即时制大型动作武侠网游大话西游2 2 0 1 7 年5 月1 1 日公测 8 . 0 分 网易经典竞品回合制游戏休闲竞技其他侠义基因竞技基因斗战基因幻想基因沙盒射击竞技基因海外公司 报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 9 图 9： 网易部分 新上线 手游 产品截图 资料来源： 网易 游戏官网， 天风证券研究所 端游业务 期待 在 逆水寒的 带动下 ， 有望止住 颓势重 启 增长 。 网易 于 2018 年 6 月 29 日上线端游 逆水寒 ， 游戏凭借 较高 的 质量 、 画质 和自由度 等 吸引 众多 玩家 涌入 ， 基于 计时收费制 有望 贡献 新的业绩增量 ，带动端游 重迎增长。根据公司管理层陈述， 现阶段逆水寒的首要目标是扩大粉丝群，建立玩家社区， 打 造 又 一个 具有影响力 的 IP。 此外网易最新获得代理的知名端游 EVE Online国服将于今年 10 月开启测试，关注后续进展。 图 10： 网易 逆水寒 游戏画面 资料来源： 逆水寒 游戏 官网， 天风证券研究所 海外公司 报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 10 延伸布局电竞、直播等游戏产业链环节， 有望 提升 玩家 粘性与二次变现能力 。 在电竞领域 ，2018 年 网易推出 “ 10 亿 泛娱乐 电竞生态计划” ，在全国 100 座城市、 1,000 所高校开展泛娱乐化的基础赛事 ， 同时 在海外 面向国际，在北美、欧洲和亚洲展开电竞职业联赛，借鉴传统体育联赛的举办经验，以多样化的模式提升赛事的观赏性，并藉此对外输出中国电竞文化 。 在直播 领域 ， 网易 在 今年 520 大会 宣布 2018 年 为 直播战略开启元年 ， 将 依托 CC直播（ 目前 MAU 超 2,000 万，签约直播 超 5 万，覆盖游戏 60 余 款 ） ， 加强 与其他直播平台的联动 ， 增加网易游戏 在用户中的曝光度 。 此外还 推出“光电计划 ” ， 投入 3 亿培养明星主播 、 3 亿升级电竞赛事服务能力 ， 提升公司 在该细分领域的竞争力 。 为增强 玩家 间 的 社交联系 ， 公司还 将推出一款社交战略产品 “ 网易大神 ” ， 先接入梦幻西游，并逐步渗透公司所有游戏产品，有望打造网易游戏生态的玩家社区，强化用户粘性与归属感。 图 11： 网易大神 APP 界面 资料来源： 网易大神 APP， 天风证券研究所 网易 游戏出海 渐 显成效 ， 结合外延投资强化海外实力 。 从 光明大陆 开始试水 海外， 阴阳师 在 韩国市场 取得 较好表现，再到 荒野行动 在 日本市场的 超预期 表现 以及 第五人格 在 日本的 高 人气 ， 网易 立足国内市场辐射亚洲地区，并逐步走向全球 ，后续将发力欧洲及北美市场 。 根据 App Annie 数据， 目前 网易 位列中国 手游 出海发行商 收入 榜第 3 名，且在日本市场表现突出，位列 iOS 移动 游戏 APP 发行商 收入榜第 6 名 。 根据我们估计 ， 目前海外 游戏 收入对 网易 的业绩 贡献 仍 较有限， 后续 随着海外市场扩张有望打开更大空间。对标 IGG 2018 上半年总收入 为 3.9 亿 美元， 按照 亚洲 （占 总 收入 的 47%）中的 一半来自 中国来 估算 ， IGG 来自海外的收入 约 为 2.97 亿 美元（ 约合 人民币 20.2 亿 元，按照 6.8:1 的 人民币美元汇率 换算 ） ； 按网易出海 收入 接近 IGG 来 估算 （ IGG 位列第 2 名，网易位列第 3 名 ） ， 网易 的游戏 出海收入 约 占手游收入的 14.6%。
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