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1证券研究报告作者：行业 评级：上次评级：行业报告：请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明电力设备强于大市强于大市维持2024 年06 月23 日（评级）分析师 孙潇雅 SAC 执业证书编号：S1110520080009从 外 股海缆创新高，看海风出海投 资机会行业深度研究摘要2请务必阅读正文 之后 的信 息披 露和 免责 申明复 盘：为什么外股三个海缆企业股价创新高？我们近期通过复盘欧洲海缆三巨头的股价，发现 从23年11月开始股价持续向上创新高，截至目前涨幅高达70%+，均体现出欧洲电网建设带来的电力互联+能源转型带来的海风需求高增。以NKT 的在手订单为例，高压电缆订单（包含陆缆及海缆）主要分为电力互联、海风及油气田三大领域，24Q1 分别占比55%、40%、5%。由此，可解释股价靠的是 电 力 互 联 海 缆、海 风 海 缆 创 新 高。其中，1）海 上 风电 领域：参考GWEC 预测，预计24-25年欧洲海风装机基本维持在3.6-5.5GW 左右，预计26 年新增装机有望实现8.6GW，同比实现56%的高增。预计2024-2028 年欧洲海风新增装机CAGR 高达41%。2）电 力 互联 领域：欧洲地区国家众多，资源的分布很不均衡。电源结构的差异造成了各国电力成本的不同，碳价则推高了煤炭和天然气发电的成本，使得清洁能源更有优势。通过高度集成化的互联电网可以优化跨区资源配置，加快风能、光伏等新能源的国际间开发利用。基于后续海上风电的大规模建设对电网的影响，欧洲电网运营商联盟ENTSO-E 于24 年1 月发布了第一个海上网络开发计划，旨在评估所需的海上输电基础设施，为将计划增长的海上可再生能源发电能力整合到欧洲提供可见性和指导。根 据 该 计划 海上 输电 基础 设施 需要 约 4000 亿 欧 元的资本支出，其中最大比例用于海上直流变流器、海上和陆上直流电缆，分别约为 1500 亿 欧 元 左右、1300 亿 欧元。0YAZyRtOsRoPrPoNnQqPnM7NdN9PoMrRtRqMiNrRsMlOmOqM7NpPzRNZsOvMMYpPpR3请务必阅读正文 之后 的信 息披 露和 免责 申明这 轮 海 风出海是类比变压器的强逻辑 供 需缺 口，而非 弱逻 辑 市占率提升；同时海缆壁垒高、格局优应该给予估值溢价国 内 海 缆企业-短期交流供需缺口明显，中长期有望获取直流订单我们参考海外4C offshore 对海缆的供需测算，仅靠海外海缆产能，24 年开始已经出现供需缺口，且往后供需缺口明显加大。以26年为例，海外海缆需求8000km+，我们以NKT 320kV 直流海缆870万元/公里的价格计算，对应海缆市场规模达696 亿元。短期-供需缺口：总量层面26-27 年欧洲海缆供需缺口明显，技术层面 我们看英国第六次CfD 已经投标的项目多数为交流方案（HVAC），预计短期国内企业可以凭借海缆产能供给紧缺进入欧洲市场。中长期-市占率提升：随着国内直流海缆交付相关经验提升，我们预计国内海缆企业出口有望拿到规模化的直流海缆订单，在欧洲 获 取 一定 的市 占率。单桩：25 年之后欧美供需缺口放大，28 年供需比仅56%。针对塔筒/单桩的出口壁垒：1）需要业绩背书，大金重工 明显-已有在手订单&交付业绩；2）反倾销税：当前欧盟对塔筒产品有反倾销税（大金重工国内企业最低），而非欧盟如欧洲暂无，且欧洲对单桩均没有反倾销税。综 上，我们认为本轮海上风电，尤其是海缆出海，可以类比变压器，是供需缺口的强逻辑，并非简单的市占率提升。供 需 缺 口在 量端 无须 担心 贸易 壁垒 等问 题。参考变压器，美国能源部对中国69KV 及以上变压器曾设置进口禁令，随后禁令撤销，但仍保留谨慎性说法“需确保美国的大容量电力系统安全”。我 们 通过测算得出海缆及单桩环节在25 年之后均存在明显的供需缺口，由 此我们预计海风出海可能无须担心贸易壁垒等问题。供 需 缺 口在盈利端弹性更大。以出口单桩为例，SIF加工费同比提升趋势明显（24Q1 提升7%）。4请务必阅读正文 之后 的信 息披 露和 免责 申明对 比 出 口的海缆及塔筒两个环节，由于海缆壁垒更高 格局更优：1）技术要求-欧洲高压直流海缆占比高，头部企业出海优势明显；2）安装属性-海缆安装属性强，需要与当地海工厂商合作+绑定大客户。头部企业当前已经通过与当地海工企业合作降低出海难度。定转子：除海缆及塔筒以外，零部件-定转子也是重要出口环节：建议关注-振江股份：结构件龙头，风电产品以出口为主公司风电领域产品包括定转子等结构件产品，核心客户包括海外风机厂西门子集团（Siemens）、通用电气（GE）、Vestas、Enercon 等。公司产品出口占比较高（22 年以来60%以上），是海外海上风电进入快速增长期后的重要受益环节。风 险 提 示：欧洲海上风电项目需求不及预期；大宗价格波动风险；贸易壁垒影响；测算具有主观性，仅供参考。vNVEvGmMyiNoWvmgsEuEtZDzSda0ryHb0G1WUCrSdD7dXACAoUVYTFwXhMaUBYNK 5欧 洲 海 缆 三巨头股价新 高：电网建设 的电力互联+能源转 型的海 风需求 高增 23 年11 月开始欧洲海缆三巨头股价持续向上创新高，涨幅高达70%+，均体现出欧洲电网建设带来的电力互联+能源转型带来的海 风 需 求高增。NKT 在23 年11-12 月已经明显跑赢指数，而prysmian 及NKT 于24 年2 月以来涨幅强劲，我们认为主要系订单释放节奏的差异。NKT 于23Q3 末获取德国能源转型的五个电力电缆项目框架协议35亿欧元（23Q2 在手订单76 亿欧元）；prysmian 于24Q1 新增订单强劲（2 月15 日签订50 亿欧元的电缆合同，23 年年底在手订单107 亿欧元）。5图：23 年10 月 以 来 欧 洲海缆 三巨头 股价（对比英 国富时100）63147314831493141031411314123142023-10-02 2023-11-15 2024-01-03 2024-02-16 2024-04-04 2024-05-21英国富时100 NEXANS NKT 普睿司曼NKT 获取35 亿欧元电缆框架订单prysmian 获取50 亿电缆订单欧盟海上电网发展计划发布资料来源：wind，NKT公司官网，prysmian 公司官网，国际风力发电网等，天风证券研究所6海 缆 应 用 领域1：欧 洲海风26 年 起量趋势 明确，预计24-28 年 新 增装机CAGR 41%参考GWEC 预测，预计24-25 年欧洲海风装机基本维持在3.6-5.5GW 左右，预计26 年新增装机有望实现8.6GW，同比实现56%的高增。2024-2028 年欧洲海风新增装机CAGR 高达41%。从海外海风公司其在手订单及其财报交流对未来的展望验证：prysmian 在24Q1 财报交流指出在手订单使得公司28 年之前产能已经饱和（考虑新扩产能），西门子能源在24Q1 财报交流指出预计海上风电拍卖容量年内40GW，公司海风主要任务是扩产。6图：2023-2028E 欧 洲 海 上 风 电 新增 装 机及 预 测（GW）资料来源：GWEC，彭博，天风证券研究所3.83.65.58.610.714.2-5%53%56%24%33%-10%0%10%20%30%40%50%60%02468101214162023 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E新增装机（GW，左轴）yoy（%，右轴）7海 缆 应 用 领域2：被 忽视的欧洲电 力互联对海底 电缆需求千亿 欧元 电 力 互 联比例提升保障电力供给和提高可再生能源消纳。欧 洲 地 区国家众多，资源的分布很不均衡。北欧水电风电充沛，几乎没有化石能源电厂。德国近年来退出核电的同时大力发展光伏和风电，但仍有一定数量的煤炭和天然气电厂在运行。法国电源结构则以核电为主。英国和南欧国家退煤发展迅速，已经几乎实现了风力光伏和天然气为主的发电结构。大部分东欧国家仍然以煤电为主。电源结构的差异造成了各国电力成本的不同，碳价则推高了煤炭和天然气发电的成本，使得清洁能源更有优势。通 过 高 度集 成化 的互 联电 网可 以优 化跨 区资 源配 置，北欧和南欧富余的可再生能源能够输出来替代西欧东欧的煤电，各国也能利用跨国输电容量来保证冬夏高峰负荷期的电力供给；同时 加 快 风 能、光伏等新能源的国际间开发利用，减少不必要的调峰电源建设。欧洲互联电网主要包括欧洲大陆、北欧、波罗的海、英国、爱尔兰五个同步电网区域，以及冰岛和塞浦路斯两个独立电网，由欧洲电网运营商联盟负责协调管理。78海 缆 应 用 领域2：被 忽视的欧洲电 力互联对海底 电缆需求千亿 欧元 基 于 后 续海上风电的大规模建设，欧洲电网运营商联盟ENTSO-E 于24 年1 月发布了第一个海上网络开发计划，实现所有欧洲海域海上 基 础 设施的重要部署。根 据 该 计划 海上 输电 基础 设施 需要 约 4000 亿 欧 元的资本支出，其中最大比例用于海上直流变流器、海上和陆上直流电缆，分别约为 1500 亿 欧 元 左右、1300 亿 欧元。TenneT 300 亿 欧 元 升级北海电网：23年4 月20 日，荷兰输电系统运营商TenneT 宣布已正式签署了价值约300 亿欧元的合同，覆盖了【14 个2GW 电网连接系统的海上和陆上转换站，其中8 个在荷兰，6 个在德国】，以输送来自德国和荷兰北海海上风电场的电力，从而服务于欧洲北海海上风电的扩张。预计将在2031 年前全部完成上线。8表：300 亿 欧 元 升 级北 海电 网 对应 的 项目 信 息 图：欧 洲 海 上网 络 开发 计 划开 支资料来源：欧洲电网运营商联盟官网，国际风力发电网，天风证券研究所9从NKT 在 手 订 单看海外海 缆应用及技术 趋势 我们汇总NKT 当前在手订单看欧洲海缆的趋势：从下游应用领域来看，NKT 在手高压电缆订单（包含陆缆及海缆）主要分为电力互联、海风及油气田三大领域，24Q1 分别占比55%、40%、5%。9图：NKT 在 手 订 单 中海 缆 相关 项 目情 况资料来源：NKT官网，天风证券研究所类型 项目 获取时间 交付时间价值量（亿欧元）类型海缆电压等级海缆技术类型长度（公里）单价（万 元/公 里）interconnects Shetland 20Q3 2024 2.35 陆缆&海缆 320 HVDC 520offshore wind BorWin5 20Q3 2025 6 陆缆&海缆 400 HVDC 1 0 0 陆缆+3 0 0 海缆offshore wind Baltic Power 23Q2 2026 1.2 海缆 230 HVAC 130 738offshore wind East Anglia Three 23Q2 2025 2.5 陆缆&海缆 320 HVDC 8 0 陆缆+3 0 0 海缆interconnector/offshore wind50Hertz HVDC Projects 23Q3 2029-2035 35 陆缆&海缆 525 HVDC 2500oil&gas Draugen&Njord 22Q4 2025 1.6oil&gas Hugin A&Munin 22Q4 2026 1.6 海缆 123/145 HVAC10从NKT 在 手 订 单看海外海 缆应用及技术 趋势 从产品技术来看，主要为高压直流海缆（占比接近99%），其电压等级主要为320、400、525kV 三种。我们认为高电压直流项目占比高主要和其应用领域相关。从其订单可以看出电力互联占比多，而其多为远距离传输（长度更长）。相比交流技术，使用直流电缆技术传输能力更强，损耗更低。10图：直 流 海 缆电 压 等级 发 展历 程资料来源：高压直流海缆工程应用现状及展望_ 刘耀等，天风证券研究所11类 比 变 压 器，海风出海 是供需缺口的 强逻辑变 压 器 出海 主要 系供 需缺 口带 来量 利齐 升的 强逻 辑，并非 简单 的市 占率 提升，而 海风 出海 与其 逻辑 类似。需求端：美国变压器需求高增 海外海风尤其是欧洲在能源转型背景下需求高增：变压器：美国工业回流、数据中心建设拉动变压器需求，大项目高市场需求总量+低启动率+长项目建设周期，预计需求增长“长周期”。海风：欧洲疫情+能源危机+俄乌战争加速绿色能源转型，海风市场迎来平价时代，业主开发意愿强。我们参考GWEC 预测，预计26 年欧洲新增装机有望实现8.6GW，同比实现56%的高增。预计2024-2028 年欧洲海风新增装机CAGR 高达41%。供 给 端：变 压器 端美 国本 土原 材料 成为 扩产 瓶颈 海风端无论是海缆还是单桩在25 年之后均存在明显供需缺口 变压器：美国本土变压器、取向硅钢（变压器重要原材料）产能均仅可满足本土20%需求，取向硅钢产能瓶颈或限制变压器扩产；海风：经我们测算供给端无论是海缆还是单桩在25年之后均存在明显供需缺口。供 需 缺 口逻 辑好 于市 占率 提升 逻辑：供 需 缺 口在 量端 无须 担心 贸易 壁垒 等问 题。参考变压器，美国能源部对中国69KV 及以上变压器曾设置进口禁令，随后禁令撤销，但仍保留谨慎性说法“需确保美国的大容量电力系统安全”。我们通过测算得出海缆及单桩环节在25 年之后均存在明显的供需缺口，由此我们预计海风出海可能无须担心贸易壁垒等问题。供 需 缺 口在 盈利 端弹 性更 大。以出口单桩为例，SIF 加工费同比提升趋势明显（24Q1 提升7%）。1112海 缆 供 需：欧洲电力互 联+海 上风电 需求高 增带来 的双击 我 们 参 考海外4C offshore 对海缆的供需测算，仅靠海外海缆产能，24 年开始已经出现供需缺口，且往后供需缺口明显加大。以26 年为例，海外海缆需求8000km+，我们 参考NKT 320kV 直流海缆870 万元/公里的价格计算，对应海缆市场规模达696 亿元。国 内 海 缆企 业-短期交流供需缺口明显，中长期有望获取直流订单。短期-供需缺口：总量层面26-27 年欧洲海缆供需缺口明显，技术层面 我们看英国第六次CfD 已经投标的项目多数为交流方案（HVAC），预 计 短期 国内 企业 可以 凭借 海缆 产能 供给 紧缺 进入 欧洲 市场。中长期-市占率提升：随着国内直流海缆交付相关经验提升，我们预计国内海缆企业出口有望拿到规模化的直流海缆订单，在欧洲 获 取 一定 的市 占率。12图：海 外 高 压海缆 供需情 况 图：英 国 第 六次CfD 投 标 项 目海 缆 方案资料来源：4C offshore，天风证券研究所13海 缆 出 口 技术壁垒高：与当地海工企 业合作+绑定大业主 成为扩大海外 市场份额的重 要条件 欧洲 技 术要求高于国内。无论是高电压还是直流海缆，涉及到绝缘材料及软接头技术等壁垒，对海缆厂商的制造工艺要求高。欧洲高压直流海缆占比高。从欧洲海缆头部厂商NKT 在手订单可以看出，产品主要为高压直流海缆。头 部 企 业技术优势明显：2020 年4 月20 日，欧洲领先的电力供应商T enneT（德电）发布消息，东方电缆、中天科技与Prysmian、Nexans、NKT 等成为 525 kV 柔 性 直流 海底 电缆 系统 研发 项目 合作 商，说明 其对 国内 头部 企业 的技 术认 可。安 装 属 性强，与当地海工厂商合作+绑定大客户，降低出海难度，增强与本土厂商的竞争力。海缆相比其他环节，安装难度大，本土化更有优势。可以通过与海外当地的海工企业合作，由当地海工企业负责敷设，降低出海难度。国外客户通常要求海缆供应商履行认证程序，并 获 得 其供应商认证资质后才具备供货资格，使得客户黏性强。中长期来看，海缆厂商要扩大市场份额必须绑定大客户，保证订单的持续性以扩大市场份额。头 部 企 业先 发优 势：以东缆为例，公司2022 年中标的Hollandse Kust West Beta 海上风电项目订单运营商即为TenneT，而TenneT 作为欧洲领先的海上输电系统运营商，我们预计后续公司有望通过进入TenneT 的供应商名录以扩大其在欧洲的市场份额。1314单桩供需：25 年 之后欧 美供需 缺口放 大，国 内企业 出口有 望量利 齐升 我 们 参 考欧洲单桩龙头SIF 对欧美单桩的供给端统计情况：考虑了SIF 等企业的扩产后，25 年之后供需缺口逐步放大，28 年供需比仅56%。欧 洲 单 桩企 业具 备供 应美 国市 场的 能力，故 需求 端综 合欧 美市 场，假设 单位 用量 为14 万吨/GW，则26 年开始海外单桩供需出现明 显 紧 缺，28 年供需比仅56%。从SIF 加工费端-contribute（收入扣除原材料、物流等费用，我们认为该指标类似加工费）24Q1 单吨贡献为686 欧元（同比提升7%）也可以看出其供需紧缺的趋势。14表：欧 美 单 桩供 需 情况（考虑 了 各厂 商 的扩 产 规划）资料来源：SIF 官网，GWEC 官网，天风证券研究所欧洲 美国 合计2023 4 0 4 14 54 72 18 134%2024E 4 1 5 14 64 79 15 124%2025E 6 2 7 14 100 106 6 106%2026E 9 2 11 14 155 117(38)75%2027E 11 3 13 14 188 129(59)69%2028E 14 3 17 14 240 136(104)56%单位用量（万 吨/G W）欧美单桩需求（万吨）供需缺口（万吨）海外供给（万吨）供需比欧美装机预测（GW）15塔筒/单 桩 出口壁垒1：需要业 绩背 书，大 金重工 明显-已有批量 订单&交付 我 们 从 大金重工在手订单可以看出，海外塔筒与单桩对应的下游客户存在差异：单桩为业主招标，海塔为主机厂招标。而无论是业主还是主机厂，对塔筒/单桩企业的资历有一定的要求，因此塔筒企业出海需要具备一定的以往出口业绩进行背书。而当前大金重工在业绩背书方面优势明显，公司自2019 年进入欧洲海风市场以来，在海外市场开拓、国际客户质量审核、项目持续交付过程中，积累了优质的欧洲主流客户资源。同时，公司正在欧洲、北美、东南亚等地区不断拓展和和接受新的海外客户认证。在手海外订单全球排名领先。15表：大金重工22 年 以来 中标海 外海塔/单桩 订单 梳 理备注：23 年5 月15.19 亿元的中标金额计算过程：中标金额为5.47 亿欧元，参考23 年12 月项目的欧元对人民币汇率7.75资料来源：Wind，大金重工公司公告，CSSOPE微信公众号，天风证券研究所中标时间 项目 招标商 项目地 中标产品 中标金额（亿元）中标容量（万吨）项目容量2022年上半年 Moray West海上风电场 英国 单桩 9.6860MW的XXL单桩，单桩重约2000吨/根，直径为10米，项目总容量约9.6万吨2022年上半年 Moray West海上风电场 英国 过渡段 30套过渡段项目2022年上半年 Boskalis美国海上风电大型钢结构项目 美国2022年10月NOY-Ile DYeu et Noirmoutier海上风电项目Eoliennes en MerIles d Yeu et deNoirmoutier S.A.S法国 单桩 62套单桩2022年10月 Moray West海上风电场 西门子歌美飒 英国 海上塔筒 12套海上风电塔筒2022年11月 Dogger Bank B海上风电项目 GE 英国 海上塔筒 5.30 41套Haliade-X海上风电塔筒2023年5月 15.192023年5月 42.392023年12月 德国沿海1.6 GW海上风电集群项目 德国 单桩 48.48 105根单桩及附属结构2023年12月 北海地区某海上风电项目 欧洲 单桩 13+2024年4月 长期锁产协议 某海上风电开发商 欧洲 单桩、导管架、浮式基础等 40【天风电新】大金重工海外海风订单梳理8.6016塔 筒 出 口 壁垒2：反 倾销税是出海 最大的阻碍，大金在欧盟有 优势 反 倾 销 税：当前欧盟对塔筒产品有反倾销税，而目前公开信息暂未有非欧盟国家如英国对塔筒的反倾销税，且欧洲对单桩均没有反 倾 销 税。欧盟塔筒反倾销税：2021 年12 月16 日，对 大金 征收7.2%的反倾销税，对 天顺 征收14.4%的反倾销税，其它中国企业19.2%。16图：欧盟于2021 年12 月16 日的 反倾销税率序号 受影响厂商 反倾销税率1 中船澄船舶修造有限公司 7.5%2 蓬莱大金海洋重工有限公司 7.2%3 苏州天顺新能源科技有限公司 14.4%4 其他合作企业 11.2%5 其他企业 19.2%资料来源：中国钢铁新闻网，天风证券研究所17零部件-振 江股份：结构 件龙头，产品 以出口 为主资料来源：振江股份公告，Wind，天 风证券研究所 公 司 风 电领 域产 品包 括但 不限 于转 子房、定 子（段）、机 舱罩、塔 筒、风机 总装 等，与西 门子 集团（Siemens）、通用电气（GE）、Vestas、Enercon 等 全 球知名风电企业建立合作关系。公 司 产 品海外收入占比较高，验证公司在海外市场竞争力。持 续 扩 充产 能，发力 总装 业务，匹 配海 外风 电市 场需 求。公司计划新建风力发电机部件项目，达产后预计实现年产40,000 吨风力发电机部件和风电轴承产品。并计划在南通建设海上风电产品生产基地，主要从事海上大兆瓦转子、定子系列生产制造，风电塔筒、钢管桩、导管架生产制造，海上电机总装，漂浮式平台生产制造及组装，计划投资额达50 亿元。表 振 江 股 份 扩产 项目项目 项目内容新建风力发电机部件项目建设风力发电机部件生产厂房，达产后预计实现年 产4 0,0 0 0 吨风 力发 电机 部件 和风 电轴 承产品。项目主要为大兆瓦海上风电定转子等产品的扩产，辅以风电主轴轴承产品的产业化研发。海上风电产品生产基地主要从事海上大兆瓦转子、定子系列生产制造，风电塔筒、钢管桩、导管架生产制造，海上电机总装，漂浮式平台生产制造及组装。图 振 江 股 份 海外 收入和 占比（单位：亿元，%）18风险提示 欧 洲 海 上风电项目需求不及预期：各个环节供需紧缺主要是基于欧洲海上风电发展的高增速，海上风电发展节奏存在不确定性，导致各环节需求可能不及预期。大 宗 价 格波动风险：塔筒原材料中钢材占比较高，钢材价格的上涨可能会导致风电装机量不及预期，影响交付。贸 易 壁 垒影 响：本报告主要涉及风电相关产品出口，若国际贸易环境等发生变化，可能会对产品出口造成影响。测 算 具 有主观性，仅供参考：本报告测算部分为通过既有假设进行推算，仅供参考。19请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明股票投资评级自报告日后的6 个月内，相对同期沪深300 指数的涨跌幅行业投资评级自报告日后的6 个月内，相对同期沪深300 指数的涨跌幅买入 预期股价相对收益20%以上增持 预期股价相对收益10%-20%持有 预期股价相对收益-10%-10%卖出 预期股价相对收益-10%以下强于大市 预期行业指数涨幅5%以上中性 预期行业指数涨幅-5%-5%弱于大市 预期行业指数涨幅-5%以下投 资 评 级声明类别 说明 评级 体系分 析 师 声明本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。一般声明除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券”）。未经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。本报告是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但天风证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，天风证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。特别声明在法律许可的情况下，天风证券可能会持有本报 告中提及公司 所发行的证券 并进行交易，也可能为这些 公司提供或争 取提供投资银 行、财务顾问 和金融产品等 各种金融服务。因此，投资者应当考虑到天风证券及/或 其相关人员可 能存在影响本 报告观点客观 性的潜在利益 冲突，投资者 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