A股投资启示录（一）：布局科技三年上行周期.pdf

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 策略研究 定期 报告 布局科技三年上行周期 2018年 8月 17 日 A股 投资启示录（一） 相关报告 信贷周期论与机器进化论 A股涅 槃 论（捌） 重估 A 股稀缺科技龙头：三个方法论 A 股涅 槃 论（伍） 数据红利时代来临：硬件为引擎，数据为燃料 中国创造系列报告之三 科技风再起 A 股七月度观点及配置意见 信息科技为 GDP 注入新动能 行业景气观察 “数字基建”浪潮来袭！ 中国创造系列报告之三 拥抱科技，重估研发 A 股二季度观点及配置建议 CDR 新政：把握研发货币化的历史性机会 观策天夏第三话 张夏 0755-82900253 zhangxia1cmschina S1090513080006 耿睿坦（研究助理） gengruitancmschina 从 2019年开始，伴随着 5G投资开启，运营商开支将进入三 年开始上行周期。通讯速度的发展有望推动新一轮产品创新和技术进步 ， VR/AR、智能驾驶等技术有望在 5G落地后取得新进展。中国制造业升级，国产替代继续快速推进。政府三年规划频出，未来三年政府对科技板块支出有望持续提升。并购周期经历三年下行后，在政府支持兼并重组的大背景下，有望开启新的三年上行周期。建议投资者当下布局未来三年科技上行周期。 布局科技三年上行周期 。 技术进步是科技公司牛市的基础，未来三年科技板块将会进入上行周期。 从 2016 年开始，人工智能技术、以 NB-IOT 为代表的物联网技术进入快速发展阶段，工业互联 网、智慧政务成为互联网的新增长点，大数据、云计算开始快速普及。 明年开始 5G 投资启动，未来三年运营商开支增速进入三年上行期 。 5G 商用带来的通信速度提升和延迟减少，将会大幅提升智能驾驶技术、 VR/AR、 SAAS、人工智能、区块链等技术的发展，新技术在 5G 周期中有望迎来新的突破，迎来新的增长点和商业模式 。国产化替代不断推进， 智能装备未来三年有望提速。 政府对于科技板块的投资进入三年开支高峰期 ，科技领域的三年行动计划大量出台，中央和地方的战略性新兴产业发展发展基金加速设立。 合计 3.7 万亿的战略性新兴产业基金已成立。 从 2016 年，政府发布国务院关于印发“十三五”国家战略性新兴产业发展规划的通知开始， 陆续发布了 多项“三年规划”，包括扩大和升级信息消费三年行动计划 (2018 2020 年 )促进新一代人工智能产业发展三年行动计划 (2018-2020)网络强国建设三年行动等。 从 2019 年开始，上述规划进入实施高峰期，政府对于战略性新兴产业的规划的支持将会大幅提升 。 2019 年开始有望进入三年并购上行周期 。经历了 2013-2015 年三年并购重组上行周期，伴随着资本市场的大幅调整，以及监管政策不断趋严，创业板并购模式告一段落， 2018 年 A 股迎来了商誉减值计提高峰和解禁高峰。 壳价值在 2016 年末达到顶峰，目前已经大幅回落至 10 亿元左右，近期下跌幅度 收窄。截至 2018 年 6 月末，“壳价值”已大幅回落至 10.21 亿元， 7 月末小幅回落至 9.94 亿元。 从 2019 年开始，伴随着科技上行周期的到来，政府对于兼并重组重新支持， 五部委联合下发， 2018 年降低企业杠杆率工作要点其中提到，要 积极推动企业兼并重组。 越来越多的科技公司有望继续加大并购的力度做 大做强 。 同时，传统企业将会寻求新的一轮转型，并购和借壳有望再次崛起。 在技术进步、政府真金白银支持以及并购进入新一轮上行周期， 我们认为科技板块在 2019-2021 年将会迎来三年上行周期 ，我们建议投资者 重点关注5G/云计算 /新能源及智能汽车 /智能装备等符合我们提到的“智能革命”涉及的板块 。 风险提示： 创业板商誉减值风险，产业扶持力度不及预期，海外经济波动，贸易摩擦加剧 策略 研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 2 正文 目录 一、 以创业板为代表的科技类板块经历了三年下行周期 . 4 1、 2013-2015年创业板经历了三年并购上行周期 . 4 2、 兼并收购大潮末期总是会迎来商誉减值的高峰 . 4 3、 壳价值经历一路下跌之后降幅收窄 . 5 二、 未来三年科技板 块将会进入上行周期 . 7 1、 5G将会推动智能革命进入快速发展通道 . 7 2、 政府对于科 技板块进入三年开支高峰 . 9 3、 2019年开始，有望进入三年并购上行周期 . 12 三、 风险提示 . 14 策略 研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 3 图表目录 图 1： 2013 年以后创业板公司重大资产重组数量逐步扩张，于 2015 年达到顶峰 . 4 图 2：除坚瑞沃能， 2017 年创业板商誉减值为 75.6 亿元 . 5 图 3： 2018 年一季度创业板商誉增速回落至 21.3% . 5 图 4：创业板解禁规模 . 5 图 5：截至 7 月末，用市值最小的五家非次新股计算的壳价值降低至 9.94 亿 . 6 图 6：智能革命的硬件基础是智能革命 . 7 图 7：智联网是下一代通讯 网络 . 8 图 8：三大运营商资本开支 . 9 图 9：八大创新领域 . 10 图 10：布局未来三年科技上行周期 . 13 表 1： 2017 年以来，科技领域的三年行动计划大量出台 . 10 表 2：中央和地方产业投资基金设立情况梳理 . 11 策略 研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 4 一、 以创业板为代表的科技类板块经历 了 三年下行周期 1、 2013-2015年创业板经历了三年并购上行周期 2015 年开始，伴随着 4G 建设高峰过去，运营商投资增速明显下滑，连续三年负增长。4G 高峰过去，移动流量红利逐步到达顶峰，以商业模式创新的“互联网 +概念股”，普遍遭遇滑铁卢，估值持续下调。 2016 年开始， 4G 手机换机高峰也逐渐过去，手机产业链进入下行周期。智能汽车、 VR/AR 等新产品受制于技术，仍然缺乏亮点。 与此同时， 经历了 2013-2015 年三年并购上行周期，伴随着资本市场的大幅调整，以及监管政策不断趋严，创业板并购模式告一段落，开始迎来三年下行周期 。 2018 年正好是并购下 行周期最后一年， 2018 年，创业板迎来了商誉计提高峰以及解禁高峰。 图 1： 2013 年以后创业板公司重大资产重组数量逐步扩张，于 2015 年达到顶峰 资料来源： Wind， 招商证券 （ 电子行业已剔除坚瑞沃能 ） 2、 兼并收购大潮末期总是会迎来商誉减值的高峰 2017 年 创业板 商誉减值准备合计为 121.8 亿元，剔除影响较大的坚瑞沃能（商誉减值为 46.2 亿元）后商誉减值依然高达 75.6 亿元，远远高于 2016 年的 20.3 亿元， 原因在于 2015 年为创业板并购高峰期， 2015 年发生并购重组的公司在经历了三个会计年度的业绩承诺期之后由于盈利情况不及承诺，于 2017 年末计提了大量的商誉减值准备，从而对于盈利造成了较大的冲击 。和 2015 年相比，并购重组的数量和交易金额都发生较大的幅度的下降，商誉增速随之大大放缓。 050010001500200025000102030405060708090 数量（个） 交易总价值（亿元）：右 策略 研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 5 图 2： 除坚瑞沃能 ， 2017 年创业板商誉减值为 75.6 亿元 图 3： 2018 年一季度创业板商誉增速回落至 21.3% 资料来源： Wind、招商证券 资料来源： Wind、招商证券 兼并收购大潮末期同时也会迎来解禁高峰 ， 2018 年创业板解禁规模合计为 4623.73 亿元。 2018 年 9 月创业板解禁压力最大的月份，解禁金额将达到 758.65 亿元； 10 月解禁压力明显减轻， 11 月和 12 月的解禁金额分别为 376.07 和 445.43 亿元，解禁压力相对较大。 图 4： 创业板解禁规模 资料来源： Wind， 招商证券 3、 壳价值 经历一路下跌之后降幅收窄 壳价值在 2016 年末达到顶峰，目前已经大幅回落 至 10 亿元左右，近期下跌幅度收窄 。2017 年 1 月时，市值最小的 5 家公司（非次新股）均值高达 27 亿元。但随着 A 股国际化进程加速和国内金融市场监管趋严，截至 2018 年 6 月末，“壳价值”已大幅回落至 10.21 亿元， 7 月末小幅回落至 9.94 亿元。 0200400600800100012002018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-12创业板解禁规模：亿元 策略 研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 6 图 5： 截至 7 月末，用市值最小的五家非次新股计算的壳价值降低至 9.94 亿 资料来源： Wind， 招商证券 0510152025302009-102010-012010-042010-072010-102011-012011-042011-072011-102012-012012-042012-072012-102013-012013-042013-072013-102014-012014-042014-072014-102015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-07单位：亿元 市值最小 5家公司 (非次新股 )均值 策略 研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 7 二、 未来三年科技板块将会进入上行周期 1、 5G将会推动智能革命进入快速发展通道 每一轮技术革命核心是生产工具的创新和通讯方式的创新 ，而本轮智能革命的核心的生产工具我们称之为 智能机器 ，因此本轮技术革命又被笔者称之为“机器革命 ”。智能机器与传统机器的不同是，所有的人类使用的生产、生活工具都会加入感知、思考（计算）、运动、通信和信任模块中的一种或全部，变为智能机器。 本轮智能革命的 通讯方式革命 ，我们称之为“ 智联网 AIOT” ,通过人工智能、区块链、物联网、 5G 等技术的应用，实现机器与机器、机器与人、人与人之间的智能互联，人人互联网进化为“人类机器网”。实现传输对象、范围、渠道、效率的根本性变革。 图 6： 智能革命的硬件基础是智能革命 资料来源： Wind， 招商证券 机器革命机器感知机器思考机器运动机器通讯机器信任策略 研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 8 图 7： 智联网是下一代通讯网络 资料来源： Wind， 招商证券 具象来说，通过人工智能技术和物联网技术，实现汽车、家居、政务、生产和商务活动的智能化。 智能化本身的过程产生了巨大的需求 。而上述场景实现智能化后，所有物件和机器均开始产生数据，数据将会出现爆发式增长， 人工智能技术能够利用数据的爆炸大幅改善生产效率，衍生出新的数据产业 。 从明年开始， 5G 建设将会提速，从 2019 年开始， 在 5G 建设拉动下，运营商资本开始增速将会迎来三年上行周期，预计再 20202021 年增速达到顶峰 。 智联网（ AIOT ） +物联网技术智能汽车智能家居智能政务智能制造智能商务人工智能技术技术万物数据化人使用机器人教机器使用机器机器使用机器策略 研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 9 图 8： 三大运营商资本开支 资料来源： Wind， 招商证券 5G 的逐步商用，将会逐渐带来 5G 换机周期，预期在 20202021 年前后， 5G 手机换机增速可能会达到顶峰。 5G 商用带来的通信速度提升和延迟减少，将会大幅提升智能驾驶技术、 VR/AR、 SAAS、人工智能、区块链等技术的发展 ，新技术在 5G 周期中有望迎来新的突破，迎来新的增长点和商业模式 。 2、 政府对于科技板块进入三年开支高峰 从 2016 年，政府发布国务院关于印发“十三五”国家战略性新兴产业发展规划的通知开始，政府对于战略性新兴产业的重视程度逐步提升。“十三五”国家战略性新兴产业规划截止 2020 年。 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%010002000300040005000600070002005A2006A2007A2008A2009A2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018E2019E2020E2021E资本开支（亿元） 同比增速（ %） 策略 研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 10 图 9： 八大创新领域 资料来源： Wind， 招商证券 此后，政府发布了多项“三年规划”，包括扩大和升级信息消费三年行动计划 (2018 2020 年 )促进新一代人工智能产业发展三年行动计划 (2018-2020)网络强国建设三年行动等。从 2019 年开始，上述规划进入实施高峰期，政府对于战略性新兴产业的规划的支持将会大幅提升。 表 1： 2017 年以来，科技领域的三年行动计划大量出台 时间 出台部门 政策 2018 年 7 月 27 日 工信部、发改委 扩大和升级信息消费三年行动计划（ 2018-2020 年） 2018 年 7 月 23 日 工信部 推动企业上云实施指南（ 2018-2020 年） 2018 年 5 月 31 日 工信部 工业互联网发展行动计划（ 2018-2020 年） 2018 年 4 月 27 日 工信部 工业互联网 APP 培育工程实施方案（ 2018-2020 年） 2017 年 12 月 14 日 工信部 促进新一代人工智能产业发展三年行动计划（ 2018-2020） 2017 年 12 月 12 日 工信部 工业控制系统信息安全行动计划（ 2018-2020 年） 2017 年 11 月 27 日 发改委 增强制造业核心竞争力三年行动计划（ 2018-2020） 2017 年 10 月 31 日 工信部 高端智能再制造行动计划（ 2018-2020 年） 2017 年 9 月 26 日 工信部 工业电子商务发展三年行动计划 2017 年 4 月 10 日 工信部 云计算发展三年行动计划（ 2017-2019 年） 2017 年 2 月 6 日 工信部 智慧健康养老产业发展行动计划（ 2017-2020 年） 资料来源：各部委网站、 招商证券 为了加大对战略性产业的支持， 发改委与建行将共同设立战略性新兴产业发展基金 ，目标金额 3000 亿，同时各个地方纷纷设立了各类政府引导基金。 567123通信技术发展 物联网 5 G 量子通信人工智能 大数据 云计算 人工智能机器人与智能制造医药生物 基因技术 创新药数字经济 AR VR 互动影视集成电路航空航天84 新材料创新