走遍中国系列之五：贵州省68个城投平台详尽数据挖掘.pdf

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 固定收益 研究 2018 年 08 月 15 日 固定收益专题 贵州省 68 个城投平台详尽数据挖掘 走遍中国系列之五 贵州省位于我国西南中心腹地， 东毗 湖南省、南临广西省、西连云南省、北接四川省和重庆市，是我国西南陆路 的 重要交通枢纽，具有承东启西的重要地位。 贵州省政府债务负担较重，债务率排全国首位。 截至 2017 年末，全省地方政府债务余额为 8607.15 亿元 ，债务率（政府债务余额 /综合财力）为161.70%。 贵州省 下辖 9 个市州， 各市州经济财政实力整体较弱，绝对规模较低，但各市州经济增长普遍较快 ，除黔东南苗族侗族自治州外，均保持了两位数的 GDP 增速。 从经济、财政和经调整债务率综合来看，安顺市、黔东南州、铜仁市资质相对较弱，毕节市、黔南州、遵义市和黔西南州 处于中游水平，贵阳市、六盘水市资质相对较好。 按照 Wind 口径，在人工剔除明显不是城投平台的公司后进行统计。截至2018 年 6 月 30 日，贵州省城投平台存量债余额为 2064.33 亿元，涉及发行人 72 个，以 AA 评级为主 ， 占比高达 78%。 分地区看， 贵阳和遵义存量城投债余额及平台数量较多。 从回售或到期情况看， 2019 年铜仁市、贵阳市、黔南州城投债回售或到期压力较大 ； 2019及 2020 年遵义市城投债回售或到期压力较大 。 作为中国贫困人口最多、贫困程度最深的省份，贵州省对于脱贫攻坚任务尤为重视。 截至 2018 年 6 月 20 日，贵州省共有 71 个县级市、区、特区被列入贵州省连片特困地区名单，目前有 25 个地区拟脱贫摘帽。 贵州省72 个发债平台中，有 19 个平台位于连片特困地区，剔除 4 个拟脱贫摘帽地区的平台后，还剩 15 个平台 。 剔除部分数据不可得平台后，对剩下的 68 个城投平台进行打分排序，排名前 20 的城投平台资质相对较好 ， 如 贵州铁路 投资有限责任公司 、 贵州高速公路集团有限公司 、 贵州交通建设集团有限公司 、 贵阳金阳建设投资(集团 )有限公司 和 贵阳市城市轨道交通有限公司 。 风险提示： 模型设计不合理，数据口径有偏差。 作者 分析师 刘郁 执业证书编号： S0680518080002 邮箱： liuyugszq 相关研究 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请仔细阅读本报告末页声明 一、 贵州 省 及 各市 州 分析 1. 贵州 省整体情况 贵州 省位于 我国西南中心腹地， 东毗湖南省、南临广西省、西连云南省、北接四川省和重庆市 ，是我国西南陆路 重要 交通枢纽，具有承东启西的重要地位 。 贵州 省整体经济财政实力 较弱 ， 但经济增长较快 。 2017 年，全省实现地区生产总值（ GDP）13540.83 亿元 ， 全国排名 第 二十五 ，按可比价计算增长 10.2%， 增长率位列全国第一。2017年，全省一般公共预算收入为 1613.84亿元，全国排名第二十三 ，同口径增长 7.2%。 贵州 省政府债务 负担较重 ，债务率排全国首位 。 截至 2017 年末，全省地方政府债务余额为 8607.15 亿元， 较 2016 年末 下降了 113.92 亿元 ， 债务率（政府债务余额 /综合财力）为 161.70%， 负债率（政府债务余额 /GDP）为 63.56%。 截至 2017 年末 ， 贵州 省下辖 6 个地级市 、 3 个自治州 、 15 个 市辖区 、 9 个县级市、52 个县、 11 个自治县、 1 个特区 。 根据中国中小城市网的排名，全国百强区中贵州省有贵阳市南明区、贵阳市云岩区，排名分别为第 90 名、第 100 名； 全国百强县中贵州省有怀仁市、盘州市，排名分别为第 86 名，第 89 名。 2. 贵州 省各 市 州 情况 贵州 省各 市 州 经济财政 实力整体较弱 ， 绝对规模较低， 但各市 州 经济增长普遍较快，除黔东南苗族侗族自治州外，均保持了两位数的经济增速 。 从经济情况看， 2017 年， 9 个 市 州 GDP 总量排名从高到低依次为 贵阳、遵义、毕节、六盘水、黔南布依族苗族自治州（以下简称黔南州）、黔西南布依族苗族自治州（以下简称黔西南州）、黔东南苗族侗族自治州（以下简称黔东南州）、铜仁市、安顺市 。其中， 贵阳、遵义两市 GDP 总量均超 过 2500 亿元，而 黔东南州、铜仁市、安顺市 在 1000 亿元以下。 图表 1： 2017 年 贵州 省各 市州 GDP 及人均 GDP 资料来源： wind，各市国民经济和社会发展统计公报，国盛证券研究所 GDP 增长率方面 ，各市 州 经济增长普遍较快，除黔东南 州外，均保持了两位数的经济增速。 黔西南州、安顺、遵义 较高，分别为 12.50%、 12.30%和 12.10%， 黔东南州 较低，地区 G D P （亿元） 增长率 人均G D P （万元/ 人）贵阳市 3537.96 11.30% 7.45遵义市 2748.59 12.10% 4.41毕节市 1841.61 11.70% 2.77六盘水市 1461.71 11.10% 5.01黔南州 1160.59 12.10% 3.55黔西南州 1067.60 12.50% 3.75黔东南州 972.18 5.20% 2.77铜仁市 969.86 11.50% 3.08安顺市 802.46 12.30% 3.432018 年 08 月 15 日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明 为 5.20%，其余各市均在 11%以上 。 人均 GDP 方面 ， 贵阳、六盘水 均超过 5 万元 /人，而 黔东南州、毕节 不足 3 万元 /人。 从财政情况看， 2017 年，一般公共预算收入排名和 GDP 排名大体一致，只有 六盘水和毕节、安顺和铜仁 互换位置。 其中， 贵阳、遵义 一般公共预算收入 分别为 377.85 亿元、216.39 亿元，远超其余各州市 ，而 铜仁、安顺 和 黔东南州 在 100 亿元以下。 一般公共预算收入增长率方面， 差距 较 大，增长率超过 10%的 有 遵义、黔南州、毕节、安顺、铜仁五个市 州 ， 其中遵义市以 17.90%的增长率遥遥领先 。 而 黔东南州一般公共预算收入下降较多，同比下降 19.90%。 一般公共预算收入质量方面， 贵州省整体收入质量 尚可 。 除黔东南州外，其余各市 州 税收收入占比均在 70%之上。其中 ， 贵阳、遵义、六盘水 税收收入占比超过 75%； 黔东南州 最低，为 64.80%。 财政自给率方面， 贵州省整体均偏低， 并且 不同地区差距较大 ， 经济较弱地区的财政自给能力明显较差。 贵阳市财政自给率最高，为 64.87%，其余各市 州 财政自给率均未超过50%。其中， 铜仁市、 黔东南州、毕节市财政自给率较低，分别为 16.41%、 21.58%、23.47%，对上级补助依赖严重。 图表 2： 2017 年 贵州 省各 市州 财政 情况 资料来源：各市 财政决算报告，各市 财政预算执行报告，国盛证券研究所 从地方政府债务 余额 看， 贵阳市 、遵义市 地方政府债务余额较高 ，分别为 2012.41 亿元、1391.16 亿元， 黔东南州、安顺市、黔西南州地方政府债务余额较低，分别为 410.56 亿元、 414.88 亿元、 439.96 亿元。 从各 市 州 发债 城投平台有息债务 看， 截至 2017 年底， 贵阳、遵义两市 城投有息债务最高，分别为 2605.85 亿元、 1577.74 亿元。 铜仁 最低，为 265.85 亿元。 （ 有息债务计算口径 =短期借款 +交易性金融负债 +应付票据 +一年内到期的非流动负债 +长期借款 +应付债券 +其 他流动负债、其他非流动负债、其他应付款及长期应付款中的有息债务 ） 政府债务率方面， 本文用经调整债务率（ 发债 城投有息债务 /一般公共预算收入）来衡量，遵义、贵阳、黔东南州 经调整债务率较高，分别为 729.12%、 689.65%、 540.55%； 黔西南州、黔南州、毕节 相对较低，分别为 345.50%、 365.61%、 377.01%。 地区 一般公共预算收入（亿元） 增长率 税收收入占比 财政自给率贵阳市 377.85 8.03% 78.46% 64.87%遵义市 216.39 17.90% 77.66% 33.99%六盘水市 138.62 6.08% 75.22% 47.44%毕节市 123.84 12.30% 73.31% 23.47%黔南州 119.00 13.00% 72.13% 31.45%黔西南州 114.38 3.10% 72.05% 34.55%黔东南州 86.56 -19.90% 64.80% 21.58%安顺市 76.24 12.30% 72.09% 29.79%铜仁市 65.64 11.72% 74.39% 16.41%2018 年 08 月 15 日 P.5 请仔细阅读本报告末页声明 图表 3： 2017 年 贵州 省 各 市州 政府债务情况 资料来源： 各市财政决算报告 ， 各市财政预算执行报告，国盛证券研究所 注：六盘水市地方政府债务余额 为 2017 年十月中旬数据，毕节市 地方政府债务余额 为 17 年末 限额数据 图表 4： 2017 年 贵州 省各市州经调整债务率 资料来源： 各市财政决算报告 ， 各市财政预算执行报告，国盛证券研究所 从经济、财政和经调整债务率综合来看， 安顺市、黔东南州、铜仁市资质相对较弱，毕节市、黔南州、遵义市和黔西南州 处于中游水平， 贵阳 市 、 六盘水市 资质相对较好 。 地区 地方政府债务余额（亿元） 城投有息债务( 亿元） 经调整债务率贵阳市 2012.41 2605.85 689.65%遵义市 1391.16 1577.74 729.12%毕节市 1016.40 466.89 377.01%黔南州 751.08 435.11 365.61%铜仁市 641.48 265.85 405.01%六盘水市 528.00 581.28 419.33%黔西南州 439.96 395.18 345.50%安顺市 414.88 356.90 468.13%黔东南州 410.56 467.90 540.55%2018 年 08 月 15 日 P.6 请仔细阅读本报告末页声明 二、贵州省城投平台 整体 概况 和主要平台梳理 1. 贵州省城投平台概览 按照 Wind 口径，在人工剔除明显不是城投平台的公司后进行统计。截至 2018 年 6 月30 日，贵州省城投平台存量债余额为 2064.33 亿元，涉及发行人 72 个。从发行人最新评级来看， AAA 级有 1 个、 AA+级有 7 个、 AA 级有 56 个、 AA-级有 6 个、无评级有 2个， AA 级占比明显较高，为 78%。 图表 5：贵州省城投发行人最新评级 AA 级占比明显较高 资料来源： Wind，国盛证券研究所 分地区来看， 贵州省各市州（区县级城投按所属市州来算）的城投平台存量债余额从大到小依次为贵阳市 691.90 亿元、省本级 345.10 亿元、遵义市 317.83 亿元、六盘水市149.10 亿元、安顺市 132.70 亿元、黔东南州 117.10 亿元、毕节市 116.80 亿元、黔南州 94.40 亿元、黔西南州 63.50 亿元、铜仁市 35.90 亿元。 城投平台个数 从多到少依次为贵阳市 15 个、遵义市 12 个、六盘水市 9 个、安顺市 7 个、毕节市 7 个、黔西南州 6 个 、省本级 5 个 、黔东南州 5 个、黔南州 4 个、铜仁市 2 个。 图表 6：贵州省城投存量债余额及平台个数 资料来源： Wind，国盛证券研究所 从贵州省存续城投债整体回售或到期情况来看 ， 2019 年城投债回售或到期规模较大，为570.40 亿元，占总量的 27.63%。 1%10%78%8%3%A A A A A + AA A A - 无评级02468101214160 . 0 01 0 0 . 0 02 0 0 . 0 03 0 0 . 0 04 0 0 . 0 05 0 0 . 0 06 0 0 . 0 07 0 0 . 0 08 0 0 . 0 0贵阳市省本级遵义市六盘水市安顺市黔东南州毕节市黔南州黔西南州铜仁市存量债余额（亿元） 城投平台个数（右轴）2018 年 08 月 15 日 P.7 请仔细阅读本报告末页声明 从各地级市存续城投债回售或到期情况来看， 2019 年铜仁市、贵阳市、黔南州城投债回售或到期压力较大，分别为 18.20 亿元、 268.00 亿元和 35.00 亿元，分别占其存续城投债回售或到期总量的 50.70%、 38.73%和 37.08%； 2019 及 2020 年遵义市城投债回售或到期压力较大，共计 136.78 亿元，占比 43.04%； 2023 年及以后六盘水市、毕节市、黔西南州和安顺市城投债回售或到期规模较大，分别占其存续城投债回售或到期总量的81.22%、 61.47%、 59.69%和 52.00%；详见图表 7。 图表 7： 2018 年 6 月 30 日贵州省存续城投债到期情况（亿元） 资料来源： wind，国盛证券研究所 2. 贵州省主要城投平台梳理 贵州省 城投平台数量尚可，每个区县的城投平台以 1 个为主，非标债务规模普遍较高，可能与贵州整体市场认可度较低有关 。 下面对各市州主要平台进行罗列和简评。 图表 8：贵州省省级及各地级市主要平台介绍 所属地区 城投平台全称 城投平台定位 实际控 制人 最新主体评级 总资产 （亿元） 存量债 余额（亿元） 简评 贵州省 贵州高速公路集团有限公司 省级高速公路 贵州省交通运输厅 AAA 3431.12 145.00 主要负责贵州省高速公路投融资建设、运营管理、养护等，具有区域垄断优势； 2017 年末控股路产通车里程 3565.85 公里，营业收入以高速公路车辆通行费为主，近三年平均占比 70%左右，还有少量建材销售、商品房销售等业务补充收入；债务负担较重， 2017 年末资产负债率高达 71.84%；受限资产规模较大，2017 年末为 2807.78 亿元，占同期净资产比例高达 290.63%。 贵州省 贵州铁路投资 省级 铁路 贵州省 发改委 AA+ 465.81 46.60 主要负责贵州省铁路投融资建设、运营管理，营业收入以钢材、煤炭、水泥等贸易为主， 17 年占地区2018年下半年2019年 2020年 2021年 2022年2023年及以后合计省本级 30.00 109.50 39.00 70.00 71.00 25.60 345.10贵阳市 3.00 268.00 91.00 127.90 27.00 175.00 691.90遵义市 50.00 62.00 74.78 25.80 0.00 105.25 317.83六盘水市 0.00 17.00 11.00 0.00 0.00 121.10 149.10毕节市 10.00 14.40 0.00 7.80 12.80 71.80 116.80黔南州 0.00 35.00 0.00 0.00 32.40 27.00 94.40黔西南州 0.00 14.60 1.00 0.00 10.00 37.90 63.50黔东南州 7.00 5.20 18.00 13.90 34.00 39.00 117.10安顺市 20.00 26.50 3.20 14.00 0.00 69.00 132.70铜仁市 2.40 18.20 3.00 0.00 12.00 0.30 35.90总计 122.40 570.40 240.98 259.40 199.20 671.95 2064.332018 年 08 月 15 日 P.8 请仔细阅读本报告末页声明 有限责任公司 比 81.22%，贸易业务毛利较低17 年为 2.74%。 贵阳市 贵阳市城市建设投资(集团 )有限公司 贵阳市主平台 贵阳市 国资委 AA 1231.18 97.00 主要负责贵阳市基础设施建设、土地开发整理，还有少量租赁、危废处置业务；受限资产规模较大， 2018 年 3 月末为 484.95 亿元，占同期净资产的 74.22%；非标债务规模较大， 2017 年末为 191.85 亿元，占同期有息债务比例高达 42.35%。 贵阳市 贵阳市城市轨道交通有限公司 轨道 交通 贵阳市 国资委 AA+ 601.99 20.00 主要负责贵阳市轨道交通建设，运营。目前轨道交通 1 号线部分线路试运营， 2 号线一期和二期正在建设， 17 年尚未产生收入，因此公司营业收入以房屋销售、货物销售业务（主要为钢材、水泥等）为主；受限资产规模较大，2017 年末为 345.94 亿元，占同期净资产比例高达 92.54%。 贵阳市 贵阳高科控股集团有限公司 国家级高新区主平台 贵阳高新区管委会 AA 350.32 20.00 主要负责贵阳高新区基础设施建设、土地开发整理、保障房建设（高新区唯一保障房建设主体）等业务。此外，还有少量水泥、钢材等商品销售、委托贷款业务；非标债务规模较大， 2017年末为 43.73 亿元，占同期有息债务比例高达 35.33%。 贵阳市 贵阳经济技术开发区国有资产投资经营有限公司 国家级经开区主平台 贵阳经开区国管中心 AA 457.20 9.00 主要负责贵阳经开区基础设施建设、土地开发整理、安置房建设，还有少量资产出租业务。营业收入以工程代建收入为主，近三年平均占比 96%左右；非标债务规模较大， 2017 年末为 44.62亿元，占同期有息债务比例高达38.38%。 贵安新区 贵安新区开发投资有限公司 国家级新区主平台 贵安新区 管委会 AA+ 2546.04 335.90 主要负责贵安新区基础设施建设、土地开发整理、安置房建设，17 年营业收入中贸易（ 47.61%）与安置房销售（ 33.74%）占比较高。此外，还有少量酒店、咨询服务、租赁等业务收入；受限资产 规 模 较 大 ， 2017 年 底 为1196.13 亿元，占同期净资产比例高达 93.65%。 2018 年 08 月 15 日 P.9 请仔细阅读本报告末页声明 遵义市 遵义市投资 (集团 )有限责任公司 遵义市主平台 遵义市 人民政府 AA+ 420.99 7.00 主要负责遵义市基础设施建设（主要来自习水县政府委托）、土地开发整理、棚户区改造、水务； 2017 年新并入子公司遵义水投，遵义水投主要承担遵义市重点水利设施建设及全市范围的城市供排水业务，具有区域垄断优势。此外，还有少量运输、商品销售业务。 六盘水市 六盘水市开发投资有限公司 六盘水市主平台 六盘水市 人民政府 AA 432.37 22.00 主要负责六盘水市基础设施建设（道路、生态环境治理、水利工程、污水处理工程等）， 17 年占营业收入的 85.35%，还有少量房屋出租业务；非标债务规模较大， 2017 年末为 92.23 亿元，占 同 期 有 息 债 务 比 例 高 达64.17%。 六盘水市 六盘水市交通投资开发有限责任公司 交通类平台 六盘水市 人民政府 AA 300.40 23.00 主要负责六盘水市市政道路、收费公路、交通综合体等项目建设。还有六盘水月照机场航空业务，但目前尚处于发展阶段，短期内难以形成经营性盈利。 黔东南州 黔东南州凯宏资产运营有限责任公司 黔东南州主平台 黔东南州 国资委 AA- 403.21 16.80 主要负责黔东南州交通、道路和城市基础设施建设、保障房建设，还有土地转让及少量木材销售业务； 2018 年 7 月 9 日与 7月 16 日，公司资管计划 “首誉光控黔东南州凯宏资产专项资产管理计划 ”1 号和 3 号皆逾期违约，虽然目前已还清，但市场负面影响较大。 安顺市 安顺市国有资产管理有限公司 安顺市主平台 安顺市 人民政府 AA 449.47 14.20 主要负责安顺市基础设施建设、保障房建设、供水、公交等公用事业，供水业务在安顺市市区内具有垄断性。此外，公司还有旅游业务（黄果树风景名胜区）、担保业务及少量建材销售等业务；对外担保规模较大， 2017 年末为 136.13 亿元，占同期净资产的 59.55%。 安顺市 安顺市交通建设投资有限责任公司 交通类平台 安顺市 人民政府 AA 299.96 14.00 主要负责安顺市交通基础设施建设，公司营业收入完全由委托代建与工程施工两块业务构成；非标债务规模较大， 2017 年末2018 年 08 月 15 日 P.10 请仔细阅读本报告末页声明 为 42.66 亿元，占同期有息债务比例高达 65.15%。 毕节市 毕节市开源建设投资(集团 )有限公司 毕节市主平台 毕节市 人民政府 AA 416.75 15.80 主要负责毕节市基础设施建设、棚户区改造、公交客运，还有土地出让及少量物业管理、旅游业务； 2017 年，子公司水务公司划出，公司不再产生水费收入，但水费收入规模较小，因此整体影响不大；对外担保规模较大，2017 年底为 66.03 亿元，占同期净资产的 36.16%；非标债务规模较大， 2017 年末为 68.74 亿元，占同期有息债务比例高达39.00%。 黔南州 黔南州投资有限公司 黔南州主平台 黔南州 人民政府 AA 896.89 76.40 主要负责黔南州基础设施建设、土地复垦、供水等，营业收入中基础设施代建收入占比最高， 17年为 83.37%。此外，还有少量建材销售、酒店旅行、水电发电等业务；非标债务规模较大，2017 年末为 113.83 亿元，占同期有息债务比例高达 33.83%。 黔西南州 黔西南州宏升资本营运有限责任公司 黔西南州主平台 黔西南州国有资产管理局 AA 221.63 14.60 主要负责黔西南州基础 设施建设，还有房地产开发业务，两类业务皆由下属子公司负责。此外，还有少量委托贷款、担保、租赁业务；对外担保规模较大，2017 年末为 38.01 亿元（其中担保子公司在保余额为 6.51 亿元），占同期净资产的 44.85%。 铜仁市 贵州省梵净山投资控股集团有限公司 铜仁市主平台 铜仁市国有资产管理局 AA 436.84 12.00 主要负责铜仁市基础设施建设、17 年未实现项目代建收入，营收主要来自工程施工、销售商品两类业务（共占 93.89%）； 17 年子公司铜仁市公共交通有限责任公司划出，公司已无公交业务；对外担保规模较大， 2017 年末为 84.42 亿元，占同期净资产的 41.47%；非标债务规模较大，2017 年末为 84.91 亿元，占同期有息债务比例高达 45.16%。 资料来源： wind，国盛证券研究所 三 、 贵州省扶贫政策 及相关平台 梳理