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区块链行业 Smart Beta 的探索 2018 年 7 月 1 日 摘要 随着区 块链 技 术 的 发 展和数字 货币 的 产生 ， 人 们对 区 块链 行 业 的兴 趣也在逐 渐 增加，以往 将视线聚焦于传统金融行业的投资者们也开始将注意力集中到数字货币投资领域，与此同时， 运用在 传统 金融 领 域中的 现 代投 资 理论也这一新领域有了用武之地 。Smart Beta 策略是传统量化投资领域经常用到的策略之一，随着时间的发展， Smart Beta 的重要性也日益增加，在本文中，我们将回顾传统金融投资中 Smart Beta 的前生今世，并着重对其未来发展和在区块链行业的应用进行探索。 作者 袁煜明 彭俊豪 huobiresearchhuobi 火币 区块链行业周报 2 目 录 1. 传统金融前沿： smart beta 投资 . 3 1.1 从现代投资理论说起 . 3 1.2 初探 Smart Beta . 3 1.3 Smart Beta 的优势 . 5 2. 另类资产与 smart beta . 7 2.1 CTA、对冲基金与 smart beta 如何结合 . 7 2.2 Smart Beta 和 REITs 的结合 . 8 3. 数字货币基金 smart beta 投资方式 . 9 3.1 数字货币 ETF 和传统 ETF 的比较 . 10 3.2 Smart Beta 拥抱数字货币 . 11 4. 结尾和展望 . 11 4.1 理论方面 Smart Beta 的挖掘 . 11 4.2 更主动的 Smart Beta 策略 . 12 4.3 基于行为金融学的 Smart Beta 策略 . 12 4.4 基于大数据的 Smart Beta . 12 火币区块链研究院 3 报告正文 1. 传统 金融前沿 ： smart beta 投 资 1.1 从 现 代投 资 理 论说 起 现代投资理论起始于 1952 年， 马科维茨 在 这 一年 发 表了名 为 资产组 合的 选择 的 论文， 标 志着 该 理 论 的 诞 生，而 50 年代到 70 年代 围绕该 理 论产 生的一系列相关理 论 的 组合，使得 现 代投 资 理 论 很快 发 展，并 对传统 投 资 理 论产 生了巨大冲 击 。 现 代投 资 理 论 的核心假 设 是股价通常是不可 测 的，并且通 过 价格的方差来衡量投 资风险 ，在此基 础 上提出 资产 的有效投 资组 合，从而在既定 风险 下 实现 最高收益率。 马科维茨 提出的 资产组合理论 ，威廉 夏普 的 CAPM 理 论 ， 史蒂芬 罗斯 的 套利定价理 论 ， 尤金 法 玛 的 有效市 场 假说 ，以及 布莱克 ， 斯科 尔 斯 ， 莫 顿 等人提出的 期 权 定价模型 是 现 代投 资 理 论 最重要的基石。 现代投资理论认为股票收益来源于两个方面： 一是 选 股和 择时 的收益，俗称 Alpha，就是通 过 主 动 投 资获 取的超 过 市 场 的收益。 另一个 则 是代表投 资组 合与市 场 相关的收益，俗称 Beta，就是通 过 被 动 投 资 跟随市 场实现 的收益。 对 于大多数投 资 者来 说 ，要找到超 过 市 场的收益， 实现 Alpha 是件 难 上加 难 的事情，而 实现 第二种收益相 对 来 说简单 一点。所以对 于大多数基金而言，他 们 的目 标 是追求更大的 beta，而非 Alpha。 1.2 初探 Smart Beta 而本文中提到的 Smart Beta， 顾 名思 义 ，就是 说 比一般的 Beta 指数要更 聪明一些，通常来说， Smart Beta 主要是通 过 改 变 指数的 编 制 规则 和 调整成分的权重 来 实现 的，主要体 现 在以下方面： 火币 区块链行业周报 4 以下 为 海外典型的 Smart Beta 指 数：一言以蔽之， Smart Beta 的特点就是把加 权 指数和因子投 资结 合起来， 实现 比 Beta 更高的收益，它是一种介于主 动 和被 动 之 间 的投 资 方式。从 2005 年 Smart Beta 第一次被提出，到 2018 年， 经过 13 年的不断改 进 ， Smart Beta 已 经获 得了极大地 发 展，成 为 很 多火币区块链研究院 5 基金 产 品 创 新的重要方向。1.3 Smart Beta 的 优势 Smart Beta 和其它投 资 方式比起来有很多 优 点： 就像人 们经 常 说 的那 样 ： “ 别把所有鸡蛋放在一个篮子里 ” ，构建投 资组 合能尽可能的分散 风险 ， 通 过筛选逻辑 可以 实现 更好的收益 ， 管理成本比主 动 基金更低， Smart Beta 通常可以 实现 比普通指数基金更高的收益率。我 们 以 标普 500 和 沪深 300 为例，可以看到加入 Smart Beta 后， 这 些指数的年化收益率通常比原来更高。 火币 区块链行业周报 6 2008-2018 标普指数和风险加权的标普指数年化收益对比 数据来源： us.spindices 火币区块链研究院 7 2005-2014 沪深 300 和 基于沪深 300 的 Smart Beta 策略的年化收益率 对 比 通 过 上面两 张对 比 图 可以看出， Smart Beta 策略通常能 实现 比 传统 指数更高的收益率和更低的年化波 动 率，既可用于降低投 资风险 ，又能提高投 资 收益，是一 块值 得研究的 领域， 对 于区 块链 行 业 的投 资 和 资产 配置也有很重要的借 鉴 意 义 。 2. 另 类资产 与 smart beta 2.1 CTA、 对 冲基金与 smart beta 如何 结 合 前一部分我 们讨论 了 Smart Beta 策略在 传统 投 资领 域的 应 用，接下来我 们 来探 讨 一下 Smart Beta 策略是怎 样 与另 类资产 投 资 相 结 合的。 随着人 们对 投 资 理 论 的深入 实 践， 许 多在往日不 为 人知的另 类 投 资 方式也逐 渐兴 盛。和 传统 投 资 相比， 这 些投 资 方式以更高的回 报 和更低的相关性引 发 了越来越多投 资 者的 兴 趣。其中基金 领 域以 耶 鲁 基金 为代表，各行各业的投资者开始了对另类投资的疯狂探索 。 然而，随着 对 CTA， 对 冲基金以及 Reits 等 资产 配置模式的研究的深入，人 们 逐 渐发现这些另 类 投 资 并不能提供足 够 的 Alpha，要想 实现 更多收益，就必 须 尽可能在 Beta 上下功夫，于是 Smart Beta 便成了 这 些人关注的焦点。据 贝莱德（ BlackRock） 估 计 ，在2020 年 之前，基于 Smart Beta 的 ETF 规模会以每年 20%的速度快速增 长 到 一万 亿 的管理 规 模。 在 CTA 和 对 冲基金 领 域， Smart Beta 让投资者能够利用更多元化的投资策略，与传统的基于指数的商品 ETF 相比， 这 些策略可以在 风险 一定的条件下提高回 报 。 通常来 说 ，火币 区块链行业周报 8 Smart Beta 对投资者有两种作用： 战术工具 独立策略，下 图 展 现 了 这 两种作用的区别 ： 2.2 Smart Beta 和 REITs 的 结 合 REITs 是 Real Estate Investment Trusts 的 简 称，也就是房地 产 投 资 信托基金。它通 过发 行收益凭 证汇 集投 资 者的 资 金，交由 专门 投 资级 机构 进 行不 动产 的投 资经营 和管理，并将收益分配 给 投 资 者。 简单 来 说 ，投 资 者把 钱 凑到一起，找一个 专门 的管家，持有并管理写字楼、酒店、商 场 、公寓等房地 产 ， 获 取租金、利息和房 产 增 值 等收入。 REITs 通常有四个特点： REITs 一般将 绝 大部分收益（通常 为 90%以上）分配 给 投 资 者， 长 期回 报 率高，与股市、 债 市的相关性 较 低， 募集 资 金 绝 大部分投 资 于能 够产 生 稳 定 现 金流的房地 产领 域（不 动产 、抵押 贷 款或其它 REITs 份 额 ）， REITs 收益 绝 大部分来自于和房地 产 有关的收入（租金、抵押 贷 款利息和出售不 动产 的 损 益）， REITs 一般也是杠杆 经营 ，但杠杆率并不夸 张 ， 处 于适中的水平。 在 REITs 领域， Smart Beta 策略也 发挥 着越来越大的作用，因 为传统 的 REITs 类 ETF 总是按照市值来加权， 所以市 值 越大的 Reits 在 ETF 中就自然被 赋 予了更多的 权 重， 这 种加权 方法会 经 常会 带 来一些 问题 ，使得投 资 者 过 分关注房地 产 行 业 的某些方面而忽略了其它重要的方面。比如，商用写字楼可能在 Reits 中的占比例要 远 大于其它用途的住房， 这 会让 用 传统 ETF 的方法的投 资 者将大部分的投 资 集中于 这 种 类 型的房地 产 ，而忽略了住房，仓储 用房和其他用途房屋的投 资 ，使投 资过 于集中化，未能完全分散投 资风险 。而 Smart Beta 的引入启 发这 些投 资 者 们 运用其他的方法更深入地分析和了解房地 产 行 业 的信息，例如通 过 估 值 ， 动 量和 质 量来衡量各种 Reits 的 权 重，而不再是 单 一地通 过 Reits 的市 值来加 权 ， 这 种改 变对 于房地 产 投 资 基金具有很重大的意 义 ，因 为 投 资 者有更多机会看到价值 被低估或是表 现 太 强劲 的 领 域，而不 仅仅 是按市 值 来 筛选 的 领 域。 下 图 是国外一些有名的 Smart Beta 策略的房地 产 投 资类 ETF 火币区块链研究院 9 下面是 Smart Beta 的房地 产 投 资类 ETF 和 传统 房地 产 投 资类 ETF 表 现 的 对 比，基准是 传统 房地 产 投 资类 ETF iShares U.S. Real Estate ETF (IYR A)，从 图 中可以看出多数 Smart Beta ETF 收益率超 过 了 传统 ETF（因 为 很多基于 Smart Beta 的 ETF 是最近成立的，所以有的 ETF 历史数据还不够多 ） 3. 数字 货币 基金 smart beta 投 资 方式 随着比特 币 的出 现 和区 块链 技 术 的 发 展，人 们对 数字 货币 的 兴 趣高 涨 ，区 块链 行 业 逐 渐 成为 众多投 资 者关注的 对 象，不少区 块链 交易所开始仿照 传统 金融行 业 的模式 对 数字 货币编制出各种各 样 的指数，如火 币 最近推出的 火 币 主力指数 HB10， OKEX 推出的 OK05 指数和 OK06 指数 ，并各自推出了数字 货币类 的 ETF 产品，这些举措都将对 区 块链 行 业 ETF 的 发 展 产 生重要的推 动 作用。数字 货币资产 作 为 一种新 兴 的另 类资产 ，在不久的将来必然会像股票，期 权 ，期 货 一 样 成 为 投 资 者投 资 的 领 域。正如同在 传统领 域 Smart Beta 扮演者越来越重要的角色一 样 ，在区 块链 行 业 的投 资 中，它也会 发挥 越来越重要的作用。 火币 区块链行业周报 10 3.1 数字 货币 ETF 和 传统 ETF 的比 较 从本 质 上 讲 ，数字 货币 ETF 和 传统 ETF 别无二致，其发行成功的关键在于下面几个要素 ： 在投 资 需求，投 资标 的，指数 这 些要素上，数字 货币 行 业 已 经 具 备 条件，尤其是 2017 年以后区 块链 行 业 的蓬勃 发 展， 让 很多人 对 数字 货币 的投 资热 情猛增，数字 货币 ETF 和 传统 ETF 的不同主要集中在其它几个因素上面，即：做市商，交易所和托管，在 传统 的 ETF 中， 这 三个要素都在金融 监 管的范畴，而由于科技 发 展 总 是 领 先于立法程序，数字 货币 ETF 目前 还 未被 纳 入到金融 监 管的 层 面，各国 对 数字 货币 模棱两可的 态 度也增加了 这 一行业 未来的不确定性。如果数字 货币 一直不受金融 监 管，投 资 人的合法 权 益就不能得到保证 ，基于数字 货币 的 ETF 也就不可能得到法律的 认 可而 顺 利 发 行， 这 些都是目前在区 块链行 业发 展 ETF 的阻碍。 虽 然如此，随着立法的完善和区 块链 行 业 的 规 范化， 这 些困 难 会逐渐 被克服，数字 货币 会和其它金融 资产 一 样 ，被 纳 入广大投 资 者 资产 配置的版 图 。