百度：以Feed流和AI为主航道，搜索引擎巨头意欲创新.pdf

请务必阅读最后特别声明与免责条款 lxsec 1 / 29 证券研究报告 | 行业研究 传媒 【联讯传媒】百度 以 Feed 流和AI 为主航道，搜索引擎巨头意欲创新 2018 年 08 月 08 日 投资要点 增持 分析师：陈诤娴 执业编号： S0300516090001 电话： +86-021-51792239 邮箱： chenzhengxianlxsec 行业表现对比图 (近 12 个月 ) 资料来源： 聚源 综合市占率 73.5%的中国最大互联网搜索引擎 ，在 2018 年 一季度 实现收入33.25 亿美元， YoY 为 23.78%， 归母净利润 10.65 亿美元， YoY 为 276.7%。 目前 ，百度 拥有的中国最大互联网搜索引擎的综合市场占有率（ PC 端 +移动端 ）达 73.5%，覆盖了中国 97.5%的网民，拥有 6 亿用户，日均响应搜索 60亿次 。 2018 年一季度，百度实现收入 33.25 亿美元， YoY 为 23.78%； 归母净利润 10.65 亿美元， YoY 为 276.7%； 毛利 率 为 52.6%， 净利率为 26.5%。两大主营业务 ： 百度核心 收入 25.6 亿美元， YoY 为 26%； 爱奇艺 收入 7.79亿美元， YoY 为 57%，均实现了快速增长 。 2017 年公司研发支出和内容生态培育支出占总收入的 30%以上 ， 未来仍有进一步提高的趋势 。 近几年百度逐渐剥离非核心业务并提出了 “夯实移动基础，决胜 AI 时代”的发展战略 ，正式进入改革的深水区。集团高层人事变动频繁，其中前百度首席运营官陆奇的离职备受业界关注。 广告业务营收占比 85%以上的 搜索巨头 正在逐步 转型， 用 “ 搜索 +Feed流 +AI”为广告赋能。 2017 年百度在线市场服务业务营收占比 为 86.2%。 自 2016 年起 ， 经历了 “血友病吧卖吧”和“魏则西”等事件后，百度在全面整顿自身广告业务的同时，原本单一的搜索业务 向 “搜索 +Feed 流” 转型 ， 将 AI 应用于广告投放，运用大数据和机器学习能力，判断流量价值、识别搜索过程中关键词对应的客户相关业务， Feed 流则通过分析 用户喜 好和特点， 将广告 更精确地推送给需求者 。 根据易观提供的数据， 2018 年 中国互联网广告市场规模约为 3420 亿 ，移动端营销规模已超过 PC 端 。 在当前中国移动互联网 流量 红利逐渐消失的情况下， 得益于其 AI 战略， 百度 App 的 DAUs 达 1.37 亿， YoY 为 18%，每日用户浏览时间同比增长 超过 30%。 开放为主的 AI 战略： Everyone can AI 2018 年 7 月 4 日 召开的 百度 AI 开发者大会 ， 发布了 实现量产 的 L4 级无人驾驶巴士“阿波龙”、中国首款云端全功能 AI 芯片“昆仑”、 以 “多模态深度语义理解” 为核心的 百度大脑 3.0、 DuerOS 3.0、 Apollo 3.0 和百度智能小程序。 而无论是 Apollo 3.0 开放的 22 万行代码 ， 还是面向开发者开放的百度端口 和 兼容的第三方端口 ， 都体现了百度 “ Everyone can AI”的理念 。 1Q18 爱奇艺 收入增长 57%净亏下降 64%， 会员付费 收入 的崛起 将为百度“换天花板” 2018 年一季度 爱奇艺总收入 7.78 亿美元 ， YoY 为 57%。归属爱奇艺的净亏损为 6310 万美元 ，低于去年同期的 1.62 亿 美元 。 总收入中 广告服务收入 3.37亿美元 ， YoY 为 52%，会员付费收入 3.34 亿美元 ， YoY 为 67%， 广告收入和会员付费收入的差距在逐渐缩小。收入增长净亏下降的同时，爱奇艺 凭借对-30%-18%-6%6%18%17-08 17-10 18-01 18-04 18-07沪深 300 传媒 行业研究 。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 lxsec 2 / 29 内容生态的不断培育和 AI 的助力， 2018 年 一季度付费会员人数达 6130 万 ，预计 2Q18 爱奇艺的总收入 增长约为 42%-48%。 投资建议 我们基于以下三点给出投资建议： 1、百度作为国内互联网三大巨头之一，其市占率 73.5%的第一大中文搜索引擎，拥有日均响应搜索 60 亿次的巨大流量，为百度的 AI 战略打下对手难以实现的数据和技术基础。 2、百度目前已形成了通过广告业务获取收入以投入 AI 研发和内容获取， AI 技术和内容引流再反哺基于“搜索 +Feed 流”的广告业务的商业模式。 3、 2018 年一季度，百度实现收入 33.25 亿美元， YoY 为 23.78%。归母净利润 10.65 亿美元，YoY 为 276.7%。预计二季度总营收将实现同比 26%33%的增长，介于 249.1亿元 (约合 39.7 亿美元 )与 261.9 亿元 (约合 41.7 亿美元 )的范围之间。自 2017年以来，公司基本面整体向好，爱奇艺亏损实现递减， 2018 年有望维持持续增长态势。 参照腾讯、阿里、 Google 和 Facebook 四家全球知名互联网行业可比公司，我们认为，百度对 AI 的前瞻性布局，尚未完全体现在市值中，其 2018 年 PE应该在 27x 到 32x 之间 ，建议投资者给予关注 。 风险提示 投资 AI 和内容生态培育不及预期风险， Google 入华等同行竞争风险，公司高层人事动荡风险，政策监管风险等 。 行业研究 。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 lxsec 3 / 29 目 录 一、公司概况：市占率 73.5%的中文搜索巨头，进入改革深水区 . 5 （一）公司简介：中国最大的互联网搜索引擎提供商 . 5 （二）近两年 集团高管变动频繁 . 5 二、财务状况：经营业绩自 16 年起涅槃重生， 1Q18 净利同比大涨 277%. 8 （一）公司三年营收 CAGR 为 12.7%，净利润 CAGR 为 -26.5%. 8 （二）销售毛利率约为 50%， 1Q18 净利率达 26.5% . 9 （三 ）主营业务： 2015-2017 年在线市场服务业务营收占比超 85%. 10 （四） 2017 年营业成本占比总收入近 30%，内容生态方面支出占比持续提高 . 10 （五）研发支出约占营业收入的 15% .11 （六）关键财务指标分析： 2015-2017 年公司战略投资支出巨大，对 AI 领域的投入尚处于孵化期 . 12 三、搜索巨头转型，确定“ Feed 流 +AI”为主航道 . 13 （一）“搜索 +Feed 流 +AI”为广告业务赋能 . 13 1、百度 在中国引擎市场占有率为 70%左右，与 Google 差距依然巨大 . 13 2、搜索广告：从竞价排名到凤巢系统再到 AI 助力，逐步改善用户体验 . 14 3、 Feed 流：广告即内容 . 16 （二）开放为主的 AI 战略： Everyone can AI . 18 1、依托 Apollo3.0 实现量产的全球首款 L4 级无人驾驶巴士“阿波龙” . 18 2、中国首款云端全功能 AI 芯片“昆仑” . 19 3、以“多模态深度语义理解”为核心的百度大脑 3.0 亦是百度整体 AI 能力的核心 . 19 4、 具备划时代的自然对话交互、全新对话式内容服务生态和打通商业模式闭环 的 DuerOS 3.0 . 20 5、“更自然、更智能、更开放”的百度智能小程序 . 21 6、百度的战略投资版图体现了其做好 AI 的决心 . 21 四、爱奇艺会 员付费的崛起将为百度“换天花板” . 23 （一） 1Q18 收入同比增长 57%，净亏损比上年同期缩减 64%. 23 （二） 1Q18 爱奇艺付费会员人数达 6130 万， ARPU 值仍有进一步提升空间 . 24 （三） AI 技术助力娱乐生态，打造“ AI+软件 +硬件”的开放生态圈 . 26 五、投资建议 . 26 六、风险提示 . 27 图表目录 图表 1： 董事会与高级管理人员明细 . 5 图表 2： 百度参控股公司示意图 . 8 图表 3： 2015-2017 年公司营收 CAGR 为 12.7% . 8 图表 4： 2015-2017 年归母净利润 CAGR 为 -26.5% . 8 图表 5： “血友病吧、魏则西 ”事件严重影响营收 . 9 图表 6： 1Q18 净利增速远强于前两年 . 9 图表 7： 三年平均销售毛利率约为 50%， 1Q18 净利率达 26.5% . 9 图表 8： 2015-2017 年在线市场服务营收占比 85%以上 . 10 行业研究 。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 lxsec 4 / 29 图表 9： 2017 年在线市场服务业务营收占比为 86.2% . 10 图表 10： 分部门收入结构中百度核心占比较高，爱奇艺增速较快 . 10 图表 11： 2015-2017 年公司经营成本增速 .11 图表 12： 2015-1Q18 年公司研发投入约占营业收入的 15% .11 图表 13： 经营和筹资所获现金几乎全部用于投资 . 12 图表 14： 2017 年公司 ROA 与 ROIC 分别为 9.36 和 8.44. 12 图表 15： 百度战略“四象限” . 13 图表 16： 4 月中国搜索 引擎综合市场占有率（ PC 端 +移动端） . 14 图表 17： 4 月全球搜索引擎综合市场占有率（ PC 端 +移动端） . 14 图表 18： 百度推广界面 . 15 图表 19： 小 A 智投机器学习原理 . 15 图表 20： 简单搜索 App 界面 . 15 图表 21： 2018 中国互联网广告市场规模约为 3420 亿 . 16 图表 22： 2016 年中国移动端营销规模超过 PC 端 . 16 图表 23： 预计 2019 年 Feed 流广告市场规模将超过 1500 亿元 . 16 图表 24： 2018 年 5 月 PC 网页 MAUs TOP20 . 17 图表 25： 2018 年 5 月移动 App MAUs TOP20 . 17 图表 26： 百度 Feed 流广告展示 . 18 图表 27： Apollo 3.0 面向量产，更加开放 . 18 图表 28： 中国首款云端全功能 AI 芯片“昆仑”渲染图 . 19 图表 29： 百度大脑开放了 110 多项 AI 能力，每天调用超过 4000 亿次 . 20 图表 30： 具备划时代的自然对话交互、全新对话式内容服务生态和打通商业模式闭环的 DuerOS 3.0 . 21 图表 31： 百度投资版图 . 22 图表 32： 1Q18 收入同比增长 57%，净亏损比上年同期缩减 64% . 23 图表 33： 广告收入和会员付费收入增速均在 50%以上 . 24 图表 34： 2017 爱奇艺内容成本达 126 亿，占比 72.6% . 24 图表 35： 2017 年中国视频付费会员数量超过一亿 . 25 图表 36： 2017 年爱奇艺移动端 MAUs 达 4.21 亿， DAUs 达 1.26 亿 . 25 图表 37： 爱奇艺个性化推荐系统示意图 . 26 图表 38： 可比公司估值表 . 27 行业研究 。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 lxsec 5 / 29 一、公司概况：市占率 73.5%的 中文搜索巨头，进入改革深水区 （一）公司简介：中国最大的 互联网搜索 引擎 提供商 百度于 2000 年 1 月在开曼群岛注册成立。 2005 年 8 月 5 日于 NASDAQ 全球市场上市。 2012 年 11 月，百度取得爱奇艺控制权。 2018 年 3 月 29 日 ，爱奇艺正式登陆美国NASDAQ。 百度作为领先的中文互联网搜索提供商，根据百度官网介绍， 在中国，百度 PC 端和移动端市场份额总量达 73.5%，覆盖了中国 97.5%的网民，拥有 6 亿用户，日均响应搜索 60 亿次 ， 并凭此掌握了巨大的流量 。目前集团主要业务为：百度核心和爱奇艺。百度核心主要由基于关键字的营销服务组成，该服务针对互联网用户的搜索查询并由其触发。这些服务包括 P4P 服务和其他在线营销服务以及支持人工智能的新业务举措；爱奇艺是中国创新的市场领先的在线娱乐服务提供商。其平台具有大量备受欢迎的原创内容，以及全面的专业制作和合作伙伴制作内容。 2017 年，百度在陆奇的带领下提出“ 夯实移动基础，决胜 AI 时代 ”的发展战略，出售或裁撤非核心业务，更加聚焦“ 用科技让复杂的世界更简单 ”的发展使命。 （二）近两年集团高管变动频繁 2017 年 1 月 17 日 ， 前微软全球执行副总裁陆奇加 入 百度 ， 任 百度集团 总裁兼首席运营官、百度董事及董事会副主席 ； 2017 年 1 月 20 日，李彦宏夫人马东敏宣布重回百度，担任 CEO 特别助理一职，负责百度投资、人力及财务工作 ； 2017 年 4 月 28 日，百度在 2017年第一季度财报中披露，李昕晢将转任百度资本 CEO，不再担任百度 CFO一职；2017 年 9 月 18 日， 前 新浪微博 CFO 余正钧，宣布正式加入百度，成为百度新任 CFO；2018 年 3 月， 百度贴吧事业部总经理胡玥、百度地图事业部总经理李东旻、 90 后副总裁李靖（李叫兽） 、 前自动驾驶事业部总经理王劲 、 百度首席科学家吴恩达 、 百度糯米总经理曾良 、 百度金融 CRO 王劲等高管陆续离职。 2018 年 5 月 18 日，陆奇宣布不再担任 集团 总裁与 COO。 目前，经历改革阵痛的百度已进入改革深水区。 图表 1： 董事 会与 高级管理人员 明细 姓名 职务 任职日期 个人简历 李彦宏 董事会主席 ,董事 , 首席执行官 2000-01-31 李彦宏，百度公司创始人、董事长兼首席执行官，全面负责百度公司的战略规划和运营管理。李彦宏 1991 年毕业于北京大学信息管理专业，随后前往美国布法罗纽约州立大学完成计算机科学硕士学位，并作为全球最早的搜索引擎技术研究者与顶尖工程师，先后担任道琼斯公司高级顾问、华尔街日报网络版实时金融信息系统设计者，以及国际知名互联网企业 Infoseek 公司资深工程师。李彦宏所持有的“超链分析”技术专利，是奠定整个现代搜索引擎发展趋势和方向的基础发明之一。 2000 年 1 月，李彦宏从美国硅谷回到祖国创建了百度。经过十多年的发展，李彦宏领导下的百度已经发展成为全球第二大独立搜索引擎和最大的中文搜索引擎。 陆奇 副董事长 董事 2017-02-26 陆奇博士 2017 年 1 月加入百度 ,任百度集团总裁兼首席运营官、百度董事及董事会副主席 ,负责百度的产品、技术、销售及市场运营 ,兼任百度智能驾驶事业群组总经理。 但 由于个人和家庭原因，无法继续全职在北京工作， 7 月起将不再担任百度总裁兼首席运营官职务，但仍将继续担任集团公司副董事长。 陆奇毕业于复旦大学 ,获计算机科学学士、硕士学位 ,此后就读于卡耐基梅隆大学 ,获计算机科学博士学位。陆奇博士除了在学术界发表过一系列高质量的研究论文 ,还持有 40 多项美国专利。 1998 年 ,陆奇加入雅虎公司 ,2007 年晋升为雅虎执行副总裁。 2008行业研究 。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 lxsec 6 / 29 姓名 职务 任职日期 个人简历 年 8 月 ,陆奇离开雅虎 ,并于次年 1 月正式加盟微软任网络服务集团总裁 ,2013 年出任微软集团全球执行副总裁。在微软期间 ,他领导了多项业务 ,是大陆华人在全球科技公司总部所任职位的最高级别。 余正钧 首席财务官 2017-09-18 余正钧（ Herman）先生于 2017 年 9 月加盟百度，担任集团公司首席财务官，全面领导百度财务体系的构建、发展和运营。 Herman 拥有二十多年的财务管理经验。 2004-2015 年， Herman在新浪公司担任了八年首席财务官。加入新浪前， Herman 曾在硅谷服务于 Adobe Systems、Cadence Design Systems 和 VeriFone 等公司。 Herman 拥有加州 CPA，美国南加州大学财会专业硕士学位及加州大学经济学学士学位。 目前是 58 同城和中通快递的董事。 张亚勤 总裁 2014-09 张亚勤博士 2014 年 9 月加盟百度公司 ,任总裁。张亚勤博士加入百度之前 ,曾任微软公司全球资深副总裁兼微软亚太研发集团主席 ,是微软亚洲研究院（ MSRA）创始人之一 ,曾担任微软亚洲研究院院长兼首席科学家、微软全球副总裁、微软中国董事长。他于 2003 年创建了微软亚洲工程院（ ATC） ,为 IT 产业的技术创新和产品做出了杰出贡献。 2004 年晋升微软公司全球副总裁。2006 年 ,他创立了微软亚太研发集团 , 这是微软在美国之外规模最大、功能最完备的研发基地。加盟微软之前 ,张博士曾在美国 Sarnoff 公司工作 ,负责数码影像、多媒体信息系统的研发工作。加盟 Sarnoff 之前 ,他在美国 GTE 实验室任高级研究员。 张亚勤博士就读于中国科技大学 ,获电子工程学士和硕士学位 ,后获得美国乔治华盛顿大学电气工程博士学位。 1997 年被授予美国电气电子工程协会院士（ IEEE Fellow） 称号 ,成为该协会100 年历史上获得这一荣誉最年轻的科学家。他拥有 60 多项美国专利 ,500 多篇学术论文和 11本专著。张博士在国际上获得过诸多专业奖项和荣誉 ,包括 1997 年“年度最佳研究工程师奖” ,1998 年“杰出青年电子工程师奖” ,2004 年 IEEE“行业先锋奖” ,IEEE Transactions 最佳论文奖 , 香港科技大学名誉院士（ Honorary Fellow） ,欧亚科学院院士 ,“ 2005 年度美国华裔工程师奖”及“ 2006 年度美国亚裔工程师奖”。他还担任多个省市的政府顾问和 20 所大学的 校董或名誉教授 ,十一届全国政协会议海外代表 ,美国杰出华人组织“百人会”的副会长 ,马来西亚政府多媒体走廊国际顾问团 （ IAP）成员 ,澳大利亚信息与通信技术（ NICTA）顾问。 2015 年入选中国海外高层次人才引进“千人计划”。 向海龙 高级副总裁 , 总经理 -部门 2014-10-31 2005 年 2 月加入百度，现任百度高级副总裁、百度搜索公司总裁。百度搜索公司提供百度搜索、信息流资讯、知道、百科、贴吧、百度个人云和移动分发等用户产品和服务，并且负责商业变现产品、百度联盟等体系建设和销售运营工作。 向海龙 2000 年毕业于上海华东师范大学计算机系，同年创建上海企浪网络科技有限公司并担任总经理。 2005 年 2 月，百度收购上海企浪网络科技有限公司，向海龙正式加入百度。随着公司业务的整合，向海龙带领团队在搜索和商业变现领域，持续推动产品和技术创新，驱动收入规模高速健康增长。在销售运营方面，海龙构建了精细化的销售运营管理机制，率领大客户销售团队、直销团队、渠道团队，不断拓展新客户并优化客户服务模式，提升百度销售业绩和客户服务质量，为百度收入高速增长奠定了重要保障。 朱光 高级副总裁 2016-06-22 2008 年 12 月加盟百度 ,2016 年 6 月晋升为高级副总裁 ,现负责百度金融服务事业群组。 2008 年12 月至 2015 年 12 月负责百度市场公关、政府事务和百度新闻等多项工作。 朱光毕业于西安交通大学 ,加入百度之前曾任联想集团大中华区公关及整合推广高级总监。加入百度以来 ,朱光在组织和整合公司市场资源、深入拓展媒体及政府关系 ,制定百度公司内外部传播策略 ,建立和提升百度公司品牌和产品知名度和美誉度方面做出了重要贡献。 刘辉 高级副总裁 -部门 2017-12-31 2011 年 4 月加盟百度 ,现任百度高级副总裁 ,负责百度人力资源相关工作。刘辉毕业于天津大学 ,曾就读于美国奥斯汀德克萨斯大学 McCOMBS 商学院和北京大学光华管理学院 EMBA 项目。在加入百度之前 ,就职于摩托罗拉公司 ,22 年的摩托罗拉生涯中 ,在美国、新加坡和中国大陆地区担任人力资源高级管理工作。 2009 年始 ,担任摩托罗拉公司全球人力资源副总裁。刘辉长期在跨国企业从事人力资源管理和企业经营管理 ,形成了自己的人力资源管理理念 ,与戴维尤里奇等行业研究 。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 lxsec 7 / 29 姓名 职务 任职日期 个人简历 知名人力资源管理教育专家共同致力于人力资源领域的探索。 王海峰 高级副总裁 2010 博士，现任百度高级副总裁， AI 技术平台体系（ AIG）总负责人，兼任百度研究院院长，负责百度研究院、语音技术部、自然语言处理部、知识图谱部、大数据部、视觉技术部、人脸技术部、增强现实技术部、 AI 技术生态部及若干创新业务部门等。 2010-2013 年期间 ,王海峰先后为百度创建了自然语言处理部、互联网数据研发部（包括知识图谱和互联网数据挖掘）、推荐引擎和个性化部、多媒体部（包括语音和图像技术）、图片搜索部、语音技术部等； 2013 年上半年作为执行负责人 ,协助创建了百度深度学习研究院（ IDL）；2014 年 ,转岗至搜索业务群组任副总经理 ,先后负责百度搜索、手机百度、信息流等重要产品。 王海峰是全球自然语言处理领域最具影响力的国际学术组织 ACL（ Association for Computational Linguistics） 50 多年历史上唯一出任过主席的华人 ,是唯一来自中国大陆的 ACL 会士（ Fellow）。王海峰兼任中国电子学会副理事长、中国网络空间安全协会副理事长、中国中文信息学会副理事长等 ,是首届全国创新争先奖唯一来自互联网行业的获奖人，国家科技进步二等奖第一获奖人。 梁志祥 副总裁 , 法律总顾问 2011-06-30 200