计算机行业2018年中报总结：于无声处听惊雷.pdf

cgws 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级： 推荐 （ 维持 ） 报告日期： 2018 年 09 月 04 日 周伟佳 CFA, ACCA 0755-83516551 Email:zhouwjcgws 从 业证书编号 :S1070514110001 联系人： 杨烨 MBA, CFA Level III CANDIDATE 0755-83558957 Email:yangyecgws 从业证书编号 :S1070116060041 行业表现 数据来源：贝格数据 相关报告 2018-06-27 2018-05-06 2017-11-02 2017-09-08 于无声处听惊雷 计算机 行业 2018 年 中报 总结 股票名称 EPS PE 18E 19E 18E 19E 新 北 洋 0.62 0.83 25.5 19.0 中国长城 0.44 0.58 14.6 11.1 浩云科技 0.37 0.61 26.7 16.1 天源迪科 0.58 0.77 23.2 17.5 中新赛克 1.96 2.97 49.6 32.9 恒为科技 0.70 0.91 32.7 25.0 赢时胜 0.37 0.52 38.8 27.9 创业软件 0.44 0.54 37.9 30.9 资料来源：长城证券研究所 核心观点： 2018 年 ， 在中美贸 易战升级、去杠杆监管政策以及汇率继续走弱等外部因素的影响下， 计算机行业整体虽有所下跌，但是表现出明显的抗跌性 。 2018 年前 8 个月计算机行业的涨幅位于 28 个申万一级行业的第 2 名，仅下跌 9.75%。目前计算机整体基本面表现可圈可点，不少上市公司 2018 年中报的盈利情况持续快速增长或边际改善，自主可控、云计算、网络可视化、零售技术、金融 IT 等多个细分行业具有极高的成长性，计算机行业获得公募基金青睐 ，无论是基金的持仓占比还是持仓基金数都呈现明显的提升趋势 。我们建议顺应行业发展趋势，继续关注计算机行业投资机会，把握 具有行业景气度向好，业绩增长确定性高的核心标的！重点推荐 自主可控、网络可视化、 零售技术 、金融 IT 以及医疗信息化五大高增长 板块及其龙头公司 中国长城 （ 000066） 、中新赛克 （ 002912） 、新北洋 （ 002376） 、赢时胜 （ 300377） 、 创业软件 （ 300451），以及软件行业重点推荐首家阿里云企业服务铂金级合作伙伴 天源迪科 （ 300047）， 转型跨行业智慧物联网平台商， 智慧社矫管理平台销售大超市场 预期 的金融安防龙头 浩云科技 （ 300448） ， 受益网络可视化行业增长、国产自主可控未来成长可期的 恒为科技 （ 603496）。 要点： 2018 年前 8 个月市场表现亮眼， 整体估值合理， 概念板块分化严重， 积极关注活跃强势股。 2018 年前 8 个月，计算机（申万）行业指数下跌 9.75%，在 28 个申万一级行业中排名第 2。 当前行业 PE、 PB、 PS 等多个指标均位于历史 中位数下方 ，整体估值合理。 主要 计算机概念指数大部分收跌，仅去 IOE 指数实现正收益（ +2.54%） ，而排名垫底的虚拟现实指数跌幅超过 30%， 概念板块分化严重， 去 IOE 概念 板块连续两年表现强势。 30 家公司在 8 月份相对计算机（申万）指数出现了超额收益，其中 5 家公司为-30%-20%-10%0%10%20%沪深 300 计算机 核心观点 重点推荐公司盈利预测 分析师 证券研究报告 行业动态点评 行业报告 计算机行业 行业动态点评 长城证券 2 请参考最后一页评级说明及重要声明 公募基金的 2018H1 二十大重仓股，未来值得关注。 行业整体 ROE 下滑， 软件开发 ROE 强势回升 。 2018H1，计算机行业（申万）的 ROE 为 2.63%，相比 2017H1 出现明显下滑，而软件开发行业 ROE同比大幅提升 0.96 个百分点。 杜邦分解表明， ROE 指标的明显下滑主要源于销售净利率的下降 ，同时 PB-ROE 指标显示行业整体投资价值 同比 提升。 毛利率承压，管理和销售费用整体可控，财务费用压力 增大 。 2018H1，计算机行业（申万）毛利率达到 26.40%，相比 2017H1 出现 明显的下滑 。销售费用率基本持平，管理费用率小幅下降，但是财务费用金额从 2017H1的 15.26 亿元 大幅 增加至 2018H1 的 24.51 亿元，且行业财务费用率自2016H1 的低点 0.20%连续两年大幅攀升，企业融资成本明显增加，财务压力增 大 。 股东减持压力增加，公司回购 积极 性提升 。 2018 年前 8 个月，计算机行业（申万）共有 141 家公司的股东（含员工持股计划）出现了增减持行为，其中 47 家公司增持公司股票，合计净减持约 57.4 亿元， 减持金额同比提高 ；同时有 55 家公司 认可公司自身价值， 发起 股票 回购，高于 2017 年同期的 39 家， 回购积极性提升 。 基金持仓回升，抱团现象明显，二十大重仓股范围小幅变动。 截至 2018H1，公募基金持有计算机行业（申万）的总市值约为 863.99 亿元，比 2018Q1猛增 511.13 亿元， 刷新近 8 个季度 占全市场所有股票型、混合型基金总资产净值的比例 最大值和 占计算机行业流通市值的比例 这两项指标 ，公募基金 对行业的 关注 度大幅提升 ， 计算机行业的公募基金持仓市值占其净资产的比例 3.21%依然低于计算机行业的流通市值占全市场流通市值的比重 3.89%， 目前 计算机行业 依然处于低配状态 ，未来存在继续增持空间 。此外，基金对行业优质标的抱团现象明显，覆盖广度明显提升，二十大重仓股相对 2018Q1 变化范围不大，基金 对计算机行业的 投资策略和风格体现出良好的 延续性 。 质押风险下降，未来解禁压力集中，两融资金增配计算机。 无限售质押比重继续下滑，风险相对可控。行业未来的解禁压力集中在 2019 年 5 月，少数公司的解禁比例较大，未来需密切关注其股价承压能力。 行业的两融余额跟随市场持续下滑，但是依然相对增配计算机行业。 盈利质量有所下降，外延式并购活跃性 减弱 ， 行业整体商誉风险可控，部分公司商誉占净资产比例 较 高，并购标的业绩出现下滑。 行业整体净利润逐步提升，但是经营性现金流持续走低， 超过 4 成公司的预收账款出现下滑，且行业整体预收账款占营业收入的比例 明显回落，行业整体 盈利质量有所下降 ； 同时，商誉增速放缓， 同比仅增长 13.97%，增速大幅低于去年同期 30.23%的增速， 上市公司外延式并购活跃性降低，商誉占净资产比例的下降与营业利润对商誉的覆盖率的提升意味着商誉的 相对 风险正在 降低 ，但是依然有 14 家公司的商誉占净资产比例超过 50%，其中部分并购标的业绩出现下滑，对应的商誉 减值风险需引起特别关注 。 风险提示： 宏观经济 下滑 风险；行业增长低于预期 ； 成本和费用大幅提升；行业动态点评 长城证券 3 请参考最后一页评级说明及重要声明 行业 多项 政策 的 推动低于预期； 新兴技术落地应用低于预期； 商誉 集中 减值。 行业动态点评 长城证券 4 请参考最后一页评级说明及重要声明 目录 1. 行业上半年表现亮眼，营收利润续快速增长，强势活跃股值得关注 . 7 1.1 计算机上半年表现亮眼，软件开发仅跌 4.87% . 7 1.2 收入增速超过利润增速，利润质量有待提高 . 8 1.3 全行业成交量跟随市场下滑，积极关注活跃强势股 . 12 2. 行业整体 ROE 下滑，销售净利率走低是主因，但行业投资价值提升 . 15 2.1 行业整体 ROE 连续下滑，软件开发 ROE 相对强劲 . 15 2.2 销售净利率走弱是 ROE 下滑主因 . 15 2.3 PB-ROE 分析法揭示行业整体投资机会提升 . 16 3. 毛利率承压，管理和销售费用可控，财务费用压力增大 . 18 4. 经营性现金流走低，盈利质量有所下滑，运营效率边际改善 . 19 5. 商誉增速放缓，外延式收购活跃性降低 . 21 6. 股东减持压 力增加，上市公司回购积极性提升 . 25 6.1 股东减持压力有所上升 . 25 6.2 上市公司回购积极性提升 . 26 6.3 行业员工持股计划 金额靠前 . 27 7. 基金逐步青睐，抱团现象明显 . 28 7.1 基金持仓回升，有望继续增持 . 28 7.2 基金抱团现象 明显，二十大重仓股范围变动较小 . 29 8. 质押风险下降，解禁压力集中，两融资金增配计算机 . 30 8.1 无限售质押比重下滑，风险相对可控 . 30 8.2 未来解禁压力集中，少数公司解禁比例大 . 30 8.3 两融 余额跟随市场下滑，相对增配计算机 . 31 9. 概念分化严重，去 IOE 热点持续 . 33 10. 行业估值位于历史中位数下方，整体估值合理 . 36 10.1 市盈率（ PE）相对较高，市场寄予厚望 . 36 10.2 市净率（ PB）、市销率（ PS）持续走低，靠近历史底部区域 . 37 11. 把握行业景气度向好，未来增长确定性高的核心标的 . 39 11.1 新北洋（ 002376） 业绩增速逐季上升，推出智能零售终端新爆款 . 40 11.2 中国长城（ 000066） 军改拖累中报业绩，自助可控硬件龙头崛起在即 . 41 11.3 浩云科技（ 300448） 物联网战略加速推进，泛安防布局引爆成长 . 43 11.4 天源迪科（ 300047） 软件收入爆发，云业务加速成长 . 44 11.5 中新赛克（ 002912） 研发与市场齐发力，业绩可持续高增长 . 46 11.6 恒为科技（ 603496） 业绩超预期，网络可视化业务高速增长 . 47 11.7 创业软件（ 300451） 传统、创新业务齐发展，医疗信息化赛道加速前进48 11.8 赢时胜（ 300377） 资管新规如沐春风， Fintech 助力转型 . 49 行业动态点评 长城证券 5 请参考最后一页评级说明及重要声明 图表目录 图 1： 计算机（申万）行业指数与几大重要股指的走势图（ 2017.12.29 至 2018.8.31） . 7 图 2： 28 个申万一级行业指数涨幅排名（ 2017.12.29 至 2018.8.31） . 7 图 3： 计算机（申万）一级行业与二级行业涨幅对比（ 2017.12.29 至 2018.8.31） . 8 图 4： 计算机行业（申万）营业收入及可比增速（ 2013H1-2018H1） . 8 图 5： 计算机行业（申万）归母净利润及扣非后归母净利润（ 2013H1-2018H1） . 9 图 6： 计算机行业（申万）行业归母净利润、扣非后归母净利润可比增速（ 2014H1-2018H1）（ 2013H1-2018H1） . 9 图 7： 计算机行业（申万）公司业绩预告实现情况（ 2018H1） . 10 图 8： 计算机行业（申万）收入、归母净利润及扣非后归母净利润同比增速比例分布（ 2018H1）. 10 图 9： 计算机行业（申万）营业外收入及其他收益对行业利润的贡献（ 2014H1-2018H1）. 11 图 10： 计算机行业（申万）预收账款及其可比增速（ 2014H1-2018H1） . 12 图 11： 计算机行业（申万）预收账款相关数据（ 2014H1-2018H1） . 12 图 12： 计算机行业（申万）月度成交金额及月度换手率数据（ 2014.01-2018.08，单位：亿元） . 13 图 13： 计算机（申万）行业及二级行业的 ROE 指标（ 2014H1-2018H1） . 15 图 14： 计算机（申万）行业 ROE 及其杜邦分解（ 2014H1-2018H1） . 16 图 15： 计算机（申万）行业 PB-ROE 指标分布（ 2017H1-2018H1） . 16 图 16： 计算机（申万）行业及二级行业的毛利率数据（ 2014H1-2018H1） . 18 图 17： 计算机（申万）行业三大费率数据（ 2014H1-2018H1） . 18 图 18： 计算机（申万）行业的盈利现金比率（ 2014H1-2018H1） . 19 图 19： 计算机（申万）行业及二级行业的第二季度经营性现金流数据（ 2017-2018） . 19 图 20： 计算机（申万）行业及二级行业的经营性现金流数据（ 2014H1-2018H1） . 20 图 21： 计算机（申万）行业的运营指标（ 2014H1-2018H1） . 20 图 22： 计算机（申万）行业商誉及其可比增速（ 2014H1-2018H1） . 21 图 23： 计算机（申万）行业商誉与净资产比值、营业利润对商誉的覆盖率（ 2014H1-2018H1）. 23 图 24： 申万一级行业商誉与净资产比值排名（ 2018.8.31） . 24 图 25： 计算机（申万）行业股东增减持数据（ 2017 年前 8 个月 -2018 年前 8 个月） . 25 图 26： 申万一级行业股东增减持金额（ 2018 年前 8 个月） . 25 图 27： 计算机行业（申万）股东回购金额和回购公司数量（ 2017/2018 年前 8 个月） . 26 图 28： 申万一级行业股东回购金额（ 2018 年前 8 个月） . 26 图 29： 计算机行业（申万）员工持股计划涉及金额（ 2018 年前 8 个月，单位：万元）. 27 图 30： 计算机行业（申万）公募基金持仓占比数据（ 2016Q3-2018H1） . 28 图 31： 申万一级行业无限售质押市值（ 2018.8.31） . 30 图 32： 申万一级行业无限售质押市值占流通市值比例（ 2018.8.31） . 30 图 33： 计算机行业（申万）未来解禁截至月度分布图（ 2018.9-2019.12） . 31 图 34： 计算机行业公司的解禁股数 /流通股数的比值与上市公司数量的分布图（ 2019 年底前） . 31 图 35： 计算机行业（申万）与全市场融资融券净额（ 2016.09-2018.08） . 32 行业动态点评 长城证券 6 请参考最后一页评级说明及重要声明 图 36： 计算机行业（申万）融资融券净额占全市场比例等数据（ 2016.09-2018.08） . 32 图 37： 计算机概念板块涨幅排名（ 2017.12.31-2018.08.31） . 34 图 38： 计算机行业（申万）历史整体市盈率 PE（ TTM）（ 2010.01-2018.08，周频） . 36 图 39： 28 个申万一级行业的市盈率 PE（ TTM）中位数排名（ 2018H1） . 36 图 40： 计算机行业（申万）历史整体市净率 PB（ 2010.01-2018.08，周频） . 37 图 41： 28 个申万一级行业的市净率 PB 中位数排名（ 2018H1） . 37 图 42： 计算机行业（申万）历史整体市销率 PS（ 2014.01-2018.08，周频） . 38 图 43： 28 个申万一级行业的市销率 PS 中位数排名（ 2018H1） . 38 表 1： 计算机行业（申万）业绩超出或者低于预告的公司一览表（ 2018H1） . 10 表 2： 计算机行业（申万）成交活跃且月度涨幅超越行业指数的标的清单（ 2018 年 8 月）. 13 表 3： PB-ROE 指标四象限划分规则 . 16 表 4： 计算机行业（申万）商誉占净资产超过 50%的公司一览表（ 2018H1） . 22 表 5： 计算机行业（申万）商誉占净资产超过 50%的公司的并购标的业绩完成数据一览表（ 2018H1） . 22 表 6： 基金持有的计算机行业（申万）前二十大重仓股（ 2018Q1-2018H1） . 29 表 7： 计算机概念板块市场表现一览（ 2018 年 1 月 1 日至 8 月 31 日） . 33 表 8： 去 IOE 概念板块市场表现一览（ 2017 年 1 月 1 日至 2018 年 8 月 31 日） . 33 表 9： 虚拟现实概念板块的计算机行业公司的市场表现一览（ 2017.1.1-2018.8.31） . 34 表 10： 重点推荐标的盈利预测一览（截至 2018 年 8 月 31 日收盘） . 40 行业动态点评 长城证券 7 请参考最后一页评级说明及重要声明 1. 行业 上半年 表现亮眼，营收利润 续快速增长 ，强势活跃股值得关注 1.1 计算机 2018 年 表现亮眼 ， 软件开发仅跌 4.87% 计算机 行业 2018 年表现亮眼。 2018 年前 8 个月， A 股市场走势整体疲软，几大 主要 股指纷纷 收跌 。 截止 2018 年 8 月 31 日，计算机（申万）行业指数相比 2017 年底下跌 9.75%，跑赢上证综指、深证成指、创业板指分别为 7.85 个百分点、 13.58 个百分点、 8.37 个百分点。 图 1： 计 算机 （申万） 行业 指数与几大重要股指的走势图 （ 2017.12.29 至 2018.8.31） 资料来源： Wind，长城证券研究所 28 个申万一级行业指数前 8 个月全部收跌 ，计算机指数表现相对强势 。 横向比较 28 个申万一级行业在 2018 年前 8 个月的涨幅，计算机行业依然相对强势，涨幅位于第 2 名，为 -9.75%， 仅次于 申万 休闲服务行业 。 图 2： 28 个 申万 一级 行业指数 涨幅排名 （ 2017.12.29 至 2018.8.31） 资料来源： Wind，长城证券研究所 -30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%上证综指 深证成指 创业板指 计算机 (申万 ) -36%-31%-26%-21%-16%-11%-6%-1%4%休闲服务(申万) 计算机(申万) 银行(申万) 医药生物(申万) 食品饮料(申万) 钢铁(申万) 化工(申万) 建筑材料(申万) 非银金融(申万) 国防军工(申万) 商业贸易(申万) 交通运输(申万) 家用电器(申万) 采掘(申万) 建筑装饰(申万) 农林牧渔(申万) 房地产(申万) 公用事业(申万) 通信(申万) 纺织服装(申万) 轻工制造(申万) 电子(申万) 汽车(申万) 机械设备(申万) 有色金属(申万) 传媒(申万) 电气设备(申万) 综合(申万) 行业动态点评 长城证券 8 请参考最后一页评级说明及重要声明 软件开发子行业仅跌 4.87%。 继续 比较计算机（申万）一级行业下的 3 个二级行业指数：计算机设备、软件开发、 IT 服务，其中软件开发在 2018 年前 8 个月的市场表现最佳，仅下跌 4.87%，计算机设备与 IT 服务的跌幅基本持平，分别下跌 12.24%和 12.20%。 图 3： 计算机（ 申万 ） 一级行业 与二级行业 涨幅 对比 （ 2017.12.29 至 2018.8.31） 资料来源： Wind，长城证券研究所 1.2 收入增速超 过 利润增速， 利润质量有待提高 同比增速的统计方法。 截止 2018 年 8 月 31 日，计算机（申万）一级行业共有相关股票204 个，剔除云赛 B 股（ 900901）和宝信 B（ 900926）共 202 只股票。 我们提取这 202只股票从 2013 年至 2018 年中报的营业收入数据，求和得到行业当期的收入总和 。 考虑到部分公司近年刚登陆资本市场， 为消除这类公司在初始公布数据年份对当年行业数据的影响，我们 在计算当期的同比增速时， 把 当期有收入数据但是上一期无收入 数据 的标的 的当期 收入从当期行业收入之和中剔除 ，以及 把 上期有 收入 数据但当期无数据的标的的上期收入从上期收入之和中剔除（ 极个别标的， 如 603881 数据港 2015 年中报无收入数据，但 2014 年有中报 收入 数据）， 本文后续涉及行业同比增速的计算方式均 同理 参照这一方式 ，不再赘述 。 图 4： 计算机行业（申万）营业收入及可比增速（ 2013H1-2018H1） 资料来源： Wind，长城证券研究所 -9.75% -12.24% -4.87% -12.20% -14%-12%-10%-8%-6%-4%-2%0%计算机 (申万 ) 计算机设备 ( 申万 ) 软件开发 (申万 ) IT服务 (申万 ) 2018年涨幅 1183.58 1344.28 1479.28 1868.43 2105.41 2657.06 9.83% 8.47% 23.21% 9.88% 26.20% 0.00亿元 500.00亿元 1000.00亿元 1500.00亿元 2000.00亿元 2500.00亿元 3000.00亿元 0%5%10%15%20%25%30%2013/6/30 2014/6/30 2015/6/30 2016/6/30 2017/6/30 2018/6/30营业收入 行业可比增速 行业动态点评 长城证券 9 请参考最后一页评级说明及重要声明 行业营收 增长 强劲有力。 2018H1，计算机行业（申万）共实现营业收入 2657.06 亿元，同比增长 26.20%，这一增速创出了 2014 年中报以来 的最高值 。 2018 年政府工作报告中明确提到 “推动大数据、云计算、物联网广泛应用 ”，计算机行业整体收入 表现 强劲有力，市场迅速壮大 。 剔除同方股份异常收益。 2016年 3月 31日，同方股份（ 600100）因为出售同方国芯（ 002049，现已更名为紫光国微）的 41.38%的股权，并丧失对其的控制权，导致产生了 56.98 亿元的投资收益，使得 2016 年中报的行业归母净利润大幅增加。为剔除该偶发性事件带来的巨额利润对行业净利润的影响，我们 后续 将这 56.98 亿元净收益从行业归母净利润中剔除（考虑 2016 年同方股份的综合税率约为 18.64%， 该 56.98 亿元 投资收益 对应归母净利润约 46.36 亿元 ） 。 归母净利润增速不及收入增速。 2018H1，计算机行业（申万）共实现 归母 净利润 134.48亿元， 同比增长 13.84%， 相比 2017H1 的 10.31%的同比增速有了一定幅度的上升 。同时我们也发现， 2018H1归母净利润的增速不及同期收入的增速， 说明 计算机行业 整体来看，2018H1 的净利率出现了一定程度的下滑。 2018H1，计算机行业（申万）共实现扣非后归母净利润 94.81 亿元，同比增长 13.84%，该增速比例同样低于同期的收入增速。 图 5： 计算机行业（申万）归母净利润 及扣非后归母净利润 （ 2013H1-2018H1） 资料来源： Wind，长城证券研究所 图 6： 计算机行业（申万）行业归母净利润 、 扣非后归母净利润可比增速（ 2014H1-2018H1）（ 2013H1-2018H1） 资料来源： Wind，长城证券研究所 51.62 59.36 77.28 101.48 118.12 134.48 35.43 44.72 51.07 65.28 83.29 94.81 0.00亿元 20.00亿元 40.00亿元 60.00亿元 80.00亿元 100.00亿元 120.00亿元 140.00亿元 160.00亿元 2013/6/30 2014/6/30 2015/6/30 2016/6/30 2017/6/30 2018/6/30归母净利润 扣非后归母净利润 7.81% 26.34% 25.57% 10.31% 13.84% 22.42% 10.95% 21.21% 20.04% 13.84% 0%5%10%15%20%25%30%2014/6/30 2015/6/30 2016/6/30 2017/6/30 2018/6/30行业归母净利润可比增速 行业扣非归母净利润可比增速 行业动态点评 长城证券 10 请参考最后一页评级说明及重要声明 少数公司超预期 或不及 预期。 全行业共有 159 家公司发布了 2018H1 业绩预告，占比78.71%，其中有 5 家公司的业绩超过预告的上限， 3 家公司的业绩低于预告的下限，另外151 家公司业绩符合预期 。 图 7： 计算机行业（申万） 公司 业绩预告实现情况（ 2018H1） 资料来源： Wind，长城证券研究所 表 1： 计算机 行业（申万）业绩超出或者低于预告的公司一览表（ 2018H1） 代码 公司简称 超出 /低于预告 预告上限（百万元） 预告下限（万元） 002383.SZ 合众思壮 超出 175 150 002528.SZ 英飞拓 超出 35 25 300449.SZ 汉邦高科 超出 12 12 300588.SZ 熙菱信息 超出 -27.6 -31.9 600756.SH 浪潮软件 超出 26.3 26.3 000606.SZ 顺利办 低于 100 70 002657.SZ 中科金财 低于 120.5 74.2 002766.SZ 索菱股份 低于 91.5 74.3 资料来源： wind，长城证券研究所 图 8： 计算机行业（申万） 收入、 归母净利润及扣非后归母净利润 同比增速 比例 分布 （ 2018H1） 资料来源： Wind，长城证券研究所 3.14% 94.97% 1.