教育行业跨市场研究报告之七：2018年半年报总结：在线教育增长迅速，成人培训空间广阔.pdf

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2018 年 9 月 5 日 教育 2018 年半年报总结： 在线教育增长迅速， 成人培训空间广阔 教育行业 跨市场 研究报告之七 行业 动态 截止到 2018 年 9 月 1 日，跨市场（三板、 A 股、港股、美股）教育行业公司 2018年半年报已披露完毕。 我们根据主营业务的不同，将数万亿产值的的 272 家跨市场教育行业公司划分为五大细分子行业，主要包括：（ 1） 教育信息化 、 （ 2）培训 、（ 3）学校、（ 4）在线教育、 （ 5）教育出版 。并得到以下结论： 教育行业整体增长稳健，关注高景气的细分板块。 根据年报信息披露完全的 272家跨市场教育行业公司 ，跨市场（三板、 A 股、港股、美股）教育行业 2018H1 总体营业收入 822.42 亿元，同比增长 14.25%；总体净利润 103.51 亿元，同比增长12.93%。 净利润样本包括（ 1）三板、美股、港股中 2018 年半年报信息披露完全的公司 ；（ 2） A 股包含三垒股份、开元股份、百洋股份等 45 家企业。 扣 除教育出版板块，跨市场（三板、 A 股、港股、美股）教育行业 2018H1 总体收入 421.17 亿元，同比增长 28.25%；总体净利润 52.89 亿元，同比增长 26.24%。 跨市场细分领域： （ 1） 教育信息化 ：收入 95.74 亿元， +15.63%；净利润 7.58亿元， -0.47%。（ 2）培训：收入 259.70 亿元， +32.42%；净利润 27.10 亿元， +26.37%。（ 3）学校：收入 54.15 亿元， +30.42%；净利润 18.25 亿元， +43.13%。（ 4）在线教育：收入 11.58 亿元， +45.32%；净亏损 486.48 万元， -162.45%。 （ 5）教育出版：收入 401.25 亿元， +2.51%；净利润 50.62 亿元， +1.72%。 主要财务指标 ： （ 1）从营收增速来看，在线教育（ +45.32%）营收增速最高，领先于培训（ +32.42%）和学校（ +30.42%）。（ 2）从各板块的总收入占比来看，教育出版占比最大（ 48.79%），培训（ 31.58%）、 教育信息化 （ 11.64%）、学校（ 6.58%）位列第二、三和四名。 新三板教育行业： 2018H1 整体收入和利润 小幅增长 。 根据 208 家半年报信息披露完全的新三板教育行业公司，新三板教育行业 2018H1 总体营业收入 87.03 亿元，同比增长 3.78%；总体净利润 2.94 亿元，同比增长 3.44%。 投资建议。 我们维持我们年初至今对于 A 股教育行业的投资观点“聚焦龙头，兼顾成长”。（ 1）龙头主线推荐教育信息化龙头视源股份（ 002841），建议关注以下细分赛道龙头公司的并购进程：职业培训龙头中公教育借壳亚夏汽车（ 002607）、神州数码（ 000034）并购留学中介巨头公司启德教育、三垒股份（ 002621）并购早教龙头美吉姆教育。（ 2）成长主线建议关注百洋股份、科斯伍德、盛通股份、开元股份、三盛教育、立思辰等公司。 风险提示： 教育政策变化、市场竞争加剧等。 资料来源 ： Wind，光大证券研究所预测注：股价为 2018 年 9 月 4 日收盘价 公司简称 股票代码 市值 收盘价 EPS（元） PE（ X） (亿元 ) (元 ) 2017 2018E 2019E 2020E 2017 2018E 2019E 2020E 视源股份 002841.SZ 393 60.40 1.06 1.47 1.99 2.62 57 41 30 23 百洋股份 002696.SZ 39 9.92 0.29 0.54 0.67 0.82 34 18 15 12 开元股份 300338.SZ 32 9.15 0.47 0.53 0.71 0.88 19 17 13 10 盛通股份 002599.SZ 32 9.86 0.29 0.48 0.65 0.79 34 21 15 12 三盛教育 300282.SZ 30 12.12 0.09 0.58 0.60 0.64 N/A 21 20 19 分析师 刘凯 (执业证书编号： S0930517100002) 021-22169324 kailiuebscn 2018-09-05 教育 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 跨市场教育行业公司 2018 年半年报分析 . 5 1.1、 跨市场教育行业 2018 年半年报分析：学历教育利润增速超 40%，在线教育领跑营收增长 . 5 1.2、 新三板教育行业 2018 半年报分析：在线教育行业领跑营收增长 . 7 2、 跨市场教育细分行业公司 2018 半年报分析 . 9 2.1、 教育信息化：业绩分化显著，龙头优势巩固 . 9 2.2、 培训（ 0-6 岁）：收入增长 10%，三垒股份拟并购美吉姆教育 . 13 2.3、 培训（ 6-18 岁）：收入增长 40%，利润增长 39% . 15 2.4、 培训（ 18 岁 +）：收入小幅上涨，关注 A 股重点公司 . 17 2.5、 学校：业绩表现靓丽，利润增长超四成 . 20 2.6、 在线教育： 18H1 营收大幅增长，正保远程占据绝对龙头地位 . 22 2.7、 教育出版： 18H1 业绩小幅提升，行业竞争格局稳定 . 24 3、 教育行业评级分析和投资策略 . 26 3.1、 估值分析： A 股和三板教育行业部分公司已经接近底部且具备较高安全边际 . 26 3.2、 投资建议：积极关注重点细分行业内优质公司 . 27 4、 风险因素 . 30 2018-09-05 教育 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 图表目录 图 1：跨市场教育行业 2018H1 各细分行业营业收入占比情况 . 5 图 2：跨市场教育行业 2018H1 各细分行业净利润占比情况（扣除在线教育行业） . 6 图 3：跨市场教育企业 2018H1 营业收入前 20 名及增长情况（扣除出版行业）（单位：百万元人民币） . 6 图 4：跨市场教育企业 2018H1 净利润前 20 名及增长情况（扣除出版行业）（单位：百万元人民币） . 7 图 5：新三板教育行业 2018H1 各细分行业营业收入占比情况 . 8 图 6：新三板教育行业 2018H1 各细分行业净利润占比情况 . 8 图 7：新三板教育企业 2018H1 营业收入前 20 名及增长情况（单位：百万元人民币） . 8 图 8：新三板教育企业 2018H1 净利润前 20 名及增长情况（单位：百万元人民币） . 9 图 9： 2017H1、 2018H1 教育信息化收入（亿元人民币） . 10 图 10： 2017H1、 2018H1 教育信息化公司净利润（亿元人民币） . 10 图 11： 2018H1 教育信息化公司营业收入前 10 名及同比增长率（单位：百万元人民币） . 11 图 12： 2018H1 教育信息化公司净利润前 10 名及同比增长率（单位：百万元人民币） . 11 图 13： 2017H1、 2018H1 幼教培训公司营业收入（亿元人民币） . 13 图 14： 2017H1、 2018H1 幼教培训公司净利润（亿元人民币） . 13 图 15： 2018H1 幼教培训教育公司营业收入前 9 名及同比增长率（单位：百万元人民币） . 13 图 16： 2018H1 幼教培训教育公司净利润前 7 名及同比增长率（单位：百万元人民币） . 14 图 17： 2017H1、 2018H1 K12 培训公司营业收入（亿元人民币） . 15 图 18： 2017H1、 2018H1 K12 培训公司净利润（亿元人民币） . 15 图 19： 2018H1 K12 培训公司营业收入前 10 名及同比增长率（单位：百万元人民币） . 15 图 20： 2018H1 K12 培训公司净利润前 10 名及同比增长率（单位：百万元人民币） . 16 图 21： 2017H1、 2018H1 成人培训教育公司营业收入（百万元人民币） . 18 图 22： 2017H1、 2018H1 成人培训教育公司净利润（百万元人民币） . 18 图 23： 2018H1 成人培训教育公司营业收入前 10 名及同比增长率（单位：百万元人民币） . 18 图 24： 2018H1 成人培训教育公司净利润前 10 名及同比增长率（单位：百万元人民币） . 18 图 25： 2017H1、 2018H1 年学历教育公司营业收入（百万元人民币） . 21 图 26： 2017H1、 2018H1 年学历教育公司净利润（百万元人民币） . 21 图 27： 2018H1 学历教育公司营业收入前 10 名及同比增长率（单位：百万元人民币） . 21 图 28： 2018H1 学历教育公司净利润前 10 名及同比增长率（单位：百万元人民币） . 21 图 29： 2017H1、 2018H1 在线教育公司营业收入（百万元人民币） . 23 图 30： 2017H1、 2018H1 在线教育公司净利润（百万元人民币） . 23 图 31： 2018H1 在线教育公司营业收入前 10 名及同比增长率（单位：百万元人民币） . 23 图 32： 2018H1 在线教育公司净利润前 10 名及同比增长率（单位：百万元人民币） . 23 图 33： 2017H1、 2018H1 教育出版公司营业收入（亿元人民币） . 25 图 34： 2017H1、 2018H1 教育出版公司净利润（ 亿元人民币） . 25 图 35： 2018H1 教育出版公司营业收入前 10 名及同比增长率（单位：亿元人民币） . 25 图 36： 2018H1 教育出版公 司净利润前 10 名及同比增长率（单位：亿元人民币） . 25 2018-09-05 教育 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 图 37：三板精选、 A 股重点、美股、一级市场估值比较 . 27 表 1：教育信息化公司 2018 年中报总结 . 11 表 2：幼教培训公司 2018 年中报总结 . 14 表 3： K12 培训公司 2018 年中报总结 . 16 表 4：成人培训教育公司 2018 年中报总结 . 19 表 5：学历教育公司 2018 年中报总结 . 22 表 6：在线教育公司 2018 年中报总结 . 24 表 7：教育出版公司 2018 年中报总结 . 25 表 8： A 股教育行业重点公司列表 . 27 表 9：港股教育行业部分重点公司列表（单位：港元） . 28 表 10：港股教育行业部分重点公司 EV/EBITDA 估值列表（单位：港元） . 28 表 11：港股教育行业部分重点公司 PE 估值列表（单位：港元） . 29 表 12：美股教育行业重点公司列表（单位：美元） . 29 表 13：三板教育行业部分公司列表 . 29 2018-09-05 教育 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 1、 跨市场教育行业公司 2018 年 半 年报分析 截止到 2018 年 9 月 1 日，跨市场教育行业公司 2018 年 半 年报已披露完毕。我们根据主营业务的不同，将数万亿产值的 272 家跨市场教育行业家公司划分为 5 大细分子行业 ， 主要包括：（ 1） 教育信息化 120 家， （ 2）教育出版 29 家 、（ 3）学校 15 家 、（ 4）在线教育 14 家 、（ 5）培训 94 家 。 1.1、 跨市场教育行业 2018 年 半 年报分析： 学历教育利润增速超 40%， 在线教育 领跑营收增长 跨市场教育行业： 2018H1 整体营收和净利润快速增长。 根据 半年 报信息披露完全的 272 家跨市场教育行业公司，跨市场 教育行业 2018H1 总体营业收入 822.42 亿元，同比增长 14.25%； 总体净利润 103.51 亿元，同比增长 12.93%。 净利润样本包括（ 1）三板、美股、港股中 2018 年半年报信息披露完全的公司；（ 2） A 股包含三垒股份、开元股份、百洋股份等 45 家企业 （仅包含公司的教育分项业务） 。 1. 教育信息化 ：收入 95.74 亿元， +15.63%；净利润 7.58 亿元， -0.47%。 2. 培训：收入 259.70 亿元， +32.42%；净利润 27.10 亿元， +26.37%。 3. 学校 （学历教育） ：收入 54.15 亿元， +30.42%；净利润 18.25 亿元，+43.13%。 4. 在线教育：收入 11.58 亿元， +45.32%；净亏损 486.48 万元， -162.45%。 5. 教育出版： 收入 401.25 亿元， +2.51%； 净利润 50.62 亿元， +1.72%。 从营收增速来看，在线教育（ +45.32%）营收增速最高，领先于培训（ +32.42%）和学校（ +30.42%）。 从各板块的总收入占比来看，教育出版占比最大（ 48.79%），培训（ 31.58%）、 教育信息化 （ 11.64%）、学校（ 6.58%）位列第二、三和四名。 图 1：跨市场教育行业 2018H1 各 细分行业营业收入 占比情况 资料来源： Wind、光大证券研究所 11.64% 48.79% 6.58% 1.41% 31.58% B端教育信息化 出版 学校 在线教育 培训 2018-09-05 教育 敬请参阅最后一页特别声明 -6- 证券研究报告 图 2：跨市场教育行业 2018H1 各 细分行业 净利润 占比情况 （扣除在线教育行业） 资料来源： Wind、光大证券研究所 图 3： 跨市场教育企业 2018H1 营业收入前 20 名及增长情况（扣除出版行业） （单位：百万元 人民币 ） 资料来源： Wind、光大证券研究所 7.32% 48.88% 17.62% 26.17% B端教育信息化 出版 学校 培训 9004 6391 1836 1384 1027 924 888 864 834 775 774 715 661 595 592 570 523 516 514 508 42.74 46.05 46.96 48.17 135.42 17.19 145.72 28.04 22.19 -8.41 83.81 14.62 27.77 18.87 23.24 30.48 21.32 -10.68 34.09 150.72 -20.000.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.00160.000100020003000400050006000700080009000100002018H1收入（百万元） 2018H1收入增长率（ %） 2018-09-05 教育 敬请参阅最后一页特别声明 -7- 证券研究报告 图 4： 跨市场教育企业 2018H1 净利润 前 20 名及增长情况（扣除出版行业） （单位：百万元 人民币 ） 资料来源： Wind、光大证券研究所 1.2、 新三板教育行业 2018 半年 报分析：在线教育 行业 领跑营收增长 新三板教育行业： 2018H1 整体收入和利润快速增长。 根据 208 家年报信息披露完全的新三板教育行业公司， 新三板教育行业 2018H1 总体营业收入 87.03 亿元，同比增长 3.78%；总体净利润 2.94 亿元，同比增长 3.44%。 1. 教育信息化 ：收入 36.40 亿元， +6.89%；净利润 2143 万元， -43.71%。 2. 教育出版：收入 13.77 亿元， +7.43%；净利润 1.22 亿元， -28.87%。 3. 学校：收入 5642 万元， -0.11%；净利润 748 万元， -19.60%。 4. 在线教育：收入 6.44 亿元， +55.71%；净利润 1507 万元， -143.58%。 5. 培训：收入 29.86 亿元， -7.52%；净利润 1.28 亿元， +27.77%。 从营收增速来看，在线教育（ +55.71%）营收增速最高，领先于 教育出版 （ +7.43%）和 教育信息化 （ +6.89%）。从净利润增速来看， 培训 （ +27.77%）净利润增速最高。 从各板块的总收入占比来看， 教育信息化 占比最大（ 41.82%）， 培训（ 34.31%）、教育出版（ 15.82%）、 在线教育 （ 7.40%）位列第二、三和四名。从各板块的净利润占比来看， 培训 占比最大（ 43.54%） ,教育出版（ 41.50%）、 教育信息化 （ 7.14%）、 在线教育 （ 5.10%）位列第二、三和四名。 931 911 385 346 236 218 213 202 201 150 145 131 114 110 104 103 97 96 83 79 116.01 8.58 24.36 72.41 30.91 35.30 20.46 65.37 678.76 36.04 35.15 21.74 1.09 6.12 53.04 31.58 6.02 -7.41 0.98 30.75 -100.000.00100.00200.00300.00400.00500.00600.00700.00800.00010020030040050060070080090010002018H1净利润（百万元） 2018H1净利润增长率（ %） 2018-09-05 教育 敬请参阅最后一页特别声明 -8- 证券研究报告 图 5：新三板教育行业 2018H1 各 细分行业营业收入 占比情况 资料来源： Wind、光大证券研究所 图 6：新三板教育行业 2018H1 各 细分行业 净利润占比情况 资料来源： Wind、光大证券研究所 图 7：新三板教育企业 2018H1 营业收入前 20 名 及增长情况 （单位：百万元 人民币 ） 资料来源： Wind、光大证券研究所 41.82% 15.82% 0.64% 7.40% 34.31% B端教育信息化 教育出版 学校 在线教育 培训 7.29% 41.50% 2.54% 5.13% 43.54% B端教育信息化 教育出版 学校 在线教育 培训 755 413 313 240 201 192 186 173 148 141 141 137 128 121 120 119 119 114 111 108 20.65 10.86 11.85 30.99 -4.60 71.13 32.62 249.56 22.01 26.50 13.80 26.34 124.20 12.12 26.54 40.95 12.60 157.70 -21.43 5.46 -50.000.0050.00100.00150.00200.00250.00300.0001002003004005006007008002018H1收入（百万元） 2018H1收入增长率（ %） 2018-09-05 教育 敬请参阅最后一页特别声明 -9- 证券研究报告 图 8：新三板教育企业 2018H1 净利润 前 20 名 及增长情况 （单位：百万元 人民币 ） 资料来源： Wind、光大证券研究所 2、 跨市场教育细分行业公司 2018 半 年报分析 2.1、 教育信息化 ：业绩分化显著，龙头优势巩固 我们以信息披露完全的 13 家 A 股、 2 家港股、 1 家中概股、 104 家三板总计 120 家教育信息化公司为样本。 13 家 A 股（仅包含公司的教育分项业务）分别是视源股份、科大讯飞、立思辰、全通教育、拓维信息、三盛教育、正元智慧、天喻信息、新开普、文化长城、方直科技、高乐股份、和晶科技；2 家港股为网龙（教育业务）、中国网络信息科技； 1 家中概股为 ATA 公司 ；82 家三板公司为新道科技、颂大教育、华腾教育、创凯智能、黄金屋、清睿教育、金智教育、麦可思、纵横六合等。 2018H1 教育信息化板块整体收入和 净利润均呈显著增长态势。 2018H1实现 教育信息化 收入 95.74 亿元，同比增长 15.63%。盈利方面，由于除全通教育和方直科技外， A 股和港股公司均为多主业，所以我们仅统计三板该细分行业的净利润情况。 2018H1 三板该细分行业总体净利润 2.54 亿元，同比上升 18.22%。 114 58 43 33 23 32 -32 4 27 11 16 14 13 15 4 1 10 7 7 2 1.39 7.21 34.15 38.65 58.89 1.93 200.89 667.88 -3.91 92.11 10.35 20.39 12.09 -5.60 249.84 899.97 15.15 49.84 61.77 387.03 -100.000.00100.00200.00300.00400.00500.00600.00700.00800.00900.001000.00-40-200204060801001201402018H1净利润（百万元） 2018H1净利润增长率（ %） 2018-09-05 教育 敬请参阅最后一页特别声明 -10- 证券研究报告 图 9： 2017H1、 2018H1 教育信息化收入（亿元 人民币 ） 图 10： 2017H1、 2018H1 教育信息化公司净利润（亿元 人民币 ） 资料来源： Wind、光大证券研究所 资料来源： Wind、光大证券研究所 板块内公司盈利能力分化明显，龙头企业营收和净利润持续增长。 （ 1） A 股：教育业务营收前三名分别为视源股份（ 002841.SZ， 18.36亿元 ,+46.96%）、科大讯飞（ 002230.SZ， 7.15 亿元， +14.62%）、拓维信息 （ 002261.SZ， 3.45 亿元， +21.85%）。 （ 2） 港股：教育信息化公司中营收第一位为网龙（ 0777.HK）， 2018H1教育信息化收入 13.84 亿元，同比增长 48.17%。 （ 3） 中概股 ：教育信息化公司 ATA（ ATAI.O） ,2018H1 教育信息化收入 0.30 亿元，同比下降 -82.97%。 （ 4） 新三板： 2018H1 净利润前三位的公司是 麦可思 （ 833861.OC，1,834.16 万元， +667.88%）、 新道科技 （ 833694.OC， 2,574.18万元， -3.91%）、华腾教育（ 834845.OC， 1,773.39 万元，+10.35%）。净利润增幅在 200%以上的有 博校科技 （ 837060.OC，30.92 万元， +1,495.99%）、 创凯智能 （ 871106.OC， 286.01万元， +1,343.39%）、 良华科教 （ 839149.OC， 150.37 万元，+1322.80%） 、明博教育 （ 837526.OC， 1,312.33 万元，+899.97%） 、麦可思 （ 833861.OC， 3,180.17 万元， +667.88%） 、金智教育（ 832624.OC， 490.00 万元， +631.61%）、精英在线（ 871575.OC， 148.87万元， +452.94%）、汇博股份（ 871462.OC，1027.91 万元， +387.03%）、云康智能（ 872607.OC， 558.65万元， +341.02%） 。 37.41 9.64 1.74 34.05 44.92 14.13 0.3 36.4 01020304050A股 港股 中概股 新三板 2017H1 2018H12.14 2.54 1.922.12.22.32.42.52.62017H1 2018H1