医药生物行业2018年半年报点评：医改持续深化，业绩估值为王.pdf

cgws 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级： 推荐 （ 维持 ） 报告日期： 2018 年 09 月 05 日 赵浩然 0755-83511405 Email:zhaohaorancgws 执业证书编号 :S1070515110002 彭学龄 0755-83515471 Email:pengxuelingcgws 执业证书编号 :S1070517100001 联系人（研究助理）： 陈晨 010-88366060-8838 Email:chenchencgws 从业证书编号 :S1070116100012 行业表现 数据来源：贝格数据 相关报告 2018-07-27 2018-07-11 2018-06-19 医改持续深化，业绩估值为王 医药 生物行业 2018 年半年报点评 2018 年 1-7 月我国医药制造业表现稳定，营业收入和利润总额分别同比增长14%和 11.2%，上半年医药板块上市公司业绩实现较快增长。 2-5 月医药行业指数涨幅全行业排名第一，受到中美贸易战、疫苗事件等不确定性因素影响，6 月起医药指数出现较大幅度回调。 2018 年医改持续推进， 创新药加快审评审批、进口药减低关税、仿制药供应保障等政策纷纷落地，产业变革大步向前，创新提质不断提速 ； 医药行业刚需特征 明显，未来增长预期明确，行业上市公司业绩增长稳定，弱市下业绩增长预期明确的企业更受市场投资者的青睐，我们策略更多偏向于关注业绩支撑、估值合理的优质公司， 建议关注创新药、一致性评价、新纳入医保品种放量等投资主线，重点推荐组合包括海普瑞、京新药业、翰宇药业、天士力、信立泰、康弘药业、泰格医药、昭衍新药等。 制造业稳定增长 ， 半年 报业绩表现 好 2018 年 1-7 月 我国医药制造业 表现稳定 ， 实现营业收入，利润总额分别为 14,404.4 亿元和 1,739.3 亿元，同比增长 14%和 11.2%。 国内医药市场需求稳步增加，药品价格下降空间逐步收窄， 以及受 环保监督趋严原料药价格大幅提升等因素的影响， 预计 制造业规模稳中有升 。 2018 年上半年医药行业上市公司 业绩稳定增长 实现营业收入 6,834.86 亿元，同比增长 20.95%， 同比 上升 6.76pp， 实现归母净利润 612.81 亿元，同比增长 22.12%，增速 同比 上升 8.05pp。 受两票制影响，行业销售费用率 2017 年以来有所提升， 2018 年上半年为 16.08%， 同比 上升 2.5pp，管理费用率为 6.03%，与去年同期基本持平，财务费用率 1.05%，略有下降；板块非经常性损益为 57.43 亿元，扣非后归母净利润为 555.38 亿元，同比增长 28.39%； 医疗服务、化学原料药和医疗器械 细分行业利润增速靠前，283 家上市公司中 (不含 ST 长生 )，有 215 家企业 2018 年上半年实现归母净利润增速为正，其中有 58 家企业业绩增速在 50%以上 。 医药行业行情相对较好，个股分化明显 截止到 8 月 31 日，申万医药生物指数累计下跌 11%，跑赢沪深 300 指数6.28 个百分点，在一级行业中排名排名第四。二级行业指数均随着申万医药指数有不同程度下跌，其中生物制品行业 下跌 3.77%， 跌幅最小， 医疗器械行业 领跌 15.7%。 个股涨跌分化明显 ， 涨跌各半，其中 143 家上涨， 127 家下跌，通策 医疗、片仔癀、我武生物、鲁抗医药和 泰格医药 涨幅居前 ，超过 50%。 板块 市盈率 较去年同期 小幅 回落， 对比子板块的情况，医疗服务、 医疗器械 、 生物-30%-20%-10%0%10%20%30%医药 沪深 300 核心观点 投资建议 分析师 证券研究报告 行业动态点评 行业报告 医药行业 行业动态点评 长城证券 2 请参考最后一页评级说明及重要声明 制品 板块 估值 相对较高 ，中药和医药商业板块估值相对较低。 医改持续深化，创新提质方向不变 2018 年国家机构整合、创新药加快审评审批、进口药减低关税、仿制药供应保障等政策纷纷落地， 5 月国家医疗保障局正式挂牌，抗癌药谈判降价和带量采购持续推进；国务院出台了深化医药卫生体制改革 2018 年下半年重点工作任务， 医改持续深化 ，产业变革大步向前，创新提质不断提速。 新一轮肿瘤药医保谈判开启，药品带量采购试点在即 ，高端仿制药和创新药将受益政策，以价换量提升市场份额 。 药监局优化审评审批流程，直接以境外试验数据申报上市，药品上市时间将大大加快，鼓 励创新和加快审批政策导向下，将不断提升国内药企的创新和研发能力，推利好研发实力雄厚、研发管线丰富的创新药企业和创新药研发订单增长的优质 CRO 龙头企；同时激发 了医药企业通过投资、并购或引入感兴趣的标的药物资源 ，提升企业 的经营能力 和市场 竞争力。 风险提示： 医改政策风险 ；市场估值风险。 行业动态点评 长城证券 3 请参考最后一页评级说明及重要声明 目录 1. 行业回顾：制造业增速平稳，半年报业绩 表现好 . 5 2. 市场表现：医药行业行情相对较好 . 9 3. 政策动向：医改持续深化，创新提质方向不变 . 13 4. 投资建议：行情分化下，业绩估值为王 . 16 5. 风险提示 . 16 行业动态点评 长城证券 4 请参考最后一页评级说明及重要声明 图表目录 图 1： 2013 -2018 年 1-7 月医药制造业主营收入变动情况 . 5 图 2： 2013 -2018 年 1-7 月医药制造业利润总额变动情况 . 5 图 3： 2013-2018 年上半年医药板块收入变动情况 . 5 图 4： 2013-2018 年上半年医药板块费用率 . 5 图 5： 2013-2018 年上半年医药板块归母净利润变动情况 . 6 图 6： 2013-2018 年上半年医药板块扣非归母净利润 . 6 图 7： 上市医药公司 18 年 1 季度业绩增速分布 . 7 图 8： 上市医药公司 18 年上半年业绩增速分布 . 7 图 9： 今年以来申 万一级行业指数涨跌幅情况 . 9 图 10： 今年以来申万二级行业指数涨跌幅情况 . 10 图 11： 今年以来医药生物板块主要概念指数涨跌幅情况 . 10 图 12： 医药生物二级行业市盈率情况 . 11 图 13： 医药生物二级行业市净率情况 . 11 图 14： 2013 年以来医药生物板块市盈率变动情况 . 11 图 15： 2013 年以来医药生物板块市净率变动情况 . 11 表 1： 医药生物细分板块 2018 年上半年度收入及归母净利润变动情况 . 6 表 2： 2018 年上半年归母净利润增速超过 50%的上市公司 . 7 表 3： 2018 年以来申万医药生物板块涨幅前五名（剔除新股） . 11 表 4： 2018 年以来申万医药生物板块跌幅前五名（剔除新股） . 12 表 5： 2018 年 5 月以来医药领域相关政策文件 . 13 表 6： 重点公司推荐 . 16 行业动态点评 长城证券 5 请参考最后一页评级说明及重要声明 1. 行业回顾： 制造业增速 平稳 ， 半年报 业绩 表现好 2017 年医药制造业累计主营收入 28,185.50 亿元，同比增长 12.50%，利润总额 3,314.10亿元，同比增长 17.80%，增速较去年同期分别上升 2.8pp 和 3.9pp， 2018 年 1-7 月 我国医药制造业 表现稳定 ， 实现营业收入，利润总额分别为 14,404.4 亿元和 1,739.3 亿元，同比增长 14%和 11.2%。 国内医药市场需求稳步增加，药品价格下降空间逐步收窄， 以及受环保监督趋严原料药价格大幅提升等因素的影响， 预计制造业规模稳中有升 。 图 1： 2013 -2018 年 1-7 月 医药制造业主营收入变动情况 图 2： 2013 -2018 年 1-7 月 医药制造业利润总额变动情况 资料来源： Wind，长城证券研究所 资料来源： Wind，长城证券研究所 受到流感爆发 贡献增量、医保目录受益品种进入放量期和原料药涨价等多重因素影响，2018 年上半年 医药行业上市公司业绩实现较快增长。 医药板块 2018 年 上半年 实现营业收入 6,834.86 亿元，同比增长 20.95%， 增速同比 上升6.76pp； 受两票制影响，行业销售费用率 2017 年以来有所提升， 2018 年上半年为 16.08%，同比 上升 2.5pp，管理费用率为 6.03%，与去年同期基本持平，财务费用率 1.05%，略有下降。 图 3： 2013-2018 年上半年医药板块收入变动情况 图 4： 2013-2018 年 上半年 医药板块 费用率 资料来源： Wind， 长城证券研究所 资料来源： Wind， 长城证券研究所 20592.93 23325.61 25537.10 28062.90 28185.50 14404.40 18.00 12.94 9.10 9.70 12.50 14.00 051015200500010000150002000025000300002013N 2014N 2015N 2016N 2017N 2018M1-7主营业务收入（亿元） 累计同比（ %） 2071.67 2322.20 2627.30 3002.90 3314.10 1789.30 17.76 12.09 12.90 13.90 17.80 11.20 0510152005001000150020002500300035002013N 2014N 2015N 2016N 2017N 2018M1-7利润总额（亿元） 累计同比（ %） 5623.14 6735.99 7988.23 9527.45 11864.37 3323.92 6834.86 15.24 13.92 11.57 14.85 15.75 22.08 20.95 0510152025020004000600080001000012000140002013N 2014N 2015N 2016N 2017N 2018Q1 2018H营业总收入（亿元） 同比增幅（ %） 051015202013N 2014N 2015N 2016N 2017N 2018Q1 2018H销售费用率（ %） 财务费用率（ %） 管理费用率（ %） 行业动态点评 长城证券 6 请参考最后一页评级说明及重要声明 2018 年上半年医药板块 实现归母净利润 612.81 亿元，同比增长 22.12%，增速较 2017 年上半年上升 8.05pp； 板块非经常性损益为 57.43 亿元，扣非后归母净利润为 555.38 亿元，同比增长 28.39%。 单季度看，二季度板块收入、归母净利润和扣非后归母净利润分别同比增长 24.06%、 21.24%和 12.86%，收入增速跟一季度持平，净利润增速稍有下降。 图 5： 2013-2018 年上半年医药板块归母净利润 变动情况 图 6： 2013-2018 年 上半年 医药板块 扣非归母净利润 资料来源： Wind， 长城证券研究所 资料来源： Wind， 长城证券研究所 2018 年上半年，生物制品、医疗服务以 40.8%和 36.64%的收入增速排名前二，处于快速增长态势， 医疗服务和化学原料药以 75.38%和 76.49%的归母净利润增速保持高速增长，医疗服务、化学原料药和医疗器械扣非后归母净利润增速较快，分别为 117%、 68%和 42%。 医疗服务行业增速快的原因是药明康德、泰格医药受益药品审评审批业绩实现快速增长；受海普瑞上半年业绩实现 28 倍增长和维生素原料药涨价，原料药板块实现快速增长；上海莱士 的公允价值变动损益和投资收益合计 -13.79 亿 元 ,归母净利润增速下降 219.51%的影响，受此影响生物制品板块归母净利润下滑 12.69%，扣非归母净利润增长 20.73%。 二季度，医疗服务和医疗器械收入增速为 136%和 47%，归母净利润增速为 226%和 47%，居行业前两位，而归母净利润增速较快的是中药和化学制剂行业，分别为 87%和 52%。 表 1： 医药生物细分板块 2018 年 上半年度 收入及归母净利润变动情况 板块名称 营业收入（亿元） 收入增速 （ %） 归母净利润 （亿元） 利润增速 （ %） 扣非后归母净利润（亿元） 增速（ %） SW 生物制品 335.89 40.80 55.32 -12.69 57.35 20.73 SW 医疗服务 248.16 36.64 30.26 75.38 22.55 116.79 SW 化学制剂 920.13 28.06 114.97 24.42 102.99 21.32 SW 化学原料药 583.45 27.17 73.33 76.49 68.37 67.82 SW 医疗器械 321.25 20.71 43.41 26.01 37.01 41.56 SW 医药商业 2,943.46 16.92 92.53 11.78 88.39 29.99 SW 中药 1,482.52 16.73 203.01 19.39 178.73 15.38 资料来源： Wind，长城证券研究所 截止到 8 月 31 日，除 ST 长生 因受疫苗事件影响无法按时披露半年报外 ,A 股医药板块上市公司已经全部披露 2018年半年报，申万医药生物板块 283家上市公司中 (不含 ST 长生 )，409.49 513.26 641.76 807.92 1027.88 289.96 612.81 12.04 17.08 14.20 16.18 19.20 30.46 22.12 051015202530350200400600800100012002013N 2014N 2015N 2016N 2017N 2018Q1 2018H归母净利润（亿元） 349.35 445.43 557.18 695.22 833.31 275.01 555.38 -6.46 27.50 25.09 24.78 19.86 37.41 28.39 -10010203040020040060080010002013N 2014N 2015N 2016N 2017N 2018Q1 2018H扣非归母净利润（亿元） 行业动态点评 长城证券 7 请参考最后一页评级说明及重要声明 有 215 家企业 2018 年 上半年 实现归母净利润增速为正，其中有 58 家企业业绩增速在 50%以上， 而 今年 1 季度这两个数字 分别是 218 家和 67 家。 图 7： 上市医药公司 18 年 1 季度业绩增速分布 图 8： 上市医药公司 18 年 上半年 业绩增速分布 资料来源： Wind，长城证券研究所 资料来源： Wind，长城证券研究所 表 2： 2018 年上半年 归母净利润增速超过 50%的上市公司 序号 名称 证券代码 营业收入（亿元） 同比增长（ %） 归母净利润 （亿元） 同比增长（ %） EPS（元） 1 圣济堂 600227.SH 11.44 81.92 1.28 4,194.86 0.07 2 中源协和 600645.SH 4.24 3.92 2.70 3,121.37 0.70 3 海普瑞 002399.SZ 20.04 90.88 2.19 2,840.84 0.18 4 博济医药 300404.SZ 0.76 40.13 0.06 1,149.63 0.04 5 美年健康 002044.SZ 34.85 57.42 1.70 1,015.48 0.05 6 天目药业 600671.SH 2.23 386.70 0.32 543.24 0.26 7 浙江医药 600216.SH 33.93 36.51 4.69 419.86 0.50 8 冠福股份 002102.SZ 71.40 82.11 3.29 318.26 0.12 9 康泰生物 300601.SZ 10.64 126.65 2.86 305.92 0.46 10 智飞生物 300122.SZ 20.72 365.42 6.82 297.22 0.43 11 鲁抗医药 600789.SH 15.77 23.68 1.23 284.26 0.20 12 沃森生物 300142.SZ 3.75 45.92 0.73 270.08 0.05 13 金石东方 300434.SZ 4.28 199.16 0.50 259.31 0.22 14 新和成 002001.SZ 46.51 78.34 20.59 251.32 0.96 15 金达威 002626.SZ 13.30 46.97 4.90 228.58 0.79 16 科伦药业 002422.SZ 77.92 57.68 7.74 202.17 0.54 17 东北制药 000597.SZ 37.49 35.54 1.16 193.21 0.23 18 乐心医疗 300562.SZ 3.35 -15.83 0.09 157.58 0.05 19 国农科技 000004.SZ 1.54 427.49 0.02 152.59 0.02 20 紫鑫药业 002118.SZ 8.41 85.47 2.77 150.88 0.22 21 赛托生物 300583.SZ 5.61 83.32 0.70 150.51 0.65 22 广济药业 000952.SZ 4.01 11.46 1.17 130.56 0.47 23 *ST 海投 600896.SH 0.22 0.31 0.51 128.65 0.06 24 白云山 600332.SH 148.40 33.51 26.19 126.14 1.61 25 普利制药 300630.SZ 2.51 92.74 0.70 125.17 0.38 26 西藏药业 600211.SH 4.53 3.99 1.30 122.93 0.72 27 辅仁药业 600781.SH 31.09 14.40 4.51 113.05 0.72 28 花园生物 300401.SZ 3.21 37.70 1.53 103.68 0.32 29 华北制药 600812.SH 47.19 17.87 0.62 100.67 0.04 30 华仁药业 300110.SZ 6.51 10.95 0.16 93.82 0.01 57 63 79 41 36 67 48 63 40 57 020406080100 50% 30-50% 10-30% 0-10% 0 营收增速 归母净利润增速 47 54 96 44 42 58 47 78 32 68 02040608010012050% 30-50% 10-30% 0-10% 0营收增速 归母净利润增速 行业动态点评 长城证券 8 请参考最后一页评级说明及重要声明 31 长春高新 000661.SZ 27.49 71.82 5.48 92.93 3.22 32 正海生物 300653.SZ 1.05 25.10 0.40 91.39 0.50 33 莱美药业 300006.SZ 6.89 29.65 0.81 85.92 0.10 34 健友股份 603707.SH 8.50 75.65 2.27 84.24 0.41 35 昭衍新药 603127.SH 1.35 42.21 0.22 84.17 0.20 36 辰欣药业 603367.SH 18.72 49.90 2.35 84.08 0.52 37 广誉远 600771.SH 6.55 30.04 1.44 83.35 0.41 38 泰格医药 300347.SZ 10.33 38.96 2.19 82.78 0.44 39 三诺生物 300298.SZ 7.61 54.41 1.68 79.65 0.31 40 哈三联 002900.SZ 9.95 160.62 1.44 78.14 0.46 41 药明康德 603259.SH 44.09 20.29 12.72 71.31 1.31 42 盘龙药业 002864.SZ 2.08 29.13 0.30 71.07 0.35 43 宜华健康 000150.SZ 11.54 27.27 1.75 70.54 0.39 44 药石科技 300725.SZ 2.11 72.83 0.53 67.45 0.67 45 乐普医疗 300003.SZ 29.55 35.37 8.10 63.48 0.45 46 开立医疗 300633.SZ 5.41 27.55 1.18 60.16 0.29 47 国发股份 600538.SH 1.03 -45.14 -0.05 58.01 -0.01 48 艾德生物 300685.SZ 2.02 36.22 0.70 57.86 0.48 49 太极集团 600129.SH 51.46 15.79 0.54 56.29 0.10 50 ST 运盛 600767.SH 0.67 104.31 -0.14 55.04 -0.04 51 东诚药业 002675.SZ 9.50 34.94 1.12 53.68 0.16 52 通策医疗 600763.SH 6.85 34.91 1.35 52.68 0.42 53 创新医疗 002173.SZ 4.96 25.63 0.88 52.59 0.19 54 仙琚制药 002332.SZ 17.59 38.06 1.23 51.91 0.13 55 仁和药业 000650.SZ 22.65 26.68 2.44 51.27 0.20 56 双鹭药业 002038.SZ 9.81 110.41 3.50 50.44 0.51 57 贝瑞基因 000710.SZ 6.45 23.09 1.46 50.26 0.41 58 溢多利 300381.SZ 7.89 24.00 0.31 50.17 0.08 数据来源： Wind， 长城证券 研究所 行业动态点评 长城证券 9 请参考最后一页评级说明及重要声明 2. 市场表现：医药行业行情相对较好 医药制造业增速持续回升，政策利空因素减弱、板块整体估值水平偏低及机构资金调仓需求等多重利好刺激下， 2018 年 2 月 9 日 -5 月 28 日之间，医药指数从最低点到最高点累计上涨 26.95%，在全部行业中排名第一。 由于医药板块前期涨幅较大，受到中美贸易战、疫苗事件等不确定性因素影响， 6 月起医药指数出现较大幅度回调， 截止到 8 月 31 日 ， 申万医药生物指数 报 收 7,187.46 点 ，累计下跌 11%，跑赢沪深 300 指数 6.28 个百分点， 同期上证综指 、 中小板指、创业扳指分别下跌 17.60%、 22.63%、 18.11%，对比来看，医药生物指数表现 明显优于创业板及中小板 ，在全部申万一级行业中排名 仅次于休闲服务、计算机、银行，排名第四。 由于医药行业刚需特征明显，未来增长预期明确，一致性评价和鼓励创新等政策持续推行下产业升级不断推进，行业 上市公司业绩增长稳定，板块整体估值仍处于 2012 年以来的中位水平，我们认为医药板块行情仍值得期待，个股表现将进一步分化。 图 9： 今年以来申万一级行业指数涨跌幅情况 资料来源： Wind， 长城证券研究所 二级行业指数 均随着申万医药指数有不同程度下跌 ， 其中生物制品行业跌幅最小，为3.77%，其次为医疗服务 ， 跌幅 为 8.39%， 医疗器械行业跌幅最大，为 15.7%。 -17.60 -17.28 -1.31 -9.75 -10.66 -11.00 -12.49 -13.16 -17.22 -17.46 -20.80 -23.13 -23.21 -23.40 -23.56 -23.68 -23.97 -24.45 -24.60 -25.28 -26.27 -26.89 -27.33 -27.48 -27.75 -29.24 -31.49 -31.50 -32.32 -35.52 -40 -35 -30 -25 -20 -15 -10 -5 0上证综指 沪深 300 休闲服务 计算机 银行 医药生物 食品饮料 钢铁 化工 建筑材料 非银金融 国防军工 商业贸易 交通运输 家用电器 采掘 建筑装饰 农林牧渔 房地产 公用事业 通信 纺织服装 轻工制造 电子 汽车 机械设备 有色金属 传媒 电气设备 综合 涨跌幅（ %） 行业动态点评 长城证券 10 请参考最后一页评级说明及重要声明 图 10： 今年以来申万 二 级行业指数涨跌幅情况 资料来源： Wind， 长城证券研究所 概念指数 也随着大盘的颓势处于下跌状态， 其中 基因检测指数跌幅最大，达到 34.27%。跌幅相对较小的是健康中国指数和医药电商指数，分别下跌 15.03%和 13.65%。 图 11： 今年以来医药生物板块主要概念指数涨跌幅情况 资料来源： Wind， 长城证券研究所 截止到 8 月 31 日，医药生物板块整体市盈率（历史 TTM_整体法）为 28.30X、市净率 （整体法） 3.59X，较去年同期略有回落， 位于 2013 年以来的中 低 位水平。对比子板块的情况，医疗服务 板块 估值 最高 ， 为 61.29X，其后是医疗器械和 生物制品 板块 ，分别为 38.11X和 36.40X，中药和医药商业板块估值仍然相对较低 （全部 A 股估值为 13.63X） ， 分别 为23.02X 和 21.35X。 -17.60 -8.39 -3.77 -15.70 -11.00 -10.81 -10.91 -14.71 -20-18-16-14-12-10-8-6-4-20涨跌幅（%）-15.03 -13.65 -20.51 -21.56 -23.04 -21.06 -34.27 -24.66 -22.50 -40.0-35.0-30.0-25.0-20.0-15.0-10.0-5.00.0涨跌幅（%）