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乾立 行研专 题报告 2018 年 6 月 海外学生公寓及美国市场发 展现状简析 制作： 乾立基金 行研中心 意见& 联系 lisiluchamrich heyingchamrich hanqichamrich 内容摘要 全球范围内学生公寓需求持续增长。 学生公寓的长期需求和学生数量密切相关， 一国吸引留学生人数的多寡以 及出国留学人数的综合变化情 况成为学生公寓需 求的 决定 性因 素。 根据 联合 国 教科 文组 织报 告，2015 年全 球留 学生 人数 达到 460 万，并预计将在 2025 年 上升至 900 万，驱动学生公寓市场发展。 全球范围内学生公寓供给不足 。一方面学校自身的宿舍配给 不足，另一方面学 生对住宿条件的要求日渐多样 化、硬件及配套设施标准逐步 提升，市场现有房 源远不足以满足日益扩张的学生人数所产生的更大需求。 因其一定的抗周期性和稳定表 现的收益、出租率等基础面， 使得学生公寓投资 逐步升温，吸引力了大量的资 本关注并作为其多元资产配置 的一大选择。欧美 市场仍是国际投资的主流。 根据第一太平戴维斯统计， 2016 年美国学生公寓市 场投资额达到新高 98 亿美元。 2017 年， 欧洲学生公寓市场投资额达到 136 亿 欧元，较上一年增长 29% 。 美国独特的人口阶段式的增长、逐步改善的经济状况和对高质量教育投资的倾 向性，这些因素都在推动美国学生公寓市场处于供需两旺的发展态势，市场存 在大量潜在机会有待挖掘。针对美国学生公寓市场，本文最后给出了几条投资 策略建议。 请参阅 最后 一页 的特 别声 明。 乾立 行研 海 外学 生公寓 及美 国市场 发展 现状简析 一、 全球学生 公寓发 展 情况概述 (一) 全球范围内学生公寓需求持续增长 1. 全球留 学生学 生人数 持续增长 推动学 生公寓 需 求的增长 学生公寓的 长期需 求和学生 数 量密切相关 ，一国 吸引留学 生 人数的多寡 以及出 国留学学 生 人数的综合 变化情 况成为学 生公寓需求的决定性因素。 根据联合国教科文组织报告，2015 年全球留学生人数达到 460 万，并预计将在 2025 年上升至 900 万。根据美国国 际教育协会统计，全球前八大留学目的地国家接收国际学生人数从 2014/15 年的 310 万上升至 2016/17 年的 353 万。这 一数字，将成为推动学生公寓需求增长的重要助力。 图：近 三年前 八大留 学目的 国 留学生人 数 数据来源 ：美国 国际教 育协会(IIE) 、乾立基 金整理 根据美国国 际教育 协会统计 ， 作为全球接 收留学 生人数最 多 的国家，美 国高等 教育留学 生 人数实现连 续十一 年增长， 历史第二年超过百万达到 107.9 万人，虽然今年增速 3.4% 较上一年 7.1% 有所放缓，但这主要因为特朗普政府执政初期收 紧的 H-1B 工作签证带来的影响，而随着特朗普政府任期过半，未来有望预见一个相对平稳乃至更宽松的签证政策。 另外根据美国国际教育协会统计， 世界第二大留学生目的国英国 2016/17 学年留学生人数增速继续放缓， 已进入平稳 发展期， 目前英国约有 49.7 万名留学生， 随着英国脱欧影响的淡化和英镑汇率的走低这一数字预计未来不会发生重大波动。 图：美 国接收 留学生 人数 图：英国接 收留学 生人数 数据来源 ：美国 国际教 育协会(IIE) 、乾立基 金整理 6 6.5 7 2,800,000 3,000,000 3,200,000 3,400,000 3,600,000 2014/15 2015/16 2016/17 人数（人） 同比增幅（% ） 0 2 4 6 8 10 12 900,000 950,000 1,000,000 1,050,000 1,100,000 2014/15 2015/16 2016/17 人数（人） 同比增幅（% ） 0 0.5 1 1.5 2 2.5 3 488,000 490,000 492,000 494,000 496,000 498,000 500,000 502,000 2014/15 2015/16 2016/17 人数（人） 同比增幅（% ） 而美国留学 生增速 的放缓主 要 由于沙特阿 拉伯等 主要生源 地 国家政府奖 学金的 缩减所导 致 的留学生增 速放缓 ，但随着 沙特阿拉伯政府 拥有的世 界最 大的石油天然气 生产公司 沙特 阿美在全球范围 内的上市 以及 国际油价的上涨 预期，沙 特阿 拉 伯政府有望在未来取得财政上的快速增长，从而恢复此前的政府奖学金水平。 另外，由于 统计数 据仅包括 高 等教育的留 学生人 数，而近 年 来作为主要 留学生 生源地的 中 国和印度的 留学趋 势正在逐 步年轻化， 更多的学生选择高 中甚至初中就出国留学， 以美 国为例持有中学生 F-1 和 J-1 签证的人数快速增加， 且其中 获得 美国中学文凭的 F-1 签证人数远超 J-1 。因此，总体预计美国在未来仍然能保持一个留学生人数的快速增长。 图：中 国赴美 中学生 持有签 证 情况 数据来源 ：全球 化智库(CCG) 、乾立 基 金 整理 此外，根据美国国际教育协会统计，世界第三大留学生目的国澳大利亚在 2016/17 年留 学生人数增长了 13% 上升至 35.9 万人； 世界第四大留学生目的国法国在 2016/17 年留学生人数增长 4.6%，达 到 32.4 万人， 并且得益于法国政府对全 球学生的开放政策、签证便利以及英语教学项目的普及等影响，法国留学生人数有望在未来保持快速增长。 图：澳 大利亚 和法国 接收留 学 生人数 数据来源 ：美国 国际教 育协会(IIE) 、乾立基 金整理 2. 学生对 住宿的 更高要 求推动学 生公寓 需求的 增 长 得益于世界 留学生 主要来源 国 家的经济的 快速发 展，留学 生 群体的经济 能力不 断提升， 随 之而来的是 对住宿 的要求更 趋近于美国和欧洲等发达国家。 主要表现为： 更偏好私人居 住空间、 对配套设施的更高要 求、 更加方便的地理位置和居 住空 48,632 54,564 57,483 59,392 24,387 23,980 23,542 22,589 0 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 70,000 2012/13 2013/14 2014/15 2015/16 F-1 （人） J-1 （人） 250,000 270,000 290,000 310,000 330,000 350,000 2014/15 2015/16 2016/17 澳大利亚（人） 法国（人） 间之外的公共空间等诸多方面，而这些都是学校提供的有限的单一的宿舍所不能满足的。 同时，由于 国际学 生对于留 学 目的地的陌 生以及 不同的学 制 所导致的不 同租期 ，使得国 际 学生很少也 很难选 择租住当 地普通的居民住宅，所以对由私营运营的、精心设置的、品质优良管理严格的专营学生公寓的需求快速增长。 (二) 全球范围内学生公寓供给不足 1. 学校提 供的校 内宿舍 数量有限 且缺乏 差异化 虽然大部分 学校都 提供校内 宿 舍和相关的 游泳池 、健身房 等 配套设施， 但由于 大部分留 学 生聚集的高 校都是 具有一定 历史的名校，有限的宿舍和配 套设施远不足以满足日益扩张 的学生人数所产生的更大需求 ，且由于建校较早，设施较老 旧， 也不能很好地满足学生的要求。 部分高校的 宿舍申 请手续繁 琐 ，且对租期 有更严 格的限制 ， 对学生的日 常行为 和室内装 修 等都有严格 限制， 缺乏一定 的流动性和可变通性。如位于美国的佛罗里达国际大学，学校官网显示在 2016 年共有 55112 名学生登记入学，而学校提 供宿舍床位仅有 3093 张，仅 有 5.6% 的学生可以申请到学校提供的宿舍，其余学生只能选择居住在家、租住民宅和入住学 生公寓。 而学生公寓相较于学生宿舍或一般民宅租赁，有地理位置、运营管理、租期灵活等诸多优势和竞争力。 图：美 国佛罗 里达国 际大学 学 生宿舍配 给情况 数据来源 ：佛罗 里达国 际大学 学生 事务处(FIU Student Affairs) 、乾 立基金整 理 2. 学校和 运营商 提供的 校外宿舍 的供应 仍然不 足 根据第一太平戴维斯统计，澳大利亚两大教育城市悉尼和墨尔本在 2017 年均经历了校外 宿舍供应数量的大幅增长， 悉尼从 3665 张床位增长至 5435 张床位，墨尔本从 9651 张 床位增长至 16294 张床位， 到 2019 年预计将继续新增 6341 张床位。即便如此，加上其它在建项目，学生公寓配给率也仅达到 2020 年的 9.0% 和 2025 年的 11.4% ，仍然具有巨大 的 需求缺口。 法国作为欧洲拥有学生数排名第二的国家，其学生公寓约一半由公立学生机构 CROUS 提供，私营领域的运营商已超 过五十家，尽管如此，第一太平戴维斯估计法国仍然存在约 85 万张床位的缺口，且配给率仅 15.4% 。 其它拥有较 多留学 生的国家 ， 如美国、德 国、英 国、西班 牙 和荷兰等国 虽然也 有一定的 专 建学生公寓 规模， 但配给率 已满足需求 6% 待满足需求 94% 不高，供求仍有较大缺口。2016 年美国大学生入学人数较 2015 年增加了逾 20 万，但 Axiometrics 统计开发商新增的宿 舍床位仅有 47800 个，远不及 学生人数的增长。 图：各 国专建 学生公 寓配给 情 况 数据来源 ：第一 太平戴 维斯(Savills) 、乾立基金 整理 (三) 国际学生公寓市场投资概况 1. 欧美市 场仍是 国际投 资的主流 因其一定的抗周期性和稳定 表现的 收益 、出租 率等 基础面 ，使 得学生 公寓 投资逐 步升 温，吸 引力 了大量 的资 本关注 并作 为其多 元资 产配置的一大选择。 从交易活跃度看， 欧美市场仍 然是国际投资的主流。 根据第一太平戴维斯统计， 2016 年美 国学生 公寓 市场 投 资额 达到新高 98 亿美元，全年最大宗 交易为 Harrison Street 以创 纪录 的 19 亿美元买断 Campus Crest 房地产投资信托。 另外，美国 Scion 集团联合加拿大养老金计划投资委员会和新加坡政府投资公司以 14 亿美元收购 InvProperties University House 资产包。 2017 年，欧洲学生公寓市场投资额达到 136 亿欧元，较上一年增长 29% 。其中德国 2016 年学生公寓市场投资额为 7.5 亿欧元， 叫上一年增长 380% ； 荷兰投资额同比增长 24%，达 到 4.25 亿欧元； 法国投资额同比增长 245%，达 到 1.7 亿 欧元。 重大交易包括法国安盛集团、Greystar 和世邦魏理仕全球投 资合伙人以 4 亿欧元收购位于 西班牙的 RESA 产品组合； 新加坡政府投资集团和全球学生住宿集团携手以 2.5 亿欧元收购了位于德国的 NeonWood 资产组合等。 24 16 15 12 11 6 6 英国 荷兰 法国 美国 德国 澳大利亚 西班牙 配给率(%) 表：近 年欧美 部分学 生公寓 项 目投资情 况 数据来源 ：公开 资料、 乾立基 金整 理 2. 跨境投 资者正 逐渐成 为全球学 生公寓 市场的 主 要投资者 根据第一太平戴维斯 2017 年 1 至 8 月的数据统计， 美国 学生 公寓市场跨境投资占比约为 39% ， 远高于 2016 年的 21% ，而 2015 年这一数据仅为 1% 。 全球范围来看，跨境投资约 占到全球学生公寓市场投资的 37% ， 高于写字楼 （34%）和 零 售 物 业（29% ） 的跨境投资比例。 主 要跨境投资者在投资过程中， 均选 择在全球多个国家进行战略布局。 新加坡政府投资公司 （GIC）是 2016/17 年最大的机构参 与者， 参与完成全球最大的两笔 交易，并在美国、英国、德国和澳大利亚均有资产布局。 3. 跨国运 营的学 生公寓 供应商和 管理者 正逐渐 成 为全球学 生公寓 市场的 主 要参与者 随着市场的 逐步成 熟，跨国 境 运作的专业 的学生 公寓建造 者 、供应商和 管理者 正逐步成 为 全球学生公 寓市场 的主要参 与者， 他们利用资本优势和丰富的国际实践经验， 在开拓新市场的过程中避免了许多运营上的危机， 同时丰富了自身的投资 组合和业务的规模效应。 如全球学生住宿集团有限公司 （GSA ） 已将业务拓展至英国、 澳大利亚、 日本、 阿联酋、 德国等八 个国家，The Student Hotel 在荷兰、法国、西班牙、意大利和德国开展业务。 根据高纬环 球计算 ，在西班 牙 、澳大利亚 等国， 市场集中 度 较高，主要 市场参 与者占有 了 超过半数的 市场份 额；与此 同时在美国、英国等较为成熟的市场中，市场集中度较低市场较分散，如英国前十大供应商仅占有 30% 的学生公寓存量。 4. 部分成 熟市场 学生公 寓的投资 收益率 已超越 其 他领域 据第一太平戴维斯统计， 在澳大利亚、 美国、 西班牙、 荷兰、 法国、 英国和德国这七个国家中， 学生公寓的净初始收益 率均远高于十年期政府债权利率， 且仅有英国学生公寓的净初始收益率低于私有住宅租赁的净初始收益率， 此外仅有澳大利 亚和英国学生公寓的净初始收益率低于甲级写字楼的净初始收益率。 表：全 球学生 公寓市 场的部分主要投资 者 数据来源 ：公开 资料、 乾立基 金整 理 表：全 球学生 公寓市 场与其 他 市场投资 收益率 对比 据来源： 公开资 料、乾 立基金 整理 二、 美国学生 公寓发 展 情况 (一) 美国持续增长的学生数量是学生公寓需求增长的源泉 1. 美国独 特的人 口结构 和教育观 念决定 了本国 学 生人数的 持续增 长 Y 世代， 亦称千禧时代， 即二战后婴儿潮世代的后代， 通常出生于 1981 至 1997 年， 拥有 约 7500 万人是美国有史以 来拥有最多人数的一代，而他们如今超过 90% 已过了本科教育的阶段，而由于美国的硕士教育相对于学术型硕士而言更倾 向于对职业导向的培养，所以通常美国学生在就读硕士项目前会有很长一段时间的工作经历，换言之未来十余年正是 Y 世 代陆续就读硕士的十余年。 且随着对高技术人才的需求日益增长， 更加职业导向的专业教育将更具吸引力， 从而硕士数量有 望在未来迎来较大增长。 现有数字 也验证这 一猜想 ，根 据美国国 际教育协 会统计 ，过 去六年间 美国本土 硕士录 取人 数从 220 万人持 续增长至 300 万人。 图：美 国各世 代人口 数 数据来源 ：美国 人口普 查局(US Census Bureau) 、 乾立基 金整理 Z 世代， 即 1997 至 2010 年间 出生的人， 是美国历史上仅次于 Y 世代和婴儿潮的最大规模的人口增长人群之一， 同样 超过 7000 万人。而不同于此 前的婴儿潮和 Y 世代，如今美 国经济快速发展，更多的家庭具备让子女就读大学的经济基础， 同时由于机器正逐步取代传统的低端劳动力， 接受大学教育的人才在未来的就业市场更具竞争力， 所以可以预见的是， 虽然 人数略低于此前的 Y 世代，但 Z 世代人群的就读大学的人数 将远超于往年同期。 综上，美国 独特的 人口阶段 式 的增长、逐 步改善 的经济状 况 和对劳动力 的更高 要求、与 中 国不同的硕 士就读 理念保证 了未来美国学生人数的持续且快速地增长，从而产生更多的对学生公寓的潜在需求。 2. 国家政 策一定 程度上 阻碍了留 学生人 数的增 长 ，但留学 生人数 仍将在 波 动中增长 由于特朗普 政权相 对严苛的 签 证和移民政 策，增 加了原先 有 此打算的留 学生的 顾虑，从 而 一定程度上 影响了 留学生人 数的增长，但即便如此赴美国留学生人数仍然实现了连续十一年的增长，这主要得益于以下几个原因： 首先，是作 为其留 学生主要 生 源地的中国 和印度 ，是拥有 世 界最多人口 且近年 来经济发 展 最为迅速的 新兴经 济体，更 多的家庭具备送子女出国留学的经济实力。 同时， 由于这两 个国家崛起时间未久， 完备的 学科体系尚未建立完全， 在尖 端领 域的教育和培养较发达国家仍有较大差距， 且由于这两个国家金字塔型的人口结构， 使得学龄青年在未来的就业市场中面临 前所未有的激烈竞争。 所以， 无论是出于发展尖端产业的考虑还是未来在职业市场中更具竞争力的考量， 中印两国都有更加 迫切的出国留学的现实需求，而其不断发展的经济实力则为需求的实现提供足够的物质保障。 60 65 70 75 80 Z 世代 Y 时代 X 世代 婴儿潮 百万人 图：美国 留学 生国籍 占比 表：2018QS 世 界大学排 名前十 数据来源 ：美国 国际教 育协会(IIE) 、QS 世 界大学排 名(QS University Rankings) 、乾 立基金 整理 其次，美国 拥有世 界上目前 最 完善的学术 和培养 体系，同 时 拥有最多的 尖端领 域的专家 学 者，是留学 生进行 学术研究 和培养职业竞争力的最佳留学目的地的最有力竞争者。 英国高等教育资讯和分析数据提供商 QS 每年发布世界大学排名，综合衡量全球各高校的学术和职业教育的实力，在 世界前百大学中美国独占鳌头拥有 31 所， 远高于第二名英国(16 所) ， 且前四名均为美国大 学， 前二十名内超过一半是美国 大学，可以说美国是实现留学生出国留学诉求的最佳目的地。 (二) 美国市场学生公寓供给初步满足需求，但仍存在大量潜在机会有待挖掘 1. 连续三 年轻微 下降的 学生公寓 入住率 预示着 学 生公寓供 给已初 步满足 国 内需求 根据 Axiometrics 截至 2017 年 9 月的统计 数据显示， 美国国内学生公寓平 均入住率为 94.8% ， 略逊于 2016 年同期（96.0% ）和 2015 年同期 （96.5% ） ， 并且经历了连续三年的轻微下跌。但 尽 管如此， 学生公寓的出租率仍然高于甲级写字楼、 优 质零售物业、传统公寓和酒店等。 根据距离校园距离细分， 距校园半英里之内的 校外学生公寓入住率为 95.5% ，而距校园半英里至 一英里的校外学生公寓入住率为 94.8% ，而距离校 园一英里以上学生公寓入住率为 93.1% ，且距校园越近，其受新增供应影响而导致的入住率下降就越轻微。 2. 学生公 寓平均 租金增 长可观， 距校园 一英里 内 学生公 寓更具增 长潜力 虽然近年来学生公寓租住率略微下降， 但持续的租金增长可部 分冲抵其带来的不利影响。 根据 Axiometrics 统计，2017 年，以半英里和一英里为分界 学生公寓租金增长率分别为 1.7% 、2.5% 和 1.9% ，而美国 2017 年 通胀水平大致在 2% 附近。换 言之距校园半英里至一英里的 学生公 寓， 其租金增长率最为可观。 而 从租金水平上来看， 距校园半英里内 学生公寓平均租金约为 700 美元每月，相较于半英里至一英里内学生公寓高出超过五分之一。 3. 学生公 寓发展 前景根 据不同学 校呈现 巨大差 异 学生公寓入 住率及 其变化、 租 金及其变动 、供给 及其变动 是 衡量学生公 寓供需 关系的重 要 指标，而这 些指标 根据具体 学校的不同呈现巨大差异，通过分析比较这些关键指标，我们可以发现潜在的发展机会以及避免供给过剩的情况： 德州系的学校， 如德州农工大学 （T exas A&M University ） 和德州理工大学 （T exas T ech University），据 Axiometrics 统计， 在过去两年均有大量新 增学生公寓建成， 而其入住率 和租金均大幅下跌， 且其入住 率也处在较低水平。 以德州理 工 大 学为例，2017 年其新增床位 3734 张， 但其入住率下跌 11.0% 仅为 84.1% ， 远低于全国 94.8% 的水平， 而其平均租金虽然 维持了较高水平为 569 美元每月， 但较去年同期仍下跌 5.5% 。 这些关键指标的变动， 让德 州理工大学在短期内很难成为投 资者的第一选择。 乔治亚理工学院，据 Axiometrics 统计，连续两 年校外学生公寓入住率维 持在 100% ，且 2017 年租 金上涨 5.8% 达到 948 美元 每月远高于全国平均水平， 很显然乔治亚理工学院附 近学生公寓市场相较于其 它学校具有更好地回报率。 同样的还有中佛罗里达大 学， 以及虽然租金略微下跌 但同样有 100% 入住率的纽约 州立大学布法罗分校等诸多学校。 4. 学生公 寓的抗 周期性 和相对稳 定的现 金流使 得 其具有优 秀的规 避风险 作 用 2008 年全球金融危机时期美国市场的实证研究表明， 在经济下行期间， 不同于其他类型物业普遍出现的回报率断崖式 下跌的情况，学生公寓在此期间却仍保持着较高的回报率。 其原因在于 金融危 机期间就 业 市场不景气 ，更多 的毕业生 难 以找到工作 从而难 以负担更 贵 的房屋，另 外大量 被裁撤员 工重新回到校园进行深造，同样促进了学生公寓回报率维持在较高水平。 三、 针对美国 市场投 资 策略建议 (一) 选择有良好发展潜力的学校周边进行投资 虽然近年来 美国市 场整体上 呈 现逐渐饱和 的态势 ，但仍然 有 大量的地区 细分市 场有待发 掘 。投资者应 该从高 校出发， 综合考虑每个潜在的投资标的的各项指标， 如学生公寓入住 率及其变化、 租金及其变动、 供给及其变动等， 从而有效增 加投 资的回报率。 (二) 利用市场细分加强竞争力 中国学生作 为美国 留学生的 主 要构成群体 ，在美 国学生中 的 比例日益提 高，而 在美国本 土 学生和留学 生中， 所有形成 一定规模的学生 群体中中 国学 生所表现出来的 文化特质 和生 活习惯等与其他 群体的差 异是 最显著的，同时 考虑到美 国全 境 内几乎都有中国城的成功先例， 中国投资者可以考虑发挥自身优势， 利用如中国同学喜欢抱团、 对当地菜肴不甚满意等群体 特征，有针对性的推出一部分学生公寓，从而在争夺细分市场如中国学生中抢占先机。 (三) 与学校进行合作，联合运营改善改造校内学生宿舍 在与校外学 生公寓 进行竞争 时 ，校内学生 宿舍在 地理位置 上 具有无可比 拟的优 越性，而 往 往是受限于 有限的 数量和老 旧的质量而显得缺乏竞争力。 投资者可以考虑与校方合作， 对老旧的校内学生宿舍进行改造， 通过更好地利用空间以提供更 多床位、 进行合理的装潢和配套设施的修建以提升其居住质量、 利用先进的管理经验提供更出色的物业服务等来提升校内学 生宿舍竞争力。 特别声明 本报告刊载 的一切 资料及数 据 ，虽力求精 确，但 仅作参考 之 用，并非对 报告中 所载市场 或 物业的全面 描述。 报告中所 引用的来自公开渠道的信息， 尽管乾立基金相信其可靠性， 但该等信息并未经乾立基金核实， 因此乾立基金不能担保其准确 和全面。对于报告中所载信息的准确性和完整性，乾立基金不做任何明示或暗示的担保，也不承担任何责任。 乾立基金在 报告中 所述的任 何 观点仅供参 考，并 不对依赖 该 观点而采取 的任何 措施或行 动 、以及由此 引起的 任何风险 承担任何责任。 本报告版权 仅为乾 立基金所 有 。如需转载 或引用 该等文章 的 任何内容， 请与本 公司沟通 授 权事宜。未 经本公 司书面授 权，任何机构和/ 或个人不得转 载或使用该等文章 中的任何内 容，含图片、影像 等试听资料 。如您有意就相关 议题进一步 交 流或探讨，欢迎与本公司联系。