详析万亿“独角兽”亚马逊.pdf

本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 详析万亿“独角兽”亚马逊 证券 研究报告 所属 部门 海外研究 部 报告 类别 海外深度 报告 时间 2018/10/7 分析师 陈雳 证书编号： S1100517060001 8610-66495901 chenlicczq 联系人 周文仪 证书编号 ： S1100117120006 010-66495910 zhouwenyicczq 王一棠 证书编号： S1100118050005 8610-66495953 wangyitangcczq 川财研究所 北京 西城区平安里西大街 28 号中海国际中心 15 楼，100034 上海 陆家嘴环路 1000 号恒生大厦 11 楼， 200120 深圳 福田区福华一路 6 号免税商务大厦 21 层， 518000 成都 中国（四川）自由贸易试验区成都市高新区交子大道177 号中海国际中心 B 座 17楼， 610041 -川财投研 看世界系列之 八 核心观点 2018 年 9 月 ， 亚马逊公司市值 最高 突破 了 万亿 2018 年 9 月 4 日，亚马逊以 2026.50 美元开盘，盘中曾达到 2050.50 美元，亚马逊成为继苹果以来美国第二家市值突破万亿的公司。自 1997 年 5 月上市以来， 亚马逊 市值从 4 亿美元上升到 2018 年 9 月初最高突破 1 万亿美元的市值，增长了将近 2500 倍。 目前亚马逊 主营 业务涵盖线上商店、线下实体店、第三方销售、网络服务 （ AWS） 、订购服务（ Prime）和其他 业务 等 六 个部分，业务类型丰富 、 结构完备， 各 项 细分业务 均具备 明显竞争优势和 市场 主导力。 “ 飞轮效应” 通过 Prime 会员 、 FBA 和 AWS 带动整体效益高速飞转 创新型经营理念 “飞轮效应”由亚马逊总裁贝索斯提出， 意在 有效推动板块间相互融合和联动，如“齿轮” 般 带动整体效益高速飞转。“飞轮”以 Prime 会员服务为主体，由代发货体系（ FBA）和云服务（ AWS）组成。 Prime 不仅 提供 5000万种商品 “ 两日达” 服务 ， 还 包括 丰富的 流媒体 资源如 音乐 、 有声书等。 2018年全球会员订阅人数已 突破 一亿人次大关。 会员 增加推动第三方商家入驻平台， 成功吸引全球超过 600 万个卖家 带来 约 1083.54 亿美元净销售收入。 从电商 领军 到云服务先驱， AWS 推动亚马逊实现质变式发展 亚马逊 AWS 云服务 处于行业领先地位 ， 其蓬勃发展 为亚马逊 突破 万亿市值打下坚实基础。 AWS 拥有超过 1500 种产品和 2100 余种第三方模块，为全球 190个国家的企业提供计算、存储、数据库、应用程序 等 一整套 云服务。 AWS 具有较好的 稳定性，在集中构建廉价、可靠的大规模分布式系统时，以群服务器集中解决任务并得出最优结果。 2017 年 AWS 业务实现 174.59 亿美元净销售额，且 该数字 以每年 50%的速度增长。 2018 年 一季度， AWS 贡献营业利润占比超70%； 第二季度， AWS 营收同比增长 49%至 610.5 亿美元， 为该 业务历年之最。 收购是亚马逊以资本驱动力带动企业发展的重要方式 从 2008 年开始，亚马逊每年用于收购的资金基本都在 一 亿美元以上。其中，公司财报中公布的大规模收购事项包括 2012 年以 6.78 亿收购 Kiva 机器人，2014 年以 8.42 亿收购 Twitch， 2017 年 5 月以 5.83 亿美元收购 Souq， 2017年 8 月以 131.76 亿美元收购全食超市， 2018年 4月以 8.53 亿美元收购 Ring。为 完善 “新零售” 线下业务和开拓生鲜市场， 2017 年 亚马逊收购 了 全食超市 。 科技研发 投入 推动亚马逊 业务 体系不断 开拓创新 2017 年，亚马逊研发费用在美国上市公司中位列第一，达到 226 亿美元，远超排名第二到第五的 alphabet、 intel、微软、苹果。智能硬件开发是亚马逊不断强化自身业务的重要方式。 Amazon Kindle 是亚马逊通过智能硬件的开发推动自身业务发展的典型范例。另一方面，现阶段亚马逊还将人工智能技术研发作为推动公司业务发展的重要方式 ， 亚马逊开发了 Amazon Go、 Echo 和 Alexa。 风险提示： 全球贸易摩擦升级，经济增长不达预期，全球市场黑天鹅事件。 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 2/32 正文 目录 一、 亚马逊市值突破万亿 . 5 1.1 2018 年 9 月亚马逊公司市值最高突破了万亿 . 5 1.2 亚马逊以 “建立全球最以客户为中心的公司 ”为使命 . 7 1.3 亚马逊的成长发展经历了三个阶段 . 8 二、 亚马逊的主要业务收入构成 . 10 2.1 亚马逊的主要业务收入来自北美市场 . 10 2.2 主营业务 由六个有机组成部分 . 11 三、 亚马逊发展动能分析 . 14 3.1 “飞轮效应 ”带动整体效益高速飞转 . 14 3.1.1 飞轮主体 亚马逊 Prime 会员 . 14 Prime 会员权益丰富，大量吸引订阅 . 14 订阅人数增加，推动第三方商家入驻平台 . 16 商品种类繁多，销售收入大幅提升 . 17 第三方佣金与 Prime 会员费成业绩支柱 . 18 3.1.2 飞轮纽带 物流完整供应链 . 19 强大物流后盾作为 支撑 . 19 大力发展 “ 仓储物流中心 ” . 19 拓展自营运输平台 . 20 3.1.3 飞轮润滑剂 AWS 云计算服务 . 20 亚马逊 AWS 处于行业中的领先地位 . 20 亚马逊 AWS 旗下的 IaaS 及 PaaS 所占市场份额较高 . 22 王牌 AWS 业务也已成业绩支柱 . 24 3.2 收购是亚马逊以资本驱动力带动企业发展的重要方式 . 25 3.2.1 亚马逊完善线下业务和开拓生鲜市场，收购全食超市 . 26 3.2.2 亚马逊提升企业科学技术，亚马逊收购 ring、 kiva 和 Twitch . 28 3.2.3 亚马逊开拓线上市场，亚马逊收购 Zappos 和 Souq . 28 3.3 高科技研发推动亚马逊公司发展 . 29 四、 主要财务指标简况 . 30 风险提示 . 31 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 3/32 图表目录 图 1： 1997 年 12 月 -2018 年 6 月亚马逊历史市值（百万美元） . 5 图 2： 亚马逊上市以来股价走势（百万美元） . 5 图 3： 近十年亚马逊营业收入（百万美元） . 6 图 4： 近十年亚马逊营业收入增速（ %） . 6 图 5： 近十年亚马逊营业利润（百万美元） . 6 图 6： 近十年亚马逊营业利润增速（ %） . 6 图 7： 近十年亚马逊净利润（百万美元） . 7 图 8： 近十年 亚马逊净利润增速（ %） . 7 图 9： 亚马逊主要市场业务收入（百万美元） . 10 图 10： 2016-2018 亚马逊六项主要业务营业收入和 2017 营业收入增速 . 13 图 11： 2016 年亚马逊各项业务营业收入占比 (%) . 13 图 12： 2017 年亚马逊各项业务营业收入占比（ %） . 13 图 13： 亚马逊飞轮效应 . 14 图 14： 亚马逊 PRIME 会员部分权益 . 15 图 15： 亚马逊 PRIME 会员历史事件 . 15 图 16： 选择在亚马逊消费的原因 . 16 图 17： PRIME 会员数量历年成长 . 16 图 18： 2014 年至 2018 年亚马逊网络平台销售收入 . 16 图 19： 亚马逊会员年各年龄阶段分布 . 18 图 20： 第三方净销售收入额逐年递增 . 18 图 21： 各大公司年收入对比（十亿美元） . 18 图 22： 亚马逊 AWS 成立以来每年新增功能和服务数量 . 21 图 23： 亚马逊 AWS 发展历程 . 21 图 24： 亚马逊 AWS 体系提供种类繁多的云产品服务 . 22 图 25： AWS 使用面积 . 23 图 26： AWS 同比发展增长趋势 . 23 图 27： 云服务在 APP 中各公司的使用占比 . 23 图 28： PAAS 各公司市场份额 . 23 图 29： AWS 中 IAAS 所占市场份额 . 24 图 30： IAAS 业务地域公司间对比 . 24 图 31： AWS 营业收入与增长率均与亚马逊总营业收入呈正 相关 . 24 图 32： 2013-2017 亚马逊 AWS 业务净销售额高速增长 . 25 图 33： 近十年亚马逊收购费用总额（百万美元） . 26 图 34： 近十年全食超市营业收入（百万美元） . 26 图 35： 近十年全食超市营业收入增速（ %） . 26 图 36： 近十年全食超市营业利润（百万美元） . 27 图 37： 近十年全食超市营业利润增速（ %） . 27 图 38： 近十年全食超市净利润（百万美元） . 27 图 39： 近十年全食超市净利润增速（ %） . 27 图 40： 亚马逊、 ALPHABET、 INTEL、微软、苹果研发费用（百万美元） . 29 图 41： 亚马逊、 ALPHABET、 INTEL、微软、苹果研发费用占营业收入比重 . 29 图 42： 近十年亚马逊 ROA 走势（ %） . 30 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 4/32 图 43： 近十年亚马逊 ROE 走势（ %） . 30 图 44： 近十 年亚马逊销售毛利率（ %） . 30 图 45： 近十年亚马逊销售净利率（ %） . 30 图 46： 近十年亚马逊资产负债率（ %） . 31 图 47： 近十 年亚马逊资产周转率 (倍 ) . 31 表格 1. 2017 年亚马逊主要大股东持股比重 . 7 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 5/32 一、 亚马逊 市值突破万亿 1.1 2018 年 9 月亚马逊公司市值最高突破了万亿 2018 年 9 月 4 日 ， 亚马逊以 2026.50 美元开盘， 盘中曾达到 2050.50 美元，亚马逊成为继苹果以来 美国第二家市值 突破万亿的公司。 自 1997 年 5 月亚马逊上市以来， 亚马逊的市值 从 4 亿美元上升到 2018 年 9 月初 最高突破 1 万亿美元 的市值， 亚马逊市值 增长 了 将近 2500 倍 。 从 1997 年 12 月 到 2014 年 12月 ，亚马逊的市值处于平稳上涨阶段 ， 17 年 时间中市值从 14.55 亿美元 上 升到 1443 亿美元， 而市值加速上升时期是从 2014 年 12 月 之后开始 到 2018 年 6月，在 不 到 4 年 的 时间 里， 亚马逊 市值从 1443 亿美元 上升到 8728 亿 美元，最终在 2018 年 9 月突破 1 万亿美元。 图 1： 1997 年 12 月 -2018 年 6 月亚马逊历史 市值 （百万 美元 ） 资料来源 ： Bloomberg， 川财证券研究所 决定亚马逊市值上升 的重要因素是 亚马逊 股价的 上升 ， 从 1997 年 12 月 到 2014年 12 月， 亚马逊股价从 5 美元 上涨到 310 美元， 从 2014 年 12 月 以后，亚马逊股价开始加速上涨， 到 2018 年 9 月， 股价 最高突破 2050 美元。 图 2： 亚马逊上市 以来股价走势 （百万 美元 ） 资料来源 ： Bloomberg， 川财证券研究所 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 6/32 亚马逊市值 和股价的增长 得益于 亚马逊 企业收入 和 利润的增长 。 从 2005 年 底到 2017 年底 ，亚马逊的营业收入从 84.9 亿美元 上升到了 1778.66 亿 美元，2018 年 上半年营业收入已经达到了 1039.28 亿 美元 。营业收入 增长率在 2006年到 2011 年 期间 ， 基本在 25%-41%之间 波动。 在 2012-2014 年期间 ，营业收入增长率呈现出下降趋势， 2014 年 底 已 降到 19.52%。 2015 年 之后 营业收入增长率 又开始 呈现 上升 趋势。营业利润 和营业利润增长率 从 2015 年开始也相应出现大幅 增长 ，营业利润从 2014 年 的 1.78 亿 美元上升到 2015 年的 22.33 亿美元 。营业利润 增长率从 2014 年 的 -76.11%上升到 2015 年的 1154.49%。 净利润 和净利润增长率也从 2015 年开始由负转正。 2014 年，亚马逊净利润下降 至历史低点，净利润为 -2.41 亿 美元 ，净利润 增长率为 -187.96%，但是 从 2015 年开始 ， 净利润 上升 到了 5.96 亿 美元 ， 净利润增长率达到了 347.3%。 从 2016 年12 月到 2018 年 6 月 ， 亚马逊 的净利润 保持持续增长 ， 净利润从 23.71 亿 美元上升到 41.63 亿 美元 。 净利润增长率 在 2018 年 6 月达到 了 最大值 352.01%。 图 3： 近十年 亚马逊营业收入（ 百万 美元） 图 4： 近十年 亚马逊营业收入 增速 （ %） 资料来源： Wind， 川财证券研究所 资料来源： Wind， 川财证券研究所 图 5： 近十年 亚马逊 营业利润 （ 百万 美元） 图 6： 近十年 亚马逊 营业利润 增 速 （ %） 资料来源： Wind， 川财证券研究所 资料来源： Wind， 川财证券研究所 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 7/32 图 7： 近十年 亚马逊 净利润 （ 百万 美元） 图 8： 近十年 亚马逊 净利润 增 速 （ %） 资料来源： Wind， 川财证券研究所 资料来源： Wind， 川财证券研究所 1.2 亚马逊以 “ 建立 全球最以客户为中心的公司”为使命 亚马逊公司建于 1995 年， 1997 年 5 月 在纳斯达克交易所上市， 是最早一批从事网络电子商务的公司之一， 也 是世界商品种类最多的网上零售企业和最大的互联网公司之一。亚马逊涵盖的 产品 了全新、翻新及二手商品， 范围 涵盖了影视、图书、音乐和游戏、电子和数码产品、玩具、婴幼儿用品、食品、体育及户外用品、汽车及工业产品等。亚马逊成立之初 的 企业 使命 是“ 建立 全球最 以客户为中心的公司”，让客户寻找到他们可能需要在线购买的任何商品，为客户尽可能提供最低的价格。 目前 亚马逊 的 顾客群体已 遍布全球， 从消费者、卖家、内容创作者、开发人员到企业。截止 2017 年 12 月 ， 亚马逊创始人杰弗里 .贝索斯 是 亚马逊 的 第一大股东， 持股达到 7889 万股 ，占 流通股 总数的 16.3%。美国先锋集团和 贝莱德集团为第二和第三股东，持股比重分别为 5.76%和5.07%。 其他 持股机构 包括 海丰国际、美国道富银行、 高盛公司和富国银行 等，单个机构 持股比例均在流通股比重的 5%以下 ， 机构总的 持股 比重 一共 占流通股 20%以上。 表格 1. 2017 年亚马逊主要大股东持股比重 股东名称 股份性质 直接持股数量 （百万股） 占已发行普通股比例 (%) 杰弗里 贝索斯 个人 78.89 16.3 美国先锋集团 机构 27.87 5.76 贝莱德集团 机构 24.54 5.07 海丰国际 机构 17.50 3.62 PRICE T ROWE ASSOCIATES INC /MD/ 机构 17.03 3.52 美国道富银行 机构 15.92 3.29 CAPITAL WORLD INVESTORS 机构 14.09 2.91 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 8/32 CAPITAL RESEARCH GLOBAL INVESTORS 机构 9.94 2.05 BAILLIE GIFFORD & CO 机构 6.27 1.30 INVESCO LTD. 机构 5.16 1.07 NORTHERN TRUST CORP 机构 4.69 0.97 摩根斯坦利 机构 4.64 0.96 GEODE CAPITAL MANAGEMENT, LLC 机构 4.22 0.87 美国纽约银行梅隆公司 机构 4.07 0.84 摩根大通集团 机构 4.02 0.83 高盛公司 机构 3.90 0.81 美国银行 机构 3.04 0.63 JENNISON ASSOCIATES LLC 机构 2.85 0.59 TIAA CREF INVESTMENT MANAGEMENT LLC 机构 2.70 0.56 AMERIPRISE FINANCIAL INC 机构 2.20 0.45 美国富国银行集团 机构 2.18 0.45 合 计 个人和机构 176.85 36.55 资料来源： Wind, 川财证券研究所 1.3 亚马逊 的 成长 发展 经历了三个阶段 第一阶段（ 1994-2009） ： 全品类扩张，打造高效供应链 亚马逊 创立 之初， 通过兼并收购竞争对手 ， 迅速 成长为 全球 最大 的 书店。 随后亚马逊逐年扩大经营品类： 从书籍到音像制 品 ， 从 玩具 到从 电子产品 ， 从 家居到 服饰， 将人们日常生活所涉及的各种品类基本囊括入内 。 线上零售是这一阶段亚马逊的主营业务，其主要目标是扩大品类和规模并提高供应链效率。致力于成为全球性的网上商店，亚马逊大力开拓国际市场并开放第三方销售 平台，通过为消费者提供更广泛的商品范围和更低的价格来吸引更多消费者。 1998年 ，亚马逊 开始实行 全球化 策略，目前 为止 已 进入 德国 、 英国 、 法国 、 意大利 和 日本等 超过 15 个国家。 在这一阶段，截至 2009 年末，亚马逊的整体收入达到了245 亿美元，公司股价也翻了近百倍。 亚马逊最为出色的战略即打造现代化的高效供应链体系，得益于出色的现代供应链体系，亚马逊逐渐超过了行业领军企业沃尔玛超市。亚马逊 在这一阶段 的资本性支出主要用于打造遍布全球的现代物流体系及网站的研发，年均增速高川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 9/32 达 50%。截至目前，亚马逊在全球活跃分销基础设施超过 700 个，其中近半位于美国本土，总面积接近 2 亿平方英尺 。随着亚马逊全球性业务的扩张，尤其是生鲜领域的布局及全球扩张，亚马逊的全球物流体系也在飞速扩张，美国本土以外地区的分销基础设施面积占比正在飞速提升， 2018 年 3 月占比达到35.69%。 第二阶段（ 2010-2016）：服务及科技持续创新， AWS 云服务 蕴藏 新商机 亚马逊 在这一阶段致力于打造 “ 飞轮计划 ” ，充分发挥 Prime 会员制对于整个零售系统的助力作用 ， 着力 打造 AWS 云服务，形成飞轮效应良性循环。 亚马逊在本 阶段 的 突飞猛进是 基于 第一阶段电商和全球物流体系等基础业务上的开拓和创新。从电商领域领头羊到云服务领域的先驱，亚马逊实现了 从量变到质变的飞跃 。在 本 阶段，截至 2016 年，亚马逊整体 营业收入 翻了 5 倍达到了 1360亿美元，公司市值增长到了 3570 亿美元，股价相比上市时已经涨了 近 572 倍。 飞轮计划的 两个核心 是 Prime 会员制和 AWS 云服务。 2005 年 亚马逊推出了Prime 会员制度，提供约 100 万种商品 “两日达”的 免运费快递服务， 收取 每年 79 美元 会员费。 2014 年 之后 ，会员费 逐渐 变成两种缴费 套餐 ： 10.99 美元包月 或 99 美元包年。 Prime 服务内容有了极大 的扩展 ，不仅为约 5000 万种商品的提供免费 快递 服务，还包括一系列流媒体 资源如 音乐 、 有声书 和 视频等服务。 2016 年底 ，亚马逊 Prime 会员数已 超过 7000 万 人，约有 10%的美国人享受亚马逊 Prime 会员提供的 价值 700 美元每年的 服务内容。亚马逊还把 Prime 会员计划向印度 、 墨西哥 、 中国 等新兴市场推广，预计未来两年， Prime 会员数将保持 40%左右 的 增速 ； 2018 年，全球 Prime 会员数预计 将 达到 1.36 亿人。 亚马逊的 AWS 云服务（即 Amazon Web Services）在这一阶段也逐渐开始发