2019年度建材行业投资策略报告.pptx

,T,回顾2018：市场波动加剧，建材表现优异,年初至今，A股市场整体回撤，周期行业整体回撤幅度较小；受益价格上涨和盈利上行，建材全年下跌20.56%，水泥子板块上涨3.27%，超额收益明显。受制于下游需求转弱及贸易摩擦预期，行业整体估值下滑较大。,水泥板块：需求复苏推动景气高位延续,基建补短板政策托底，经济平稳运行预期支持水泥需求。地方政府专项债发行规模快速增长，PPP项目落地金额抬升；考虑到基建政策落地时滞，各地补短板需求有望明年集中释放，水泥需求延续稳中有升概率较大。供给收缩有望延续，错峰差异化不改产能压制逻辑；政策差异化增强龙头竞争力，定价权和发展权提升加快抢占市场份额。,玻璃板块：关注需求回暖和行业冷修周期,期房投资需求释放、土地购置成本抬升，紧信用下开发商周转速度加快，地产新开工面积同比增速依然向好，推断19年上半年新开工增速有望保持正值，玻璃整体需求有望趋稳。行业供给收缩不及预期，冷修复产和新建产能投放进一步弱化供需平衡，关注冷修刚性下带来的行业冷修周期；成,本端上升有望推动玻璃价格企稳，具有成本优势的龙头公司有望受益。,玻纤板块：看好强者恒强逻辑趋势,玻纤需求与全球经济高度相关，全球玻纤需求稳中有升，风电和汽车轻量化等高端需求提升，结构升级明显；17年，全国热塑性复合材料同比增长6.41%，热塑占比大幅提升3.9个百分点。截止10月，国内新增产能77万吨，削弱整体供给；受技术壁垒和资金壁垒，中小产能投放不及预期。贸易摩擦因素落地，玻纤价格近期小幅回落。贸易摩擦下具有海外产能的龙头公司有望获得差异化优势，成本领先下市场份额有望进一步提升。,消费建材：大市场小公司，集中驱动再提升,消费建材作为地产后周期，竣工后的装修影响消费建材终端需求。根据地产新开工增速，消费建材增速下行可能延续，行业迎来存量市场竞争。下游地产集中和精装修进一步提升龙头公司市场份额；2018上半年，全国CR30集中度大幅抬升9.6个百分点至38%；全国二线城市精装修渗透率提升9个百分点至50%，产品品质优、品牌知名度高的龙头有望持续受益。推荐标的：水泥板块海螺水泥(600585.SH)、华新水泥(600801.SH)、祁连山(600720.SH)；玻璃板块旗滨集团(601636.SH)；玻纤板块中国巨石(600176.SH)以及消费板块各细分龙头公司。,风险提示：,供给收缩不及预期；基建、地产投资不及预期；原材料价格波动风险；,Table_First|Table_Chart投资要点：,Table_First|Table_Contacter,2019年度建材行业投资策略报告,2018 年 11 月 19 日,正文目录,1.1.1.2.2.1.2.2.2.3.3.1.3.2.3.3.4.1.4.2.6.1.6.2.6.3.6.4.6.5.6.6.,1.2.3.4.5.6.7.,回顾 2018：市场波动加剧，建材表现优异.4建材表现优异，盈利能力创高位 .4板块估值持续下行，悲观预期压制股价 .5水泥板块：需求复苏推动景气高位延续 .6基建政策开始拖底，水泥需求稳步抬升 .6供给收缩差异化，产能压制仍是主逻辑 .8关注行业集中进程，龙头估值有望重塑 .10玻璃板块：关注需求回暖和行业冷修周期 .11地产销售延续弱势，新开工增速回升. 11供给推迟和产能投放，关注行业冷修周期.12库存上升弱化价格，成本有望推动价格企稳.14玻纤板块：看好强者恒强逻辑趋势 .15需求向好叠加结构升级，高端产品占比提升.15贸易摩擦利空落地，龙头全球布局优势凸显.17消费建材：大市场小公司，集中驱动再提升 .18投资逻辑.20投资故事.20海螺水泥（500585.SH）：行业景气延续，关注量价齐升.21华新水泥（600801.SH）：中南地区龙头，一体化龙头.21祁连山（600720.SH）：甘青地区龙头，关注基建需求反转 .22中国巨石（600176.SH）：行业利空出尽，龙头强者恒强.22旗滨集团（601636.SH）：国内原片龙头，关注需求回暖.22风险提示.23,图表目录图表 1：年初至今全行业涨跌幅（总市值加权）.4图表 2：年初至今申万 II 级涨幅较前子板块.4图表 3：子行业净利率走势.5图表 4：全国水泥和玻璃价格走势.5图表 5：玻璃纤维价格走势.5图表 6：申万建材市盈率（TTM）.6图表 7：申万建材市净率（LF）.6图表 8：申万建材子板块市盈率（TTM）.6图表 9：申万建材子板块市净率（LF）.6图表 10：我国 GDP 同比增速.6图表 11：三大需求对 GDP 累计拉动.6图表 12：全国固定资产投资和社会零售累计同比.7图表 13：全国基建投资累计同比.7图表 14：今年历次中央经济会议主要内容.7图表 15：地方政府专项债融资规模.8图表 16：PPP 项目落地金额和落地率.8图表 17：全国水泥产量累计同比.8图表 18：全国熟料产量累计同比.8图表 19：近 2 年水泥行业错峰对比.9图表 20：主要省份水泥产量累计同比 .9,图表 21：主要省份水泥库容比（%）.9图表 22：主要省份水泥均价（元/吨） .10图表 23：水泥行业盈利能力.10图表 24：水泥行业排放标准趋势（mg/m3）.10图表 25：全国水泥产量累计同比（全口径） . 11图表 26：龙头公司水泥销量半年度同比. 11图表 27：全国商品房销售面积累计同比增速 . 11图表 28：全国地产领域投资额累计同比. 11图表 29：地产新开工面积累计同比增速.12图表 30：全国土地购置同比大幅提升 .12图表 31：房地产新开工和销售数据 12 月平滑同比（销售增速向后平滑 6 个月）.12图表 32：2017 年和 2018 年沙河地区关停产线对比.13图表 33：全国浮法玻璃新建投产产能（百万重箱） .13图表 34：全国浮法玻璃冷修和复产产能（万重箱） .13图表 35：全国浮法玻璃产能累计（万重箱） .14图表 36：全国浮法玻璃产线按投产时长划分（条数）.14图表 37：全国浮法玻璃均价和库存走势对比 .14图表 38：全国主要省份玻璃库存（万重箱） .14图表 39：玻璃成本结构 .15图表 40：纯碱和重油价格走势 .15图表 41：全球玻纤主要应用领域占比 .15图表 42：全球和主要经济体 PMI.15图表 43：全球风力发电装机容量.16图表 44：国内汽车销量累计增速.16图表 45：国内新能源汽车销量及同比 .16图表 46：国内热塑纱占比.17图表 47：成都巨石 2400Tex 缠绕直接纱平均价 .17图表 48：国内玻纤新增产能.17图表 49：玻纤行业毛利率.18图表 50：中国巨石毛利率对比 .18图表 51：主要龙头公司广告费用（亿元）.19图表 52：主要龙头公司市占率 .19图表 53：房地产公司销售金额集中度（%）.19图表 54：房地产公司销售金额同比（%） .19图表 55：国内精装修市场占比 .20图表 56：国内精装修规模及同比.20图表 57：建材领域核心标的一览.21,1. 回顾 2018：市场波动加剧，建材表现优异1.1.建材表现优异，盈利能力创高位年初至今，A 股市场受到中美贸易摩擦因素影响和经济下行压力，市场表现不尽如人意。截止 10 月 31 日，上证综指年跌幅 21.30%、创业板指数下跌 27.22%；申万行业指数普遍下跌，银行、采掘、钢铁、化工等周期板块相对下跌幅度较小，建材板块全年下跌 20.56%，表现较优。细分子板块来看，水泥板块上涨 3.27%，申万 II级子行业市场表现仅次于石油化工和石油开采。综合来看，建材行业市场表现相对较优，超额收益较为明显。,从子板块表现来看，建材子板块的分化源自于业绩分化和产品价格走势的差异。从净利率来看，水泥板块三季度净利率达到 20.58%；受季节性因素影响，净利率相较二季度有所回调，仍远超过历史最高水平。玻纤板块盈利能力不断爬升，三季度净利率 16.29%，亦创历史最高水平。玻璃、管材、耐材和其他板块净利率小幅波动，相对而言盈利能力同比亦小幅抬升。,图表 1：年初至今全行业涨跌幅（总市值加权）,图表 2：年初至今申万 II 级涨幅较前子板块,图表 3：子行业净利率走势水泥、玻璃和玻纤价格上涨是推动行业盈利能力抬升的主要因素。2016 年，国务院办公厅印发关于促进建材工业稳增长调结构增效益的指导文件，行业供给侧改革进程开始加速。受益错峰生产、矿山整治和淘汰落后产能，供给端收缩推动水泥、玻璃和玻纤价格抬升，行业盈利能力不断增强。考虑到水泥工艺和产品特性，相较玻璃和玻纤池窑式产线更具生产灵活性和无库存特性，供给端的收缩大幅提升水泥旺季价格，水泥板块表现亦优于玻璃和玻纤行业。我们认为，中央高度重视生态文明建设，青山绿水背景下生态环境整治力度有望常态化，行业供给侧改革有望延续，行业景气周期具备可持续性。,1.2.板块估值持续下行，悲观预期压制股价年初至今，建材行业估值水平持续回落。截止 11 月 2 日，申万建材 PE10.87 倍，低于上证综指 11.80 倍的平均估值；从 PB 角度考虑，上证综指整体估值 1.32 倍，低于申万建材 PB1.64 倍的估值。当前，建材板块估值水平处理历史最低位，市场对于行业景气高点的担忧压制整体估值水平，从子板块的估值水平可见一斑。子板块中，水泥行业 PE 仅 8.17 倍，全行业对比中仅低于银行和钢铁板块。另外，二季度以来玻纤板块估值大幅回撤，基于对中美贸易摩擦悲观情绪和行业新增产能预期下的玻纤价格回落担忧，板块整体 PE 降至 14.37，估值水平较年初下滑一半。,图表 4：全国水泥和玻璃价格走势,图表 5：玻璃纤维价格走势,2. 水泥板块：需求复苏推动景气高位延续2.1.基建政策开始拖底，水泥需求稳步抬升今年三季度，我国 GDP 同比增长 6.5%，创近年来新低。三大需求对 GDP 增长拉动看，资本形成和净出口均较去年显著下滑，其中净出口对 GDP 拉动为-0.7%。,图表 6：申万建材市盈率（TTM）图表 8：申万建材子板块市盈率（TTM）,图表 7：申万建材市净率（LF）图表 9：申万建材子板块市净率（LF）,图表 10：我国 GDP 同比增速,图表 11：三大需求对 GDP 累计拉动,根据国家统计局在前三季度国民经济运行情况新闻发布会上所述，前三季度我国经济运行稳中有变、稳中有缓、下行压力加大，投资、出口和消费三驾马车降速拖累GDP 稳增长。1-10 月份，全国固定资产投资累计同比增长 5.7%，环比增速依然不高；其中，基建投资（不含电力）增速 3.7%，成为拖累投资增长的主要因素。消费层面，全国社会零售总额累计同比增长 9.2%，增速持续在低位徘徊。,经济下行压力增强基建托底，下游需求开始复苏,7 月底，中央经济会议确立“稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期”的政治基调；发改委召开稳投资新闻发布会，推动交通领域等基建补短板。 10 月底，中央经济会议要求实施好积极的财政政策和稳健的货币政策，再次强调做好稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期工作，有效应对外部经济环境变化。经济下行压力增大强化宏观政策调控力度，基建政策托底增强经济平稳运行预期。图表 14：今年历次中央经济会议主要内容,日期2018/2/242018/4/232018/7/312018/10/31,部门中央政治局会议中央政治局会议中央政治局会议中央政治局会议,主要内容实现经济社会发展目标任务，保持宏观政策连续性稳定性，实施好积极的财政政策和稳健的货币政策；深入推进供给侧结构性改革，坚决打好三大攻坚战；实施乡村振兴战略，推进区域协调发展战略，扩大消费和促进有效投资全力打好“三大攻坚战”,同时要坚持积极的财政政策取向不变。要深化供给侧结构性改革，运用市场化法治化手段化解过剩产能，降低企业融资、用能和物流成本。实施好乡村振兴战略。要推动信贷、股市、债市、汇市、楼市健康发展实施积极财政政策和稳健货币政策，财政政策要在扩大内需和结构调整上发挥更大作用，做好稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期工作。加大基础设施领域补短板的力度，把防范化解金融风险和服务实体经济更好结合起来，坚定做好去杠杆工作，把握好力度和节奏。下决心解决好房地产市场问题，坚持因城施策，促进供求平衡，合理引导预期。经济下行压力有所加大，部分企业经营困难较多，长期积累的风险隐患有所暴露。实施好积极财政政策和稳健货币政策，做好稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期工作，有效应对外部经济环境变化，确保经济平稳运行,新增表述继续扩大内需、降低企业融资，推动信贷、股市、债市、汇市、楼市健康发展经济稳中有变，提高财政和货币政策前瞻性、灵活性和有效性，提出稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期实施好积极的财政政策和稳健的货币政策,图表 12：全国固定资产投资和社会零售累计同比,图表 13：全国基建投资累计同比,10 月 31 日，国务院印发关于保持基础设施领域补短板力度的指导意见，聚焦脱贫攻坚、铁路、公路水运、机场、水利、能源、农业农村、生态环保、社会民生等重点领域补短板力度，加快推进已纳入规划的重大项目；其中明确重大项目的金融支持力度、合理保障融资平台公司正常融资需求。受到政策利好因素，8 月份以来地方政府专项债发行规模持续快速增长，PPP 项目落地金额和落地率持续提升。,水泥需求稳中有升，近期增速有所放大。受益基建复苏推动水泥需求稳中向好，1-10 月份全国水泥产量累计同比增长 2.9%，其中 10 月单月大幅增长 13%；考虑到水泥无库存特性，8-10 月份水泥产量同比大幅增长佐证下游需求复苏预期。熟料保存期相对水泥有所延长，7 月份至今熟料产量同比增速亦稳步抬升。我们认为，基建政策逐渐落地，各地补短板需求有望明年集中释放，水泥需求延续稳中有升概率较大。,2.2.供给收缩差异化，产能压制仍是主逻辑2018 年 9 月底，生态环境部、发改委等 12 部委及京津冀周边 6 省市联合印发京津冀及周边地区 2018-2019 年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案，严禁错峰生产政策一刀切；方案给予地方政府更大的灵活性，可根据采暖期月度环境空气质量预测预报结果适当缩短或延长错峰生产时间，对行业污染排放绩效水平明显,图表 15：地方政府专项债融资规模,图表 16：PPP 项目落地金额和落地率,图表 17：全国水泥产量累计同比,图表 18：全国熟料产量累计同比,好于同行业其他企业的环保标杆企业，可不予限产。随后，唐山、邢台、长三角等地区先后发布的错峰政策中均实施差异化政策。根据我们统计的部分省份错峰政策，河北、山西、山东、河南等省份有放松倾向，其他省份大多保持不变。图表 19：近 2 年水泥行业错峰对比,地区河北省山西省内蒙古辽宁省吉林省黑龙江省山东省江浙皖河南省陕西省甘肃省青海省宁夏,2018-2019 执行时间邯郸不停，其他未公布2018.11.01-2019.03.312018.11.15-2019.03.152018.11.01-2019.03.312018.11.01-2019.03.312018.11.01-2019.04.202018.11.15-2019.03.152018.11.01-2019.02.282018.11.15-2019.03.152018.11.15-2019.3.152018.11.01-2019.03.102018.12.06-2019.04.052018.12.01-2019.03.10,今年时长限定时间地级市自行决定停产 2-3 月不等4 个月至少 5 个月，计划增加 1 个月至少 5 个月，计划增加 1 个月6 个月除通道以外，权利下放到地级市意向差别化错峰4 个月（1-2 月有豁免比例）4 个月90 天4 个月123 天,2017-2018 执行时间2017.11.15-2018.03.312017.11.01-2018.03.312017.11.15-2018.03.152017.11.01-2018.04.152017.11.01-2018.03.312017.11.01-2018.03.312017.11.15-2018.03.152017.11.15-2018.03.152017.11.15-218.03.152017.11.01-2018.03.152017.12.01-2018.03.312017.12.10-2018.03.20,去年时长4 个月4 个月4 个月5-6 个月5 个月5 个月4 个月局部城市4 个月4 个月90 天4 个月123 天,备注放松迹象放松迹象不变意向收紧意向收紧收紧倾向放松总体收紧放松迹象不变不变不变不变,以错峰政策较为严格的河北、山东、河南三省为例，今年秋冬季错峰有望延续供给收缩力度。2016 年开始的错峰生产大幅压制区域水泥供给，京津冀及周边地区秋冬季大气污染攻坚成为政策主旋律，区域水泥产量同比大幅下滑，水泥库容比亦出现季节性大规模削减。对比各省份库容比走势发现，每年 10 月后库容断崖式下滑凸显供给收缩政策的刚性。当前，三地水泥库容比下滑斜率有所缓和，但库存下降趋势不改；考虑到需求端限制也相对出现缓和，供需紧平衡状态有望延续。,受制产能压制，行业盈利能力创新高,受益供给侧改革，水泥价格自 2016 年开始上涨并不断创新高，直接推升行业盈,图表 20：主要省份水泥产量累计同比,图表 21：主要省份水泥库容比（%）,利水平。河北、山东和河南生水泥均价季节性波动较为明显，秋冬季水泥价格大幅拉升，推动全国水泥行业盈利能力持续向好。 2019Q1-3，全国水泥行业毛利率 25.72%、净利率 16.77%，创历史高位。综合来看，行业盈利改善会增加企业产销力度；受制于错峰等政策刚性，企业产量受到较大制约；行业库存规模持续下行，结合区域临时性限产举措，错峰差异化背景下供需紧平衡格局有望延续。,2.3.关注行业集中进程，龙头估值有望重塑2017 年 5 月，国土资源部等部门联合印发关于加快建设绿色矿山的实施意见，加大政策支持力度、加快绿色矿山建设进程，明确新建矿山全部达到绿色矿山建设要求、生产矿山加快改造升级，加大矿山生态环境治理力度。目前，广东、河南、山东、河北、广西、贵州和云南等省份先后出台绿色矿山建设规划。绿色矿山成为趋势，具备矿山资源的水泥龙头价值凸显。另外，政策的差异化增加了地方政府的灵活性，行业污染排放绩效较优的水泥龙头具备差异化优势；同时，特别排放限值和超低排放的实施增加水泥企业资金支撑和技术要求，行业龙头凭借技术优势和资金优势影响不大，但中小产能面临差异化错峰和环保不达标关停的风险增加，行业集中进程有望加快。图表 24：水泥行业排放标准趋势（mg/m3）,主要标准要求汇总普通国标(2013)大气污染特别排放限值大气污染超低排放标准,NO400320100,SO20010050,颗粒物302010,根据国家统计局公布的各省份水泥产量数据，全口径下全国水泥产量同比下滑幅度较大，1-9 月份全国水泥产量累计同比下滑 10.15%，规模以上水泥企业产量同比增长 2.6%，行业龙头市场占有率提升较为明显；跟踪全国龙头海螺水泥和中南龙头华新水泥销量增速来看，龙头销量增幅更大，其中上半年海螺同比增长 6.72%。,图表 22：主要省份水泥均价（元/吨）,图表 23：水泥行业盈利能力,综合以上，我们建议关注具备定价权和发展权的龙头公司，同时精选区域投资潜在超预期标的。海螺水泥（600585.SH）：华东地区绝对龙头，江浙皖市占率 32%，与南方水泥成立子公司提升定价权；华新水泥（600801.SH）：布局中南、深耕西南，基建复苏利好水泥需求，一体化龙头有望量价齐升；祁连山（600720.SH）：深度布局甘青两省，基建补短板有望提升水泥需求，水泥价格洼地具备更大弹性。3. 玻璃板块：关注需求回暖和行业冷修周期3.1.地产销售延续弱势，新开工增速回升玻璃下游需求中房地产市场占比约 80%，地产施工的强弱直接关系到玻璃市场的整体需求。2018 年 1-10 月，全国商品房销售面积累计同比增长 2.2%，增速小幅下行；其中 9 月期房销售增速 10.2%，依然较为强劲。全国房地产投资完成额累计同比增长 9.7%，全年增速基本保持稳定。,从地产投资角度来看，2018 年 1-10 月全国商品房新开工面积累计同比增长16.3%，新开工增速持续向好。我们认为，销售面积中占比较大的期房投资需求释放、,图表 25：全国水泥产量累计同比（全口径）,图表 26：龙头公司水泥销量半年度同比,图表 27：全国商品房销售面积累计同比增速,图表 28：全国地产领域投资额累计同比,土地购置成本提升下开发商加速项目周转夯实明年地产投资周期；在“房住不炒”政策背景下，地产限购加速开发商项目周转，地产新开工持续向好有望推动玻璃需求稳中有升。,进一步从房地产销售向开工传导机制看，我们以 12 月房地产新开工面积和销售面积做线性平滑，销售增速提前新开工 6 个月趋势较为明显。考虑到当前销售增速依然为正值，我们认为全国新开工面积累计同比增速有望在 19 年上半年保持正值，玻璃需求稳中有升概率较大。图表 31：房地产新开工和销售数据 12 月平滑同比（销售增速向后平滑 6 个月）3.2.供给推迟和产能投放，关注行业冷修周期2017 年，基于排污许可证和冬季错峰生产，采暖季环京津冀区域玻璃产能受限，沙河地区 9 条未取得排污许可证的玻璃产线关停，压缩区域产能 20.28%。2018 年 8月，邢台市印发关于主城区进一步严控 SO2/NO2/CO 排放的强化措施，随后鑫利二线、元华二线和迎新二线先后停产，累计收缩玻璃产能 2000t/d。随着京津冀及周边地区错峰差异化政策落地，作为国内浮法玻璃产线最集中的沙河地区预期关停的迎新三线、鑫利三线和鑫利四线关停进展不及预期，全年供给收缩力度仅为去年同期34.48%。对比 2017-2018 年，秋冬季环保攻坚打破“一刀切”政策，玻璃产线关停速度放缓较快；考虑到排放标准的趋严，山东、河北、河南和江苏等省份先后制定排污,