股份回购系列专题研究：回购已至，赴机在速.pdf

专题报告 cgws 请参考最 后一页 评级说 明及重 要声 明 报 告 日 期：2018 年 11 月 7 日 分析师：汪毅 S1070512120003 电话：021-61680675 邮箱：yiwcgws 分析师：包婷 S1070517060002 电话：021-61680357 邮箱：baotingcgws 联 系 人 （ 研 究 助 理 ） ： 王 小 琳 S1070118060039 电话：021-31829693 邮箱：wangxlcgws 2018-10-19 2018-10-16 回购 已 至 ， 赴 机 在 速 股 份 回 购 系 列 专 题 研 究 公司法修正案通 过助 力股份回购加速 ：2018 年 10 月 26 日 ，第 十三 届全国人 民代表 大会 常务 委员会第 六次会 议 审 议通 过 了关 于修改 的 决定 。 本 次修 改主 要针 对 公 司法 中 有关 股份 回 购的内 容 ， 对 上市 公司 回 购股份 的情 形 、 决 策程 序 、 数 额上 限 、 持 有回 购 股份期 限 、 资 金来 源、 规 范要求 等进 行优 化和 完善 。 其 中最 重要 的变 化是 引入 “库 存股 制度” ， 进 一 步优 化 A 股 回购 制度 ， 加 大回购 的灵 活性 和可 操作性 ，叠 加三 季报 披露 结束， 后续 股份 回购 有望 加速 。 今年以来股份回购的 规模 和数量剧增 ：截至 10 月底 ，今年 已实 施股 份回 购规模 合计 约 329 亿 元。 公司法 相 关修 改通 过以 来，股 份回 购进 一步 提速。 尽管 如此 ，目 前的 回购金 额 占 A 股流 通市 值 的比重 仍然 很低 ，未 来仍有 较大 提升 空间 。 今年已实施回购的特 征： 成长板 块和 可选 消费 板块 的 回购 相对 较多 ； 中小 企业板 和创 业板 的回 购数 量多于 主板 ； 民营 企业 、 中 小市值 公司 在已 实施 的股份 回购 中占 据主 导地 位；大 多数 实施 回购 的公 司盈利 情况 相对 较 好 。 股份回购的作用： 回 购 的 作用主 要 有 传递 股价 低估 信号 、 提 高资 金使 用效 率、 调 节所 有权 结构、 发 挥财务 杠杆 的作 用、 降低 被收购 风险 等， 其最 终 目的是 增加 公司 价值 。 在 市场低 迷时 期 ， 股 份回 购 向市场 传递 股价 被低 估 的信号 ，同 时增 加市 场上 的流通 资金 ，有 助于 提振 市场情 绪和 风险 偏好 。 历史上 股份 回购 高峰 大多 发生在 股市 低迷 时期 。 股份回购对股价的影 响： 发布 回购 预案 公告 仅在 短时间 内对 股价 有一 定的 刺激作 用 ； 普 通回 购的 整 体股价 涨幅 高于 股权 激励 回购 ； 预 案中 回购 股数 占总股 本比 重越 高， 回 购 对股价 的提 振作 用越 明显 。 根据 以上结 论， 再 考 虑 估值 、 盈利 等指 标， 我们 对今年 以来 发布 股份 回购 预案 的 股票 进行 筛选 。 筛选标 准有 ： 2018 年以 来已 经发 布了 股 份回购 预案 ，但 仍未 完成 实施的 股票 ； 去掉以 股权 激励 为回 购目 的的公 司； 回购股 数（ 上限 ）占 公司 总股本 的比 重大 于 1% ； 市盈率 小 于 30 倍且 必须 为 正数； EPS 大于 0.5 元； 今年三 季度 的 ROE 大于 10% ； 今年三 季度 的归 母净 利润 大于 5% 。 核心观点 相 关报告 分 析师 证券研究报告 投 资 策 略 研 究 专 题 报 告 专题报告 长城证券 2 请参考最后一页评级说明及重要声明 我们最 终筛 选出 了 25 只 股 票，包 括陕 西煤 业、 恒力 股份、 新城 控股 、苏 泊尔、 通威 股份 、藏 格控 股等。 此前， 中国 平安 将发 布金 额达 1100 亿元 的史 上最 大 规模的 回购 预案 ，方 正证券 和东 吴证 券等 金融 机构也 相继 发布 回购 计划 。 一方面 反映 回购 有望 从中小 盘股 向大 盘蓝 筹股 扩散， 另一 方面 单家 回购 金 额较大 或反 映国 家上 层推进 股票 回购 稳定 市场 的决心 。 以 中国 平安 为代 表 的蓝筹 股回 购助 力修 复白马 股的 风险 偏好 ， 强 势 股补跌 之后 可逐 渐关 注部 分优质 公司 的中 长期 配置价 值。 风险提示： 经 济大 幅下 行 风险 ； 中 美贸易 战升 级风 险； 相关 利好政 策传 导 不及预 期； 债务 违约 加剧 、信用 风险 提升 等。 专题报告 长城证券 3 请参考最后一页评级说明及重要声明 目录 1. 公 司法 修正 案助 力 A 股 回购制 度优 化 . 5 1.1 股份 回购 制度 变迁 . 5 1.2 本次 公司 法修 正案 对 股份回 购制 度的 修改 . 6 2. 今 年以 来的 股份 回购 特 征 . 7 2.1 今年 以来 股份 回购 的 规模剧 增 . 7 2.2 今年 以来 股份 回购 的 具体特 征 . 7 2.2.1 行业分 布 . 7 2.2.2 上市板 分布 . 8 2.2.3 市值分 布 . 9 2.2.4 企业性 质 . 9 2.2.5 ROE 分布 . 10 3. 股 份回 购对 市场 的影 响 . 10 3.1 股份 回购 的作 用 . 10 3.2 股份 回购 高峰 多发 生 在股市 低迷 时期 . 11 3.3 分析 股份 回购 对股 价 的影响 . 12 3.3.1 2018 年 以来 的股 份回 购对股 价的 影响 . 12 3.3.2 2012-2018 年的 股份 回购对 股价 的影 响 . 13 3.4 股份 回购 相关 标的 筛 选 . 14 4. 总结 . 15 5. 风 险提 示 . 15 专题报告 长城证券 4 请参考最后一页评级说明及重要声明 图 表目 录 图 1 ：今 年以 来每 月已 回 购金额 和公 司数 量 . 7 图 2 ：今 年以 来各 行业 已 实施回 购的 公司 数量 . 8 图 3 ：今 年以 来各 行业 已 实施回 购的 规模 . 8 图 4 ：今 年以 来不 同上 市 板已实 施回 购的 规模 和公 司数量 . 9 图 5 ：今 年以 来不 同市 值 区间已 实施 回购 的规 模和 公司数 量 . 9 图 6 ：今 年以 来不 同 ROE 区间已 实施 回购 的公 司数 量占比 分布 . 10 图 7 ：2012-2018 年已 实施 回购的 金额 统计. 11 图 8 ：按 不同 回购 目的 分 类（2018 以 来） . 12 图 9 ：按 回购 股数 占总 股 本比重 分类 （2018 以 来） . 12 图 10 ： 按不 同回 购目 的分 类（2012 以 来） . 13 图 11 ： 按回 购股 数占 总股 本比重 分类 （2012 以 来） . 13 表 1 ：股 份回 购制 度变 迁 . 5 表 2 ：今 年以 来不 同性 质 企业已 实施 回购 的规 模和 公司数 量 . 10 表 3 ：按 不同 回购 目的 和 回购股 数占 比分 类（2018 以来） . 12 表 4 ：按 不同 回购 目的 和 回购股 数占 比分 类（2012 以来） . 13 表 5 ：股 份回 购推 荐标 的 . 14 专题报告 长城证券 5 请参考最后一页评级说明及重要声明 1. 公司法修正案助力 A 股回购制度优化 2018 年 10 月 26 日 ，第 十 三届全 国人 民代 表大 会常 务委员 会第 六次 会议 审议 通过 了 关 于修改 的 决定 。 本 次修 改 主要 对 公 司法 第一 百 四十二 条中 有关股 份回 购的 规定 进行 优化和 完善 ， 其 中 最 重要 的变化 是引 入 “ 库存 股制 度” ， 延长了 持有 回购 股份 的期限 ，使公 司可以 将回 购股份 以库存 方式持 有。 本次修 改有助 于进一 步 优化 A 股回 购制 度，增 强 回购的 灵活 性， 提高 公司 主动进 行回 购的 积极 性。 1.1 股 份回 购制 度变 迁 追溯我国股份回购制 度的 发展变迁过程，A 股回购 制度始终处于进步和 完善 的过程中。 根据 1993 年 公司 法 的 规定 ， 上市 公司 原则 上不 允许收 购本 公司 股份 ， 股 票回购 适 用 范围十 分有 限 。 2005 年 的 上市公 司回 购社 会公 众股 份管理 办法 （ 试行） 和新 修订的 公 司法 ， 对 股份 回购 进行 了 基础性 规定 ， 标 志着 股份 回购制 度开 始规 范化 。 此 后股份 回 购 制度逐 渐完 善， 相关 限制 逐渐放 松。 2008 年 10 月， 证监 会发 布 了 关 于上 市公 司以 集中 竞 价交易 方式 回购 股份 的补 充规定， 将股份 回购 由审 批制 改为 备案制 ，放 松了 对股 份回 购的管 制。2013 年 4 月 ， 上交所 发 布 了 上海证 券交 易所 上市 公司以 集中 竞价 交易 方式 回购股 份业 务指 引 ， 规 定 了 7 种 “ 鼓 励 回购股 份” 的情形 ，包括 股价持 续低 于每股 净资产 、有大 量闲 置资金 等，进 一步扩 大 了股份 回购 的范 围。 这 两 次回购 制度 的修 改均 发生 在股市 相对 低迷 时期 ，2013 年 4 月和 5 月出 现了 回购 高峰 。 今年 9 月 6 日 ，证 监会 会 同 财政 部、 人民 银行 、国 资委、 银保 监会 等部 门 建 议对股 份 回 购 制度进 行修改 完善， 就 中华人 民共和 国公司 法修 正案（ 草案 ） 公 开征求社 会意见 。 10 月 22 日 ， 公司 法修正案 （ 草案 ） 提 请全 国人 大 常委会 审议 。10 月 26 日 ， 全国人 大 常委会 审议 通过 关 于修 改 的 决定 。 表 1 ：股份回购制度 变迁 时间 相 关文件及 主要规 定 2005 年之前 1993 年 公司法 规定公司不 得收购本公司股份，但是有下列情形之一的除外：1. 减少公司注册资本；2. 与持有本公司股份的其他公司合并 。 2005 年 6 月 证监会发布了 上市公司 回购社 会公众股 份管理 办法 （试 行） ， 内容包括回购股份的一 般规定、 程序和信 息披露、 以集中竞价交易方式回购股份的特殊规定、 以要约方式回购股份的特殊规定以及监管措施和法律责 任等。 2005 年 10 月 全国人大常委会通过 新 修订 公 司法 ， 规定公司可以收购本公司股份的情形有四种： 1. 减少公司注册 资本 ； 2. 与持有本公司股份的其他公司合并 ；3. 将股份奖励给本公司职工 ；4. 股东因股东大会作出的合并、分立决 议持异议，要求公司收购其股份的。而原公司法只规定了前两种 情形。 2008 年 10 月 证监会发布了 关于上 市公司以 集中竞价 交易方 式回购 股份的 补充规定 ，将股份回购由 审批制改为备案 制，放松了对上市公司股份回购的管制，但是对回购的价格和时间进行了严格的限制性规定。 2013 年 4 月 上交所发布了 上海证 券交易所 上市公司 以集中 竞价交 易方式 回购股份 业务指 引 ，规定 了 7 种“鼓励回 购股份 ” 的情形， 包括股价持续低于每股净资产 、 经营活动产生的现金流量持续为正 （或有大量闲置资金） 、 资产负债率大幅低于行业平均水平等，进一步扩大了股份回购的范围。 2018 年 9 月 9 月 6 日， 证监会会同财政部、 人民银行、 国资委、 银保监会等部门研究起草 中华人民共 和国公司 法修正 案 （草案 ） （征求 意见稿 ） ， 对 公司法 第一百四十二条有关公司股份回购的规定进行修改 。 修改内容 主要包括： 增加完善允许股份回购的情形、 适当简化股份回购决策程序、 引入 “库存股制度” 、 放宽回购股 份资金来源、增加股份回购规范要求等。 专题报告 长城证券 6 请参考最后一页评级说明及重要声明 时间 相 关文件及 主要规 定 2018 年 10 月 10 月 22 日， 公司法修正案（草案 ）提请全国人大常委会审议；10 月 26 日，全国人大常委会 审 议通过 关于修改 的决定 。 资料来 源： 全国 人大 网， 证监 会， 上 交所， 长城 证券 研究 所整 理 1.2 本 次公 司法 修正 案对 股份 回购 制度 的修 改 本次 公司 法 修改 主要 针 对第一 百四 十二 条， 对上 市公司 回购 股份 的情 形、 决策程 序 、 数 额上限 、持 有回购 股份期 限、资 金来 源、规 范要求 等进行 优化 和完善 。 以下 是我们 对 本次修 改的 重点 内容 的总 结。 （一）增加完善允许 股份 回购的情形 回 购 股份 可用 于员 工持 股计 划 或者 股权 激励 ： 修改 前 的 公司法规 定可以将回 购股份 奖 励给本 公司 职工， 本次修 改后在 法律 层面明 确了回 购股份 可用 于员工 持股计 划或者 股 权激励 。 回 购 股票 可 用于 转换 可转债 ： 本次修改 明 确规定了 可以 将回购股 份用于转 换上市 公司发 行 的可转 换为 股票的 公司债 券。此 前上 市公司 将可转 债转股 时 使 用的是 新发行 的股份 ， 修改后 上市 公司 可以 选择 存量股 份发 行可 转债 ，有 利于可 转债 的顺 利发 行。 回 购 股票 可 用于 市值 管 理： 本次修 改明确规 定了上市 公司回购 股份可用 于“维 护公司信 用及股 东权 益” ， 新 规之 下 以市值 管理 为 目 的的 回购 有望增 多 ， 有助 于 传 递公 司股价 被 低 估 的信 号， 彰显 管理 层对 公司未 来发 展的 信心 。 （二） 完善 股份回购 决策 程序 ，提高回购股份 数额 上限 此 前，公 司回 购股份 应当经 股东大 会决 议，程 序较为 复杂； 修改 后公司 因员工 持股计 划 或 股权激 励、 可转债 转股、 维护公 司价 值及股 东权益 等原因 而收 购本公 司股份 的，可 以 依 照公司 章程 的规定 或者股 东大会 的授 权，经 三分之 二以上 董事 出席、 并且全 体董事 过 半 数同意 的董 事会会 议决议 ，不必 经股 东大会 决议 ； 此外， 回购 股份占 已发行 股份总 额 的比重 由原 来 的 5%提升到 10% 。 这些 修 改适 当放宽 了股 份回 购的 决策 程序 ， 有 利于 提 高 公司进 行股 份回 购的 积极 性。 （ 三）放宽回购股份 资金 来源 修 改前的 公 司法 规定， 因奖励 本公 司职工 而回购 股份的 ，用 于收购 的资金 应当从 公 司的税 后利 润中 支出 。这 一规定 已在 本次 修改 中删 除。 （ 四）引入“库存股 制度 ” 修 改前的 公司 法规 定将 回购股 份奖励 给本公 司职 工的应 当在 一年内转让。 修改后公 司 因员工 持股 计划或 股权激 励、可 转债 转股、 维护公 司价值 及股 东权益 等原因 而收购 本 公 司股份 的， 可以转 让、注 销或者 将股 份以库 存方式 持有； 以库 存方式 持有的 ，持有 期 限 不得超过三年 。 我们认 为 引 入 “ 库存 股制 度” 是本次 股份 回购 制度 改革中 最重 要的 一项 变化 。 “库 存股 制 度 ”更能 满足 长期股 权激励 计划的 需要 ，方便 可转债 转股的 实施 ，有利 于公司 合理安 排 回 购计划 ，使 得股份 回购更 加灵活 ，有 效提高 公司进 行股份 回购 的积极 性，从 而发挥 股 份回购 在稳 定股 价等 方面 的作用 。 专题报告 长城证券 7 请参考最后一页评级说明及重要声明 2. 今年以来的股份回购特征 2.1 今 年以 来股 份回 购 的 规模 剧增 今年以 来， 股份 回购 的规 模和数 量剧 增， 远超 往年 的平均 水平 。 截至 10 月 底 ， 今年 已 实 施股份 回购 规模 合计 约 329 亿元 ， 已 实施 股份 回购 的 公司数 量 为 853 ， 远 超去 年 92 亿 元、 565 笔 的水 平。9 月 6 日 公司法 修正 案 （ 草案 ） （ 征求意 见稿 ） 发 布以 来， 受政策 利 好 影响 ， 股 份回 购有 所加 速 。10 月 26 日 公司 法 有 关股份 回购 的修 改 通 过人 大常委 会 审 议之后 ，股 份回 购预 案数 量 更是 显著 增加 。 仅 10 月 26 日至 10 月 31 日这 5 天里 ，共 有 98 家 公司 发布 了股 份回 购 预案公 告， 回购 金额 最多 将达 到 135 亿元 。 尽管今 年股 份回 购的 规模 显著扩 大， 回购 金额 占 A 股流通 市值 的比 重仍 然 很 低。今 年 以 来已实 施的 回购 规模 占当 前 A 股 流通 市值 的比 重约 为 0.091% ， 未 来仍 有较 大 的提升 空间 。 公司法 修 改股份 回购相 关内容 后 ， 新的库 存股制 度加大 回购 的灵活 性和 可 操作性 ， 叠加三 季报 披露 结束 ，后 续股票 回购 有望 提速 。 图 1 ： 今 年 以 来每 月 已回 购金 额 和 公司 数 量 资料来 源：Wind ，长城 证券 研究所 整 理 2.2 今 年以 来股 份回 购 的 具体 特征 我们将 从行 业分 布、 上市 板分布 、企 业性 质、 市值 分布以 及盈 利情 况等 方面 对今年 前 10 个月 已实施 股 份回购 的上市 公司进 行 具体 分析 。 总的 来看， 成长 板块和 可选消 费板块 的 股 份回购 相对 较多； 中小企 业板和 创业 板的回 购数量 多于主 板； 民营企 业、中 小市值 公 司在已 实施 的股 份回 购中 占据主 导地 位； 大多 数 实 施回购 的公 司盈 利情 况相 对较好 。 2.2.1 行业 分布 今年 前 10 个月， 除银 行外 ， 其他 申万 行业 均有 公司 实施股 份回 购。 从公司数 量来看， 实 施 回购公 司数 量最多 的行业 是计算 机、 医药生 物、电 子、机 械设 备、电 气设备 ，这五 个 行业实 施回 购的 公司 数量 均超 过 50 家。 从回购金额 来看， 传 媒、 商 业贸 易、 化工、 医 药 生物 、汽车等行 业的回购金额 规模较大。 从 回 购 金额 占 行业 流通 市值 的比 重来 看 ， 今年 0 50 100 150 200 250 0 20 40 60 80 100 120 140 201801 201802 201803 201804 201805 201806 201807 201808 201809 201810 已回 购金 额（ 亿 元） 已回 购公 司数 量 （右 轴 ） 专题报告 长城证券 8 请参考最后一页评级说明及重要声明 以来各 行业 回购 规模 占流 通市值 的比 重都 很低 ， 商 业贸易 占比 最高 ， 也 仅为 0.59% ； 其 他 占比相 对较 高的 行业 还有 纺织服 装、 传媒 、家 用电 器、轻 工制 造等 。 图 2 ： 今 年 以 来各 行 业已 实施 回 购 的公 司 数量 资料来 源：Wind ，长城 证券 研究所 整 理 图 3 ： 今 年 以 来各 行 业已 实施 回 购 的规 模 资料来 源：Wind ，长城 证券 研究所 整 理 2.2.2 上 市板 分布 今 年以来 ，股 份回购 在各板 块间的 分布 相对均 衡。主 板 股份 回购 的金额 规模最 大，中 小 企 业板 和 创业 板实施 股份回 购的公 司数 量比主 板更多 。从回 购金 额占流 通市值 的比重 来 看，主 板占 比最 低， 中小 企业板 和创 业板 的占 比相 同，均 为 0.23% 。 0 10 20 30 40 50 60 70 计算机 医药生物 电子 机械设备 电气设备 化工 传媒 汽车 轻工制造 通信 纺织服装 有色金属 家用电器 房地产 建筑装饰 公用事业 食品饮料 建筑材料 农林牧渔 商业贸易 交通运输 国防军工 休闲服务 采掘 非银金融 钢铁 综合 银行 公司数量 0.00% 0.10% 0.20% 0.30% 0.40% 0.50% 0.60% 0.70% 0.00 5.00 10.00 15.00 20.00 25.00 30.00 35.00 传媒 商业贸易 化工 医药生物 汽车 家用电器 计算机 电子 电气设备 纺织服装 轻工制造 机械设备 建筑材料 有色金属 食品饮料 房地产 通信 农林牧渔 非银金融 采掘 建筑装饰 公用事业 国防军工 钢铁 交通运输 休闲服务 综合 银行 已回购金 额（亿 元） 已回购金 额占行 业流通 市值比 重（ 右轴） 专题报告 长城证券 9 请参考最后一页评级说明及重要声明 图 4 ： 今 年 以 来不 同 上市 板已 实 施 回购 的 规模 和 公司 数量 资料来 源：Wind ，长城 证券 研究所 整 理 2.2.3 市 值分 布 从 市值分 布的 情况来 看， 今 年以来 实施 股份回 购的主 体为中 小市 值的公 司 。其 中市值 规 模小于 50 亿的 公司 数量 为 316 家 ，数 量占比 53.65% ；市 值规 模在 50-100 亿 之间的 公 司 数量为 150 家， 数量 占比 25.47% 。大 市值 的公 司数 量较少 ，市 值规 模在 500 亿以上 的 公 司数量 仅 为 16 家， 占比 2.72% 。 图 5 ： 今 年 以 来不 同 市值 区间 已 实 施回 购 的规 模 和公 司数 量 资料来 源：Wind ，长城 证券 研究所 整 理 2.2.4 企 业性 质 今年以来所有实施股份回购的公司中， 民 营 企 业 占 据 主 导 地 位 ， 实 施 回 购 金 额 占 比 为 89.22% ，实 施回 购公 司数 量占比 为 83.13% 。 144 117 55 181 208 200 0.00% 0.05% 0.10% 0.15% 0.20% 0.25% 0 50 100 150 200 250 主板 中小企业 板 创业板 已回购金 额（亿 元） 公司数量 已回购金 额占板 块流通 市值比 重（ 右轴） 95 92 37 39 24 29 316 150 65 42 10 6 0 50 100 150 200 250 300 350 小于50亿 50-100 亿 100-200亿 200-500 亿 500-1000 亿 大于1000 亿 已回购金 额（亿 元） 公司数量 专题报告 长城证券 10 请参考最后一页评级说明及重要声明 表 2 ：今年以来不同 性质 企业已实施回购的规 模和 公司数量 已 回购金额 （亿元 ） 已 回购金额 占比 公 司数量 公 司数量占 比 民 营企业 281.43 89.22% 488 83.13% 公 众企业 14.70 4.66% 36 6.13% 地 方国有企 业 9.70 3.08% 18 3.07% 外 资企业 6.32 2.00% 21 3.58% 集 体企业 2.57 0.82% 2 0.34% 中 央国有企 业 0.71 0.22% 22 3.75% 资料来 源：Wind ，长城 证券 研究 所整 理 2.2.5 ROE 分布 在今年 前 10 个 月已 实施 股 份回购 的公 司中 ， 三 季报 中 ROE 小于 0% 、 处于 0%-5% 、 处于 5%-10% 、大于 10% 的 公司 数量 分 别为 25 家、213 家、216 家、135 家， 比重 分 布和全 部 A 股 相似 ，但 是 ROE 为负 数即净 利润 小 于 0 的 公司 数量占 比小 于全 部 A 股 的 占比。 图 6 ： 今 年 以 来不 同 ROE 区 间 已 实施 回 购的 公 司数 量占 比 分 布 资料来 源：Wind ，长城 证券 研究所 整 理 3. 股份回购对市场的影响 3.1 股 份回 购的 作用 股 份回购 的最 终目的 是 增加 公司价 值。 理论上 讲，股 份回购 可以 减少公 司外部 流通股 的 数量，从而提升每股 收益 （EPS ） ，有助 于推升股票 价格。 具体来看，股 票回 购的作用主 要有以 下几 点 。 4.24% 9.58% 36.16% 36.46% 36.67% 32.53% 22.92% 21.42% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 实施回购 公司数 量占比 全部A 股公司 数量占 比 ROE10% 专题报告 长城证券 11 请参考最后一页评级说明及重要声明 向 市 场传 递股 价被 低估 的信 号 ，稳 定股 价和 市值 。 通常 股份发行被 认为是股价被 高 估 的信 号；而 股份 回购 将公 司价 值被低 估这 一信 息传 递给 市场， 有利 于 稳 定股价 和 市值 ， 增强 投资 者信 心。 提 高 资 金使 用 效率 。 公司使 用可支 配自由 现金流 进行 股票回 购时， 有利于 提高每股 收 益和 净资产 收益 率， 减轻 公司 盈利指 标的 压力 。 减 少自 由现金 流可 以起 到 降低管 理层代 理成 本的 作用 。 调 节 所有 权结 构， 是实 行股 权 激励 计划 的股 票来 源。 先回购股份 再将该股份 用于 股 权激励 ， 既 满足 了员 工的 持股需 求， 又不 会稀 释 原 有股东 的权 益。 发 挥 财 务杠 杆 的作 用 。 可 以 通过股 票回购 提高负债比 率，改 善公司 的资本结构 ，发 挥财务 杠杆 的作 用， 有助 于降 低 W ACC 。 降 低 公 司被 敌意 收 购的 风险 。 股份回购 减少流 通股的 数量 ，潜 在 收购 人可从市 场上 购买的 股份 减少 ， 从 而降 低 公司 被敌 意收 购的 风险 。 3.2 股 份回 购高 峰多 发生 在股 市低 迷时 期 在市场 低迷 时期 ， 股 份回 购 向市场 传递 股价 被低 估的 信号， 同时 增加 市场 上的 流 通资金 ， 有 助于提 振市 场情绪 和风险 偏好。 历史 上股份 回购高 峰大多 发生 在股 市 低迷时 期，高峰 时期总共有 3 次 。 （1 ） 2012.10-2013.6 ， 前 期市 场持 续 调整， 流动 性紧 张并 且遭 遇 “钱 荒” ， 再加 上 2013 年 4 月 上交 所 发布 上 海证 券交 易所 上 市公司 以集 中竞 价交 易方 式回购 股份 业务指 引 ， 进一 步鼓 励股 份回购 ，因 此出 现股份 回 购高峰 。 （2 ）2015.8-2016.6 ，市场 快 速下跌 ， “ 熔断 底 ” 前 后出 现回购 高峰 。 （3 ）2018.1 至今 ， 市 场连 续出 现大 幅 调整 ， 亦 有 回购相 关政 策利 好， 股份 回购规 模较 往年 大幅 提升 ，而且 有继 续提 升的 趋势 。 图 7 ：2012-2018 年 已 实 施回 购 的 金额 统 计 资料来 源：Wind ，长城 证券 研究所 整 理 1500 2000 2500 3000 3500 4000 4500 5000 0 20 40 60 80 100 120 140 已回 购金 额（ 亿 元） 上证 综指 （右 轴 ）