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系统性调整后，宏观压力下的结构性再布局 策略交流会2018 年 7 月 19 日策略要点一、全球扩张周期 触顶回落 ，风险上升二、中国经济进入 深刻调整期 ，宏观政策回旋余地下降三、系统性调节后， 底线思维 优先，再配置确定性、估值和热点四、把握政策边际微调、基本面和资金面 局部拐点相关研究报告：2018-07-16 短期时间窗口内，看好 基于业绩的股价修复 2018-07-09 宏观政策腾挪空间下降 ，顶层应对和改革较为 被动 2018-06-25 定向降准 重在稳定市场 、缓释风险 2018-06-20 个税提升起点及增加抵扣项，受薪阶层广泛受益 2018-06-11 信用风险有序暴露 ，金融自律与资产估值体系逐步完善 2018-06-04 拓宽中期借贷便利担保品，有效货币刺激 不显著 2018-05-28 扩大进口与降关税 过程中的危与机 2018-05-21 中国内地需求及资本市场进入 再开放的新时期 2018-05-07 外部风险释放，关注内部政策边际调整 2018-04-30 资管新规有效解决多层嵌套、杠杆滥用，银行信用中介作用增强 2018-04-19 坚持防御性布局，超配确定性利润和现金流 2018-04-16 策略性配置基建行业 2018-04-09 防御性策略实现超额收益 2018-03-26 应对国际贸易关系变化，积极调整策略布局 2018-03-12 新时期，中国国际收支仍倚重对美贸易顺差 2018-03-05 把握新时代特征，应对市场的根本性变化 策略回顾图表：恒生指数滚动市净率2018 年恒生指数估值较 17 年下降图表：恒生指数滚动市盈率 我们在 2017年 12月 21日发布的年度策略报告中明确提出：结合中国工业部门运行周期、消费、投资、出口情况， 中国宏观经济活动在 2017 年四季度至 2018 年上半年面临持续的下行压力 ， 因此重点推荐价值和防御主题 。 二季度以来，我们持续强调政策调整主要在于部分对冲。 中国内地需求及资本市场进入再开放的新时期。宏观政策腾挪空间下降，顶层应对和改革较为被动。信用风险有序暴露，金融自律与资产估值下降。1 7 , 0 0 01 9 , 0 0 02 1 , 0 0 02 3 , 0 0 02 5 , 0 0 02 7 , 0 0 02 9 , 0 0 03 1 , 0 0 03 3 , 0 0 03 5 , 0 0 01 3 /0 7 /1 5 1 3 /0 7 /1 6 1 3 /0 7 /1 7 1 3 /0 7 /1 8市价 1 . 0 4 1 . 1 61 . 2 8 1 . 4 0 1 . 5 21 7 , 0 0 01 9 , 0 0 02 1 , 0 0 02 3 , 0 0 02 5 , 0 0 02 7 , 0 0 02 9 , 0 0 03 1 , 0 0 03 3 , 0 0 03 5 , 0 0 01 3 /0 7 /1 5 1 3 /0 7 /1 6 1 3 /0 7 /1 7 1 3 /0 7 /1 8市价 9 . 1 6 1 0 . 2 51 1 . 3 5 1 2 . 4 4 1 3 . 5 3策略回顾 中国离在岸股票市场 系统性大幅回调 。13/07/2018 T I C K E R 7D 1M 3M 6M 1Y 3Y YTD沪深 3 0 0 S H S Z3 0 0 IN DE X 3 .7 9 - 7 .8 0 - 1 0 .4 1 - 1 6 .9 5 - 5 .2 7 - 1 7 .0 7 - 1 3 .3 5上证综指 S H C OM P IN DE X 3 .0 6 - 7 .1 7 - 1 0 .9 7 - 1 7 .3 5 - 1 2 .0 2 - 2 8 .6 9 - 1 4 .3 9深证成指 S IC OM IN DE X 4 .6 6 - 8 .2 1 - 1 3 .0 5 - 1 8 .6 4 - 1 0 .8 8 - 2 6 .0 6 - 1 5 .5 2中小板指数 S Z3 9 9 0 0 5 IN DE X 5 .5 5 - 6 .5 1 - 1 1 .1 6 - 1 6 .4 1 - 5 .8 2 - 2 2 .4 9 - 1 3 .9 1创业板指数 S Z3 9 9 0 0 6 IN DE X 5 .0 1 - 4 .0 0 - 1 1 .4 1 - 1 0 .3 0 - 9 .0 2 - 3 9 .6 8 - 7 .6 6恒生指数 H S I IN DE X 0 .7 4 - 7 .1 6 - 7 .4 8 - 8 .3 4 8 .2 7 1 3 .0 9 - 4 .6 6恒生国企 H S C E I IN DE X 1 .1 7 - 1 0 .7 1 - 1 2 .5 5 - 1 2 .6 0 0 .6 5 - 1 0 .4 7 - 8 .2 2S P 5 0 0 S P X IN DE X 1 .5 0 0 .9 3 5 .1 5 1 .2 2 1 4 .4 4 3 3 .4 2 4 .7 8道琼斯平均 IN DU IN DE X 2 .3 0 - 0 .7 2 2 .1 9 - 2 .1 7 1 6 .0 8 3 9 .1 7 1 .2 1纳斯达克综指 C C MP IN DE X 1 .7 9 1 .6 9 9 .6 0 8 .5 2 2 4 .7 3 5 4 .3 1 1 3 .3 6N IK K E I 2 2 5 N K Y IN DE X 3 .7 1 - 1 .6 1 4 .3 3 - 4 .6 9 1 2 .4 3 1 2 .4 8 - 0 .7 4韩国 K OS P I K OS P I IN DE X 1 .6 7 - 6 .4 0 - 5 .4 0 - 7 .1 1 - 4 .0 9 1 2 .1 0 - 6 .3 5P E R P E R R O E R O E PBR R O E / P B R D i v Y l d P o t e n t i a l13/07/2018 1 FY 2 FY 1 FY 2 FY 1 FY 2 FY 1 FY 1 y Fw d沪深 3 0 0 1 1 .7 7 1 0 .2 1 1 2 .7 6 1 2 .7 1 1 .5 6 8 .1 3 2 .5 7 2 6 .8 0上证综指 1 1 .2 8 9 .9 5 1 2 .1 3 1 2 .0 3 1 .3 4 8 .9 5 2 .6 9 2 5 .2 3深证成指 1 6 .8 1 1 3 .7 9 1 3 .5 7 1 4 .1 6 2 .3 8 5 .9 4 1 .5 9 3 6 .7 6中小板指数 2 1 .3 0 1 7 .2 8 1 5 .7 0 1 5 .9 4 3 .2 7 4 .8 8 1 .2 5 3 1 .7 6创业板指数 2 4 .4 0 1 9 .1 9 1 4 .7 9 1 5 .5 5 3 .8 3 4 .0 6 0 .7 7 3 8 .9 8恒生指数 1 1 .4 2 1 0 .3 1 1 2 .7 7 1 2 .7 5 1 .2 5 1 0 .1 8 3 .5 9 2 8 .2 5恒生国企 7 .5 5 6 .8 4 1 2 .5 7 1 2 .5 4 0 .9 2 1 3 .6 6 4 .4 0 3 8 .6 5S P 5 0 0 1 7 .5 3 1 5 .8 9 1 8 .6 1 1 9 .8 2 3 .2 1 6 .1 7 1 .9 3 1 0 .1 9道琼斯平均 1 6 .1 9 1 4 .8 8 2 2 .9 0 2 4 .7 2 3 .7 7 6 .5 6 2 .2 8 1 1 .8 5纳斯达克综指 2 3 .5 9 2 0 .2 3 2 6 .4 0 2 9 .2 4 4 .5 5 6 .4 3 1 .0 1 9 .6 6N IK K E I 2 2 5 1 6 .3 6 1 4 .2 9 1 0 .2 2 1 0 .3 3 1 .7 1 6 .0 5 1 .9 3 1 3 .8 8韩国 K OS P I 9 .0 5 8 .3 5 1 9 .5 3 1 7 .1 2 0 .9 8 1 7 .4 2 2 .1 1 3 6 .8 4策略回顾 公用事业、必选消费、医疗保健 防御性突出 。 市场是否理智？如何 摆布 逻辑、当期业绩、预期变化、估值和热点？13/07/2018 T I C K E R 7D 1M 3M 6M 1Y 3Y YTD能源 MX C N 0 E N IN DE X 1 .4 8 - 7 .1 8 - 1 .9 5 - 0 .3 6 2 3 .9 9 5 .5 1 9 .4 0材料 MX C N 0 MT IN DE X 4 .6 7 - 1 5 .1 1 - 1 5 .8 9 - 1 3 .0 5 1 4 .6 0 2 6 .3 2 - 6 .1 8通讯 MX C N 0 T C IN DE X - 0 .5 5 - 3 .1 6 - 5 .8 3 - 1 0 .9 9 - 1 4 .2 7 - 2 6 .0 9 - 1 1 .8 1地产 MX C N 0 RL IN DE X 3 .4 2 - 1 5 .3 8 - 1 7 .6 7 - 1 9 .4 0 2 4 .0 3 - - 6 .8 3金融 MX C N 0 FN IN DE X 0 .6 8 - 1 2 .3 1 - 1 5 .6 2 - 1 4 .7 9 0 .5 2 - 4 .9 7 - 1 0 .8 8可选消费 MX C N 0 C D IN DE X 0 .1 5 - 1 0 .2 8 - 9 .2 6 - 1 3 .9 7 0 .0 9 2 2 .8 9 - 8 .5 3必选消费 MX C N 0 C S IN DE X 3 .6 0 - 5 .1 0 1 .6 0 1 0 .1 3 6 1 .9 3 2 1 .3 1 1 2 .2 9公用事业 MX C N 0 U T IN DE X 3 .8 3 - 2 .0 1 7 .3 0 2 0 .3 4 1 4 .9 5 - 0 .6 7 1 7 .9 3信息科技 MX C N 0 IT IN DE X 0 .0 0 - 7 .4 7 - 1 .2 0 - 6 .2 8 2 8 .7 7 9 8 .5 4 0 .2 4工业 MX C N 0 IN IN DE X 1 .5 7 - 1 3 .0 2 - 1 0 .6 6 - 1 6 .0 5 - 1 0 .2 3 - 2 5 .7 2 - 1 3 .1 0医疗保健 MX C N 0 H C IN DE X 7 .7 4 - 6 .8 0 3 .0 9 1 1 .6 3 5 2 .8 7 7 6 .9 4 1 9 .1 8P E R P E R R O E R O E PBR R O E / P B R D i v Y l d P o t e n t i a l13/07/2018 1 FY 2 FY 1 FY 2 FY 1 FY 2 FY 1 FY 1 y Fw d能源 9 .5 5 9 .4 0 7 .9 5 7 .9 2 0 .9 5 8 .3 0 5 .5 7 2 8 .6 6材料 8 .1 9 7 .7 0 1 3 .2 5 1 3 .1 3 1 .1 1 1 1 .8 2 4 .1 8 3 5 .5 4通讯 1 1 .2 4 1 0 .6 3 8 .3 3 8 .5 7 1 .0 4 8 .2 8 4 .1 8 3 1 .5 1地产 6 .8 9 5 .3 8 1 8 .6 1 1 9 .6 8 1 .1 4 1 7 .3 1 4 .8 5 3 2 .7 2金融 6 .4 9 5 .8 6 1 3 .5 7 1 3 .5 2 0 .8 4 1 6 .0 6 4 .5 6 4 3 .9 4可选消费 1 9 .5 2 1 5 .6 9 1 4 .7 0 1 4 .9 2 2 .7 6 5 .4 1 1 .1 6 2 6 .7 1必选消费 2 6 .6 9 2 2 .9 3 1 5 .0 1 1 5 .7 3 3 .6 2 4 .3 4 1 .7 8 6 .9 4公用事业 1 2 .6 9 1 0 .8 8 1 0 .5 7 1 1 .3 4 1 .4 2 8 .0 0 2 .9 7 1 2 .1 0信息科技 2 9 .8 5 2 3 .0 5 2 1 .5 0 2 2 .1 8 5 .7 4 3 .8 6 0 .3 0 2 8 .8 1工业 8 .2 9 7 .3 5 1 0 .1 6 1 0 .7 3 0 .8 9 1 2 .0 9 3 .4 0 3 6 .1 0医疗保健 2 8 .6 6 2 3 .8 5 1 7 .0 4 1 7 .1 7 3 .6 6 4 .6 8 0 .9 8 2 0 .3 1一、全球扩张周期触顶回落，风险上升二、中国宏观经济负面压力不减三、预期、风险偏好下降、长期资金面缺乏积极因素四、摆布逻辑、当期业绩、预期变化、估值和热点一、全球扩张周期触顶回落，风险上升二、中国宏观经济负面压力不减三、预期、风险偏好下降、长期资金面缺乏积极因素四、摆布逻辑、当期业绩、预期变化、估值和热点一、全球扩张周期触顶回落，风险上升图表：全球制造业增速放缓 图表：同步及领先指标指示明确 制造业波动性强于服务业，重资本属性驱动主要经济周期。 全球协同复苏动能减弱，国别分化上升后，制造业扩张周期触顶回落。 贸易冲突和波折不断、美国贸易 保护主义 抬头。 多重因素下，国际贸易关系发生深刻变化。全球协同复苏扩张结束455055600 6 / 1 0 0 6 / 1 2 0 6 / 1 4 0 6 / 1 6 0 6 / 1 83 0 / 0 6 / 1 8 : 5 3 . 0 0全球制造业 PMI455055600 6 / 1 3 0 6 / 1 4 0 6 / 1 5 0 6 / 1 6 0 6 / 1 7 0 6 / 1 83 0 / 0 6 / 1 8 : 5 2 . 9 0 , 5 3 . 2 0PMI: 新订单 PMI: 产出一、全球扩张周期触顶回落，风险上升图表：美国一枝独秀，中日欧趋缓 图表： 中日欧年内商品出口货值同比触顶回落 中日欧采购经理指数显示，边际增速趋缓。 国际贸易冲突逐步在当期数据上显现。中日欧制造业趋缓405060700 6 / 1 3 0 6 / 1 4 0 6 / 1 5 0 6 / 1 6 0 6 / 1 7 0 6 / 1 83 0 / 0 6 / 1 8 : 6 0 . 2 , 5 1 . 5 , 5 3 . 0 , 5 4 . 9美国 中国 日本 欧元区- 3 0- 2 0- 1 001020300 6 / 1 4 0 6 / 1 5 0 6 / 1 6 0 6 / 1 7 0 6 / 1 8U T D: 9 . 6 7 , 1 2 . 9 4 , 2 0 . 2 1 , 1 0 . 3 3美国 中国 欧盟 27 国 日本一、全球扩张周期触顶回落，风险上升图表：数据惊喜由正转负预示边际拐点 图表： 主要经济体景气预期转负 美中日欧宏观数据意外指数由正转负，对市场预期和情绪形成负面投射。 专业人士对主要经济提的景气度预期转负。主要经济体惊喜指数指示边际拐点、景气预期转负- 1 2 0- 8 0- 4 0040801 2 01 6 / 0 7 / 1 6 1 6 / 0 7 / 1 7 1 6 / 0 7 / 1 81 6 / 0 7 / 1 8 : 1 3 . 9 0 , - 2 5 . 7 0 , - 3 5 . 0 0美国 中国 欧盟- 3 0- 2 0- 1 0010203040500 7 / 1 6 0 7 / 1 7 0 7 / 1 83 1 /0 7 /1 8 : - 1 2 . 2 0 , - 1 8 . 7 0 , - 9 . 7 0美国 欧元区 日本