2019年股票市场振兴对策分析报告.pptx

2019年股票市场振兴对策分析报告,2018/11/18,目录,1 建立市场化的股票发行制度.51.1 核准制发行存在企业过度包装、定价不合理、壳资源炒作、引发权力寻租和腐败等四大弊端.51.2 核准制是股票发行制度市场化尚未完成的结果.61.3 注册制改革有利于股票市场形成更加市场化的制度体系.61.3.1 完善配套制度，为注册制试点保驾护航.72 改善 A股市场投资者结构.82.1 A股市场机构投资者持股市值占比偏低,且散户成交量占比偏高.82.2 炒作氛围浓厚、缺少长期稳定资金来源等原因导致机构投资者难以发展壮大 .102.3 继续鼓励养老金入市，完善机构投资者考核方式.112.3.1 提高养老保险基金投资股票的比例上限.112.3.2 改变基金行业业绩考核短期化倾向.123 完善交易制度建设.123.1 进一步规范上市公司的停牌行为.123.1.1 上市公司随意停牌影响股票市场正常交易.123.1.2 完善监管制度，制止随意停牌.143.2 取消证券交易印花税，降低市场交易成本 .144 完善法律体系，提升监管震慑力.154.1 我国法律对部分证券违法行为的处罚过轻 .15,图表目录图表 1： A股新股发行制度改革.6图表 2： 美国、英国股票市场上市标准 .7图表 3： 美国、英国股票市场退市标准 .8图表 4： 我国机构投资者持股市值占比较低.9图表 5： 英美日等发达资本市场中机构投资者占比高于我国.9图表 6： 个人投资者成交量占比达 82%.10图表 7： A股市场换手率高于主要发达国家市场.10图表 8： 投资基金市值占比近年来持续下降.11图表 9： 美国养老金长期稳定投资于股票市场.12,图表 10：图表 11：图表 12：图表 13：,连续停牌时间最长的 5 家公司（截至 2018.11.9）.132015 年以来 A股停牌公司数量.13印花税无法改变市场运行趋势.15中美证券欺诈惩处力度比较.16,导读：近期，政治局会议强调要围绕资本市场改革，加强制度建设，激发市场活力。11 月 5 日，习近平总书记提出创立科创板并试点注册制，引发了关于股票市场制度建设的讨论。当前我国股票市场的关键问题是什么？如何解决？摘要：股票市场自 1990 年成立以来，在促进实体经济发展，引导资源优化配置取得了显著成效。但必须看到，我国股票市场目前仍然存在四大体制机制问题需要解决：1.建立市场化的股票发行制度。目前我国股票市场对企业上市采用核准制。从实施效果看，存在以下问题：一是部分企业为达到证监会规定的公司治理、财务指标等标准对自身过度包装，有的甚至涉嫌财务造假。二是导致市场对过会企业过高估值，产生不合理定价。三是核准制使上市资格成为稀缺资源，引发市场对壳资源的炒作，部分公司为保住上市资格，选择财务造假等违法手段粉饰报表，扰乱市场秩序。四是核准制赋予了监管部门相关业务岗位较大的审批权力，容易引发权力寻租和腐败。核准制是发行制度尚未完成市场化改革的结果。我国新股发行制度经历了多头监管、审批制和核准制三大阶段，市场化程度总体明显提高，但仍需进一步完善市场化改革，激发市场活力。注册制是我国股票发行制度的改革方向。自 2013 年提出以来，注册制改革在曲折中不断前行。我们认为，做好注册制改革，首先要完善市场化的发行制度，需配套制度发力。要建立市场化的退市机制，保证市场能够不断吐故纳新，形成良性竞争机制。要建立严格的信息披露制度，保证真实、完整和及时的信息披露。要提高监管力度，提升事中、事后监管水平，提高监管的震慑力。2.改善 A 股的投资者结构。当前我国 A 股市场机构投资者持仓占比仅16.1%，较发达国家市场明显偏低。个人投资者成交量占比高达 82%，沪深两市的平均年化换手率达 189.6%，明显高于主要发达市场，A 股市场定价被散户主导。散户成交占比过高引发 A 股市场波动过大；重政策走向，轻基本面分析；机构行为散户化等三大问题，价格发现机制未能有效发挥。A 股市场机构投资者占比较低的主要原因是我国股市建立初期时，我国尚没有专门从事证券投资业务的机构投资者，使得个人投资者占据主导。2000 年以来，我国专业机构投资者持仓占比有所增长，但整体仍然较低。一方面是因为机构投资者缺少长期稳定资金来源，另一方面则是由于 A股炒作氛围浓厚，信托责任约束下，机构投资者倾向于减少持仓，降低风险。,建议适当放宽养老金投入股市规模不得高于 30%的比例限制，加快各省市养老金通过与社保基金理事会签约的形式投资股市的速度。在考核养老金收益时，应重点以中长期、绝对收益为考核重点，为股票市场引入稳定的中长期资金来源。此外，建议在充分研究的基础上试点基金行业由短期业绩排名向长期绝对业绩考核转变，扭转基金行业的短期化行为趋势，逐渐形成长期投资、价值投资的理念，提高机构投资者持股比例，促进我国股票市场的健康发展。,3.完善交易制度设计。1）进一步规范上市公司停牌行为。上市公司随意停牌、长期停牌严重影响了股票的流动性，对投资人的知情权、交易权造成伤害，是 A 股面临的重要问题。在极端市场条件下，上市公司集体停牌还将对整个市场的流动性和价格发现机制产生明显影响。当前，监管机构已经意识到相关问题，并通过完善制度体系，加强监管等方式加以解决。我们认为强化监管，重在执行，要对于长期无明确理由停牌，或停牌理由较为含混的上市企业，交易所可以强制复牌。对于重大资产重组或资产重整，适当缩短停牌时限，且不应以交易复杂，涉及相关方多等一般性理由随意延长停牌时间。当市场出现明显异常，流动性坍缩时，交易所应果断处理，暂停企业的停牌申请，保障市场功能的正常运转。,2）取消股票交易印花税，降低市场交易成本。纸质凭证时代，由于需要频繁使用由政府“贴花背书”的纸质股票，政府征收印花税合情合理。但随着电子化，无纸化交易时代的来临，征税基础已发生重大变化，继续对股票交易征收印花税的合理性下降。历史上，印花税税率调整还被赋予调控市场的职能，但无法改变股票市场整体走势，反而加剧短期波动。美国、德国、日本等发达国家市场已经先后取消证券交易印花税。我们建议，根据市场情况适时取消证券交易印花税。有两方面优点：一方面，从今年数据来看，证券交易印花税在一般预算收入中占比仅 0.5%，取消之后对财政压力不大。另一方面，取消证券交易印花税将降低市场交易成本，增强投资者信心和资本市场活力，促进市场健康发展。,4.完善法律体系，提升监管震慑力。当前证券法对于许多违法行为的处罚上限为 60 万元。刑法对于泄露内幕信息的最高刑期为 10 年，但实际量刑一般在 3-5 年。与发达资本市场相比，我国的相关法律对违法犯罪行为的处罚偏轻，难以起到足够的震慑作用。此外，随着市场不断发展，现行证券法还存在无法适应市场新情况的问题，因此需要通过修订加以解决。,我们建议加快证券法的修订，显著降低证券发行等领域的管制，同时加强执法，提高对证券违法犯罪的惩罚力度，增强监管震慑力。提升事中、事后监管水平。在刑事责任方面，对于情节严重的证券犯罪行为，应当适当提升量刑标准，有力打击扰乱市场秩序，操纵价格，违规造假等行为，不断改善我国证券市场的法制环境。,风险提示：政策推动不及预期,10 月 31 日，中共中央政治局召开会议，强调要围绕资本市场改革，加强制度建设，激发市场活力，促进资本市场长期健康发展。股票市场自1990 年建立以来，在促进实体经济发展，引导资源优化配置取得了显著成效。但也应看到，目前我国股票市场仍然存在四大体制机制问题需要解决。,1 建立市场化的股票发行制度,1.1 核准制发行存在企业过度包装、定价不合理、壳资源炒,作、引发权力寻租和腐败等四大弊端,（,当前我国股票市场对于公司上市采取核准制。证监会制定首次公开发行股票并上市管理办法 简称办法）对企业的上市申请进行审核，通过后准予公开发行股票。从实际效果看，核准制存在以下问题。一是容易导致企业过度包装。证监会在办法中明确，申报企业应当： 1）最近 3 个会计年度净利润均为正数且累计超过人民币 3000 万元；2）最近 3 个会计年度经营活动产生的现金流量净额累计超过人民币 5000万元；或者最近 3 个会计年度营业收入累计超过人民币 3 亿元；3）发行前股本总额不少于人民币 3000 万元；4）最近一期末无形资产（扣除土地使用权、水面养殖权和采矿权等后）占净资产的比例不高于 20；5）最近一期末不存在未弥补亏损。这些财务要求的本意是为了保证上市企业处于良好的经营状态，防止公司上市圈钱，保护投资者的合法权益。但在实践中，部分企业会通过美化财务报表来达到上述要求，甚至涉嫌财务造假，反而侵害了投资者的合法权益。,二是容易导致发行定价不合理。由于企业申请上市需要经过审批，一级市场容易对通过审批的企业定价过高。上市后，股票的二级市场价格不断下跌，对二级市场投资者造成不公。为解决这一问题，证监会曾在 2012年发布关于新股发行定价相关问题的通知，要求根据询价结果拟定的发行价格市盈率高于同行业上市公司平均市盈率 25%的，发行人应召开董事会对发行定价进行确认,并讨论分析定价的风险性因素及其相关影响，事实上对发行价格的上限进行了指导。但这又限制了部分企业的发行价格，导致股票上市后连续涨停，衍生出二级市场的非理性交易等其他问题。审批制度弱化了市场化定价机制，对股票一级市场定价形成干扰。三是助长了 A 股市场对壳资源的炒作。在核准制下，上市企业的价值不仅体现在公司业绩，上市资格本身也有价值。这导致了困扰 A 股市场多年的壳资源炒作问题。部分上市公司经营业绩较差，本应逐渐被市场淘汰，但在目前制度下，这些企业通过兼并重组，改善报表，从而避免被带帽摘牌的命运。也有部分企业通过收购上市壳公司的方式曲线上市。但在这一过程中，衍生出财务造假等一系列问题。例如，为避免股票被深交所特别处理，并保住重组上市的资格，深交所上市公司圣莱达于 2015年通过虚增收入和利润进行了一系列财务造假，2018 年，证监会对相关责任人进行了市场禁入和罚款等处罚。从二级市场表现看，近期，恒立实业、*ST 长生等壳股连续涨停，明显偏离了公司的基本面，显示壳股炒作问题仍然存在。,四是滋生权力寻租和腐败。上市融资对于许多企业的发展至关重要，而在核准制下，证监会相关部门的工作人员对企业的能否上市拥有重大话语权，这自然而然导致了权利寻租和腐败。从党的十八大以来披露的证监会系统落马官员的情况看，大多数落马官员都和企业上市的发行审批有着密切关系，其贪污受贿的罪行也大多发生于任职或分管发行部门期间。,A ,“,1.2 核准制是股票发行制度市场化尚未完成的结果A 股市场的核准制是市场化改革尚未完成的结果。回顾 A 股市场的改革历史，新股发行上市制度经历了由多部门审批到证监会主导的审批制，再到核准制的过程，市场化程度总体虽不断提高，但尚未形成全面的市场化制度。1990 年-1992 年新股发行和上市的审批权归属不同政府部门：企业股份制改制由计委、体改委审批，股票发行由人民银行审批，股票上市交易由沪深交易所审批。1993 年 4 月， 股上市转为审批制。股票发行与交易管理暂行条例规定，中央企业主管部门、地方政府按照隶属关系分别对相关企业的发行申请进行审批，证监会进行复审并抄送证券委。该条例确立了两级行政审批的制度，奠定了全国统一新股发行审查体系的基础。1999 年 A 股发行制度改为核准制。7 月正式实施的中华人民共和国证券法提出“国务院证券监督管理机构依照法定条件负责核准股票发行申请，核准程序应当公开，依法接受监督”， 应当自受理证券发行申请文件之日起三个月内作出决定；不予核准或者审批的，应当作出说明。IPO 的市场化程度明显提高。2004 年 2 月证券发行上市保荐制度暂行办法的颁发标志着新股发行进入保荐制阶段。此后证监会在建立保荐制度、新股发行定价、发行规模等方面进一步完善市场化改革，但目前仍保留了最终核准公司上市的权力。A 股市场的发行机制尚未能完全市场化。图表1：A 股新股发行制度改革,时间1990-19921993-19951996-19981999-20042004 至今,阶段多部门监管额度管理审批制指标管理通道制核准制保荐制,法律法规依据及相关事件关于进一步加强证券市场宏观管理的通知股票发行与交易管理暂行条例关于 1996 年全国证券期货工作安排意见 关于 证券 公司 推荐 发行 申请 有关 工作 方案的通知 证券 发行 上市 保荐 制度 暂行办 法、 首次公开 发行 股票 并上 市管 理办 法、关 于进 一步改革 和完 善新 股发 行体 制的 指导意 见、 中共中央 关 于 全 面 深 化 改 革 若 干 重 大 问 题 的 决 定 、,关于进一步推进新股发行体制改革的意见、 首次 公开 发行 股票 并上 市管理 办法、首次公开发行股票并在创业板上市管理办法1.3 注册制改革有利于股票市场形成更加市场化的制度体系由于核准制存在上述问题，注册制成为了我国上市制度的改革方向。与核准制相比，注册制下证监会制定信息披露要求和基本上市标准，负责对上市公司披露信息的真实性进行审核，不对上市企业的经营业绩和资质提出明确要求，只要企业符合基本标准，提供信息真实，便可以注册上市，定价也由市场自主完成。注册制最大限度的发挥了市场机制在企业上市过程中的作用，同时减少了企业为上市过度包装以及市场不合理定价,和权力寻租等问题。目前，世界主要发达国家的股票市场如纽交所、纳斯达克、伦敦交易所等均采用注册制。图表2：美国、英国股票市场上市标准,纽约证券交易所,纳斯达克全球精选,财务标准,盈利与市值标准符合其一,收入与市值标准符合其一,伦敦证券交易 所优质股票最 近 三 年 75% 的 业 务 有 营,业收入记录、最低市值 70,万英镑,营运资本报表公司经营历史资产所有权股东数目要求流通股要求股价要求,无要求3 年 ，小微企 业可以 放宽至 2 年无要求400110 万股、市值 4000 万美元4 美元,无要求3 年，特殊情况下 2 年无要求450125 万股、市值 4500 万美元4 美元,覆盖 12 个月3 年最近 3 年控制公司的大部分资产无要求上市股份的 25%无要求,我国的注册制改革自 2013 年启动以来，在曲折中不断前行。2013 年11 月，十八届三中全会决议提出推进股票发行的注册制改革。2014 年 5月，新国九条提出，积极稳妥推进股票发行注册制改革。2015 年 3 月，证监会发言人称，已完成注册制改革方案初稿并上报国务院。随后我国股票市场发生异常波动，注册制改革也随之受阻。2018 年 3 月，全国人大常委会决定股票发行注册制改革授权延长两年。2018 年 11 月 5 日，习近平总书记在中国进口博览会上提出，上交所设立科创板并试点注册制。相比此前的存量改革思路，本次的改革为增量改革。思路的转变体现了更加稳妥的政策取向。当前，我国主板市场规模较大，改革难度随之增加，直接在主板市场进行注册制改革容易对现有金融系统形成冲击。增设科创板并实施注册制改革，探索行之有效的发行、上市、交易、信息披露、监管、退市等规则和措施，取得成功经验后，再适时向主板市场推广，将有效降低我国资本市场改革的成本，有利于市场化改革的推进。1.3.1 完善配套制度，为注册制试点保驾护航发达市场的国际经验表明，注册制要想取得应有的效果，就不能仅仅依靠上市环节的改革，而应当建立起交易、监管、退市等一系列环节的配套措施，确保注册制改革能够取得相应效果。1）上市制度和退市制度的建设同样重要。一方面，在发行阶段采取注册制，可以有效降低监管部门对上市过程的干预，有效减少腐败和寻租。另一方面，只有建立起有效的退市制度并严格执行，不断吐故纳新，形成良性竞争，市场才能持续保持活力。如果任由大量低资质、低成交的企业充斥市场，必将减弱市场的活力，不利于市场的长期稳定发展。应当建立起完善的退市制度，明确退市企业去向，并严格执行。同时，也要防止恶意退市，保护投资者的合法权益。,图表3：美国、英国股票市场退市标准,纽约证券交易所,纳斯达克全球精选,伦敦证券交易 所优质股票,股价标准,连续 30 个交易日收盘价低于 1 美元,最低买入价小于 1 美元,股东数目标准,流通股比例25%,市值标准,至少持有一手的股东人数400；或：股东人数小于1200，最近 12 个月月均成交量10 万股；或：流通股60 万股连续 30 个交易日平均总,市值5000 万美元，同时股东股本5000 万美元,股东数目400上市证券市值 5000 万美,元、流通股数量110 万股、流通股市值 1500 万美元、做市商数目小于 4,其他标准,经营性资产下降破产清算交 易所收到 权威建议 认为该股票没有价值,注册身份失效公 司未征集 缺席股东 大会股东的代理表决权违反上市规定,（1）股东权益1000 万美元、流通股数量 75 万股、流通股市值500 万美元、做市商数目小于 2,（ 2）总资产、总收入均低于 5000 万美元、流通股数量小于 110 万股、流通股市值小于 1500 万美元、做市商数目小于 4,（ 1）未披露年度报告、半年 度 报 告 、 管 理 层 中期 报告；（ 2）未遵守欧盟国际会计,准 则 或 其 他 同 等 的 会计 准则；（ 3）未遵守英国公司治理准则、模范准则；（ 4）未披露重大交易、关,联方交易2）严格的信息披露制度是注册制的核心。注册制下，监管部门的工作重点不再是对上市企业的资质进行审查，而应对企业信息披露的质量进行监管。因此，必须建立统一、规范、高效的信息披露制度，严肃处罚违反信息披露规则、披露虚假信息的公司。3）完善资本市场法律体系。目前我国证券法中规定的处罚额度上限仅为 60 万元，在违法收益动辄上亿的资本市场中，过低的处罚额度无法起到监管震慑作用，反而滋生了资本市场的种种侵害投资者权益的行为。新一轮的证券法的修订早在 2014 年便已启动，但近年来由于市场环境不断变化，证券法的审议被不断延后，导致相关改革进程有所受阻。应当以科创板的设立为契机，加速推进相关立法工作，推动我国资本市场法律体系建设。2 改善 A 股市场投资者结构2.1 A 股市场机构投资者持股市值占比偏低,且散户成交量占比偏高同发达市场相比， A 股市场面临的主要问题是机构投资者持股市值占比偏低，一般法人和个人投资者（散户）占比偏高，且个人投资者成交量,占比较高。大量散户主导交易导致 A 股市场羊群效应较为严重，引发市场价格波动过大。上交所披露数据显示，2017 年末我国机构投资者（包括）持股市值占比为 16.1%，其中投资基金的市值占比仅为 3.3%。个人投资者持股占比达 21.2%，一般法人（产业资本）的持股占比高达 61.5%。图表4：我国机构投资者持股市值占比较低,61.53发达国家股票市场的机构投资者占比整体高于我国。2017 年底，美国股票（纳斯达克和纽交所）市场中机构投资者股票市值占总市场的 61%，其中，共同基金持股占比 23%，政府及私人养老金共占比 11.9%，外国投资者占比 15%。个人投资者持股市值占比为 39%。英国股票市场机构投资者持股市值占比高达 83.3%，其中国内机构投资者占比 29.4%，外国投资者占比 53.9%，主要包括各类国际金融机构、养老金、慈善机构、投资基金等，表明英国资本市场开放程度较高。个人投资者持股市值占比仅 12.3%。英国股市呈现出较强的机构主导的特征日本机构投资者持股市值占比为61%，其中国内和国际机构各占30%。一般法人持股占比 21%，在发达国家市场中相对较高，但仍远低于我国 61%的水平。图表5：英美日等发达资本市场中机构投资者占比高于我国,自然人投资者（%）专业机构（%）1.1816.13,一般法人（%）沪股通（%）21.17,100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%,美国,英国,日本,中国,个人投资者,国内机构投资者,国际投资者,一般法人,其他,2009-01,2009-07,2010-01,2010-07,2011-01,2011-07,2012-01,2012-07,2013-01,2013-07,2014-01,2014-07,2015-01,2015-07,2016-01,2016-07,2017-01,2017-07,2018-01,2018-07,由于我国机构投资者持股比例偏低，且法人持股中有部分股份被限制流通，导致二级市场中散户成交比例明显偏高。 2017 年我国个人投资者交易量占比高达 82%，而专业机构投资者交易占比为 14.76%，其中投资基金的交易量占比仅 4.15%。图表6：个人投资者成交量占比达 82%,14.761.9282.01从换手率来看， A 股市场换手率持续高于其他主要股票交易所。2009年以来上交所的平均年化换手率为 194.1%，深交所为 335.9%，高于纽交所的 108.6%和伦敦交易所的 63%。2015 年股票市场异常波动期间，深交所的换手率一度超过 800%，市场投机氛围浓厚。图表7：A 股市场换手率高于主要发达国家市场,自然人投资者（%）专业机构（%）1.3,一般法人（%）沪股通（%）,800%700%600%500%400%300%200%100%0%散户成交占比较高表明 A 股定价被散户主导，导致三方面问题：一是散户的成交有着较强的追涨杀跌的特点，羊群效应较强，容易放大波动，导致市场价格大起大落。二是相比起专业投资者，散户对公司财务和经营状况缺乏深入了解，对交易技术等关注不高，过分关注主题炒作和政策，容易高估股票价格。三是由于机构投资者需要接受散户主导的市场价格并长期与之博弈，一些机构在交易中也逐渐呈现出“散户化”的倾向。2.2 炒作氛围浓厚、缺少长期稳定资金来源等原因导致机构投资者难以发展壮大A 股市场的散户化与其发展历程密不可分。我国证券市场建立初期，受到计划经济思想的影响，股票市场受到较强的行政管制。例如， 1993 年,900%,德意志交易所,香港联交所伦敦交易所,上交所纽交所,深交所东京交易所,出台的中共中央、国务院关于反腐败斗争近期抓好几项工作的决定指出县处级以上干部买卖股票。1997 年出台的关于严禁国有企业和上市公司炒作股票的规定中明确指出国有企业不得炒股。银行资金和保险资金也被禁止入市。此外，基金行业尚未建立，A 股市场没有正规的专门从事专业的机构投资者。引入境外机构投资者更是无从谈起。在此背景下，个人投资者自然而然成为了 A 股市场的投资者主体。1998 年，第一批公募基金公司成立，管理层希望通过引入专业的机构投资者，吸引社会资金，逐渐培育壮大机构投资者群体。2003 年，社保基金正式进入股票市场。此后机构投资者占比有所增长。但目前来看，由于受到各类监管限制，机构投资者仍然缺乏长期，稳定的资金来源。加之上市公司质量、市场定价机制等问题，A 股市场“炒股”氛围浓厚，长期投资、价值投资理念尚未形成，市场赚钱效应不佳。而由于多数机构投资者承担信托责任，面对这一环境时倾向于降低持仓，规避风险，导致 A股机构投资者市值占比长期在低位徘徊。图表8：投资基金市值占比近年来持续下降,2.3 继续鼓励养老金入市，完善机构投资者考核方式2.3.1 提高养老保险基金投资股票的比例上限更长期限，更大规模的资金进入市场有利于稳定市场信心，也有利于我国股票市场长期健康发展。养老金是重要的长期资金来源，美国的养老金入市有着较为成功的经验。美国的养老金分为基本社会养老金、 401K补充养老计划和商业保险储蓄养老账户三部分，其中 401K 占到整个养老金规模的 50%左右，2017 年底规模已高达 8.5 万亿美元。401K 中的资金长期稳定投资于股市，显著提升了美国机构投资者在股票市场中的持股占比，为美国股市提供了长期稳定的资金来源，成为美国股票市场的稳定器。当前，401K 中的资金有 67%投资于股票市场，主要投资方式为股票基金、公司个股以及混合基金中的股票部分。即使在 2008 年金融危机时，401K 中股票投资的占比也达到 56%左右。长期资金投入是美国股市持续健康发展的重要基石。,181614121086420,2009,2010,2011,2012,2013,2014,2015,2016,2017,专业机构持股市值占比（%）,其中：投资基金市值占比（%）,图表9：美国养老金长期稳定投资于股票市场,我国养老金投资股票市场目前面临着较为严格的约束，根据 2015 年国务院发布的基本养老保险基金投资管理办法，投资股票、股票基金、混合基金、股票型养老金产品的比例，合计不得高于养老基金资产净值的 30%。从养老金入市的实际情况看，截至 2018 年 9 月底，全国已有 15个省(区、市)政府与社保基金理事会签署了委托投资合同，合同总金额7150 亿元，其中 4166.5 亿元资金已经到账并开始投资。建议适当放宽养老金投资股票市场的净值比例限制，同时加快未签约省份与社保基金理事会委托投资合同的签署，在考核养老金收益时，重点以中长期、绝对收益为考核重点，为股票市场引入稳定的中长期资金来源。2.3.2 改变基金行业业绩考核短期化倾向目前，公募基金的资金来源以散户为主，对销售渠道较为依赖，基于销售压力等因素，基金行业的考核偏短期化，导致投资行为也逐渐短期化，对短期收益的重视超过长期价值，基金行业作为基石投资者和价值投资者的战略地位未能充分发挥。建议在充分研究的基础上试点基金行业由短期业绩排名向长期绝对业绩考核转变，扭转基金行业的短期化行为趋势，逐渐形成长期投资、价值投资的理念，促进我国股票市场的健康发展。3 完善交易制度建设3.1 进一步规范上市公司的停牌行为3.1.1 上市公司随意停牌影响股票市场正常交易上市公司随意停牌是 A 股市场面临的突出问题之一。股票停牌的初衷，是防止上市公司筹划的重大事项提前泄露，对股价造成重大影响，对中小投资者造成不利影响。但在实践过程中，上市公司停牌随意性过大，时间过长、停牌原因含糊不清等问题较为突出，并且衍生出锁定重组发行价格，躲避特殊市场状况等情况。上市公司随意停牌、长期停牌严重影响了股票的流动性，对投资人的知情权、交易权造成伤害。通过研究 A 股的停牌案例，我们发现长期停牌的原因大多数是因为重整或重大资产重组。上交所在上市公司筹划重大事项停复牌业务指引中曾要求，除重大资产重组事项依法依规须经事前审批或者属重大无先例之外，上市公司筹划重大资产重组累计停牌时间不得超过 5 个月。但事实上目前部分上市公司停牌时间早已超过五个月。例如沙钢股份曾于 2016 年 9 月 19 日宣布因重大事项停牌，次年 6 月,