同业存单专题报告：同业存单利率上行之谜.pdf

谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告 固定收益 研究 /专题研究 2018 年 11 月 24日 张继强 执业证书编号： S0570518110002 研究员 zhangjiqianghtsc 张亮 执业证书编号： S0570518110005 研究员 zhangliang014597htsc 1加价不加量的流动性操作有何深意？2016.09 2我们讨论月供收入比时，到底在讨论什么？ 2016.09 3供给侧改革不会显著推升信用风险2016.07 同业 存单利率 上 行 之谜 同业存单专题报告 核心观点：同业存单利率上行 源于监管指标因素而非流动性本身 302 号文以及流动性监管 才 是 10 月份以来 存单利率上行的主要因素， 而 机构行为的变化以及 3M 存单供给需求结构的弱化 推波助澜 。因此，这种上行具有明显的季节性，从以往经验来看，在 12 月上旬一般会见顶。此次3M 存单利率的上行也不意味着债市流动性根基的动摇。 但 仍需要适度防范302 号文以及流动性监管 、美联储会否加息等对年底资金面的小扰动。我们此前 建议投资者在资金面相对宽松时拉长负债久期。 同业存单利率近期出现上行 近期同业存单利率有所上行，引发投资者的关注 。尤其是本轮同业存单利率上行有几个特别之处 ：（ 1） 从时间上，本轮同业存单利率上行开始于十一假期之后，央行定向降准正式落地，但同业存单利率却有所上行，一度引发部分投资者对于类似 4 月份定向降准后流动性紧张的担忧； （ 2） 主要是 3M 同业存单利率上行较为明显，其他期限同业存单相对平稳。 （ 3）存单利率 上行与 资金面整体稳定、债市利率整体下行形成鲜明对比。 资金面并非主因 在 4 月份降准之后，资金面的紧张 情绪 并未缓解，反而有所加剧， 这 对 4月份同业存单利率的上行起到推动作用。 但 10 月降准落地之后资金面整体较为平稳， R007 和 DR007 均维持在下半年以来的较低水平，仅仅局部时点存在小幅压力，本轮资金面并不支持存单利率的持续上行。 供给端： 关注 监管指标对商业银行的约束 首先， 302 号文约束下商业银行增加同业存单发行 。 302 号文 要求 存款类金融机构 债券交易 杠杆率不得超过 80%，到明年 1 月份 302 号文 一年的 过渡期即将结束 。 但 城商行、农商行 的 考核压力 仍 较大 ， 可能通过发行同业存单的方式来补充流动性，同时达到锁定收益的目的。 其次， 年底 LCR 考核也推动商业银行增加同业存单的发行 。 流动性新规要求 2018 年底 LCR至少达到 100%， 但商业银行达标情况并不特别理想， 商业银行仍有改善LCR 指标的需求 ，这也推动了部分商业银行增加同业存单的发行。 需求端： 投资者行为导致同业存单需求结构性变化 首先， 受流动性新规影响， 存单的期限利差明显走阔 ，而 随着 货基、券商自营、理财等资金不断涌入 短期限存单， 3M 同业存单与 R007 的利差不断收窄，甚至一度出现倒挂，导致同业存单短端性价比明显下降。 其次， 9月份以来投资者拉长资产久期 ， 短期限同业存单的配置需求 相对削弱 。 最后， 货基 新规 限制了货币基金 对 资质较低的存单的配置需求。 因此，各期限存单中 3M 存单配置需求最弱， 一方面 3M 存单中农商行等低等级主体占比较高， 另一方面在 10 月和 11 月投资 3M 存单不利于 银行 流动性考核 。因此 3M 存单利率上行较快， 而 其他期限存单利率相对平稳。 风险提示： 农商行流动性压力超预期 ； 央行货币政策基调边际变化 。 相关研究 债券 研究 /专题研究 | 2018 年 11 月 24 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2 事件：同业存单利率近期出现上行 近期同业存单利率有所上行，引发投资者的关注。尤其是本轮同业存单利率上行有几个特别之处： 1、 从时间上，本轮同业存单利率上行开始于十一假期之后，央行定向降准正式落地，但同业存单利率却有所上行，一度引发部分投资者对于类似 4 月份定向降准后流动性紧张的担忧； 2、 主要是 3M 同业存单利率上行较为明显，其他期限同业存单相对平稳。 3、 同业存单上行与资金面整体稳定、债市利率整体下行形成鲜明对比。 图表 1： 十一降准落地 后存单利率快速上行 资料来源： Wind， 华泰证券研究所 资金面 并非 主因 回顾 4月份， 降准的喜悦仅仅存续了一天零一夜，资金面的紧张在降准落地之后并未缓解，反而更为紧张 。 尤其是非银机构， R007、 GC001 一度分别超过 6%和 9%，投资者至今记忆犹新 。 资金面的异常紧张也对 4 月 份同业存单利率的上行起到推动作用 ， 3M 存单与R007 一度 出现 倒挂 。 但是 10 月降准落地之后资金面整体 较为 平稳， 不仅是银行体系感受到资金面宽松，就连非银机构也感受到资金面 较为 宽松 ， R007 和 DR007 均维持在下半年以来的较低水平， 仅仅 局部时点存在小幅压力 。 3M 存单 利率 与 R007 走出 相对 独立 的 行情 ， 本轮 资金面 并不支持存单利率的持续上行 。 22.533.544.555.518-01 18-03 18-05 18-07 18-09 18-11% 同业存单发行利率： 3个月债券 研究 /专题研究 | 2018 年 11 月 24 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 3 图表 2： R007 和 DR007 走势较为平稳 图表 3： 同业存单与 R007 利差走阔 资料来源： Wind， 华泰证券研究所 资料来源： Wind， 华泰证券研究所 供给端： 关注监管指标对商业银行的约束 302 号 文 约束下商业银行增加同业存单发行 302号文 新增对 存款类金融机构债券交易杠杆率 的限制 。 今年 1 月份，证监会发布 302 号文 ，对债券交易业务进行了全方位的监管 ，其中对金融机构的债券交易杠杆提出 了 较高要求。 此前 的监管文件侧重于对资管产品的杠杆率进行限制，例如 2014 年 7 月证监会发布公开募集证券投资基金运作管理办法限制公募基金总资产不能超过净资产的 140%，资管新规对私募资管产品的杠杆率限制在 200%。 302 号文则 新增了 对金融机构自营业务的杠杆率要求， 其中 存款类金融机构杠杆率不得超过 80%，主要限制部分商业银行过度加杠杆和过度依赖资金融出的行为 。 图表 4： 302 号文对债券交易杠杆的要求 对象 针对业务 类型 杠杆限制 存款类金融机构（不含开发性银行与政策性银行） 自营 正回购或逆回购资金余额不超过上季度末净资产 80% 其他金融机构（包括但不限于信托、金融资产管理公司、证券、基金、期货等） 正回购或逆回购资金余额不超过上月末净资产 120% 保险公司 正回购或逆回购资金余额不超过上季度末总资产 20% 公募性质的非法人产品 资管 正回购或逆回购资金余额不超过上一日净资产 40%。其中，封闭运作基金和避险策略基金不超过 100 私募性质的非法人产品 正回购或逆回购资金余额不超过上一日净资产 100% 资料来源： 302 号文， 华泰证券研究所 302 号文 过渡期即将结束， 农商行 考核 压力 较大。 302 号文给予了金融机构一年的过渡期，在过渡期内， 金融机构 不符合规定的交易可以按合同继续履行，但不得续作 ， 一年内未完成整改的，不得新开展各类债券交易。 到 明 年一月初， 302 号文的过渡期即将结束 ，监管层也会重新评估各家商业银行的债券交易杠杆率 。 根据我们的测算结果， 25 家 A 股 上市银行 中 只有张家港行的正回购 /净资产超过了 80%，达到了 107.3%，超标 24.7 亿元。 而宁波银行、江阴银行、吴江银行这 3 家银行虽然未超标，但是杠杆率也在 70%以上 ，年底仍面临一定的达标压力。 未上市但发行过同业存单的银行共有 344 家，其中三季报公布了正 回购或 逆回购余额的银行共有 84 家，正回购 /净资产或者逆回购 /净资产超过 80%的银行共有 9 家， 全部为农商行， 其中正回购超标的有 8 家，合计超标 208.1 亿元，逆回购超标的有 1 家，超标 19.3 亿元。 此外，杠杆率未超标但是超过 70%的商业银行也有 11 家，也主要是农商行。总体而言， 尽管在 302 号文影响下金融机构逐步压降债券交易杠杆，债券交易杠杆率也的确出现了一定的下降 ， 但是部分机构的杠杆率在监管要求之上 ，其中 城商行、农商行仍面临 较大 的达标压力 。 22.533.544.555.566.518-01 18-03 18-05 18-07 18-09 18-11（ %） R007 DR007-150-100-500501001502002502017-05-12 2017-10-12 2018-03-12 2018-08-12(BP) 3M同业存单 -R007利差移动平均债券 研究 /专题研究 | 2018 年 11 月 24 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 4 图表 5： 上市银行 三季度末 债券杠杆率测算 简称 买入返售 卖出回购 净资产 正回购占比 逆回购占比 大者 张家港行 - 97.25 90.68 107.25% - 107.25% 吴江银行 66.70 67.61 93.29 72.48% 71.50% 72.48% 宁波银行 46.27 490.95 679.43 72.26% 6.81% 72.26% 江阴银行 - 71.86 101.00 71.14% - 71.14% 资料来源： Wind，华泰证券研究所 监管压力下， 商业银行加大 同业存单发行力度。 10 月份以来， 受股市大跌及金融数据大幅低于预期影响， 债券市场 大幅走强 ，交易活跃度也明显提升 ，商业银行回购比例可能出现进一步上升 。 若正回购超标，则商业银行可能减少资金拆出。若逆回购超标或者接近监管限制，则商业银行难以再次通过逆回购补充流动性。 因此， 部分商业银行可能通过发行同业存单的方式来补充流动性，同时达到锁定收益的目的 。 从净融资数据来看， 10 月份以来，同业存单净融资相比 8 月和 9 月 的确 出现明显增加 。 图表 6： 同业存单净融资 资料来源： Wind， 华泰证券研究所 结构上农商行 存单发行 量增长 最快。 由于 302 号文对农商行的约束更大，因此 9 月 底 以来农商行 同业存单 的 发行量快速上升， 而 在此之前 农商行 同业 存单 的发行量比较有限 。 由于农商行主体评级相对较低，多数在 AA+及以下， 因此 9 月底以来 新发行存单中低评级 主体占比 有所 上升。 图表 7： 分机构类型同业存单占比 资料来源： Wind， 华泰证券研究所 -4000-3000-2000-10000100020003000400018-05 18-06 18-07 18-08 18-09 18-10 18-11（亿元） 净融资额0%20%40%60%80%100%120%18-09 18-10 18-11农商行 城商行 国有行 股份行 其他债券 研究 /专题研究 | 2018 年 11 月 24 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 5 年底 LCR 考核 也推动商业银行增加同业 存单的发行 商业银行 年底 仍有改善 LCR 指标的需求。 流动性新规要求 2018 年末商业银行流动性覆盖率 LCR 至少达到 100%，从上市银行披露的数据来看，目前已经公布三季报的上市银行LCR 均达到了年底 100%的监管目标，但是多数上市银行 LCR 仅仅略高于 100%，且相比于二季度而言上市银行 LCR 多数 下降 ，反映 LCR 指标对商业银行的约束仍较强 。此外，降准置换 MLF 后，一级交易商的大行 LCR 指标明显改善，但城商行、农商行 LCR 指标改善不明显 。 因此，在年底考核之前，商业银行仍有改善 LCR 指标的需求，尤其是 城商行和农商行 （资产规模 2000 亿元以下商业银行适用的是 HQLAAR，是 LCR 的简略版，影响上与 LCR 类似） 。 图表 8： 上市银行 LCR指标三季 度多数 下降 资料来源： Wind，华泰证券研究所 LCR考核压力推动商业银行增加同业存单的发行。 根据 LCR 的计算方法，分子为 优质流动性资产 ，分母为 未来 30 天现金净流出 。对于发行和购买同业存单的银行，我们在图表9 中展示了分子、分母如何变化以及 LCR 指标如何变化。可以看出， 对于 LCR 指标小于100%的商业银行而言， 10 月份发行的 3 个月存单到期期限小于 30 天，会改善 LCR 指标 ，但是对于购买同业存单的银行而言， LCR 指标则会 下降 。 而到了 11 月份，发行 3 个月及以上的同业存单都会改善 LCR 指标，购买 3 个月及以上 的同业存单则会 弱化 LCR 指标。因此， LCR 指标考核有压力的商业银行会增加同业存单的发行 ，这可能也是城商行、农商行增加同业存单发行的另一个因素。 图表 9： 商业银行发行、购买存单对 LCR 指标的影响分析 情景 考核时点存单未到期期限 分子、分母变化 LCR 变化 发行存单 30 天以内 分子、分母等额增加 LCR100% LCR 指标 弱化 30 天以上 分子增加、分母不变 LCR 指标 改善 购买存单 30 天以内 分子、分母等额减少 LCR100% LCR 指标 改善 30 天以上 分子 减少 、分母不变 LCR 指标 弱化 资料来源： 商业银行流动性风险管理办法 ，华泰证券研究所 050100150200250300贵阳银行 中国银行 建设银行 兴业银行 宁波银行 农业银行 交通银行 浦发银行 中信银行 光大银行（ %） 2018Q2 2018Q3 监管目标 100%债券 研究 /专题研究 | 2018 年 11 月 24 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 6 需求端： 投资者行为 导致同业存单 需求结构性变化 同业存单短端性价比下降 流动性新规 影响 下，同业存单期限利差走阔。 2017 年 12 月银保监会 发布 商业银行流动性风险管理办法征求意见稿，在 LCR 和 LR的基础上增加了 NSFR、 HQLAAR 和 LMR。 今年 5 月份商业银行流动性新规正式稿下发，适度放松了优质流动性资产充足率和流动性匹配率的考核标准，延长过渡期。 其中，净稳定资金比例 NSFR 旨在确保商业银行具有充足的稳定资金来源， 计算方法 是可用的稳定资金与所需的稳定资金之比，分子分母均经过资产负债科目加权计算而得。就同业存单而言， 6个月以上的同业存单在分子中折算率为 50%，6 个月以下的折算率则为 0，鼓励商业银行发行 6 个月以上的同业存单。分母中所需稳定资金系数对于短期资产、易变现资产和高质量资产给予更小的折算率，以鼓励商业银行合理配置长期稳定负债、高流动性或短期资产。 LMR 则 主要衡量商业银行主要资产与负债的期限配置结构，旨在引导商业银行合理配置长期稳定负债、高流动性或 短期资产，避免过度依赖短期资金支持长期业务发展，提高流动性风险抵御能力。根据 LMR 的计算方法，分子端，征求意见稿对发行 3-12 个月同业存单的折算率为 50%， 3 个月及以下的折算率为 0，鼓励商业银行增加 3 个月以上期限同业存单的发行。分母端，正式稿对投资 3-12个月同业存单的折算率为 60%， 3 个月以内同业存单的折算率为 40%，鼓励商业银行投资短期限的同业存单。 可以看出， 无论是 NSFR 还是 LMR，都鼓励商业银行发行长期限的同业存单，以增强负债端的稳定性。而在资产端，流动性新规则鼓励商业银行投资短期限的同业存单。因此 可以看到，年初以来，同业存单的期限结构发生明显变化， 9 月和 12月同业存单的存量占比逐步上升， 1 月、 3 月和 6 月的同业存单占比则逐步下降。同时流动性新规鼓励商业银行投资短期限的同业存单， 商业银行 资金集中于 1月和 3月同业存单 。因此可以看到，今年 1 月份到 8 月份， 同业存单的期限利差明显走阔。 图表 10： 9 月、 12月同业存单占比快速上升 资料来源： Wind，华泰证券研究所 010203040506017-01 17-04 17-07 17-10 18-01 18-04 18-07 18-10（ %） 1M 3M 6M 9M 12M债券 研究 /专题研究 | 2018 年 11 月 24 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 7 图表 11： AAA 同业存单期限利差走阔 资料来源： Wind，华泰证券研究所 机构行为影响下同业存单短端性价比进一步下降。 同业存单套息是今年性价比 较 高的投资策略，但是伴随着货基、 券商自营、 理财等资金的不断涌入，近几个月 3M 同业存单与R007 的利差不断收窄 ，甚至一度 出现 倒挂，这导致加杠杆赚取短端息差的策略收效甚微 ，同业存单短端性价比明显下降。 图表 12： 同业存单 短端息差大幅收窄 资料来源： Wind， 华泰证券研究所 9 月份以来 投资者拉长资产久期 机构持仓 也 反映短期限同业存单配置需求走弱。 由于 同业存单短端利率下行较快，息差大幅收窄甚至出现倒挂，因此部分机构 在 9 月份开始拉长资产久期。 从机构持仓数据来看，10 月 同业 存单托管量环比 增加 2470 亿， 其中广义基金（ 1277 亿）、商业银行（ 717 亿）和信用社（ 485 亿）是主要的增持机构 。而如果把机构进一步细分可以发现， 九月份以来，只有货币基金在连续增持存单，除了货基之外的广义基金（券商资管、银行理财等）对存单增持 较少 ，甚至抛售存单。 但由于同业存单短端性价比下降，存单期限利差较阔，因而货币基金增加长久期同业存单的配置， 从货基的持仓数据也可以 验证， 短久期资产占比在下降，长久期资产占比在上升。因此 短期限同业存单的 配置需求最弱。 -60-40-2002040608010012017-07 17-09 17-11 18-01 18-03 18-05 18-07 18-09（ BP） 9M-3M 12M-3M-3-2-1012301234567816-03 16-07 16-11 17-03 17-07 17-11 18-03 18-07 18-11（ %）（ %）3M-R007(右 ) 3M存单 R007债券 研究 /专题研究 | 2018 年 11 月 24 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 8 图表 13： 同业存单短端息差大幅收窄 图表 14： 10 月同业存单被交易性机构减持 资料来源： Wind，华泰证券研究所 资料来源： Wind，华泰证券研究所 图表 15： 货基持续增持同业存单 图表 16： 三季度货基久期有所拉长 资料来源： Wind，华泰证券研究所 资料来源： Wind，华泰证券研究所 货基新规 降低低等级存单的配置需求 2017 年 8 月 31 日证监会发布公开募集开放式证券投资基金流动性风险管理规定（以下简称“货基新规”），对公募基金尤其货币基金提出了更加严格的流动性管理要求。 其中，在资产端， 货基新规要求 投资于主体信用评级低于 AAA 的机构发行的金融工具占基金资产净值的比例合计不得超过 10%， 且 投资于主体信用评级低于 AA+的商业银行的银行存款与同业存单的，应当经基金管理人董事会审议批，相关交易应当事先征得基金托管人的同意，并作为重大事项履行信息披露程序。 因此，货基新规限制货币基金通过下沉资质的方法来做高收益，降低 了 资质较低的存单的配置需求 ，不利于 农商行等低等级商业银行同业存单的发行。 3M 同业 存单 配置 需求最弱 前面我们讲到， 9 月份以来 由于 同业存单短端性价比明显下降，投资者适当拉长资产久期，因此短期限同业存单的配置需求最弱。 而 在短期限同业存单中， 近两个月城商行和农商行发行的 3M 存单占比较高， 导致低等级主体 占比上升， 这削弱了 货基对于 3M 存单的配置需求 。 此外， 根据 LCR 的要求，在 10 月 份 和 11 月 份 购买 3M 存单会导致商业银行 LCR 指标 下降 ，这也加剧了 3M 存单供需结构的弱化。 两项因素叠加之下， 3M 存单利率上行较快，而其他期限存单利率相对平稳。 -3-2-1012301234567816-03 16-07 16-11 17-03 17-07 17-11 18-03 18-07 18-11（ %）（ %）3M-R007(右 ) 3M存单 R007-3,000-2,000-1,00001,0002,0003,0004,00018-01 18-04 18-07 18-10（亿元） 商业银行 广义基金 证券保险 境外机构 信用社0102030405060708016-03 16-09 17-03 17-09 18-03 18-09（亿元） 货基平均持仓：同业存单01020304050607080901002016Q3 2017Q1 2017Q3 2018Q1 2018Q3（ %） 小于 3个月 3个月及以上债券 研究 /专题研究 | 2018 年 11 月 24 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 9 图表 17： 3M 同业 存单发行 占比 图表 18： 3M 存单中 AAA 以下 的 发行占比 提高 资料来源： Wind，华泰证券研究所 资料来源： Wind，华泰证券研究所 结论与启示 ： 债市流动性根基尚未动摇，但局部时点仍有压力 总的来看 ， 10 月份以来， 302 号文以及流动性监管是存单利率上行的主要因素， 机构 行为的变化以及 3M 存单供给需求结构的 弱化导致 3M 存单收益率 上行更快 ，而其他期限存单的利率上行 相对 不明显。 因此，这种上行具有明显的季节性，从以往经验来看，在 12 月上旬一般会见顶。 此次 3M 存单利率的 上行也不意味着债市流动性根基的动摇。 但 302 号文 以及流动性监管的影响年 底 仍将持续，央行宽货币政策短期也在此前见底 （ 8月、 10 月央行进行了窗口指导） ，因此 流动性在 年底 局部时点可能仍有压力 。我们 仍 建议投资者 在资金面相对宽松时 拉长负债久期 。 风险提示： 1、 农商行流动性压力超预期 。 302 号文以及流动性监管对农商行的流动性冲击超预期，导致存单利率持续快速上行 。 2、央行货币政策基调边际变化。 债券 市场对央行货币政策的 宽松 预期强烈， 若 央行货币政策基调边际变化，则可能导致机构流动性备付不足，引发局部流动性紧张。 010203040506070809010017-01 17-04 17-07 17-10 18-01 18-04 18-07 18-10（ %） 城商行 农商行 股份行 国有行01020304050607016-01 16-05 16-09 17-01 17-05 17-09 18-01 18-05 18-09（ %） AAA AA+ AA及以下债券 研究 /专题研究 | 2018 年 11 月 24 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 10 免责申明 收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成所述证 券的买卖出价或征价。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本公司及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会 持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为之提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华泰证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权力。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 本公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为：91320000704041011J。 全资子公司华泰金融控股（香港）有限公司具有香港证监会核准的“就证券提供意见”业务资格，经营许可证编号为： AOK809 版权所有 2018 年华泰证券股份有限公司 评级说明 行业评级体系 公司评级体系 报告发布日后的 6个月内的行业涨跌幅相对同期的沪深 300指数的涨跌幅为基准； 投资建议的评级标准 报告发布日后的 6个月内的公司涨跌幅相对同期的沪深 300指数的涨跌幅为基准； 投资建议的评级标准 增持行业股票指数超越基准 买入股价超越基准 20%以上 中性行业股票指数基本与基准持平 增持股价超越基准 5%-20% 减持行业股票指数明显弱于基准 中性股价相对基准波动在 -5%5%之间 减持股价弱于基准 5%-20% 卖出股价弱于基准 20%以上 华泰证券研究 南京 北京 南京市建邺区江东中路 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