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澳门博彩行业：澳博控股将受益于游客人次继续增长证券研究报告2018年 5月 17日分析师： 胡翔宇， S0260517080001010-59136632huxiangyugf行业评级：“买入”评级投资逻辑一、澳门博彩新一轮景气周期开启（一）中场业务成为本轮景气周期主要推动因素1. 港珠澳大桥、澳门轻轨的建成有望带动赴澳游客数量增长2. “大湾区”上升为国家战略，澳门签证政策有望进一步放宽（二）贵宾业务有望继续健康增长1. 博彩中介人集中度显著提高，信贷政策收紧2. 贵宾赌客构成更为健康，来赌场频率更高二、近期行业数据跟踪（一） 18年前 4月澳门博彩毛收入同比增长 22.2%（二）澳门酒店客房供给开始出现短缺，酒店入住率创历史同期新高（三）广东省外游客人次持续快速增长，博彩行业渗透率提升空间较大三、投资策略：推荐复苏滞后行业、有望受益于游客增长的标的四、澳博控股：赌桌价值被低估，上葡京将是最大看点（一）澳博控股将受益于游客向半岛地区溢出（二）澳博控股丰富的赌桌资源被低估（三）预计上葡京的经营爬坡速度快、增长潜力较大中场业务成为本轮景气周期主要推动因素 广东省外居民赴澳门旅游比例很低： 广东省游客占内地赴澳游客人次达到 44%，澳门旅游行业在广东省的渗透率（入境澳门游客人次 /城镇人口数量）约为 12%，但是在广东以外的大多数内地省份都不到 2%。 交通瓶颈在一定程度上限制了澳门游客人数的增长： 澳门机场的实际客流量已经超过 600万人次的年承载能力；拱北口岸高峰时期每日通关人数达 20多万，已经超过边检大楼的设计承载能力。图 1： 2017年内地各省份游客访澳比例数据来源： DSEC，广发证券发展研究中心图 2： 入境澳门游客人次数据来源： DSEC，广发证券发展研究中心澳门交通的瓶颈限制了澳门游客人次的增长12%24%15%9%5%11%17%15%8%-3%-2%-2%2%6%7%3%9%7%6%8%-4%-3%-2%-2%1%-1%0%3%6%5%2%9%8.6%-10%0%10%20%30%02004006008001000入境澳门游客人次，左 同比增长，右广东省 福建省 浙江省 湖南省江苏省 河南省 四川省 北京市上海市 天津市 重庆市 湖北省广西壮族自治区 江西省 辽宁省 安徽省山西省 山东省 黑龙江省 河北省陕西省 内蒙古自治区 吉林省 其他省份中场业务成为本轮景气周期主要推动因素 港珠澳大桥通车将缩短香港机场与澳门的通行时间： 港珠澳大桥通车后将香港机场与澳门间的通行时间由现有的 3个小时时缩短至 1个小时以内。 3月 15日凌晨，国务院批准港珠澳大桥珠澳人工岛口岸交付澳门，大桥 在年内通车 的确定性进一步提高。 港珠澳大桥有望提高广东省外城市的渗透率： 香港机场的客流承载能力以及飞往内地的航班的班次和目的地远高于内地，将使得广东省外的内地游客前往澳门更为便捷，并能较澳门机场辐射到更多的内地城市。港珠澳大桥的建成有望带动广东省外赴澳游客数量增长图 3： 港珠澳大桥示意图数据来源：央广网，广发证券发展研究中心中场业务成为本轮景气周期主要推动因素 建设进度： 氹 仔部分计划于 2019年底通车，半岛部分计划于 2020年通车。第二期工程目前也处于研究阶段，将澳门半岛形成一个闭合的环路。 澳门轻轨的建成将缩短广州至澳门旅行时间：澳门境内交通以窄路为主，交通拥堵现象严重。澳门轻轨的建成将可以缓解境内交通堵塞的难题。同时澳门轻轨将与广珠城轨无缝对接，广州至澳门的旅行时间将缩短至一小时。 增加青茂口岸，实行“合作查验，一次放行”通关模式 ： 根据广东省商务厅，青 茂口岸将直连广珠城轨，实现与澳门轻轨无缝对接，并采用“合作查验，一次放行”的创新通关 模式。图 4：澳门轻轨 示意图数据来源：央广网，广发证券发展研究中心澳门轻轨 将与内地 高铁直接相连数据来源 ：搜狐网， 广发证券发展研究中心中场业务成为本轮景气周期主要推动因素 赴澳门游客人次的变化与澳门的签证政策高度相关： 澳门回归以来，中央政府对澳门特区的签证政策有过三次重大的变化，都对赴澳门游客人次有着明显影响。 “大湾区”规划突出澳门会展中心的定位，签证政策有望进一步放宽： 2017年 3月，“粤港澳大湾区”首次被写入中央政府工作报告，上升为国家战略。伴随珠港澳大桥的建成，未来粤港澳三地形成“一小时生活圈”将不再是梦想，澳门作为“大湾区”城市群中的会展、休闲中心的定位会更加突出。相应地，澳门的签证政策有望在“大湾区”的框架下进一步有所宽松。“ 大湾区 ” 上升为国家战略，澳门签证政策有望进一步放宽图 5：澳门签证政策对赴澳门游客人次的影响数据来源：澳门旅游局，广东省政府公告，广发证券发展研究中心-40%-20%0%20%40%60%Jan-01Aug-01Mar-02Oct-02May-03Dec-03 Jul-04Feb-05Sep-05Apr-06Nov-06Jun-07Jan-08Aug-08Mar-09Oct-09May-10Dec-10 Jul-11Feb-12Sep-12Apr-13Nov-13Jun-14Jan-15Aug-15Mar-16Oct-16May-1702/03年，SARS疫情爆发04-08年， “自由行 “逐步落地 49个城市08年，金融 危机 &自由行政策收紧14年，中央反腐 &自由行政策收紧贵宾业务有望继续健康增长图 6：贵宾业务毛收入及其同比增长数据来源： DICJ，广发证券发展研究中心图 7： 2016年前三大博彩中介人市占率为 85%数据来源：公司公告，广发证券发展研究中心博彩中介人集中度显著提高，风控措施更强13%-6%-19%-29%-42%-42%-38%-36%-19%-16%-1%13%17%35%35%22%21%-60%-40%-20%0%20%40%60%-1002003004005006007001Q142Q143Q144Q141Q152Q153Q154Q151Q162Q163Q164Q161Q172Q173Q174Q171Q18亿澳门元贵宾业务毛收入，左 同比增速，右85%15%前三大博彩中介人市占率 其余博彩中介人市占率 博彩中介人市场集中度显著提高： 在 2014年，前 10大博彩中介人对博彩中介市场的市场占有率为 85%，而在 2016年，仅前三大博彩中介人的市场占有率就达到了 85%。 贵宾业务没有信贷扩张的成分，增长更加健康 ： 博彩中介人加强了风险控制措施，在为贵宾赌客提供泥码前，通常要求海外资产抵押或者在内地银行账户中存有保证金。贵宾业务有望继续健康增长贵宾赌客构成更为健康，来赌场频率更高 入门级别贵宾赌客占比提高，贵宾赌客构成更为健康： 和 2014年之前 相比，目前澳门的贵宾赌客更多是入门级别的贵宾赌客，但是他们来赌场的频率更高。而 在 2014年之前的 贵宾赌客买泥码的额度更高，但是他们来澳门的频次很低。因此现在的贵宾 业务更为 健康，也更加稳定 。图 8：贵宾业务每桌每日转码额数据来源：公司公告，广发证券发展研究中心-2,0004,0006,0008,00010,00012,000金沙 银娱 永利 新濠 美高梅 澳博2014 2015 2016 2017港币（千） 18年前 4月，澳门博彩毛收入同比增长 22.2%： 18年前 4月，澳门博彩毛收入为 1022.4亿澳门币，同比增长22.2%。其中 4月澳门博彩毛收入为 257.28亿澳门币，同比 +27.6%，较 18年 1季度 +20.5%的同比增速加快。 博彩毛收入的增长受益于入境澳门游客人次的持续增长，以及人均博彩支出的提升： 其中人民币对港币的升值将继续利好游客人次增长及博彩支出提升。年初至今，人民币兑港币的汇率累计升值 4.6%，由于赌场的筹码以港币或澳门币计价，强势人民币将利好游客人均博彩支出的提升。图 10： 人均博彩支出与人民币兑港币数据 来源 ： DICJ， Bloomberg， 广发证券发展研究中心18年前 4月澳门博彩毛收入同比增长 22.2%近期行业数据跟踪1.051.101.151.201.251.30-5,00010,00015,00020,00025,00030,000Jan-08Sep-08May-09Jan-10Sep-10May-11Jan-12Sep-12May-13Jan-14Sep-14May-15Jan-16Sep-16May-17Jan-18澳门币人均博彩支出，左 人民币兑港币汇率，右图 9： 18年 4月澳门博彩毛收入同比 +27.6%数据来源： DICJ，广发证券发展研究中心-30%-15%0%15%30%45%100130160190220250280Jan-16Mar-16May-16Jul-16Sep-16Nov-16Jan-17Mar-17May-17Jul-17Sep-17Nov-17Jan-18Mar-18亿澳门元澳门博彩毛收入，左 同比增速，右 18年 1季度澳门客房均价同比上涨 19.3%： 随着入境澳门游客人次持续增长，澳门酒店客房供给开始出现短缺， 18年 1季度澳门住宿价格指数同比增长 19.3%，为 15年至今首次在第一季度实现同比增长。 澳门地区酒店入住率创历史同期新高： 受游客人次增长的推动，澳门地区酒店的入住率在 1季度达到89.5%，创下历史上澳门地区酒店在 1季度入住率的新高。其中，五星级酒店的入住率达到 92.1%，高于四星级酒店 90.0%以及三星级酒店 81.7%的入住率。随着游客人次的持续提升，我们认为澳门地区酒店入住率，尤其是四星级及三星级酒店的入住率将继续提升。图 12： 澳门旅游价格指数子指数数据来源： DSEC，广发证券发展研究中心澳门酒店客房供给开始出现短缺，酒店入住率创历史同期新高近期行业数据跟踪图 11： 1季度澳门住宿价格指数同比增长 19.3%数据来源： DSEC, 广发证券发展研究中心-30%-20%-10%0%10%20%30%40%801001201401601802002201Q10 1Q11 1Q12 1Q13 1Q14 1Q15 1Q16 1Q17 1Q18澳门住宿类物价指数，左 同比增长，右 19.3%6.6% 4.5%2.1% 1.7% 1.5% 0.5%-0.6%-5%0%5%10%15%20%25%