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2019 年亚太区 房地产市场 新兴趋势 报告2019 年亚太区 房地产市场新兴趋势报告 联合出品方 1 报告摘要3 读者须知4 第一章：周期见顶？7 中国：关键主题7 巨额资金追逐缓慢增长9 资本化率会逆转吗？ 10 战略演变 11 日本：关键主题 11 增值型投资满足所有的要求 13 以机构投资者为目标开发并持有核心资产 14 再次陷入困境？ 14 新兴市场依然具有吸引力 15 细分市场依然需求旺盛 17 员工住房缩短通勤时间 17 政府政策推动可支付住房建设 18 共享公寓 未来住房的模板？ 18 多户型物业 发展缓慢但稳定 19 澳大利亚：关键主题 21 联合办公问题仍然存在 22 加息隐约可现 23 第二章：房地产资金流动 25 日本投资浪潮 26 中国热潮的消退 26 新加坡和香港撑起大局 26 韩国投资者转向欧洲和债务 27 美国投资者加快亚洲投资的步伐 28 募资 30 银行变得更加谨慎 31 新贷款机构还在涌现 33 中国的债务机会 33 市场压力与不良资产 34 北京紧缩流动性，债券市场停滞不前 35 房地产投资信托基金 38 第三章：值得关注的市场与板块 41 排名前位的投资城市 51 各类地产前景56 受访者名单 目录 2019 年亚太区房地产市场新兴趋势报告 i2019 年亚太区房地产市场新兴趋势编委会主席 普华永道顾问和研究员 印度尼西亚 Brian Arnold David Wake Margie Margaret 日本 Akemi Kitou Eishin Funahashi Hideo Ohta Hiroshi Takagi Koichiro Hirayama Raymond Kahn Soichiro Seriguchi Takashi Yabutani Takehisa Hidai Takeshi Nagashima 卢森堡 Carolin Forster Kees Hage Robert Castelein 菲律宾 Malou Lim 新加坡 Chee Keong Yeow Magdelene Chua Wee Hwee Teo 澳大利亚 Andrew Cloke Bianca Buckman Iain Boot James Dunning James McKenzie Jane Reilly Joseph Carrozzi Josh Cardwell Kirsten Arblaster Kristen Stubbins Morgan Hart Scott Hadeld Shannon Davis Sue Horlin Tony Massaro 中国大陆 Bin G.B. Zhao Kathleen Chen 中国香港 K.K. So Paul Walters 印度 Anish Sanghvi Bhairav Dalal Dhiren Thakkar Tanya Tandon K.K. So, PwC John Fitzgerald, Urban Land Institute 主要作者 Alex Frew McMillan, Urban Land Institute Consultant Mark Cooper, Urban Land Institute Consultant 贡献编辑 Colin Galloway, Urban Land Institute 贡献研究员 Michael Owen, Urban Land Institute Pauline Oh, Urban Land Institute Yusnita Baharuddin, Urban Land Institute Tanya Lee, Urban Land Institute 城市土地学会编辑制作人员 James A. Mulligan，高级编辑 David James Rose，管理编辑/手稿编辑 May Chow，亚太区市场营销与传讯高级副总裁 房地产市场新兴趋势（Emerging Trends in Real Estate）是普华永道在 美国及其他国家注册的商标。一切版权归普华永道所有。 普华永道致力于解决重要问题以及营造社会诚信 。我们各成员机构组成 的网络遍及 158 个国家和地区 ，有超过 25 万名员工 ，致力于在审计 、 咨询及税务领域提供高质量的服务 。如有业务需求或需了解详情 ，请访 问 pwc。 2018 普华永道版权所有 。普华永道系指普华永道网络及 / 或普华永 道网络中各自独立的成员机构。 详情请访问 pwc/structure。 2018 年 11 月 普华永道和城市土地学会版权所有。 香港印刷出版 。普华永道和城市土地学会版权所有 。未经出版方书面许 可， 本报告的任何部分不得以任何方式在世界任何地区以任何文字翻印、 拷贝、仿制或转载，也不得将其录入任何信息存储与检索系统。 推荐文献引用： 普华永道和城市土地学会：2019 年亚太区房地产市场新兴趋势 华盛顿：普华永道和城市土地学会，2018 年。 ISBN: 978-0-87420-420-9 编 辑 领导团队 成员 ii 2019 年亚太区房地产市场新兴趋势报告 1 2019 年亚太区房地产市场新兴趋势 报告 报告摘 要 0 5 10 15 20 25 * 24.7% 17.9% 17.0% 14.0% 9.5% 5.9% 5.2% 6.0% 参与问卷调查人士的分布，按所在国家/领土划分 资料来源：2019 年亚太区房地产市场新兴趋势调查。 * 包括德国、印度尼西亚、马来西亚、韩国、中国台湾、泰国、阿拉伯联合酋长国、英国、美国和越南。 参与问卷调查人士百分比 经过九年的不断扩张 ，亚洲房地产市场正面临越来越猛烈的逆风 。山雨欲来的贸易战 、 利率上升 、信贷渠道收紧 ，以及商用和住宅地产价格高企引发的买家购买力疲软 ，这些 都使投资者怀疑长期牛市周期是否已登顶 ： “市场就像盘子里的果冻一样摇晃 ， ”正如 一位投资者称。“我们正处在历史高位。” 尽管如此 ，2018 年的市场基本面依然强劲 。亚洲几个最大经济体的机构资本继续增加 ， 使得今年的交易额不断创出新纪录且价格强劲。 目前还在高歌前行 ，尽管一些投资者正寻求减持资产并重新定位 ，在房地产领域寻求归 宿的巨额资本意味着，即使其他指标出现逆转，房价也不会大幅下跌。 因此， 和往年一样， 投资者必须比以往更多地考虑多样化的策略， 才能将资金投入市场。2019 年亚太区房地产市场新兴趋势 报告 2 当前环境下 ，发达市场具有最广泛的吸引 力 。因此 ，澳大利亚仍然是最受欢迎的选 择 ，部分原因是其基本面依然稳健 ，提供 较高收益率和良好的租金增长前景。 此外， 该国兼具深度和流动性的市场提供了一个 风暴中的避风港 。日本也拥有许多相同特 征。 但是 ，针对门户城市资产展开的竞争意味 着越来越多的投资者正在被淘汰 ，他们不 得不转向其他战场。 首先 ，这意味着越南和印度等新兴市场继 续吸引关注 。赌注再次押到风险更高的策 略， 价值增值和 “开发并持有核心资资产” 两种方式最为流行 。后者一般要求更多地 关注地块 、施工质量和合作伙伴 ，而非仅 关注地理位置 。物流和数据中心之类高收 益率项目也符合该要求。 今年 ，投资者瞄准了更高回报率 ，充分体 现了这种风险偏好 。超过一半 （53%）的 调查对象期望在 2019 年底之前年化收益 率能达到或超过 10%。而去年每五个投资 者中仅有两个 （41%）期待如此高的回报 率。 与此同时 ，一些投资者正在思考经济低迷 时期市场将如何表现 。显而易见 ，这意味 着他们将面临更多困境， 这是近年少见的。 包括印度在内的市场已经出现了一些困 境， 中国、 印尼、 甚至日本亦如此。 此外， 参与问卷调查人士的公司，按公司所在地理区域划分 46% 26% 25% 2% 资料来源：2019 年亚太区房地产市场新兴趋势调查。 尽管目前流动性巨大 ，价格可能不会大幅 下跌 ，但交易量将萎缩 。如前所述 ，调整 还意味着借贷成本更加昂贵 ，借债机会受 到限制 ，以及逃向安全资产的心态 ，即青 睐成熟市场 。最后 ，新兴市场的资本流动 可能会逆转。 此外 ，一些现代概念渐受追捧 。在过去几 年中 ，亚洲的共享办公空间开始腾飞 ，为 古板的服务型办公室市场提供了技术优 势 ，承诺给房东更高的回报 。然而 ，对于 现有操作模式的可行性 ，人们仍然存有疑 虑。 另一方面 ，共享公寓在亚洲超高成本的居 住环境中具有明显吸引力 。亚洲门户城市 是探索共享公寓在亚洲环境中如何实现的 完美培养皿 ，尽管共享公寓中的租户并非 总是关注成本节约。 与此同时 ，在资本流动方面 ，尽管中国的 监管力度加大 ，导致 2018 年资本外流量 急剧下降 ，但亚洲各地的资本流动性持续 增强 ，大量资金继续跨境流出 ，投资于外 国资产 。其他资本 ，尤其是来自新加坡和 美国的资本 ，已站稳脚跟 ，而日本新增巨 额资本储备预计将于 2019 年加入这股洪 流 ，因此亚洲强劲的资本流出似乎势必继 续。3 2019 年亚太区房地产市场新兴趋势 报告 读者须知 亚太区房地产市场新兴趋势是一个有关趋势和预测的出版物 ，今年发行的是第十三版 ，是房地产业内最受认可且被广泛阅读的预测 报告。 2019 年亚太区房地产市场新兴趋势 由普华永道和城市土地学会共同出品， 提供了有关整个亚太区房地产市场投资和开发趋势、 房地产金融和资本市场、不同物业类型、大都市圈以及其他房地产问题的展望。 2019 年亚太区房地产市场新兴趋势反映了在本报告研究过程中完成调查或接受访谈的个人的观点。本文表述的观点 ( 包括引文所载 所有评论 ) 全部来自这些调查和访谈， 不代表普华永道或城市土地学会的意见。 受访者代表了各行各业的专家， 包括投资者、 基金经理、 开发商 、业主 、商业银行 、中介 、咨询机构和顾问 。城市土地学会和普华永道的研究人员亲自访谈了 89 位个人 ，收到 373 位个人的调 查问卷回复，他们的公司隶属关系细分如下： 私人业主或开发商 .24% 房地产服务公司（例如顾问、财务、法律或地产咨询） .24% 基金 / 投资经理 .22% 住宅建造商或住宅用地开发商 .10% 机构股权投资者 .6% 银行贷款人或证券化贷款人 .3% 其他实体 .11% 在全文中 ，受访者的观点均为直接引用的参与人员的话 ，但未将有关论述与相关参与人员一一对应起来 。受访者都有权利选择匿名 ，选 择公布其身份的受访者的名单载于本报告最后部分 。本报告中亦引用了选择匿名的受访者的话 。请读者不要尝试将报告中的某些话语引 用与某一个人或公司予以对应。 城市土地学会和普华永道向所有帮助此报告出版的人士致以诚挚的感谢 ，感谢他们抽出宝贵的时间并分享专业知识 。本报告的出版离不 开这些人的参与。 虽然即将实施的加息和贷款紧缩预计将对 未来贷款产生限制作用 ，但在大多数市场 上 ，房地产投资者可轻易获得银行贷款 。 因此 ，资方正在建立更多的债权基金 ，主 要寻找中国和澳大利亚市场的机会 。夹层 债的回报率高于银行融资 ，而且被视为比 购买实际房地产更安全 如果市场调整 的话，它将是个重要的安全保障。 房地产投资信托市场在 2018 年的表现相 当低迷 。随着资本向高收益主权债券迁移 引起全球利率上升， 这样的结果不足为奇。 新加坡房地产投资信托的表现稍逊于其他 大型的地区房地产投资信托中心 。在新兴 市场中 ，印度终于开始着手启动国内房地 产投资信托产业 ，在监管部门出台国内房 地产投资信托法规 4 年后的 2019 年 初， 大量商业地产组合将开始推出。 最后 ，从今年的投资前景排名来看 ，发达 市场门户城市缓慢但稳定的回报具有持久 吸引力 ，其中墨尔本 、悉尼 、东京和大阪 尤为突出 。这些城市的投资回报率均高于 本地利率和主权债券收益 。新加坡从去年 低点反弹后继续受益 ，而在上海和深圳 ， 尽管政府限制开发商贷款 ，这两地仍取得 了可观的业绩。2019 年亚太区房地产市场新兴趋势 报告 4 “ 无 论 在租金 还是资 本 价 值方面 ， 我们都接 近 了 这 个 周期的顶点 。 ” 除了在 2016 年底出现过 18 个月的异常情 况外 ，亚洲的跨境交易量自金融危机以来 唯有一个方向 ：上升 。各国央行保证货币 即便不算自由也至少为宽松状态 ，房地产 市场加入股市，携手共攀新高。 然而在去年 ，亚洲房地产投资者开始重新 思考。 在整个亚洲地区， 不断上涨的价格、 受到压缩的资本化率和不祥的宏观和地缘 政治指标均让基金经理和资产所有者怀疑 市场是否终于到顶 ，以及若到顶 ，他们应 图表 1-1 按资金来源分类的亚太资本投资 % 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 200 12 13 14 15 16 17 18 20% 10% 0% 10% 20% 13 14 15 16 17 18 信息来源：RCA 该如何应对 。可以肯定的是 ，同样的问题 多年来一直困扰着亚洲投资者， 但这一次， 警钟响声之高前所未有。 尽管亚洲房地产市场的基本面略显疲软 ， 尚未显示出明显的下降迹象 。事实上 ，根 据美国不动产资本分析公司 （Real Capital Analytics ，RCA ）的数据 ，因受众多大宗 交易的推动 ，商业交易量在截至 2018 年 上半年的连续 12 个月达到历史新高。 第一章： 周期见顶？5 2019 年亚太区房地产市场新兴趋势 报告 在香港 ，尽管该市以资产易手稀少闻名 ， 但由于大陆投资者参与的数笔重大交易产 生了巨额款项支付 ，从而将香港送至全球 排行榜顶端（仅次于纽约都会区）。 此外 ，由于国内机构的推动 ，东京和首尔 的交易量也较高 ，其中首尔 2017 年的交 易流量同比增长 66%。其它亚洲市场如悉 尼 、上海和墨尔本则跻身全球排名前 30， 核心投资者在这些门户城市完成了对亚洲 核心资产的收购。 01 0 20 30 40 50 60 70 80 90 100 95 61 58 56 46 38 33 13 13 6 5 17 19 4 13 29 63 7 16 63 2 38 61 9 63 13 13 13 55 11 50 38 57 25 63 63 55 38 45 36 64 17 13 23 60 25 资料来源：英国皇家特许测量师学会。 第一章：周期见顶？ 图表 1-2 地产周期 受访者认为市场条件处于周期的哪个阶段百分比 我们的调查结果显示对于区域投资和开发而言 ，这些市场也是最有吸引力的市场 （见第 三章），这也是意料之中的。与此同时，资本化率继续压缩，尤其是澳大利亚和韩国。 虽然无论交易统计还是我们 2019 年调查中的盈利预测 （见 10 页） ，均未显露出走弱的 特定迹象 ，但亚洲各地的受访者表达了对形势的负面看法 ，认为市场处于或接近周期性 顶峰 。其中一些不必继续持有手中资产的投资者称 ，他们寻求在此波强势行情中出售所 持资产。 香港的一位机会型投资者评论说 ： “市场现在就像盘子上的果冻一样摇摇晃晃 。没有什 么能使我们崩溃或融化 ，也没有什么能使我们上升 ，但是很难看出市场会从这里走向何 方 我们处于历史最高点。”2019 年亚太区房地产市场新兴趋势 报告 61 1 7 2 3 3 2 4 5 5 6 6 9 7 4 8 13 9 8 10 21 11 12 12 26 13 24 14 11 15 19 16 18 17 14 18 20 19 25 20 28 21 31 22 17 23 - 10 24 22 25 30 26 15 27 34 28 32 29 35 30 2017 2018 $26,034 23% $19,681 $17,476 89% 7% $15,867 $11,188 $10,663 4% -7% 24% $9,276 $8,479 $8,182 $8,012 $7,785 11% 19% 27% 9% 32% 18% 17% 50% 42% -12% 66% 59% $6,233 -8% -21% -6% -45% -37% -48% -32% -51% -27% 21% -9% -2% $5,984 $5,722 $5,662 $5,208 $4,915 $4,621 $4,346 $4,226 $3,944 $3,775 $3,706 $3,687 $3,499 $3,227 $2,920 $2,891 $2,852 $2,769 悉尼的一位住宅开发商说 ： “随着美国 10 年期公债 收益率 上升，不得不说我们处 于周期的顶峰 ，所以多数人认为资本化率 只有一种趋势 ，即逆势上行 。前几天有人 对我说 ，如果你把房地产周期看作一个时 钟 ，那么现在主要商业市场似乎在 11:30 的位置停滞不前。” 在受到核心投资者常年青睐的日本 ，一位 外国基金经理称 ： “我确实认为日本市场 肯定会做出修正 。当收益率下降如此之大 以至于人们开始看到很小的区域性银行来 图表 1-3 2018 年上半年全球最活跃房地产市场销售额 备注：包括办公、工业、零售、公寓、酒店、老年公寓以及老年护理房地产。 信息来源：RCA 到东京 ，试图直接为房地产融资 ，而不是 作为某家大型银行财团的一部分 ，对我而 言便意味着市场已接近顶峰 ，这种趋势必 将不能持续。” 因此 ，投资者正密切留意可能导致下跌的 事件 。在过去几年中 ，人们一致认为 “黑 天鹅” 即未知的未知物 ，将是催化剂 ， 如 2008 年发生的情况 。然而这一次 ，普 通事件似乎更可能成为诱因 比如利率 上升、 债券或股票价格下跌、 贸易战恶果， 或仅仅是等待市场转折点到来前的投资者 疲态。 从许多方面来说 ，缺乏标志当前长期牛市 终止的重大事件 ，或许可视为市场状况健 康 ，表明回归到正常的周期性动态 ，其后 果比黑天鹅更可预测 （也可能严重性较 低） 。不少投资者似乎欢迎熊市的回归 ， 在熊市中项目数量将激增 ，而且可能比目 前投入更多资金。 正如一位基金经理所言 ： “我每天早上醒来都会说 ， 请来点压 力 ，这是一种很好的方式 ，表达的是我 们需要在市场上找回一些不良资产。”7 2019 年亚太区房地产市场新兴趋势 报告 巨额资金追逐缓慢增长 随着市场流动性达到历史最高水平 ，对即 将出现周期性逆转的担忧也随之而来 ，一 些全球最大的机构投资者 （主要位于亚洲） 将资本继续投入地区性房地产资产 ，这是 因为投资者渴求获得高于地区或全球债券 市场的收益 。他们曾经将房地产投资作为 一种非流动性的另类资产 ，现在他们逐渐 把它视为自己投资组合的主流部分。 因此 ，过去地产占资产 5-8% 曾被视为激 进型资产配置 ，而如今已远远不止这样的 比例 ，一些投资经理称 ，顶级规模的机构 中国：关键主题 随着中国国内生产总值 （GDP ）增速降至 全球金融危机以来的最低水平 ，以及高层 官员就抑制房价进一步上涨的必要性发表 了毫不妥协的声明，中国大陆市场在 2018 年惨淡收官 ，行情低落 ，弥漫着酝酿变化 之感 。 “目前中国的宏观观点是 ，大多数 私募股权投资者以前的赚钱方式并非他们 未来的赚钱方式 。 ”一位特殊机会投资者 表示。 像往常一样 ，政府通过出台政策对开发商 和零售买家施加信贷限制 ，从而实现强制 执行 。因此 ，一家专门投资于中国的家族 理财事务所负责人称 ： “我们看到住宅价 格正在大幅下降 。 ”这些措施对房地产行 业其他细分市场的影响也很明显 。无论是 住宅 、商用还是工业用途地产 ， “政府正 在实施针对房地产公司的信贷紧缩。” 雪上加霜的是大城市的土地价格已然过于 昂贵 ，让人望而却步 ，迫使许多开发商只 得观望。 “政府定价太高了， ” 一位投资者说。 “根 本算不过来帐 。 ”由于资金匮乏 ，开发商 现在也没有足够的资金用于补充土地储 备。 因此 ，土地拍卖常出现流拍 ，而土地拍卖 以前是许多地方政府的主要收入来源。 这导致一些主管部门采取激进措施 。 “有 迹象表明 ，政府逼迫企业在土拍中投标 ， 因为企业不愿这样做 ， ”该家族理财事务 所负责人说。 机会型策略 机会型投资者可能会寻找购买土地的其他 方式 。一位特殊机会投资者看中了中国 13% 的稳定回报率 。这位投资者说 ： “我 们非常关注以更低成本开发出超出租户预 期的 、质量更好的产品 。 ”为实现这样的 目标 ，通常是与当地伙伴合作 ，从而尽量 压低二级市场地块价格 ，低价出售也许是 因为卖方处于困境 ，也许是地块处于办公 需求 “溢出”的非核心区域 ，用于开发企 业后台支持部门办公场所 。而后 ，国际专 业人员提供全球地产标准和财务管理 ，而 当地合作伙伴提供劳动力和运营成本。 在中国积累起来的大量机构资本至少为愿 意承担发展风险的投资者提供了一个出 口。 这就是 “开发核心资产并持有” 。 “在 我们所有的市场中 ，对于本地机构投资者 和外国投资者来说 ，缺少优质的机构投资 级收益性资产 ， ”这位投资者说 。这为开 发或投资增值型项目提供了退路 。因此 ， “我们正在寻求开发优质的机构级资产 ， 以便销售到该市场中。” 在中国 ，机会型投资活动可以获得低双位 数的回报 ，特别是贴近实际 、当地合作伙 正将该比例推进到 10% 以上 。 “有数万 亿美元等着投资房地产 ，数额巨大 ， ”一 位机会型投资者表示 。因此 “有大量资金 推动市场上涨 ，但对租金增长的期望并不 高。” 由于目前资金充裕 ，在亚洲寻找核心投资 比全球金融危机以来任何时候都要困难 。 一位核心投资者称 ： “很显然 ，问题在于 价格 它让我们的日子更加艰难 ，而且 与五年前相比 ，要完成一项投资需要做大 量的工作 。 ”但作为一家保险公司 ，我们 是具有某些独特特征和长期持有能力的长 期投资者。” 对于欧洲或北美的养老基金和保险公司等 机构而言 ，亚洲资产提供的回报比其国内 收益更高 。尤其是若将现行租金利率的超 额回报率与当地借贷成本进行比较 ，日本 和澳大利亚的市场是颇具吸引力的选择。 机构买家享有比私人股本机构更多的竞争 优势 。特别是投资收益不一定被视为主要 考虑因素 ，这就允许大型基金考虑其他因 素 ，包括长期资本增值 、资产多元化以及 在全球经济衰退时提供避风港。 第一章：周期见顶？2019 年亚太区房地产市场新兴趋势 报告 8 10 CBD CBD CBD CBD CBD CBD CBD 1 01234567 4.1% 0.1% 2.8% 0.1% 4.1% 0.1% 4.1% 2.9% 3.1% 2.7% 0.1% 2.6% 2.6% 4.5% 4.1% 2.7% 2.8% 2.8% 0.1% 2.9% 2.5% 2.5% 3.1% 7% 4.2% 6.5% 2.5% 6.3% 2.1% 3.3% 2.9% 2.7% 5.3% 2.7% 2.6% 0.7% 0.9% 2.2% 1.7% 1.5% 4.2% 0.7% -0.4% -0.6% 图表 1-4 写字楼市场：2018-2022 年预期年收益率 注：预期复合年收益率。超额收益等于当地 10 年期主权债券的总收益率加上资本增值。 资料来源：DWS, 截止于 2018 年 7 月。 伴实力强大的增值型项目 。产品和合作伙 伴的选择才是利润率的关键决定因素 ，而 不是市场的选择 。 “我认为近期上海 、北 京、 深圳、 广州没什么巨大的差别。 ” “重 庆 、武汉 它们都是数百万平方英尺的 巨型市场， ” 一位亚洲机构投资者称。 “这 些城市机会众多 ，而且我认为你真的不必 担心身在何处。” 然而 ，竞争是激烈的 ，尤其是政府严禁投 资海外房地产的政策出台后 “意味着中国 有更多的钱试图投资 ，而且他们往往不是 老练的投资者 ，对风险的看法不同 ， ”该 投资者称 ， “所以外国买家在下手购买时 必须非常积极、迅速。” 中国政府大力推动臃肿的国有企业改革 ， 这可能间接支持了房地产投资者 。国企被 迫提高效率 ，着手剥离其业务的非核心部 分 ，此类非核心部分可能不再匹配母公司 的核心业务。 大型开发商有时会剥离其业务中具有经验 的细分市场小板块 ，为海外投资者提供投 资和运营经验的机会 。这位特殊机会投资 者指出 ，通过重组 ， “这些集团现已不是 这些待售资产的自然所有者 。以前大开发 商对此并不感兴趣 ，因为这种机会太小 了。” 此外 ，由于养老基金和保险公司可以少用 杠杆甚至进行无杠杆操作 ，利率上升所产 生的风险较小 ，也不会受制于私人股本基 金的有限投资期限制 ，允许他们 “跨周期 运行” ，正如一家大型保险公司的投资者 所称。 亚洲机构在国内市场投资享有更多优势 。 当然 ，他们对当地情况更熟悉 。此外 ，它 们也不受一系列因素的影响 ，如货币对冲 成本 、外汇管制 、针对海外实体的税费以 及资金跨国流动的成本 。因此 ， “在收购 核心资产方面 ，我们很难与本地资本一争 高下 ， ”该投资人表示 。 “几乎可以肯定 的是， 如果加上税费以及货币对冲成本后， 购入同样的资产 ，你的资金成本势必会比 国内竞争者要高。”9 2019 年亚太区房地产市场新兴趋势 报告 6.10 5.81 5.50 5.40 5.33 5.16 5.03 4.91 4.89 4.82 123456789 资本化率会逆转吗？ 由于在亚太门户城市中流通的机构持有的 用于投资核心资产的资本量出现过剩 ，现 在更多对收益敏感的投资者被迫扩大投资 交易的地域范围 。这意味着 ，不仅资产比 以往任何时候都更难寻觅 ，而且资本化率 也会持续过度收紧。 但是 ，今年的一个不同之处在于 澳大 利亚可能不在此列 人们越来越多地认 为 ，收益率压缩可能最终达到极限 。正如 一位投资者所说的那样 ： “我们逐利的资 本仍然多于可获得资产 ，这就是为什么资 本化率依然如此之低 在我看来 ，这本 该在前些时候就已有所变化 。但我不会说 他们还在紧缩 ，半年前可能如此 ，现在 ， 我想 虽然每年我都如是说 资本化率 已经触底。” 然而 ，这并不是说 ，资本化率紧缩的情况 即将在短期内得到逆转 。美国利率上升的 影响开始渗透到亚太地区 ，从逻辑方面而 言 ，这意味着美国的资本化率也应开始上 升 一部分原因在于投资者的资本成本 更高 ，另一部分在于其他投资类型 （如债 券）因此更具吸引力。 尽管如此， 正如投资者所指出的那样 ： “你 不得不去想 ，资本市场的供需平衡是否允 许资本化率上涨 ，因为如果你想购买一幢 建筑物 ，你必须给出一个房东无法拒绝的 价格 ，通常要高出其他买家的出价 ，但是 市场上有大量的其他买家正在寻求各种投 资机会 。我敢断言 ，任何改变都将进展缓 慢 。您可能会看到住宅市场的反应有所不 资料来源：2019 年亚太区房地产市场新兴趋势调查。 图表 1-5 房地产投资者面临的最棘手问题 “我们的逐利资本仍然多于可获 得资产 ，这就是为什么资本化率 依然如此之低 在我看来 ，这 本该在前些时候就已有所变化 。 但我不会说他们还在紧缩 ，半年 前可能如此 ，现在 ，我想 虽 然每年我都如是说 资本化率 已经触底。” 同 ，因为住宅市场主观因素较多 ，而商业 市场很大程度上将取决于买家是否持续以 这样的水平买入 。而且我认为他们的确会 持续买入 ，很多私募股权基金必须不断寻 求投资 钱存在银行是不会生钱的。” 随着中国进一步收紧资本流出的监管限 制 ，中国投资者投资活动放缓 ，可能会影 响利润率 。在一些地方 （特别是澳大利亚 和香港） ，这已经造成了一些投资真空 ， 因为中国买家一般更愿意在定价方面突破 极限 ，尤其是在高端市场 。日本保险公司 和养老基金现在开始涉足这些空出的领 域 ，但它们的资本配置仍处于初期阶段 ， 规模较小。 第一章：周期见顶？2019 年亚太区房地产市场新兴趋势 报告 10 图表 1-6 目前到 2018 年年底投资者目标回报率 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 战略演变 投资者之间持续的资本投资竞争将继续影 响投资者购入资产的方式 。因此 ，今天的 买家更可能关注地点的选择 ，更关注自下 而上 ，而不是自上而下的策略 。一位欧 洲机构投资者表示 ，他的公司仍然从宏观 角度对亚洲中产阶级的出现和该地区的快 速数字化等 “大趋势”分析开始研究投 资 。然而 ，它不得不日渐深入到特定的城 市 ，进而深入到城市的细分市场 ，寻求交 易 基于土地收购价格 、建筑质量和市 场细分等问题的资产个案 这与自上而 下投资的观点大为不同 ， “相比过去 “我 们投资东京办公楼吧 ，成交”这种粗枝大 叶的做法 ，我们需要进行更多的投资计 算。” 如果目前核心资产价格对许多投资者来说 太高了 ，那么还有其它选择吗 ？对于某些 人 而且可能越来越多的人 答案是毫 无其他选择 。目前许多基金的未使用资本 储备日渐增多 ，都在期盼市场逆转 ，提供 买入机会 。然而 ，对于那些拥有更多机会 型投资授权或者应当配置机会型投资的基 金来说 ，显而易见的选择是转向风险更高 的战略和市场 。现在 ，更多的投资者别无 选择 ，只有这条路可走 。因此 ，虽然收益 率压缩意味着对于既定的回报率 ，买家必 须承担更高的回报风险 ，但我们的调查仍 然表明回报预期会出现较高的偏差 。2019 年的调查显示 ，约有 21 的投资者目标 回报率为 15 至 20 ，高于 2018 年的 17（见图表 1-6）。 资料来源：2019 年亚太区房地产市场新兴趋势调查。 资料来源：2019 年亚太区房地产市场新兴趋势调查。 图表 1-7 房地产公司盈利趋势 31% 32% 21% 9% 7% 5%10% 10%15% 15%20% Over 20% 0%5% 34% 34% 17% 9% 6% 5%10% 10%15% 15%20% Over 20% 0%5% 目前到 2019 年年底投资者目标回报率11 2019 年亚太区房地产市场新兴趋势 报告 增值型投资满足所有的要求 虽然投资者有很多方法提高风险承受能力 ，但目前最普遍的方式可能是去年报告中提到 的增值型操作 ，特别是通过更好的设计和技术改进产品以提供更多的灵活性 、更好的用 户体验 诸如此类的方式推动房产收入增长。 通过适当翻修改造 ，大型写字楼周边的 “下铺上居”的店屋也能吸引科技企业入驻 。旧 警察局也可以改造成零售店和艺术馆 。时运不济的购物中心可以通过快递上门取货 、共 享办公空间和健身房等方式来重获人气。 一方面 ，这种策略是对缺乏核心资产以及其前所未有的高价格的明显反应 。与此同时 ， 从亚洲