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行业及产业 行业研究/行业深度 证券研究报告 中小专题 2018 年 03 月 28 日 半导体材料国产化进程加速，高纯靶材企业迎机遇 看好 掘金小龙头系列之四：江丰电子、阿石创 相关研究 佩蒂股份（ 300673）深度： 掘金小龙头系列之三：宠物零食细分龙头，产能释放自主品牌看点多多 2018/03/13 埃斯顿（ 002747）深度：掘金小龙头系列之二：国产机器人领军企业，步入高速增长阶段 2018/02/28 洁美科技（ 002859）深度：掘金小龙头系列：纸质载带龙头携优势再出发，横纵向扩张打造电子产业隐形冠军 2018/02/12 证券分析师 任慕华 A0230517070002 renmhswsresearch 马晓天 A0230516050002 maxtswsresearch 王谋 A0230517080003 wangmouswsresearch 联系人 张滔 (8621)232978187403 zhangtaoswsresearch 本期投资提示： 高纯 /超高纯靶材是实现溅射镀膜的关键。 目前主流的 PVD 镀膜技术主要包括溅射镀膜及真空蒸镀，其中溅射镀膜主要用于大面积基板材料镀膜，蒸发镀膜主要用于小尺寸基板材料镀膜，溅射靶材及蒸镀靶材是实现 PVD 镀膜的关键。 PVD 镀膜的应用领域广泛，并且靶材的纯度直接决定了最终的电子器件或光学元器件的质量和性能，因此 提纯及纯度控制是靶材制造的关键 ，一般要求高纯度、高致密度、成分与组织结构均匀、晶粒尺寸细小，目前溅射靶材产品纯度一般 99.99%-99.9999%（即 4-6N）。 上游高纯金属材料长期垄断在美日德企业，国内厂商正努力寻求突破。 产业链各环节参与企业数量基本呈金字塔型分布，具有一定的区域特性，上游高纯金属行业集中于美日德，具有较强的议价能力，主导产业发展。高纯溅射靶材是随半导体产业的发展而兴起，美、日企业对核心技术严密把控，掌握着行业主导权，并且全球半导体工业的区域集聚性造就了溅射靶材企业的聚集度同样较高。 下游领域包括半导体、平板显示、太 阳能 LOW-E 玻璃等，全球靶材市场规模呈现快速成长的势头。 溅射靶材行业受益于下游如平板显示器、半导体、太阳能电池、光磁记录媒体、光学元器件等快速发展， 2016 年全球溅射靶材市场规模约为 113.6 亿美元，其中平板显示（含触控屏）用靶材为 38.1 亿美元、半导体用靶材 11.9 亿美元、太阳能电池用靶材 23.4亿美元、记录媒体靶材 33.5 亿美元；到 2019 年，全球溅射靶材市场规模将超过 163 亿美元，年复合增长率达 13%。 由于长期依赖进口，靶材生产国产化需求日益迫切，将加速本土化发展，国家产业投资基金、各项政策支持， 半导体产业链包括材料等都将取得快速进步，并且目前材料国产化率较低，从国家意志层面也有迫切实现国产化的需求。 近年来国内面板、半导体产业发展迅速，国内企业在江丰电子、阿石创等企业的努力下，在靶材生产技术及市场方面均取得了突破，已有国内龙头企业打入核心客户产业链中。 投资建议：溅投射靶材行业作为重点鼓励发展的战略性新兴产业，近年来国家出台了一系列产业政策引导溅射靶材工业健康稳定发展。“十三五”提出，到 2020 年重大关键材料自给率达到 70%以上，初步实现我国从材料大国向材料强国的战略性转变。随着此类新兴材料公司的不 断上市，溅射靶材领域 重点关注江丰电子（国内最大的半导体芯片用溅射靶材生产商，实现从 0 到 1 突破）及阿石创（综合型 PVD 镀膜材料厂商）， 关注 有研新材（子公司 有研亿金 ：国内规模最大的金属靶材产业基地，多次参与国家项目）、 隆华节能（子公司 四丰电子及晶联光电 ：钼靶材、 ITO 靶材国内龙头企业）。 请务必仔细阅读正文 之后的各项信息披露与声明 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 36 页 简单金融 成就梦想 投资案件 关键假设点 政府的政策支持在集成电路产业的发展中起到决定作用，半导体产业的发展是蕴含着国家意志在里面的，大基金一期成立三年投资了接近 60 个项目，涵盖整个集成电路的产业链，材料必然成为大基金后续布局的重要方向。超高纯靶材主要在半导体及面板领域使用，也是我国企业需要重点突破的领域。近年来国内优秀企业已经进入国际 /国内核心客户供应链中，未来将逐步提升国产材料的使用比例，加速国产化进程。 有别于大众的认识 全球面板及半导体工业的区域集聚性造就了溅射靶材企业的聚集度同样较高。国内企业突破日美垄断是必然趋势，难点在于 1、高纯度金属被海外企业垄断， 2、靶材制造具有较高的技术壁垒， 3、客户认证难度大、周期长，因此行业内公司具有非常高的稀缺性及较强的护城河。国内面板行业及半导体产业的发展都进入到了拐点阶段，后续加强材料的自主化率及国产化率是必然进程，靶材在这两个产业中虽然用量占比较低，但是靶材的质量却决定了最终产品 的质量及性能。因此国内企业突破上述难点后，业绩爆发指日可待。 核心假设风险 现有溅射靶材厂商加大投入力度，或有新的竞争对手进入，会导致市场竞争加剧、利润水平下滑； 新产品、新技术研发失败，或对相关产品、技术的市场发展趋势错误判断，收益未达预期； 下游应用市场下滑，市场需求萎缩。 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 36 页 简单金融 成就梦想 1. 溅射靶材行业基本情况 . 6 1.1 溅射镀膜是 PVD 镀膜的主要形式，关键在靶材 . 6 1.2“ 提纯”是靶材制造的关键，难点在于控制纯度 . 10 2. 下游应用领域扩张，驱动溅射靶材需求持续扩大 . 12 2.1 受面板及触控双驱动，平板显示用靶材稳定增长 . 13 2.2 半导体用靶材整体平稳上升，国内已实现 0 到 1 突破 . 15 2.3 安防监控及车载镜头带来光学显示器件用靶材新需求 . 17 2.4 太阳能电池用靶材市场增长受益于清洁能源新趋势 . 19 3. 全球靶材供应仍集中于日美企业 . 20 3.1 上游集中于美日德，参与企业数量基本呈金字塔型分布 . 20 3.2 跨国企业占强势地位，主导产业发展 . 22 3.3 大基金助力国产化进程加速 . 23 4. 国内靶材企业渐突破 . 25 4.1 江丰电子：国内最大的半导体芯片用溅射靶材生产商，实现从 0 到 1突破 . 26 4.2 阿石创：综合型 PVD 镀膜材料厂商 . 28 4.3 有研新材（ 子公司有研亿金）：靶材竞争力强，市场开拓仍需加强 . 31 4.4 隆华节能（子公司四丰电子、晶联光电）：钼靶材、 ITO 靶材国内龙头企业 . 32 4.5 公司估值表 . 35 5. 风险提示 . 35 目录 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 4 页 共 36 页 简单金融 成就梦想 图表目录 图 1：薄膜制备技术分类 . 6 图 2：溅射镀膜工作原理 . 6 图 3：溅射镀膜技术发展历程 . 7 图 4：真空蒸发镀膜工作原理 . 9 图 5：溅射靶材一般工艺流程 . 10 图 6：以铝靶材为例熔融铸造制备靶材流程 . 11 图 7：粉末冶金制备靶材流程 . 11 图 8： 2016 年全球溅射靶材市场分布 . 12 图 9： 2019 年全球溅射靶材市场规模预测（亿美元） . 12 图 10：平板显示行业镀膜工艺示意图 . 13 图 11： 2013-2017 年国内平板显示产业规模增长及预测 . 14 图 12：全球及国内触控屏出货量规模 . 14 图 13： 2012-2017 年全球半导体销售进入上升阶段（单位：十亿美元） . 15 图 14：中国制造半导体材料市占率逐年上升（单位：十亿美元） . 15 图 15： 2011-2020 全球手机镜头市场金额情况及预测 . 17 图 16： 2011-2020 全球手机镜头市场销量情况及预测 . 17 图 17： 2011-2020 全球安防镜头市场金额情况及预测 . 18 图 18： 2011-2020 全球安防镜头市场销量情况及预测 . 18 图 19： 2011-2020 全球车载镜头市场金额情况及预测 . 18 图 20： 2011-2020 全球车载镜头市场销量情况及预测 . 18 图 21： 2011-2015 年全球太阳能电池用溅射靶材市场规模及增速 . 19 图 22： 2011-2016 年全球累计光伏装机容量增长情况 . 19 图 23： 2011-2016 年中国累计光伏装机容量增长情况 . 19 图 24：溅射靶材产业链 . 20 图 25：溅射靶材产业链各环节参与企业数量基本呈金字塔型分布 . 22 图 26：江丰电子股权结构 . 26 图 27：江丰电子营业收入持续高速增长 . 26 图 28：江丰电子归母净利润持续增长 . 26 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 5 页 共 36 页 简单金融 成就梦想 图 29：江丰电子毛利率、净利率保持稳定 . 27 图 30：江丰电子销售费用率、管理费用率整体呈下降趋势，财务费用率趋于平稳 27 图 31：江丰电子主要客户分布 . 27 图 32：阿石创股权结构 . 29 图 33：阿石创营业收入持续增长 . 29 图 34：阿石创归母净利润持续增长 . 29 图 35：阿石创净利率持续增长 . 29 图 36：阿石创三费费用率保持稳定 . 29 图 37：有研新材组织结构 . 31 图 38： 2015-2017H1 有研亿金净利润（万元） . 32 图 39：高纯 /超高纯金属材料产销量情况 . 32 图 40：隆华节能组织结构 . 32 图 41：隆华节能近年转型攻坚营业收入有所下降 . 33 图 42：隆华节能近年转型攻坚归母净利润有所下降 . 33 图 43：隆华节能靶材收入持续增长，营收占比提高 . 33 图 44：隆华节能靶材毛利率拉高公司整体毛利率水平 . 33 表 1：溅射靶材分类 . 7 表 2： 部分 溅射靶材产品 . 8 表 3：蒸镀材料分类 . 8 表 4：部分 蒸镀材料产品 . 9 表 5：半导体用靶材市场规模预测 . 16 表 6：不同溅射靶材应用领域对金属材料的选择和性能要求 . 21 表 7：国外主要溅射靶材企业 . 23 表 8： 2013-2017 年我国出台的支持性产业政策 . 24 表 9：国内 4 家公司基本情况 . 25 表 10：江丰电子 IPO 募投项目 . 28 表 11：阿石创 IPO 募投 项目 . 30 表 12：可比公司估值表 . 35 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 6 页 共 36 页 简单金融 成就梦想 1. 溅射靶材行业基本情况 1.1 溅射镀膜是 PVD 镀膜的主要形式，关键在靶材 薄膜制备技术主要包括物理气相沉积（ PVD）技术和化学气相沉积（ CVD）技术。 PVD技术指在真空条件下采用物理方法，将某种物质表面气化成气态原子、分子或部分电离成离子，并通过低压气体（或等离子体）过程，在基板材料表面沉积具有某种特殊功能的薄膜材料的技术。 图 1： 薄膜制备技术分类 资料来源：阿石创招股 说明书 ，申万宏源研究 PVD 技术已成为主流，主要包括溅射镀膜和真空蒸发镀膜。 溅射镀膜是指利用离子源产生的离子，在真空中经过加速聚集，而形成高速度的离子束流，轰击固体表面，离子和固体表面原子发生动能交换，使固体表面的原子离开固体并沉积在基板材料表面的技术。被轰击的固体是用溅射法沉积薄膜材料的原材料，称为溅射靶材。 图 2： 溅射镀膜工作原理 资料来源：阿石创招股 说明书 ，申万宏源研究 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 7 页 共 36 页 简单金融 成就梦想 溅射靶材主要由靶坯、背板 (或背管 )等部分构成，种类颇多。 其中，靶坯是高速离子束流轰击的目标材料，属于溅射靶材的核心部分，在溅射镀膜过程中，靶坯被离子撞击后，其表面原子被溅射飞散出来并沉积于基板上制成薄膜材料；由于溅射靶材需要安装在专用的设备内完成溅射过程，设备内部为高电压、高真空的工作环境，多数靶坯的材质较软或者高脆性，不适合直接安装在设备内使用，因此，需与背板 (或背管 )绑定，背板 (或背管 )主要起到固定溅射靶材的作用，且具备良好的导电、导热性能。 靶材是磁控溅射过程中的基本耗材，不仅使用量大，而且靶材质量的好坏对金属薄膜的性能起着至关重要的决定作用， 因此，靶材是磁控溅射过程的关键材 料。 表 1： 溅射靶材分类 分类标准 产品类别 形状 平面靶材、旋转靶材 化学成分 金属单质靶材、非金属单质靶材、合金靶材、化合物靶材（氧化物、硅化物、碳化物、硫化物、氟化物等） 应用领域 平板显示用靶材、半导体集成电路用靶材、太阳能电池用靶材、光学元器件用靶材、光磁记录媒体用靶材、 Low-E 玻璃用靶材、汽车镀膜玻璃用靶材、其他靶材 资料来源： 阿石创招股说明书， 申万宏源研究 溅射镀膜技术被公认为起源于 1842 年 Grove 在实验室发现的阴极溅射现象，具有可重复性好、膜厚可控制，可在大面积基板材料上获得厚度均匀的薄膜，所制备的薄膜具有纯度高、致密性好、与基板材料的结合力强等优点， 已成为制备薄膜材料的主要技术之一，各种类型的溅射薄膜材料已得到广泛的应用。 因此，溅射靶材这一具有高附加值的功能材料， 在巨大市场需求的拉动下已成为目前市场应用量最大的 PVD 镀膜材料，全球各靶材厂商正在不断探索和完善靶材制备技术，研发新的高品质溅射靶材。 图 3： 溅射镀膜技术发展历程 资料来源： 国内外磁控溅射靶材的现状及发展趋势 ，申万宏源研究 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 8 页 共 36 页 简单金融 成就梦想 表 2： 部分 溅射靶材产品 产品类别 终端图片 金属 /非金属单质靶材 钼靶材 铝靶材 硅靶材（平面靶） 硅靶材（旋转靶） 合金靶材 硅铝合金靶材 钼合金靶材 化合物靶材 ITO（旋转靶材） ITO（平面靶材） 资料来源：阿石创招股说明书，申万宏源研究 真空蒸发镀膜是指在真空条件下，利用膜材加热装置 (称为蒸发源 )的热能， 通过加热蒸发某种物质使其沉积在基板材料表面的一种沉积技术。被蒸发的物质是用真空蒸发镀膜法沉积薄膜材料的原材料，称之为蒸镀材料。根据化学成分的不同，蒸镀材料可以划分为金属及非金属颗粒、氧化物、氯化物等。 表 3： 蒸镀材料 分类 分类标准 产品类别 金 属 及 非金属颗粒 铝蒸发料，镍蒸发料、铜蒸发料、银蒸发料、钛蒸发料、硅蒸发料、钒蒸发料、镁蒸发料、锡蒸发料、铬蒸发料、铟蒸发料、银铜蒸发料、金蒸发料、微晶银粉等 氯化物 钛钽合金、锆钛合金、硅铝合金、三氧化二铝、二氧化锆、五氧化三钛、石英环、石英片、氧化铒、钛酸镧等 氟化物 氟化镁、氟化镝、氟化镧等 资料来源： 阿石创招股说明书， 申万宏源研究 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 9 页 共 36 页 简单金融 成就梦想 真空蒸发镀膜系统一般由三个部分组成 :真空室、蒸发源或蒸发加热装置、放置基板及给基板加热装置。 在真空中为了蒸发待沉积的材料，需要容器来支撑或盛装蒸发物，同时需要提供蒸发热使蒸发物达到足够高的温度以产生所需的蒸汽压。 图 4： 真空蒸发镀膜工作原理 资料来源： 阿石创招股说明书 ，申万宏源研究 真空蒸发镀膜技术起源于 1857 年法拉第首次使金属在真空中蒸发成膜，具有简单便利、操作方便、成膜速度快等特点，是真空镀膜技术中开发时间最早，应用领域最广的一种薄膜沉积方法，主要应用于小尺寸基板材料的镀膜，如光学元器件、 LED、平板显示和半导体分离器等。 表 4： 部分 蒸镀材料产品 产品类别 终端图片 金属 /非金属颗粒 铝蒸发材料 铜蒸发材料 金蒸发材料 微晶银粉 氧化物 五氧化三钛 硅铝合金 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 10 页 共 36 页 简单金融 成就梦想 氟化物 氟化镁 氟化镧 资料来源：阿石创招股说明书，申万宏源研究 1.2“提纯”是靶材制造的关键，难点在于控制纯度 溅射靶材的制备技术方法按生产工艺可分为熔融铸造法和粉末冶金法两大类。 在靶材制备过程中，除严格控制材料纯度、致密度、晶粒度以及结晶取向之外，对热处理工艺条件、后续成型加工过程也需加以严格控制，以保证靶材的质量。 图 5： 溅射靶材一般工艺流程 资料来源： 溅射靶材的种类、应用、制备及发展趋势 ，申万宏源研究
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