2018新能源产业链百亿动力锂电回收行业研究报告.pdf

行业 报告 | 行 业深 度研 究 请务必阅读正文之后的 信息披露和免责申明 1 机械设备 证券研 究报 告 2018 年 02 月 14 日 投资 评级 行业 评级 强于大市( 维持评级) 上 次评级 强于大市 作者 邹 润芳 分析师 SAC 执业证 书编号 ：S1110517010004 zourunfangtfzq 曾帅 分析师 SAC 执业证 书编号 ：S1110517070006 zengshuaitfzq 朱 元骏 分析师 SAC 执业证 书编号 ：S1110517050002 zhuyuanjuntfzq 朱晔 联系人 zhuyetfzq 资料来源 ： 贝格 数据 相 关报告 1 机械设备- 行业点评: 超预 期！2018 年新能源补贴政策点评 2018-02-13 2 机 械设 备- 行业 研 究周 报:机械板块 股票质押风险整体可控， 须谨慎关注高 质押率+ 突破平仓线个股 2018-02-11 3 机 械设 备- 行业 点 评: 机 械行 业 有 哪 些 公 司 触 及 股 票 质 押 平 仓 线 ？ 2018-02-06 行 业走势图 百亿 动 力锂电 回收：新能 源产业链的下一个 风口 ！ 环 保效益+ 经济性+ 政策支持 ，驱 动锂电池 回收业 务爆发 在即 伴随 第一 批服役的动力锂电池 集中进入退役 期， 2018 年锂电回 收有望迎来 小高峰。 我们 认 为环保 需求 、锂电 池回收 的经济 性和政 策支 持是驱 动锂电 回收业 务发展 的三 大主要动 力: （1 ） 环保方面： 废旧锂 离子电 池材料可能造成重金 属污染或有 机物污染， 并最终通过 食物链最 终进入人 和动物 体内， 严重影响 环境质量 和人类 健康。 （2 ） 经济性 方面： 通过 对 废旧锂 电池 进行回 收，将 镍、钴 、锂等 有价 金属进 行提取 进行循 环再利 用， 是规避 上 游原材料稀缺 和价格波 动风险的 有效途径，经 济效益显 著。 （3 ） 政 策 导向 明确 ：政 策在 回 收模式 、责 任划分 等层面 要求逐 步完备 ，梯 级利用 、生产 者责任 延伸和 动力 电池回收 利用体系 建设为今后发展重 点。 梯 级利用和 拆解回收 是退役锂 电池 回收的重 要途径： （1 ）梯级利用 可以实现 退役动力锂 电池 在 储能 领域 的 二次 应用 ， 下 游应用空间巨大， 也 是 政策着重 支 持的 回收 方式 。 车企 和 电 池厂 具备 先 天优 势 ， 但也 面临退役电池 回收成 本 较高的 困境 。 同时 该途 径对电 池一 致性要求极高， 目前有部分 示范 项目在运行； （2 ） 拆解 回 收 是目前 退役 锂电池 回收 的主 要 现行 途径 ，其 中湿 法回 收的 商业 化程 度最 高， 格林美、中航锂 电 、邦普等 电池 材料生 产商均有所布局， 在原 材料价格 普遍上涨的背景下， 通过 “回收+ 生产” 的 方式 锁定上游 原材料价格将是 未来 电池材料厂 商 降低成本的重要途 径 。 锂电回收 迎来 高峰期，掘金 锂电回收百亿 蓝海 伴 随 新 能 源 汽 车 销 量 旺 盛 ， 动 力 锂 电 需 求 打 开 高 成 长 空 间 。 根 据 我 们 的 测 算 ， 预 计 2016-2020 年我国动力锂电需求分别为 28.21GWh 、36.44GWh 、47.48GWh 、69.82GWh 和 100.94GWh ，2017-2020 年同 比增速分别为 29.17% 、30.30% 、47.05% 和 44.57% 。而这 部分电池将于 2018 年-2025 年之间陆续进入退役期 。 据此我们测算，2018 年 动力锂电 回 收市场 首次 迎来 高 峰，将 在未来 三年保 持高 速增长 ，且这 一结论 具有一 定的 稳健性。 乐观估计 ，2018-2020 年 全球动力锂电回 收市场规模分别 为 41.40 亿 元、82.09 亿元 和 131.02 亿 元 ， 同比 增速分别为 474.11% 、 98.29% 和 59.61% ， 2018-2020 年 CAGR 为 78% 。 行业绝对 龙 头尚未涌现，卡位 精准和规模 效应铸就核心竞争 力 动 力锂电 池回 收在我 国尚处 于起步 阶段， 市场 规范、 回收网 络建设 、回收 效率 等方面 尚 有 不足之 处。 我们对 行业内 相关 标 的进行 了梳 理，目 前布局 锂电回 收的企 业包 括上游 原 材 料公司 、中 游电池 制造公 司和相 对独立 的第 三方回 收公司 ，三方 各具优 势， 行业绝 对 龙头尚未 涌现。 借 鉴海外 发达国 家的锂电 回收发展 过程可 以发现 ， 未 来 以 电池 （材料 ） 生产商为 主的回收、 行业联盟和第三方回 收将成为国内锂电 池回收的三种 主流商业模式。 我 们认 为未来 卡位 精准 和 实 现规模 效应 的 企 业将拥有 核 心竞 争力 。 首先， 目前动力锂电 池 回收行 业尚 处于发展 初级 阶段， 未来必 将向 规模化 、品牌 化方向 发展 。 在此 过程中， 卡 位准确 、定 位清晰 的企业 往往能 够率先 抢占 优质资 源，并 在行业 洗牌中 脱颖 而出。 其 次 ， 经营 规模 大的电 池生产 企业往 往拥有 相对 完善的 销售网 络，回 收体系 相对 健全， 可 收 回的锂 电池 数量庞 大，由 此形成 业务的 正向 循环， 有力支 撑业绩 。再者 ，规 模效应 可 以摊薄运输成本 、 采购成本和 费 用。 最后 ， 规模效应有利于 研发 能力和技术水平的提 升。 因此， 我 们看 好业务 定位 精准 、较 早布 局回收 体系建设 、 同时与电 池生 产商和 汽车生产 企业 合作 密切的标的 。 投 资建 议与 盈利 预测 ： 首推 第 三方 回收 的核 心企 业为 天奇股 份。 公司大举进入锂电 池循 环利用领域， 通过 “收 购+ 增资” 方式实现对深圳乾泰 能源再生技 术有限公司的 51% 控 股， 并通过参股设立的专 项并购基金 （股权比例约 14.29% ） 拟完成收 购电池回收龙头金泰 阁， 打 造汽车 回收 全产业 链，并 与国内 车企有 稳定 合作多 年，未 来有望 成为国 内车 企电池 回 收的核心第三方。 预 计公司 2017-2019 年实现归母净利润分别 为 1.19 亿、 3.50 亿和 4.51 亿元， 对应 EPS 分别 为 0.32 元、 0.94 元和 1.22 元， 维持“买入” 评级。 建议 关注格林美 ， 公司通过“回收+ 再造+ 服务 ” 形 成 业 务 循 环 ， 打 造 新 能 源 全 生 命 周 期 价 值 链 。 预计 2017-2019 年净利润 5.85 亿、10.3 亿和 12.4 亿，EPS0.15 元、0.27 元和 0.32 元。 风险 提示 ：新能源 政策发 生 重大 变动 ， 电池厂扩产不 及预期， 宏 观经济 剧烈 波动等。 -24% -17% -10% -3% 4% 11% 18% 25% 2017-02 2017-06 2017-10 机械设备 沪深300 行 业报告 | 行 业深度研 究 请务必阅读正文之后的 信息披露和免责申明 2 内容目 录 1. 环保效益+ 经济性+ 政 策支 持 ， 驱动 锂 电池 回 收业 务爆 发 在 即 . 5 1.1. 重金属污 染日益 突出， 严重影响 环境质 量 . 5 1.2. 废 旧锂电 池回收 经济效 益显著， 贵金属 为重点 回收 对象 . 6 1.3. 政策体系 逐步完 善，未 来发展导 向明确 . 7 1.4. 梯 级利用+ 拆 解回收 ： 退役锂电 池回收 的重要 途径 . 9 1.4.1. 梯次利 用：降 低电池 成本的新 途径， 发展前 景值 得期待 . 9 1.4.2. 拆解回 收：以 化学法 为主，物 理法商 业化尚 需时 日 . 12 2. 锂 电 回 收迎 来 高峰 期 ，掘 金 百 亿蓝 海 市场 . 13 2.1. 新能源汽 车销量 增加迅 猛，带动 锂电装 机量显 著提 升 . 13 2.2. 动力锂电 回收渐 入佳境 ，2020 年市场规 模突破 百 亿 . 15 2.3. 动力锂电 回收效 益显著 ，三元电 池表现 尤为突 出 . 18 2.4. 商业模式 相对多 元，卡 位精准和 规模效 应铸就 核心 竞争力 . 20 2.5. 行业绝对 龙头尚 未涌现 ，看好回 收渠道 完善的 标的 . 22 2.6. 他山之石 ，可以 攻玉： 从海外和 铅蓄看 锂电池 回收 . 25 2.6.1. 从国外 经验看 ：商业 模式以车 企为主 导，梯 次利 用为首选 方案 . 25 2.6.2. 从铅蓄 电池回 收看： 重视回收 体系建 设，规 模效 应是降低 成本的 重要途 径. 26 3. 投 资 建 议与 盈 利预 测 . 28 3.1. 天奇股份 ：大力 发展循 环经济， 未来有 望成为 锂电 回收核心 第三方 . 28 3.1.1. 收购乾 泰技术 ，进军 动力电池 回收行 业 . 28 3.1.2. 成立产 业基金 收购金 泰阁，锂 电回收 再下一 城 . 29 3.1.3. 乾泰技 术与金 泰阁有 望实现深 度契合 ，充分 发挥 协同效应 . 29 3.1.4. 盈利预 测与投 资建议 . 30 3.2. 格林美： 回收+ 再造+ 服务，打 造新能 源全生 命周 期价值链 . 30 3.2.1. 公司业 绩保持 高速增 长，向电 池材料 核心供 应商 加速迈进 . 30 3.2.2. 公司与 全球合 作知名 电池企业 ，全力 打通产 业链 脉络. 31 3.2.3. 盈利预 测 . 31 图表目 录 图 1 ：磷酸铁 锂电池 成本拆 分 . 5 图 2 ：三元电 池成本 拆分 . 5 图 3 ：金属钴 价格逼 近 60 万元/ 吨 . 6 图 4 ：金属镍 价格约 为 10 万元/ 吨 . 6 图 5 ：碳酸锂( 电池 级) 价 格 约为 17 万元/ 吨 . 7 图 6 ：金属锂 价格高达 90 万元/ 吨 . 7 图 7 ：废旧锂 电池的 回收流 程 . 9 图 8 ：我国动 力电池 循环利 用全生命 周期 . 9 图 9 ：梯次利 用的关 键 技术 . 10 行 业报告 | 行 业深度研 究 请务必阅读正文之后的 信息披露和免责申明 3 图 10 ：梯次利 用的大 数据 追溯数据 平台 . 10 图 11 ：冲放储 一体化 电站 结构图 . 10 图 12 ：储能电 池在智 能电 网中 的作 用 . 10 图 13 ：2014-2017 年全球移动通信基 站投资 规模及 增速 . 11 图 14 ：截至 2016 年 Q3 中 国通信基 站数量 （单位 ：万 个） . 11 图 15 ：火法工 艺流程 图 . 12 图 16 ：废锂离 子电池 化学 法回收流 程图 . 12 图 17 ：动力锂 电池出 货量 显著增长 . 14 图 18 ：2017 年三元出货 量 占动力锂 电池出 货量超 过 40% . 14 图 19 ：全球新 能源乘 用车 渗透度 . 14 图 20 ：全球新 能源乘 用车 销量 . 14 图 21 ：预计 2020 年我国 新 能源汽车 产量将 达到 242 万辆 . 15 图 22 ：纯乘用 电动车 成为 新能源车 销量主 力车型 （单 位：万辆 ）. 15 图 23 ：2015-2020 年国内市场和全球 市场动 力锂电 回收 规模及同 比增速 . 18 图 24 ：Leaf EV 动力电池中 正极材料 质量占 比 38% . 19 图 25 ：动力电 池回收 路径 . 20 图 26 ：广州邦 普集团 结构 . 23 图 27 ：邦普集 团电池 回收 流程 . 23 图 28 ：储电系 统在家 庭住 宅中的应 用 . 25 图 29 ：4R 能源公司 业务 模 式 . 25 图 30 ：博世电 池回收 利用 体系 . 26 图 31 ：铅蓄电 池构成. 27 图 32 ：铅酸电 池构成. 27 图 33 ：天奇股 份与乾 泰技 术投资框 架协议 . 28 图 34 ：乾泰动 力 电池 生态 产业园项 目 . 28 图 35 ：乾泰营 业收入 及归 母净利润 （万元 ） . 28 图 36 ：乾泰毛 利率及 净利 率（% ） . 28 图 37 ：与天奇 股份建 立合 作的车企 . 29 图 38 ：2012-2017 年格林美营业收入 （亿元 ） . 30 图 39 ：2012-2017 年格林美归母净利 润（亿 元） . 30 图 40 ：公司各 项业务 收入 占比情况 . 30 图 41 ：公司毛 利率与 净利 率 . 30 表 1 ：废锂离 子电池 材料的 潜在环境 污染性 . 5 表 2 ：锂离电 池主要 构成部 分及其原 材料 . 6 表 3 ：我国废 旧电池 回 收的 相关政策 及行业 标准 . 8 表 4 ：动力电 池再利 用状况 统计 . 11 表 5 ：废旧锂 电池拆 解回收 工艺 . 13 表 6 ：国内主 要锂电 池回收 企业 技术 路线 . 13 表 7 ：2016-2020 年我国动 力电池出 货量 . 15 表 8 ：2011-2017 年我国动 力电池装 机量（ 单位：GWh ） . 16 行 业报告 | 行 业深度研 究 请务必阅读正文之后的 信息披露和免责申明 4 表 9 ：2015-2018 年动力锂 电回收规 模 . 16 表 10 ：不同类 型正极 材料 重量估算 . 16 表 11 ：2015-2020 年动力锂电回收规 模测算 . 17 表 12 ：动力锂 电回收 市场 规模稳健 性测算 . 17 表 13 ：废旧三 元电池 中金 属材料回 收成本 . 18 表 14 ：不同动 力电池 正极 材料类型 及电池 重量 . 19 表 15 ：不同类 型正极 材料 金属含量 . 19 表 16 ：单位 Gwh 动力电 池 可回收金 属量 . 19 表 17 ：单位 GWh 动力锂 电 回收成本 收益分 析 . 20 表 18 ：废旧锂 电池回 收主 要商业模 式 . 21 表 19 ：动力电 池回收 模式 的对比分 析 . 21 表 20 ：主要锂 电回收 布局 汇总 . 22 表 21 ：邦普集 团财务 数据 . 24 表 22 ：北汽新 能源 “ 擎天 柱 ” 计划 . 24 表 23 ：格林美 未来产 能结 构 . 31 行 业报告 | 行 业深度研 究 请务必阅读正文之后的 信息披露和免责申明 5 1. 环保效益+ 经济性+ 政策支持 ，驱动锂电池回收 业务 爆发在即 近 年来国 内新能 源汽车 产业 蓬勃发展 ， 进 而带动 动力锂 电池装机 量显著 提升 。 通常 动力锂 电池的使 用寿命 为 3-5 年，一辆电动 车 的电 池组包 含 80-120 块 单体锂离 子电池 ， 每块动 力锂离子 电池的 重量为 3-4kg 。以平均 每辆新 能源车 载 有 100 块 单体锂离子 电池 ， 每块重 3kg 计算 ，截至 2015 年全 国投入使 用的动 力锂电 池将 分别 达到 2.66 亿 块 ，总重 量将 达到 79.8 万 吨 ，而 这些锂 离子电 池将于 2018 年 集中进 入报 废期， 退 役动力 锂电池 回收 问题迫 在眉睫。 当 前时点 ， 我们 认 为 环保需 求 、 动力 锂电池 回 收的经济 性和政 策支持 是驱 动锂电 回收业务 发展的 三大主要 动 力。 1.1. 重 金属 污染日 益 突出 ，严 重影 响 环境 质量 首先 ， 废 旧 锂 电 池 回 收 体 具 有 极 大 的 环 保 效 益 。 锂离子电池主要由 正 极 材 料 、 负 极 材 料 、 电解质和 隔膜四 部分构 成， 其中正极 材料价 值量最 高，也是回收 的重点。 以三元 锂 电池为 例， 其成 本 中 正 极材料 占比 约 35% ， 负极材料、 电解液 和隔膜占 比 分别 约 5% 、8% 和 8%。废 旧锂离子 电池的 材料一 旦进 入环境中， 正极材 料 中 的 镍/ 钴/ 锰 等金属 离子 、 负极 的碳 粉尘、 电解质中 的强碱 和重金 属离 子 都有可 能造成 重金属 污染 或有机物 污染 ， 并最终 通过 食物链 最终进入 人和 动 物体内 ，严重 影响 环 境质量 和人类 健康 。 图 1 ： 磷酸铁锂电池成本拆分 图 2 ： 三元电池成本拆分 资料来源 ： 高工 锂电 等 ，天风 证券研 究 所 资料来源 ： 高工 锂电 等 ，天风 证券研 究 所 表 1 ： 废锂离子电池材料的潜在环 境污染性 材料种类 材料名称 主要化学特性 可能产生的污染 正极材料 LiCoO2 与水、酸 或氧化 剂发生 强烈反 应， 燃烧或受 热分解 产生有 毒的锂 、钴 氧化物 重金属钴 污染使 环境 PH 升高 LiMn2O4 与有机溶 剂或还 原剂或 强氧化 剂