后十九大全球与中国经济展望.pdf

0 后十九大全球 与中国 经济展望 一、中国增长的新周期还是旧模式？ 二、 为什么继续看 空美元？ 三、十九大开启全新时代 沈建光 瑞穗证券亚洲首席经济学家 1 近三年来 诸多观点得到验证 1 保汇率还是保外储是个伪命题 （ 2017年 2月） 2 3 4 海外市场 国内市场 英国脱欧一场缺乏政治担当的豪赌（ 2016年 5月） 1 欧洲经济强劲复苏（ 2017年 1月） 2 3 4 美元已是强弩之末（ 2016年 1月） 中美贸易战不会爆发（ 2016年 11月） 房地产国家牛市的八大风险 （ 2016年 10月） 警惕保增长保过头 （ 2016年 9月） 牛市不需 “国家战略” （ 2015年 6月 ） 2 引言 真的走出金融危机的阴霾了吗？ 经济复苏良好，资产价格屡创新高 各国经济增速及资产价格恢复至危机前水平 各国 经济复苏状况良好，表面看来走出危机 但主要体现在资产价格的大幅上涨，收入差距却在拉大 -6 -4 -2 0 2 4 6 8 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 同比%实际 GDP 日本 英国 美国 世界 欧盟国家 ASEAN 5国 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 8,000 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 2007 2009 2011 2013 2015 2017 全球主要股票指数 Dow Jones DAX Index Nikkei 225 S&P500(RHS) FTSE 100 (RHS) 3 引言 真的走出金融危机的阴霾了吗？ 社会裂痕扩大，民粹主义抬头 民粹主义崛起，恐怖主义袭击频发 近年来 去全球化思潮的兴起以及恐怖主义袭击频发等 现象，或预示危机 的 后遗症刚刚开始 英国退欧，特朗普当选，德国大选支持率大幅流至极右 政党 ，奥地利和新西兰大选均转向极右，全球政治呈现民粹主义崛起之势 时间 地点 事件 伤亡2016 年 3 月 22 日 比利 时 布 鲁 塞 尔 市 地 铁 站 连环 爆炸 30 多人死亡、 300 人受 伤2016 年 6 月 12 日 美国佛 罗 里达州奥 兰 多 同性恋酒吧 枪击 案 50 多人 丧 生、 53 人受 伤2016 年 7 月 14 日 法国尼斯 卡 车 冲入人群 84 人死亡、 202 人受 伤2016 年 7 月 22 日 德国慕尼黑 购物中心枪击 10 人死亡、 27 人受 伤2017 年 1 月 29 日 加拿大魁北克 清真寺 枪击 6 死 17 伤2017 年 3 月 22 日 英国 伦 敦 议会大厦附近 S U V 冲 击人群 5 人死亡、 40 多人受 伤2017 年 3 月 22 日 美国威斯康星州 枪击 4 人死亡2017 年 4 月 7 日 瑞典斯德哥 尔 摩 卡 车 冲入人群 4 人死亡、 15 人受 伤2017 年 5 月 22 日 英国曼 彻 斯特 体育 场 爆炸案 22 人死亡、 59 人受 伤2017 年 6 月 30 日 英国 伦 敦 伦敦桥上撞击行人，后持刀行凶 7 人死亡、 48 人受 伤2017 年 8 月 17 日 西班牙巴塞 罗 那 卡 车 冲入人群 13 人死亡、 100 余人受 伤2017 年 10 月 1 日 美国拉斯 维 加斯 音 乐 会 枪击 59 人死亡， 500 余人受 伤4 引言 真的 走出金融危机的阴霾了吗？ 全球真的走出金融危机 的 阴霾了吗？ 极度宽松的货币政策拉动下的经济复苏 50 100 150 200 250 300 350 400 450 500 550 2007年1月= 100 中央银行资产负债表 美联储 欧央行 日本银行 人民银行 危机后美欧日主要央行开启前所未有的量化宽松之路 美联储资产负债表比金融危机前扩大 5倍，欧央行扩大 3.7倍，日本央行扩大 4.5倍 50 55 60 65 70 75 130 140 150 160 170 180 190 200 210 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 % % M2/GDP 中国 日本 美国（右轴） 5 引言 真的 走出金融危机的阴霾了吗？ 中国经济在全球占比提升，实现弯道超车 中国出口份额全球占比保持第一，零售业市场快速发展 中国经济对全球经济的贡献从危机前 2006年的不足 20%， 上升到现今的 30%，实现弯道超车 中国 出口份额全球占比从 2006年的 8.1%上升至 2015年的 14.1% 预计中国零售市场将超过美国成为全球最大市场 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 2000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018十亿美元零售市场 中国 美国 预测 3 5 7 9 11 13 15 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 % 出口全球占比 中国 德国 日本 美国 6 引言 真的 走出金融危机的阴霾了吗？ 中国的信用急速膨胀，引发金融风险讨论 危机以来中国社会融资总量与私营部门信贷额均增长过快 中国 M2自危机前至今 10年翻 5倍 BIS信贷缺口指标（私人 非金融部门信贷 /GDP）来看 ， 中国自 2012年 9月开始超过 10%警戒线，现为全球最高。 BIS提出一旦一国缺口指标超过 10%，随后三年，该国有 2/3的概率发生“严重的银行业紧张情况 ” 100 150 200 250 300 350 400 450 500 2007年1月=100M2 美国 欧盟 日本 中国 -30 -20 -10 0 10 20 30 200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017% BIS信贷缺口 欧盟 美国 日本 英国 中国 危机警戒线 7 引言 真的 走出金融危机的阴霾了吗？ 十九大开启中国特色社会主义进入新时代 新成就： 党的十九大报告指出，“十八大以来的五年，是党和国家发展进程中极不平凡的五年”。“历史性变革”“极不平凡的五年”。 新时代： “中国社会主要矛盾已经转化为人民日益增长的美好生活需要和不平衡不充分的发展之间的矛盾” 新思想： 习近平新时代中国特色社会主义思想写入党章。 新目标： 从 2020年 到 2035年 ，基本实现社会主义现代化。 从 2035年到本世纪中叶 ，把我国建成富强民主文明和谐美丽的社会主义现代化强国。 新部署： 在经济建设、政治建设、文化建设、社会建设、生态文明建设以及军队建设、国家统一、外交工作、党的建设等方面做出部署，还提出了一些新的重大发展战略，如乡村振兴战略、军民融合发展战略、区域协调发展战略等等。 新要求： 把政治建设和纪律建设列入党的建设总体布局，把制度建设贯穿于政治建设、思想建设、组织建设、作风建设、纪律建设之中。对于反腐败斗争强调“深入推进”。 十九大报告的六个“新” 8 全球 与中国 经济展望 一、中国增长的新周期还是旧模式？ 二、为什么继续看空美元？ 三、十九大开启全新时代 沈建光 瑞穗证券亚洲首席经济学家 9 一、中国增长的新周期还是旧模式？ 中国“新四大发明” 中国移动支付普及率全球最高 “一带一路”沿线 20国青年 评选中国“ 新四大发明 ”：高铁，移动支付，网购，共享单车 截至 2016年末，中国高铁里程达 2.3万 公里，占世界总里程 60%以上； 2016年全国 高铁客运量 达 12.2亿人次，比 2012年增长 2.1倍，超过全球其他国家和地区的总和 中国 移动支付普及率全球最高，中国电商及移动支付向全球 渗透 77 76 67 64 48 48 27 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 中国 印度 印尼 韩国 美国 德国 日本 % 移动支付普及率 10 一、中国增长的新周期还是旧模式？ 新技术 弯道超车 中国工业机器人及新能源汽车存量均居世界第一 中国工业机器人年间销量及存量均居世界第一 截至 2016年末，中国 新能源 汽车产量超 50万辆，保有量超 100万辆，全球占比 50% 1 2 7 35 45 58 210 525 1,520 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 0 200 400 600 800 1,000 1,200 1,400 1,600 % 万辆节 能与新能源汽 车 技 术 路 线图 销量 渗透率（右轴） 32 37 52 74 97 133 189 256 340 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 0 50 100 150 200 250 300 350 400 % 千台工业机器人保有量 中国 世界占比（右轴） 11 一、中国增长的新周期还是旧模式 ？ 2017年前三季度年 中国经济增长强劲 2017年前三季度 GDP增 6.9%，三驾马车罕见共同发力 2017年前三季度 GDP增 6.9%,较去年同期加快 0.2个百分点 消费 、投资、净出口三驾马车一起发力，经济表现超出预期 乐观派称此为新周期的开始，悲观派说主要得益于以投资拉动的旧模式 -2 0 2 4 6 8 10 Sep-12 Sep-13 Sep-14 Sep-15 Sep-16 Sep-17 累计同比%GDP增长拉动 最终消费 资本形成 净出口 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 0 5 10 15 20 25 30 35 40 Jan-08 Jan-10 Jan-12 Jan-14 Jan-16 同比% 同比%李克强指数 GDP (右轴 ) 12 一、中国增长的新周期还是旧模式？ 出口 成为今年增长 亮点 进出口反弹 强劲 出口升级已然发生，资本密集型出口增长较快 机械运输设备出口占中国出口的份额从 2005年的 46.2%上升到 2015年的46.8% 服装和纺织品的占比则从 2005年的15.1%下降到 2015年的 12.4% 以上表明中国出口升级态势已经发生 -35 -30 -25 -20 -15 -10 -5 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 55 60 65 70 -25 -20 -15 -10 -5 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 Oct-14 Oct-15 Oct-16 Oct-17 十亿美元同比%贸易收支（右轴） 出口 进口 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 Oct-14 Oct-15 Oct-16 Oct-17 同比%出口产品 机电产品 高新技术产品 自动数据处理设备 -30 -20 -10 0 10 20 30 Oct-14 Oct-15 Oct-16 Oct-17 同比%出口目的地 美国 欧洲 日本 13 中美贸易阴霾散 去 特朗普近一年来对待中国态度的发生很大变化：从竞选时大肆宣扬把中国定义为汇率操纵国，对中国施加 45%的关税，到其后态势明显缓和的“中美贸易” 100天谈判，再到如今的特朗普首次中国之行，中美企业达成在能源、工业、科技、金融、农业等多个领域合作，中美贸易战的担忧得到缓释。 特朗普首次中国之行两国企业的合作意向 一、中国增长的新周期还是旧模式？ 出口成为今年增长亮点 1 中航器材和波音签署 300架飞机采购协议总价 370亿美元 2 通用电气与中国企业签订 35亿美元商业协议 3 美国大豆业与中方签署两份 意向书，中国 将加大购买力度 4 高通与小米、 OPPO和 vivo签署谅解备忘录 5 中核集团与美国西屋电气公司商讨合作事宜 6 中投与高盛成立 50亿美元中美制造业合作基金 7 中国公司统一在阿拉斯加开发液态天然气 8 中国国家能源投资集团已签署一项谅解备忘录 ， 将 向西弗吉尼亚州的页岩气、电力和化工生产项目投资 837亿美元 9 东华能源与特朗普访华团 UOP公司签订备忘录 10 京东未来三年将在美采购 20亿美元农产品 11 福田汽车与美国迪捷将共同开发面向未来的智慧公共交通系统 12 摩拜单车与陶氏化学签订全面战略合作协议 14 中美贸易阴霾散去 中国对美商品出口不仅集中在传统的劳动密集型产业上，如玩具、家具、纺织的对美出口均占该行业全部出口的三分之一左右，并且随着中国制造业的升级，资本密集型产业如电子机械等对美出口也大幅增加，出口量赶超劳动密集型 产业 2016年中国 出口美国份额 排名前 十 金额 （十亿美元） 占 美国进口 比重（ %） 雨伞 0.6 93.1 玩具 25.7 82.4 人造花卉 1.7 78.1 头饰 1.7 67.6 行李 9.2 63.3 鞋类 18.0 62.5 篮、柳编制品 0.4 62.0 纺织品 8.2 54.7 家具 30.9 50.4 铁路或电车道机车 1.1 48.4 2016年中国出口 美国 金额排名前 十 金额 （十亿美元） 占美国进口比重（ %） 电机电气设备 135.9 40.8 机械器具 106.9 32.4 衣服 32.3 36.4 家具 30.9 50.4 玩具 25.7 82.4 鞋类 18.0 62.5 塑料制品 15.5 30.8 除铁路以外交通工具或有轨车辆 13.8 4.9 照相和摄影设备 11.4 14.5 钢铁制品 11.3 29.3 一、中国增长的新周期还是旧模式？ 出口成为今年增长亮点 15 中国市场是众多美国企业的收入重要来源 中美贸易阴霾散去 根据美国商务部统计 ， 美国对中国的商品出口为美国创造至少 67.8万就业岗位 ， 占全部出口创造就业的 10% 中国市场空间是最好的谈判 砝码 一、中国增长的新周期还是旧模式？ 出口成为今年增长亮点 0 1 2 3 4 5 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 百万台美国 通用汽车销量 美国 中国 60 57 43 22 21 13 0 10 20 30 40 50 60 70 永利度假 美国高通 镁光科技 苹果公司 捷普电子 波音飞机 % 美国企业中国利润占比 16 前三季度 消费 对 GDP的 贡献 64.5%，对经济复苏贡献 较多 作为全球最大汽车市场，汽车销售保持稳定增速 社会消费品零售业 一、中国增长的新周期还是旧模式？ 消费转型升级已然发生 -10 -5 0 5 10 15 20 25 30 Oct-14 Oct-15 Oct-16 Oct-17 同比%汽车销售 批发 零售 0 5 10 15 20 25 Jul-14 Jul-15 Jul-16 Jul-17 同比%社会消费品零售业 家具 建筑及装潢材料 化妆品 17 去年稳增长政策的支持，对于基建投资与房地产投资的拉动是非常明显的，这一定程度上是旧模式的特征 。 但在去杠杆背景下，当前固定资产投资已经出现下滑态势。 一、中国增长的新周期还是旧模式？ 投资是本轮经济增长的最重要推力 民间投资大幅回升，企业盈利能力改善 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 6 8 10 12 14 16 18 Oct-14 Oct-15 Oct-16 Oct-17 累计同比%累积同比%全国固定资产投资 全国 民间 （右轴） 0 5 10 15 20 25 30 Oct-14 Oct-15 Oct-16 Oct-17 累积同比%全国固定资产投资 制造业 基础设施建设 房地产 18 房地产方面，前三季度，房地产投资回落有限，并未拖累经济，但受前期严厉地产调控的影响，房地产销售仍在下滑。 未来房地产市场走势成为影响中国经济的重要因素。 一、中国增长的新周期还是旧模式？ 投资是本轮经济增长的最重要推力 房地产投资有所回落，但幅度有限 -40 -30 -20 -10 0 10 20 0 2 4 6 8 10 12 14 Oct-14 Oct-15 Oct-16 Oct-17 累积同比%累积同比% 房地产开发投资 土地购置面积（右轴） -40 -20 0 20 40 60 80 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 50 60 Oct-07 Oct-10 Oct-13 Oct-16 累积同比%累积同比%房屋销售面积 房屋新开工面积（右轴） 19 中国房地产市场鲜有价格下跌，下跌后也会迅速回调 日本房地产泡沫破灭引发经济长期低迷。 一、中国增长的新周期还是旧模式？ 投资是本轮经济增长的最重要推力 中日房价 /土地价格对比 50 100 150 200 250 300 350 400 19861988199019921994199619982000200220042006200820102012201420162000年=100中国商品房销售价格 日本土地价格 198419851986198719881989199019911992199319941995199619971998199920000 50 100 150 200 250 300 0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520161984年=1002000年=100北京住宅销售价格 上海住宅销售价格 东京住宅用土地价格（右轴，上轴） 20 10月国家铁路货运量完成 2.55亿吨 同增 4.3%，高速增长态势出现下滑 10月发电量同比增长 2.5%，增速不足上个月一半。 去杠杆、环保压力增加的背景下，反应经济活跃程度的诸多高频数据呈现下降态势 一、中国增长的新周期还是旧模式？ 投资是本轮经济增长的最重要推力 与投资相关的高频数据实现 V型反弹 -8 -6 -4 -2 0 2 4 6 8 10 5 6 7 8 Oct-14 Oct-15 Oct-16 Oct-17 同比%同比%工业增加值 发电量（右轴） -20 -15 -10 -5 0 5 10 15 20 25 Oct-07 Oct-09 Oct-11 Oct-13 Oct-15 同比%铁路货运量 21 10月份重型货车产销环比下降 6.92%和 8.72%，同比增长 50.86%和 32.56%，增速稳中趋缓。 10月挖掘机销量再破万台新高，是历史上仅次于 2010年的最好销量，同比增速 81.24%。 一、中国增长的新周期还是旧模式？ 投资是本轮经济增长的最重要推力 与投资相关的高频数据实现 V型反弹 -100 0 100 200 300 400 Oct-06Oct-07Oct-08Oct-09Oct-10Oct-11Oct-12Oct-13Oct-14Oct-15Oct-16Oct-17同比%重型卡车 生产 销售 -100 -50 0 50 100 150 200 250 300 350 同比%挖掘机 生产 销售 22 得益于生产销售增长加快、价格稳中有升，工业企业利润继续加快 今年 1月至 9月份，全国规模以上工业企业实现利润总额同比增长 22.8%，增速比 1月至 8月份加快 1.2个百分点。 一、中国增长的新周期还是旧模式？ 投资是本轮经济增长的最重要推力 工业企业利润增长较快，国有企业利润有所下滑 -10 -5 0 5 10 15 20 25 30 35 Sep-14 Mar-15 Sep-15 Mar-16 Sep-16 Mar-17 Sep-17 累积同比%工业利润 主营业务收入 工业利润 2 4 6 8 10 12 14 16 18 -40 -20 0 20 40 60 80 100 120 Sep-14 Sep-15 Sep-16 Sep-17 累积同比%累积同比% 工业利润 国有企业 私营企业 （右轴） 23 内蒙古、辽宁、江西等多地已经提前完成今年的去产能目标，央企也超额完成去产能目标。山西和江西更是于近日主动提高了煤炭去产能目标。 同时，随着一大批僵尸企业逐步退出，钢铁、煤炭等产业的市场供求关系和盈利状况明显改善。 一、中国增长的新周期还是旧模式？ 投资是本轮经济增长的最重要推力 供给侧出清为行业带来盈利机会 350 400 450 500 550 600 650 700 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 4,000 Nov-14 Nov-15 Nov-16 Nov-17 元/吨元/吨钢铁 焦炭（右轴） -10 -5 0 5 10 15 2007 2009 2011 2013 2015 2017 同比%CPI PPI 24 2016年全国政府引导基金延续了 2015年的爆发性增长态势，在设立数量和披露的总目标规模上超过 2013年 -2015年全国引导基金的总和。截至 2016年底，国内共成立 901支政府引导基金，总规模达 2.3万亿元，平均单支基金规模约为 26.6 亿 元 02004006008001000120002004006008001 , 0 0 01 , 2 0 01 , 4 0 01 , 6 0 01 , 8 0 02 , 0 0 02006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016R M B a m o u n t N u m b e r ( R H S )CNYb债务风险加大 一、中国增长的新周期还是旧模式？ 全国政府引导基金爆发式增长 金额 件数 （ 右轴 ） 25 -4.5 -4.0 -3.5 -3.0 -2.5 -2.0 -1.5 -1.0 -0.5 0.0 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017e %of GDP财政赤字 /GDP Year end before adjustment Target 调整前 政府目标 前三季度，地方政府债发行总额已达到 3.53万亿元。其中，新增债券共发行 1.41万亿元，置换债券发行为 2.12万亿元 三季度较一、二季度大幅提速 债务风险加大 今年上半年地方债发行缓慢 一、中国增长的新周期还是旧模式？ 2.4 2.6 2.8 3.0 3.2 3.4 3.6 3.8 4.0 4.2 0 200 400 600 800 1,000 1,200 Sep-15 Mar-16 Sep-16 Mar-17 Sep-17 % 十亿元地方政府债发行 发行额 3年期债发行利率（右轴） 26 去年房地产市场火爆，一二线城市房价大举 攀升 今年短期贷款占比增长较快，与按揭比例提升，消费贷绕道进入房市有关 房地产泡沫 积聚，引导 资金进入实体经济 去年房地产贷款占比较高 一、中国增长的新周期还是旧模式？ -10 0 10 20 30 40 50 60 70 Sep-07 Sep-09 Sep-11 Sep-13 Sep-15 Sep-17 % 新增房地产贷款对新增贷款占比 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 110 Sep-14 Sep-15 Sep-16 Sep-17 % 短期居民贷款占新增贷款比重 中长期居民贷款占新增贷款比重 27 0510152025302 0 0 6 2 0 0 8 2 0 1 0 2 0 1 2 2 0 1 4 2 0 1 6CNYtB a n k l e n d i n g t o n o n - b a n k f i n a n c i a l i n s t i t u t i o n s 今年金融去杠杆力度较大，防范影子银行风险 截至 2016年末，银行业金融机构表外业务余额 253.52万亿元（含托管资产表外部分），广义的表外业务总额甚至超过存贷款 余额 保证金融安全，守住金融底线 去年货币政策较为宽松，今年转为稳健中性，比去年有所收紧 一、中国增长的新周期还是旧模式？ 130 140 150 160 170 180 190 200 210 220 2000 2004 2008 2012 2016 % 货币供给 /GDP 预测 银 行部 门对 非 银 行金融机 构贷 款 28 0%5%10%15%20%25%30%0501001502002503002011 2012 2013 2014 2015 2016T o t a l O B S A Y o Y g r o w t h ( R H S )CNYt05101520252013 2014 2015 2016CNYt表外理财业务存量 11月 17日 ,资管迎来史上最严资管新规，直指影子银行 截至 2016年末，银行业金融机构表外业务余额 253.52万亿元（含托管资产表外部分），广义的表外业务总额甚至超过存贷款 余额 保证金融安全，守住金融底线 去年货币政策较为宽松，今年转为稳健中性，比去年有所收紧 一、中国增长的新周期还是旧模式？ 表外资产 同比增长 （ 右轴 ） 29 金融去杠杆措施纷至沓来，特别是郭树清履新后的银监会，监管风暴密集而至，分别下发了 7份文件，涉及服务实体经济、整治银行业市场乱象、风险防控、弥补监管短板、开展三违反、三套利、四不当专项治理等 内容 保证金融安全，守住金融底线 今年表外业务大幅下滑 一、中国增长的新周期还是旧模式？ -1.0 -0.5 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 Oct-14 Apr-15 Oct-15 Apr-16 Oct-16 Apr-17 Oct-17 万亿元社会融资总量 人民币贷款 委托贷款 信托贷款 银行承兑汇票 债券 股票 外币贷款 30 金融 去杠杆背景下 ，今年各个 期限的 Shibor， Repo，银行同业存单发行利率，国债利率和信用债利 率明显走高。 10月末，资金市场再度收紧，债券利率上行，显示十九大后去杠杆仍将持续 保证金融安全，守住金融底线 金融去杠杆提升债券利率 一、中国增长的新周期还是旧模式？ 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 4.5 5.0 5.5 6.0 6.5 Nov-15 May-16 Nov-16 May-17 Nov-17 % 5年期债券利率 国债 公司债 AAA 公司债 AA 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 4.5 5.0 5.5 6.0 Nov-15 May-16 Nov-16 May-17 Nov-17 % 城商行同业存单发行利率 (3个月 ) 1M 3M 1Y 31 全球 与中国 经济展望 一、中国增长的新周期还是旧模式？ 二、为什么继续看空美元？ 三、十九大开启全新时代 沈建光 瑞穗证券亚洲首席经济学家 32 二 、为什么 继续 看空 美元？ 美联储加息往往引发金融市场的动荡 美联储加息后，美元未必升值 美联储加息带来的美元波动往往引发全球金融市场动荡 自上世纪 70年代以来的美联储 7次加息周期后，美元大概率呈现的是走弱态势 70 80 90 100 110 120 130 140 150 160 170 1971 1975 1979 1983 1987 1991 1995 1999 2003 2007 2011 2015 March1973=100USD index End of Bretton Woods Oil Crisis Latin American debt crisis Plaza accord End of Japan asset price bubble Asian financial crisis Chinas WTO entry 33 特朗普政策不及预期 特朗 普 政策落实不如预期： 医改、基建、放松金融监管、贸易保护 政治方面的丑闻接二连三 ； 二、为什么继续看空美元？ 特朗普税改的主要方案 内容以及隐忧 主要内容 简化和降低个人所得税，个税税率由 7档降为 3档，最高税率由 39.6%降到33%，个人和家庭的起征点分别由原来的 6300美元和 12600美元提高到 12000和24000美元； 企业所得税由 35%降到 20%，并且允许固定资产投资全部计入当年折旧； 企业海外利润汇回给予大幅优惠； 取消遗产税。 隐忧 如何应对财政赤字加大和债务负担。 如何应对贫富差距拉大。 税改会不会顺利通过 最终方案与原计划相差有多大？ 34 二、为什么继续看空美元？ 美国经济情况低于预期 美国居民收入差距仍在扩大 三季度美国 GDP初值仍然达到了 3%的超预期水平，主要原因在于私人库存投资提速抵消了消费增速和非住宅类固定投资增速下滑的负面影响。 美国经济呈现格林斯潘式复苏 ,资产价格攀升 ,但收入差距拉大 8090100110120130140150160170180190200S e p / 0 1 S e p / 0 3 S e p / 0 5 S e p / 0 7 S e p / 0 9 S e p / 1 1 S e p / 1 3 S e p / 1 5 S e p / 1 72007=100美国每周工资总额指数建筑业 制造业 金融业- 20246D e c / 1 4 J u n / 1 5 D e c / 1 5 J u n / 1 6 D e c / 1 6 J u n / 1 7%个人消费支出 固定资本投资 库存变化净出口 政府消费 季环比折年美国 G D P 分项对 G D P 拉动率35 二、为什么继续看空美元？ 美国制造业占 GDP比重持续下滑 美国非能源贸易出口逆差仍在扩大 再工业化进展缓慢， 2016年美国制造业增加值占 GDP的比重下滑至 11.7% 0510152025301956 1968 1980 1992 2004 2016%制造业占 G D P 比重 虽然贸易赤字有所降低，但主要得益于能源贸易逆差的大幅减少，非能源贸易逆差却远高于危机之前 - 7 0 , 0 0 0- 6 0 , 0 0 0- 5 0 , 0 0 0- 4 0 , 0 0 0- 3 0 , 0 0 0- 2 0 , 0 0 0- 1 0 , 0 0 00A u g / 8 9 A u g / 9 3 A u g / 9 7 A u g / 0 1 A u g / 0 5 A u g / 0 9 A u g / 1 3 A u g / 1 7百万美元贸易收支差额非石油产品 石油及石油产品 汽车及零部件36 二、为什么继续看空美元？ 欧元区 PMI明显反弹 欧洲整体失业率明显下降 欧洲经济明显好于预期 ，政治黑天鹅并未 出现 欧元区经济维持了强劲动能，新订单再度显著增长。欧元区 10月制造业 PMI意外超预期大涨，创下六年半新高。 404550556065J a n - 12 J u l - 12 J a n - 13 J u l - 13 J a n - 14 J u l - 14 J a n - 15 J u l - 15 J a n - 16 J u l - 16 J a n - 17 J u l - 17欧洲主要国家 P M I德国 意大利 英国 法国051015202530J a n / 0 5 M a y / 0 6 S e p / 0 7 J a n / 0 9 M a y / 1 0 S e p / 1 1 J a n / 1 3 M a y / 1 4 S e p / 1 5 J a n / 1 7%失业率德国 西班牙 葡萄牙 希腊37 二、为什么继续看空美元？ 欧洲债务风险已经明显下降 欧洲债务风险明显下降。欧元区整体的债务率并不高，主要问题体现在欧元区内部存在三大矛盾，即核心国德法之间、非核心国之间，乃至核心国与非核心国之间的冲突。 当前欧盟，特别是德国法国正在做好英国离开的准备，致力于加强核心国的凝聚力，并推动欧洲一体化继续前行。 欧洲债务风险已经明显下降 010203040506070802007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018欧元区净债务占 - 7- 6- 5- 4- 3- 2- 102007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018欧元区财政赤字 38 德国经济为什么这么强劲？ 德国建筑工地随处可见 近年来德国的房价增长迅速，德国人的买房热情也越发高涨 欧央行附近办公楼租赁供不应求 租金大幅上涨 二、为什么继续看空美元 ？ 39 德国 IFO创历史新高 德国财政空间巨大 去年德国经济增速 1.9%，是五年来最大增幅，而今年德国经济增速更高，将达到六年来的最好水平。 2016年德国财政收支盈余高达 237亿欧元，创 1990年两德统一以来最高 值。 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 - 5- 4- 3- 2- 10121995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015德国财政情况德国财政赤字占 G D P 比重 债务占 G D P 比重708090100110120130O c t / 9 1 M a r / 9 4 A u g / 9 6 J a n / 9 9 J u n / 0 1 N o v / 0 3 A p r / 0 6 S e p / 0 8 F e b / 1 1 J u l / 1 3 D e c / 1 5%德国 I F O景气指数 现状指数 预期指数德国经济为什么这么强劲？ 二、为什么继续看空美元？ 40 被烧毁的伦敦廉租房 自寻烦恼的英国脱欧 伦敦金融城大量的新办公楼在脱欧后完工 二、为什么继续看空美元？ 41 脱欧前景存在不确定性 英国出口构成 英国服务业出口构成 欧盟进口构成 欧盟服务业进口构成 自寻烦恼的英国脱欧 二、为什么继续看空美元？ 42