军工行业2018年年度策略报告：制造强国，军工产业一马当先.pdf

谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告 行业 研究 /年度策略 2017年 12月 05日 航天军工 增持（维持） 航天军工 增持（维持） 王宗超 执业证书编号： S0570516100002 研究员 010-63211166 wangzongchaohtsc 何亮 执业证书编号： S0570517110001 研究员 helianghtsc 金榜 执业证书编号： S0570517070008 研究员 021-28972092 jinbanghtsc 尹会伟 18801257437 联系人 yinhuiweihtsc 1航天军工 : 加速推进军品定价等重大体制改革 2017.09 2航天军工 : 中国军工产业蓄势待发2017.09 3航天军工 : 航空航天导航板块迎高增长拐点 2017.09 资料来源： Wind 制造 强国 ：军工产业 一马当先 军工行业 2018 年年度策略报告 改革成长 并进 ，军工 产业在制造强国战略中有望一马当先 十九大开启了中国迈入世界一流强国的新时代征程，强大的军队是国家强大的后盾和保障，科技兴军需要世界一流的军事装备。我们认为，制造业是决定全球趋势变革的主要力量，军工是制造业中横跨行业多、技 术全球领先、具有独立自主优势的大产业，有望是制造强国战略的火车头。包含两个方面：国家大力推进军民融合战略，通过军转民和民参军双向打通军工和非军制造业的制度壁垒，利用军工高新技术反哺实体和提升制造业水平，利用民用过剩产能来弥补军工新武器产能的不足，将强军战略和制造强国战略有机结合起来；通过混改等体制改革，激发十二大军工集团的企业活力，提高效率，既加速了军工产业发展，也带动了经济增长。 改革 、成长和 地缘冲突 都将是板块 催化 剂 根据 华泰军工 “一二三七 ”框架 体系 ，在 混改 、 价格改革、军民融合、院所改制 等 改革 快速 推进和 军机产业链 迎来 成长拐点的 行业背景下 ，军工 “ 改革和成长 ”两大 基本面 维度正逐步 变好 ， 改革和成长将是军工行情主要催化剂。 同时地缘 政治方面，中东和朝鲜等地缘问题 持续 发酵影响 世界 格局 ，地缘 态势 将 是值得重视的 军工 投资催化剂 。 体制 改革将给 军工 产业带来 中长期 制度红利 军工 改革包括 混改及 股权激励、科研院所 改制 和资产证券化、军民融合、以及军品定价机制改革 等。我们认为，混改、 价格改革 、军民融合 等 将规范 企业治理， 优化 行业竞争格局， 增强 企业盈利能力， 形成国家 、 军队 、企业、 员工及 股东 等发展利益 共同体 ， 将军工打造成价值投资板块。航空 、 航天 、 船舶、兵工 、 电科等 军工 集团 高端 装备资产体量大，成长性好 ， 旗下上市公司或 将 受益 军工改革 制度红利 ， 行业进入盈利向上周期。 陆、海、空、天、军民融合 等 领域 有全方位 、 多细分 的 超预期 机会 军改后补偿性订单、新武器列装等因素叠加下，我们认为军工行业或将否极泰来，大放光彩。航空随着 20系列等机型上量，军机产业链开启高增长阶段，叠加改革后业绩有望呈现数倍增长空间。航天，导弹在陆海空天多军种需求下，增长空间大，具备军转民技术潜力。海军大力发展远洋海军，航母、驱逐舰、潜艇等产业链增长空间大。陆军将打造全域机动、立体精 确作战陆军，直升机、主战坦克、轮式战车、精确打击等方面发展空间大。军民融合或将在航空航天、船舶、军队信息化和自主可控、军工高端配套、新材料、无人机、高精度导航、卫星通信、军贸等方面有破茧成蝶的投资机遇。 军机 产业链 发展机遇 大 ，投资 好时机 我们认为 以混改为代表的军工改革，将给军工高端产业带来中长期制度红利；以军机产业链为代表的高端装备行业正在从技术拐点走向财务拐点，在改革和成长双拐点机遇下，建议加大对军工行业和高端装备公司配置比例。建议 关注主战装备、 混改、 军民融合等方面 大机遇 。建议 关注 公司： 主战 装备 有中直股 份 、中航飞机、内蒙一机、航发动力 、 中国动力等 ； 民参军 有合众思壮 、 火炬电子 、高德红外、 航新科技 、新研股份 等； 国企改革 有四创电子 、 航天 晨光、航天 动力、湘电股份 等 。 风险提示：军费增长大幅 低于 预期 ，改革进度不达预期，武器装备研制进度不达预期。 (21)(10)1112216/12 17/02 17/04 17/06 17/08 17/10(%)航天军工 航天军工 沪深 300一年内行业 走势图 相关研究 行业 评级： 行业 研究 /年度策略 | 2017 年 12 月 05 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2 正文目录 2017 年军工行业正全面向好，板块有望否极泰来 . 5 业绩表现：航空航天导航板块迎来高增长 . 5 市场表现： 2016 年至今受市场风格转变影响军工行业被错杀 . 8 2018 年军工行业进入军工 改革和新装备批产等利好加速兑现期 . 11 华泰军工 “一二三七 ”军工投资发展框架体系 . 11 投资建议： 2018 年改革、成长和地缘催化共振，军工或将大放异彩 . 13 以混改为代表的军工改革，将给军工高端产业带来制度红利 . 15 中国军工行业改革的必要性 . 15 军工改革：遵循国企改革 1+N 实施框架 . 15 军工改革：顶层设计逐步完成，国企改革进程加速推进 . 17 军工科研院所改制：军工改革重要前提 . 18 军工资产证券化：外延发展机遇，提高融资能力 . 18 混合所有制改革：利益一致，增强活力 . 19 军品定价机制改革：做大做强军工企业的重要一环 . 19 军民融合：引入竞争，民参军 +军转民双向发展，提高经济发展贡献度 . 20 投资建议：改革助力军工产业，从集团定位和高 端装备角度选受益标的 . 20 军工成长蓄势待发：高端装备国家级孵化器 . 21 空军装备：向空天一体、攻防兼备方向发展，必配成长板块 . 21 新型号跻身世界一流水平并拉开批产上量序幕，航空高增长拐点显现 . 21 投资机会 . 26 海军装备：从近海走向远海，全电推进动力发展 空间大 . 27 向“近海防御与远海护卫相结合”战略转型，海军装备继续保持高速建设 . 27 舰船综合电力系统日趋成熟，未来有望在各类舰艇上取得应用 . 29 投资机会 . 29 陆军装备：精确打击和立体作战是方向，战车和直升机需求大 . 31 建设一支“机动作战、立体攻防、精确打击”新式陆军 . 31 技术水平已达世界前列，新型武器列装和更新换代需求较大 . 32 投资机会 . 35 航天装备：陆海空天导弹需求大，军民融合潜力足 . 36 导弹水平逐步赶超世界先进水平，“东方快递，使命必达”铸就大国剑锋 . 36 军民融合潜力大，航天技术飞入寻常百姓家 . 37 投资机会 . 39 信息化和卫星导航：天地一体化信息网络，卫星导航拐点明显 . 39 军队信息化建设需求大，地基增强系统带动高精度导航进入行业拐点 . 39 投资机会 . 41 军民融合：国家战略加速推进，破茧成蝶、精彩 绽放 . 42 高精度卫星导航定位：行业拐点明显，进入发展收获期 . 43 投资机会 . 45 军工新材料：国防物质基础，高端装备先导 . 46 投资机会 . 48 无人机：军事智能化装备，未来军用飞机重点发展方向之一 . 48 投资机会 . 50 航空航天高端配套：协同保障，加速产能释放 . 51 投资机会 . 51 国防信息化配套 :重视国防信息化和自主可控，军民两用市场空间大 . 52 投资机会 . 53 相关公司 . 54 行业 研究 /年度策略 | 2017 年 12 月 05 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 3 图表目录 图表 1： 航空板块公司 2017 年前三季度业绩情况 . 5 图表 2： 航天板块公司 2017 年前三季度业绩情况 . 6 图表 3： 舰船板块公司 2017 年前三季度业绩情况 . 6 图表 4： 陆军地面装备板块公司 2017 年前三季度业绩情况 . 6 图表 5： 军工信息化和卫星导航板块公司 2017 年前三季度业绩情况 . 7 图表 6： 民参军板块公司 2017 年前三季度业绩情况 . 8 图表 7： 2016 年 1 月 4 日以来国防军工指数走势与成交量（单位：亿股） . 9 图表 8： 国防军工板块估值水平 PE（ TTM）变化趋势 . 9 图表 9： 航天装备（申万）板块市场表现 . 9 图表 10： 航空装备（申万）板块市场表现 . 9 图表 11： 地面兵装（申万）板块市场表现 . 9 图表 12： 船舶制造（申万）板块市场表现 . 9 图表 13： 华泰军工 “一二三七 ”军工投资发展框架体系 . 11 图表 14： 国企改革 1+N 方案示意图 . 16 图表 15： 国企改革方向和可能实施内容 . 16 图表 16： 军工国企改革方向和可能实施内容 . 17 图表 17： 2016 年主要军工集团资产证券化比例概况 . 18 图表 18： 美国飞机型谱 . 22 图表 19： 中国飞机型谱 . 22 图表 20： 中美主要军用飞机数量对比（架） . 23 图表 21： 国内外战斗机性能对比 . 23 图表 22： 2016 年各国战斗机数量及份额 . 24 图表 23： 2016 年各国运输机和加油机数量及份额 . 24 图表 24： 主要大型运输机性能对比 . 24 图表 25： 国内外武装直升机性能对比 . 25 图表 26： 2016 年各国教练机数量及份额 . 25 图表 27： 全球主要高教机性能比较 . 25 图表 28： 2007-2017 年中国海军舰艇服役数量（艘） . 27 图表 29： 2016 年中美两国重要海军武器装备数量对比 . 28 图表 30： 2016 年美国主要海上武器装备 . 28 图表 31： 主要国家驱逐舰型号与性能 . 29 图表 32： 陆 军主要装备类型 . 31 图表 33： 国内外陆军主战装备性能对比 . 33 图表 34： 国内外陆军主战装备列装时间对比 . 34 图表 35： 中、美、俄、印四国国力和陆军装备对比 . 35 图表 36： 世界现役陆基洲际导弹 . 36 图表 37： 世界现役潜射洲际导弹 . 36 图表 38： 世界现役区域防空导弹 . 36 图 表 39： 世界现役远程巡航导弹 . 37 图表 40： 国产高楼灭火火箭弹消防车 . 37 图表 41： 嫦娥三号自拍图 . 38 图表 42： 吉林一号美国军港卫星 . 38 图表 43： 世界现役空基预警装备性能对比 . 40 图表 44： 世界现役搜索雷达性能对比 . 40 图表 45： 各国卫星导航系统基本性能比较 . 40 图表 46： GPS 芯片、模块、天线产品价格变化（ CSR 公司）（元） . 41 图表 47： 北斗芯片、模块、天线产品价 格变化（元） . 41 图表 48： 地基增强系统示意图 . 44 图表 49： 北斗高精度迎来重要拐点 . 44 图表 50： 中国卫星导航定位市场（单位：亿元） . 44 行业 研究 /年度策略 | 2017 年 12 月 05 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 4 图表 51： 中国高精度导航定位市场（单位：亿元） . 44 图表 52： 中国与美国卫星导航产业链产值结构形态对比（左边 是中国） . 45 图表 53： 高端装备 /军工新材料 . 46 图表 54： 航空发动机成本构成 . 47 图表 55： 碳化硅陶瓷在航空发动机中的应用 . 47 图表 56： 全球部分著名无人机产品 . 49 图表 57： 机构预测 2025 年无人机市场 . 50 图表 58： 消费级无人机的主要公司 . 50 图表 59： 波音 787 结构供应商 . 51 图表 60： 航新科技新型模块化综合维修检测系统 . 52 图表 61： 高德红外氧化钒红外非制冷焦平面探测器 . 52 图表 62： 国产自主研发的飞腾 CPU . 53 图表 63： 采用寒武纪人工智能芯片的国产海思麒麟 970 . 53 图表 64： 中航飞机营业收入及增速情况（单位：亿元） . 54 图表 65： 中航飞机归母净利润及增速情况（单位：亿元） . 54 图表 66： 中直股份营业收入及增速情况（单位：亿元） . 55 图表 67： 中直股份归母净利润及增速情况（单位：亿元） . 55 图表 68： 中航重机营业收入及增速情况（单位：亿元） . 56 图表 69： 中航重机归母净利润及增速情况（单位：亿元） . 56 图表 70： 中航机 电营业收入及增速情况（单位：亿元） . 56 图表 71： 中航机电归母净利润及增速情况（单位：亿元） . 56 图表 72： 航发动力营业收入及增速情况（单位：亿元 ） . 57 图表 73： 航发动力归母净利润及增速情况（单位：亿元） . 57 图表 74： 中航电测营业收入及增速情况（单位：亿元） . 58 图表 75： 中航电测归母净利润及增速情况（单位：亿元） . 58 图表 76： 内蒙一机营业收入及增速情况（单位：亿元） . 58 图表 77： 内蒙一机归母净利润及增速情况（单位：亿元） . 58 图表 78： 高德红外营业收入及增速情况（单位：亿元） . 59 图表 79： 高德红外归母净利润及增速情况（单位：亿元） . 59 图表 80： 中国动力营业收入及增速情况（单位：亿元） . 60 图表 81： 中国动力归母净利润及增速情况（单位：亿元） . 60 图表 82： 湘电股份营业收入及增速情况（单位：亿元） . 61 图表 83： 湘电股份归母净利润及增速情况（单位：亿元） . 61 图表 84： 四创电子营业收入及增速情况（单位：亿元） . 62 图表 85： 四创电子归母净利润 及增速情况（单位：亿元） . 62 图表 86： 合众思壮营业收入及增速情况（单位：亿元） . 63 图表 87： 合众思壮归母净利润及增速情况（单位：亿元） . 63 图表 88： 火炬电子营业收入及增速情况（单位：亿元 ） . 64 图表 89： 火炬电子归母净利润及增速情况（单位：亿元） . 64 行业 研究 /年度策略 | 2017 年 12 月 05 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 5 2017 年军工行业正全面向好， 板块有望否极泰来 业绩表现：航空航天导航板块迎来高增长 由于军工企业大部分收入集 中于年末确认，完整年度业绩更具代表性。但为了展示 2017年前三季度的行业经营情况，我们选取军工业务 占比高的 航空板块、航天板块、船舶板块、兵器板块、军工信息化和卫星导航板块代表公司，以及民参军代表公司和军工材料公司。 航空板块：新型号批产进度构成直接催化因素，军机产业链增长拐点逐步显现 前三季度，整机表现最优异的中航飞机营收增长 26.93%，配套类中航电测的营收增速较高，在 20%左右。同时，航空集团和航发集团在业务开展中着眼“凝心聚智，聚焦主业”，部分领域已经取得了显著成效。航发动力、中航重机等尽管营收增速 几乎持平或者微降，但其归母净利分别实现了 21.54%、 49.79%的高增长。我们认为，航空军品的新型号批产进度构成上市公司业绩表现的直接催化因素，同时伴随内部业务改革和体制改革的进行，有望实现技术成熟拐点和财务拐点的叠加。我们预计随着装备技术成熟度和产业链配套能力提升，运 20、歼 20、 J15、 J16、 L15 等机型大概率进入爬坡上量阶段， 未来 3 到 5 年军机航空产业链在多军种需求刺激下有望开启 20%-30%的 营收增长 阶段。 图表 1： 航空板块公司 2017 年前三季度业绩情况 证券代码 证券简称 营业收入（亿元） 归母净利润 （百万元） YOY-营业收入 YOY-归母净利润 半年报看点 000768.SZ 中航飞机 194.96 127.01 26.93% 7.58% 运 20 进入列装期 600038.SH 中直股份 78.01 271.43 -5.52% -10.63% 新型 直升机 研制 进度 600316.SH 洪都航空 13.11 -87.41 -33.98% -7152.50% 高教机 的列装进度 600893.SH 航发动力 129.98 364.93 3.16% 21.54% 黎明 太行