资本市场：中国经济的锋刃.pdf

序 言 理 解 资 本 市 场 本 文 原 名 为 理 解 资 本 市 场 ， 完 成于 207年 ， 现 作 少 量 调 整 ， 代 为 本 书 序 言 。 在 荷 兰 的 阿 姆 斯 特 丹 ， 有 一 个 全 欧 洲 最 大 的鲜 花 交 易 市 场 。 每 天 上 午 ， 欧 洲 各 地 生 产 的 鲜 花 被 源源 不 断 地 运 到 这 里 。 下 午 ， 通 过 “ 荷 兰 式 拍 卖 ” ， 所 有鲜 花 的 价 格 都 被 确 定 ； 然 后 ， 这 些 鲜 花 被 迅 速 地 分 装 、打 包 ， 运 往 世 界 各 地 。 第 二 天 ， 不 论 是 欧 洲 的 伦 敦 和巴 黎 ， 还 是 美 洲 的 纽 约 和 温 哥 华 ， 或 者 是 世 界 各 地 的任 何 一 个 主 要 城 市 ， 从 阿 姆 斯 特 丹 运 来 的 鲜 花 ， 都 会在 这 些 都 市 的 清 晨 不 约 而 同 地 出 现 在 街 头 。 是 谁 将 鲜 花 准 确 无 误 地 送 到 了 这 些 城 市 ？ 是 市 场 ， 是 “ 无 形 的 手 ” 将 这 些 鲜 花 送 到 需 要 鲜 花 的地 方 。 鲜 花 如 此 ， 资 本 亦 如 此 。 怎 样 将 一 个 社 会 的 金 融 资 源送 到 需 要 这 些 资 源 的 地 方 ？ 这 需 要 依 靠 一 个 高 效 的 资本 市 场 。 博 弈 何 以 伟 大 ？ 资 本 市 场 一 经 出 现 ， 就 必 然 会 逐 步 走 向 人 类 经 济 社 会发 展 的 中 心 舞 台 。 然 而 ， 在 资 本 市 场 发 展 的 二 三 百 年历 史 中 ， 对 于 资 本 市 场 的 怀 疑 、 争 论 和 诟 病 从 未 间 断过 。 然 而 ， 资 本 市 场 一 直 是 最 为 人 性 的 市 场 。 我 们 在 建 设这 个 市 场 的 时 候 ， 永 远 不 要 忘 记 这 一 点 。 在 资 本 市 场上 围 绕 资 本 发 生 的 博 弈 ， 往 往 源 于 人 性 中 贪 婪 和 自 私的 一 面 ， 也 往 往 表 现 出 各 种 非 理 性 和 狂 热 。 但 是 ， 资本 市 场 正 是 将 这 些 人 性 中 本 来 存 在 的 东 西 有 效 地 组 织了 起 来 ， 并 转 化 成 为 推 动 人 类 社 会 前 进 的 动 力 。 这 是 资 本 博 弈 何 以 伟 大 的 真 正 原 因 。 迄 今 为 止 ， 资 本 市 场 被 证 明 是 人 类 经 济 社 会 资 源 配 置最 为 有 效 的 一 种 制 度 安 排 ， 也 是 市 场 经 济 的 高 级 形 式 。 资 本 市 场 的 博 弈 亚 当 斯 密 在 176年 的 国 富 论 中 提 出 了 自 由 经 济这 一 概 念 ， 而 资 本 市 场 则 是 自 由 经 济 概 念 的 延 伸 。 与物 理 的 市 场 不 同 ， 资 本 市 场 将 人 类 经 济 活 动 中 的 一 切要 素 都 变 成 了 证 券 。 一 个 公 司 的 价 值 可 以 由 上 市 后 的股 票 价 格 来 显 现 ， 信 用 可 以 由 债 券 来 度 量 ， 权 利 、 义务 、 责 任 甚 至 人 力 资 源 都 可 以 由 金 融 衍 生 品 （ 如 期 权等 ） 来 表 征 。 更 为 重 要 的 是 ， 这 些 要 素 在 资 本 市 场 这一 电 子 平 台 上 进 行 交 换 。 借 此 ， 经 济 社 会 得 以 在 更 广阔 的 平 台 上 寻 求 社 会 资 源 的 高 效 配 置 。 近 几 十 年 来 ，资 本 市 场 更 是 跨 越 了 国 界 ， 扩 展 到 全 球 。 可 以 说 ， 资 本 市 场 是 人 类 经 济 史 上 重 要 的 里 程 碑 之 一 。然 而 ， 资 本 市 场 的 发 展 过 程 ， 也 是 一 个 人 类 本 性 驱 动下 的 资 本 博 弈 过 程 。 在 伟 大 的 博 弈 一 书 中 描 述 了华 尔 街 历 史 上 最 富 有 的 女 人 海 蒂 格 林 的 故 事 。 她 是一 个 典 型 的 葛 朗 台 式 的 吝 啬 鬼 ， 曾 疯 狂 地 花 几 个 小 时去 找 一 张 几 分 钱 的 邮 票 ， 然 而 在 这 段 时 间 里 ， 她 的 财富 所 产 生 的 利 息 足 够 当 时 的 两 个 美 国 中 产 阶 级 家 庭 生活 一 年 。 为 了 财 富 ， 她 会 牺 牲 所 有 的 亲 情 和 友 谊 。 无疑 ， 在 她 身 上 有 许 多 人 性 中 丑 陋 的 东 西 ， 但 是 这 并 不妨 碍 她 成 为 资 本 市 场 中 出 色 的 投 资 者 。 她 说 :“ 在 决 定任 何 投 资 前 ,我 会 努 力 去 寻 找 有 关 这 项 投 资 的 任 何 一点 信 息 。 赚 钱 其 实 没 有 多 大 的 窍 门 ， 你 要 做 的 就 是 低买 高 卖 。 你 要 节 俭 ， 要 精 明 ， 还 要 持 之 以 恒 。 ” 实 际 上这 就 是 在 对 上 市 公 司 进 行 研 究 、 筛 选 和 判 断 。 在 她 的买 卖 之 中 ， 已 经 将 资 金 向 优 质 公 司 转 移 。 当 股 市 中 成千 上 万 的 人 这 样 做 的 时 候 ， 社 会 的 金 融 资 源 便 得 到 了更 高 效 率 的 配 置 ， 从 而 推 动 经 济 不 断 向 前 发 展 。 海 蒂 格 林 尽 管 自 私 ， 但 还 算 得 上 资 本 市 场 一 个 遵 纪守 法 的 投 资 者 。 资 本 市 场 中 还 有 很 多 钻 游 戏 规 则 的 漏洞 、 与 市 场 规 则 或 监 管 者 博 弈 的 规 则 “ 套 利 ” 者 ， 而且 在 历 史 上 从 未 断 绝 过 。 因 为 在 任 何 博 弈 中 ， 最 容 易取 胜 的 方 法 ， 莫 过 于 钻 游 戏 规 则 的 漏 洞 或 破 坏 游 戏 规则 。 实 际 上 ， 正 是 有 了 这 些 规 则 “ 套 利 ” 者 的 存 在 ，才 使 得 规 则 制 订 者 和 监 管 者 得 以 发 现 市 场 规 则 中 的 漏洞 和 不 足 ， 并 不 断 去 修 订 并 加 强 监 管 。 正 是 如 此 ， 美 国 的 金 融 史 成 为 一 部 制 度 不 断 被 破 坏 ，又 不 断 得 到 修 补 的 历 史 ， 也 是 一 部 围 绕 资 本 市 场 进 行博 弈 的 历 史 。 首 先 ， 在 华 尔 街 的 发 展 史 中 出 现 过 形 形色 色 的 人 物 ， 很 多 都 是 普 普 通 通 的 人 ， 人 类 本 性 的 很多 东 西 ， 包 括 自 私 和 贪 婪 ， 他 们 都 会 有 。 他 们 到 资 本市 场 中 博 弈 ， 都 是 为 逐 利 而 来 。 于 是 ， 在 人 类 本 性 驱动 的 过 程 中 ， 不 仅 资 本 的 配 置 效 率 在 客 观 上 被 优 化 了 ，美 国 的 经 济 也 向 前 发 展 了 ,这 是 资 本 市 场 的 辩 证 法 。 在这 个 意 义 上 ， 资 本 市 场 的 历 史 首 先 是 一 部 资 本 博 弈 的历 史 。 其 次 ， 资 本 市 场 的 历 史 还 折 射 并 影 响 着 世 界 金 融 中 心的 博 弈 和 大 国 的 博 弈 。 第 一 次 世 界 大 战 前 后 ， 纽 约 股票 交 易 所 的 规 模 一 举 超 越 了 伦 敦 股 票 交 易 所 ， 在 前 后不 到 几 年 的 时 间 里 ， 纽 约 取 代 伦 敦 成 为 了 新 的 世 界 金融 中 心 ， 美 国 的 人 均 GDP也 超 过 英 国 ， 并 取 代 英 国 成为 世 界 第 一 强 国 ， 这 也 说 明 了 资 本 市 场 在 大 国 的 国 家战 略 中 占 据 重 要 地 位 。 作 为 虚 拟 经 济 的 代 表 ， 华 尔 街 的 发 展 依 托 于 美 国 的 实体 经 济 ， 而 美 国 的 实 体 经 济 同 样 也 不 可 能 离 开 华 尔 街 ，两 者 的 良 性 互 动 创 造 出 了 经 济 史 上 虚 拟 经 济 与 实 体 经济 协 同 发 展 的 成 功 典 范 ， 这 使 得 美 国 在 不 到 20年 的时 间 里 ， 迅 速 超 越 了 包 括 “ 日 不 落 帝 国 ” 英 国 在 内 的欧 洲 列 强 ， 成 为 世 界 上 最 强 大 的 经 济 体 。 在 地 理 上 ， 华 尔 街 只 不 过 是 纽 约 商 业 区 一 条 长 不 过 几百 米 的 小 街 ， 但 在 广 义 上 ， 它 是 美 国 的 资 本 市 场 乃 至金 融 服 务 业 的 代 名 词 。 真 正 意 义 上 的 华 尔 街 ， 不 仅 包括 纽 约 最 繁 华 的 金 融 区 里 大 大 小 小 的 投 资 银 行 和 金 融机 构 ， 也 包 括 遍 布 美 国 和 世 界 各 地 的 华 尔 街 投 资 银 行的 分 支 机 构 。 在 这 个 行 业 工 作 的 人 ， 不 仅 包 括 每 天 在纽 约 这 条 街 上 忙 忙 碌 碌 的 几 十 万 人 ， 也 包 括 远 在 佛 罗里 达 的 基 金 经 理 、 加 州 “ 硅 谷 ” 的 风 险 投 资 家 ， 或 美国 投 资 银 行 在 伦 敦 或 香 港 证 券 市 场 的 交 易 员 等 。 在 世界 经 济 一 体 化 的 今 天 ， 华 尔 街 已 经 跨 越 了 国 界 ， 扩 展到 全 球 的 各 个 角 落 。 根 据 美 联 储 的 数 据 ， 美 国 资 本 市 场 的 规 模 已 远 远 超 过美 国 的 国 内 生 产 总 值 。 206年 ， 美 国 股 市 的 市 值 达 到近 20万 亿 美 元 ， 占 美 国 GDP的 150%； 美 国 国 债 市值 接 近 27万 亿 美 元 ， 占 到 美 国 GDP的 207%。 也 就是 说 ， 美 国 经 济 之 所 以 能 够 保 持 长 期 可 持 续 发 展 ， 是源 于 一 个 强 大 的 虚 拟 经 济 的 推 动 。 在 美 国 经 济 发 展 的 早 期 ， 几 乎 每 一 次 经 济 热 潮 或 技 术进 步 ， 都 是 依 托 资 本 市 场 发 展 起 来 的 。 从 19世 纪 早 期大 规 模 修 建 运 河 和 铁 路 从 而 带 动 经 济 高 速 增 长 ， 到 后来 钢 铁 和 化 工 等 行 业 的 兴 起 推 动 了 美 国 重 工 业 化 进程 ， 美 国 经 济 起 飞 过 程 中 的 每 一 个 阶 段 ， 都 与 华 尔 街密 切 相 关 。 特 别 是 19世 纪 后 半 叶 ， 依 托 于 华 尔 街 的 美国 钢 铁 工 业 迅 速 崛 起 ， 在 短 短 的 几 十 年 里 ， 便 一 举 超过 了 欧 洲 各 国 钢 铁 产 量 的 总 和 。 而 华 尔 街 ， 也 正 是 在为 美 国 重 工 业 化 融 资 的 过 程 中 迅 速 扩 大 了 自 身 的 规 模和 影 响 。 也 同 样 是 在 这 个 历 史 阶 段 ， 美 国 开 始 在 世 界舞 台 上 崛 起 。 在 20世 纪 初 期 ， 阿 根 廷 曾 有 过 与 美 国 类 似 的 发 展 机遇 。 1913年 ， 阿 根 廷 的 人 均 GDP将 近 4 00美 元 ， 而美 国 也 不 过 是 5 00美 元 左 右 ， 而 且 在 当 时 还 是 一 个乱 象 丛 生 的 国 家 ， 很 多 欧 洲 人 在 选 择 到 美 洲 定 居 和 投资 时 ， 会 选 择 南 美 洲 的 阿 根 廷 ， 而 不 是 北 美 洲 的 美 国 。然 而 在 不 到 10年 之 后 ， 阿 根 廷 的 人 均 GDP增 长 到36 00美 元 ， 而 美 国 的 人 均 GDP达 到 346 00美 元 。于 是 有 经 济 学 家 提 出 这 样 的 问 题 ： 为 什 么 阿 根 廷 的 经济 没 有 起 飞 ？ 造 成 这 种 差 别 有 众 多 的 政 治 、 文 化 和 经 济 的 原 因 ， 但是 ， 金 融 体 系 的 效 率 和 资 本 市 场 的 发 达 程 度 无 疑 是 其中 最 为 重 要 的 环 节 之 一 。 没 有 经 济 学 家 或 历 史 学 家 会否 认 ， 美 国 经 济 在 华 尔 街 的 推 动 下 获 得 了 持 续 的 发 展动 力 ， 最 终 成 就 了 经 济 的 起 飞 ； 而 阿 根 廷 未 能 建 立 一个 有 效 、 健 康 的 本 土 资 本 市 场 来 推 动 其 经 济 长 期 发 展 ，这 正 是 它 在 大 国 博 弈 的 长 途 竞 争 中 最 终 落 败 的 一 个 主要 原 因 。 整 个 近 代 历 史 的 发 展 也 进 一 步 说 明 了 这 一 点 。 第 二 次世 界 大 战 之 后 ， 美 国 、 日 本 和 欧 洲 等 都 经 历 了 战 后 经济 的 高 速 增 长 ， 这 是 由 于 长 期 被 压 抑 的 民 用 需 求 得 到恢 复 ， 从 而 拉 动 了 经 济 增 长 。 但 是 ， 在 经 历 了 一 段 粗犷 式 发 展 之 后 ， 进 入 20世 纪 70年 代 ， 美 国 、 日 本 和欧 洲 都 不 约 而 同 地 出 现 了 停 滞 不 前 的 情 况 ， 世 界 经 济发 展 模 式 因 此 也 孕 育 了 一 场 深 刻 的 变 革 。 随 后 的 30年 中 ， 全 球 兴 起 了 以 个 人 电 脑 、 电 信 、 互 联 网 和 商 务医 药 为 龙 头 的 四 大 高 科 技 产 业 ， 但 经 济 学 家 们 惊 讶 地发 现 ， 几 乎 所 有 这 些 产 业 的 龙 头 公 司 都 是 从 一 个 不 到美 国 国 土 万 分 之 五 面 积 的 叫 做 “ 硅 谷 ” 的 地 方 诞 生 并成 长 起 来 的 。 事 实 表 明 ， 并 不 是 美 国 的 科 学 家 比 其 他国 家 的 科 学 家 优 秀 ， 而 是 美 国 拥 有 高 效 的 资 本 市 场 以及 与 之 相 关 的 风 险 投 资 产 业 ， 拥 有 将 科 技 转 化 为 产 业和 不 断 推 动 创 新 的 强 大 机 制 。 资 本 和 科 技 高 度 有 效 结合 ， 让 美 国 实 现 了 从 传 统 经 济 向 新 型 经 济 的 转 变 ， 并使 其 在 全 球 范 围 内 一 路 保 持 领 先 。 与 美 国 形 成 鲜 明 对 照 的 是 ， 欧 洲 ， 从 20世 纪 70年 代以 来 至 今 未 能 走 出 困 境 。 207年 ， 欧 盟 发 布 了 欧 盟竞 争 力 研 究 报 告 ， 认 为 欧 盟 在 科 技 研 发 和 创 新 能 力 落后 美 国 28年 。 而 英 国 撒 切 尔 夫 人 在 针 对 这 一 现 象 曾 评论 过 ， 欧 洲 在 创 新 经 济 方 面 落 后 于 美 国 ， 并 不 是 由 于欧 洲 技 术 水 平 低 下 ， 而 是 由 于 欧 洲 在 风 险 投 资 方 面 远远 落 后 于 美 国 。 近 年 来 ， 欧 洲 各 国 普 遍 加 快 了 风 险 投资 和 资 本 市 场 发 展 的 步 伐 。 20世 纪 30年 代 ， 通 用 汽 车 总 裁 威 尔 逊 主 张 工 人 用 养老 金 来 购 买 股 票 ， 当 时 美 国 的 右 翼 人 士 责 问 他 ： 这 样工 人 不 就 会 成 为 资 本 家 了 吗 ？ 威 尔 逊 回 答 说 ： 这 正 是我 想 做 的 。 1929年 ， 美 国 拥 有 股 票 的 人 只 占 2%； 而今 天 ， 已 经 有 超 过 50%的 普 通 美 国 人 拥 有 股 票 ， 成 为了 美 国 经 济 的 股 东 。 在 过 去 10年 里 ， 在 很 多 发 达 国家 发 生 的 最 深 刻 的 社 会 变 化 是 ： 更 多 的 人 成 为 了 “ 资本 家 ” 。 马 克 思 曾 深 刻 地 指 出 ， 资 本 主 义 的 根 本 矛 盾 是 社 会 化大 生 产 和 极 少 数 人 占 有 生 产 资 料 的 矛 盾 。 进 入 20世 纪后 ， 大 部 分 发 达 资 本 主 义 国 家 都 试 图 用 两 条 途 径 调 节其 内 部 矛 盾 ： 一 是 建 立 社 会 保 障 制 度 ， 即 通 过 向 富 人征 收 高 额 赋 税 ， 通 过 对 社 会 分 配 的 再 调 节 来 缓 解 贫 富分 化 ； 二 是 促 进 资 本 市 场 的 发 展 ， 使 得 工 人 也 持 有 公司 的 股 票 。 而 资 本 市 场 的 出 现 ， 也 的 确 大 大 缓 解 了 劳资 双 方 的 矛 盾 。 跨 越 百 年 之 路 近 几 个 世 纪 的 世 界 发 展 史 中 ， 有 一 个 发 人 深 省 的 “ 资本 洼 地 ” 现 象 。 17世 纪 ， 全 球 资 本 涌 入 荷 兰 ， 弹 丸 之 地 的 荷 兰 随 后 崛起 ， 成 为 欧 洲 海 上 霸 主 ； 18世 纪 ， 全 球 资 本 涌 入 英 国 ，英 国 一 跃 成 为 日 不 落 帝 国 ； 19世 纪 ， 全 球 资 本 流 入 美国 ， 美 国 成 为 世 界 第 一 强 国 。 今 天 ， 在 对 于 国 际 资 本的 竞 争 中 ， 中 国 远 远 领 先 于 印 度 等 新 兴 国 家 ， 正 在 迅速 成 为 新 的 资 本 洼 地 ， 具 备 了 崛 起 的 条 件 。 但 是 ， 仅 有 资 本 是 不 够 的 ， 还 需 要 一 个 有 效 的 资 本 市场 。 全 球 资 本 涌 入 荷 兰 ， 虽 然 成 就 了 荷 兰 的 海 上 霸 权的 地 位 ， 但 由 于 缺 乏 有 效 的 资 本 市 场 ， 终 究 昙 花 一 现 ，以 “ 郁 金 香 泡 沫 ” 草 草 收 场 ； 全 球 资 本 涌 入 英 国 ， 虽然 成 就 了 英 国 20年 的 帝 国 梦 想 ， 终 因 “ 一 战 ” 前 后伦 敦 资 本 市 场 被 纽 约 超 越 而 让 位 于 美 国 ； 而 美 国 依 托一 个 强 大 的 资 本 市 场 ， 近 百 年 来 推 动 经 济 滚 滚 不 停 地向 前 发 展 ， 迄 今 还 能 保 持 世 界 第 一 强 国 的 地 位 。 今 天 的 中 国 ， 也 迫 切 需 要 建 设 一 个 强 大 的 资 本 市 场 ，以 消 化 充 裕 的 国 内 资 本 和 不 断 涌 入 的 国 际 资 本 ， 并 将其 转 化 为 强 大 的 实 体 经 济 ， 实 现 真 正 的 大 国 崛 起 。 过 去 的 近 30年 中 ， 中 国 的 经 济 发 展 成 为 全 球 最 为 亮 丽的 一 道 风 景 线 。 改 革 开 放 以 来 ， 中 国 经 济 持 续 稳 定 发 展 ， GDP年 增 长率 保 持 在 9%左 右 的 高 速 ， 中 国 也 成 功 地 由 一 个 农 业为 主 的 国 家 转 型 成 为 “ 世 界 工 场 ” 。 西 方 经 济 学 家 惊 叹 ：“ 在 近 20年 的 时 间 里 ， 中 国 10多 亿 人 口 的 收 入 提 高了 4倍 。 在 人 类 历 史 上 ， 还 从 来 没 有 过 如 此 多 的 人 在物 质 生 活 方 面 经 历 如 此 快 速 的 改 善 。 ” 进 入 新 世 纪 的 中国 ， 已 经 成 为 世 界 重 要 的 一 极 。 以 崭 新 姿 态 出 现 在 世 界 舞 台 上 的 中 国 ， 既 面 临 着 崛 起的 历 史 性 机 遇 ， 又 面 临 着 巨 大 的 挑 战 ， 同 时 也 将 不 可避 免 地 参 与 到 全 球 的 大 国 博 弈 中 去 。 从 20世 纪 90年 代 末 期 开 始 ， “ 中 国 威 胁 论 ” 就 己 经 开始 不 绝 于 耳 ， 而 近 年 来 出 现 的 国 际 贸 易 摩 擦 ， 围 绕 人民 币 升 值 而 展 开 的 争 论 等 ， 无 不 体 现 了 现 实 国 际 利 益的 重 新 分 配 。 历 史 已 经 将 我 们 带 到 了 一 个 十 字 路 口 。对 中 国 而 言 ， 大 国 博 弈 是 摆 在 我 们 面 前 的 一 个 客 观 现实 ， 不 容 我 们 回 避 。 采 取 正 确 的 策 略 赢 得 这 场 博 弈 ，是 中 国 从 一 个 大 国 走 向 强 国 的 必 经 之 路 。 同 时 ， 经 过 了 近 30年 的 高 速 发 展 ， 依 靠 初 级 消 费 拉 动的 中 国 经 济 也 开 始 面 临 着 内 需 不 足 、 产 业 落 后 、 经 济附 加 值 低 等 挑 战 和 困 境 。 伴 随 着 中 国 经 济 的 发 展 ， 巨 大 的 融 资 需 求 将 有 很 大 一部 分 依 靠 资 本 市 场 来 满 足 ； 中 国 经 济 迫 切 需 要 调 整 产业 结 构 、 转 变 增 长 方 式 、 发 展 高 附 加 值 产 业 ， 并 构 建创 新 型 经 济 体 系 ， 资 本 市 场 的 市 场 化 资 源 配 置 功 能 将在 这 一 过 程 中 起 到 核 心 作 用 ； 长 期 以 来 ， 中 国 的 金 融体 系 高 度 依 赖 以 银 行 为 主 的 间 接 金 融 体 系 ， 迫 切 需 要提 高 直 接 融 资 比 重 ， 完 善 金 融 体 系 ， 防 范 金 融 风 险 ，而 这 种 转 变 必 须 通 过 做 大 、 做 强 中 国 资 本 市 场 来 实 现 ；在 全 面 建 设 和 谐 社 会 的 过 程 中 ， 建 立 和 完 善 多 层 次 养老 体 系 、 改 革 医 疗 保 险 体 系 和 建 设 新 农 村 等 重 要 领 域 ，也 要 求 资 本 市 场 提 供 全 面 有 效 的 金 融 支 持 和 金 融 服务 ； 随 着 金 融 市 场 全 球 化 、 一 体 化 的 趋 势 不 断 增 强 ，各 国 资 本 市 场 和 金 融 中 心 的 竞 争 日 益 加 剧 ， 资 本 市 场的 发 展 和 监 管 模 式 也 日 新 月 异 ， 资 本 市 场 的 竞 争 力 和发 达 程 度 已 经 成 为 一 个 国 家 竞 争 力 的 重 要 组 成 部 分 。 参 与 全 球 资 本 博 弈 经 过 20年 的 资 本 市 场 建 设 ， 中 国 在 很 多 方 面 走 过 了 一些 发 达 市 场 几 十 年 ， 甚 至 是 上 百 年 的 道 路 。 尽 管 中 国的 资 本 市 场 还 存 在 一 些 差 强 人 意 的 地 方 ， 但 在 政 府 和市 场 的 共 同 推 动 下 ， 中 国 在 法 律 制 度 、 交 易 规 则 、 监管 体 系 等 各 个 方 面 ， 都 建 立 起 了 一 个 基 本 上 与 国 际 标准 相 符 合 的 资 本 市 场 。 可 以 说 ， 改 革 开 放 以 来 ， 中 国 经 济 逐 渐 从 计 划 体 制 向市 场 体 制 转 型 ， 资 本 市 场 的 出 现 和 发 展 是 其 中 最 为 重要 的 成 就 之 一 。 同 时 ， 中 国 资 本 市 场 在 自 身 建 设 和 发展 过 程 中 ， 也 致 力 于 推 动 有 利 于 资 本 市 场 发 展 的 环 境建 设 ， 并 引 领 了 中 国 社 会 经 济 中 的 许 多 变 革 。 例 如 ，资 本 市 场 推 动 了 包 括 独 立 董 事 制 度 、 法 人 治 理 结 构 、会 计 准 则 标 准 化 等 现 代 企 业 管 理 制 度 在 中 国 的 确 立 。也 就 是 说 ， 中 国 资 本 市 场 的 发 展 ， 从 开 始 的 第 一 天 起 ，就 站 在 中 国 市 场 经 济 改 革 和 发 展 的 最 前 沿 。 而 从 资 本市 场 发 展 过 程 中 探 索 到 的 经 验 和 规 律 ， 同 样 也 能 对 中国 经 济 改 革 的 其 他 方 面 提 供 有 益 的 借 鉴 。 经 过 了 近 20年 的 发 展 ， 中 国 资 本 市 场 成 为 全 世 界 第 四大 市 场 ， 全 球 最 大 的 新 兴 市 场 ， 也 是 全 球 最 活 跃 的 市场 之 一 。 208年 年 初 ， 华 尔 街 日 报 评 论 说 ： “ 中 国政 府 于 190年 建 立 了 股 票 市 场 现 在 ， 中 国 突 然 之间 拥 有 了 一 个 与 其 世 界 第 三 大 经 济 体 相 匹 配 的 资 本 市场 ， 对 于 仅 仅 3年 前 还 被 认 为 是 无 可 救 药 的 中 国 金 融体 系 而 言 ， 这 是 一 个 令 人 惊 奇 的 命 运 大 逆 转 ” 。 西 方 国家 普 遍 认 为 ， 中 国 资 本 市 场 的 迅 猛 发 展 ， 标 志 着 中 国崛 起 成 为 了 一 个 “ 金 融 大 国 ” 。 而 面 对 和 管 理 一 个 庞 大的 、 世 界 级 的 资 本 市 场 ， 是 中 国 从 一 个 简 单 经 济 体 走向 一 个 复 杂 和 现 代 化 的 经 济 体 的 必 由 之 路 ， 也 是 最 重要 的 转 折 点 。 尽 管 中 国 资 本 市 场 取 得 了 巨 大 的 进 步 ， 但 是 ， 还 远 远不 是 一 个 “ 金 融 强 国 ” ， 就 像 任 何 市 场 一 样 ， 市 场 的 效率 和 规 模 是 同 样 重 要 的 。 中 国 资 本 市 场 在 效 率 和 各 种机 制 上 ， 还 有 很 多 方 面 差 强 人 意 。 在 很 多 发 达 国 家 ， 资 本 市 场 的 发 展 历 史 是 一 部 曲 折 而漫 长 的 历 史 。 以 到 目 前 为 止 最 为 发 达 的 美 国 市 场 为 例 ，在 市 场 发 展 的 前 几 十 年 ， 上 市 公 司 可 以 公 然 不 披 露 财务 数 据 ， 或 者 披 露 虚 假 信 息 。 1865年 ， 当 时 美 国 的 “ 蓝筹 股 ” 铁 路 在 发 行 债 券 时 公 布 了 一 份 财 务 报 告 ， 第 二天 ， 华 尔 街 的 报 纸 评 论 ， 如 果 那 份 报 告 是 真 实 可 信 的话 ， 那 么 冰 天 雪 地 的 “ 阿 拉 斯 加 将 是 热 带 气 候 ， 那 里遍 地 都 生 长 着 草 莓 ” ； 在 市 场 经 历 了 134年 完 全 自 我 演进 的 发 展 状 态 后 ， 美 国 股 市 迎 来 了 1929年 的 股 市 大 崩溃 ， 有 关 资 料 记 载 ， 在 市 场 开 始 交 易 的 1个 小 时 里 ，有 十 几 位 经 纪 人 跳 楼 自 杀 ， 美 国 认 识 到 市 场 的 公 平 公正 需 要 政 府 “ 有 形 的 手 ” 进 行 监 管 ， 于 是 有 了 美 国 证券 交 易 委 员 会 的 出 现 。 中 国 资 本 市 场 起 步 较 晚 ， 但 是可 以 站 在 历 史 的 肩 膀 上 ， 借 鉴 发 达 国 家 的 经 验 和 教 训 ，充 分 发 挥 后 发 优 势 ， 但 是 ， 我 们 必 须 清 醒 地 认 识 到 ，任 何 市 场 走 向 成 熟 不 是 一 朝 一 夕 的 事 情 ， 把 中 国 资 本市 场 建 设 成 为 一 个 真 正 强 大 的 世 界 一 流 的 资 本 市 场 还有 漫 长 的 道 路 要 走 。 此 次 全 球 性 危 机 ， 是 一 场 发 端 于 金 融 市 场 ， 同 时 对 金融 市 场 产 生 最 大 冲 击 的 危 机 。 发 达 市 场 发 生 的 金 融 风暴 ， 为 我 们 提 供 了 一 次 深 入 观 察 和 思 考 现 代 金 融 体 系发 展 方 式 的 难 得 机 遇 ， 给 正 处 于 快 速 发 展 阶 段 的 我 国资 本 市 场 提 供 了 难 能 可 贵 的 借 鉴 机 会 ， 也 是 一 次 理 念上 的 认 识 和 再 认 识 的 机 会 。 过 去 几 十 年 中 ， 全 球 经 济 一 体 化 的 程 度 、 金 融 产 业 的超 常 规 扩 张 、 现 代 金 融 体 系 的 复 杂 性 和 脆 弱 性 、 伴 随着 资 本 和 信 息 快 速 流 动 而 来 的 各 国 金 融 市 场 的 高 度 联动 、 金 融 监 管 体 系 的 内 在 缺 陷 和 系 统 性 风 险 的 扩 散 速度 等 等 ， 都 已 经 在 不 同 程 度 上 超 出 了 人 们 原 来 的 估 计和 想 象 。 尽 管 危 机 改 变 了 金 融 发 展 和 监 管 的 既 有 格 局 ，但 市 场 仍 然 是 资 源 配 置 的 主 体 。 尽 管 虚 拟 经 济 的 发 展过 程 中 不 断 有 “ 剑 走 偏 锋 ” 的 情 况 出 现 ， 但 我 们 不 能由 此 否 定 虚 拟 经 济 对 实 体 经 济 发 展 的 重 要 推 动 作 用 。历 史 反 复 证 明 ， 资 本 市 场 在 推 动 各 国 经 济 发 展 过 程 中起 到 举 足 轻 重 的 作 用 ， 依 然 是 当 今 全 球 竞 争 的 战 略 制高 点 。 过 去 的 一 个 世 纪 中 ， 国 际 企 业 依 托 于 资 本 市 场快 速 成 长 和 扩 张 呈 加 速 发 展 趋 势 ， 通 用 电 气 从 诞 生 到成 长 为 1 00亿 美 元 市 值 的 企 业 花 费 了 10年 的 时 间 ，同 样 的 跨 越 ， 微 软 只 花 了 25年 ， 而 谷 歌 只 花 了 7年 。 与 此 同 时 ， 各 国 资 本 市 场 发 展 的 竞 争 更 加 激 烈 。 资 本市 场 的 运 行 也 越 来 越 呈 现 出 国 际 化 的 特 征 ， 各 种 跨 境金 融 活 动 愈 加 活 跃 ， 形 式 更 为 复 杂 多 样 。 近 年 来 在 发达 市 场 和 部 分 新 兴 市 场 上 ， 交 易 所 的 并 购 风 潮 方 兴 未艾 ， 全 球 金 融 中 心 加 快 竞 争 上 市 资 源 和 金 融 人 才 ， 近期 印 度 参 与 泛 非 交 易 所 的 组 建 等 等 。 在 全 球 竞 争 背 景趋 势 下 ， 我 国 资 本 市 场 面 临 着 严 峻 挑 战 ， 参 与 全 球 资本 博 弈 成 为 必 然 。 在 未 来 全 球 各 个 经 济 体 与 资 本 市 场 的 竞 争 力 中 ， 金 融人 才 的 竞 争 力 是 其 中 的 核 心 环 节 ， 在 某 种 意 义 上 ， 纽约 的 华 尔 街 之 所 以 成 为 华 尔 街 ， 伦 敦 的 金 融 城 之 所 以成 为 金 融 城 ， 都 是 因 为 它 们 拥 有 几 十 万 优 秀 的 金 融 专业 人 士 ， 中 国 资 本 市 场 的 未 来 需 要 大 量 理 论 和 实 践 兼修 、 既 懂 得 中 国 国 情 又 能 与 国 际 市 场 接 轨 的 专 业 人 士 。因 此 ， 为 中 国 资 本 市 场 的 发 展 培 养 和 输 送 人 才 ， 成 为了 百 年 大 计 。 从 201年 起 ， 我 们 开 始 在 这 方 面 做 了 一 些 尝 试 ， 分 别在 清 华 大 学 、 北 京 大 学 （ 应 张 维 迎 先 生 的 邀 请 ） 、 中 国人 民 银 行 研 究 生 部 （ 应 刘 鸿 儒 先 生 的 邀 请 ） 等 院 校 陆续 开 设 资 本 市 场 实 务 系 列 讲 座 ， 邀 请 业 内 代 表 性 人 物介 绍 资 本 市 场 相 关 业 务 。 这 些 讲 座 带 给 学 生 的 不 只 有理 论 推 导 和 定 价 模 型 ， 更 多 的 是 一 些 实 践 的 操 作 和 经验 ， 受 到 了 同 学 们 非 常 热 烈 的 欢 迎 。 现 将 其 中 的 一 部分 内 容 及 在 其 他 场 合 所 做 的 一 些 讲 座 一 并 集 结 成 册 ，希 望 能 为 没 有 机 会 参 与 讲 座 的 其 他 学 生 和 业 内 人 士 提供 参 考 和 借 鉴 。 在 本 书 的 最 后 ， 还 收 录 了 中 国 人 民 银行 研 究 生 部 208级 学 生 部 分 优 秀 课 程 结 业 论 文 。 在 讲座 的 组 织 和 文 稿 的 整 理 过 程 中 ， 得 到 了 我 在 中 国 证 监会 的 同 事 刘 彬 和 张 达 同 志 的 大 力 支 持 ， 中 国 人 民 银 行研 究 生 部 的 谢 立 、 杨 红 强 、 刘 晨 茹 、 郑 楠 迪 、 张 潇 、隋 江 波 、 支 昕 宇 、 温 阳 等 同 学 也 提 供 了 帮 助 ， 在 此 对他 们 一 并 表 示 感 谢 。 新 世 纪 的 第 十 个 年 头 在 国 际 金 融 危 机 余 波 的 震 荡 中 结束 ， 中 国 经 济 的 改 革 开 放 也 走 过 了 30年 的 历 程 ， 创 造了 举 世 震 惊 的 “ 中 国 奇 迹 ” 。 为 确 保 中 国 赶 上 发 达 国 家的 水 平 ， 中 国 经 济 需 要 继 续 增 长 30 50年 “ 我 们 的 目标 是 ， 到 本 世 纪 末 人 均 达 到 八 百 美 元 更 重 要 的 是 ，在 这 样 一 个 基 础 上 ， 再 发 展 三 十 年 到 五 十 年 ， 我 们 就可 以 接 近 发 达 国 家 的 水 平 。 ” 邓 小 平 文 选 第 三卷 （ 1984年 ） ， 转 型 和 升 级 成 为 了 再 续 “ 中 国 奇 迹 ”的 必 由 之 路 。 与 此 同 时 ， 此 次 金 融 危 机 之 后 ， 很 多 传统 产 业 加 快 了 退 出 历 史 舞 台 的 步 伐 ， 客 观 上 为 各 国 经济 竞 争 下 一 轮 产 业 制 高 点 提 供 了 相 对 平 等 的 起 跑 线 ，也 为 中 国 经 济 结 构 的 涅 磐 提 供 了 前 所 未 有 的 机 遇 。 所有 这 些 都 离 不 开 一 个 强 大 的 资 本 市 场 的 支 持 。 因 此 ，我 们 需 要 把 握 机 遇 ， 不 断 推 进 中 国 资 本 市 场 的 改 革 与发 展 ， 完 善 市 场 经 济 体 系 ， 强