数据挖掘系列（一）：穿过春节影响的迷雾看经济数据.pdf

请务必 阅读 正文 后的 重要 声明部 分 Table_ReportInfo 2019 年 02 月 18 日 证 券 研 究报 告 宏观报告 数 据挖 掘系列 （一 ） 穿 过 春 节 影响 的 迷 雾 看经 济 数 据 摘要 西 南 证 券研 究 发展 中 心 Table_Summary 春 节 是 我 国最 为 重大 的 节日， 但 由 于 春节 是 农历 节 日，而 我 们 统 计数 据 按 公 历进 行，这导致春 节在公历中位 置不同对统计 数据产生明显 的扰动，这在 1 月和 2 月 的 经济 与金 融数 据中 体现 的 非常 明显 ，往 往会 干 扰对 趋 势的 判断 。为 此我 们 构建 了简单有效的 春节效应剔除 方法，来得到 不含春节效应 的宏观金融数 据。 估算 方法的基本思 路是用春节晚 于 1 月 31 日天数 作为自变 量，用 1 月同比 数据 对 1-2 月同 比数据偏离值， 或直接对 1 月数 据回归来估 算春节因素的 影响。 估算 结果显示，春 节因素对 1 月 CPI 同比增速、进 出口同比 增速、M0 、M1 和 M2 同 比 增速均有较 为显著的影响 ，而对 1 月 PPI 同比、新增 信贷、新增社 融、 制造 业 PMI 几乎没 有影响。 利用 估算结果来剔 除今年 1 月春 节因素影响后 ，数据呈现出 外需更为疲弱 的 态势 ， 而通胀中 枢下移的判断并未 改变。 春节 因素未能提供 M1 增速低迷 的解释 ， M1 增 速疲弱 可能更多由 于房地产 销售回落与企 业盈利下滑 。 而当前 环境下最关键 的 是 ， 春节 因 素对 信 贷社 融影 响 有 限， 不 改变 融 资总 量回 升 的 态势 ， 因而 也 不 影 响预 期修复的判断 。 Table_Author 分析师：杨业伟 执业证号 ：S1250517050001 电话：010-57631229 邮箱：yywswsc 相关研究 1. 实体融资 回升， 修正对 经济悲 观预 期 (2019-02-17) 2. 社融回升 的持续 性以及 对经济 的托 底效 应 (2019-02-17) 3. 通胀中枢 下移， 这意味 着什么 ？ (2019-02-15) 4. 春节因素 扰动下 外贸形 势假改 善 (2019-02-14) 5. 当前实体 经济融 资的五 大特点 2019 年 1 季度银行 信贷经 理调研 (2019-02-13) 6. 社融增速 将触底 回升， 经济下 行速 度或 低于预期 月 度经济 预测 (2019-02-11) 7. 春节国内 外经济 与资本 市场状 况述 评 (2019-02-10) 8. 需求走弱 价格下 行，企 业盈利 持续 恶化 (2019-01-28) 9. 政策努力 疏通传 导渠道 ，债市 延续 震荡 态势 (2019-01-27) 10. 对央票互 换工具 的几点 理解与 看法 (2019-01-25) 宏 观 数 据挖 掘 系列 报 告 请务必 阅读 正文 后的 重要 声明部 分 1 1 春 节因素扰动 使 1 、2 月份 数据失真 春 节 因 素往 往 对 1-2 月 各 类经 济 金 融数 据 带来 燃 动， 影响 对 趋 势的 判 断。 春节是 我国最 为 重大的 节日 ， 期间 社会经济 活动会 产生重 大变化 。 春节 期间以 及春节 前后 ， 生产活 动会有 所 减弱， 而节日 期间消 费需求 则会明 显增加 ， 这会 直接在 经济金 融统计 数据反 映。 同 时， 我 国 统计数 据按照 公历进 行统计 、 公 布与分 析， 而春节 则是 农历计 算的节 日， 这形成了 春节在 每 年公历 日期中 位置不 同的状 况 。虽然春 节在公 历的 1 月和 2 月 ， 但春 节位 置不同会 导致 1 月和 2 月同 比数据 出现明 显变 化， 甚至会对 3 月份 数据形 成扰动 ， 增 加判断 趋势的困 难。 我 们 经常会在 1 月和 2 月 的宏观 与金融 数据中 看到剧 烈波动 ， 就 是因为 春节因 素的扰动 。 因 此， 分 析和使 用宏观 经济数 据， 特 别是准 确判断 经济走 势， 需 要尽量 对春节 因素进 行调整 ， 剔 除 春 节因素 对统计 指标的 扰动。 2 调 节春节因素的方法 目 前 市 面上 绝 大部 分 统计 软件 均 不 包括 春 节因 素 调整 功能 。 统 计软件 中往往 通过 季调模 型 来消除 季节性 因素影 响， 其 中包括 节假日 的季节 性因素 。 但目 前市场 面大部 分统计 软件季 调 模型 均 基于国 外节假 日，不 包括春 节因素 调整功 能。例 如 Eviews 、SPSS 、R 以及 SAS 等 统 计 软 件 的 季 调 功 能 均 不 含 春 节 因 素 。 季 调 模 型 中 应 用 最 为 广 泛 的 为 美 国 普 查 局 开 发 的 X-12ARMA 及 欧 盟统计 中心开 发的 TRAMO/SEATS ， 两种 方法均 基于 ARIMA 模 型， 但因为 针 对的均 为西方 节日 ， 所以无 法解决 我国春 节因素 问题 。 中 国 人 民银 行 和国 家 统计 局都 拥 有 自己 开 发的 含 春节 因素 的 季 调程 序 ， 但并 未 开放， 而 且 研 究 者根 据 其原 理 自己 实现 比 较 困难 。 中 国人民 银行结 合中国 春节因 素影响 的需要 ， 对 各 国 通用的 季节调 整软件 X-12-ARIMA 进 行 了改 造 ，开发了 PBC 版的 X-12-ARIMA 季 节调整 软 件。 央 行在其 中添加 了单变 量等权 重模型 、 多变 量等权 重模型 以及多 变量变 权重模 型等三 种 春节效 应模型 。其基 本原理 是假定 春节因 素 对经 济活动 的影响 从春节 前 n 天开始 （如 20 天 ） ， 到春节 后第 n 天 结束（如 20 天 ） ， 然后赋 予每年春 节影响 不同的 权重， 原理为 越靠近 春 节权重 越大 。 然后 根据权重 加总位于 1 月和 2 月 的天数 ， 得到 1 月和 2 月 的春节因 素加重 ， 根 据 历 史 宏观 数 据 计算 单 位春 节 因 素 对宏 观 经 济变 量 的影 响 。 此 外， 国 家 统计 局 也在 2010 年 委托南 开大学 完成了 “中国 宏观经 济序列 季节调 整与 X-12-ARIMA 中 国 版软 件研发 ” 课 题。 但 央行和 统计局 均未将 相应的 季调软 件免费 开放。 而对研 究者来 说， 自 己复制 央行或 统计局 的 春节因 素调整 程度有 过于繁 复，存 在较大 困难。 我 们 提 供一 种 较为 简 易 而 形象 的 春 节因 素 调整 方法 ， 在不 失 有 效性 的 前提 下 估测 春节 因 素 对 各 经济 金融 指 标 的影 响 。 对同比 和环比 数据我 们使用 不同的 春节因 素调整 方法。 我们用 春 节晚 于 1 月 31 日 天数来定 位春节 位置， 对同比 数据， 用 1 月数 据对 1-2 月 均值的 偏离来 度 量春节 因素 。 这儿 的隐含假 定是趋 势值在 1 月和 2 月之 间没有 发生显 著变化 ， 因而 这种度 量 偏差不 会很大 。 利 用经验数 据， 得到春 节位置 与春节因 素之间 的经验 回归方 程， 样 本覆盖 1995 年至 2018 年 。 然 后根据 经验回 归方程 ， 可 以得到每 年春节 因素对 1 月数据 影响 的估计 值 。 利用 同样方 法， 也可 以得 到春节 因素对 2 月数据 影响 的估计 值。 两 者互为 相反数 。 对环 比 数据， 我 们直接 使用春 节位 置对 1 月 环比数 据进行 回归， 估算春 节因素 对经济 和金 融指标 的 影响 。 下文 中， 我 们将 使用 此方法 ， 对 价格指标 CPI 与 PPI 同 比增 速， 贸易指 标出 口与进 口 同比增 速，景 气指标 制造业 PMI 、 货币 指标 M0 、M1 、M2 同比 增速以 及信贷 和社 融分别 进 行春节 因素调 整。 在剔除今 年春节 因素影 响基础 上来分 析当前 经济金 融走势 。 除新 增信贷 、 新 增社融 和 PMI 之外 ，其余都 是同比 数据。 宏 观 数 据挖 掘 系列 报 告 请务必 阅读 正文 后的 重要 声明部 分 2 3 春 节因素对各宏观金融 指标影响情况 物 价 数 据方 面 ，春 节 延后对 1 月 CPI 有 显 著 负 向影响 ， 但 对 PPI 影响有限。 我 们用春 节 晚于 1 月 31 日 天 数作 为春 节位置 度量指 标，以 此为自 变量， 以 1 月 CPI 同比对 1-2 月平 均 增速偏 离来作 为春节 因素对 1 月 CPI 影响的 度量指 标， 利用 1995 年 以 来经验 数据 进行回 归 。回归 方程显 示，春 节晚于 1 月 31 日 5.6 天 左右时， 春节效 应对 1 月 数据影 响为 零，即 春 节因素 不会导致 1 月数据偏 离于 1-2 月均 值。春 节因素 每晚于 1 月 31 日 1 天，将 带来 1 月 CPI 同比 较 1-2 月 均值 下降 0.05 个 百分 点， 即 春节因素 导致 1 月 CPI 下降 0.05 个 百分点 （图 1）。 回归 R2 达 0.5 ， 显 示 春节 因素对 CPI 同 比增速 在 1-2 月之 间的 波动具 有很 好解释 力。 今年春 节为 2 月 5 日， 根 据这个 方程， 今 年春节 推高 1 月 CPI 同比增速 0.03 个 百分点， 影 响可忽 略。 而 春节因 素对 PPI 影 响 非 常有限 ， 春节 每晚 1 天，1 月 PPI 同 比 增速仅 多低于 1-2 月均值 0.01 个 百 分 点，且 关系并 不显著 ，R2 仅 0.02（图 2 ） 。 显示工 业品价格 并不受 春 节因素 影响。 图 1 ： 春 节因素对 1 月 CPI 同比 增速的影 响 图 2 ：春 节因素对 1 月 PPI 同比 增速的影 响 数据来源 ：Wind ，西南 证券整理 数据来源 ：Wind ， 西南 证券整理 贸 易 数 据方 面 ， 春 节 位置 与春 节 对 1 月 出 口 增 速影 响 呈现 抛 物 线关 系 ， 对 1 月 出 口推 升 作 用 最 明显 的 位置 为 晚于 1 月 31 日 5 天左右 。从春节位 置和 1 月出 口对 1-2 月 均值 偏离的 经 验数据 关系来 看， 两者呈现 很好的 二次函 数关系 （图 3 ） ， 春节 因素对 出口增 速在 1-2 月之 间 的波动 解释度 高达 57.6% 。 即春节 晚于 1 月 31 日 5 日 左右时 ，对 1 月出 口推动作 用最为 明 显， 春 节过完 或过早， 对 1 月 出口 推升作 用都将 减弱。 这与直 观相符， 因为春 节期 间农民 工 返乡， 部分出 口企业 停工或 减产， 因而出 口企业 会在春 节前提 前出口 。春节 位置略 晚于 1 月 末，意 味着大 部分提 前出口 效应都 落在 1 月份， 因而 对 1 月 出口推 动作用 最为 明显。19 年 春节刚 好晚于 春节 5 天 ，是 春节效 应最为 明显是 位置。 因而我 们估算 19 年春 节因 素推高 了 1 月出口 增速 10.0 个 百 分 点 ， 剔 除 春 节 因 素 后 ，1 月 出 口 同 比 为-0.9% ， 依 然 延 续 弱 势 。 春 节 位 置与 春 节对 1 月 进 口增 速 影 响 同样呈现 抛 物线 关系 ， 进 口 推升 最 明显 的 位置为 晚 于 1 月 31 日 13 天左右。 而从 进口数 据来看 ， 春节 位置同 样和 1 月 进口对 1-2 月均值 偏离呈 现 非常好 的抛物 线关系 （图 4 ） ， 春节因 素对进 口增速 在 1-2 月 之间 波动的 解释度 高达 74.6% 。 春 节晚于 1 月 31 日 13 天左右 ， 这是 对 1 月进 口推升 作用 最大。 这主要 是因为 春节是 集中消 费时期，春节之前进口办年货需求显著增加，推升进口需求。这对进口的影响在春节 前 10 多 天体现 的最为 明显。 19 年春 节位置 大致推 升进口 增速 6.8 个 百 分点， 剔 除春节 因素 影响后 1 月 进口 同比增 长-8.3% ， 增 速基本 与上月 持平， 延续疲 弱态势 。 y = -0.05 x + 0.28 R = 0.50 -1.5 -1 -0.5 0 0.5 1 1.5 -15 -10 -5 0 5 10 15 20 25 春节晚于1 月31 日天数 1 月CPI 同比增速对1-2 月均值偏离，% 2019 年春节 y = -0.01 x + 0.01 R = 0.02 -1 -0.8 -0.6 -0.4 -0.2 0 0.2 0.4 0.6 0.8 -20 -10 0 10 20 30 春节晚于1 月31 日天数 1 月PPI 同比增速对1-2月均值偏离，% 2019 年春节 宏 观 数 据挖 掘 系列 报 告 请务必 阅读 正文 后的 重要 声明部 分 3 图 3 ： 春 节因素对 1 月 出口增速 的影响 图 4 ：春 节因素对 1 月 进口增速 的影响 数据来源 ：Wind ，西南 证券整理 数据来源 ：Wind ， 西南 证券整理 货 币 数 据方 面 ，春 节 位置与 M0 与 M2 存 在 显 著 抛物线 关 系 ， 而 春 节延 后 将现 行推 升 1 月 M1 增速。M0 数据 显示， 春节位 置与 1 月 M0 增 速对 1-2 月 均值 呈现出 非常明显 的抛物 线 关系， 即在春 节晚 于 1 月 31 日 2 天 左 右时 ，1 月 M0 增 速 最高 ，这也 最符合节 前大家 集 中 提现的 直观理 解。 抛 物线拟 合优度 高达 80% ， 显 示春节 因素能 解释绝 大部分 M0 在 1 月和 2 月 之间 的波动 （图 5）。 19 年 春季 因素大 致推升 M0 增速 8.5 个百分 点， 剔除 春节 因素后 1 月 M0 增速 为 10.7 个百 分点 。 春节因素对 M2 的 影 响 同样呈现显著 的 抛 物线 关 系 。经 验 数据显 示，春 节晚 于 1 月 31 日 4 天左右 时，1 月 M2 同比 增速最 高。回 归结果 显示， 春节位 置对 1 月 M2 同比增 速较前 两 月均值 偏离的 解释度 为 59% （图 6 ） ， 春节 因素对 M2 同 比增速 在 1-2 月 之间的 波动 同样具 有 很好解 释力。19 年 春节因 素大致 推升 1 月 M2 增速 0.6 个 百分点 ，剔除 春节因 素后 1 月 M2 同 比 增速下 降到 7.8% 。显 示 1 月货 币的回 升能否 持续 有待继 续观察 。 图 5 ： 春 节因素对 1 月 M0 同比 增速的影 响 图 6 ：春 节因素对 1 月 M2 同比 增速的影 响 数据来源 ：Wind ，西南 证券整理 数据来源 ：Wind ， 西南 证券整理 而 春 节 因素 对 M1 的 影 响呈现 线 性 关系 ， 春节 晚 于 1 月 31 日 3 天左右时对 1 月 M1 影 响 可 以 忽略 。 经验 数据显 示， 春节位 置与春 节对 1 月 M1 同 比 增速影 响呈现 线性正 相关性 ， 解 释度 达 54.7%（图 7 ） 。春 节位置 每晚 1 天，1 月 M1 同 比增 速将较 1-2 月 均值提 升 0.17 个 百分点 左右。 根据此 方程， 我们估 算春节 因素推 升了 19 年 1 月 M1 同比增 速月 0.4 个百 分 点，剔 除春节 因素影 响后的 1 月 M1 同 比 增速约 为 0% ， 显示企 业盈利 下滑 和房地 产企业 销 售增速 放缓对 当月 M1 影响 更为显 著。 y = -0.1168x 2 + 1.1332x + 7.2511 R = 0.5762 -30 -25 -20 -15 -10 -5 0 5 10 15 20 -20 -10 0 10 20 30 春节晚于1 月31 日天数 1 月出口同比增速对1-2 月均值偏离，% 2019 年春节 y = -0.0796x 2 + 2.1393x - 1.8893 R = 0.7456 -40 -30 -20 -10 0 10 20 30 -20 -10 0 10 20 30 春节晚于1 月31 日天数 1 月进口同比增速对1-2 月均值偏离，% 2019 年春节 y = -0.10 x 2 + 0.46 x + 8.68 R = 0.80 -25 -20 -15 -10 -5 0 5 10 15 20 -20 -10 0 10 20 30 春节晚于1 月31 日天数 1 月M0同比增速对1-2 月均值偏离，% 2019 年春节 y = -0.0075x 2 + 0.0615x + 0.446 R = 0.5911 -2 -1.5 -1 -0.5 0 0.5 1 1.5 2 -20 -10 0 10 20 30 春节晚于1 月31 日天数 1 月M2同比增速对1-2 月均值偏离，% 2019 年春节 宏 观 数 据挖 掘 系列 报 告 请务必 阅读 正文 后的 重要 声明部 分 4 图 7 ： 春 节因素对 1 月 M0 同比 增速的影 响 数据来源 ：Wind ，西南 证券整理 春 节 因 素对 信 贷和 社 融影 响均 不 显 著 。 新增信贷 和新增社 融均是 环比数 据， 所 以我们 直 接 用春节 位置与 1 月信贷 和社 融数据 关系来 估算春 节效应 对 1 月信 贷和社 融的影 响。 经 验数 据 显示， 春 节因素 对信贷 影响 非常有 限。 春节 每晚 1 天，1 月 新增信 贷 仅增加 93.8 亿 元， 而 且 关系并 不显著 （图 8 ） ， 春节 因素对 1 月信贷 解释度 仅有 1% ， 几乎 可以忽 略 。 显示 信贷投 放 更多依 赖货币 政策和 银行信 贷投放 节奏 ， 受季 节性因素 影响有 限。 同样 ， 春节 因素 对社融 影 响也较 为微弱。 回归结 果显 示， 春节 每晚 1 天，1 月社 会融资 总量 仅 增加 85.3 亿 元， 而且 关 系并不 显著 （图 9 ） ， 解释度 几乎为 零 。 因此 ， 今年 1 月 信贷和 社融加 速投放 ， 创下 同期历 史 高值， 并非春 节因素 原因， 而是宽 松政策 下， 稳 增长政 策发力 的体现 。 未来 几个月 实体融 资 将继续 改善 。 图 8 ： 春 节因素对 1 月 新增信贷 的影响 图 9 ：春 节因素对 1 月 新增社融 的影响 数据来源 ：Wind ，西南 证券整理 数据来源 ：Wind ， 西南 证券整理 春节因素对 PMI 影 响 同 样不 显 著 。PMI 同样 为环比 数据 ，因而 需要通 过春节 效应与 1 月 PMI 关 系来 估算春 节效应 对 PMI 的影 响。 经 验数据 显示， 春节因 素对 中 采制造 业 PMI 的 影 响非常 有限。 春节每晚 1 天， 1 月 PMI 将 提升 0.06 个百 分点 ， 而且关 系并不 显著 （图 10）。 显示 企业 情绪面 更多是 对真实 情况的 反映 ， 受季节 性因素 影响有 限。 y = 0.1749x - 0.4649 R = 0.5471 -4 -3 -2 -1 0 1 2 3 4 -20 -10 0 10 20 30 春节离1 月31 日天数 1 月M1 同比增速对1-2 月均值偏离，% 2019 年春节 y = 93.82 x + 9,130.19 R = 0.01 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 -20 -10 0 10 20 30 春节晚于1 月31 日天数 1 月新增信贷，亿元 2019 年春节 y = 85.30 x + 14,506.19 R = 0.00 -5000 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000 40000 -20 -10 0 10 20 30 春节晚于1 月31 日天数 1 月新增社融，亿元 2019 年春节 宏 观 数 据挖 掘 系列 报 告 请务必 阅读 正文 后的 重要 声明部 分 5 图 10 ： 春节 因素对 1 月中 采制造业 PMI 的影响 数据来源 ：Wind ，西南 证券整理 4 经 过春节因素调整后 的 1 月经济金融数据 分析 与 春 节 因素 调 整前 的 数据 相比 ， 春 节因 素 调整 后 的数 据显 示 19 年 1 月 外 需 更弱 ，但 不 改 变 实 体融 资 改善 ， 且持 续回 升 的 态势 ， 因而 不 影响 预期 改 善 的判 断 。 我们 对春节因 素影响 比 较显著 的变量 进行了 春节因 素调整 ， 得 到调整 后的宏观 与金融 数据 。 结果 显示 ， 今 年春节 因 素对价 格变量 基本没 有影响 ， 不 改变通 胀中枢 下移的总 体判断 。 而 对贸易 数据来说 ， 春节 因 素显著 提升了 1 月进出 口增 速， 剔除 春节因 素后 调 数据 显示进 出口增 速都并 未改善， 显示 当 前全球 经济共 振下滑 阶段， 出口 将持续 疲弱 ， 而当 前内 需依然 低迷决 定进口 低位徘 徊。 对 货 币数据 来说， 春节因 素对 M0 形 成 了比 较明显 的扰动 。而春 节因素 也未能 成为解 释 M1 低 迷 的原因 ，1 月 M1 低 迷可能 更多由 于企业 利润下 滑与房 地产销 售增速 放缓。 而春节 因素对 M2 的 扰 动与信 贷社融 大幅投 放并不 一致 ， 存 在今年 解释 有较大 偏差可 能 ， 需要 继续 关注 M2 走 势。 而对 信贷、 社融和 PMI 来 说， 春节因 素影响 几乎 可以忽 略。 因 而， 春节 因素 调整不改 变 实体融 资改善 ，融资 总量持 续回升 的态势 ，因而 不影响 预期改 善的判 断。 表 1 ： 春 节因素 调整后 经济与金 融数据 数据来源 ：Wind ，西南 证券整理 y = 0.15 x + 50.77 R = 0.23 40 42 44 46 48 50 52 54 56 58 -20 -10 0 10 20 30 春节晚于1 月31 日天数 1月制造业PMI ，% 2019 年春节 指标 指标类型 官方公布19 年1月数据 18 年12月数 据 春节因素影 响 春节调整后 19年1 月 拟合方程 R2 CPI 同比 同比 1.7 1.9 0.03 1.7 y=-0.05*x+0.28 0.50 PPI 同比 同比 0.1 0.9 y=-0.01*x+0.01 0.02 出口同比 同比 9.1 -4.4 10 -0.9 y= -0.12*x2 + 1.13*x + 7.25 0.58 进口同比 同比 -1.5 -7.6 6.8 -8.3 y = -0.0796*x2 + 2.14*x - 1.89 0.75 M0 同比 同比 17.2 3.6 8.5 10.7 y = -0.10* x2 + 0.46* x + 8.68 0.80 M1 同比 同比 0.4 1.5 0.4 0.0 y = 0.17*x - 0.46 0.55 M2 同比 同比 8.4 8.1 0.6 7.8 y = -0.0075*x2 + 0.0615*x + 0.45 0.59 新增信贷( 万亿） 环比 3.23 1.08 y = 93.8* x + 9130.2 0.01 新增社融（万亿） 环比 4.64 1.59 y = 85.3*x + 14506.2 0.00 中采制造业PMI 环比 49.5 49.4 y = 0.15 x + 50.77 0.23 宏 观 数 据挖 掘 系列 报 告 请务必 阅读 正文 后的 重要 声明部 分 分 析师 承诺 本 报告 署名分 析师 具有中 国证 券业 协会授 予的 证券投 资咨 询执 业资格 并注 册为证 券分 析师 ，报告 所采 用的数 据均 来 自合 法合规 渠道 ，分析 逻辑 基于 分析师 的职 业理解 ，通 过合 理判断 得出 结论， 独立 、客 观地出 具本报 告。 分析 师承 诺 不曾因 ，不因 ，也将 不会因 本报告 中的具 体推荐 意见或 观点而 直接或 间接获 取任何 形式的 补偿。 投 资评 级说明 公司评级 买 入：未 来 6 个月 内，个 股相 对沪深 300 指 数涨幅 在 20%以上 增 持：未 来 6 个月 内，个 股相 对沪深 300 指 数涨幅 介于 10% 与 20%之间 中 性：未 来 6 个月 内，个 股相 对沪深 300 指 数涨幅 介于-10% 与 10%之间 回 避：未 来 6 个月 内，个 股相 对沪深 300 指 数涨幅 在-10%以下 行业评级 强 于大市 ：未来 6 个月内 ，行 业整体 回报高 于沪深 300 指数 5%以上 跟 随大市 ：未来 6 个月内 ，行 业整体 回报介 于沪深 300 指数-5% 与 5% 之间 弱 于大市 ：未来 6 个月内 ，行 业整体 回报低 于沪深 300 指数-5% 以下 重 要声 明 西 南证券 股份有 限公司 （以下 简称“ 本公司 ” ） 具有中国 证券监 督管理 委员会 核准的 证券投 资咨询 业务资 格。 本 公司 与作者 在自 身所知 情范 围内 ，与本 报告 中所评 价或 推荐 的证券 不存 在法律 法规 要求 披露或 采取 限制、 静默 措 施的利 益冲突 。 证券期 货投资 者适当 性管理 办法于 2017 年 7 月 1 日 起正式 实施， 本报告 仅供本 公司客 户中的 专业投 资者使 用 ，若 您并非 本公 司客户 中的 专业 投资者 ，为 控制投 资风 险， 请取消 接收 、订阅 或使 用本 报告中 的任何 信息 。本 公司 也 不会 因接收 人收 到、阅 读或 关注 自 媒体 推送 本报告 中的 内容 而视其 为客 户。本 公司 或关 联机构 可能会 持有 报告 中提 到 的公司 所发行 的证券 并进行 交易， 还可能 为这些 公司提 供或争 取提供 投资银 行或财 务顾问 服务。 本 报告 中的信 息均 来源于 公开 资料 ，本公 司对 这些信 息的 准确 性、完 整性 或可靠 性不 作任 何保证 。本 报告所 载的 资 料、 意见及 推测 仅反映 本公 司于 发布本 报告 当日的 判断 ，本 报告所 指的 证券或 投资 标的 的价格 、价值 及投 资收 入可 升 可跌 ，过往 表现 不应作 为日 后的 表现依 据。 在不同 时期 ，本 公司可 发出 与本报 告所 载资 料、意 见及推 测不 一致 的报 告 ，本 公司不 保证 本报告 所含 信息 保持在 最新 状态。 同时 ， 本 公司对 本报 告所含 信息 可在 不发出 通知的 情形 下做 出修 改 ，投资 者应当 自行关 注相应 的更新 或修改 。 本 报告 仅供参 考之 用，不 构成 出售 或购买 证券 或其他 投资 标的 要约或 邀请 。在任 何情 况下 ，本报 告中 的信息 和意 见 均不 构成对 任何 个人的 投资 建议 。投资 者应 结合自 己的 投资 目标和 财务 状况自 行判 断是 否采用 本报告 所载 内容 和信 息 并自行 承担风 险，本 公司及 雇员对 投资者 使用本 报告及 其内容 而造成 的一切 后果不 承担任 何法律 责任。 本 报告 版权为 西南 证券所 有， 未经 书面许 可， 任何机 构和 个人 不得以 任何 形式翻 版、 复制 和发布 。如 引用须 注明 出 处为 “西南 证券 ” ， 且 不得 对 本报 告进行 有悖原 意的引 用、 删节和 修改。 未经授权 刊载或 者转发 本报告 的， 本 公司将 保 留向其 追究法 律责任 的权利 。 宏 观 数 据挖 掘 系列 报 告 请务必 阅读 正文 后的 重要 声明部 分 西 南证 券研究 发展 中心 上海 地 址：上 海市浦 东新区 陆家嘴 东路 166 号中 国保险 大厦 20 楼 邮 编：200120 北京 地 址：北 京市西 城区金 融大街 35 号国 际企业 大厦 B 座 16 楼 邮 编：100033 重庆 地 址：重 庆市江 北区桥 北苑 8 号 西南 证券大厦 3 楼 邮 编：400023 深圳 地 址：深 圳市福 田区深 南大道 6023 号 创建 大厦 4 楼 邮 编：518040 西 南证 券机构 销售 团队 Table_SalesPerson 区域 姓名 职务 座机 手机 邮箱 上海 蒋 诗烽 地 区销售 总监 021-68415309 18621310081 jsfswsc 黄 丽娟 地 区销售 副总监 021-68411030 15900516330 hljswsc 张 方毅 高 级销售 经理 021-68413959 15821376156 zfyiswsc 汪 文沁 高 级销售 经理 021-68415380 15201796002 wwqswsc 王 慧芳 高 级销售 经理 021-68415861 17321300873 whfswsc 涂 诗佳 销 售经理 021-68415296 18221919508 tsjswsc 杨 博睿 销 售经理 15558686883 15558686883 ybzswsc 丁 可莎 销 售经理 021-68416017 13122661803 dksswsc 北京 蒋 诗烽 地 区销售 总监 021-68415309 18621310081 jsfswsc 路剑 高 级销售 经理 010-57758566 18500869149 lujianswsc 张岚 高 级销售 经理 18601241803 18601241803 zhanglanswsc 刘 致莹 销 售经理 010-57758619 17710335169 liuzyswsc 广深 王 湘杰 销 售经理 0755-26671517 13480920685 wxjswsc 余 燕伶 销 售经理 0755-26820395 13510223581 yylswsc 花洁 销 售经理 0755-26673231 18620838809 huajswsc 孙 瑶瑶 销 售经理 0755-26833581 13480870918 sunyaoyaoswsc 陈 霄（广 州） 销 售经理 15521010968 15521010968 chenxiaoswsc