2018年商贸零售行业投资策略：行业负重前行，企业积极探索，展店或是2019年亮点.pdf

敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2018 年 12 月 12 日 商业贸易 行业 行业负重前行 企业积极探索 展店或是 2019 年亮点 2018 年商贸零售行业投资策略 行业投资策略 陈文倩（分析师） 010-83561313 chenwenqianxsdzq 证书编号： S0170511070001 零售行业承压 企业探索突破方向 ： 零售行业承压运行，整体增速受限。受收入增速下降、收入分配未明显改善、购房导致的居民杠杆率升高、有效供给不足等因素影响，消费增速或延续下行趋势，但减税等因素可能会抑制消费增速下滑幅度的条件下，零售市场整体增速受限。 随着电商冲击影响从高向低回落，互联网巨头积极拥抱传统零售企业，尝试用互联网技术为传统零售赋能，而传统零售企业在底部运行多年之后，传统零售企业积极探索互联网等新技术对传统零售的改进，部分区域龙头经过多年积累和积极探索，有望率先走出适合自身发展路径。 认清零售行业的变化，适者生存 ： 早期商业零售核心 货 。早期传统的商业零售运营讲究是“进、销、调、存”，整体管理流程核心其实是货，进货、销货、调货、存货。因为市场早期国内物资不够丰富，计划经济年代，供不应求的商业零售市场，消费者要按照计划（分到的粮票布票等）消费。可以想见的到当时进货一定是重中之重，其他环节可以说巧妇难为无米之炊，只有货进来，才有调、存、销后续运营空间。这个时期的零售人才进货环节八仙过海，各显神通，如何能够采购到货，并配送回来，因为运力也是受限的。在经济发展初期，不仅是零售行业，各行各业发展都处于一种捉襟见肘的窘态，供不应求 的行业环境下消费者需求被严重抑制。 现代商业零售核心 人 。 现代商业零售市场，无论是新零售还是与之对应的传统零售，运营管理上讲求的已经从传统的“进、销、调、存”替换为“人、货、场”，仅从字面就能感受到现在零售运营更立体，货仅是零售运营中的一个环节，更重要是的对人的理解，以及对场的选择，这也意味着管理将更加复杂，企业规模的每次变化对管理人的要求和考验难度都将大大提升。互联网的诞生，电商兴起，到大数据广泛应用的工作生活的各个层面后，对人的定量定性分析，对非标商品的标品化推进，进一步促进线上线下融合。 投资策略和推 荐标的 ： 考虑 2018 年一季度零售行业表现超预期增长，随后社零增速持续回落，零售整体业绩增速承压 ， 但社零消费总量仍是稳中向好。我们推荐关注积极探索的区域龙头，其通过自身积极扩张有望实现业绩持续增长。 风险提示： 宏观波动不确定性，消费信心波动，企业拓展不达预期。 重点推荐标的业绩和评级 证券 股票 2018-12-12 EPS PE 投资 代码 名称 股价 2017 2018E 2019E 2017 2018E 2019E 评级 002024.SZ 苏宁易购 10.73 0.45 0.71 0.26 23.84 15.11 41.27 强烈推荐 002419.SZ 天虹股份 11.73 0.6 0.73 0.82 19.55 16.07 14.3 推荐 603708.SH 家家悦 20.95 0.66 0.78 0.84 31.74 26.86 24.94 强烈推荐 资料来源：新时代证券研究所 推荐 （ 维持 评级 ） 行业指数 走势图 相关 报 告 一二线消费回归理性 低线城市消费升级进行中 2018-12-09 消费升级水平区域分化明显 为零售企业市场下沉提供空间和方向 2018-12-02 2018 年 “黑五”未受“双 11”影响表现突出，政策或支持其快速发展2018-11-25 10 月社零增速放缓 受节日促销影响消费趋向集中爆发 2018-11-18 10 月社零增速 8.6%，中秋及电商购物节影响明显 2018-11-18 -36%-30%-24%-18%-12%-6%0%6%2017/12 2018/03 2018/06 2018/09 2018/12 商业贸易 沪深 300 2018-12-12 商业贸易 行业 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 零售行业承压 企业探索突破方向 . 4 2、 认清零售行业的变化，适者生存 . 5 2.1、 早期商业零售核心 货 . 5 2.2、 现代商业零售核心 人 . 6 2.3、 互联网即为实体零售提供助力，又为实体零售培养竞争者 . 7 2.4、 电商两个方向冲击实体零售 . 9 3、 认清零售行业发生的变化，适者生存 . 10 3.1、 最终消费对经济贡献处于高位 . 10 3.2、 2018 年社零增速有所回落 消费市场整体平稳 . 12 4、 零售寻找增长点 布局低线城市消费，关注消费升级 . 13 4.1.1、 截止 2018 年三季度农村人均消费支出实际增长远高于城镇 . 13 4.1.2、 消费升级 关注服务消费占比提升 . 14 4.1.3、 消费升级 居民消费质量提升 . 15 5、 投资策略和推荐标的 . 17 5.1、 家家悦 山东生鲜超市龙头，以胶东为模板开启跨省扩张模式 . 18 5.2、 山东市场容量巨大，资源禀赋优异 . 19 5.3、 山东消费潜力与市场可拓空间兼具 . 20 5.4、 加速省内扩展，开启省外扩张 . 21 6、 苏宁易购 挖掘县镇潜力，零售云布局低线城市智慧零售端口 . 22 6.1、 “零售云”低线城市智慧零售端口， 2018 年加速布局 . 22 6.2、 低线城市存量增量兼具 零售云诞生恰逢其时： . 22 6.3、 低线城市实体渠道仍是主力 线上线下增长前景广阔 . 23 6.4、 零售云加盟模式解决县镇经销商痛点： . 23 6.5、 苏 宁实体渠道精细维护，线上线下良性互动。 . 24 7、 天虹股份 百货中积极展店的优质区域龙头 . 25 7.1、 天虹股份业态结构调整 平台型百货和购物中心表现亮眼 . 25 7.2、 优化业态结构调整显效，数字化探索降本增效 . 25 图表目录 图 1： 中国居民杠杆率与人均消费支出增速（ %） . 4 图 2： 和美国相比，中国房地产市值占 GDP 比重较高，而股市市值比重较低 . 4 图 3： 中国一线城市房地产市值占 GDP 比重较高 . 5 图 4： 10 月社零总额增速 8.6%，同比增速较上月回落 0.6% . 5 图 5： 计划经济凭票消费 . 5 图 6： 现代零售围绕“人”的分析 . 6 图 7： 现代零售围绕“货”设计 . 6 图 8： 现代零售围绕“场”的 构建 . 7 图 9： 人均快递件数 . 7 图 10： 人均网上零售额 . 7 图 11： 线上消费占比持续抬升 . 8 图 12： 零售百强企业中实体企业销售增速（ %） . 8 图 13： 2018 年天猫双十一成交额 2135 亿元 . 8 图 14： 2018 年天猫双十一全球化购物狂欢节 . 9 2018-12-12 商业贸易 行业 敬请参阅最后一页免责声明 -3- 证券研究报告 图 15： 2013-2018 年全国居民消费升级综合指数走势图 . 10 图 16： “三驾马车”对 GDP 的贡献，最终消费居首位 . 11 图 17： 最终消费支出结构（ %） . 11 图 18： 1985-2017 年城镇居民人均消费升级（元） . 11 图 19： 社零总额基数不断抬高，增速持续回落 . 12 图 20： 社零当月同比持续回落，社零实际当月同比回落明显 . 12 图 21： 2018 年前三季居民人均可支配收入平均数增长 8.8% . 13 图 22： 2018 年前三季居民人均消费支出及构成 . 13 图 23： 人均 GDP 持续增长 . 14 图 24： GDP 中居民消费率（ %）有回落 . 14 图 25： 居民人均消费支出基数持续抬升，同比有回落 . 14 图 26： 消费信心指数居高位有所回落 . 14 图 27： 服务业在 GDP 中占比 . 15 图 28： 服务型消费支出占比 . 15 图 29： 网上零售服务类消费占比 . 15 图 30： 网上零售实物类消费占比 . 15 图 31： 城镇居民人均消 费支出结构（ %） . 15 图 32： 农村居民人均消费支出结构（ %） . 16 图 33： 人均社零总额逐年抬升 . 16 图 34： 人均肉类消费（ kg） . 16 图 35： 人均蛋类消费量 . 17 图 36： 人均奶类消费量 . 17 图 37： 人均服装消费量支出（元） . 17 图 38： 平均每百户私人汽车 . 17 图 39： 公司门店分布图 . 18 图 40： 山东常住人口数 . 19 图 41： 2017 年全国 GDP 前 五名省份 . 19 图 42： 2017 年全国社零总额前五名省份 . 19 图 43： 2016 年农林牧渔业总产值（亿）前十名 . 20 图 44： 2018 上半年部分省份人均可支配收入与人均消费支出 . 20 图 45： 2016 年部分省份常住人口城镇化率 . 20 图 46： 苏宁零售云愿景 . 22 图 47： 一线城市家电消费遇冷 . 23 图 48： 零售云集合多品牌赋能经销商 . 23 图 49： 中国农村网购市场规模（亿元） . 23 图 50： 县镇低线市场分析 . 24 图 51： 零售云加盟店特色 . 24 图 52： 农村居民每百户耐用品拥有量持续上升（台） . 24 图 53： 城镇居民每百户耐用品拥有量平稳（台） . 24 表 1： 截止 2018 年三季度末家家悦门店数量 . 18 表 2： 山东省可扩展门店推算 . 21 表 3： 家家悦财务摘要和估值指标 . 22 表 4： 苏宁易购财务摘要和估值指标 . 24 表 5： 天虹股份 财务摘要和估值指标 . 25 2018-12-12 商业贸易 行业 敬请参阅最后一页免责声明 -4- 证券研究报告 1、 零售行业承压 企业探索突破方向 零售 行业承压运行，整体增速受限 。 受收入增速下降、收入分配未明显改善、购房导致的居民杠杆率升高、有效供给不足等因素影响，消费增速或延续下行趋势，但减税等因素可能会抑制消费增速下滑幅度的条件下，零售市场整体增速受限。 随着电商冲击影响从高向低回落，互联网巨头积极拥抱传统零售企业，尝试用互联网技术为传统零售赋能，而传统零售企业在底部运行多年之后，传统零售企业积极探索互联网等新技术对传统零售的改进，部分区域龙头经过多年积累和积极探索，有望率先走出适合自身发展路径。 考虑 2018 年一季度零售行业表现超预期增长 ，随后 5 月份 社零增速 8.5%，社零增速持续回落，并 创 近 15 年以来新低，零售整体业绩增速承压。但同时我们也注意到 5 月社零增速回落条件下，也是首次 5 月份单月社零总额突破 3 万亿元。社零消费增速回落，但社零消费总量仍是稳中向好。 2019 年行业 或将面对 “年报季报不理想”风险 ， 在此条件下，我们推荐关注积极探索的区域龙头，其通过自身积极扩张有望实现业绩持续增长。 图 1： 中国居民杠杆率与人均消费支出增速（ %） 资料来源： wind， 新时代证券研究所 图 2： 和美国相比，中国房地产市值占 GDP 比重较高，而股市市值比重较低 资料来源： Wind，新时代证券研究所 5%7%9%11%13%15%17%19%10%15%20%25%30%35%40%45%50%55%2007-01 2008-06 2009-10 2011-02 2012-07 20