石油石化行业研究：关注估值低且盈利向上的炼化、化纤板块.pdf

本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 Table_Summary 报告摘要 ： 预计 2019年油价保持中位运行，全年 中枢在 60-70美元 /桶 截止到 2018 年 11 月 30 日， 国际油价经历了一轮过山车行情，两头低中间高，其中最高点布伦特油价突破 86 美元 /桶， WTI 突破 76 美元 /桶，均创造了近 4 年的高点。但从 10 月 4 日开始，受美国产量及库存双增以及担忧全球经济增速放缓降低石油需求预期影响，国际油价快速下跌。截止到 11 月 30 日布伦特结算价为 58.71美元 /桶、 WTI结算价为 50.93 美元 /桶，较 10 月高点分别下跌 32%和 33%。虽然油价全年大起大落，但均价依然较去年同比有较大幅度增长，前 11 个月布伦特均价为 72.82 美元 /桶，较去年同比增长 35.35%； WTI 均价为 66.21 美元 /桶 ，较去年同比增长 31.97%。 展望 2019 年，虽然产油国联盟达成了 新 一轮的减产协议对连续大跌的油价提供了有力的支撑，但依然面临很大的下行压力。 2019 年的油价将在减产协议执行率、伊朗产量和出口量的减少情况、美国产量的增加情况之间进行博弈。我们判断国际油价在特朗普政府的强制打压下大幅上涨的空间有限。同时明年下半年美国的管输瓶颈将得到解决，产量增加，预计明年油价将前高后低，全年油价中枢预计在 60-70 美元 /桶。 选股策略之一：估值处于底部，且盈利有望持续上行 的炼化和化纤子行业 石化行业是典型的周期行业，库存周期是影响价格和供需的重要因素。综合来看，烯烃的大年补库存周期比较确定，炼化行业有望 2019 年迎来大年。化纤板块的库存周期处于历史相对底部，也存在向上的可能性。 炼化： 2018 年 PE、 PB 分别为 14 倍 、 1.2 倍，均低于历史均值 16 倍和 1.7 倍，估值处于底部。 2018 年行业毛利率、净利率、 ROA、 ROE 均位于历史均值附近或者以上的位置。我们判断 2019 年炼化行业有望保持 高 景气，建议关注上海石化 、 中国石化 、 东华能源、海越能源。 化纤： 2018 年 PE 为 25 倍， 低于 历史均值 34 倍 ； PB 为 2.7 倍， 与 历史均值 持平 。 2018 年行业毛利率、净利率、 ROA 和 ROE 均明显高于历史均值。建议关注东方盛虹、恒力股份、桐昆股份 。 选股策略之 二 ： 行业底部复苏，受益于资本开支增加的油服板块 2018 年油服行业 的 毛利率、净利率、 ROA、 ROE 虽然 均位于历史均值以下 ，但整体呈向上趋势，同时 营收和净利 快速增长，行业处于底部复苏阶段。受益于2018 年油价上涨（ 2018 年 原油均价 较 2017 年 同比增 30%以上 ） ， 2019 年的上游资本开支增幅 30%是大概率事件 。同时，政策上国内要求提高产量和储量的需求 会带来未来几年额外的资本开支增长。 我们判断油服行业有望持续受益订单增长带来的利好。建议关注通源石油 、海油工程。 风险提示 国际油价 大幅下跌 ； 石油公司资本开支低于预期 。 Table_Invest 推荐 维持评级 Table_QuotePic 行业与沪深 300 走势比较 -24%-14%-5%5%15%17-10 18-01 18-04 18-07 18-10石油石化 沪深30 0资料来源： Wind，民生证券研究院 Table_Author 分析师：杨侃 执业证号： S0100516120001 电话： 0755-22662010 邮箱： yangkanmszq 分析师：李晓辉 执业证号： S0100518040001 电话： 010-85127543 邮箱： lixiaohuimszq Table_docReport 相关研究 1. 石化行业三季度总结：油价上行推动业绩增长，石化行业景气度高 20181103 2. 石化行业 2018 半年度策略报告：重点关注油价带动盈利大幅改善的板块 20180612 Table_Title 石油石化 行业研究 /投资策略 报告 关注估值低且盈利向上的炼化 、化纤 板块 投资策略 报告 /石油石化 2018 年 12 月 17 日 本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 Table_Page 投资策略 /石油石化 Table_ProfitDetail 盈 利预测与财务指标 代码 重点公司 现价 EPS PE 评级 12月 14日 2017A 2018E 2019E 2017 2018 2019 600028 中国石化 5.89 0.42 0.66 0.76 14 9 8 推荐 300164 通源石油 7.13 0.10 0.27 0.39 71 26 18 推荐 600583 海油工程 5.47 0.11 0.16 0.37 50 34 15 推荐 002221 东华能源 8.24 0.64 0.82 1.00 13 10 8 推荐 600387 *海越能源 9.27 0.29 0.79 0.92 32 12 10 暂无评级 600688 *上海石化 5.18 0.57 0.58 0.55 9 9 9 暂无评级 601233 *桐昆股份 11.37 1.35 1.76 2.16 8 6 5 暂无评级 000301 *东方盛虹 5.55 0.19 0.33 0.55 29 17 10 暂无评级 600346 *恒力股份 14.19 0.61 0.85 1.98 23 17 7 暂无评级 002768 国恩股份 25.5 0.85 1.12 1.61 30 23 16 推荐 资料来源：公司公告、民生证券研究院 、 *为 wind 一致预期 本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 Table_Page 投资策略 /石油石化 目录 一、油价： 2018 年回顾及 2019 年展望 . 4 （一） 2018 年：大起大落，年末价格重回年初水平，均价上移 . 4 （二）全球经济：短期贸易摩擦影响经济增速预期，长期稳步增长 . 4 （三）需求：增速或放缓，但总体保持增长 . 5 （四）供给：减产执行率下降，伊朗产量是最大变量 . 6 （五）库存： 处于 5 年平均水平，有上升趋势 . 8 （六）美元指数：指数走高，不利于大宗商品价格 . 10 （七） 2019 年油价展望：上涨缺乏动力，全年油价中枢预计在 60-70 美元 /桶 . 10 二、 2018 石化行业回顾：油价上涨，行业景气度高 . 11 （一）整 体看， 2018 年石化行业处于景气周期，估值处于历史低位。 . 11 （二）子行业看，炼化和化纤行业景气度高，油服底部复苏 . 14 三、 2019 年投资策略：关注估值低、景气度高的炼化、 化纤 . 26 （一） 2019 石化行业市场大环境判断 . 26 （二）选股策略之一： 估值处于底部，且盈利有望持续上行 . 28 （三）选股策略之二： 关注库存周期带来板块机会 . 29 （四）选股策略之三： 高成长性标的 . 30 四、风险提示 . 31 插图目录 . 32 表格目录 . 32 本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 4 Table_Page 投资策略 /石油石化 一 、 油价 ： 2018 年 回顾及 2019 年展望 （ 一 ） 2018 年 ：大起大落，年末价格重回年初水平，均价上移 截止到 2018 年 11 月 30 日， 2018 年前 11 个月国际油价经历了一轮过山车行情，两头低中间高，其中最高点出现在 10 月初，布伦特油价突破 86 美元 /桶， WTI 突破 76 美元/桶，均创造了近 4 年的高点。但从 10 月 4 日开始，受美国产量及库存双增以及担忧全球经济增速放缓降低石油需求预期影响，国际油价快速下跌。截止到 11 月 30 日布伦特结算价为 58.71 美元 /桶、 WTI 结算价为 50.93 美元 /桶，较 10 月高点分别下跌 32%和 33%，两个月时间将前 9 个月的涨幅全部跌完。虽然油价全年大起大落，但均价依然较去年同比有较大幅度增长，前 11 个月布伦特均价为 72.82 美元 /桶，较去年同比增长 35.35%； WTI均价为 66.21 美元 /桶，较去年同比增长 31.97%。 图 1： 2018 年 国际油价走势 ，美元 /桶 资料来源： wind，民生证券研究院 影响油价的主要因素分析 ： （ 二 ） 全球经济：短期贸易摩擦影响经济增速预期，长期稳步增长 当前 全球经济处于 缓慢复苏趋势 ， 2018 年初至今，美国经济增长强劲通胀攀升，处于强势地位；中国国民经济总体平稳 ； 欧元区 受英国脱欧影响 缓慢复苏；日本经济呈现全面复苏态势；部分新兴脆弱国经济 出现经济危机 。 根据 惠誉国际在其最新的全球经济展望报告中指出，美国的贸易保护主义政策正对目前仍显强劲的全球经济增速前景造成实质性影响，美中贸易冲突促使该机构下调 2019 年全球增速预期 0.1 个百分点至 3.1%。经济合作与发展组织（ OECD）小幅下调了全球增速预期，现预计 2018、 2019 年增速均为3.7%。 长期看，在中国和印度引领的新兴经济体驱动下，全球经济依然保持稳步增长。根据 BP2018 世界能源展望预测数据显示， 2016-2040 年全球 GDP 预计年均增长 3.25%，与过去 25 年的增长率基本一致。 40455055606570758085902018/01/06 2018/03/06 2018/05/06 2018/07/06 2018/09/06 2018/11/06期货结算价 (连续 ):布伦特原油 :周 期货结算价 (连续 ):WTI原油 :周 本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 5 Table_Page 投资策略 /石油石化 图 2： 全球 GDP 增长预测 资料来源： BP2018 世界能源展望 ，民生证券研究院 （ 三 ） 需求：增速或放缓，但总体保持增长 当前全球的石油需求受国际油价上涨以及全球贸易局势紧张担忧经济增速放缓影响，因为经济增速放缓将减少石油需求。 今年全球石油需求将继续 保持 增长，但增速相对 放缓 。根据国际主要能源机构预测数据显示： IEA 预估 2018 年全球石油需求平均将增长 139 万桶 /日，至 9929 万桶 /日； OPEC 预估 2018 年全球石油需求将增长 129 万桶 /日，至平均 9849万桶 /日； EIA 预估 2018 年全球石油需求将加速增长 158 万桶 /日，至平均 10010 万桶 /日。 图 3： 2016-2018 全球原油需求季度变化 资料来源： OPEC，民生证券研究院 010203040506070809010020162017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q4本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 6 Table_Page 投资策略 /石油石化 图 4： 2017 和 2018 全球原油需求增量对比 资料来源： OPEC，民生证券研究院 （ 四 ） 供给：减产执行率下降，伊朗产量是最大变量 OPEC：减产执行率下降，产量增长 减产协议自 2017 年实施以来整体执行率保持在 100%以上，但近期受国际油价上涨以及美国政府要求主要产油国增产影响，减产协议有所松动。 OPEC 成员国与俄罗斯等非OPEC 产油国在 6 月 22 日举行的石油产量正常会议上决定将减产协议履约率降至 100%，并一致同意从 7 月份开始增产 100 万桶 /日左右。 OPEC 在 2018 年 9 月石油市场报告中公布的资料数据显示，因利比亚产量恢复，伊拉克产量接近纪录高位水平，以及尼日利亚和沙特的产量增长幅度远超美国制裁之前伊朗产量降幅 ， 2018 年 7 月和 8 月 OPEC 包括刚果在内的 15 个成员国原油产量平均为 3242.6 万桶 /日，较 2018 年 6 月产量增加 14.4万桶 /日 。 OPEC 在 2018 年 9 月石油市场报告中估计， 2018 年 7 月和 8 月全球石油供应平均为 9863.5 万桶 /日，较 2017 年 7 月和 8 月平均 9662.5 万桶 /日供应水平高出 201 万桶 /日，也较 2018 年 6 月全球石油供应水平增长 78.5 万桶 /日。 图 5： OPEC 原油产量，千桶 /日 资料来源： OPEC，民生证券研究院 00.20.40.60.811.21.41.61.8US Europe AsiaPacificIndia LatinAmericaMiddleEastAfrica FSU China Totalworld2017同比增长 2018同比增长 31,00031,50032,00032,50033,0002017/01 2017/04 2017/07 2017/10 2018/01 2018/04 2018/07产量 :原油 :欧佩克 本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 7 Table_Page 投资策略 /石油石化 美国： 产量保持高位 2018 年世界原油产量的增量主要来自美国页岩油产量的增加，但最近几个月由于受到运输瓶颈的限制，产量增速放缓， 截至 11 月 30 日当周的美国原油日产量为 1170 万桶 ，继续保持在纪录高点 。预计管道建设将于明年下半年得到解决，届时产量将继续增长 ，EIA 预计美国 2019 年的 日产量将 达到 1210 万桶。 。 图 6：美国原油产量 ， 千桶 /日 资料来源： wind，民生证券研究院 石油钻机数 是衡量未来产量的一个先驱指标，当前美国的 石油钻机数达到三年多的最高点 。 据全球第三大油田服务公司 -贝克休斯公司表示，截至 12 月 7 当周，美国原油钻机数量为 877 座，为自 2015 年 3 月以来的最高数量，并且高于去年同期的 751 座。 图 7：美国 石油钻井数 资料来源： wind，民生证券研究院 伊朗：产量受制裁影响巨大 美国对伊朗的制裁即将开始实施， 虽然近期美国对伊朗制裁的口吻有些缓和，不再强4,0006,0008,00010,00012,0002009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018产量 :原油 :DOE 周 02004006008001,0001,2001,4001,6001,8002008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018美国活跃油井钻井数 本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 8 Table_Page 投资策略 /石油石化 调将伊朗的原油出口量降至为零，但可以确定的是此次制裁仍将是历次制裁中最严厉的一次。当 截止至今年 9 月， 伊朗的原油日产量已经从年初的 382 万桶降至约 345 万桶，累计减少 37 万桶；日均原油出口量从 250 万桶下降至 9 月的 160 万桶，累计减少 90 万桶。 美国对伊朗制裁的严厉程度直接决定了伊朗的原油产量和出口量，对全球的原油供给影响巨大。 图 8： 伊朗原油产量，千桶 /日 资料来源： wind，民生证券研究院 （ 五 ） 库存：处于 5 年平均水平 ，有上升趋势 世 界石油库存在 2016 年达到高点以后开始缓慢下降，今年三季度全球石油库存上升。7 月份美国、欧洲和日本三地陆上石油库存环比上升 2,080 万桶， 8 月份继续增长近 3,000万桶，并达到一年来最高，但仍连续 6 个月低于过去 5 年平均水平。 图 9： 世界石油库存，万桶 资料来源： OPEC，民生证券研究院 经合组织： 库存处在 5 年 平均水平，有上升趋势 2,0002,5003,0003,5004,0002013 2014 2015 2016 2017 2018产量 :原油 :伊朗伊斯兰共和国 3,8004,0004,2004,4004,6004,8002013 2014 2015 2016 2017石油库存 :世界 本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 9 Table_Page 投资策略 /石油石化 根据 OPEC最新月度数据显示，截止到今年 9月底经合组织国家商业石油库存为 28.58亿桶，略高于五年均值 28.49 亿桶，库存的上涨主要是美国、日本、欧洲等国家库存的增加所致 。 图 10： 经合组织石油库存，万桶 资料来源： wind，民生证券研究院 美国 ： 库存 连续 10 周增加，回到年初水平 进入四季度 美国的商业石油库存连续 10 周增加，累计增加超 5000 万桶， 主要是因为炼厂检修 、 需求减少及进口量增加导致。 库欣地区的原油库存也已经涨回年初水平，受此影响布伦特和 WTI 油价价差也扩大至 9 美元 /桶 。 图 11： 美国商业石油库存，千桶 资料来源： wind，民生证券研究院 2,3002,4002,5002,6002,7002,8002,9003,0003,1003,2002013 2014 2015 2016 2017 2018石油库存 :陆上商业石油 :经合组织 200,000250,000300,000350,000400,000450,000500,000550,000600,0002013 2014 2015 2016 2017 2018库存量 :商业原油 :全美 周 本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 10 Table_Page 投资策略 /石油石化 图 12：美国库欣地区原油库存 ，千桶 资料来源： wind，民生证券研究院 （ 六 ） 美元指数：指数走高，不利于大宗商品价格 由于美国经济 表现强劲，美元大幅升值，美元指数不断走高， 美元走强对大宗商品价格承压。 图 13：美元指数 资料来源： wind，民生证券研究院 （ 七 ） 2019 年油价展望： 上涨缺乏动力， 全年油价中枢预计在 60-70美元 /桶 展望 2019 年，虽然产油国联盟达成了 新 一轮的减产协议对连续大跌的油价提供了有力的支撑，但依然面临很大的下行压力。 2019 年的油价将在减产协议执行率、伊朗产量和出口量的减少 情况、 美国产量的增加情况之间 进行 博弈 。我们判断国际油价在特朗普政府的强制打压下大幅上涨的空间有限。同时明年下半年美国的管输瓶颈将得到解决，产量增加，预计明年油价将前高后低， 全年油价 中枢 预计在 60-70 美元 /桶。 010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,0002013 2014 2015 2016 2017 2018库存量 :商业原油 :俄克拉何马库欣 周 607080901001102009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018美元指数 日