2019年教育政策推演：洞悉政策风向，拥抱确定性赛道.pdf

证券研究报告 教育政策专题 2019 年 教育政策 推演 ： 洞悉政策风向 ，拥抱 确定性 赛道 2019.3.1 黄莞（分析师） 田鹏（研究助理） 电话： 020-88832319 020-88836115 邮箱： huangguangzgzhs tian.penggzgzhs 执业编号： A1310517050001 A1310117080001 摘要 ： 教育行业涉及国计民生，理解并研判政策的走向至关重要。 此次 我们 全面梳理了 近年 教育行业 核心 领域的政策， 同时 基于 监管层对于重点 教育 领域的定位及态度出发，为大家分享我们对于后续政策走向的研判 和投资逻辑 。 各细分领域政策梳理 （ 1） 早教： 政策监管体系处于完善过程中 。 当前国家政策多停留在鼓励与促进的层面，未就监管规范等进行细化安排，亟待建立完整的政策监管体系。 一些较为规范的早教龙头企业其实还是会长期受益于行业集中度提升的趋势，核心点在于其自身关于坪效、人效较低等商业模式固有问题的优化。 （ 2）幼教： 严格遏制资本过度逐利，划清资产证券化红线 。 幼教新规出台后幼教资产证券化受限 ， 同时已证券化的存量幼教资产的具体影响尚未确定，需等待监管层全面排查后提出治理要求 ； 短期 可 关注 幼教内容、师资供需缺口的机会。 （ 3） 民办学校：定位为公立教育的补充，分类管理加强 。 送审稿支持民办教育发展宗旨未变，旨在分类管理 。 整体来看， 民办 高教 整体确定性较高， 并购核心逻辑未变， 后续板块估值有望逐步修复 。 （ 4） K12 课外培训：专项整治基本完成，步入常态化监管 阶段 。 行业经历了专项整治， 迈入 办学规范化、监管常态化 新周期 ，龙头将受益于行业集中度将持续提升 。 同时 在线 教育 也已经纳入监管体系，后续 将全面向 规范化方向发展 。 （ 5） 职业教育：鼓励发展，长期享受政策红利 。 职业 教育 定位清晰，政策导向依旧指向鼓励“产教融合、校企合作”， 重点在于“提升服务能力”， 是教育细分领域中政策环境最为宽松的赛道之一。 （ 6） 教育信息化：迈入 2.0 时代，构建全新智慧教育生态 。 向“三全两高一大”的目标发展，软件建设和信息化素养成为 2.0 的重点，看好具有优质内容和渠道的综合服务运营商突围而出。 投资逻辑：拥抱政策 环境 较为宽松 、确定性较强 的细分赛道 从 2018 年几次关键性政策的出台来看，本质上符合监管层对于各个教育细分领域的定位，而市场往往预期不足。我们认为，对于后续政策风向研判尤其需要重视监管层对于教育行业的重点细分领域的态度 。 （ 1）整体民办教育领域 ：定位为 “公立教育的有效补充” ，不可越俎代庖 ；（ 2）学前教育领域 核心为 “普惠 +公益”，全面落实普惠性幼儿园的建设目标 ； （ 3）课外培训领域核心在于“规范”，学科培训与素质培训分类管理 ； （ 4）民办学校领域核心在于“分类管理”， 整体鼓励，同时给予非营利性学校更多政策优惠，同时禁止义务教育阶段的营利性。 从政策的角度出发， 我们认为在当前时点可积极关注（ 1）政策环境较为宽松、鼓励的赛道。例如素质教育、职业培训、教育信息化等。（ 2）关注政策升级的大背景下，影响较为可控，不影响本身核心投资逻辑的赛道。例如民办高教、 K12 课外培训、在线教育等。 风险提示 ：政策推进 不达预期、政策变动风险 相关报告 1、 幼教新规：明确政策红线，幼教资产证券化受阻 -20181116 2、 后修法时代，我们怎么看民办学校板块？ -20181004 3、 国务院办公厅发文进一步规范校外培训机构，短期建议高度关注政策风险 -20180822 4、 民促法细则（送审稿）变化解读，不确定加强导致教育板块集体重挫 -20180813 5、 9 大维度全方位梳理教育部最新民促法实施条例修正案征求意见稿 -20180424 6、 14 省市 6 大维度横向对比，全方位解读民促法最新落地进展-20180227 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 2 页 共 17 页 教育政策报告 目录 1. 各细分领域政策梳理 . 4 1.1 早教：处于行业发展早期，政策监管体系处于完善过程中 . 4 1.2 幼教：严格遏 制资本过度逐利，划清资产证券化红线 . 5 1.3 民办学校：定位为公立教育的补充，分类管理加强 . 7 1.4 K12 课外培训：专项整治基本完成，步入常态化监管阶段 . 10 1.5 职业教育 ：鼓励发展，长期享受政策红利 .11 1.6 教育信息化：迈入 2.0 时代，构建全新智慧教育生态 . 13 2. 投资逻辑：拥抱政策 环境 较为宽松 、确定性较强 的细分赛道 . 14 3. 风险提示 . 15 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 3 页 共 17 页 教育政策报告 图表目录 图表 1 早教相关国家政策梳理 . 4 图表 2 早教相关地方政策梳理 . 4 图表 3 意见明确幼教资产证券化红线 . 6 图表 4 截至目前已有 27 个省份出台了民促法配套政策 . 7 图表 5 条例核心采用差异化的扶持政策指导思想 . 7 图表 6 送审稿部分核心条例 . 8 图表 7 政策对于民办高教的后续影响较为可控 . 9 图表 8 2018 年来课外培训行业规范举措频繁，监管更加细化 . 10 图表 9 政策要求更加具体严格，短期内校外培训行业面临经营成本上升 .11 图表 10 2018 年以来职业教育领域政策频出 . 12 图表 11 教育信息化发展迈入 2.0 时代 . 13 图表 12 拥抱政策环境较为宽松、确定性较强的细分赛道 . 15 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 4 页 共 17 页 教育政策报告 1. 各细分领域政策梳理 1.1 早教 ： 处于 行业发展 早期 ， 政策 监管体系 处于完善过程中 早教托育领域 处于行业发展早期， 政策 监管体系 处于完善过程中 。 2010 年 5 月，国务院发布 国家中长期教育改革和发展规划纲要（ 2010-2020） ，要求重视 0 至 3 岁婴幼儿教育； 2012 年 4 月，教育部发布教育部办公厅关于开展 0-3 岁婴幼儿早期教育试点工作有关事项的通知 ，决定选择部分地（市）开展0-3 岁婴幼儿早期教育试点，就管理体制、管理制度、服务模式和服务内容等方面进行探索。当前 国家政策多停留在鼓励与促进的层面，未就监管规范等细化层面进行政策安排，缺乏上位法支撑， 亟待建立完整的政策监管体系 。 图表 1 早教相关国家 政策梳理 时间 发文主体 政策 名称 主要内容 2010.5 国务院 国家中长期教育改革和发展规划纲要（ 2010-2020） 重视 0 至 3 岁婴幼儿教育。 2011.7 国务院 中国儿童发展纲要（ 20112020 年 ） 促进 0-3 岁儿童早期综合发展。积极开展 0-3 岁儿童科学育儿指导。积极发展公益性普惠性的儿童综合发展指导机构，以幼儿园和社区为依托，为 0-3 岁儿童及其家庭提供早期保育和教育指导。加快培养 0-3 岁儿童早期教育专业化人才。 2012.4 教育部 教育部办公厅关于开展 0-3 岁婴幼儿早期教育试点工作有关事项的通知 选择部分地（市）先行开展 0-3 岁婴幼儿早期教育试点。以发展公益性婴幼儿早期教育服务为目标，重点在早期教育管理体制、管理制度、服务模式和服务内容等方面进行试点探索，总结经验。 资料来源：国务院、教育部、广证恒生 上海、四川、湖北等地率先 推出早教托育领域的具体政策，规范早教托育的发展，加大监管力度。 2018年 4 月，上海市率先发布 关于促进和加强本市 3 岁以下幼儿托育服务工作的指导意见 ，就 构建托育服务体系提出要求和规范 ， 从托育机构设立标准、 监管单位、管理体制和保障措施等各方面提出了具体细致的安排 。 我们认为 ， 该文件规范 了早教托育 市场， 明确监管机构， 支持托育行业发展（对非营利支持力度较大） ，且 明确 该领域由教育部门牵头规范管理，政策监管趋严 。 同时，上海市还发布了相应的管理暂行办法和设置标准， 对托育机构 设立、运营、管理以及监督制定一系列办法 细化政策安排 。 图表 2 早教相关地方 政策梳理 时间 发文主体 政策名称 主要内容 2018.4 上海市 人民政府 关于促进和加强本市 3 岁以下幼儿托育服务工作的指导意见 推进 托幼一体化发展 ， 鼓励多方参与 ； 制定统一机构设置标准 ；将托育机构分成非营利性、营利性以及企事业单位、园区和商务楼宇 托育点 ， 分别有不同的 设立标准和监管要求 ； 坚持分级管理、部门联动以及综合管理 ， 由 教育部门牵头研制托育机构设置标准和管理办法，会同各相关职能部门进行监督管理。 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 5 页 共 17 页 教育政策报告 2018.4 上海市人民政府办公厅 上海市 3 岁以下幼儿托育机构管理暂行办法 明确对上海市 3 岁以下托育机构的设立、运营、管理以及监督制定一系列办法。 营利性托育机构需在工商部门 登记办理， 非营利性在民政部门 登记 办理。 要求建筑面积不少于 360平方米。营利性的托育机构，仅可专营托育服务。 2018.4 上海市教育委员会等 16部门 上海市 3 岁以下幼儿托育机构设置标准（试行） 1.该文件绝大部分内容与暂行方法相同。 2.规定了具体的保育机构总规模与单班规模的要求。 3.提出活动以游戏为主。 2018.12 四川省 卫生健康委员会 关于加快推进 3岁以下婴幼儿托育服务发展的意见 1.政府主导，提供婴幼儿保育和科学育儿服务 2.鼓励多方参与 3.规范托育机构建设及发展标准 4.加强婴幼儿家庭养育指导服务 2019.1 湖北省育婴行业协会等组织 婴幼儿日间照料托育机构服务规范 草案对 托育 机构的开办主体、责任部门、运营规范等提出相关要求。 资料来源： 相关部门官网 、广证恒生 具体拆分来看，早教分为类全日制托育和非全日制商业早教机构 ，政策 监管 也有所不同 。 （ 1）类全日制的托育：业态和幼教类似，且更低龄，安全问题等相关问题需要格外重视；从日韩等发达国家经验来看，低龄段托 育的供给主体为国家，且纳入基础公共服务领域。因此，需要注意幼教领域政策全面加强后的风险向低龄段延伸。（ 2）非全日制的商业类早教机构： 业态与校外培训类似， 核心在于“规范”， 需关注后续可能出台的相关整顿规范意见带来行业的一次性成本上升，而全面禁止证券化的可能性极低。 我们认为，一些较为规范的早教龙头企业其实还是会长期受益于行业集中度提升的趋势，核心点在于其自身关于坪效、人效较低等商业模式固有问题的优化。 在上海市托育政策及相关实施策略逐步落地实施后，从后续四川、湖北等地区官方发布的托育政策来看，未来各省市托育政策落地方向与上海市大致一致 ，早教 托育行业有望进入规范化快速发展阶段 。 整体来看， 目前早教 领域 监管部门理论上为卫计委， 尚未纳入 教育部 管辖范围 ， 后续是否纳入教育部门监管体系将成为监管力度是否会升级的重要参考指标 。 1.2 幼教 ： 严格遏制资本过度逐利，划清资产证券化红线 严格遏制社 会资本的过度逐利行为， 明确幼教资产证券化红线。 长期以来，学前教育发展不平衡不充分的问题十分突出，被认为是教育体系的短板。此外，学前教育普惠性资源不足，政策保障体系不完善，教师队伍建设滞后，监管体制机制不健全，保教质量有待提高，部分民办园过度逐利，使得“入园难”、“入园贵”成为学前教育存在的重要问题。针对上述问题， 2018 年 11 月 15 日，中共中央国务院发布关于学前教育深化改革规范发展的若干意见，着力构建以普惠性资源为主体的办园体系，坚决扭转高收费民办园占比偏高的局面。 我们认为，本次意见由最高层 中共中 央国务院直接制定发布，是近几年来幼教领域规格层级最高、目标及禁止性红线最为清晰明确、规范力度最大的政策，不仅从具体数字上进一步明确了普惠性幼儿园建设目标，同时首次设置了社会资本禁入普惠性幼教资产、幼教资产禁止证券化等政策红线。 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 6 页 共 17 页 教育政策报告 图表 3 意见明确幼教资产证券化红线 分类 具体要求 配套性幼儿园 配套幼儿园由当地政府统筹安排，办成公办园或委托办成普惠性民办园， 不得办成营利性幼儿园。 国有、集体、非营利性质幼儿园 社会资本不得通过兼并收购、受托经营、加盟连锁、利用可变利益实体、协议控制等方式控制国有资产或集体资产举办的幼儿园、非营利性幼儿园 ；已违规的，由教育部门会同有关部门进行清理整治，清理整治完成前不得进行增资扩股。 营利性幼儿园 参与并购、加盟、连锁经营的营利性幼儿园，应将与相关利益企业签订的协议报县级以上教育部门备案并向社会公布； 实施加盟、连锁行为的营利性幼儿园原则上应取得省级示范园资质。 幼教资产证券化红线 民办园一律不准单独或作为一部分资产打包上市。 上市公司不得通过股票市场融资投资营利性幼儿园，不得通过发行股份或支付现金等方式购买营利性幼儿园资产。 资料来源： 国务院、 广证恒生 配套园治理提上日程， 2020 年底前完成全面整改 。 2019 年 1 月 22 日，国务院办公厅 印发 关于开展城镇小区配套幼儿园治理工作的通知 ， 对小区配套幼儿园规划、建设、移交、办园等情况进行 规范，以解决 规划不到位、建设不到位 、 移交不到位 和 不普惠 等 问题。通知要求各地于 2019 年 4 月底前完成全面摸底排查 ， 并根据具体情况规定整改时间，最晚于 2020 年底前完成全面整改，并加强后续监督评估。 通知明确了 教育部 在对学前新规解读中提到 的 构建以普惠性资源为主体的办园体系 的要求，我们预计配套性幼儿园后续监管力度将会加强。 治理阶段 具体要求 摸底排查 各地以县（市、区）为单位，对城镇小区配套幼儿园情况进行全面摸底排查，针对规划、配建、移交、使用不到位等情况，分别列出清单、建立台账。该项工作于 2019 年 4 月底前完成。 全面整改 1.对于已经建成、需要办理移交手续的，原则上于 2019 年 6 月底前完成； 2.对于需要回收、置换、购置的，原则上于 2019 年 9 月底前完成； 3.对于需要补建、改建、新建的，原则上于 2019 年 12 月底前完成相关建设规划， 2020年 12 月底前完成项目竣工验收。 监督评估 对各地自查、摸排、整改等环节加强督导、监督和评估，并针对关键环节适时进行抽查， 对落实不力、整改不到位的地区进行通报。 资料来源： 国务院、 广证恒生 我们 对幼教领域后续政策的研判如下 ： （ 1） 幼教资产证券化受限，利空幼教板块。 我国教育行业的投资机会与各个细分领域的证券化浪潮密切相关，此次政策的出台使得后续幼教资产证券化受限， 整体利空教育板块。 同时 ， 上市公司体内目前已证券化的存量幼教资产的具体影响尚未确定，具体仍需等待监管层全面排查后分类提出治理要求 ； （ 2）关注风险下的幼教内容、师资供需缺口的机会。 其一， 采购专业内容、服务等需求仍存 ： 幼教内容、信息化提供商不受政策影响，长期受益于整个幼教领域的消费升级 ，同时，连锁幼儿园集团也会向专业的内容、运营服务提供商转型 ； 其二， 幼师供应仍存较大缺口： 短期内 师资供应、师资培训的专业机构存在机会。 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 7 页 共 17 页 教育政策报告 1.3 民办学校 ： 定位为公立教育的补充 ， 分类管理加强 2017 年 9 月 1 日新版民促法正式施行后，上位法的确定促使各类政策顺沿该体系自上而下层层推进，政策顶层架构基本完善。相比之下，地方性的民促法实施条例结合了各省市各自的具体情况，具备更强的可操作性，因此对于跟踪整体民促法的推进情况尤为重要。 截至目前已有 27 个省份正式出台 民促法配套政策 ，推进速度符合我们的预期。 图表 4 截至目前已有 27 个省份出台了民促法配套政策 时间 省份 时间 省份 时间 省份 2017/9/30 辽宁 2018/1/2 内蒙古 2018/6/7 重庆 2017/10/17 安徽 2018/1/14 陕西 2018/6/29 江西 2017/11/8 甘肃 2018/2/2 河南 2018/7/2 广西 2017/11/20 天津 2018/2/9 海南 2018/7/25 山西 2017/12/18 云南 2018/2/22 江苏 2018/8/3 贵州 2017/12/20 湖北 2018/2/27 青海 2018/8/17 吉林 2017/12/26 浙江 2018/4/24 广东 2018/9/17 四川 2017/12/27 上海 2018/5/21 宁夏 2018/11/23 北京 2017/12/31 河北 2018/5/30 山东 2019/1/22 湖南 资料来源：各省市 人民政府及 教育厅、广证恒生 各省市实施意见结合当地实际情况，条例核心采用差异化的扶持政策指导思想。 差异化政策具体主要体现在税收、用地、学费定价、收益及补偿奖励、过渡期设置和融资六大方面。（ 1）税收优惠：税收优惠方面主要涉及所得税、增值税、房产土地相关税费，并针对营利性和非营利性学校实行了明显的差别优惠政策，其中江苏省税收优惠覆盖面最广。（ 2）用地政策：整体按照科教用地管理，实行差别化用地政策， 吉林、湖南、广东、宁夏、山东、江西和贵州 7 个省份 提及补缴土地出让金问题。（ 3）学费定价： 云南、湖北、内蒙古、江西和湖南 5 个省份全面放开民办学校收费定价，全面实行自主定价渐成趋势，短期仍需试点推进。（ 4）收益及补偿奖励： 湖北、浙江、上海、陕西、江苏、青海、广东、重庆、江西、四川和湖南 11 个省市 明确退出补偿及 奖励，整体机制有待进一步细化。（ 5）过渡期设置：大部分省市统一设置 5 年过渡期，其中最短为湖北仅设置 1-3 年过渡期，最详细为上海针对不同类型机构分别设置 2-4 年的过渡期。（ 6）学校融资：创新教育投融资机制，扩大办学资金来源。 图表 5 条例核心采用差异化的扶持政策指导思想 整体政策方面 地方政策详细落地情况 税收优惠 税收优惠方面主要涉及所得税、增值税、房产土地相关税费，并针对营利性和非营利性学校实行了明显的差别优惠政策。 （ 1）所得税优惠方面： 全部省份基本规定对非营利性民办学校的非营利收入免征所得税，且提及企业或个人对民办学校捐赠办学的可享受相关所得税优惠政策 （ 2）房产土地相关税费方面： 全部省份规定对企业办的各类学校、幼儿园自用的房产、土地，免征房产税、城镇土地使用税 （ 3）增值税方面： 辽宁、河北、海南、江苏 、宁夏、重庆、广西、贵州和吉林 9 个敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 8 页 共 17 页 教育政策报告 省市 出台相关增值税优惠政策 用地政策 吉林 、 湖南 、广东、宁夏、山东、江西和贵州 7 个省份 提出营利性学校原以行政划拨方式供地的 ， 依法办理土地出让手续并补 缴 土地出让金 ，其中湖南省规定出让金可按办学之初的价格缴纳，仅湖北省提及营利性学校原来以划拨方式供地需要变更出让方式的，要对土地价值进行评估，补缴土地出让价款 学费定价 仅云南、湖北、内蒙古 、江西和湖南 在本次正式出台的实施意见中直接放开了全部民办学校的收费定价限制 ，营利性学校及非营利性学校统一实行自主定价。其余例如辽宁、浙江、河北、陕西、广东等也放开了部分学段的非营利性民办学校的自主定价权。 收益及补偿奖励 在办学收益方面，全部省份基本延续了民促法的基本规定： 实施义务教育的学校，不得登记为营利性民办学校。非营利性民办学校举办者不取得办学收益，办学结余全部用于办学，终止时的剩余财产继续用于其他非营利性学校办学。营利性民办学校的举办者可以取得办学收益，学校的办学结余依照公司法等有关法律、法规的规定处理。 退出的补偿及奖励方面，有湖北、浙江、上海、陕西、江苏、 青海、 广东 、重庆、江西、四川和湖南 11 个省市提及相应的非营利性民办学校退出时的补偿及奖励机制。 过渡期设置 过渡期设置方面，除辽宁、甘肃、天津 、青海、广东、贵州和北京 7 个省市 未明确外，其余省份都针对 2016 年 11 月 7 日或 2017 年 9 月 1 日两个时间节点前所设立的民办学校设置了 1-6 年不等的过渡期 ，明确在过渡期内各民办学校必须完成相应的营利性或非营利属性登记。 学校融资 各省市设立了一系列创新教育投融资机制，多渠道吸引社会资金，扩大办学资金来源。具体来看包括：（ 1）探索多元主体合作办学，推广政府和社会资本合作（ PPP）模式；（ 2）鼓励金融机构在风险可控前提下开发适合民办学校特点的金融产品，积极运用信贷、租赁、保险等多种金融手段支持民办学校发展，探索办理民办学校未来收入、应收账款、知识产权质押贷款业务 ； （ 3）鼓励社会力量对非营利性民办学校给予捐赠 资料来源：各省市教育厅、广证恒生 2018 年 8 月 10 日，司法部发布了民促法实施条例（送审稿）。 在此之前持续出台的民促法相关政策核心导向均在于对民办学校进行分类管理，对非营利性学校进行政策倾斜。而最新出台的送审稿在继续支持民办教育发展、加强民办学校分类管理之外，变更了部分核心条例 ，进一步明确监管方式，新增加了与集团化办学、并购等方面相关的规定。 图表 6 送审稿部分核心条例 条例 内容 第 7 条 公办学校不得举办营利性民办学校。 公办学校举办非营利性民办学校的不得以品牌输出方式获得收益 。 第 12 条 实施集团化办学的，不得通过兼并收购、加盟连锁、协议控制等方式控制非营利性民办学校 。 第 45 条 民办学校与利益关联方发生交易的，应当遵循公开、公平、公允的原则，不得损害国家利益、学校利益和师生权益。教育行政部门、人力资源社会保障部门应当 加强对非营利性民办学校与利益关联方签订协议的监管 。 资料来源： 司法部、 广证恒生 民促法送审稿支持民办教育发展宗旨未变，民办学校分类管理措施开展势在必行。 从最本源的立法的初衷出发，民促法的核心宗旨为“促进民办教育发展”和“分类管理”。因此，我们可以基于此做出 基敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 9 页 共 17 页 教育政策报告 本的政策风向判断：民办教育行业目前处于上位法逐步完善下的大背景下，行业由野蛮生长向规范化发展的阶段。而在这个阶段下，符合“民办教育的核心定位为公立教育的补充”宗旨的行为是受到鼓励支持的，而类似“以非营利性之名，行营利性之实”的行为是受到政策限制的。我们判断，后续在民办教育的发展中，分类管理的措施将愈发明晰。 义务教育阶段或许也将留有一定政策空间。 对于义务教育阶段而言 ， 我们认为还是回到民办教育的本质定位上“公立教育的有效补充”。对比幼教领域，按照国家给出的目标，民办占比目标为 50%，非普惠性质的幼儿园占比目标为 20%，这两个数值可以从某种角度上理解为国家留给非公立 &非普惠作为补充的空间。回到义务教育阶段，民办中小学的就读人数占比分别约为 8%（小学）、 13%（初中），相比而言尚存一定空间。 我们认为后续 可重点跟踪两个时间点来验证后续监管层态度：（ 1）民促法实施条例的正式落地，预计时点在 2019 年二季度；（ 2） 上海尚德启智学校、浙江莲外学校 能否通过港股聆讯。 对于民办高校， 由于其本身不涉及到义务教育阶段资产，最坏条件假设下也可以通过变更旗下学校属性为营利性而规避目前的相关政策限制。 从近期 民生教育、新高教、中教控股和新华教育 公布的并购案例中我们可以判断，并购这一发展核心逻辑在后修法时代的高教板块仍可行。 那么 我们应主要考虑的影响为变更成为营利性学校后带来的税率上升、土地出让金补缴、政府补助等方面而导致的盈利水平下降，经过测算这一部分的影响预计将导致行业净利润率水平下滑 10pct 左右，整体处可控范围 。 我们认为， 随着政策不确定性的消除，市场情绪回暖，港股民办高教板块的估值也将逐步修复 。 图表 7 政策对于民办高教的后续影响 较为可控 具体 内容 实际税率 目前上市公司旗下学校都为非营利性学校，学校本身的学费收入是免税的。 产生税收的来源：（ 1） WOFE 公司提取学校净利润时产生的收入需要缴纳增值税及所得税，具体和 WOFE 所处的地区的税收优惠政策相关；（ 2）学校提供的一些非教学类所产生的收入，例如餐厅食堂等；（ 3）公司其余非学校收入； 其中（ 1）为主要税收来源，假设统一按 15%税率，对应行业平均 50%的净利润率，对应的产生的后续影响大概是 7.5pct 左右。 土地出让金补缴 实际比市场想象中的影响要小。 （ 1）大部分省份规定只要不变更教育用地属性则无需补缴；即使要补缴，也可按办学之初的土地出让价格来补缴。 （ 2）教育用地价格不高，按一般 5-20 万一亩； （ 3）可分期缴纳，部分省份可租赁（长期租赁、先租后让、租让结合）（本科高校需 500亩自有土地）；假设按 50 年分期缴纳，对现金流影响不大： 1000 亩校园对应 10 万一亩，补缴 1 亿，每年 200 万左右； （ 4）学校的土地是划拨性质的时候，报表中本来就计提了“预付土地租赁款”每年摊销，实际对利润表基本没有影响。 政府补助 整体可控，个别标的政府补助体量较大。 从行业普遍的情况来看，政府补助占其营收比例较小，一般为 1%左右，即使极度悲观情况下选择成为营利性后政府补助全部剔除，整体盈利能力影响亦可控。 民生教育占比较大， 2017 财年政府补助收入达 1.03 亿，占营收比例达 21.1%。 资料来源：广证恒生 敬请参阅最后一页重要声明 证券研究报告 第 10 页 共 17 页 教育政策报告 1.4 K12 课外培训 ： 专项整治基本完成 ，步入常态化监管 阶段 整顿政策频出， 专项治理整改工作基本完成 。 家长的培优补差心态以及资本的驱动不断推动着校外培训机构的野蛮生长。从 2016 年至今，国家不断加大对课外培训行业的规范整顿力度，相关整顿政策频出。进入 2018 年，国家的规范治理要求更加细化，课外培训专项整治工作也开始稳步推进，办学规范化、监管常态化加强成为课外培训行业的趋势。整治工作已取得显著成效，据教育部网站披露 ，截至 2018 年 12月 30 日，全国 2963 个县（市、区）已启动专项治理整改工作，其中 2758 个县（市、区）已基本完成专项治理整改任务，县（市、区）完成率 93.08%；全国共摸排校外培训机构 40.1 所 ，存在问题机构 27.3 所，现已完成整改 27.0 所，整改完成率 98.93%。 随着整治基本完成，课外培训领域将步入常态化监管阶段。 图表 8 2018 年来课外培训行业规范举措频繁，监管更加细化 时间 规范措施 2018 年年初 教育部等相关部门在全国范围开启校外培训机构专项治理工作 2018 年 2 月 教育部等四部门联合印发校外培训机构专项治理工作通知 2018 年 3 月 教育部办公厅印发关于加快推进校外培训机构专项治理工作的通知 2018 年 4 月 新东方和好未来等全国 160 家校外培训机构共同签署校外培训机构自律公约，承诺避免超纲教学和强化应试，绝不组织中小学生等级考试及竞赛等 2018 年 5 月 督促指导各地公开专项治理工作方案，派出 7 个督察组分赴全国 7 个片区开展督查 2018 年 8 月 国务院办公厅发布关于规范校外培训机构发展的意见 2018 年 9 月 教育部办公厅发布关于切实做好校外培训机构专项治理整改工作的通知 2018 年 11 月 教育部办公厅发布关于健全校外培训机构专项治理整改若干工作机制的通知 资料来源： 教育部、国务院、 广证恒生 对在线教育的监管提上日程，未来或对扩张速度产生一定程度影响。 2018 年 8 月 10 日的送审稿中第16 条，第一次对互联网教育进行了政策层面的规范。 11 月 26 日下发的通知中重点提出了对于在线教育机构的监管。此次针对的范围是 K12 课外培训，政策直接指出需要明确在线教育的培训班的名称、培训内容、招生对象、进度安排、上课时间等，还要求展示出所有教师的备案资料，要求教师都具有教师资格证，同时加严了对于兼职教师的限制，而在线教育兼职教师占多数。未来在线教育企业的扩张速度在一定程度上可能会受到影响。 随着校外培训机构专项治理逐步推进，短期内整个行业面临经营成本上升，强监管下利润率将持续承压；长期来看整顿趋势的延续有助于市场更加规范发展，行业集中度将得到明显提升。 培训机构短期内成本上升主要体现在两方面： （ 1）政策对培训机构的教学设施（消防安全、 生均空间等）提出了具体而严格的要求，此情况下培训机构有可能被迫关闭部分教学设施指标不合格的教学网点或采取改进措施来应对监管要求，短期内过渡性成本将显著提高；（ 2）要求培训教师必须具备教师资格证， 2018 下半年教师资格考试中仍未取