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企业融资模式介绍 主讲人：周舟 目录 光伏 行业快速发展 光伏电站融资方式 光伏行业展望 光伏 行业快速发展 2016 年全球光伏新增装机容量约 为 73GW，其中 中国 34.54GW，连续四年装机容量全球第一。美国和日本排在第二和 第三位 ，分别 有 14.1GW和 8.6GW 的增量，紧随其后的是印度，装机容量 达到4GW。可以看出欧洲和日本等传统市场的市场 占比 逐渐在向中国、 美国、印度 等市场转移。 市场情况 国内光 伏市场结构正在发生变化：重心逐渐从地面电站向分布式电站转移。 2017年 第一季度我国光伏发电新增 装机容量 721万千瓦 ， 与 2016年 同期基本持平。累计装机容量 达到 8463 万千瓦。其中，光伏电站累计 装机容量 7188万 千瓦，分布式累计 装机容量 1275万千瓦。 2017年 一季度光伏 发电量 214亿 千瓦时，同比 增加 80%。 全国 2017年 一季度新增光伏发电装机中， 中东部地区成为了主要增长区域，新增 装机 639万 千瓦，占全国新增装机 的 89%，市场格局正在从西北部逐渐转移到中东部地区。分布式光伏发电装机容量发展提速， 2017年 一季度分布式新增 装机容量 243万 千瓦，同比 增长151%；主要集中于 浙江 、山东、安徽和江苏四省 。 2016年 ，光伏全年发电量 达到 662亿 千瓦时，占总发电量 的 1.1%， 比 2015年增加 0.43个 百分点，比 2013年增加 0.95个 百分点。可见我国光伏发电比重在不断上升。 图 1:2014-2016年全国光伏电站新增装机容量（单位：万千瓦） 图 2:2016年装机结构（累积量） 来源：信达证券研发中心整理 来源：信达证券研发中心整理 产业结构 硅料：江苏中能、特变电工 硅片：北京有研、天津中环 电池片：阿特斯、尤利卡 上游零部件生产 天合、英利、晶科、阿特斯、晶澳、协鑫集成 中游组件生产 华能、大唐、华电、国电、特变电工、阳光电源、中利科技、航天机电、海瑞光伏 下游电站投资运营 光伏产业链包括上游的硅料、铸锭、切片、电池片等零部件生产企业，中游的光伏组件生产企业，以及下游的电站运营企业。 光伏电站 融资方式 主要融资方式 融资分类 融资模式 资金来源 资金成本 评价 案例 股权融资 IPO、新三板 一级市场 上市、挂牌费用 IPO对企业资质要求较高，融资周期长 新三板挂牌要求较低，融资周期较短 各光伏上市公司、新三板挂牌公司 定向增发 、可转债 二级市场 摊薄股本 适用 A股，因为整体估值较高，企业能按融资性增长模式发展 爱康定增 10亿元做分布式电站 私募股权基金 一级市场 明股实债、固定成本 基金持有重资产， 降低公司本身资产负债率 债权融资 公司债券、银行间债务融资工具 债权人 根据企业资质，一般在 5%-9% 融资成本较低 联合光伏 2017年度第一期中期票据 协鑫集成公司债券 融资租赁、信托、银行贷款 银行 根据企业信用资质不同差异较大 几种形式的资金都来源于银行 爱康与福能租赁合作 资产证券化ABS 债权人 根据企业资质和基础资产质量，差异较大，一般在 4%-7% 融资成本较低，适用于电站建设运营企业 深能南京电力光伏上网收益权 ABS 政府补贴 2016年 12月，国家发改委发布 关于调整光伏发电陆上风电标杆电价的通知 ， 降低 2017年 1月 1日之后新建光伏发电标杆上网电价 ， 光伏发电上网电价在当地燃煤机组标杆上网电价（含脱硫、脱硝、除尘电价）以内的部分，由当地省级电网结算；高出部分通过国家可再生能源发展基金予以补贴 。 来源：国家发改委 政府补贴（续） 2013年 8月，国家发改委发布 关于发挥价格杠杆作用促进光伏产业健康发展的通知 ，对分布式光伏发电实行按照全电量补贴的政策，电价补贴标准为每千瓦时 0.42元（含税），通过可再生能源发展基金予以支付，由电网企业转付；其中，分布式光伏发电系统自用有余上网的电量，由电网企业按照当地燃煤机组标杆上网电价收购。 2016年 9月，国家发改委发布 关于调整新能源标杆上网电价的通知（征求意见稿） ，对“自发自用、余电上网”模式的分布式光伏发电实行按照全电量补贴的模式，补贴标准分别为：一类资源区 0.2元 /千瓦时、二类资源区 0.25元 /千瓦时、三类资源区 0.3元 /千瓦时，上述补贴资金通过可再生能源发展基金予以支付，由电网企业转付 ;其中，分布式光伏发电系统自用有余上网的电量，由电网企业按照当地燃煤机组标杆上网电价收购。 目前，该通知正式稿尚未发布，目前对分布式光伏发电电价补贴标准仍为每千瓦时 0.42元（含税）。 表 1:历年上网电价和补贴情况 来源：国家发改委 消除电站补贴的不确定性 公司债 类型 面向公众投资者公开发行公司债券 （大公募） 面向合格投资者公开发行公司债券 （小公募） 非公开发行公司债券 （私募） 审核方式 证监会审核 交易所预审、证监会简化核准程序 交易所对挂牌无异议 、证券业协会事后备案 发行人类型 境内注册的公司制法人（地方政府融资平台公司除外） 主体条件 股份有限公司：净资产 3000万元 有限责任公司：净资产 6000万元 不限 净资产要求 发行后累计债券余额 净资产的 40% 不限 利润要求 最近三年平均可分配利润 公司债券一年利息的 1.5倍 最近三年平均可分配利润 公司债券一年利息（交易所上市的需覆盖 1.5倍的利息） 不限 评级 要求评级且债券信用评级达到 AAA级 要求评级 不强制要求评级 批文有效期及分期发行 一次核准，可分期发行； 如分期发行，批文 2年有效，首期在 1年内发行即可 不分期： 6个月内有效； 分期： 12个月内有效 募集资金用途 可用于补充流动资金、偿还银行贷款，或用于特定项目 发行对象 公众投资者 合格投资者 合格投资者 审核周期 审核周期 2-3个月 审核周期 1-2个月 1个月以内 发行期限 一般为 3-5年 发行利率 公募产品成本较低 公募产品成本较低 成本较公募产品高 发行要素 公司债对企业净资产和利润有所要求，适用于资质较好（债项评级达到 AA及以上）的企业，可以为企业降低融资成本。 公司债（续） 审批流程：公开发行 整体时间控制在 3-4个月 制作申报材料，正式 上报 交易所 交易所预审核，报证监会核准 发行及 上市 选择主承销商 、 律师 、 评级机构 、 会计师事务所等中介机构 ， 完成尽职调查工作 ，制作申报材料 公司董事会制定方案 ， 由股东 会及其他有权机构做出 决议 收到申请文件以后 ， 交易所进行预审核 ， 并对申报文件提出反馈意见 。 交易所预审核结束 ， 上报证监会核准 证件会根据申报材料及交易所审核情况决定是否反馈意见 ， 最终决定是否批准发行 根据发行时间安排 公告募集说明书 、 摘要 、 评级报告 、发行公告 等 文件 簿记建档 、 确定发行利率 、完成投资者认购缴款 发行完成后向交易所申请上市事宜 取得证监会关于同意发行的批复 公司债（续） 审批流程：非公开发行 整体时间控制在 2-3个月以内 制作申报材料，若需挂牌则申请上报 交易所 交易所审核 （或有） 发行及挂牌 选择主承销商 、 律师 、 评级机构 、 会计师事务所等中介机构 ， 完成尽职调查工作 ，制作投资推荐材料及挂牌转让申请材料 （ 或有 ） 公司董事会制定方案 ， 由股东 会及其他有权机构做出 决议 收到申请文件以后 ， 交易所进行审核 。 交易所收到挂牌转让申请后 ，对申请材料进行完备性核对 ，并自受理申请之日起 5个交易日内 ， 作出同意挂牌转让或不予挂牌转让的决定 。 同意挂牌后出具无异议函 主承销商销售债券 ， 并向发行人划拨所筹款项 。 债券挂牌转让前 ， 披露债券募集说明书 、 发行结果公告等发行文件 。 发行完成后 5个工作日内向证券业协会报送备案登记表 。 公司债（续） 融资优势 审批流程简化、审批速度快 面向合格投资者公开发行的公司债券由交易所预审核、证监会核准，非公开发行公司债券在获得交易所挂牌无异议函后由主承销商自行销售，销售完毕后五个工作日内向证券业协会备案。 审核制度改革以后，公司债券的审核速度进一步加快。 募集资金使用灵活 公司债券的募集资金可视发行人具体需要，用于偿还银行贷款（也可用于偿还信托、租赁等借款）、补充流动资金、项目建设、并购等用途，募集资金用途十分灵活。 融资成本进一步降低 公开发行公司债券的交易场所将由原有的上海、深圳证券交易所拓展至全国中小企业股份转让系统，私募发行还可扩展至机构间私募产品报价与服务系统和证券公司柜台，且可在合格投资者之间转让，增强了债券流通性，从而使融资成本进一步降低。 可发行主体范围广泛 发行范围扩大至所有公司制法人，发行主体范围扩容。 公司债券较其他债券品种发行利率更低 高效的质押式回购使得公司债券较同级别、同期限、同资质的其他债券品种（如中期票据）的发行利率更低，能够有效节约企业财务费用。 针对光伏企业等绿色产业企业，证监会和交易所推出“绿色债”，开通审批绿色通道，减少审批时间。投资者对该品种较为青睐，能够有效降低融资成本。 融资租赁、信托、银行贷款 由于光伏企业大多为规模较小的企业，还不具备公开市场融资的条件，目前银行仍是光伏产业的主要融资渠道之一。部分地区和部分银行对光伏企业也有信贷支持。 银行信贷支持： 国家开发银行联合国家能源局制定的 关于支持分布式发电金融服务的意见 ，国开行积极为各类分布式光伏发电项目投资主体提供信贷支持 江苏银行“光伏贷”（较同类贷款项目综合成本下调 2%，维持 8%左右）、上海市“阳光贷”（银行贷款利率原则上为人民银行基准利率（视项目情况最高浮动不超过 15%） ）、金华成泰农商银行 “ 光伏贷”（实行优惠利率，采用按揭贷款方式）、河南省“清洁贷款”（在同期人民银行指导利率基础上下浮 15% ）等 融资租赁公司可为电站的建设运营提供直租和售后回租的服务，融资成本差异较大。 信托公司可为光伏企业提供信托借款，融资成本通常高于银行借款。 对于资金需求量较大的且银行借贷有难度的企业可以考虑通过融资租赁和信托借款融资。 2017/7/19 定义 指以基础资产所产生的现金流为偿付支持，通过结构化等方式进行信用增级，在此基础上发行资产支持证券的业务活动（ 证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定 ） 备案制： 发行后 5个工作日内向中国基金业协会备案。 资产支持证券拟在 交易场所 挂牌转让的，发行前向 交易场所 申请确认是否符合挂牌转让条件 。 特殊目的载体（ SPV）： 资产支持专项计划。 基础资产类型： 企业应收款、租赁债权、信贷资产、信托受益权等财产权利，基础设施、商业物业等不动产财产或不动产收益权，以及中国证监会认可的其他财产或财产权利 。基础资产要求不存在质押的情况。 规模： 不受净资产规模和盈利指标的限制，发行额 与 基础资产 的 规模 相匹配。 期限： 以基础资产的期限、原始权益人的意向为基础，并考虑投资者的接受程度。 资金用途： 无严格限制。 发行对象： 向合格投资者发行，合格投资者合计不超过 200人。 流通性安排： 资产支持证券可以按照规定在证券交易所、全国中小企业股份转让系统、机构间私募产品报价与服务系统、证券公司柜台市场以及中国证监会认可的其他证券交易场所进行挂牌、转让。 信用增级： 可以通过内部或者外部信用增级方式提升资产支持证券信用等级 。 资信评级： 可以由中国证监会核准的资信评级机构进行初始评级和跟踪评级。 核心要素 资产证券化 因资产证券化是以基础资产未来产生的可预测的现金流为偿债来源，所以融资主体仅限于拥有电费收益权和政府补贴收入的光伏电站建设运营企业或与其有关的企业，且收费权不存在质押的情况。 2017/7/19 交易结构 验资、审计 会计师 信用评级 评级机构 设立 、 管理 管理人 （证券公司、基金管理公司子公司） 对价支付 认购资产支持 证券 本金和收益 资产支持专项计划 优先级持有人 （合格投资者） 原始权益人 次级持有人 （原始权益人） 托管人 （商业银行等） 资金托管 基础资产 现金流 现金流划付 资产转让 法律意见 律师 资产服务机构 融资主体 信用增级机构 （差额补足义务人、担保人等） 信用增级 资产证券化（续） 2017/7/19 原始权益人 ：理论上原始权益人是最终的融资方，其将基础资产出售获得发行收入，并与基础资产实现隔离。 现实中原始权益人需继续为基础资产的正常经营提供服务。而由于企业资产证券化处于发展初期，为降低投资者风险，原始权益人有时还要承担“差额支付”等义务，但基础资产也因此未能与原始权益人真实隔离。 原始权益人还是资产支持证券次级档的“投资者”。 管理人（证券公司、基金管理公司子公司）： 设计交易结构和产品方案，发起设立专项计划，购买基础资产，推广销售资产支持证券，并在专项计划存续期内持续管理专项计划。 托管人（商业银行等）： 负责专项计划运作中的专项计划资产保管，保证专项计划资产的安全，监督专项计划运作。 信用增级机构（差额补足义务人、担保人等）： 为 资产支持证券按时偿付本息 提供担保 、保险等信用增级服务。 评级机构： 评估基础资产的未来现金流，对信用增级方案设计提出建议，对向投资者发售的资产支持证券进行信用评级，并在计划存续期间进行持续评级。 律师： 对产品的方案设计提供法律咨询、制作或修改法律文本，审核整个资产证券化交易结构及实施过程的合法性，并出具法律意见。 会计师： 在专项计划募集结束后对募集账户进行验资，在专项计划存续期间对专项计划进行 审计。 参与方 资产证券化（续） 2017/7/19 资产证券化（续） 1、第三方担保：由第三方机构对 SPV发行的证券进行担保，信用增级效果明显且容易衡量，为资产证券化提供担保的担保人通常包括企业、担保公司、城投公司或其他信用较好的金融机构。 2、差额补足承诺：一般由原始权益人（发起人）提供差额补足承诺。 3、回购承诺：回购承诺也是由原始权益人（发起人）针对 SPV提供的一种外部增信。一般触发回购条款的事项会在产品成立之前进行约定，回购可以针对基础资产池中单一的基础资产，也可以针对资产支持证券整体。 4、收益权质押 /基础资产抵押：原始权益人或其他相关权利方将基础资产中相应的权益进行质押担保，来保证违约发生且其他外部增信措施失效时，计划管理人有权处置相应基础资产。此外，对应不动产的基础资产，也可将不动产部分以抵押担保的方式为产品提供外部增信。 5、金融产品担保：资产池保险，不可撤销担保信用证 1、优先 /次级结构：通过将资产支持证券分为优先档和次级档或更多级别，在还本付息、损失分配安排上，优先级证券享有优先权，通过次级证券为优先级进行增信。 2、超额利差：指基础资产池所产生的利息流入要大于资产支持证券支付给投资者的利息和各类税费的总和，一般在债权类基础资产中使用较多。 3、超额抵押：指发行资产支持证券时，基础资产池的规模本金大于发行证券的本金，多出来的这部分就可作为超额抵押为所出售的资产支持证券进行信用增级。 4、保证金 /现金储备账户：类似于准备金机制，如果出现违约或信用风险，则可以从现金抵押账户中的资产来弥补损失，从而对投资者形成流动性保护 内部增信措施 外 部增信措施 增信措施 资产证券化（续） 模式一：电费收益权转让 该模式适用于电站建设运营企业，是目前操作的基本模式，已成功案例是深圳能源的光伏发电收益权 ABS，优先级信用评级 AAA，具体要素如下： 最基础的模式 目前国内主要以建设运营公司或其母公司为融资主体，并负责后期运行维护。 基础资产为上网电费收益权，至少需要存续期电费收入和政府补贴覆盖资产支持证券当期偿付的本息。 对融资主体信用要求较高。 项目名称 中银证券 -深能南京电力上网收益权资产支持专项计划 发行总额 (万元 ) 100,000.00 基础资产类型 电力上网收益权 发行起始日 2016-01-21 原始 权益人 深能南京能源控股有限公司 发行期限 5年 交易流通场所 深圳 发行方式 私募 内部增信措施 差额补足、优先级 /次级分层 外部增信措施 无 资产是否出表 否 偿付方式 半年付息一次，到期一次还本 2017/7/19 债券名称 中诚信证券评估 (最新 ) 发行金额 (万 ) 每年付 息次数 票 息（ %） 期限 (年 ) 深南优 01 AAA 3,500.00 2次 3.60 0.50 深南优 02 AAA 4,000.00 2次 3.60 1.00 深南优 03 AAA 11,000.00 2次 3.70 1.50 深南优 04 AAA 7,000.00 2次 3.80 2.00 深南优 05 AAA 19,000.00 2次 3.90 2.50 深南优 06 AAA 12,500.00 2次 4.30 3.00 深南优 07 AAA 9,500.00 2次 4.30 3.50 深南优 08 AAA 10,500.00 2次 4.30 4.00 深南优 09 AAA 10,000.00 2次 4.30 4.50 深南优 10 AAA 11,000.00 2次 4.50 5.00 深南次 - 2,000.00 - 0.00 5.00 资产证券化（续） 光伏企业产品模式（续） 资产证券化（续） 模式二：融资租赁 + 资产证券化 该模式需要考察电站建设运营公司的偿债能力和租赁公司的主体资质，可以通过风险隔离和增信措施提高产品评级，从而降低融资成本。但因为融资主体是租赁公司，对光伏企业的融资成本影响可能并不明显。 融资租赁模式中融资主体是租赁公司 基础资产为租赁公司与电站建设企业签订的租赁合同债权 这样融资主体风险与项目风险分开，可以优势互补，进一步降低融资成本 信托收益权 / 私募基金 + 资产证券化 2017/7/19 计划管理人：设计交易结构和产品结构，完成尽职调查，撰写申请材料 律师：尽职调查，完成法律意见书和主要交易合同文本 会计师：完成 基础资产转让评估报告 /现金流预测分析报告 评级机构：完成信用评级报告（如有） 原始权益人：完成基础资产转让，出具承诺函等其他监管机构需要的材料 材料准备阶段 交易所市场 向交易所提交申请 材料 交易所审核，取得交易所关于挂牌转让无异议的函 申报阶段 机构间服务与报价系统 向市场监测中心确认是否符合转让条件，并提交专项计划的拟备案文件以及市场监测中心要求的其他文件 市场监测中心 审核，取得 市场监测中心关于挂牌 转让的 无异议的函 交易所市场 募集资金，设立专项计划 在基金业协会备案 在交易所市场挂牌，完成证券登记工作 计划设立与备案阶段 机构间服务与报价系统 募集资金，设立专项计划 在基金业协会备案 在机构间服务与报价系统挂牌，完成证券登记工作 资产服务机构：经营基础资产，按期归集现金流 托管人：管理专项账户， 监督专项计划运作 计划管理人：管理专项计划，处理存续期事务 后续管理阶段 约 1-2个月 约1个月 约2-4周 资产证券化（续） 工作流程 资产证券化（续） 融资优势 资产证券化的意义 1 2 3 4 降低融资成本 增强企业竞争力 机构创新合作模式 资产证券化为企业提供了一条全新的资本市场融资渠道。 开展资产证券化业务彰显企业的金融创新意识和财务管理能力，将有利于提升企业的资本市场影响力和品牌知名度。 结构化和标准化是资产证券化产品的两大特征；结构化产品的销售针对性强，标准化产品的市场流动性好。 资产证券化的融资成本显著低于传统私募融资产品。信用等级较高的大型国有企业的融资成本与银行贷款利率靠近。 资产证券化的募集资金使用无严格限制，不进行资金监管，企业可根据需求灵活调配。 在真实出售和破产隔离的前提下，企业通过资产证券化可以盘活存量资产，实现“资产出表” ，改善财务指标。 资产证券化将成为券商、银行、信托合作为企业提供融资服务的新模式。 在银行理财资金投资非标准化债权资产受限后，标准化的资产证券化产品将成为银行理财资金新的投资方向。 信托受益权可以作为资产证券化的基础资产，“券商专项计划 +信托计划”的双 SPV模式将逐渐增多。 资产证券化的意义资产 证券融资优势开辟融资渠道 光伏行业展望 电站管理 A 储能 B 电力交易 C 发电行业的半壁江山 2017/7/19 欢迎交流沟通，谢谢！ 2017/7/19 周舟， 13811668997， zhouzhoubu.edu 杜鹃， 18101889723， 183357571qq