2017年中国大宗商品贸易行业研究报告.pdf

行业研究报告12017年中国大宗商品贸易行业研究报告一 、 行 业 概 况大 宗 商 品 主 要 指 具 有 商 品 属 性 、 同 质 化 、 并 能 够 大 批 量 买 卖 的 物 质 商 品 ， 主 要 包 括 金 属 产 品（ 钢 铁 、 金 、 银 、 铜 、 铝 、 铅 、 锌 、 镍 、 钯 、 铂 等 ） 、 能 源 产 品 （ 煤 炭 、 石 油 等 ） 、 基 础 原 料 （ 丙烷 、 橡 胶 等 化 工 原 料 产 品 ） 和 农 副 产 品 （ 玉 米 、 大 豆 、 小 麦 等 ） 等 。 大 宗 商 品 贸 易 主 要 由 贸 易 商作 为 中 间 商 ， 依 托 信 息 不 对 称 、 时 间 及 空 间 差 异 、 客 户 供 应 商 资 源 和 销 售 渠 道 ， 赚 取 购 销 差 价 。大 宗 商 品 贸 易 受 商 品 经 济 规 律 影 响 及 制 约 ， 与 国 内 外 宏 观 经 济 形 势 密 切 相 关 ， 具 有 需 求 周 期 性 或季 节 性 、 价 格 波 动 较 大 、 商 品 同 质 化 程 度 高 ， 市 场 竞 争 激 烈 、 交 易 量 巨 大 等 特 征 ， 且 可 设 计 为 期货 、 期 权 作 为 金 融 工 具 ， 实 现 价 格 发 现 功 能 以 及 作 为 套 期 保 值 工 具 以 规 避 价 格 波 动 风 险 。大 宗 商 品 贸 易 通 常 涉 及 采 购 、 运 输 、 仓 储 、 保 险 、 结 算 和 销 售 等 多 个 环 节 ， 业 务 交 易 环 节 复杂 、 交 易 工 具 种 类 繁 多 ， 易 受 国 际 政 治 、 经 济 形 势 以 及 行 业 供 需 等 多 方 面 因 素 影 响 ， 价 格 波 动 较大 。 随 着 全 球 贸 易 合 作 不 断 深 化 及 信 息 化 程 度 不 断 提 高 ， 传 统 贸 易 行 业 竞 争 日 趋 激 烈 ， 盈 利 空 间逐 步 收 缩 ， 越 来 越 多 的 大 宗 商 品 贸 易 商 开 始 整 合 产 业 链 ， 向 上 游 和 下 游 延 伸 ， 在 获 得 对 上 下 游 资源 的 同 时 ， 逐 步 渗 透 产 业 链 的 各 个 环 节 ， 拓 展 盈 利 空 间 ， 创 造 增 值 机 会 ， 逐 渐 开 始 扮 演 产 业 链 管理 者 的 角 色 。1大宗商品贸易模式大 宗 商 品 贸 易 按 照 是 否 直 接 承 担 贸 易 活 动 中 的 风 险 与 收 益 分 为 代 理 和 自 营 两 类 ， 其 中 自 营 贸易 根 据 贸 易 活 动 区 域 又 可 分 为 国 内 贸 易 和 进 出 口 贸 易 。（ 1） 代 理 贸 易代 理 模 式 主 要 由 贸 易 商 与 委 托 人 签 署 书 面 代 理 协 议 ， 代 为 采 购 或 销 售 某 种 货 物 。 通 常 贸 易 商与 客 户 签 订 代 理 合 同 后 ， 收 取 15%20%的 保 证 金 ， 之 后 向 上 游 供 应 商 采 购 货 物 ， 下 游 客 户 根 据 自身 需 求 在 规 定 时 间 内 向 贸 易 商 支 付 余 款 提 货 ； 代 理 贸 易 模 式 是 以 销 定 购 ， 锁 定 上 下 游 ， 签 订 采 购合 同 和 销 售 合 同 时 确 定 价 款 ， 销 售 结 算 价 格 基 本 上 在 采 购 价 格 的 基 础 上 加 上 相 关 费 用 （ 一 般 为 千分 之 五 左 右 ） 从 而 锁 定 利 润 ， 库 存 周 转 较 快 ， 贸 易 商 作 为 受 托 方 不 承 担 市 场 价 格 波 动 风 险 、 商 品质 量 风 险 和 供 应 商 信 誉 风 险 ； 该 模 式 下 贸 易 商 承 担 的 风 险 较 小 ， 毛 利 率 很 低 。（ 2） 自 营 贸 易自 营 模 式 指 贸 易 商 从 上 游 供 应 商 采 购 货 品 后 销 售 给 下 游 客 户 ， 贸 易 商 分 别 与 供 应 商 及 客 户 签订 采 购 合 同 及 销 售 合 同 ， 并 分 别 将 采 购 成 本 及 销 售 金 额 确 认 营 业 成 本 及 营 业 收 入 ， 该 模 式 对 贸 易商 价 格 风 险 控 制 、 库 存 周 转 效 率 、 货 权 风 险 控 制 等 能 力 要 求 较 高 。 自 营 模 式 下 ， 贸 易 商 主 要 赚 取购 销 差 价 ， 此 外 也 可 能 包 含 附 加 收 益 ， 如 上 游 供 应 商 提 供 的 返 点 优 惠 以 及 贸 易 商 为 客 户 提 供 信 息咨 询 、 物 流 、 资 金 等 服 务 收 益 。国 内 贸 易国 内 自 营 贸 易 采 购 方 面 ， 贸 易 商 在 了 解 供 应 商 资 质 、 信 誉 等 情 况 后 与 之 签 订 采 购 合 同 ， 通 常贸 易 商 与 大 型 供 应 商 保 持 稳 定 的 合 作 关 系 ， 与 其 签 订 年 度 长 期 采 购 协 议 ， 大 致 锁 定 全 年 采 购 量 并支 付 年 度 保 证 金 后 ， 根 据 实 际 情 况 分 批 采 购 ， 同 时 根 据 行 情 确 定 采 购 价 格 。 结 算 方 面 ， 一 般 大 型供 应 商 地 位 强 势 ， 贸 易 商 通 常 提 前 支 付 一 定 比 例 或 全 部 货 款 ， 付 款 方 式 主 要 包 括 电 汇 、 国 内 信 用证 （ 即 期 付 款 信 用 证 、 延 期 付 款 信 用 证 ） 、 银 行 承 兑 汇 票 等 ； 较 直 接 电 汇 方 式 而 言 ， 国 内 延 期 付行业研究报告2款 信 用 证 及 银 行 承 兑 汇 票 均 可 通 过 支 付 给 银 行 一 定 比 例 保 证 金 后 产 生 一 定 付 款 账 期 ， 达 到 减 少 资金 占 用 、 加 快 资 金 周 转 的 目 的 ； 国 内 延 期 付 款 信 用 证 对 贸 易 商 信 用 资 质 要 求 较 高 ， 通 常 要 求 贸 易商 提 供 货 权 质 押 担 保 ， 另 外 ， 部 分 强 势 的 供 应 商 通 常 会 将 银 行 承 兑 汇 票 贴 现 费 用 叠 加 在 货 品 价 格上 由 贸 易 商 承 担 。销 售 方 面 ， 下 游 以 终 端 消 费 为 主 的 贸 易 商 ， 客 户 相 对 分 散 ， 通 常 以 现 款 现 货 的 方 式 结 算 ； 以销 定 采 业 务 通 常 由 客 户 预 付 一 定 比 例 保 证 金 ， 贸 易 商 在 货 权 交 割 前 向 客 户 收 取 剩 余 货 款 后 发 货 ；对 于 行 业 地 位 强 势 的 下 游 客 户 如 大 型 国 企 背 景 单 位 ， 会 根 据 客 户 资 信 或 行 业 惯 例 适 当 给 予 赊 销 ，形 成 一 定 应 收 账 款 ， 账 期 因 客 户 资 质 以 及 营 销 策 略 而 不 同 。定 价 方 面 ， 依 据 贸 易 品 种 及 行 情 差 异 ， 通 常 以 “ 一 口 价 ” 和 “ 二 次 定 价 ” 模 式 为 主 。 其 中 ，“ 一 口 价 ” 指 贸 易 商 根 据 商 业 谈 判 确 定 上 下 游 采 销 价 格 ， 在 合 同 履 行 完 毕 前 ， 即 使 期 间 价 格 上 涨或 下 跌 均 不 再 变 更 。 但 在 行 情 下 跌 情 况 下 ， 下 游 易 发 生 弃 货 拒 收 的 现 象 ， 因 此 在 大 宗 商 品 贸 易 中 ，预 付 保 证 金 起 到 跌 价 缓 冲 作 用 。 只 要 价 格 波 动 幅 度 小 于 保 证 金 比 例 ， 则 下 游 弃 货 止 损 动 力 不 足 ，在 保 证 金 比 例 过 低 或 保 证 金 制 度 未 有 效 执 行 的 情 况 下 ， 贸 易 商 遭 弃 货 以 及 价 格 波 动 带 来 损 失 的 风险 明 显 增 大 。 当 价 格 波 动 幅 度 大 于 保 证 金 比 例 时 ， 贸 易 商 通 常 会 及 时 追 加 客 户 保 证 金 ， 若 追 加 保证 金 不 成 ， 则 尽 快 处 理 在 手 存 货 以 防 止 货 物 进 一 步 跌 价 。 “ 二 次 定 价 ” 是 指 采 购 协 议 签 订 后 ， 供应 商 按 预 定 价 格 将 货 物 发 出 ， 在 货 物 抵 达 目 的 地 （ 或 抵 达 目 的 地 一 段 时 间 后 ） ， 贸 易 商 与 供 应 商根 据 当 时 市 场 价 格 按 一 定 规 则 确 定 最 终 结 算 价 格 ， 以 规 避 运 输 期 间 价 格 波 动 风 险 ， 下 游 客 户 定 价则 依 据 采 购 价 加 成 确 定 。进 出 口 贸 易进 出 口 贸 易 由 于 属 于 跨 境 交 易 ， 较 国 内 贸 易 而 言 ， 进 出 口 贸 易 交 收 货 周 期 长 、 交 易 环 节 复 杂 、易 受 汇 率 波 动 影 响 、 贸 易 合 作 国 家 反 倾 销 政 策 及 外 汇 管 制 政 策 影 响 。国 际 贸 易 结 算 方 式 主 要 为 信 用 证 （ L/C） 、 托 收 及 付 汇 。 信 用 证 为 较 为 安 全 且 普 遍 的 结 算 方 式 ，包 括 即 期 信 用 证 及 远 期 信 用 证 ， 为 银 行 信 用 ， 风 险 较 低 。 托 收 和 付 汇 均 为 商 业 信 用 ， 风 险 相 对 高于 信 用 证 。 托 收 指 出 口 商 货 物 装 运 后 ， 开 具 汇 票 并 委 托 出 口 地 银 行 通 过 其 在 进 口 地 的 分 行 收 取 货款 ， 包 括 付 款 交 单 （ D/P） 和 承 兑 交 单 （ D/A） ， 其 中 付 款 交 单 指 进 口 商 付 清 汇 票 上 的 票 款 后 ， 才能 够 取 得 相 关 的 单 据 ； 承 兑 交 单 指 汇 票 经 进 口 商 承 兑 后 获 得 单 据 ， 汇 票 到 期 日 或 到 期 日 前 付 清 货款 。 付 汇 指 出 口 商 将 货 物 发 运 后 ， 货 运 单 据 由 出 口 商 自 行 寄 送 给 进 口 商 ， 进 口 商 通 过 银 行 将 货 款电 汇 给 出 口 商 ， 为 最 简 单 的 结 算 模 式 ， 包 括 前 T/T和 后 T/T。表1进出口贸易结算方式及风险水平结 算 方 式 信 用 类 型 内 容 风 险 水 平信 用 证 结算 （ L/C） 即 期 信 用 证 银 行 信 用 进 口 地 银 行 在 收 到 出 口 地 银 行 提 交 的 单据 ， 审 核 无 误 后 立 即 付 款 较 低远 期 信 用 证 出 口 地 银 行 将 汇 票 随 同 单 据 提 交 到 进 口地 银 行 请 求 承 兑 ， 进 口 地 银 行 承 兑 后 ， 留下 单 据 将 汇 票 退 回 并 到 期 付 款 （ 30天 /60天 ） ； 出 口 商 或 出 口 地 银 行 也 可 持 承 兑 汇票 在 到 期 日 前 贴 现 较 低托 收 付 款 交 单（ D/P） 即 期 交单 商 业 信 用 进 口 商 见 到 汇 票 后 即 须 付 款 ， 货 款 付 清 时取 得 单 据 一 般远 期 交单 汇 票 经 进 口 商 承 兑 ， 于 汇 票 到 期 日 或 到 期日 前 付 清 货 款 赎 单 ； 该 方 式 通 常 由 于 单 据早 于 货 物 ， 进 口 商 不 想 在 没 有 到 货 时 提 前占 压 资 金 一 般行业研究报告3承 兑 交 单 （ D/A） 汇 票 经 进 口 商 承 兑 后 ， 获 得 单 据 ， 汇 票 到期 日 或 到 期 日 前 付 清 货 款 中 等付 汇 电 汇 （ T/T） 前 T/T 商 业 信 用 客 户 提 前 预 付 一 定 比 例 保 证 金 （ 一 般 为30%） ， 前 T/T 先 付 余 款 再 发 货 高后 T/T 后 T/T 先 发 货 后 付 余 款 较 高资料来源：公开资料整理定 价 方 面 ， 传 统 定 价 模 式 为 ： 采 购 价 格 依 据 供 应 商 所 在 地 区 平 均 加 工 成 本 而 定 ， 销 售 定 价 基本 参 照 商 品 采 购 成 本 加 成 5%10%的 毛 利 计 算 ， 具 体 比 例 因 市 场 情 况 及 营 销 策 略 而 不 同 ； 由 于 国际 贸 易 交 收 货 周 期 较 长 ， 大 宗 商 品 价 格 波 动 频 繁 ， 该 模 式 下 贸 易 商 下 游 销 售 价 格 风 险 敞 口 较 大 。部 分 大 宗 商 品 进 口 如 化 工 产 品 、 有 色 金 属 、 农 产 品 等 上 游 定 价 模 式 以 期 货 定 价 方 式 为 主 ； 买卖 双 方 在 签 订 合 同 时 不 确 定 具 体 成 交 价 格 ， 而 是 约 定 在 未 来 某 一 时 间 对 合 同 标 的 物 进 行 实 物 交 收 ，并 规 定 以 交 货 之 前 某 一 时 间 期 货 市 场 的 该 标 的 物 期 货 价 格 为 基 准 ， 加 上 双 方 事 先 约 定 的 基 差 （ 现货 和 期 货 差 ） 确 定 货 物 价 格 进 行 货 款 结 算 （ 贸 易 商 采 购 价 格 =在 约 定 时 间 内 点 选 的 商 品 期 货 价 格 +事 前 约 定 好 的 基 差 价 格 ） ， 期 货 定 价 实 质 为 将 绝 对 价 格 的 波 动 风 险 转 化 为 现 期 货 相 对 价 格 的 变 化 ，但 需 要 配 合 恰 当 的 期 货 套 期 保 值 操 作 ； 相 对 上 游 供 应 商 而 言 ， 通 常 贸 易 商 为 “ 点 价 ” 方 ， 点 价 结束 后 ， 在 期 货 市 场 进 行 与 现 货 市 场 相 反 操 作 ， 进 行 套 期 保 值 ； 下 游 销 售 以 销 售 当 期 市 场 价 格 为 基准 ， 同 时 ， 在 期 货 市 场 进 行 平 仓 ； 贸 易 收 益 =现 货 卖 价 -现 货 买 价 期 货 多 头 价 -期 货 空 头 价 ； 目 前铜 、 铅 、 锌 、 镍 等 有 色 金 属 以 及 石 油 、 大 豆 等 普 遍 采 用 期 货 定 价 法 。 另 外 ， 进 出 口 贸 易 中 煤 炭 、铁 矿 石 、 化 肥 等 商 品 也 采 用 “ 一 口 价 ” 模 式 进 行 定 价 ， 但 目 前 已 逐 步 尝 试 向 期 货 定 价 转 型 。2大宗商品贸易特点（ 1） 大 宗 商 品 贸 易 受 周 期 性 和 季 节 性 因 素 的 影 响 。 周 期 性 因 素 主 要 表 现 在 经 济 周 期 导 致 的 需求 波 动 。 例 如 钢 材 、 有 色 金 属 、 建 材 和 化 工 等 强 周 期 性 （ 或 产 能 过 剩 ） 的 大 宗 商 品 对 经 济 景 气 周期 比 较 敏 感 ， 受 宏 观 经 济 景 气 变 化 影 响 较 大 ； 而 农 产 品 如 玉 米 、 大 豆 、 小 麦 等 则 对 景 气 周 期 的 弹性 较 小 ， 消 费 需 求 较 为 稳 定 ， 但 受 季 节 性 影 响 较 大 。（ 2） 大 宗 商 品 价 格 波 动 较 大 。 国 内 外 经 济 环 境 的 变 化 、 政 治 经 济 政 策 环 境 的 变 化 、 大 宗 商 品下 游 市 场 景 气 度 的 变 化 （ 如 建 材 、 房 地 产 行 业 ） ， 均 会 直 接 或 间 接 影 响 到 大 宗 商 品 的 需 求 ， 从 而进 一 步 影 响 其 价 格 。 购 销 差 价 是 大 宗 商 品 贸 易 企 业 利 润 的 主 要 来 源 ， 当 购 销 差 价 缩 小 时 ， 企 业 利润 空 间 则 被 压 缩 ， 大 宗 商 品 贸 易 企 业 通 常 对 大 宗 商 品 中 远 期 价 格 趋 势 进 行 研 究 预 测 ， 合 理 利 用 期货 合 约 、 远 期 合 约 进 行 套 期 保 值 来 抵 御 价 格 波 动 所 带 来 的 风 险 。（ 3） 大 宗 商 品 同 质 化 程 度 高 ， 市 场 竞 争 激 烈 ， 贸 易 商 开 始 转 型 。 大 宗 商 品 种 类 繁 多 、 价 格 变动 频 繁 等 特 点 决 定 了 大 宗 商 品 贸 易 需 要 通 过 数 量 庞 大 的 贸 易 商 群 体 来 完 成 ， 大 宗 商 品 贸 易 行 业 领域 的 进 入 门 槛 相 对 较 低 ， 市 场 竞 争 激 烈 ， 行 业 整 体 利 润 率 较 低 ， 这 就 使 得 一 些 大 宗 商 品 贸 易 企 业通 过 整 合 贸 易 渠 道 中 的 上 下 游 客 户 ， 向 供 应 链 管 理 方 向 转 型 ， 通 过 为 终 端 用 户 提 供 多 品 种 、 全 链条 、 一 站 式 的 供 应 链 管 理 服 务 来 提 高 利 润 率 。（ 4） 大 宗 商 品 进 出 口 贸 易 受 国 际 贸 易 环 境 影 响 较 大 。 国 际 贸 易 环 境 所 带 来 的 风 险 包 括 汇 率 风险 、 市 场 需 求 波 动 风 险 、 贸 易 摩 擦 风 险 、 出 口 退 税 政 策 等 。 大 宗 商 品 进 出 口 贸 易 对 国 际 贸 易 环 境存 在 一 定 的 依 赖 性 ， 而 国 际 市 场 竞 争 、 贸 易 摩 擦 、 欧 美 等 国 家 对 我 国 出 口 的 大 宗 商 品 所 采 取 的 贸易 保 护 措 施 、 出 口 退 税 政 策 、 人 民 币 汇 率 调 整 等 因 素 都 对 大 宗 商 品 贸 易 企 业 的 经 营 造 成 较 大 影 响 。行业研究报告43大宗商品贸易风险（ 1） 合 作 方 信 用 风 险 。 贸 易 商 在 与 单 个 或 多 个 供 应 商 以 及 下 游 客 户 合 作 时 ， 若 各 供 应 商 或 客户 之 间 存 在 关 联 关 系 ， 需 进 行 深 入 调 查 ， 避 免 联 合 串 通 诱 使 贸 易 商 签 订 合 作 合 同 ， 形 成 合 同 诈 骗 。另 外 ， 合 作 方 的 资 信 情 况 会 对 贸 易 商 产 生 连 带 影 响 ， 由 于 银 行 等 金 融 机 构 对 于 行 业 或 企 业 风 险 敏感 度 较 高 ， 贸 易 商 合 作 方 一 旦 产 生 债 务 逾 期 、 诉 讼 等 风 险 事 项 ， 银 行 对 贸 易 商 可 能 进 一 步 采 取 收紧 或 暂 停 的 信 贷 政 策 ， 加 大 其 融 资 压 力 。（ 2） 资 金 结 算 风 险 。 贸 易 商 在 采 购 环 节 一 般 须 向 供 应 商 预 付 货 款 ， 由 供 应 商 收 款 发 货 ， 一 旦未 按 照 合 同 约 定 发 货 ， 或 供 应 商 存 在 恶 意 欺 骗 的 情 况 ， 公 司 预 付 账 款 面 临 一 定 损 失 风 险 ； 在 销 售环 节 中 ， 由 于 存 在 提 前 释 放 货 权 的 情 况 ， 若 后 续 货 款 无 法 收 回 或 收 回 难 度 较 大 ， 贸 易 商 应 收 账 款坏 账 风 险 会 加 大 。（ 3） 价 格 风 险 。 自 营 贸 易 业 务 中 ， 贸 易 商 在 持 有 货 权 期 间 ， 承 担 价 格 波 动 风 险 ， 大 宗 商 品 价格 一 般 波 动 幅 度 较 大 ， 一 旦 跌 破 采 购 价 格 ， 贸 易 商 或 将 承 担 跌 价 损 失 ， 尤 其 对 于 库 存 积 压 严 重 以及 未 提 前 采 取 价 格 保 护 措 施 的 贸 易 商 损 失 较 大 。（ 4） 货 权 风 险 。 货 权 风 险 主 要 包 括 因 为 仓 储 、 物 流 方 等 外 部 中 介 服 务 机 构 导 致 货 物 损 失 风 险 。货 权 损 失 风 险 主 要 出 现 在 货 物 仓 储 期 间 ， 由 于 货 代 、 仓 储 公 司 管 理 不 当 造 成 货 物 被 抵 质 押 、 直 接毁 损 、 被 第 三 方 利 用 虚 假 提 货 单 提 取 等 使 贸 易 商 直 接 造 成 损 失 。二、行业整体运营状况大 宗 商 品 贸 易 主 要 涵 盖 能 源 产 品 、 基 础 原 料 、 农 副 产 品 和 金 属 产 品 四 大 类 别 ， 从 我 国 大 宗 商品 现 货 市 场 来 看 ， 近 年 来 现 货 市 场 交 易 额 维 持 快 速 增 长 ， 2015 年 实 现 总 交 易 额 28.96 万 亿 元 ， 同比 增 长 29%， 2016 年 总 交 易 额 为 36.78 万 亿 元 ， 同 比 增 长 27%。大 宗 商 品 受 国 际 经 济 形 势 等 多 方 面 因 素 影 响 ， 价 格 波 动 较 大 。 近 年 来 ， 世 界 经 济 增 速 放 缓 ，煤 炭 、 钢 铁 等 行 业 产 能 过 剩 明 显 ， 有 色 金 属 、 黑 色 金 属 、 石 油 及 其 他 大 宗 商 品 的 稀 缺 性 减 弱 以 及世 界 资 源 巨 头 的 高 度 垄 断 等 方 面 的 因 素 得 到 缓 解 ， 大 宗 商 品 行 业 的 长 期 景 气 度 下 行 压 力 较 大 ， 其中 能 源 类 、 钢 铁 类 、 矿 产 类 、 有 色 类 、 橡 胶 类 、 油 料 油 脂 类 、 食 糖 类 大 宗 商 品 价 格 指 数 均 呈 现 下跌 趋 势 。 2015 年 起 ， 随 着 供 给 侧 改 革 的 实 施 ， 能 源 、 钢 铁 、 建 材 、 有 色 金 属 等 行 业 去 产 能 成 效 显著 。 2016 年 初 ， 受 供 需 错 配 影 响 ， 大 宗 商 品 价 格 到 达 历 史 低 位 后 触 底 反 弹 ， 铁 矿 石 、 铜 、 锌 、 原油 、 天 然 气 、 黄 金 、 白 银 等 商 品 价 格 均 大 幅 上 涨 ， 大 宗 商 品 市 场 快 速 升 温 。 2017 年 12 月 ， 大 宗商 品 价 格 指 数 保 持 平 稳 ， 之 后 连 续 4 个 月 持 续 小 幅 走 低 ， 2017 年 9 月 份 ， 大 宗 商 品 价 格 指 数 回 升至 131.52 点 。行业研究报告5图1近年来中国大宗商品价格总指数变动情况资料来源：Wind资讯截 至 2017 年 11 月 ， 反 映 全 球 宏 观 经 济 走 势 的 先 行 指 数 之 一 -采 购 经 理 人 指 数 （ PMI） 创 出 历年 新 高 ， 说 明 全 球 主 要 经 济 体 中 国 、 美 国 、 欧 元 区 等 已 经 度 过 了 金 融 危 机 的 收 缩 期 ， 此 外 欧 盟 和日 本 等 主 要 经 济 体 可 能 维 持 量 化 宽 松 政 策 ， 全 球 经 济 走 向 稳 步 复 苏 阶 段 。 在 全 球 宏 观 经 济 回 暖 的大 背 景 下 ， 周 期 性 大 宗 商 品 能 源 、 金 属 等 需 求 端 稳 定 ， 供 给 端 对 价 格 影 响 较 大 。 具 体 来 看 ， 预 计2018 年 能 源 类 产 品 中 石 油 价 格 有 望 上 扬 ， 煤 炭 价 格 在 供 需 紧 平 衡 下 将 在 高 位 震 荡 ， 波 动 幅 度 收 窄 ；金 属 类 产 品 ， 预 计 2018 年 钢 材 价 格 保 持 高 位 震 荡 ， 可 能 有 走 弱 的 趋 势 ， 但 不 会 大 幅 下 跌 ， 铜 类 产品 价 格 上 涨 趋 势 不 明 显 ， 其 他 有 色 金 属 类 库 存 已 至 低 估 ， 预 计 2018 年 其 他 有 色 金 属 价 格 将 高 位 震荡 ； 农 产 品 对 经 济 景 气 周 期 不 敏 感 ， 价 格 主 要 受 供 求 关 系 影 响 ， 预 计 2018 年 小 麦 在 加 拿 大 产 量 超预 期 的 背 景 下 价 格 可 能 低 位 震 荡 ， 棉 花 价 格 受 需 求 超 预 期 仍 将 继 续 上 行 ， 原 油 价 格 高 企 带 来 替 代能 源 乙 醇 的 价 格 上 行 ， 玉 米 作 为 乙 醇 的 主 要 原 料 需 求 将 受 提 振 ， 价 格 或 将 企 稳 回 升 。图2大宗商品价格指数走势和全球宏观经济变化资料来源：Wind，联合评级整理。从 大 宗 商 品 贸 易 盈 利 情 况 来 看 ， 大 宗 商 品 价 格 波 动 是 影 响 企 业 盈 利 能 力 重 要 的 因 素 ， 大 宗 商品 贸 易 企 业 普 遍 收 入 规 模 大 、 毛 利 率 水 平 低 ， 商 品 价 格 波 动 对 行 业 的 整 体 运 行 情 况 将 产 生 很 大 影响 。 2012 年 以 来 贸 易 行 业 整 体 利 润 率 稳 中 有 所 下 降 ， 但 基 本 保 持 稳 定 ， 商 业 贸 易 行 业 平 均 销 售 利润 率 约 为 8%， 物 资 贸 易 行 业 平 均 销 售 利 润 率 约 为 3%， 盈 利 水 平 较 低 。 在 此 环 境 下 ， 传 统 贸 易 商行业研究报告6的 贸 易 价 差 空 间 逐 步 缩 小 ， 盈 利 空 间 日 趋 收 窄 ， 对 供 应 链 管 理 带 来 的 成 本 节 约 效 益 的 需 求 更 加 突出 。 越 来 越 多 的 大 宗 商 品 贸 易 商 开 始 整 合 产 业 链 ， 向 上 游 和 下 游 延 伸 ， 在 获 得 对 上 下 游 资 源 的 同时 ， 逐 步 渗 透 产 业 链 的 各 个 环 节 ， 拓 展 盈 利 空 间 ， 创 造 增 值 机 会 ， 逐 渐 开 始 扮 演 产 业 链 管 理 者 的角 色 。原 油 贸 易受 到 国 家 管 制 影 响 ， 我 国 原 油 进 口 贸 易 寡 头 垄 断 ， 近 年 随 着 油 气 改 革 ， 原 油 “ 两 权 ” 逐 步 放开 ， 需 求 量 有 所 增 长 ， 原 油 价 格 短 期 内 震 荡 上 扬 ， 下 游 原 油 炼 化 行 业 面 临 较 好 的 发 展 机 遇 ， 对 原油 贸 易 需 求 端 有 较 好 支 撑 。石 油 作 为 国 民 经 济 建 设 中 重 要 的 能 源 和 化 工 原 材 料 在 国 民 经 济 中 处 于 十 分 重 要 的 地 位 ， 我 国作 为 世 界 上 第 二 大 石 油 消 费 国 ， 近 年 受 原 油 消 费 量 增 长 和 产 量 下 降 的 双 重 影 响 ， 我 国 原 油 供 需 缺口 扩 大 ， 原 油 进 口 量 持 续 增 长 ， 2017年 我 国 原 油 累 计 进 口 量 为 4.20亿 吨 ， 同 比 增 长 10.10%， 原 油对 外 依 存 度 达 68.31%。图3近年我国原油进口情况（单位：万吨、%）资料来源：Wind，联合评级整理。我 国 原 油 贸 易 以 进 口 贸 易 为 主 ， 由 于 原 油 是 重 要 的 国 家 战 略 资 源 ， 其 进 口 权 与 使 用 权 受 国 家严 格 管 制 ； 目 前 国 内 原 油 进 口 贸 易 主 要 由 中 石 油 、 中 石 化 、 中 海 油 以 及 中 化 集 团 等 国 有 石 油 企 业控 制 ， 非 国 营 贸 易 企 业 仅 从 事 部 分 数 量 原 油 的 进 口 ， 每 年 有 配 额 限 制 ， 配 额 逐 年 增 加 ； 目 前 取 得非 国 营 贸 易 原 油 进 口 资 质 的 企 业 有 20余 家 ， 但 其 进 口 原 油 只 能 进 入 按 规 定 程 序 批 准 建 设 的 炼 厂 （ 以中 石 油 、 中 石 化 两 大 集 团 炼 厂 为 主 ） 加 工 ， 不 能 供 应 给 地 方 炼 厂 或 流 通 （ 地 方 炼 油 企 业 炼 化 原 料为 燃 料 油 ） 。 2015年 以 后 ， 随 着 油 气 改 革 ， 我 国 逐 步 将 原 油 进 口 权 、 原 油 使 用 权 向 民 营 企 业 开 放 ，一 直 限 制 地 炼 企 业 原 料 供 应 不 稳 定 的 问 题 得 到 缓 解 ， 截 至 2016年 底 ， 国 家 对 22家 获 批 的 地 方 炼 厂发 放 了 每 年 8,193万 吨 的 原 油 使 用 配 额 ， 2016年 2月 29日 ， 中 国 （ 独 立 炼 厂 ） 石 油 采 购 联 盟 （ 以 下简 称 “ 联 盟 ” ） 正 式 宣 布 成 立 （ 成 员 包 括 16家 地 方 炼 油 企 业 ） ， 其 中 已 取 得 原 油 进 口 和 使 用 资 质的 企 业 5家 ， 占 国 内 已 取 得 资 质 的 独 立 炼 厂 企 业 总 量 的 62.5%， 联 盟 将 组 织 有 进 口 原 油 配 额 的 地 炼企 业 建 立 集 中 采 购 进 口 原 油 平 台 ， 集 中 采 购 进 口 原 油 ， 联 盟 不 具 备 国 家 石 油 公 司 那 样 的 议 价 能 力 ，进 口 原 油 风 险 较 大 。行业研究报告7原 油 价 格 集 合 了 政 治 、 金 融 、 商 品 等 多 方 面 属 性 ， 主 要 受 到 供 求 关 系 、 美 元 汇 率 、 投 机 资 金以 及 突 发 事 件 和 地 缘 政 治 影 响 。 从 供 给 端 来 看 ， 2016年 11月 30日 ， 能 源 输 出 国 组 织 （ OPEC） 八 年来 首 次 达 成 减 产 协 议 ， 同 意 将 原 油 产 量 下 调 120万 桶 /日 至 3,250万 桶 /日 ， 俄 罗 斯 等 非 OPEC产 油 大国 同 意 减 产 60万 桶 /日 ， 减 产 协 议 于 2017年 1月 起 实 施 ， 目 前 ， 减 产 期 限 已 延 长 至 2018年 3月 底 。 2017年 前 10个 月 OPEC原 油 产 量 平 均 同 比 下 降 1.37%。 从 需 求 端 来 看 ， 全 球 原 油 需 求 量 自 2017年 年 初 以来 有 所 回 升 ， 第 三 季 度 平 均 需 求 量 为 9,749万 桶 /日 ， 环 比 增 长 1.35%， 同 比 增 长 1.56%， 处 于 三 年来 的 历 史 高 位 。 需 求 端 的 增 长 主 要 来 自 于 美 国 、 中 国 、 印 度 和 德 国 等 国 家 。受 上 述 因 素 影 响 ， 2017 年 虽 然 全 球 原 油 总 体 仍 处 于 过 剩 状 态 ， 但 过 剩 局 面 有 所 缓 解 。 原 油 价格 上 半 年 在 45 美 元 /桶 以 上 震 荡 走 低 ， 年 中 受 OPEC 减 产 协 议 延 长 影 响 ， 下 半 年 原 油 价 格 强 势 走高 ， 截 至 2017 年 11 月 末 ， 布 伦 特 和 WTI 原 油 期 货 结 算 价 分 别 收 于 63.84 美 元 /桶 和 58.11 美 元 /桶 ， 处 于 全 年 高 位 。 从 目 前 市 场 走 势 看 ， 考 虑 到 中 东 地 区 局 势 变 化 以 及 全 球 油 气 供 需 等 因 素 ， 未来 一 段 时 期 内 国 际 原 油 价 格 有 望 保 持 震 荡 上 扬 趋 势 ， 预 计 2018 年 布 伦 特 原 油 价 格 可 能 运 行 在5570 美 元 /桶 之 间 。图4原油价格走势（单位：美元/桶）资料来源：Wind，联合评级整理。从 国 内 需 求 来 看 ， 原 油 进 口 贸 易 下 游 主 要 为 石 油 炼 化 加 工 行 业 ， 我 国 作 为 原 油 消 费 大 国 ， 石油 消 费 量 呈 逐 年 增 长 态 势 ， 2016年 受 原 油 进 口 政 策 放 开 的 影 响 ， 地 方 炼 厂 原 料 供 给 问 题 得 以 缓 解 ，原 油 加 工 量 增 长 带 动 原 油 消 费 增 速 小 幅 回 升 ， 2017年 110月 ， 我 国 原 油 表 观 消 费 量 累 计 为 5.05亿吨 ， 同 比 增 长 6.01%。行业研究报告8图5近年我国原油表观消费量情况（单位：万吨、%）资料来源：Wind，联合评级整理。石 油 炼 化 需 求 端 包 括 成 品 油 和 基 础 化 工 两 部 分 ， 成 品 油 国 内 需 求 14年 达 到 顶 峰 之 后 呈 现 出 逐步 下 滑 的 迹 象 ， 但 我 国 成 品 油 出 口 退 税 率 提 高 刺 激 成 品 油 出 口 量 增 加 ， 2017年 19月 ， 我 国 成 品 油累 计 出 口 3,663.00万 吨 ， 同 比 增 长 7.60%； 基 础 化 工 品 应 用 广 泛 ， 整 体 需 求 保 持 旺 盛 ； 受 环 保 督 查力 度 加 强 影 响 ， 部 分 化 工 品 产 能 出 清 ， 有 利 于 规 范 行 业 竞 争 秩 序 ， 同 时 随 着 中 国 石 油 化 工 “ 十 三五 ” 炼 化 一 体 化 规 划 的 持 续 推 进 ， 现 有 落 后 产 能 将 逐 步 在 竞 争 中 被 淘 汰 ， 我 国 整 体 原 油 加 工 能 力有 望 进 一 步 提 升 。 综 合 来 看 ， 原 油 炼 化 行 业 整 体 面 临 较 好 的 发 展 机 遇 ， 原 油 进 口 贸 易 稳 中 向 好 。钢 铁 贸 易我 国 钢 铁 贸 易 以 内 贸 为 主 ， 市 场 竞 争 激 烈 ， 资 金 需 求 较 大 ， 产 业 链 地 位 较 低 ， 近 年 宏 观 经 济整 体 走 弱 ， 下 游 需 求 放 缓 ， 产 能 过 剩 突 出 ， 钢 贸 企 业 利 润 压 缩 ， 存 货 大 幅 跌 价 ， 资 金 回 收 困 难 ，流 动 性 压 力 加 剧 ， 信 用 风 险 突 出 ； 供 给 侧 改 革 之 后 ， 钢 铁 价 格 回 升 ， 下 游 需 求 企 稳 ， 部 分 缓 解 钢贸 企 业 盈 利 压 力 ， 但 仍 需 持 续 关 注 钢 贸 企 业 资 金 周 转 效 率 及 收 入 实 现 质 量 。钢 铁 行 业 是 国 民 经 济 的 基 础 产 业 ， 是 国 民 经 济 和 社 会 发 展 水 平 以 及 国 家 综 合 实 力 的 重 要 标 志 ，同 时 ， 钢 铁 行 业 也 是 强 周 期 性 行 业 ， 其 发 展 与 国 民 经 济 周 期 有 很 强 的 相 关 性 ， 总 体 上 与 经 济 周 期保 持 同 步 发 展 。 目 前 钢 材 流 通 主 要 以 国 内 贸 易 为 主 ， 行 业 准 入 门 槛 较 低 ， 竞 争 激 烈 。 国 内 钢 材 贸易 上 游 主 要 为 钢 铁 生 产 商 ， 上 游 集 中 度 较