资本市场IT前瞻：需求、业态和产业终局.pdf

请务必阅读正文后的声明及说明 Table_MainInfo Table_Title 证券研究报告 / 行业深度 报告 资本市场 IT 前瞻： 需求、业态和产业终局 报告摘要 ： Table_Summary 资本市场 IT当前市场规模超百亿，未来有 15 倍成长空间 。 资本市场 IT 指资本市场参与机构在 IT 上的投入，投入主要分为四部分：内部支出、通讯支出、外购硬件、外购软件。 目前， 资本市场 IT 市场规模超百亿，以证券 IT 为主。 我们认为未来资本市场 IT 有 15 倍空间，源于直接融资体系扩张 5 倍和 IT 占营收比从 3%提升至 9%。同 时， 金融机构 IT 支出中外购软硬件比例占 IT 总投入的 60%以上，我们认为硬件和基础软件在初期投入较大，未来系统建设中 软件，尤其是 业务软件的占比会上升。 资本市场 IT是诞生千亿市值公司的沃土 。 从海外经验看， 资本市场IT 是诞生千亿市值公司的沃土 。 FIS 是 全球最大的金融技术解决方案的全球供应商 ， 2018 年收入体量为 84.2 亿美元，营业利润 16亿美元，市值约 367 亿美元，其 2015 年收购的 Sungard 专注于资本市场买方卖方核心系统， 2014 年收入体量 28 亿元 ，占收购前 FIS 收入的 44%。 SS&C 科技公司是一家 控股型金融 IT 公司，产品涵盖投资机构前中后台的投资解决方案。公司目前收入体量 34 亿美元，营业利润 5 亿美元，市值约 162 亿美元。公开信息显示， Bloomberg 2018年有望实现 100 亿美元收入， 其中终端产品收入占比 76.6%， 投资管理、估值系统等业务 占比 23.4%。 未来的产业格局是开放生态之间的竞争，最看好恒生电子。 产业发展方向上，资本市场 IT 经历了电子化 -网络化 -智能化的发展阶段。商业模式上，经历从项目制 -产品制 -个性化服务 -深度合作的演进。我们认为 未来的产业格局是开放生态之间的竞争， 参与玩家有头部IT 供应商、头部金融机构、互联网巨头 ；其中已经取得核心系统 高产品覆盖率、高市占率的恒生电子有望成为平台化之战的最终赢家。 投资建议： 首推有望构建金融科技生态的恒生电子 ； 推荐受益于政策红利业绩增长有确定性的顶点软件、赢时胜、金证股份；推荐受益于交易量和活跃度明显提升，业绩弹性较大的东方财富、同花顺。 风险提示： 业务进展不及预期 Table_CompanyFinance 重点公司主要财务数据 重点公司 现价 EPS PE 评级 2018A 2019E 2020E 2018A 2019E 2020E 恒生电子 97.39 1.04 1.46 1.87 93.64 66.71 52.08 买入 东方财富 20.45 0.19 0.29 0.40 107.63 70.52 51.13 买入 同花顺 111.81 1.18 1.48 1.93 94.75 75.55 57.93 买入 顶点软件 101.00 1.00 1.19 1.36 101.00 84.87 74.26 买入 Table_Invest 优于大 势 上次评级： 优于大势 Table_PicQuote 历史收益率曲线 -34%-25%-16%-7%2%2018/4 2018/5 2018/6 2018/7 2018/8 2018/9 2018/10 2018/11 2018/12 2019/1 2019/2 2019/3计算机 沪深300Table_Trend 涨跌 幅（ %） 1M 3M 12M 绝对 收益 21.06% 57.66% 5.07% 相对 收益 15.15% 23.93% 2.90% Table_IndustryMarket 行业数据 成分股数量（只） 230 总市值（亿） 29649 流通市值（亿） 21449 市盈率（倍） 37.08 市净率（倍） 3.82 成分股总营收（亿） 6869 成分股总净利润（亿） 578 成分股资产负债率（ %） 42.64 Table_Report 相关报告 资本市场 IT 行业：长期成长空间广阔，景气度迎拐点 2019-02-25 计算机行业 2018年三季报总结：成长加速 ,关注优质龙头和云 SAAS、医疗信息化、智能制造三大方向 2018-11-09 云计算引领 IT 变革， A股迎最佳布局时点 2018-08-17 Table_Author 证券分析师： 闻学臣 执业证书编号： S0550516020002 证券分析师：何柄谕 执业证书编号： S0550518040002 010-58034603 hebynesc /计算机 发布时间： 2019-04-03 请务必阅读正文 后的 声明及说明 2 / 34 Table_PageTop 行业深度报告 目 录 1. 资本市场 IT 当前市场规模超百亿，未来有 15 倍成长空间 . 5 1.1. 资本市场 IT 当前市场规模超百亿，以证券 IT 为主 .5 1.2. 资本市场 IT 有 15 倍空间，源于直接融资扩张和 IT 占比提升 .6 1.3. 未来金融机构 IT 系统建设中，业务类软件占比有望提升 .10 2. 他山之石：资本市场 IT 是诞生千亿市值公司的沃土 . 11 2.1. FIS（ Sungard）：全球最大的金融技术解决方案的全球供应商 . 11 2.2. SS&C：覆盖投资机构前中后台的一体化投资交易平台 .12 2.3. Bloomberg：收入超百亿美金的金融信息服务商 .15 2.4. BlackRock（阿拉丁）：头部资管机构对外输出投资管理平台 .15 3. 未来的产业格局是 开放生态之间的竞争，最看好恒生电子 . 16 3.1. 产业发展方向：电子化 网络化 智能化 .16 3.2. 商业模式演进：项目制 产品制 个性化服务 深度合作 .19 3.3. 三方阵营角逐技术开放生态，最看好恒生电子 .21 3.3.1. 头部 IT 供应商：以恒生电子为代表， IT 供应商积极进行平台化转型 . 21 3.3.2. 头部金融机构：以中国平安为代表，头部资管机构积极进行科技输出 . 26 3.3.3. 互联网巨头：以 BAT 为代表的互联网巨头利用 IAAS 层优势向 PAAS 层延伸 . 29 4. 投资建议 . 30 5. 风险提示 . 32 请务必阅读正文 后的 声明及说明 3 / 34 Table_PageTop 行业深度报告 图 目录 图 1：我国资本市场生态 . 5 图 2：我国资本市场 IT构成 . 6 图 3：证券公司 IT投入及占上一年营收比 . 6 图 5：资本市场 IT有 15 倍空间 . 7 图 6：美国社会融资结构（ 2017） . 8 图 7：中国社会融资结构（ 2018） . 8 图 8：美国证券行业收入对比（亿美元） . 9 图 4：国海证券 2018 年 IT投入用途 . 10 图 9： FIS 的三个发展阶段 .11 图 10： 2010-2014 年 Sungard 收入 . 12 图 11： 2014 年 Sungard 各业务占比 . 12 图 12：涵盖前中后台的投资解决方案 . 13 图 13：公司客户分布 . 13 图 14： SS&C 发展阶段 . 14 图 15：公司近年并购 . 14 图 16：公司上市以 来调整后 EPS 及增速 . 14 图 17：彭博收入结构 . 15 图 18：阿拉丁覆盖资管机构的前中后台需求 . 15 图 19：资本市场 IT三个阶段及 IT的作用 . 16 图 20：金融电子化时期主要业务类 IT产品 . 17 图 21：金融机构传统的单体式架构 . 18 图 21：金融 IT网络化需求 . 18 图 23：智能时代的金融服务 . 19 图 24：智能金融关键技术 . 19 图 25：资本市场 IT商业模式变化 . 19 图 24：分布式微服务架构（右）提升个性化开发效率 . 20 图 24：传统 IOE 和云计算对比 . 21 图 9：公司收入（亿元）及增速 . 22 图 10：公司净利润（亿元） . 22 图 9：公司产品分布 . 22 图 10：公司毛利率 . 22 图 26：公司 平台化战略拆解 . 23 图 27： ARES CLOUD 构架 . 24 图 28：可比公司研发支出占营收比 . 24 图 29：可比公司 2017 年人均薪酬（万元） . 24 图 30：公司主要产品和解决方案 . 25 图 31：公司三大核心平台 . 25 图 32：主要产品市占率 . 26 图 33： 2017 年人工智能企业排名 . 27 图 34：中国平安的科技布局 . 27 图 35：平安集团智能投资全流程管控平台 . 28 图 36：金融壹账通产品架构 . 28 请务必阅读正文 后的 声明及说明 4 / 34 Table_PageTop 行业深度报告 表 目录 表 1：美国金融 IT发展历程 . 9 表 2： 2018 年公布 IT支出的券商统计 . 9 表 3：阿拉丁产品案例 . 16 表 4：公司 Online 战略 . 22 表 5： JRES 平台升级历程 . 24 表 6：金融壹账通解决方案 . 28 请务必阅读正文 后的 声明及说明 5 / 34 Table_PageTop 行业深度报告 1. 资本市场 IT 当前市场规模 超百亿 ，未来有 15 倍成长空间 1.1. 资本市场 IT 当前市场规模超百亿 ，以证券 IT为主 资本市场 IT指 资本市场 参与机构 在 IT上的投入 ， 投入主要分为四部分：内部支出、通讯支出、外购 硬件 、外购软件。 我国资本市场生态由监管机构、交易场所、中介机构、投资机构 、财富管理机构组成 ，其中中介机构包括证券公司（ 131 家）和期货公司（ 149 家）；投资机构包括公募基金（ 142 家）、保险公司（ 232 家，其中保险资管 32 家）、信托公司（ 68 家）、 私募基金（超过 2.4 万家）、银行理财（已申请理财子公司 26 家）、 券商资管 和自营 、 QFII 等 ，财富管理机构包括第三方理财、私人银行、券商 /保险 /信托财富管理部门、金融产品代销平台等。 资本市场 IT 主要指资本市场里的 各类机构 在 IT 上的投入，投入主要分为四部分 ：内部支出、 通讯支出、外购硬件、 外购软件。 其中，内部支出主要是指金融机构中 IT 人员的工资； 通讯支出主要是支付的网络通讯费用； 外购硬件主要包括服务器、存储设备 、终端 等 IT硬件；外购软件分为基础软件、通用软件和业 务软件，各细分外购产品分别由不同的 IT 供应商提供。 图 1： 我国资本市场生态 数据来源：东北证券 请务必阅读正文 后的 声明及说明 6 / 34 Table_PageTop 行业深度报告 图 2： 我国资本市场 IT构成 数据来源：东北证券 资本市场 IT市场规模超百亿 ，以证券 IT为主。 根据 2008 年证券业协会发布 证券期货经营机构信息技术治理工作指引 (试行 )，证券公司最近三个财 政年度 IT 投入平均数额原则上应不少于最近三个财政年度平均净利润的 6%，或不少于最近三个财政年度平均营业收入的 3%。 2012-2017 年，证券公司 IT 投入规模从 52 亿元增加至 116 亿元，占上一年营收比稳定在 略高于 3%的位臵。 （ 16 年占比较低是由于15 年证券行业收入大增所致）。由于其他类型金融机构没有政策强制要求 IT 投入 ，再加上前期禁止外部接入导致私募 基金 等 机构 的 IT 需求被抑制，我们认为其他 金融机构 IT 支出占营收的比例均低于证券公司，在 3%以下。 图 3： 证券公司 IT 投入 （亿元） 及占上一年营收比 数据来源：东北证券 ，证券业协会 1.2. 资本市场 IT 有 15 倍空间，源于直接融资扩张和 IT 占比提升 我们认为未来 资本市场 IT有 15 倍空间，源于直接融资 体系 扩张 5 倍 和 IT占营收比从 3%提升至 9%。 请务必阅读正文 后的 声明及说明 7 / 34 Table_PageTop 行业深度报告 图 4： 资本市场 IT有 15 倍空间 数据来源：东北证券 未来 我国股权融资体系有望扩大 5 倍 ，从而使得资本市场各类机构的收入体 量扩大5 倍。 从中美两国社会融资结构对比可知， 美国 国家 股权 直接融资占比 超过 50%，而 当前我国直接融资占比仅为 3.6%。 由于历史原因形成的我国相对较高的储蓄率以及银行信贷为主的金融市场格局，我国的金融市场一直以间接融资为主。目前，我国正处于制造业升级和消费升级的过程中，产业升级期的国家 经济对融资结构提出了新的需求。在传统的工业经济下，工业企业拥有大量的固定资产，扩大生产规模所需资金可以靠向银行抵押资产获得，而服务业的核心资产是知识产权和人力资本，没有可以用来大量抵押的固定资产，银行体系无法满足这类企业的融资要求 。因此相较于工业驱动的经济，由服务业驱动的经济实际上需要股权融资来配合。 正因如此 ，目前我国 正在 通过一系列手段发展直接融资，包括 完善资本市场体系，推动金养老金入市、引入 CDR、推出科创板等 。 今年以来，政策层面突出强调了要 深化金融供给侧结构性改革 ，金融供给侧改革 以金融体系结构调整优化为重点， 将着力于 优化融资结构 ， 构建风险投资、银行信贷、债券市场、股票市场等全方位、多层次金融支持服务体系 ， 为实体经济发展提供更高质量、更有效率的金融服务。 我们认为， 未来 10 年 我国直接 股权融资 占比 可 扩张 5 倍以上， 提高至 15%20%。 随着直接融资比例的扩张 ， 首先是证券公司的股票发行、承销、交易扩张，底层可投资资产的增多进而促使投资机构管理规模扩张，整个直接融资体系内的金融机构收入体量有望同步扩大 5 倍。 请务必阅读正文 后的 声明及说明 8 / 34 Table_PageTop 行业深度报告 图 5： 美国社会融资结构（ 2017） 数据来源：东北证券 ，美联储 图 6： 中国社会融资结构（ 2018） 数据来源：东北证券 ，央行 从美国 证券公司的发展经验中， 我们可以验证收入规模扩张的逻辑。 1980 年代是美国的产业结构升级期， 在这次经 济转型中，股权融资发挥了重要的作用。 彼时，美国通过 401K、 IRA 等计划促进长期稳定的养老金入市， 做大直接融资， 到 1986 年，美国的 股权融资占非金融企业总融资比重从 35%上升到了 50%。 与此同时， 美国证券业从 19802000 年经历了长达 20 年的黄金高速增长期， 总收入自 198 亿美元上升至 3495 亿美元， 扩大 18 倍， 期间复合增速 超过 15%。 请务必阅读正文 后的 声明及说明 9 / 34 Table_PageTop 行业深度报告 图 7： 美国证券行业收入对比（亿美元） 数据来源：东 北证券 ， SEC，美国统计局 未来我国 IT支出占营收比有望扩大 3 倍，从 3%提升至 9%。 国外头部金融机构摩根大通在 2017 年财报中提到， 公司拥有近 5 万名技术人员 ，全公司技术投入预算108 亿美元，占 2017 年营业收入的 11%。高盛虽然在财报中 未详细提到公司在 IT系统开发方面的投入，但公司正逐渐把自己定位为科技公司。我们认为金融行业信息密集属性更强，其 IT 投入比例要高于医疗、制造等其他行业。对比中美两国金融IT 发展阶段，我国大概处于美国 80 年代的水平， IT 在行业的地位仍然处于工具角色，还比较少与业务融合在一起，未 来还有较高提升空间。与此同时， 2018 年 12月，证监会正式发布证券基金经营机构信息技术管理办法，自 2019 年 6 月 1 日起实施，办法规 定信息技术投入和建设纳入评级体系，成为加分项，同时设立惩罚机制。从上市券商 2018 年的年报中我们也可以看出变化，多家券商首次公布了其IT 总支出金额， IT 支出占上一年营收比较高的已经达到 6%8%，未来随着 信息技术投入和建设纳入评级体系政策 的推行， 将进一步促进和推动证券基金经营机构的IT 投入和建设。资本市场 IT 支出占营收比有望整体扩大 3 倍，从 3%提升至 9%。 表 1：美国金融 IT发展历程 时间 1970 1980 1990 2000 IT 组织规模 300-1000 人，人员较为分散 IT 人员增多，但分布在部门层级，或者基于产品，IT 投入有所重复 部门 IT 合并统一 IT 和业务地位对等 角色和责任 运维为主 部分建立独立 IT 队伍 IT 组织架构整合以提高效率 消除业务和 IT 治理之间的隔离 供应商关系 外包、购买产品 购买解决方案和 IT 支持 购买或者自建，通过上市时间、成本、性 能决定 特点 IT 主要提供业务支持 IT 平台化，系统数目迅速增加 IT 成为核心竞争力 数据来源：东北证券 ， 互联网 表 2： 2018 年公布 IT支出的券商统计 CAGR15% 请务必阅读正文 后的 声明及说明 10 / 34 Table_PageTop 行业深度报告 券商 IT 投入 占去年营收比 海通证券 6 2.13% 光大证券 2.6 2.64% 东方证券 3.63 3.45% 国元证券 1.27 3.62% 申万宏源证券 4.97 3.72% 方正证券 2.74 4.60% 华安证券 0.82 4.68% 华泰证券 10.85 5.14% 国金证券 2.47 5.63% 国泰君安 10.51 6.08% 国海证券 1.51 8.30% 数据来源：东北证券 ， wind 1.3. 未来 金融机构 IT 系统建设 中，业务 类 软件占比有望提升 金融机构 IT 支出中 外购软硬件比例占 IT 总投入 的 60%以上 ， 我们认为硬 件和基础软件在初期投入较大，未来系统建设中业务软件的占比会上升。 某券商公布的2018 年信息技术投入中显示 ： “ 报告期内，公司信息技术投入 15,077.81 万元（不包括合规风控信息技术投入），其中，人力成本投入为 3,308.37 万元， IT 系统建设资本性投入 5,003.95 万元，通讯线路投入 2,699.13 万元，系统维护投入 2,576.29 万元，其他 IT 费用（ IT 部门营业场所、日常运营、咨询和培训费用等） 1,490.07 万元。 ”由此我们可以得出，人力成本投入占比约 22%，通讯费占比约 14%，外购软硬件占比约 64%。 我们认为硬件和基础软件在初期投入较大，未来系统建设中业务软件的占比会上升。 图 8： 国海证券 2018 年 IT投入用途 数据来源：东北证券 ， wind