医药行业2019年中期策略：结构优化看百家争鸣，细分真英雄方主沉浮.pdf

【 医药行业 2019年中期策略 】结构优化看百家争鸣，细分真英雄方主沉浮寻找行业结构优化进程中高景气成长细分的确定性证券研究报告：行业策略报告2019年 5月 13日张金洋 分析师 执业证书编号： S0680519010001缪牧一 分析师 执业证书编号： S0680519010004胡偌碧 分析师 执业证书编号： S0680519010003祁 瑞 研究助理邓云龙 研究助理杨春雨 研究助理核心结论 一 、 回顾与总结： 2019年上半年医药行业哪些标的涨的最好 ？总体上来看 ， 市场风险偏好提升 ， 估值弹性标的涨幅居前 （ 科技属性和预期业务爆发属性带来的想象空间弹性 ） ， 医药行业整体表现中上游 ， 各子行业表现分化较大 ， 其中原料药 、 器械 、 生物制品表现较好 ， 中药前高后低 。 二 、 思考：医药处于什么样的产业时代 ？目前医药行业整体处于 “ 药品龙头 ” 和 “ 非药高景气细分 ” 百花齐放的时代 ， 2016年以来行业增速见底企稳 ， 医药出现结构性分化行情 ， “ 非药 ” 在板块中占比越来越大 ， 未来行业增速将继续维持 ， 但增长质量提升 ， 符合产业趋势的细分领域将百花齐放 。 “ 非药 ” 占比会进一步提升； 我们对医药行业的未来判断： 做服务做模式优于做产品 / 自费优于医保外 / 非药产品优于药品 / 创新优于仿制 / 高端仿制优于普通仿制 。 三 、 看长期：什么是能够长出超级大公司的四条主线 ？1. 医药科技创新： 创新是永恒的主线 ， 医药已经迎来创新时代 ！ 包括 创新服务商 （ 创新药爆发前置受益者 ） 、 创新药 （ 部分企业已经陆续进入到收获期 ） 、 创新疫苗 （ 大品种大时代来临 ） 、 创新器械 （ 国产器械加速追赶 ） 。2. 医药扬帆出海： 扬帆出海是国内政策承压后制药企业长期发展的不错选择 ！ 其中 注射剂国际化 看爆发式增长 ， 口服制剂国际化 看专利挑战和特殊剂型 。3. 医药健康消费： 健康消费是最清晰最确定的超长周期成长逻辑 ！ 包括 品牌中药消费 和 其他特色消费 。4. 医药品牌连锁： 品牌构筑护城河 ， 连锁造就长期成长能力 ！ 包括 药店 和 特色专科连锁医疗服务 。 四 、 看当下：下半年 “ 避政策 ， 要基本 ， 看细分 ， 兼估值 ， 抓成长 ” 十五字策略方针目前处于第二次医保控费的时代下 ， 但市场预期已相对充分 ， 未来市场反应将会相对理性 ， 不受政策影响的板块受到的冲击将会较小；基于市场环境 、 基金持仓 、 板块估值以及医药政策扰动等多重因素 ， 我们总结出了 “ 避政策 ， 要基本 ， 看细分 ， 兼估值 ， 抓成长 ” 的十五字医药行业投资策略方针 ， 下半年重点看好注射剂国际化 、 流通 、 疫苗 、 创新药服务商等细分领域以及部分估值与增速较为匹配的细分领域龙头 ， 重点推荐 普利制药 、 健友股份 、 柳药股份 、 凯莱英 、 智飞生物 、 沃森生物 、 康泰生物 、科伦药业 、 长春高新 、 美年健康 。 风险提示： 1） 负向政策持续超预期； 2） 行业增速不及预期 。目录 一、回顾与总结： 2019年上半年医药行业哪些标的涨的最好？ 二、思考：医药处于什么样的产业时代？ 三、看长期：什么是能够成长出超级大公司的四条主线？ 四、看当下：下半年把握“避政策，要基本，看细分，兼估值，抓成长”十五字策略方针， 寻找行业结构优化进程中高景气成长细分的确定性一、回顾与 总结 ： 2019年上半年医药行业哪些标的涨的最好？图表： 2019年初以来医药行业涨幅靠前标的梳理（估值弹性标的：热门概念 / 业绩爆发属性）资料来源： Wind，国盛证券研究所1、 总体总结： 风险偏好提升 ， 估值弹性标的涨幅居前1） 估值弹性标的涨幅居前：科技属性和预期业务爆发属性带来的想象空间弹性工业大麻： 上涨体现的是未来业务爆发带来的想象空间 ， 同时也是筹码结构的变化 。科创板相关： 上涨体现的是科创板带来的科技创新估值弹性 。肝素 /原料药： 上涨体现的是猪瘟带来的后周期预期 / 产业格局重塑和预期业绩弹性 。药品爆款概念： 事件驱动型 ， 上涨体现的是大品种上市后预期业绩大弹性 ， 也是筹码结构的变化 。图表： 2019年初以来医药行业涨幅靠前标的梳理（业绩确定性 / 预期拐点）资料来源： Wind，国盛证券研究所2）其他上涨较好标的： 风险偏好提升下，对业绩高增长 /超跌估值修复 /业绩预期拐点的估值提升业绩高增长：在风险偏好提升的情况下，业绩高增长的标的估值弹性较大。超跌估值性价比：对悲观预期的消化和对公司及行业的估值提升。业绩预期拐点：风险偏好提升下，对未来可能的业绩拐点给予更强的关注，估值弹性较大。一、回顾与 总结 ： 2019年上半年医药行业哪些标的涨的最好？-10%0%10%20%30%40%50%2019/1/1 2019/1/15 2019/1/29 2019/2/19 2019/3/5 2019/3/19 2019/4/2 2019/4/17 2019/5/5沪深 300 创业板综指 申万医药指数图表：医药行业、沪深 300、创业板整体涨跌幅（ 2019.1.1至今）资料来源： Wind，国盛证券研究所2、医药行业 / 沪深 300 / 创业板各自表现： 医药跑输沪深 300 ，跑赢创业板，整体表现中上游在经历了 2018年的调整之后， 2019年 1月份 A股市场逐步企稳，春节之后出现了板块轮动，上半年市场呈普涨局面。年初以来（截止 2019年 5月 6日），申万医药指数涨幅为 21.03%，跑输沪深 300指数 1.36个百分点，跑赢创业板综指 1.49个百分点。沪深 300： 一季度由于以非银为代表的权重成分领跑市场，沪深 300指数表现突出；创业板指： 进入二月下旬，市场出现风格切换，热点异常活跃，板块迅速轮动，创业板一度超额收益显著；随着估值基本修复，各个指数表现开始趋同；医药行业： 年初以来走势基本跟随市场，截止 5月 6日，涨幅在 28个申万一级行业中位列第 8，板块估值整体得到修复， 涨幅靠前的公司主要以中小市值为主，工业大麻是表现最活跃的主题 。一、回顾与 总结 ： 2019年上半年医药行业哪些标的涨的最好？图表 ：医药各子领域相对行业整体涨跌幅资料来源： Wind，国盛证券研究所3、医药各子行业表现： 分化较大，原料药、器械、生物制品表现较好，中药前高后低相对涨幅排名（从上至下）：化学原料药： 受事件影响（不良事件、猪瘟、爆炸、环保等），特色原料药企业带领板块整体涨幅居前。医疗器械： 行业持续景气带来业绩高增长，同时政策扶植（基层医疗升级等），带领板块整体双击。生物制品 ：疫苗大时代带来的产品快速放量，叠加重磅产品上市预期和血制品板块回暖，推高行业估值。化学制剂 ：龙头企业业绩稳定增长使得集采带来的负向预期有所缓和，情绪部分释放后带来估值修复。中药： 在牛市环境下工业大麻概念的火爆带来题材性机会，长期跑输的中药板块短时间内有所爆发。医疗服务 ：政策免疫带来前期超额收益明显，横向估值性价比不占优势，上半年板块并不突出。医药商业： 药店前期估值消化拖累短期涨幅，流通板块估值修复带领板块后期走出独立行情。-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%2019/1/1 2019/1/15 2019/1/29 2019/2/19 2019/3/5 2019/3/19 2019/4/2 2019/4/17 2019/5/5医药商业 生物制品 化学原料药 化学制剂 医疗服务 中药相对 医疗器械目录 一、回顾与总结： 2019年上半年医药行业哪些标的涨的最好？ 二、思考：医药处于什么样的产业时代？ 三、看长期：什么是能够成长出超级大公司的四条主线？ 四、看当下 ：下半年把握“避政策，要基本，看细分，兼估值，抓成长”十五字策略方针，寻找行业结构优化进程中高景气成长细分的确定性二、医药处于什么样的产业时代？ “药品龙头”“非药高景气细分”百花齐放！图表： 医药行业 15年复盘推演资料来源： 统计局， Wind，国盛证券研究所02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,00020,0000.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0005-0205-0806-0206-0807-0207-0808-0208-0809-0209-0810-0210-0811-0211-0812-0212-0813-0213-0814-0214-0815-0215-0816-0216-0817-0217-0818-0218-0819-0219-0820-0220-08医药工业收入增速申万医药指数沪深 300指数行业基本面变化情况资金面变化情况医保控费时期 结构优化时代经济危机公募规模相对停滞奔私潮医保扩容时期公募大发展时期业绩为王 粗放式拔估值 结构性行情，确定性拔估值新农合医保扩容城镇居民医保试点城镇居民医保全面推广新医改资金投入公募基金繁荣期海外资金进入影响定价郑筱萸后时代 +医保扩容：仿制药最好的时代利益品种：中药注射剂非药兴起：医疗服务等创新大时代 1999-2012： 医保支付端扩容的十年，行业以制药股为主 2008-2012： 医药业绩为王，享受政策红利野蛮扩张的最后阶段。 2013-2015： 野蛮控费的五年，但医药指数表现并不差，行业未来发展方向的医疗服务、精准医疗、互联网医疗等版块开始拔估值。（私募基金大发展，有一定定价权） 2016-2018： 行业增速见底企稳，医药出现结构性分化行情，“非药”在板块中占比越来越大。期间大龙头、确定性细分龙头表现。（公募基金 +海外资金有定价权） 未来：行业增速维持，但增长质量提升，未来符合产业趋势的细分领域将百花齐放。“非药”占比会进一步提升。申万医药成分股 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018器械 +服务 7 8 8 10 10 11 11 11 11 12 14 14 20 23 22 27 32 42 58 66化药 +中药 +生物 56 65 77 80 84 98 99 99 108 112 117 132 143 147 143 146 158 166 194 198非药股个数占比（ %） 11.1 11.0 9.4 11.1 10.6 10.1 10.0 10.0 9.2 9.7 10.7 9.6 12.3 13.5 13.3 15.6 16.8 20.2 23.0 25.0图表 ：医药历年不同成分股分类计数资料来源： Wind，国盛证券研究所二 、医药处于什么样的产业时代？ 三大变量促行业大分化：从野蛮扩张到结构优化对医药行业的未来判断：做服务作模式优于做产品 / 自费优于医保外 / 非药产品优于药品 / 创新优于仿制 / 高端仿制优于普通仿制。图表 ：影响医药行业的三大变量资料来源： NMPA， 国盛证券研究所创新药创新服务创新创新器械仿制高端仿制药普通仿制药医药消费品医疗服务一致性评价药品优先审评海外数据互认疫苗管理法创新器械特别审批优质供给加速产业规范化，出清低质供给支付端供给端 需求端影响医药行业 : 三大变量医药行业支付端整体控费医保局成立药品集中采购辅助用药重点监控创新药医保谈判医保目录调整支付结构优化环境 /人口结构变化人口年龄比例变化慢病 /肿瘤患病率提高自费医疗需求提升生长激素 /二类疫苗过敏 /呼吸道疾病多发品牌中药消费品高端服务 /基层医疗创新疫苗目录 一、回顾与总结： 2019年上半年医药行业哪些标的涨的最好？ 二、思考：医药处于什么样的产业时代？ 三、看长期：什么是能够成长出超级大公司的四条主线？ 四、看当下 ：下半年把握“避政策，要基本，看细分，兼估值，抓成长”十五字策略方针，寻找行业结构优化进程中高景气成长细分的确定性