美国科技股走势与新兴市场科技股机遇(1).pdf

本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 美国科技股走势与新兴市场 科技股 机遇 证券 研究报告 所属 部门 总量 研究 部 报告 类别 海外深度 报告 时间 2019/5/15 分析师 陈雳 证书编号： S1100517060001 8610-66495901 chenlicczq 联系人 王一棠 证书编号 ： S1100118050005 010-66495953 wangyitangcczq 川财研 究所 北京 西城区平安里西大街 28 号中海国际中心 15 楼，100034 上海 陆家嘴环路 1000 号恒生大厦 11 楼， 200120 深圳 福田区福华一路 6 号免税商务大厦 30 层， 518000 成都 中国（四川）自由贸易试验区成都市高新区交子大道177 号中海国际中心 B 座 17楼， 610041 -川财投研 看世界系列之 十 三 核心观点 近三十年来美国科技股在全球科技股中表现突出 。 美国科技股主导的纳斯达克指数在 20世纪 90年代至今主要经历了三轮 牛市 ，并于 2019 年 4 月 23 日创下 8120 点的历史新高。 近三十年来的 第一 轮 美国科技股牛市主要靠估值驱动，后两轮 美国 科技股 牛市 主要靠盈利驱动。“ FAANG”（ Facebook、 苹果 、 亚马逊 、 奈飞 和谷歌 ） 在 2009 年 3 月以来的这轮科技股牛市中起到重要驱动作用，这五家上市公司在近十年间基本均呈现出稳定上升的营业收入和净利润， ROA 和 ROE 的 表现 基本 较为健康。另外，“ FAANG” 还呈现出除奈飞 的股价上升 靠估值驱动较多以外 ， Facebook、 苹果 、亚马逊 和谷歌的股价上升主要靠利润驱动的特点。 较 2018 年一季度而言， 亚马逊和奈 飞的营业收入和净利润在 2019 年第一季度都呈现出上升趋势，而Facebook、 苹果 和谷歌 的净利润较 2018 年一季度却出现下滑。 现阶段 美国科技股的风险 较 2016 年和 2017 年 一定程度上 有所升高。 从纳斯达克 100 指数波动率 来看， 2018 年纳斯达克 100 指数波动率数值的平均水平远远高于 2016 年和 2017 年的平均水平。在 2019 年 1 月 至 5 月 ，纳斯达克 100 指数波动率仍然多次出现高于 20 的水平。 近十年 新兴市场 科技股的表现弱于美国科技股的表现 ， 而现阶段的全球经济大环境 利于 以中国为代表的 新兴市场科技股的回暖。 从 2009 年 2 月 28 日至 2019 年 4 月 23 日， MSCI 新兴市场 信息 科技指数 涨幅为 380.57%，远低于 MSCI 全球信息科技 指数 和 MSCI 美国信息科技指数 的涨幅。 目前 美、日、欧全球三大央行的货币宽松政策有利于资金回流至新兴市场，促进新兴市场股市的反弹。 从全球科技创新周期上来看， 以中国为代表的 新兴市场 的科技股 也存在较大机遇。 在新一轮以 5G 通信为代表的全球科技创新周期中， 中国 和韩国这两个新兴市场国家的在 5G 领域 居于 全球 领先地位。 目前 以中国为代表的 新兴市场国家的5G 股存在较好的机遇 。 新兴市场 科技股 存在 一定的 估值 优势。 2019 年 5 月 14 日， MSCI 新兴市场信息科技指数 为 479.23 点 ， PE 为 10.61，PB 为 1.27。 大大低于 MSCI 全球信息科技指数和 MSCI 美国信息科技指数的 PE和 PB。 现阶段 新兴市场科技股 的估值 具有一定的吸引力。 风险提示： 经济增长不及预期， 美联储政策超预期， 美国贸易保护主义的升级，全球市场黑天鹅事件。 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 2/43 正文 目录 一、 20 世纪 90 年代以来美国纳斯达克指数的走势 . 5 1.1 互联网泡沫的兴起与破灭时期 . 5 1.2 2002 年 10 月至 2007 年 10 月的反弹时期与次贷危机时期 . 7 1.3 次贷危机结束后至今 . 10 1.4 近一轮美国科技股牛市中计算机板块 . 15 1.5 近一波美国科技股牛市的驱动股“ FAANG” . 18 二、新兴市场科技股的机遇 . 27 2.1 全球经济环境对新兴市场的影响 . 27 2.2 新兴市场在全球科技创新周期中的机遇 . 32 2.3 新兴市场科技股与其他重要市场科技股的估值比较 . 39 风险提示 . 42 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 3/43 图表目录 图 1： 1995 年 1 月 -2000 年 3 月纳斯达克指数走势 . 5 图 2： 1998 年 9 月 -2000 年 3 月纳斯达克指数涨幅前十个股 . 6 图 3： 2000 年 3 月 -2002 年 10 月纳斯达克指数走势 . 6 图 4： 2000 年 3 月 -2002 年 10 月纳斯达克指数跌幅前十个股（ %） . 7 图 5： 2001 年 11 月 -2006 年 11 月纳斯达克指数 PE、 PB 和 EPS. 7 图 6： 2001 年 11 月 -2003 年 6 月纳斯达克指数 ROA 和 ROE（ %） . 7 图 7： 2002 年 10 月 -2007 年 10 月纳斯达克指数走势 . 8 图 8： 2002 年 10 月 -2007 年 10 月纳斯达克指数涨幅前十个股（ %） . 8 图 9： 2002 年 10 月 -2007 年 10 月纳斯达克指数 PE、 PB 和 EPS. 9 图 10： 2002 年 10 月 -2007 年 10 月纳斯达克指数 ROA 和 ROE（ %） . 9 图 11： 2007 年 10 月 -2009 年 3 月纳斯达克指数走势 . 9 图 12： 2007 年 10 月 -2009 年 3 月纳斯达克指数跌幅前十个股（ %） . 10 图 13： 2007 年 10 月 -2009 年 3 月纳斯达克指数 PE、 PB 和 EPS . 10 图 14： 2007 年 10 月 -2009 年 3 月纳斯达克指数 ROA 和 ROE（ %） . 10 图 15： 2009 年 2 月 -2018 年 8 月纳斯达克指数走势 . 11 图 16： 2009 年 3 月 -2018 年 8 月纳斯达克指数涨幅前十个股（ %） . 11 图 17： 2009 年 3 月 -2018 年 8 月纳斯达克指数 PE、 PB 和 EPS . 12 图 18： 2009 年 3 月 -2018 年 8 月纳斯达克指数 ROA 和 ROE（ %） . 12 图 19： 2016 年 4 月 -2019 年 4 月纳斯达克指数走势 . 12 图 20： 2018 年 8 月 -2018 年 12 月纳斯达克指数跌幅前十个股（ %） . 13 图 21： 2018 年 12 月 -2019 年 4 月纳斯达克指数涨幅前十个股（ %） . 13 图 22： 2016 年 4 月 -2019 年 4 月纳斯达克指数 PE、 PB 和 EPS . 14 图 23： 2016 年 4 月 -2019 年 4 月纳斯达克指数 ROA 和 ROE（ %） . 14 图 24： 纳斯达克 100 指数波动率 . 14 图 25： 近一轮牛市纳斯达克三大科技指数涨幅对比 . 15 图 26： 近一轮牛市纳斯达克计算机指数涨幅前十个股 （ %） . 15 图 27： 近一轮牛市纳斯达克计算机指数涨幅前十公司 营业收入（亿美元） . 17 图 28： 近一轮牛市纳斯达克计算机指数涨幅前十公司 利润（亿美元） . 18 图 29： 2009-2018 财年 FACEBOOK 营业收入及其增速 . 19 图 30： 2009-2018 财年 FACEBOOK 净利润及其增速 . 19 图 31： 2011-2018 财年 FACEBOOK 的 ROA 和 ROE（ %） . 19 图 32： 2012-2018 财年 FACEBOOK 的 PE、 PB、 EPS . 20 图 33： 2012 年 5 月 -2018 年 4 月 FACEBOOK 股价 . 20 图 34： 2009-2018 财年苹果营业收入及其增速 . 20 图 35： 2009-2018 财年苹果净利润及其增速 . 20 图 36： 2009-2018 财年苹果的 ROA 和 ROE（ %） . 21 图 37： 2009-2018 财年苹果的 PE、 PB、 EPS . 21 图 38： 2005 年 4 月 -2019 年 4 月苹果股价 . 21 图 39： 2009-2018 财年亚马逊营 业收入及其增速 . 22 图 40： 2009-2018 财年亚马逊净利润及其增速 . 22 图 41： 2009-2018 财年亚马逊的 ROA 和 ROE（ %） . 23 图 42： 2009-2018 财年亚马逊的 PE、 PB、 EPS . 23 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 4/43 图 43： 2005 年 4 月 -2019 年 4 月亚马逊股价 . 23 图 44： 2009-2018 财年奈飞营业收入及其增速 . 24 图 45： 2009-2018 财年奈飞净利润及其增速 . 24 图 46： 2009-2018 财年奈飞的 ROA 和 ROE（ %） . 24 图 47： 2009-2018 财年奈飞的 PE、 PB、 EPS . 25 图 48： 2005 年 4 月 -2019 年 4 月奈飞股价 . 25 图 49： 2009-2018 财年谷歌营业收入及其增速 . 26 图 50： 2009-2018 财年谷歌净利润及其增速 . 26 图 51： 2009-2018 财年谷歌的 ROA 和 ROE（ %） . 26 图 52： 2009-2018 财年谷歌的 PE、 PB、 EPS . 27 图 53： 2004 年 9 月 -2019 年 4 月谷歌股价 . 27 图 54： 2009 年 2 月 -2019 年 4 月三大信息科技指数走势 . 28 图 55： 2018 年三大信息科技指数走势 . 28 图 56： 2019 年 3 月美联储 FOMC 加息预期点阵图 . 29 图 57： 2018 年 10 月 -2019 年 4 月 5 年期和 3 年期美债利差 . 29 图 58： 2018 年 10 月 -2019 年 4 月 5 年期和 2 年期美债利差 . 30 图 59： 2018 年 10 月 -2019 年 4 月 10 年期和 3 个月美债利差 . 30 图 60： 近三年美元指数走势 . 31 图 61： 欧洲央行三大利率水平（ %） . 31 图 62： 1998 年以来的日本央行政策利率（ %） . 32 图 63： 5G 发展处于全球领先地位的经济体 . 32 图 64： 5G 发展处于全球领先地位企业的营业收入（亿美 元） . 36 图 65： 5G 发展处于全球领先地位企业的净利润（亿美元 ） . 36 图 66： 5G 发展处于全球领先地位企业的 ROE（ %） . 37 图 67： 发展处于全球领先地位企业的 ROA（ %） . 37 图 68： 中国 A 股 5G 指数走势及其 PE 和 PB . 38 图 69： MSCI 全球信息科技指数走势 . 40 图 70： MSCI 全球信息科技指数的 PE 和 PB . 40 图 71： MSCI 美国信息科技指数走势 . 41 图 72： MSCI 美国信息科技指数的 PE 和 PB . 41 图 73： MSCI 新兴市场信息科技指 数走势 . 41 图 74： MSCI 新兴市场信息科技指数的 PE 和 PB . 41 图 75： 中国 A 股 WIND 信息技术指数走势 . 42 图 76： 中国 A 股 WIND 信息技术指数的 PE 和 PB . 42 表格 1. 近一轮牛市纳斯达克计算机指数涨幅前十公司概况 . 16 表格 2. 5G 发展处于全球领先地位的公司概况 . 33 表格 3. 中国 5G 产业链相关的部分重要上市公司 . 39 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 5/43 一、 20 世纪 90 年代以来美国纳斯达克指数 的 走势 20 世纪 90 年代后，日本经济进入衰退期，美国在全球科技领域占据主导地位。 近三十年来 美国科技股在全球科技股中表现突出， 美国科技股受到全球市场的广泛关注。美国科技股主导的纳斯达克指数在 20 世纪 90 年代 至今 主要经历了三轮较大幅度的上涨行情。 2019 年 4 月 23 日，纳斯达克指数创下 8120 点的历史新高。 1.1 互联网泡沫的兴起与破灭时期 .从 1995 年到 2000 年 ，美国诞生了大量的 互联网企业 。 纳斯达克指数 从 1995 年 1月至 1998 年 8 月，从 751.31 点上升至 1499.25 点， 上涨了几乎一倍。 1998 年 9 月开始，纳斯达克指数 开始进入加速上涨阶段， 到 2000 年 3 月最高上涨至 5132.52点，大约一年半时间上涨了 240.12%。这一轮上涨被称为互联网泡沫行情，在大批 互联网 公司股价上涨的带动下，纳斯达克指数实现了加速上涨。 图 1： 1995 年 1 月 -2000 年 3 月纳 斯达克指数走势 资料来源： Bloomberg, 川财证券研究所 从 1998 年 9 月 -2000 年 3 月纳斯达克指数 的 加速上涨阶段来看， 上涨 排名 前十的个股 中 绝大多数属于生物科技 行业 。这一轮涨幅前十的公司为美国户外品牌（ +3900.00%） 、 生物基因（ +2043.33%）、 Asta Funding（ +1909.33%）、 中国循环能源（ +1900.00%）、范科工业（ +1548.00%）、 Cti Biopharma（ +1269.93%）、 Dish Network（ +1185.45%）、 新基医药（ +1150.53%）、 Surmodics Inc（ +1102.76%） 和神经分泌生物科学（ +914.75%）。其中， 生物基因 、 Cti Biopharma、 新基医药 、Surmodics Inc 和神经分泌生物科学 均属于生物科技股。 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 6/43 图 2： 1998 年 9 月 -2000 年 3 月 纳斯达克指数涨幅前十个股 资料来源： Bloomberg, 川财证券研究所 2000 年 3 月以后，互联网泡沫开始破灭。纳斯达克指数从 2000 年 3 月 的 5132.52点的 高位 最低 下跌至 2002 年 10 月的 1108.49 点 。在大约两年半的时间里，纳斯达克指数就 下跌了 78.4%。 图 3： 2000 年 3 月 -2002 年 10 月纳斯达克指数走势 资料来源： Bloomberg, 川财证券研究所 在 2000 年 3 月 -2002 年 10 月的互联网泡沫破灭时期， 纳斯达克指数 跌幅前十的公司是 Sify Technologies-ADR（ -99.68% ）、 Microstrategy-CL A（ -99.71%）、 Egain（ -99.72%）、 Great Elm Capital（ -99.73%）、阿卡迈技术（ -99.7%）、 Steel Connect（ -99.75%）、 Internap 网络 服务（ -99.8%）、宏道资讯（ -99.85%）、 Cyren（ -99.88%）和奈特阳科技（ -99.89%）。其中， 有 9 个公司都属于信息科技公司，它们分别是 Sify 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 7/43 Technologies-ADR、 Microstrategy-CL A、 Egain、 阿卡迈技术 、 Steel Connect 、Internap 网络服务 、 宏道资讯 、 Cyren 和 奈特阳科技 。 图 4： 2000 年 3 月 -2002 年 10 月 纳斯达克指数 跌幅 前十个股 （ %） 资料来源： Bloomberg, 川财证券研究所 互联网泡沫时期的美国科技股普遍存在 过高估值的情况。 互联网泡沫破灭后 ， 2001 年12 月 纳斯达克指数 的 EPS 仅 为 1.03 美元 ，而 PE 却高达 1889.85。 2002 年 1-5 月，纳斯达克指数 的 EPS 甚至跌至负值，在 -0.05 美元至 -8.13 美元之间波动。 在 互联网泡沫破灭后的大约三年时间里， 纳斯达克指数 的 ROA 和 ROE 均处于负值。 图 5： 2001 年 11 月 -2006 年 11 月纳斯达克指数 PE、PB 和 EPS 图 6： 2001 年 11 月 -2003 年 6 月 纳斯达克指数ROA 和 ROE（ %） 资料来源： Bloomberg， 川财证券研究所 资料来源： Bloomberg， 川财证券研究所 1.2 2002 年 10 月至 2007 年 10 月 的反弹 时期 与次贷危机时期 随着互联网泡沫破灭的危机渐渐消退后，纳斯达克指数在 2002 年 10 月至 2007 年10 月之间迎来 了 一轮反弹行情，从 1108.49 点的低点最高上涨到 2861.5 点。这一轮川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 8/43 上涨行情较互联网泡沫时间表现得相对平缓，五年时间内 纳斯达克指数 的涨幅为158%。 图 7： 2002 年 10 月 -2007 年 10 月纳斯达克指数走势 资料来源： Bloomberg, 川财证券研究所 在 2002 年 10 月到 2007 年 10 月 这轮上涨行情中 ，纳斯达克 涨幅前十的公司是 SBA通信（ +15378.26%）、 Monster Energy（ +13848.72%）、 Wisdomtree Investments Inc（ +12733.33%）、康迪车业（ +10100%）、海湾资源（ 9900%）、 Smith Micro Software（ 6904.55%）、阿卡迈技术 (5419.72%)、 Axon Enterprise（ 5359.02%）、 DXP Enterprises Inc（ 4839.58%） 和 DMC（ 4750.07%）。 其中有四家公司都属于信息科技公司，分别是 SBA 通信 、 Smith Micro Software、 阿卡迈技术 、 Axon Enterprise。 图 8： 2002 年 10 月 -2007 年 10 月 纳斯达克指数涨幅前十个股 （ %） 资料来源： Bloomberg, 川财证券研究所 在 2002 年 10 月 -2007 年 10 月这段上涨行情中，纳斯达克指数的上涨主要靠盈利驱川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 9/43 动。 纳斯达克指数 的 PE 从 2002 年 10 月的 102.53 下降至 2007 年 10 月的 35.51，而 EPS 从 12.97 美元上升至 80.51 美元 。 但值得注意的是 PB 从 2.65 上升至 3.83，此时的 PB 甚至 高于 2002 年 时 的水平。 在 2002 年 10 月 -2007 年 10 月这段上涨行情中 ， ROE 和 ROA 有了明显的提升， ROA 从 -2.63%上升至 3.2%， ROE 从 -8.7%上升至 10.4%。 图 9： 2002 年 10 月 -2007 年 10 月 纳斯达克指数 PE、PB 和 EPS 图 10： 2002 年 10 月 -2007 年 10 月 纳斯达克指数 ROA 和 ROE（ %） 资料来源： Bloomberg， 川财证券研究所 资料来源： Bloomberg， 川财证券研究所 次贷危机引发的金融危机爆发后，纳斯达克指数从 2007 年 10 月 31 日的最高 2861.5点 跌至 2009 年 3 月 9 日的 1265.52 点 ，不到一年半的时间里下跌了 55.77%，然而这轮金融危机 中 纳斯达克指数的跌幅远远低于互联网泡沫破裂后的跌幅。 图 11： 2007 年 10 月 -2009 年 3 月纳斯达克指数走势 资料来源： Bloomberg, 川财证券研究所 在这轮下跌行情中， 纳斯达克指数 跌幅前十的公司安飞士（ -98.18%） 、 Taronis 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 10/43 Technologies（ -98.32%）、 Remark（ -98.41%）、卡骆驰（ -98.43%）、 Steel Connect（ -98.78%）、 La Jolla Pharmaceutical（ -98.96%）、 MMA Capita（ -99.07%）、 Neonode（ -99.32%）、 EW Scripps-CL A（ -99.44%） 和 CTI Biopharma（ -99.84%）。 其中，Remark 和 Steel Connect 是信息科技公司。 图 12： 2007 年 10 月 -2009 年 3 月 纳斯达克指数跌幅前十个股 （ %） 资料来源： Bloomberg, 川财证券研究所 2007 年 10 月 -2009 年 3 月，纳斯达克指数的 PE 和 PB 都 出现了明显 下降， PE 从35.51 下降至 30.14， PB 从 3.83 下降至 2.03。 纳斯达克指数的 ROA 从 3.2%下降至