计算机行业2018年报和2019一季报总结.pdf

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Main 行业研究 计算机 证券研究报告 行业深度报告 2019 年 05 月 15 日 Table_Invest 投资评级：优于大市 Table_Author 证券分析师 雷涛 资格编号： S0120518060001 电话： 021-68761616-6307 邮箱： leitaotebon Table_Contact 联系人 库宏垚 电话： 021-68761616 邮箱： kuhytebon Table_Quote 市场表现 资料来源： 德邦研究 Table_DocReport 相关研究 Table_Title 计算机行业 2018 年报和 2019 一季报总结 Table_Summary 投资要点： 计算机行业受商誉减值拖累严重 。 2018 年计算机全行业营收稳定增长 ， 增速达到17.78%；但扣非净利润增速为 -77.03%， 大幅下降 。 利润下滑的原因主要是大额商誉减值 ， 18 年行业商誉减值高达 135 亿元，同比增长 371.89%，这也是 15 年疯狂并购埋 下的苦果。 计算机行业主要以 2B 和 2G 为主，季节性效应明显，一季度财务指标波动较大属于正常。从细分板块来看，业绩确定性较高的主要有云计算、信息安全、安防、医疗信息化、金融科技等。 云计算持续高景气 ， 是当前最确定性的产业 。 云计算是细分板块中增速最快的行业 ，近三年营收和利润均保持高速增长。行业毛利率和净利率较低，主要是 A 股以云计算基础设施产业链（服务器、 IDC）为主，高毛利率的 IaaS 和 SaaS 层较为稀缺，业绩贡献较少。当前国内外云计算产业仍在快速发展中， IT 云化已经是势不可挡的趋势，国内云计算产业依然落后，尤其 SaaS 等体量仍然较小， 行业仍有广阔成长空间，建议积极关注云计算产业链。 等保 2.0 政策出台， 信息安全产业迎来重磅利好 。 信息安全产业 18 年增速出现下滑，主要是一些公司业绩下滑，子公司剥离，特殊行业订单未释放等原因。同时，行业集中度依然较低，细分公司和产品众多。行业整体毛利率有所提升，但是费用率也在不断上升。由于新兴领域安全需求的增加，研发投入也在不断提升。随着等保 2.0 政策的出台，社会各界对信息安全的投入都会增加，安全产业迎来重磅利好。另一方面，随着龙头公司安全运营中心的实施，以及竞争对手的削弱，行业竞争格 局也大幅优化。我们仍然看好信息安全产业的发展。 安防产业仍有广阔升级空间 ， 近期贸易战 阴云仍在 。 2018 年是安防产业内外交困的一年 ， 营收和利润增速均出现下降 ， 2019Q1 降至最低点 。产业毛利率保持稳定，销售费用率有所提升 ，一方面是龙头公司新业务的拓展，另一方面是海外市场遇到阻力加剧。安防产业智能化升级依然是确定性方向， AI 摄像头出货量已出现大增趋势，其未来视频物联仍有广阔空间。短期来看，一季度已是最低点，二季度将出现回暖，但是当前贸易战阴云再起， 风险仍然需要关注。 政策确定性较强 ， 医疗信息化景气度持续 。 2018 年医疗信息化行业政策不断 ， 带动行业景气度提升 。 18 年营收和利润增速均出现提升 ， 行业研发投入持续增加 ，现金流不断改善 。 2019Q1 行业营收和利润增速依然在加速 ， 叠加 19 和 20 年政策时点的确定性，医疗信息化景气度依然持续。 普惠金融持续落地 ， 金融科技 稳定增长 。 2018 年金 融科技行业营收增速放缓 ，扣非归母净利润依然保持稳定增长。随着区块链、人工智能等前沿技术在金融领域的不断应用， 研发投入呈现上升趋势。 18 年金融科技行业现金流大幅改善。随着普惠金融不断落地，金额科技领域仍有持续增长空间；短期来看，科创板的推出、资 管新规的出台，都会给行业带来业务增量，利好行业发展。 -35%-27%-18%-9%0%8%05/18 08/18 11/18 02/19 05/19计算机 沪深 3002 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Page 行业研究 计算机行业 目 录 1. 计算机 18 年受商誉减值影响大 . 5 2. 云计算是 IT 产业确定性最强主线 . 6 3. 等保 2.0 助推信息安全提速 . 8 4. 安防产业未来仍有升级 . 9 5. 政策推动医疗信息化景气度持续 . 11 6. 金融科技保持稳定增长 . 12 7. 投资建议 . 13 8. 风险提示 . 13 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Page 行业研究 计算机行业 图 表 目录图 1 计算机行业营收（亿元） . 5 图 2 计算机行业扣非归母净利润（亿元） . 5 图 3 计算机行业商誉减值（亿元） . 5 图 4 计算机行业平均毛利率和净利率（ %） . 5 图 5 计算机行业费用率（ %） . 5 图 6 计算机行业研发投入（亿元） . 6 图 7 计算机行业经营活动现金净利率（亿元） . 6 图 8 云计算行业营收（亿元） . 6 图 9 云计算行业扣非归母净利润（亿元） . 6 图 10 云计算行业平均毛利率和净利率（ %） . 7 图 11 云计算行业费用率（ %） . 7 图 12 云计算行业研发投入（亿元） . 7 图 13 云计算行业经营活动现金净利率（亿元） . 7 图 14 信息安全行业营业收入（亿元） . 8 图 15 信息安全行业扣非归母净利润（亿元） . 8 图 16 信息安全行业平均毛利率和净利率（ %） . 9 图 17 信息安全行业费用率（ %） . 9 图 18 信息安全行业研发投入（亿元） . 9 图 19 信息安全行业经营活动 现金净利率（亿元） . 9 图 20 安防行业营业收入（亿元） . 10 图 21 安防行业扣非归母净利润（亿元） . 10 图 22 安防行业平均毛利率和净利率（ %） . 10 图 23 安防行业费用率（ %） . 10 图 24 安防行业研发投入（亿元） . 10 图 25 安防行业经营活动现金净利率（亿元） . 10 图 26 医疗信息化行业营业收入（亿元） . 11 图 27 医疗信息化行业扣非归母净利润（亿元） . 11 图 28 医疗信息化行业平均毛利率和净利率（ %） . 11 图 29 医疗信息化行业费用率（ %） . 11 图 30 医疗信息化行业研发投入（亿元） . 11 图 31 医疗信息化行业经营活动现金净利率（亿元） . 11 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Page 行业研究 计算机行业 图 32 金融科技行业营业收入（亿元） . 12 图 33 金融科技行业扣非归母净利润（亿元） . 12 图 34 金融科技行业平均毛利率和净利率（ %） . 12 图 35 金融科技行业费用率（ %） . 12 图 36 金融科技行业研发投入（亿元） . 13 图 37 金融科技行业经营活动现金净利率（亿元） . 13 5 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Page 行业研究 计算机行业 1. 计算机 18 年受商誉减值影响大 计算机行业营收增长稳定 ， 扣非利润大幅下降 。我们以 SW 计算机 207 只标的为样本，对近五年营收和利润进行了统计： 营收层面， 161718年增速为 25.99%、 10.04%、17.78%， 19Q1 增速为 15.15%，营收稳定增长；扣非净利润层面， 161718 年增速为 12.50%、 17.93%、 -77.03%， 19Q1 增速为 16.26%， 18 年大幅下滑 。 图 1 计算机行业营收 （亿元） 图 2 计算机行业扣非归母净利润 （亿元） 资料来源： Wind、 德邦研究 资料来源： Wind、 德邦研 究 利润下滑主要原因是大额商誉减值 。 15 年疯狂的并购浪潮的隐患在 18 年也终于得以显现， 1617 年商誉减值为 16.32 亿元、 28.62 亿元，而 18 年全年商誉减值为 135.04 亿元，同比增长 371.89%。大额商誉减值严重拖累了行业利润增长。 图 3 计算机行业商誉减值 （亿元） 资料来源： Wind、 德邦研究 行业毛利率保持平稳，管理费用出现上升 。计算机行业毛利率常年维持在 27%左右， 18 年毛利率为 26.85%，净利率为 7.0%， 净利率呈现下滑趋势。销售费用率常年维持在 7%左右， 18 年为 7.07%；管理费用率（扣除研发）出现一定上升，18 年达到 6.02%。 图 4 计算机行业平均毛利率和净利率 （ %） 图 5 计算机行业费用率 （ %） 0%5%10%15%20%25%30%010002000300040005000600070002014 2015 2016 2017 2018 2019Q1计算机营收 yoy-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%0501001502002503002014 2015 2016 2017 2018 2019Q1计算机扣非净利润 yoy0%50%100%150%200%250%300%350%400%0204060801001201401602015 2016 2017 2018计算机商誉减值 yoy0510152025302014 2015 2016 2017 2018 2019Q1毛利率 净利率024682014 2015 2016 2017 2018 2019Q1销售费用率 管理费用率6 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Page 行业研究 计算机行业 资料来源： Wind、 德邦研究 资料来源： Wind、 德邦研究 行业研发投入缓慢增长 ， 18 年现金流有明显改善 。计算机行业是一个重研发投入的行业，近五年研发投入占营收比呈缓慢提升的态势， 18 年达到了 8.12%，保持高研发投入是行业成长的核心动力。计算机行业经营活动现金流一直表现较差， 16和 17 年呈现下滑趋势， 18 年有大幅改善，同比增长 119.42%。 计算机行业整体以2B 和 2G 模式为主，季节性效应明显，一季度现金流较差属于正常现象。 图 6 计算机行业研发投入 （亿元） 图 7 计算机行业经营活动现金净利率 （亿元） 资料来源： Wind、 德邦研究 资料来源： Wind、 德邦研究 计算机行业成长性依然强 ， 重点关注确定性较强板块 。 18 年商誉大幅减值后，有助于 19 年轻装上阵 。 目前我国信息化水平依然较低，随着数字中国、智慧城市等的不断建设，计算机行业成长性依然强。 我们依然看好计算 机行业全年表现，重点可以关注云计算、信息安全、安防、医疗信息化、金融科技等 确定性较强的 细分领域。 2. 云计算 是 IT 产业确定性最强主线 云计算是 各细分领域最快的板块 ， 国内云计算产业链持续高景气 。 从 IT 产业发展趋势来看，云计算是确定性最强的行业逻辑。 2017 年全球公有云市场规模达到 1110 亿美元，增速 29.22%； 我国云计算整体市场规模达 691.6 亿元，增速 34.32%，预计未来持续保持高速增长。 目前我国云计算的发展依然是基础设施为主 ，带动服务器和 IDC市场的快速增长 ， SaaS 等应用市场依然较小，未来仍 有广阔发展空间。 云计算时代， AWS 和阿里云分别引领中美云计算增长， A 股虽然标的稀缺，但产业链标的可以 验证云计算爆发逻辑。 云计算行业整体来看 ，我们构建了 以基础设施为代表的浪潮信息、中科曙光； IDC 代表的宝信软件、光环新网； SaaS 代表的广联达、用友网络等 十多只代表性股票 的组合进行总结。 很明显，云计算产业链近年来营收和利润保持快速增长，增速领跑计算机细分领域。营收层面， 161718 年增速为 46.73%、 43.24%、 37.4%， 19Q1 增速为 24.57%；扣非净利润层面， 161718年增速为 51.15%、 51.17%、 31.02%， 19Q1 增速为 21.21%，产业持续高景气。我们认为当前主要是以基础设施建设为主，随着 SaaS 应用逐步放量，未来增速仍可能向上。 图 8 云计算行业营收 （亿元） 图 9 云计算行业扣非归母净利润 （亿元） 0%2%4%6%8%10%01002003004005006002014 2015 2016 2017 2018 2019Q1研发费用 研发费用率-50%0%50%100%150%-400-20002004002014 2015 2016 2017 2018 2019Q1计算机 yoy7 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Page 行业研究 计算机行业 资料来源： Wind、 德邦研究 资料来源： Wind、 德邦研究 毛利率略微下降，费用率保持平稳 。 目前 A 股云计算仍以产业链标的为主 ，以低毛利率的 IDC 和服务器 为代表 ， 高毛利率 IaaS 和 SaaS 层面较为稀缺。 IaaS 龙头阿里云几乎占 据了一半的市场份额，带动服务器和 IDC 市场快速增长的同时，也在挤压行业毛利，云计算产业毛利率和净利率均呈现缓慢下降趋势 ， 18 年行业毛利率为 24.51%，净利率为 6.16%。 费用率方面，云计算产品链公司龙头地位明显，规模效应下销售费用呈现下降趋势，管理费用（扣除研发）保持平稳。 图 10 云计算行业平均毛利率和净利率 （ %） 图 11 云计算行业费用率 （ %） 资料来源： Wind、 德邦研究 资料来源： Wind、 德邦研究 研发投入保持稳定 ， 现金流明显好转 。 云计算行 业研发投入占营收比保持在 8%左右， 18 年经营活动现金流量净额大幅好转，增长 154.12%， 19Q1 虽然为负 ， 但依然保持了 15.21%的增长。 图 12 云计算行业研发投入 （亿元） 图 13 云计算行业经营活动现金净利率 （亿元） 资料来源： Wind、 德邦研究 资料来源： Wind、 德邦研究 国外云计算巨头持续优异表现，云化依然是当前 IT 产业最确定性逻辑 。 2019年第一季度，云计算业务 AWS 营收达 76.96 亿美元，比去年同期的 54.42 亿美元增长 41%，延续了其 从 2017 年第一季度以来高于 40%的增长。在 AWS 的客户中，甚至出现了苹果公司的身影，苹果目前每月向亚马逊支付 3000 万美元的云计算费用。据报道，苹果在与亚马逊的协议中承诺未来 5 年内至少在 AWS 上投入 15 亿美元，显示了 AWS 极强的市场地位和议价能力。另一方面，微软最新财报超出市场0%10%20%30%40%50%05001000150020002014 2015 2016 2017 2018 2019Q1云计算 yoy-40%-20%0%20%40%60%0102030405060702014 2015 2016 2017 2018 2019Q1云计算 yoy0510152025302014 2015 2016 2017 2018 2019Q1毛利率 净利率02468102014 2015 2016 2017 2018 2019Q1销售费用率 管理费用率0%2%4%6%8%10%0204060801001202014 2015 2016 2017 2018 2019Q1研发费用 研发费用率-50%0%50%100%150%200%-100-500501001502014 2015 2016 2017 2018 2019Q1云计算 yoy8 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Page 行业研究 计算机行业 预期，微软智能云收入为 97 亿美元，同比增长 22%，其中 Azure 云计算业务收入增长最为强劲，收入增长 73%，超出市场预期。虽然 Azure 的规模仍然远远小于竞争对手亚马逊的网络服务 AWS，但 Azure 的增长速度超过了 AWS 在相同规模下的增长速度。同时，基于云的 Office 365 套 件商业销售增长 30%，订阅用户数量增长至 3420 万。微软持续云化，业绩不断增长，也助力其市值一度突破万亿美金。我们认为云化是 IT 行业必然趋势，产业逻辑备也受资本市场认可。 国内云计算产业一季度表现优秀，有望修正市场过低预期 。 A 股云计算产业链中，浪潮信息 2019Q1 实现营收 96.94 亿，同比增长 27.41%；中科曙光 2019Q1 实现营收22.42 亿，同比增长 52.62%；宝信软件 2019Q1 营收 13.45 亿，同比增长 32.62%。云计算基础设施建设依然保持高速增长，中国云计算落后美国 3-5 年，我们认为国内云化依然有广阔空间，一季度增速可观有望修正市场过低预期。在 SaaS 层面，广联达2019Q1 实现营收 4.57 亿元，同比增长 37.42%，一季度新签云合同 1.31 亿元，同比增加 72.61%；用友网络 2019Q1 营收 12.52 亿元，同比增长 16.57%，其中云业务实现收入 1.25 亿元，同比增长 95.0%。 SaaS 为软件行业带来的变化是巨大的，也是软件业最确定性的方向。 我们持续看好云计算产业链的发展，建议积极关注浪潮信息、宝信软件、广联达、用友网络等。 3. 等保 2.0 助推 信息安全提速 信息安全行业拐点出现 ， 期待等保 2.0 提振增速 。 信息安全在 IT 基础设施中增速最快，行业内生增速就达到 20%；同时，我国信息安全投入占 IT 投入比与欧美仍有数倍差距，我国信息安全市场仍有广阔空间。 等保 2.0 有望复制 1.0 政策红利，信息安全行业将大幅受益。 2007 年等保 1.0 时期，信息安全公司营收增速中位数大幅提升，而等保 2.0 加强了法律地位（由规范升级为法律），拓宽了监管范围（由传统信息系统升级为云、大数据、物联网等），规范了定级标准（公众等组织在特别严重情况下等级由二级升为三级），信息安全行业有望再次迎来高增长。 行业整体来看，我们构建了以 启明星辰、绿盟科技、深信服、南洋股份 等十多只代表性股票的组合进行总结。 虽然行业内生增速有 20%，但是上市公司整体并没有跑赢行业。营收方面， 161718 年增速为 16.42%、 22.37%、 11.31%， 19Q1 为 9.39%；扣非净利润方面， 161718 年增速为 45.49%、 26.62%、 1.18%， 19Q1 为 -190.29%， 呈现下滑趋势 。 主要原因部分是一些公司业绩下滑 ， 包括子公司剥离 、 商誉减值 、 一些特殊行业订单推迟等 ， 另一部分是行业格局依然较为分散 ， 同时奇安信 （原 360 企业安全）激进竞争策略对行业产 生一定的冲击。信息安全市场企业和产品众多，市场集中度较低，龙头厂商启明星辰全市场占有率也不到 6%。 图 14 信息安全行业营业收入 （亿元） 图 15 信息安全行业扣非归母净利润 （亿元） 资料来源： Wind、 德邦研究 资料来源： Wind、 德邦研究 毛利率和费用率均呈现提升状态 。信息安全属于技术壁垒较高的行业，毛利率普遍较高，随着技术研发的不断投入，整体呈现上升的趋势。 18 年行业毛利率达到47.47%，净利率下降为 11.01%。净利率下降主要是费用上升，信息安 全市场以 2B和 2G 为主，销售费用率较高， 18 年为 15.71%，管理费用 （扣除研发） 较为平稳。除此之外，研发投入上升较为明显。信息安全行业季节性尤其明显，一季度数据波动较大属于正常。 0%5%10%15%20%25%0501001502002503003502014 2015 2016 2017 2018 2019Q1信息安全 yoy-250%-200%-150%-100%-50%0%50%100%-50510152025302014 2015 2016 2017 2018 2019Q1信息安全 yoy9 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Page 行业研究 计算机行业 图 16 信息安全行业平均毛利率和净利率 （ %） 图 17 信息安全行业费用率 （ %） 资料来源： Wind、 德邦研究 资料来源： Wind、 德邦研究 研发投入持续提升 ， 现金流保持平稳 上升 。信息安全行业研发投入在 各 细分行业中是最高的， 18 年已经达到 15.27%。 安全领域新兴需求众多，技 术创新不断，如工控安全、云安全、大数据安全等，信息世界每一个角落其实都需要安全投入进行保护，因此各细分产品众多，研发需要持续不断的投入。经验活动现金流基本保持稳定，近三年呈现逐步上升的状态。 图 18 信息安全行业研发投入 （亿元） 图 19 信息安全行业经营活动现金净利率 （亿元） 资料来源： Wind、 德邦研究 资料来源： Wind、 德邦研究 等保 2.0 发布在即， 行业竞争格局改善 。 2019 年工业安全大会上，公安部十一局祝国邦处长提前透漏等级保护 2.0 标准将于 5 月 13 日正式发布的消息，等保 2.0工作最重要的标准依据即将落地执行。 我们认为等保 2.0 会对行业有一个显著的刺激作用 。另一方面，随着以启明为代表的龙头厂商推出安全运营中心的服务，该业务能参与的玩家大幅减少，市场竞争激烈程度减缓。同时，奇安信与 360 分家后，对其品牌影响力有所削弱，产品能力与 360 的协同也会下降，其对传统安全市场的冲击也会减弱，市场竞争格局出现改善。因此， 我们认为信息安全行业仍处于高景气中，建议关注启明星辰、深信服、绿盟科技、南洋股份等。 4. 安防 产业未来仍有升级 智能化升级是必然趋势 ， 贸易战对行业 影响依然存在 。 从安防产业发展来看，经历了模拟到标清、标清到高清的环节，目前产业正在经历从高清到智能的时期。市场对智能化的需求是明确的， AI 摄像机的出货量已经呈现大幅增长趋势。同时，智能化后的视频物联更是具备无限可能，我们认为安防市场依然有大幅升级空间。但是当前贸易战依然阴云密布，短期对海外市场造成一定影响，该风险仍需持续关注。 行业整体来看，我们构建了以海康威视、大华股份、苏州科达、千方科技 等十多只代表性股票的组合进行总结。 营收方面， 161718 年增速为 26.58%、 34.03%、 25.62%，19Q1 为 14.48%；扣非净利润方面， 161718 年增速为 19.89%、 35.01%、 17.21%，19Q1 为 -11.68%，一季度增速大幅下滑。 2018 年 可以说是安防产业 内外交困 的一年 ，2019 年一季度已达到最低点。从行业整体看， 18 年宏观经济不景气，政府缩减投资，部分中标项目没有见到订单，客户持观望态度。另一方面，部分公共服务项目-10010203040502014 2015 2016 2017 2018 2019Q1毛利率 净利率05101520252014 2015 2016 2017 2018 2019Q1销售费用率 管理费用率0%5%10%15%20%25%010203040502014 2015 2016 2017 2018 2019Q1研发费用 研发费用率-40%-20%0%20%40%60%-40-30-20-100102030402014 2015 2016 2017 2018 2019Q1信息安全 yoy10 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Page 行业研究 计算机行业 颗粒度变大，决策链条拉长，落地变慢。 图 20 安防行业营业收入 （亿元） 图 21 安防行业扣非归母净利润 （亿元） 资料来源： Wind、 德邦研究 资料来源： Wind、 德邦研究 毛利率保持平稳 ， 费用率出现上升 。安防行业毛利率稳定，常年维持在 40%左右， 18 年毛利率为 40.18%，净利率为 16.49%，有所下降。费用率呈现逐步上升的状态，主要是以海康大华为首的龙头厂商不断拓展新的业务，销售费用率出现上升；同时，海外市场上阻力加剧也是费用率上升的原因之一。管理费用（扣除研发）保持平稳。 图 22 安防 行业平均毛利率和净利率 （ %） 图 23 安防行业费用率 （ %） 资料来源： Wind、 德邦研究 资料来源： Wind、 德邦研究 研发投入保持稳定 ， 现金流稳定增长 。安防产业研发投入保持稳定，常年维持在 9%左右， 18 年研发投入 占营收比为 9.22%。经营活动现金流量净额持续增长，18 年增长 20.74%。 图 24 安防行业研发投入 （亿元） 图 25 安防 行业经营活动现金净利率 （亿元） 资料来源： Wind、 德邦研究 资料来源： Wind、 德邦研究 安防行业低点已过，期待二季度回暖 。海康 2019Q1 营收为 99.42 亿元，同比增长 6.17%；大华 2019Q1 实现营收 43.48 亿元，同比增长 20.19%，超出市场预期。但是从订单反应来看，三四月份已经出现反转，尤其是商机数明显好转，公司给出的业绩指引也较为乐观，我们认为二季度增速能重回正常。我们依然看好安防0%10%20%30%40%50%0200400600800100012002014 2015 2016 2017 2018 2019Q1安防 yoy-20%-10%0%10%20%30%40%0501001502002014 2015 2016 2017 2018 2019Q1安防 yoy010203040502014 2015 2016 2017 2018 2019Q1毛利率 净利率024681012142014 2015 2016 2017 2018 2019Q1销售费用率 管理费用率0%2%4%6%8%10%12%0204060801002014 2015 2016 2017 2018 2019Q1研发费用 研发费用率-20%0%20%40%60%80%-100-500501001502014 2015 2016 2017 2018 2019Q1安防 yoy