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本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 Table_Summary 报告摘要 ： 截止 2019年 5月 18日， 26家科创板医药公司披露招股书 ，医疗器械公司占比 62% 我们认为国内医药产业处于供给侧改革 的关键期，而科技创新型企业作为医药企业未来转型升级的方向，随着科创板的推出，我们认为有必要对这些公司的业务发展、研发进度、产品技术等信息进行梳理，以期对未来的科创板投资有更多的指导意义。为此，我们特别推出科创板的公司梳理性报告 。 截止 2019 年 5 月 18 日，已经披露 26 家科创板医药公司的招股书，本期新增复旦张江 。 本期新增 1家公司 -复旦张江 复旦张江 -拥有世界领先光动力技术的药物创新研发企业 。 风险提示 研发进展不及预期；市场竞争加剧 ； 政策风险 。 Table_Invest 推荐 维持评级 Table_QuotePic 行业与沪深 300 走势比较 -38%-27%-16%-5%7%18-05 18-08 18-11 19-02 19-05医药 沪深300资料来源： Wind，民生证券研究院 Table_Author 分析师：孙建 执业证号： S0100519020002 电话： 021-60876703 邮箱： sunjianmszq 研究助理：袁中平 执业证号： S0100117120030 电话： 021-60876703 邮箱： yuanzhongpingmszq Table_docReport 相关研究 1.医药外包深度：中国市场红利逻辑下，医药外包公司弹性不一样 2.科创板生物医药公司系列研究第 4 期 Table_Title 医药 行业研究 /深度报告 科创板 生物医药公司系列研究 第 5 期 寻找医药科创独角兽系列 深度研究报告 /医药 2019 年 05 月 20 日 本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 Table_Page 深度研究 /医药 目录 一、 26 家医药科创板公司披露，医疗器械公司占比 62% . 3 二、复旦张江：拥有世界领先光动力技术的药 物创新研发企业 . 4 三、风险提示 . 7 插图目录 . 8 表格目录 . 8 本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 Table_Page 深度研究 /医药 一、 26 家医药科创板公司披露，医疗器械公司占比 62% 本期是我们寻找医药科创独角兽系列的第 5 期。 截止 2019 年 05 月 18 日，共披露了 26 家医药科创板公司，其中有 16 家医疗器械 /耗材，占比 62%。本期我们新纳入 1 家企业：复旦张江。 公司代码 简称 所属细分领域 公司产品定位 市场地位 对标 A 股公司 利润体量（净利润，万元） 2016 年 2017 年 2018 年 新 受理 （ 1 家） A19172 复旦张江 化学制剂 公司的光动力技术处于世界领先水平，并拥有先进的纳米技术、基因工程技术和口服固体制剂技 术等 公司产品盐酸氨酮戊酸制剂市场份额排名第一，占据超过一半的市场份额 ； 2017 年公司产品里葆多在我国蒽环类抗肿瘤药物终端销售额排名第六位，在我国多柔比星制剂终端销售额排名第三位 ；公司 海姆泊芬是 ICH 监管机构成员范围内唯一被批准用于治疗鲜红斑痣的药物 石药集团 13,000.80 6,015.89 12,976.56 资料来源：各公司招股书， 民生证券研究院 本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 4 Table_Page 深度研究 /医药 二、 复旦张江：拥有世界领先光动力技术的药物创新研发企业 （一）公司业务及主营产品数据 上海复旦张江生物医药股份有限公司， 1996 年 11 月创建于上海浦东张江高科技园区。公司 2002 年 8 月在香港创业板上市， 2013 年 12 月转到香港主板上市，股票代码 1349.HK。 复旦张江主要从事生物医药的创新研究开发、生产制造和市场营销。 公司的光动力技术处于世界领先水平，并拥有先进的纳米技术、基因工程技术和口服固体制剂技术等，现有药品主要覆盖皮肤性病治疗和抗肿瘤治疗领域。 公司产品主要为基于光动力技术平台的盐酸氨酮戊酸外用散（商品名：艾拉）和注射用海姆泊芬（商品名：复美达），以及基于纳米技术平台的抗肿瘤药物长循环盐酸多柔比星脂质体注射液（商品名：里葆多）。 表 1：复旦张江上市药品 技术平台 项目名称 适应症 销售时间 光动力技术 艾拉 尖锐湿疣 2007 年 复美达 鲜红斑痣 2017 年 纳米技术 里葆多 肿瘤 2009 年 资料来源：复旦张江招股书，民生证券研究院 公司产品种类相对单一，主导产品为艾拉、里葆多及复美达（ 1.1 类创新药），三种产品在总体销售收入中占有较大比重 。其中 2018 年收入占比中，艾拉、里葆多和复美达分别占比53%， 36%和 8%。 图 1：复旦张江 主营产品销售收入情况（万元） 图 2： 复旦张江 主营产品收入占比情况 资料来源： 复旦张江 招股书，民生证券研究院 资料来源： 复旦张江 招股书，民生证券研究院 公司也在进行其他的创新性药物研究，如针对肿瘤治疗的新型抗体交联药物（抗 CD30 抗体交联）的药物研究、用于脑胶质瘤和膀胱癌的光动力药物的研究、靶向 JAK1 的针对自身免疫性疾病的小分子药物的研究，这类项目都是针对目前临床上治疗严重缺失或不满意的疾病，在科学上和临床上意义重大。 4 1 . 8 1 %6 1 . 5 0 %5 3 . 3 4 %5 4 .9 2 %2 8 .6 7 %3 6 . 3 3 %06 .4 5 % 7 . 7 9 %0%2 0 %4 0 %6 0 %8 0 %1 0 0 %1 2 0 %2 0 1 6 2 0 1 7 2 0 1 8艾拉 里葆多 复美达2 .6 0 3 .0 6 3 . 9 5 3 . 4 1 1 .4 3 2 . 6 9 0 . 3 2 0 . 5 8 01234567892 0 1 6 2 0 1 7 2 0 1 8艾拉 里葆多 复美达本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 5 Table_Page 深度研究 /医药 表 2： 复旦张江 在研管线 技术平台 项目名称 拟用适应症 进展 基因工程技术 抗 CD30 抗体交联 肿瘤 已获得临床批件 Trop2 抗体偶联药物 肿瘤 临床前 Avastin 生物类似物 肿瘤 已获得临床批件，和第三方制药 企业协商技术转让事宜 光动力技术 海姆泊芬 （ Hemoporfin） 鲜红斑痣 IV 期临床 美国注册准备中 盐酸氨酮戊酸 HPV 感染的宫颈疾病 II 期临床 痤疮 I 期临床 脑胶质瘤 完成临床前研究 纳米技术 盐酸多柔比星脂质体 （ Doxorubicin liposome） 肿瘤 美国注册进行中 紫杉醇白蛋白纳米粒 肿瘤 临床前研究 口服固体制剂技术 奥贝胆酸 肝胆疾病 临床一致性评价和注册 JAK1 抑制剂 自身免疫性疾病 临床前研究 资料来源： 复旦张江招股书 ，民生证券研究 院 （二） 股权介绍 公司无控股股东及实际控制人，因此不存在与控股股东、实际控制 人同业竞争的情况。目前， 公司与第一大股东上海医药不存在同业竞争关系 。 上海医药持有其中 70,564,000 股 H 股，内资股及 H 股合计占总股本的 22.77%。 图 3： 复旦张江 股权结构 资料来源： 复旦张江 招股书，民生证券研究院 2.42% 2.09% 0.78%1.72% 1.35%复旦张江上海医药新企二期志渊有限合伙杨宗孟复旦资产15.12% 17% 8.67% 3.32% 2.83%风屹香港 上海溯源泰州复旦张江上海葆 溯 德美诊联100% 84.68% 69.77% 65.00% 20.00%上海先导35.29%王海波6.27%诚渊有限合伙李军H股其他浦东科技方靖苏勇赵大君达渊有限合伙张嫚娟周明卢蓉0.71% 0.61% 0.09% 0.09% 0.09% 36.84%百富常州29.85%本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 6 Table_Page 深度研究 /医药 （三） 行业情况及可比公司 根据米内综合数据库，在我国尖锐湿疣治疗用药领域中，公司产品盐酸氨酮戊酸制剂市场份额排名第一，占据超过一半的市场份额，且与市场上其他品种具有较大差距，市场地位稳固。市场份额排名第二、三位的是重组人干扰素 -2b 凝胶和重组人干扰 素 -2b 软 膏是用于病毒感染的药物，只有部分用于尖锐湿疣的辅助治疗，虽两者合计占据超过 30%的市场份额，但不与盐酸氨酮戊酸产生直接竞争。而排名第四、五位的咪喹莫特乳膏与鬼臼毒素酊按销售额计算合计仅占不足 10%的市场份额。 图 4： 2013-17 年 尖 锐湿疣用药主要品种销售情况（亿元） 图 5： 2017 年我国多柔比星制剂市场主要品牌市场份额 资料来源： 复旦张江 招股书，民生证券研究院 资料来源： 复旦张江 招股书，民生证券研究院 在我国蒽环类抗肿瘤药物领域中，多柔比星的市场份额最高，也是近年来增长最快的品种，2017 年销售总额为 17.66 亿元，而多柔比星市场几乎完全被其脂质体制剂占据。从生产厂家及其产品来看，公司产品里葆多自上市以来一直为多柔比星市场 领先产品，但由于里葆多 2017 年销售不达预期，当年市场份额有所下降。 2017 年公司产品里葆多在我国蒽环类抗肿瘤药物终端销售额排名第六位，在我国多柔比星制剂终端销售额排名第三位，市场份额分别为 11.05%和 30.52%。 2018 年，里葆多销售收入有 所回升 。 鲜红斑痣的发病率约为 3 -4，无种族和地区差异。美国约有 100 万患者（按 3 亿人口计算），全世界约有 2,000 万患者。按照该发病率计算，中国过去数十年的鲜红斑痣的存量患者高达数百万人，每年新增患儿约 5 万人。鲜红斑痣的治疗极其困难，目前主流疗法为 激光治疗和光动力疗法 。 2017 年国家 1.1 类新药海姆泊芬上市销售。截至本招股说明书签署日，海姆泊芬是 ICH 监管机构成员范围内唯一被批准用于治疗鲜红斑痣的药物。 （四） 财务数据 公司 2018 年营收 7.42 亿元，同比增长 45.29%，实现归母净利润 1.51 亿元，同比增长100.54%。主要收入来源于艾拉和里葆多两个产品。但是 2017 年出现了 20%的负增长，这主要是因为：受国家政策改变与行业环境影响，尤其是两票制推广， 2017 年里葆多的终端销量不及预期，销售收入比上一年减少 58%。公司因此也终止了与独家代理 商江苏泰凌的合作，并开始组建新的肿瘤药物销售推广团队。 2018 年，里葆多销量实现回 。但是考虑到自建推广00 . 511 . 522 . 533 . 544 .52 0 1 3 2 0 1 4 2 0 1 5 2 0 1 6 2 0 1 7盐酸氨酮戊酸 重组人干扰素 - 2 b 凝胶重组人干扰素 - 2 b 软膏（乳膏） 咪喹莫特乳膏鬼臼毒素酊3 3 . 3 5 %3 4 .6 0 %3 0 . 5 2 %1 . 5 3 %常州金远药业石药欧意药业上海复旦张江其他本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 7 Table_Page 深度研究 /医药 团队并达到理想推广业绩需要较长时间，因此公司在 2018 年与上海辉正订立推广服务协议，希望借助上海辉正的 500 名肿瘤药物专业推广人员，助力里葆多快速提高终端销量和市场份额。 公司 2018 年毛利率为 90.46%，净利率为 17.49%。 公司毛利率和净利率一直维持在较高水平， 2017 年毛利率和净利率出现下降主要是因为产品销售成本占营收比例 上升 ， 再加上由于海姆泊芬刚上市，初始单产品毛利率较低 。 图 6： 复旦张江 历年营业收入和归母净利润及增速变化 图 7： 复旦张江 历年综合毛利率和净利率变化情况 资料来源： Wind，民生证券研究院 资料来源： Wind，民生证券研究院 （五） 募集资金金额及用途 本次拟发行股份不超过 2,000万股（含 2,000万股，且不低于本次发行后公司总股本的 25%）。超额配售部分不超过本次公开发行股票数量的 15%。 表 1： 复旦张江 募资用途 资料来源： 复旦张江 招股说明书，民生证券研究院 三 、 风险提示 研发进展不及预期；市场竞争加剧；政策风险。 - 6 0 %- 4 0 %- 2 0 %0%2 0 %4 0 %6 0 %8 0 %1 0 0 %1 2 0 %0123456782 0 1 6 2 0 1 7 2 0 1 8营业总收入（亿元，左轴） 归母净利润（亿元，左轴）营收增速（右轴） 归母净利润增速（右轴）0%1 0 %2 0 %3 0 %4 0 %5 0 %6 0 %7 0 %8 0 %9 0 %1 0 0 %2 0 1 6 2 0 1 7 2 0 1 8毛利率 净利率序号 募资用途 募集金额 投资额 1 海姆泊芬美国注册项目 2.3 亿元 2 生物药创新研发项目 2.4 亿元 3 收购泰州复旦张江药业少数股权 1.8 亿元 合计 6.5 亿元 本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 8 Table_Page 深度研究 /医药 插图目录 图 1：复旦张江主营产品销售收入情况（万元） . 4 图 2：复旦张江主营产品收入占比情况 . 4 图 3：复旦张江股权结构 . 5 图 4： 2013-17 年尖锐湿疣用药主要品种销售情况（亿元） . 6 图 5： 2017 年我国多柔比星制剂市场主要品牌市场份额 . 6 图 6：复旦张江历年营业收入和归母净利润及增速变化 . 7 图 7：复旦张江历年综合毛利率和净利率变化情况 . 7 表格目录 表 1：复旦张江上市药品 . 4 表 2：复旦张江在研管线 . 5 表 3：复旦张江募资用途 . 7 本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 9 Table_Page 深度研究 /医药 Table_AuthorIntroduce 分析师与研究助理简介 孙建 ，博士，医药行业首席分析师，毕业于北京大学医学部生药学， 6年医药行研从业经验， 2019年 1月加入民生证券。 袁中平 ，研究助理，香港理工大学化学学士，新加坡国立大学化学硕士，新加坡管理大学金融硕士， 2017年 11月加入民生证券。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规 渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 公司评级标准 投资评级 说明 以报告发布日后的 12 个月内公司股价的涨跌幅为基准。 推荐 分析师预测未来股价涨幅 15%以上 谨慎推荐 分析师预测未来股价涨幅 5% 15%之间 中性 分析师预测未来股价涨幅 -5% 5%之间 回避 分析师预测未来股价跌幅 5%以上 行业评级标准 以报告发布日后的 12 个月内行业指数的涨跌幅为基准。 推荐 分析师预测未来行业指数涨幅 5%以上 中性 分析师预测未来行业指数涨幅 -5% 5%之间 回避 分析师预测未来行业指数跌幅 5%以上 民生证券研究院： 北京：北京市东城区建国门内大街 28号民生金融中心 A座 17层； 100005 上海：上海市浦东新区世纪大道 1239号世纪大都会 1201A-C单元； 200122 深圳：广东省深圳市深南东路 5016 号京基一百大厦 A 座 6701-01 单元； 518001 本公司具备证券投资咨询业务资格， 请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 10 Table_Page 深度研究 /医药 免责声明 本报告仅供民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证。客户不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。本公司也不对因客户使用本报告而导 致的任何可能的损失负任何责任。 本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。 本公司在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或参与本报告所提及的公司的金融交易，亦可向有关公司提供或获取服务。本公司的一位或多位董事、高级职员或 /和员工可能担任本报告所提及的公司的董事。 本公司及公司员工在当地法律允许的条件下可以向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务以及顾问、咨询业务在内的服务或业务支持。本公司可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。 未经本公司事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播本报告。本公司版权所有并保留一切权利。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除 非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。