纺织服装行业2018年报及2019年一季报总结.pdf

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019 年 5 月 24 日 纺织和服装 需求不佳拖累业绩，期待 后续季度逐步 修复 纺织服装行业 2018 年报及 2019 年一季报总结 行业 深度 品牌服饰行业： 18Q2 以来需求疲弱影响较大 统计品牌服饰 分属于 10 个子行业的 38 家公司， 合计收入 2018 年 、2019Q1 分别 同比增 10.76%、 5.55%，净利 分别 同比 降 4.01%、 1.64%。继 20122016 年调整 、 20172018Q1 回暖 之后， 行业 18 年 以来受到需求疲软影响较大， 18Q1 为增速高点， 18Q2 以来收入增速 波动中 放缓、19Q1 增速降至低点，导致 18 年 收入增速低于 17 年，同时净利呈现 下滑、19Q1 降幅略收窄。 盈利能力方面，毛利率同比略升，净利率因费用率提升和计提资产减值损失增加下降； 营运能力方面，存货周转 18 年继续同比加快、但 19Q1放缓，应收账款周转 18 年以来持续放缓； 现金流方面相对良性， 18 年经营净现金流 /收入比例下降、但 19Q1 回升。 另外 18 年以来行业计提资产减值损失占收入比例明显提升。 品牌 服饰 子 行业： 有所 分化，关注成长型和稳健型两类 不同子行业发展程度不同，表现出的财报特点不同，重点关注指标亦不同 。 童装、箱包、内衣一类高景气、成长性较好的品类收入增速绝对值水平较高，在消费环境不佳背景下收入增速放缓幅度相对较小，但同时考虑到行业处于发展前期、公司经营重点在扩大规模、抢占份额，净利率 等方面有一定牺牲；高端服饰、大众服饰、家纺作为相对成熟的品类， 收入增速上虽跟随行业总体有所放缓、但拉长周期来看波动相对较小、主要财务指标表现相对稳健。 纺织制造行业 ： 受到 贸易环境及汇率等多重影响 统计 纺织制造行业分 属于 12 个子行业的 44 家公司， 合计收入 2018年 、 2019Q1 分别同比增 11.93%、 5.36%， 净利 分别 同比 降 57.91%、增62.05%。 18 年 收入 虽较 17 年略增 ， 但 18Q2 以来 增速 持续放缓 ，净利波动较大、 19Q1 大幅回升 主要为部分公司投资类收益贡献 。 作为上游行业， 2018 年国内服装消费需求疲软， 外部出口环境变化较 大、中美贸易摩擦影响海外客户下单积极性，影响纺织制造行业收入端增长。但 2018 年以来人民币汇率呈 现贬值，对收入端有一定提振 作用。 投资建议 ： 纺织服装行业 18 年报和 19 年一季报总体表现较弱 。 2018 年以来在终端需求不振背景下， 品牌服饰 行业的回暖节奏受到干扰 ，体现在收入端增长放缓，盈利能力、周转、计提等多项指标陆续走弱；纺织制造行业则受到内外需求疲弱、贸易环境及汇率贬值等多重影响 ，影响因素较为复杂 。 我们认为： 1） 品牌服饰行业 短期终端需求 仍 疲软、但 19Q1 高基数影响 有 望消除，中长期继续基于品类和标的质地角度进行选股 ，关注童装、运动服饰品类及优质大众服饰龙头 。 我们当前建议关注以下业绩增长持续性较好的稳健性行业龙头公司 海澜之家 、 森马服饰 、 安踏体育 、 南极电商 、比音勒芬 ，以及地产 后周期 受益 标的 罗莱生活 。 2） 纺织制造行业 短期 在中美贸易摩擦升温背景下不确定性加强 ，建议持续关注中美贸易 谈判进展和汇率走向。 风险分析： 宏观经济增速下行、终端消费持续疲软；汇率波动；中美贸易摩擦继续发酵；棉价下跌或大幅波动 。 分析师 李婕 (执业证书编号： S0930511010001 ) 021-52523339 lijie_yjsebscn 孙未未 (执业证书编号： S0930517080001) 021-52523672 sunwwebscn 行业与上证指数对比图 - 4 0 %- 2 8 %- 1 5 %- 3 %10%0 5 - 1 8 0 8 - 1 8 1 1 - 1 8 0 2 - 1 9纺织和服装 沪深 300 资料来源： Wind 相关研 报 服装行业 马太效应持续，化妆品快速增长 服装 &化妆品 2019年 4月淘宝数据跟踪与解读 2019-05-19 服装行业 增速回升，化妆品增长稳健 服装 &化妆品 2019年 3月淘宝数据跟踪与解读 2019-04-10 关注地产数据好转背景下家纺龙头未来的边际改善 2019-04-05 工业大麻在纺织服装和化妆品领域应用梳理 2019-04-03 增值税减税降低企业负担，强定价权龙头更为受益 纺织服装行业增值税税率下调影响分析 2019-03-17 服装龙头增长优于行业，化妆品行业表现分化 服 装 &化妆品 2019年 2月淘宝数据跟踪与解读 2019-03-13 18Q4 收入增速放缓，基本面好转有待观察 2018 年纺织服装行业业绩快报总结 2019-03-06 春节因素影响服装行业增长，化妆品竞争激烈 服装 &化妆品 2019年 1月淘宝数据跟踪与解读 2019-02-14 服装行业增速高、品牌弱势，化妆品保持高景气 服装 &化妆品 2018 年 12 月淘宝数据跟踪与解读 2019-01-09 远近高低各不同：以美为鉴探究经济起落中服装行业内部变化 纺织服装行业 2019年度投资策略 2019-01-08 2019-05-24 纺织和服装 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 研究背景 纺织服装行业近期披露 2018 年年报及 2019 年一季报，我们对上游纺织制造板块和下游品牌服饰板块的合计 82 家公司进行汇总与分类统计，观察分析行业总体及不同子行业各项财务指标的变化及背后原因 。 我们区别于市场的观点 纺织服装行业 2018 年报和 2019 年一季报总体表现较弱。我们认为财报表现不佳的背后需关注两点： 1）服装作为可选消费之一，受外部消费需求的影响较大，在 18 年二季度以来的终端需求疲弱背景下亦无法幸免，增速出现放缓。但需要关注行业自身发生的变化，行业 20122016 年处于对前期粗 放增长积累的问题进行反应消化的调整期， 2017 年 2018Q1 数据明显回暖，虽然有部分为外部消费需求旺盛的贡献，我们也需要看到行业内公司对于经营和增长的理解和决策正在发生较大变化，发展思路更加看重零售能力、供应链效率、产品力 /品牌力等综合竞争力的塑造，更加重视内生增长和可持续增长，这方面的改革在业务层面（如渠道结构调整、产品 /供应链革新等）、财务指标层面（如存货周转等指标曾 持续 好转）已经体现出效果、不应被外部需求疲软带来的不利影响所掩盖。行业未来的增长将呈现更加健康的状态，中间会受到宏观经济、零售环境等外部 因素的干扰，但行业 整体趋于健康运营 趋势长期来看较为明确 ，业内公司表现也将更为分化、经营能力高低决定能跑出来的公司 ，并且这类公司将 实现长期持续的增长、 可获得 更高的估值 。 2）服装行业在可选消费行业中，相比化妆品等 子行业， 发展相对成熟 、增速较低。但服装行业自身品类众多，不同品类的 景气度和生命周期不同，如童装、运动服饰在近年来表现出了较高的增速 。我们可以在景气度高的子行业中优选具有赛道红利的标的。 另外， 部分品类虽然相对成熟、增速低，但仍可孕育出大体量、持续增长、抗风险能力强的公司，如大众服饰领域 。同时，经营能力突 出的公司在财务指标上表现更加稳健，如拥有高于行业的增速、持续较好的现金流、计提损失低等，这类 具有长期生命力的 公司我们认为 可 持续关注。 投资观点 品牌服饰行业短期终端需求仍疲软、但 19Q1 高基数影响 有 望消除，中长期继续基于品类和标的质地角度进行选股，关注童装、运动服饰品类及优质大众服饰龙头。我们当前建议关注以下业绩增长持续性较好的稳健性行业龙头公司 海澜之家、森马服饰、安踏体育、南极电商、比音勒芬 ，以及地产后周期 受益 标的 罗莱生活 。 纺织制造行业短期在中美贸易摩擦升温背景下不确定性加强，建议持续关注中美贸易谈判进 展和汇率走向。 2019-05-24 纺织和服装 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 目 录 1、 品牌服饰行业： 18Q2 以来需求疲弱影响较大 . 6 1.1、 行业总览：收入端放缓，多个指标走弱 . 6 1.2、 子行业分析：品类分化，关注成长型和稳健型两类 . 11 2、 纺织制造行业：贸易环境及汇率等多重影响 . 17 3、 投资建议 . 22 3.1、 品牌服饰行业 . 22 3.2、 纺织制造行业 . 22 4、 风险分析 . 23 附录 . 24 2019-05-24 纺织和服装 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 图表目录 图 1：品牌服饰行业营业收入合计增速 . 6 图 2：品牌服饰行业归母净利润合计增速 . 6 图 3：品牌服饰行业单季度营业收入和归母净利润增速 . 7 图 4：社会消费品 零售总额增速（ %） . 7 图 5：限额以上服装鞋帽针纺织品类零售额增速（ %） . 7 图 6：品牌服饰行业毛利率走势（ %） . 8 图 7：品牌服饰行业毛利率同比变化（ PCT） . 8 图 8：品牌服饰行业归母净利率走势（ %） . 8 图 9：品牌服饰行业归母净利率同比变化（ PCT） . 8 图 10：品牌服饰行业四项期间费用总额及增速 （ %） . 9 图 11：品牌服饰行业四项期间费用率及同比变化（ PCT） . 9 图 12：品牌服饰行业存货周转天数情况（天） . 9 图 13：品牌服饰行业应收账款周转 天数情况（天） . 9 图 14：品牌服饰行业经营净现金流情况（百万元） . 10 图 15：品牌服饰行业经营净现金流 /收入占比情况（ %） . 10 图 16：品牌服饰行 业计提相关损失（百万元）及增速 . 10 图 17：品牌服饰行业计提相关损失占收入比例（ %） . 10 图 18：纺织制造行业营业收入（亿元）及增速（ %） . 18 图 19：纺织制造行业归母净利润（亿元）及增速（ %） . 18 图 20：纺织制造行业毛利率情况（ %） . 18 图 21：纺织制造行业毛利率变化幅度（ PCT） . 18 图 22：美元兑人民币汇率走势 . 19 图 23：代表性纺织制造企业单季度毛利率走势（ %） . 19 图 24：纺织制造行业归母净利率（ %） . 19 图 25：纺织制造 行业归母净利率变化幅度（ PCT） . 19 表 1：品牌服饰子行业营业收入合计增速（ %） . 12 表 2：品牌服饰子行业归母净利润合计增速（ %） . 13 表 3：品牌服饰子行业毛利率同比变化情况（ %） . 13 表 4：品牌服饰子行业归母净利润率同比变化情况（ %） . 14 表 5：品牌服饰子行业平均存货周转天数（天） . 14 表 6：品牌服饰子行业平均应收账款周转天数（天） . 15 表 7：品牌服饰子行业经营净现金流 /收入比例（ %） . 15 表 8：品牌服饰子行业计提损失 /收入比例（ %） . 16 表 9：子行业 2018 年及 2019Q1 财报总结 . 16 表 10：纺织制造子行业营业收入同比增速（ %） . 20 2019-05-24 纺织和服装 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 表 11：纺织制造子行业归母净利润同比增速（ %） . 20 表 12：纺织制造子行业毛利率同比变化幅度（ PCT） . 21 表 13：纺织制造子行业归母净利率同比变化幅度（ PCT） . 21 表 14：纺织制造行业样本公司列表 . 24 表 15：品牌服饰行业样本公司列表 . 24 表 16：品牌服饰行业上市公司主要财务指标情况 . 25 表 17：推荐公司盈利预测表 . 25 2019-05-24 纺织和服装 敬请参阅最后一页特别声明 -6- 证券研究报告 1、 品牌服饰 行业 ： 18Q2 以来需求疲弱影响较大 1.1、 行业 总览 ：收入端放缓，多个指标走弱 业绩表现：收入 自 18Q2 以来逐步 放缓，净利润 现同比 下滑 我们统计了品牌服饰行业分属于 10 个子行业的 38 家公司（见 附录 表 14），行业 2018 年合计收入 1286.95 亿元、同比增 10.76%， 2019Q1 合计收入331.66 亿元、同比增 5.55%。 品牌服饰行业 2011 年及之前快速扩张、上市公司业绩实现较高增长，但粗放式扩张带来存货积压、终端价格虚高以及渠道变迁背景下抗风险能力差等问题， 导致行业 20122016 年持续调整， 收入增长明显放缓、净利 润出现下滑。 2017 年行业针对前期积累问题的调整基本完成，出现收入增速回升、盈利能力及周转能力好转等多项指标 的修复 。但 18Q2 以来 又 受 到 终端需求不振影响，行业整体增长受到影响、出现放缓。 对比 历史增速，行业 2017 年相比 2016 年增长 明显 提速 ，收入增速自个位数提升至 14%， 18 年 收入增速相比 17 年放缓至 11%， 19Q1 进一步放缓至6%。 行业净利润 走势基本与收入一致， 17 年增速较 16 年转正， 18 年则逐季放缓、全年实现净利润 105.47 亿元、同比下降 4.01%，较 17 年的同比增长 7.29%现下滑， 19Q1 延续 下滑态势、实现归母净利润 37.71 亿元、同比下降 1.64%，降幅较 18 年全年略有收窄。 图 1： 品牌服饰行业营业收入合计 增速 图 2： 品牌服饰行业归母净利润合计 增速 - 1 0 . 0 0 %- 5 . 0 0 %0 . 0 0 %5 . 0 0 %1 0 . 0 0 %1 5 . 0 0 %2 0 . 0 0 %2 5 . 0 0 %3 0 . 0 0 %3 5 . 0 0 %2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018全样本收入增速 Y O Y 子样本收入增速 Y O Y- 3 0 . 0 0 %- 2 0 . 0 0 %- 1 0 . 0 0 %0 . 0 0 %1 0 . 0 0 %2 0 . 0 0 %3 0 . 0 0 %4 0 . 0 0 %5 0 . 0 0 %2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018全样本归母净利润增速 Y O Y 子样本归母净利润增速 Y O Y注： 1） 全样本指统计 38 家品牌服饰类上市公司、但由于部分新股缺少历史数据以及海澜之家 2014年借壳上市带来异常值影响 、可比时间序列为 20142018 年 。 2） 子样本指 2010 年以来持续有数据的 17 家品牌服饰类上市公司 （已扣除海澜之家 ） 。 下同。 资料来源： Wind，光大证券研究所统计 资料来源： Wind，光大证券研究所统计 分单季度来看 ， 18Q1 为 18 年以来的 增速高点， 随后 18Q2 以来销售端波动中 增速 放缓至个位数， 19Q1 收入同比增 5.55%， 为 18 年以来低点； 净利润方面 18Q2 开始 出现 下滑， 18Q4 利润下滑幅度较大 （ 同比下降 44.24%，为费用率提升、计提损失增加等导致 ，其中贵人鸟、拉夏贝尔 18Q4 各亏损约2019-05-24 纺织和服装 敬请参阅最后一页特别声明 -7- 证券研究报告 7 亿、 4 亿对行业拖累较大，若扣除这两家统计行业净利润增长 7%） ， 19Q1降幅收窄 至 -1.64%。 图 3：品牌服饰行业单季度营业收入和归母净利润增速 - 50%- 40%- 30%- 20%- 10%0%10%20%30%2016 2017 2 0 1 8 Q 1 2 0 1 8 Q 2 2 0 1 8 Q 3 2 0 1 8 Q 4 2 0 1 9 Q 1营业收入单季度 Y O Y 归母净利润单季度 Y O Y资料来源： Wind，光大证券研究所整理 作为可选消费品类之一，品牌服饰行业销售端增长受宏观经济和消费环境变化影响较大。 20162018 年限额以上服装鞋帽类零售额分别同比增 7%、7.8%、 8.0%。 18Q2 以来社会消费品总体零售额增速下行，服装零售额亦受影响，增速波动中放缓， 18 年月度服装鞋帽零售额增速在 10 月降至低点4.7%， 19 年以来增速继续放缓至 4 月的 -1.1%，拖累 19 年 14 月累计同比增 2.2%。 从上述品牌服饰类上 市公司单季度收入增速来看，亦表现出 18Q2 以来波动中放缓、 19Q1 增速降至低点的态势。其中，一方面终端消费疲软的大环境自 18Q2 以来持续影响，制约服装销售的增长；另一方面， 服装产品销售与天气、节假日旺季销售时长等因素关联较大， 17Q418Q1 的冷冬及 18 年 春节较晚等利好因素 给 19Q1 带来一次性高基数影响 ，从而导致 19Q1 行业增速 环比 较低 。 图 4： 社会消费品零售总额增速 （ %） 图 5： 限额以上服装鞋帽针纺织品 类零售额增速（ %） 0 . 0 02 . 0 04 . 0 06 . 0 08 . 0 01 0 . 0 01 2 . 0 02015-022015-052015-082015-112016-022016-052016-082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-02社会消费品零售总额 : 当月同比社会消费品零售总额 : 累计同比 - 2 . 0 00 . 0 02 . 0 04 . 0 06 . 0 08 . 0 01 0 . 0 01 2 . 0 01 4 . 0 01 6 . 0 02015-022015-052015-082015-112016-022016-052016-082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-02零售额 : 服装鞋帽针纺织品类 : 当月同比零售额 : 服装鞋帽针纺织品类 : 累计同比 资料来源： Wind，国家统计局 资料来源： Wind，国家统计局 盈利能力：毛利率持平略增，净利率 因费用和计提增加 下降 2019-05-24 纺织和服装 敬请参阅最后一页特别声明 -8- 证券研究报告 行业自 2012 年以来盈利能力持续下降，体现在归母净利率持续小幅下行，2017 年 降幅有收窄 ，但 2018 年下滑幅度加大。 20162017 年行业毛利率 （以行业内所有样本公司毛利额合计 /营业收入合计计算）为同比持平略降趋势，分别略下降 0.01/0.12PCT， 2018 年开始行业毛利率有所回升 ， 2018 年同比上升 1PCT 至 47.24%， 19Q1 继续同比略增 0.29PCT 至 47.23%。 行业 20162017 年归母净利润率（以行业内所有样本公司归母净利润合计 /营业收入合计计算 ）持续小幅下降， 分别同比下降 0.84/0.64PCT， 2018 年以来降幅有所扩大， 18 年下降 1.26PCT 至 8.20%， 19Q1 继续同比下降0.83PCT 至 11.37%。 毛利率持平略增背景下净利率下滑，主要原因为行业费用率的刚性 上升 ，另外计提因素也有影响（见下文 分析 ） ， 2017 年、 2018 年、 19Q1 销售、管理、研发、财务四项费用占收入比例分别同比提升 0.55/2.55/2.23PCT，费用总额的增长超过行业销售收入的增长， 需求不佳背景下 行业经营难度提升、 费用投入效果减弱， 管理 和 控费压力加大 。 图 6： 品牌服饰行业毛利率走势（ %） 图 7： 品牌服饰行业毛利率同比变化（ PCT） 4 5 . 0 %4 5 . 5 %4 6 . 0 %4 6 . 5 %4 7 . 0 %4 7 . 5 %4 8 . 0 %毛利率 %- 0 . 4 0 %- 0 . 2 0 %0 . 0 0 %0 . 2 0 %0 . 4 0 %0 . 6 0 %0 . 8 0 %1 . 0 0 %1 . 2 0 %毛利率同比变化 P C T资料来源： Wind，光大证券研究所整理 资料来源： Wind，光大证券研究所整理 图 8： 品牌服饰行业归母净利率走势（ %） 图 9： 品牌服饰行业归母净利率同比变化（ PCT） 0%2%4%6%8%10%12%14%2016 2017 2 0 1 8 . 1 3 2 0 1 8 . 1 6 2 0 1 8 . 1 9 2018 2 0 1 9 . 1 3归母净利率 %- 1 . 4 0 %- 1 . 2 0 %- 1 . 0 0 %- 0 . 8 0 %- 0 . 6 0 %- 0 . 4 0 %- 0 . 2 0 %. 0.0 . 4 0 %归母净利率同比变化 P C T资料来源： Wind，光大证券研究所整理 资料来源： Wind，光大证券研究所整理 2019-05-24 纺织和服装 敬请参阅最后一页特别声明 -9- 证券研究报告 图 10：品牌服饰行业四项期间费用总额及增速（ %） 图 11：品牌服饰行业四项期间费用率及同比变化（ PCT） 0%5%10%15%20%25%05 , 0 0 01 0 , 0 0 01 5 , 0 0 02 0 , 0 0 02 5 , 0 0 03 0 , 0 0 03 5 , 0 0 04 0 , 0 0 04 5 , 0 0 05 0 , 0 0 0四项期间费用总额（百万元） Y O Y- 5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%2016 2017 2 0 1 8 . 1 3 2 0 1 8 . 1 6 2 0 1 8 . 1 9 2018 2 0 1 9 . 1 3四项期间费用总额 /收入 % 占比变化 P C T资料来源： Wind，光大证券研究所整理 资料来源： Wind，光大证券研究所整理 营运 能力：存货与应收账款周转 逐步 呈 现 放缓 行业 2012 年进入调整期以来 ，由于去库存持续进行以及加盟渠道的调整升级，周转较 2011 年及以前明显放缓、且同比持续走弱 、至 2016 年存货周转天数持续上升 。 201