政府性债务和城投专题研究之二：什么是融资平台？.pdf

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 周岳 分析师 SAC执业编号： S1130518120001 zhouyue1 gjzq 肖雨 分析师 SAC执业编号： S1130519050001 xiaoyu gjzq 什么 是融资平台？ 政府性债务和城投专题研究之 二 基本结论 融资平台的来龙去脉 。 最初 融资平台 的概念 主要 突出 其 地方国企属性，以及承担政府投资项目融资的职能，之后 政策 强调融资平台具有政府公益性项目投融资功能 ， 公益性项目 又进一步完善 成 公益性或准公益性项目 。 为了加深理解，我们尝试从股权、平台职能、平台名 单三个方面对融资平台 的概念进行再探究，但是发现融资平台的定义仍不太明晰。 最终我们仍采用融资平台的广义概念，即融资平台是由地方政府及其部门和机构等通过财政拨款或注入土地、股权等资产设立，承担政府投资项目融资功能，并拥有独立法人资格的经济实体。 融资平台 监管政策变迁 。 2008 年以来，融资平台的 政策 可以大致分为四个阶段，即 2008 年 -2009 年、 2010 年 -2014 年 9 月、 2014 年 9 月 -2016 年11 月、 2016 年 11 月至今 。 其中第一阶段城投平台受政策鼓励，快速增长；第二阶段俗称 19 号文 时期，对平台的监管主要是以信贷为抓手，控 量 为主；第三阶段俗称 43 号文 时期，以 开正门、堵偏门 为主线，赋予地方政府举债权，但实际执行力度不强；第四阶段为 后 43 号文 时期，注重疏堵结合， 执行性 强。 2019 年 5 月 5 号政府投资条例出台，从政府投资端限制地方政府举债，但是 5 月 21 日国务院办公厅发文，推动收费高速公路项目的地方政府债券置换，为 以 收费公路为主要业务的平台公司带来一波利好， 723以来的城投监管放松与城投债市火爆是否可持续？我们认为仍需看后续配套措施。 未来平台 如何发展 。 短期来看，在政策强调平台 按照市场化原则合理融资 的情况下，我们并不认为 短期内 平台会 面临 类似 17 年下半年 强监管 的政策环境 ，监管很有可能继续 维持宽松。但是长期 来看，平台转型并实现与地方政府信用脱钩是大势所趋，只是时间问题。我们认为的平台公司转型，是指在保持原有筹资建设开发职能的前提下，向市场化、盈利化转型，并不意味着脱离筹资开发建设的本质职能，否则平台公司将失去核心竞争力。 在此基础上 我们 从多个角度对 城投 退出 平台，以及城投应该采取怎样的转型路径进行了梳理。 风险提示： （ 1）地方政府投融资机制受限，基建投资增长不及预期；（ 2）城投平台再融资压力加大，信用风险上升。 2019年 06月 03 日 固收专题分析报告 固定收益专题报告 证券研究报告 总量研究中心 固收专题分析报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 一、融资平台的来龙去脉 . 3 1.融资平台的广义概念 . 3 2.融资平台概念再探究 . 4 3.有哪些类型的融资平台？ . 8 4.融资平台和一般公司的区别在哪里？ . 9 二、融资平台监管政策变迁 . 10 三、未来平台如何发展？ . 17 1.剥离政府信用是大势所趋 . 17 2.平台转型势在必行 . 19 四、总结 . 24 五、风险提示 . 24 图表目录 图表 1：各文件对融资平台的定义 . 4 图表 2：政府投资的资金来源、定义与投向 . 5 图表 3：相关文件对公益性项目的定义 . 6 图表 4： 412 号文与 20 号文对公 益性项目分类 . 7 图表 5：银保监会口径下各地区平台数量 . 8 图表 6：各类型平台公司个数 . 9 图表 7：融资平台发展的政策划分 . 10 图表 8： 2008-2009 年政策鼓励平台公司发债 . 11 图表 9： “19 号文 ”时期融资平台相关政策文件梳理 . 11 图表 10： “43 号文 ”时期融资平台相关政策文件梳理 . 14 图表 11： 2017 年城投债发行明显放缓 . 15 图表 12： “后 43 号文 ”时期融资平台相关政策文件梳理 . 15 图表 13： “723”后相关平台公司融资文件要求 . 17 图表 14：剥离平台公司融资职能相关条例 . 18 图表 15： 平台如何退出银监会 名单 . 19 图表 16：融资平台转型相关的文件 . 19 图表 17：陕西省财政局认定转型后平台类型 . 21 图表 18：各地政府关于融资平台转型的意见 . 21 固收专题分析报告 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 去年 7 月 23 日国常会提出 引导金融机构按照市场化原则保障融资平台公司合理融资需求； 10 月 11 日 101 号文 1也提出了 合理保障融资平台公司正常融资需求 的一系列举措 。 那么， 频频提到的融资平台到底是什么 ？ 融资平台 怎样形成 的 ？ 未来融资平台将如何发展 ？ 本文对融资平台的来龙去脉和政策变迁进行了 梳理分析 ， 以 供投资者参考。 一、融资平台的来龙去脉 1.融资平台 的 广义 概念 融资平台首次出现在官方文件 ，是 在 2008 年全球金融危机后的稳增长时期， 2009 年 3 月，中国人民银行联合原银监会发布关于进一步加强信贷结构调整促进国民经济平稳较快发展的指导意见（ 银发 200992 号） 2（下文简称 92号文 ） 、关于加快落实中央扩大内需投资项目地方配套资金等有关问题的通知（ 财建 2009631 号） 3，提出 支持有条件的地方政府组建投融资平台，发行企业债、中期票据等融资工具，拓宽中央政府投资项目的配套资金融资渠道 。 此后， 一系列文件 不断对 融资平台的定义 进行 界定和规范。 2010 年 6 月 10 日，国务 院印发关于加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知（国发 201019 号） 4（下文简称 19 号文 ） 将地方政府融资平台公司定义为：由地方政府及其部门和机构等通过财政拨款或注入土地、股权等资产设立，承担政府投资项目融资功能，并拥有独立法人资格的经济实体。这也是官方首次对政府融资平台进行明确定义， 突出 了融资平台的地方国企属性，以及承担政府投资项目融资的职能 。 随后 ， 2010 年 7 月 30 日 ， 财政部、国家发改委、人民银行、银监会四部委联合下发了关于贯彻 相关事项的通知（ 财预 2010412 号 ） 5（下文简称 412 号文 ） ，文件中进一步明确了 融资平台公司为： 由地方政府及其部门和机构、所属事业单位等通过财政拨款或注入土地、股权等资产设立， 具有政府公益性项目投融资功能 ，并拥有独立企业法人资格的经济实体，包括各类综合性投资公司 以及行业性投资公司 。 412 号文对地方政府融资平台的定义与 19 号文基本一致，但 412 号文 对 19 号文定义中的 政府投 资项目 加上了 公益性 ，使得融资平台承担的项目更加明确，并通过列举进一步明确了融资平台的范围。 2010 年 10 月 ， 国家发展改革委办公厅关于进一步规范地方政府投融资平台公司发行债券行为有关问题的通知（发改办财金 20102881 号） 6（下文简称 2881 号文 ） 中 拓宽了融资平台承担的项目类型， 将 412 号文中定义 的 公益性项目完善 成 公益性或准公益性项目 。 2011 年 原银监会 印 发 关于 地方政府融资平台贷款监管有关问题说明的通知（银监办发 2011191 号） 7，将 地方政府融资平台定义为 由地方政府出资设立并承担连带还款责任的机关、事业、企业三类法人 。 2015 年 5 月国务院办公厅印发 关于妥善解决地方政府融资平台公司在建项目后续融资问题意见的通知（ 国办发 201540 号） 8（下文简称 40 号文） ，1 国务院办公厅关于保持基础设施领域补短板力度的指导意见（国办发 2018101 号），gov/zhengce/content/201810/31/content_5336177.htm 2 关于进一步加强信贷结构调整促进国民经济平稳较快发展的指导意见 （银发 200992 号） ，gov/gongbao/content/2009/content_1336375.htm 3 关于加快落实中央扩大内需投资项目地方配套资金等有关问题的通知（财建 2009631 号），gov/zwgk/200910/13/content_1437713.htm 4 国务院关于加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知（国发 201019 号） ， gov/zwgk/2010-06/13/con tent_1627195.htm 5 关于贯彻 相关事项的通知（财预 2010412 号），gov/zwgk/2010-08/19/content_1683624.htm 6 国家发展改革委办公厅关于进一步规范地方政府投融资平台公司发行债券行为有关问题的通知（发改办财金 20102881 号） ，ndrc.gov/zcfb/zcfbtz/201106/t20110627_419769.html 7 关于地方政府融资平台贷款监管有关问题说明的通知（银监办发 2011 191 号） ， sohu/a/201805645_469993 8 关于妥善解决地方政府融资平台公司在建项目后续融资问题意见的通知（国办发 2015 40 号） , gov/zhengce/content/2015-05/15/content_9760.htm 固收专题分析报告 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 将融资平台还原为 19 号文的初始定义，模糊化融资平台的承接项目为 政府投资项目 。 图表 1：各文件对融资平台的定义 发文时间 发文单位 文件名称 融资平台公司定义 2010/6/10 国务院 国务院关于加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知（国发 201019 号） 由地方政府及其部门和机构等通过财政拨款或注入土地、股权等资产设立，承担政府投资项目融资功能，并拥有独立法人资格的经济实体 。 2010/7/30 财政部、发改委、人民银行、银监会 关于贯彻国务院关于加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知相关事项的通知（ 财预2010412 号） 由地方政府及其部门和机构、所属事业单位等通过财政拨款或注入土地、股权等资产设立，具有政府公益性项目投融资功能，并拥有独立企业法人资格的经济实体，包括各类综合性投资公司，如建设投资公司、建设开发公司、投资开发公司、投资控股公司、投资发展公司、投资集团公司、国有资产运营公司、国有资本经营管理中心等，以及行业性投资公司，如交通投资公司等。 2010/8/2 银监会 中国银监会办公厅关于地方政府融资平台贷款清查工作的通知（银监办发 2010244 号） 9 综合性公司、行业性公司、政府性机构（包括政府组成部门及政府财政预算拨款的事业单位）、土储性公司（中心）四类 2010/11/20 发改委 国家发展改革委办公厅关于进一步规范地方政府投融资平台公司发行债券行为有关问题的通知（发 改办财 金 20102881号） 由地方政府及其部门和机构等通过财政拨款或注入土地、股权等资产设立，从事政府指定或委托的公益性或准公益性项目的融资、投资、建设和运营，拥有独立法人资格的经济实体。 2011/6/17 银监会 关于地方政府融资平台贷款监管有关问题的说明（银监办发2011191 号） 由地方政府出资设立并承担连带还款责任的机关、事业、企业三类法人。 2015/5/11 国务院办公厅 国务院办公厅转发财政部人民银行银监会关于妥善解 决地方政府融资平台公司在建项目后续融资问题意见的通知（国办发201540 号） 由地方政府及其部门和机构等通过财政拨款或注入土地、股权等资产设立，承担政府投资项目融资功能，并拥有独立法人资格的经济实体。 来源：国务院、财政部、 发改委、 人民银行、原银监会，国金证券研究所整理 在定义不断变化的情况下，我们建议采用广义概念理解融资平台， 即 融资平台是由地方政府及其部门和机构等通过财政拨款或注入土地、股权等资产设立，承担政府投资项目融资功能，并拥有独立法人资格的经济实体 。 2.融资平台概念 再探究 为了更便于理解 ，我们尝试从 三 个角度对平台公司做出更细致的 探讨 ： 2.1. 股权归属界定范围太广 平台公司是 由地方政府及其部门和机构等通过财政拨款或注入土地、股权等资产设立 ，但是这个概念对于几乎所有的地方国企都适用，仅靠股权归属界定融资 平台公司是不现实的。 2.2.平台功能 的定义还 有待细化明确 平台的功能是为政府投资项目融资，但是 投 资对象的范围一直在变化，从最开始的政府投资项目（ 19 号文），到政府公益性项目（ 412 号文），再到政府公益性或者准公益性项目（ 2881 号文），再回到政府投资项目（ 40 号文），可以看9中国银监会办公厅关于地方政府融资平台贷款清查工作的通知（银监办发 2010244 号） , wenku.baidu/view/db85f60ff12d2af90242e678.html 固收专题分析报告 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明 出 以 平台功能界定平台本来就是不稳定的。 事实上 政府投资项目、公益性与准公益性 的定义本身也是 需要细化明确 。 政府投资项目 ：定义仍待完善 政府投资项目的概念是在我国建设工程投融资体制改革的实践过程中逐步形成的。最初，政府投资项目称为财政性投资项目， 财政性基本建设资金投资项目工程预、决算审查操作规程 （ 财基字 199937 号） 10中明确指出：财政性基本建设资金投资项目是指经政府职能部门批准立项，由各类财政性基本建设资金投资或部分投资的项目，但该文目前已被财政部废止 11。 在各地的文件中，对政府投资项目也有地方性的规定，如 2018 年 9 月，镇江市发展和改革委员会及镇江市财政局编印的政府投资项目 30 问 12明确定义了政府投资项目， 认为 政府投资项目是指为了适应和推动国民经济或区域经济发展，为了满足社会的文化、生活需要，以及出于政治、国防等因素的考虑，由政府通过 财政投资、发行国债或地方政府债券等方式独资或合资兴建的投资项目 ,并对 政府投资项目的资金来源和投资范围进行了进一步说明。 2019 年 5月 5 日，政府投资条例 13再次 界定 政府投资是指在中国境内使用预算安排的资金进行固定资产投资建设活动，包括新建、扩建、改建、技术改造等，并强调 政府投资的资金投向应以非经营项目为主 。 图表 2：政府投资的资金来源、定义与投向 来源： 国务院 ，国金证券研究所 目前虽然 多个文件 提及政府投资项目 ，但非经营性项目的界限仍 未 堵死， 如政府投资条例规定对确需支持的经营性项目，主要采取资本金注入方式，也可以适当采取投资补助、贷款贴息等方式，政府投资项目的边界还需进一步明确。 公益性、准公益性：没有统一规范 目前 文件 对 公益性 的定义包含以下几种： 2010 年 6 月， 关于贯彻国务院关于加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知相关事项的通知（财预 2010412 号） 14（以下简称 412 号文 ） 和关于印发地方政府融资平台公司公益性项目债务核算暂行办法的通知（财会10 财政性基本建设资金投资项目工程预、决算审查操作规程（财基字 199937 号）， law-lib/law/law_view1.asp?id=14375 11 中华人民共和国财政部令第 16 号 ，mof.gov/zhengwuxinxi/caizhengwengao/caizhengbuwengao2003/caizhengbuwengao20034/ 200805/t20080519_20921.html 12 政府投资项目 30 问 ， xxgk.zhenjiang.gov:8088/pub/root87/auto3391/201809/t20180911_2037333.htm 13政府投资条例（国令第 712 号） ， gov/zhengce/content/2019-05/05/content_5388798.htm 14 关于贯彻国务院关于加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知相关事项的通知（财预 2010412 号） ，gov/zwgk/2010-08/19/content_1683624.htm 固收专题分析报告 - 6 - 敬请参阅最后一页特别声明 201022 号） 15中 规定公益性项目是指为社会公共利益服务、不以盈利为目的，且不能或不宜通过市场化方式运作的政府投资项目，如市政道路、公共交通等基础设施项目，以及公共卫生、基础科研、义务教育、保障性安居工程等基本建设项目。 国务院办公厅关于做好全国政府性债务审计工作的通知（国办发明电201320 号） 16（ 以下简称 20 号文 ） 中 提及 新的举债主体用于公益性项目的债务仅包括用于交通运输（铁路、公路、机场、港口等）、市政建设（地铁、城市道路、公共交通、广场、文体场馆、绿化、污水及垃圾处理等）、保障性住房、土地收储整理等的债 务 ， 不包括企业法人和自然人投资完全按市场化方式运营项目形成的债务 ， 强调公益性项目不能按照市场化方式运营的属性。 除此以外 还陆续有文件提及 公益性资产 概念， 2881 号 文 中 认定 公益性资产是指主要为社会公共利益服务，且依据国家有关法律法规不得或不宜变现的资产 。大部分文件提及到的 公益性资产 包括 公立学校、公立医院、公园、事业单位资产 等。 整体来看，公益性 项目具体涵盖哪些行业 目前尚无统一规范， 在实际应用中要视情况而定 。 目前拥有的文件资料 都提到属于 公益性 项目 的有：市政道路、 公共交通 、 保障性住房， 可能是 相对 稳妥的公益性项目。 准公益项目提及非常少， 目前 上没有公开文件对其进行定义与说明 。我们认为大致可 包含以下几类： 1.公共服务项目：包括供水、供电（电力）、供气、供热等； 2.公共交通建设运营项目：包括高速公路投资运营、铁路、港口、码头、机场（民航）建设运营、轨道交通建设运营、城市交通建设运营等。通过与文件中 公益性项目 定义对比，可以发现 准公益性项目 的显著特征是其 可产生 部分 经营性收入， 存在市场化运作的可能性。 图表 3：相关文件对公益性项目的定义 发文时间 发文单位 文件名称 公益性项目 /资产的 定义 2010 年 6月 10 日 国务院 国务院关于加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知 （ 国发 201019号 ） 今后地方政府确需设立融资平台公司的，必须严格依照有关法律法规办理，足额注入资本金，学校、医院、公园等公益性资产不得作为资本注入融资平台公司。 2010 年 7月 30 日 财政部、发改委、人民银行、银监会 关于贯彻国务院关于加 强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知相关事项的通知（财预 2010412 号） 公益性项目是指为社会公共利益服务、不以盈利为目的，且不能或不宜通过市场化方式运作的政府投资项目，如市政道路、公共交通等基础设施项目， 以及公共卫生、基础科研、义务教育、保障性安居工程等基本建设项目 。 2010 年 10月 28 日 财政部 关于印发地方政府融资平台公司公益性项目债务核算暂行办法的通知（财会201022 号） 公益性项目，是指为社会公共利益服务、不以盈利为目的的投资项目，如市政建设、公共交通等基础设施项目，以及公共卫生、基础科研、义务教育、保障性安居工程等基本建设项目。 2010 年 11月 20 日 发改委 关于进一步规范地方政府投融资平台公司发行债券行为有关问题的通知 （ 发改办财金 20102881 号 ） 申请发行企业债券的投融资平台公司，必须依法严格确保公司资产的真实有效，必须具备真实足额的资本金注入，不得将公立学校、公立医院、公园、事业单位资产等公益性资产作为资本注入投融资平台公司。公益性资产是指主要为社会公共利益服务，且依据国家有关法律法规不得或不宜变现的资产。对于已将上述资产注入投融资平台公司的，在计算发债规模时，必须从净资产规模中予以扣除。 2012 年 12月 24 日 财政部 发改委 人民银行 银监会 关于制止地方政府违法违规融资行为的通知 （ 财预 2012 463 号 ） 地方政府对融资平台公司注资必须合法合规，不得将政府办公楼、学校、医院、公园等公益性资产作为资本注入融资平台公司。 15 关于印发地方政府融资平台公司公益性项目债务核算暂行办法的通知（ 财会 201022 号 ） ，kjs.mof.gov/zhengwuxinxi/gongzuotongzhi/201011/t20101115_348841.html 16 国务院办公厅关于做好全国政府性债务审计工作的通知 (国办发明电 201320 号 )， shaanxi.gov/gk/zfwj/53036.htm 固收专题分析报告 - 7 - 敬请参阅最后一页特别声明 2013 年 7月 26 日 国务院 国务院办公厅关于做好全国政府性债务 审 计 工 作 的通 知 （国 办 发 明 电201320 号） 公益性项目包括交通运输（铁路、公路、机场、港口等）、市政建设（地铁、城市道路、公共交通、广场、文体场馆、绿化、污水及垃圾处理等）、保障性住房、土地收储整理等。 2018 年 2月 8 日 财政部 、发改委 关于进一步增强企业债券服务实体经济能力严格防范地方债务风险的通知 （ 发改办财金 2018194 号 ） 申报企业拥有的资产应当质量优良、权属清晰，严禁将公立学校、公立医院、公共文化设施、公园、公共广场、机关事业单位办公楼、市政道路、非收费桥梁、非经营性水利设施、非收费管网设施等公益性资产及储备土地使用权计入申报企业资产。 来源： 国务院、财政部、发改委、人民银行、 原 银监会 ，国金证券研究所 图表 4： 412 号文与 20 号文 对公益性项目分类 来源： 国务院 、 财政部、发改委、人民银行、银监会 ，国金证券研究所 2.3.平台名单 难以实时覆盖新平台 名单制 似乎是解决如何判定平台公司的好方法， 目前公开市场下的融资平台名单有： 银保 监会口径 、中债登口径。 银保监会口径下 ，截至 5 月 20 日全国共有 11,564 家地方政府融资平台，就地域分布情况看，浙江省、四川省、江苏省分别是政府融资平台数量排名前三位的省份。其中，浙江省现存地方政府融资平台最多，共计 1,492 个；其次是四川省，共计 785 个；再次是江苏省，共计 752 个。 固收专题分析报告 - 8 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 5：银保监会口径下各地区平台数量 来源： Wind，国金证券研究所 中债登口径主要来自于中国国债登记结算有限公司 2014 年 5 月 19 日 推出 中债城投债收益率曲线 时设立的标准 17，仅针对发债的城投平台，样本较少，目前含有 2,100 家平台公司。 但是即使有名单，仍然存在问题。为规避监管 ， 平台公司往往会 另起炉灶 ， 但现有名单仅针对存量的平台公司， 名单制 下可能会遗漏不少新平台。 综合以上来看，平台概念只是给出了平台的一些特征，名单监管也无法全覆盖，平台定义难以精确化， 所以我们仍然建议采用广义概念理解何为平台公司 。 3.有哪些类型的融资平台？ 融资平台有多种分类方法 ， 我们认为 按业务分类比较清晰 。 按业务分类： 主要业务还是基建、棚改、土地整理开发 。 由于银保监会口径下，不少平台公司的主营业务不够清晰，因此我们以中债登口径下城投债对应的平台 公司（共 2,100 家，去除无数据 24 家，有效数据共2,076 家） 做出如下统计： 目前市场上城投平台的业务类型主要有 ： 1.城市基础设施建设 ：城市基础设施主要是指交通运输、机场、港口、水利等设施，是保证城市设施运行的保障 ； 2.土地整理与开发： 土地整理开发是指按照土地规划，通过经济、法律、技术等手段对土地 利用状况进行调查、改造、综合 整治 来 提高土地集约利用率和产出率的工作； 3.公用事业： 公用事业是指具有各企业、事业单位和居民共享的基本特征的，服务于城市生产、流通和居民生活的各项事业的总称。具体来说包括环境卫生、安全事业；交通运输事业；自来水、电力、 煤 气、热力；其他公共日常如文化娱乐场所等； 4.国有资产运营： 即 国有资产的所有人或代理人 为保证国有资产的优化配置、合理利用所进行的一系列筹划、决策活动； 5.棚改：即公益性住房，包括棚户区、保障房、安置房、经济适用房、廉租房等； 6.园区开发：即国家为促进某一产业发展为目标而创立的特殊区位建设 ； 7.综合类 :指包含多个核心业务的平台公司 ； 8.其他 ：一些平台公司承担 非公益性项目，如房屋租赁、贸易、住宿餐饮、金融、煤炭开采等。 17 关于推出中债城投债收益率曲线和部分企业债收益率曲线更名和合并的通知 ， chinabond/Info/18981950 02004006008001000120014001600浙江 四川 江苏 广东 福建 河北 云南 湖南 江西 山东 贵州 辽宁 河南 重庆 湖北 安徽 广西 黑龙江 内蒙古 上海 山西 吉林 陕西 新疆 北京 甘肃 天津 青海 宁夏 海南 安徽 河北 西藏 地区 固收专题分析报告 - 9 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 6：各类型平台公司个数 18 来源： Wind，国金证券研究所 可见， 城投平台的主要业务还是城市基础设施建设 、棚改、土地整理开发 ，同时叠加转型压力，从事非公益性项目 （其他类） 的平台也不在少数 。 4.融资平台和一般公司的区别在哪里？ 这里的 一般公司 指的是已经实现市场化的公司，也即实现独立经济核算，自主经营、自负盈亏，具有一定权力和义务的法人资格的经济实体，这其中包括已经市场化转型成功的平台，以及承接可以产生稳定现金流的公益性事业并且依靠自身收益偿还负债的平台公司。 4.1.经营目标 平台公司是地方政府为了筹资开发建设而组建的公司，服务对象 是地方政府，经营目标是为了满足地方政府的投融资需求，确保配套资金的落地。而一般公司的经营目标是通过出售商品或者服务实现利润最大化。 4.2.控股方与管理人员 平台公司全部是由地方政府及其部门和机构等通过财政拨款或注入土地、股权等资产设立，其背后的控股方多是地方国资委、财政局或者人民政府，城投公司的高级管理人员大部分地方政府直接 任命 ，往往与地方政府部门是 一套人马、两块牌子 。 但是一般公司背后的控股方形式多样，包括母公司法人、国家资本、个人等多种形式。 4.3.政府信用 政府信用 是区别一般公司和平台公司最重要的点，因为 平台公司成立的目的就是为了帮地方政府融资，本质上与地方政府职能部门没有太大区别，仅仅只是对外 套了一个企业身份。所以平台公司的债务往往被市场视为是地方政府举债的另一个通道，本质上仍是地方政府偿还，也即市场广泛提及到的城投债背后的政府信仰。 但是一般企业需要实现自主经营、自负盈亏，背后有的仅仅是自己的信用作支撑。 4.4.财务状况 18 由于 大部分平台公司 业务涉及广泛，归结为 单一主营业务难度较大， 不同 业务 内 的平台公司可能重叠度较高。 02004006008001000120014001600固收专题分析报告 - 10 - 敬请参阅最后一页特别声明 平台 公司是 政府投资项目 的载体 ， 项目运营 模式包括 BT、回购等等，周期长 且回款时间往往不确定，导致账面上 其他应收款、 应收账款、 存货是主要的流动资产， 而 非流动资产中包含了大量 地方政府注入的土地使用权、公益性资产等，资产端的造血能力并不强。 平台公司的盈利能力对政府补助的依赖性非常高，不少平台公司在未包括政府补助前的 净 利润甚至为负，无法实现自负盈亏。 而一般公司根据不同行业，财务状况往往表现出不同的特点。 二 、 融资平台 监管政策变迁 各监管部门不断 完善 对融资平台的监管，强化地方政府风险防范的政策性文件频出。具体来说可以分位以下几个阶段， 2008-2009 年是政策支持阶段，城投平台市场快速扩张。 2010 年 19 号文拉开平台监管的序幕， 直至 2014 年关于加强地方政府性债务管理的意见（国发 201443 号） 19(下文简称 43 号文 )出台以前， 平台监管以信贷为重要抓手，以控 量 为主要手段，重堵不重疏。 2014 年 -2016 年 11 月是 43 号文 时期，强调 开正门、堵偏门 ，并赋予地方政府举债权，但政策性执行力度较差。 2016 年 11 月 关于印发地方政府性债务风险应急处置预案的通知（国办函 201688 号）（下文简称 88 号文 ） 20的出台标志着 后 43 号文 时期的开启，这个阶段强调疏堵结合应对地方政府债务风险，虽然中间 政策 有过放松，但是执行力度 非常强。 图表 7：融资平台发展的政策划分 来源： 根据新闻整理 ，国金证券研究所 2008-2009 年：政策 多方利好 ，城投债 爆发式增长 2008 年 9 月国际 金融危机 开始 ，为缓解国内经济下行 压力， 11 月 中央国务院出台 4 万亿 元 经济刺激计划 ，但中央财政仅提供 1.1 亿元资金支持， 为解决地方政府配套资金融资困难， 2009 年 3 月 人民银行联合银监会发布 92 号文支持有条件的地方政府组建融资平台拓宽融资渠道 ， 财政部 同年 10 月发布关于加快落实中央扩大内需投资项目地方配套资金等有关问题的通知（ 财建19国务院关于加强地方政府性债务管理的意见 （ 国发 201443 号）， gov/zhengce/content/2014-10/02/content_9111.htm 20 关于简化企业债券审报程序