2019年山西国资改革解析：加快混合所有制改革，推动经济结构转型升级.pdf

本公司或其关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的上市公司所发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。本公司在知晓范围内履行披露义务。客户可索取有关披露资料 sxzqyjfzbi618。客户应全面理解本报告结尾处的 “免责声明 “。 宏观 报告原因： 专题 报告 2019 年 山西 国资 改革 解析 加快混合所有制改革 ， 推动经济结构转型升级 2019 年 6 月 01 日 宏观 研究 /区域 经济研究 分析师： 李淑芳 执业证书编号： S0760518100001 电话： 0351-8686987 邮箱： lishufangsxzq 地址： 太原市府西街 69 号国贸中心 A 座 28 层 北京市西城区平安里西大街中海国际中心 7 层 山西证券股份有限公司 i618 以经济结构转型为目的 ， 推行企业混合所有制改革 4月山西发布的方案与指引 明确指出，“加快混合所有制改革是今年国资国企改革的一项重要任务，混改率力争上升到 75%以上， 2020年达到 80%。今年需完成 130家左右企业混改”。要以产权为纽带，以企业为主体，支持国有企业通过合资合作、战略联盟等方式，聚焦产业链、价值链，与各类所有制企业实施双向联合重组；鼓励非公有制企业参与国有企业改革，鼓励发展非公有资本控股的混合所有制企业。 主要 措施 一是，加快集团层面混改、煤炭国企混改。落实省属企业新旧动能转换实施方案，以“ 108 项目”为抓手，更大力度地来对煤炭资产进行整合。 二是，推动专业化兼并重组。大力推行专业化重组，提高国有企业资本配置效率。推动资源向优势企业集中，推动国有资本向战略性关键性领域、优势产业集聚。通过专业化 兼并重组减少产能过剩行业的产能，整合产业链，打通上下游，优化国企结构，优化国有资产配置，促进转型升级。 三是，推行员工持股等股权激励。在创新性企业试点员工持股，优先推动员工持股，人力资本与国有资本有机结合，因地制宜的选择多种中长期激励机制。 四是，组建支持混改的股权投资基金。设立本身是混合所有制的、支持混改的股权投资基金，允许设立地方和民间的混改投资基金。为混改提供投资平台，撬动社会资本参与混改，提供稳定的资金支持，解决一些国企体量过大、社会资本无法有效参与的问题。 证券研究报告：宏观研究 /区域经济 请务必阅读最后一页分析师承诺和声明 2 图表目录 图 1: 2007 年后国企盈利能力开始下降 . 3 图 2: 2010 年前国企利润总额持续高于私企 . 3 图 3: 17年开始，国企净资产增速超越资产总额增速 . 4 图 4: 混改提升 收入增速 . 4 图 5: 减税降税减轻国企负担 . 4 图 6: 17年开始，央企净资产增速超越资产总额增速 . 5 图 7: 央企混改 提升收入增速 . 5 图 8: 减税降税政策对央企收益较弱 . 5 图 9: 18年开始，地方国企净资产增速超越资产总额增 速 . 6 图 10: 地方国企混改提升收入增速 . 6 图 11: 地方国企收益于减税降税政策较多 . 6 图 12: 山西国资对比 . 8 图 13: 山西经济结构持续优化 . 11 图 14: 三产增速持续上升 . 11 图 15: 三产占比持续上升 . 11 图 16: 三产贡献率上升 . 11 表 1：山西国企与其他省市比较 . 7 证券研究报告：宏观研究 /区域经济 请务必阅读最后一页分析师承诺和声明 3 1、 本轮 国资 改革 1.1本轮国企改革必要性 近年 来 ， 我 国经济增长 面临着 人口红利消逝 、 资本积累效果开始边际递减 的困境 。从生产函数来看，Y=A*F（ K， L），在前述两项失去动力的时候，提高全要素生产率 TFP 就显得尤为重要。提高全要素生产率至少有两种方法，一是技术进步，发展中国家可以通过自主研发或者模仿创新发达国家的方法来达到技术进步；二是制度创新，释放制度红利。 2018 年 3 月份，中美贸易摩擦开始，美国宣布对中国 XX 加征关税，而且对与中国的技术交流进行限制。 19 年 5 月份以来，贸易摩擦加码，在中美贸易摩擦愈演愈烈以及专利保护趋严的背景下，模仿创新发达国家技术 越发困难，自主创新耗时较长。在此种情形下，进行改革，释放制度红利是一种必要选择。 另一方面来看， 虽然 2008年全球金融危机爆发之前，国企的盈利能力 与实现利润 强于民企。 但民企比较灵活，生产效率较高，而 且 2007年后国企的总资产收益率和净资产收益率持续呈现下降趋势 。这一差异源于民企更加市场化的管理机制，在针对市场情况变化时，能更快速灵活地进行调整。 因此，也十分有必要在国企引入民企的管理机制，使得国企更加市场化，提高盈利能力。 图 1: 2007 年后国企盈利能力开始下降 图 2: 2010 年前国企利润总额持续高于私 企 资料来源： 国资委 ，山西证券研究所 资料来源： 国资委 ，山西证券研究所 1.2中央 层面 大力推动国企改革 2013 年中央出台关于全面深化改革若干重大问题提出要 进一步深化国有企业改革 ，要 积极发展混合所有制经济 ，自此拉开 本轮国企改革 的序幕 。 2015 年 关于深化国有企业改革的指导意见 发布 ，后续多 项 重磅 政策 也相继发布 ， 共同 构成国企改革“ 1+N”文件， 至此 国企改革顶层设计 初步 完成 。 2016年 2月， 中国国有企业 披露 “十项改革试点” ，“试点”涵盖了本轮国企改革的重点方面 。 2018年，国务院开展国有企业双百行动， 国务院国有企业改革领导小组选取百余户中央企业子企业和百余户地方国024681012141997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015全国国有企业 ROA 全国国有企业 ROE 05,00010,00015,00020,00025,00030,000国企利润总额 私企利润总额 证券研究报告：宏观研究 /区域经济 请务必阅读最后一页分析师承诺和声明 4 有骨干企业，在 2018年至 2020年期间全面落实国有企业改革“ 1+N”政策要求，深入推进综合性改革，力求在改革重点领域和关键环节率先取得突破 。双百行动的施行，体现了国家层面进一步深化推进国企改革的决心，也标志着此轮国企改革步入高潮，步入加速期。 本轮国企改革以来，全国国企资产稳步增长 。 2015 年国企改革顶层设计完成，同时 总资产增速达到最大值。 进入 19 年以来，随着新一轮顶层政策开始出台，增速开始回升。 净资产与总资产的走势基本相同，但是 2017年以来， 混改的加速使得净资产增速较快， 净资产增速开始超越总资产增速。 收入来看： 2017年经济增速微幅回升，混改提升企业效率， 国企收入 开始 大幅增长 ，而且 利润增速明显大于收入增速 。 2018年贸易摩擦使得收入、利润增速开始下跌。 本轮国企改革是卓有成效的 。 在对国企改革的同时，政府也积极开展减税降税政策，使得国企体系应交税金在 2018年出现较大幅度大话。 只观察中央直接监管的中央企业，其总资产、净资产与全国国有企业总资产、净资产的走势一样。但是 2017年以来，净资产增速开始超 越总资产增速，说明中央层面的国企混改力度更大。 图 3: 17 年 开始 ，国企净资产增速超越资产总额增速 资料来源： 国资委 ，山西证券研究所 图 4: 混改提升收入增速 图 5: 减税降税减轻国企负担 资料来源： 国资委 ，山西证券研究所 资料来源： 国资委 ，山西证券研究所 51015200500,0001,000,0001,500,0002,000,0002014 2015 2016 2017 2018 Mar-19资产 净资产 资产同比 净资产同比 -10-50510152025300100,000200,000300,000400,000500,000600,000700,0002014 2015 2016 2017 2018 Mar-19收入 成本 收入同比 利润同比 成本同比 -2024681012010,00020,00030,00040,00050,0002014 2015 2016 2017 2018 Mar-19应交税金 应交税金同比 证券研究报告：宏观研究 /区域经济 请务必阅读最后一页分析师承诺和声明 5 图 6: 17 年 开始 ， 央企 净资产增速超越资产总额增速 资料来源： 国资委 ，山西证券研究所 图 7: 央企混改提升收入增速 图 8: 减税降税 政策对央企收益较弱 资料来源： 国资委 ，山西证券研究所 资料来源： 国资委 ，山西证券研究所 2019 年政府工作报告提出要 加快国资国企改革。加强和完善国有资产监管，推进国有资本投资、运营公司改革试点，促进国有资产保值增值。积极稳妥推进混合所有制改革。完善公司治理结构，健全市场化经营机制，建立职业经理人等制度。 2019年，改革国有资本授权经营体制方案印发， 以管资本为主改革国有资本授权经营体制，着力转变出资人代表机构职能，即国资委的职能从管企业向管资本为主转变 ，是对 “ 1+N”体系 的进一步完善 。 1.3地方国企 改革卓有成效 伴随着中央层面 顶层设计的完备及系列动作的施 行，全国各地方国资委也积极响应， 纷纷出台细化方案。 尽管各地方国资国企改革所处阶段和面临问题各有不同 、改革举措各有侧重，但 都以目标为导向， 纷纷将混合所有制改革作为 本轮国企改革的突破点 ，加大力度 推动核心资产上市，提高 国企集团资产 证券化率水平。 整体来看， 2018年之前的地方国企总体表现与国家整体表现一致，但是进入 19 年以来，地方国企各项5791113151719210200,000400,000600,000800,0001,000,0002014 2015 2016 2017 2018 Mar-19资产 净资产 资产同比 净资产同比 -10-5051015200100,000200,000300,000400,0002014 2015 2016 2017 2018 Mar-19收入 成本 收入同比 利润同比 成本同比 -4-202468010,00020,00030,00040,0002014 2015 2016 2017 2018 Mar-19应交税金 应交税金同比 证券研究报告：宏观研究 /区域经济 请务必阅读最后一页分析师承诺和声明 6 增速明显弱于国家层面的表现，资产增速、净资产增速、收入增速、利润增速、应交税金增速较 18年来看，并没有明显回升。 2019 年， 国家层面 出台 新的重磅政策 ，强调真正加快国企国资改革，提 升国资表现。在国企改革进入深水区的时刻， 各地方要加快步伐赶上。 图 9: 18 年开始，地方国企 净资产增速超越资产总额增速 资料来源： 国资委 ，山西证券研究所 图 10: 地方国企 混改提升收入增速 图 11: 地方国企收益于减税降税政策较多 资料来源： 国资委 ，山西证券研究所 资料来源： 国资委 ，山西证券研究所 2、 山西 国企改革持续发力 2016 年以来，我省国资国企改革积极 对标一流， 做到了国企改革整体设计、深度攻坚、持续发力。但是 对标一流、横向比较，差距依然明显。 步入 2019年，要以更大力度推进国企改革。 2.1政策 推出力度大 2016 年，山西省开始了大刀阔斧的国企改革。 2017 年，山西省国企改革加速 ，出台国企改革“ 1+N”文件完成， N 剑指混合所有制改革、分离办社会、激发企业家活力等方面。同年，山西省完成山西国有资本投资运营公司的组建。 2018 年，省国资要求各国资集团要开展一主三副目录的梳理，在做好主业的同时910111213140200,000400,000600,000800,0001,000,0001,200,0002014 2015 2016 2017 2018 Mar-19资产 净资产 资产同比 净资产同比 -20-10010203040050,000100,000150,000200,000250,000300,0002014 2015 2016 2017 2018 Mar-19收入 成本 收入同比 利润同比 成本同比 051015202505,00010,00015,0002014 2015 2016 2017 2018 Mar-19应交税金 应交税金同比 证券研究报告：宏观研究 /区域经济 请务必阅读最后一页分析师承诺和声明 7 积极引入外部投资者。同年，山西国资委 公开发布账面净值超过 340 亿元的 108 个混改 项目， 包括新设参股、股权转让、增资扩股等多种混改方式，涉及集团公司、子公司等层面， 标志着山西国资改革进入深水区。 进入 2019年，山西省国企改革再度加速 。山西国资委印发 2019年国资国企改革行动方案 和省属企业混合所有制改革操作指引。 方案及指引 制 指出，要力推山西国资国企改革整体进入全国第一方阵。 2019 年要， 保持国有企业持续稳健发展态势，在优化资本布局、加速混改、推行市场化契约化管理三个方面实现重大突破，在优化公司治理结构、防范化解重大风险、解决遗留问题、完善国资管理体制、加强国企党建 5个方面加强支撑。 由此 判断 ， 山西省 2019年国企改革的重点依旧在于国企的混合所有制改革。 2.2横向对比 ，山西国企改革需要结构性发力 与其他省市横向对比来看，山西省国资总量排名较为靠前，但是仍旧存在行业分布集中，产业链单一等问题。要以省内国企改革为契机， 以国企上市公司为平台，积极进行混合所有制改革， 推动山西省经济更好更快发展。具体来看， 一是，山西国资总量，旗下上市公司数量处于中部位置 从国企总量进行对比，鉴于有些省市的具体数据不可得，仅得到 2018 年底 19 个省市的确切资产总额（ 12个省市确切资产数值不可得），根据可以找到的以往年份的资产数值，可以得到山西省国企资产总额位于第 14位。 梳理各地 国资委 监管的集团下的上市公司 ， 有如下结果 ：山西省国资委旗下上市公司一共有 18家，排名为第 12位。 表 1： 山西 国企与其他省市比较 资产（亿元） 资产同比（ %） 收入（亿元） 收入同比（ %） 利润总额（亿元） 利润同比（ %） 全国 1787482.9 8.4 587500.7 10 33877.7 12.9 （央企） 803391.7 6.7 338781.8 9.8 20399.1 12.7 （地方国企） 984091.2 9.8 248718.9 10.4 13478.6 13.2 北京（市属国企） 50903.8 12.9 15537.6 10.1 949.4 7.5 河北 15845.3 10.2 8897.8 5.8 189 11.7 山东 73921.2 13.5 23081.9 13.5 1566.3 18.1 江苏 - - 8345.4 11.65 890.9 12.53 浙江（省属国企） 11883.6 8.1 8714.5 12.5 371.4 16 福建 37900.6 - 13384.5 - 546.2 - 广东 104400.0 13.86 21100.0 13.18 - - 山西 31635.0 6.02 14328.0 7.83 421.9 38.3 湖北 32042.3 11.6 3322.7 7.9 298.7 25 湖南 28046.4 - 5646.2 14.9 - - 证券研究报告：宏观研究 /区域经济 请务必阅读最后一页分析师承诺和声明 8 江西 30448.4 16 6884.7 14.4 365.8 20.3 安徽 42980.4 7.1 10300.4 7 1035.0 38.5 黑龙江 12803.0 2.11 1311.6 0.05 28.1 - 内蒙古 3757.2 8 1815.3 17.4 - - 陕西 - - 11305.3 10.97 422.4 21.28 四川 69800.0 15.48 8296.0 17.83 593.0 19.19 贵州 - - 4347.4 10 619.5 25.4 广西 32424.8 11.21 7442.9 14.55 297.8 31.13 宁夏 8648.3 3.4 1003.8 10.4 72.0 1.3 数据来源： wind，山西证券研究所 二是， 山西上市公司 多数隶属于为国企集团 ，行业分布较为集中 山西省全省上市公司数量排名靠后 。 山西省共有 38家上市公司，与各省市上市公司比较，居 第 21位。而且近 4年以来，无新增上市公司。 已有上市公司结构较为固化。 山西省内上市公司有一半数量是国企旗下上市公司，比率为全国最高。而且 从上市公司行业来看 ，山西省国资企业上市公司大部分分布在煤炭相关产业链（煤电钢），仅有 3家不属于此。 三是， 与中部地区相比 即使只 从中部地区来看，山西省国资资产总额排名 3 位，山西省国资旗下上市公司数量排名 3 位，全省上市公司数量排名第 6位。 图 12: 山西国资对比 020,00040,00060,00080,000100,000120,000 山西国资总量排名中上 证券研究报告：宏观研究 /区域经济 请务必阅读最后一页分析师承诺和声明 9 资料来源： wind，山西证券研究所 2.3纵向 来看，煤与非煤结构优化 本轮国企改革以来，山西省频出重磅政策，以问题为导向，着力解决结构性问题，目前来看已经取得了一定成效。 山西混改率稳步上升 ， 非煤占比也有明显下降 。 2019年 一季度， 山西省国企资产总额达到 3.66万亿元。其中 省属企业资产总额达 2.98万亿元，同比增长 7.4%；企业效益稳定增长，实现营业收入 3155.1亿元，同比增长 9.8%，实现利润 70.7 亿元，同比增长 13.5%；社会贡献突出，完成增加值 641.4 亿元，同比增长 6.7%；实现利税 278.2 亿元，同比增长 7.6%；上交税费 274.8 亿元，同比增长 26.6%。从一季度增加值完成情况看，非煤占比 44.8%，比 2018 年的 43.5%提高 1.3 个百分点，非煤产业结构调整调整力度持010203040506070 各省市国资委监管集团旗下上市公司数量 0100200300400500600700 各省全部上市公司数量 01020304050 山西上市公司国企占比最高 证券研究报告：宏观研究 /区域经济 请务必阅读最后一页分析师承诺和声明 10 续加大；降杠杆和清理应收款项取得阶性成果，资产负债率 75.6%，较上年同期下降 2.1个百分点，应收账款 932.2亿元，同比下降 15%，资金进一步盘活；职工收入稳步提高，在岗职工平均工资增长 6.9%。 3、 2019国企改革要以经济结构转型为目的，持续推行混合所有制改革 十九大报告指出 ，“深化国有企业改革，发展混合所有制经济，培育 具有全球竞争力的世界一流企业”。混合所有制改革已经成为国企改革的重要突破口。混合所有制改革，可以引入 民企灵活的市场应对机制和管 理体制创新，激发国企的活力和竞争力， 利用国企成熟的平台、品牌、技术和渠道， 实现共同发展的机会。 发展混合所有制经济，是深化国有企业改革的重要举措。 迄今为止国资委已经公布了四批国有混合所有制改革试点名单。 19年初公布了第 4批混合所有制改革试点名单。 4 月山西发布的方案与指引也明确指出，“加快混合所有制改革是今年国资国企改革的一项重要任务，混改率力争上升到 75%以上， 2020 年达到 80%。今年需完成 130 家左右企业混改”。要以产权为纽带，以企业为主体，支持国有企业通过合资合作、战略联盟等方式，聚焦产业链、价值链，与各类所有制企业实施双向联合重组；鼓励非公有制企业参与国有企业改革，鼓励发展非公有资本控股的混合所有制企业。 3.1省内经济 产业结构持续优化 ， 要积极推动 省内经济积极转型 2018年，山西省全年实现 GDP1.68万亿元，同比增长 6.7%。 2019年一季度山西省实现 GDP3533亿元，同比增长 7.2%，超出去年同期 1个百分点，较 2018年超出 0.5个百分点。 2018全年实现工业增加值同比增长 4.1%。 1-3月 全省规模以上工业增加值同比增长 10.8%，增速较 2018年全年快 7.8个百分点。 全年经济增速排名位次持续上升，产业结构继续优化。 2018年，山西省全年实现 GDP1.68万亿元，同比增长 6.7%，较全国 GDP 增速高出 0.1个百分点，较 2017年下降 0.4个百分点，但较 2015年 增速低点高出 3.6个百分点；在全国省市（除去新疆建设兵团）中排名 17位，较 2017年排名上升 3个名次，排名位次实现四连升。 19年一季度，实现 GDP3533亿元，同比增长 7.2%，较 2018年 同期超出 1个百分点，较 2018年全年高出 0.5 个百分点。 分产业来看， 第一产业、第二产业、第三产业分别实现 GDP740 亿元、 7089 亿元、及 8988亿元，占比分别为 4.40%、 42.15%及 53.44%， 分别 同比增长 2.1%、 4.5%及 8.8%，二产增速较2017年下降 2.2个百分点，三产增速保持三连涨势头，较 2017年上涨 1.0个百分点。 19年一季度，第一产业、第二产业、第三产业分别实现 GDP79亿元、 1563亿元、 1890亿元，分别占比 2.24%、 44.25%、 53.51%，分别同比增长 0.1%、 7.6%、 7.3%。 贡献率来看， 第一产业、第二产业、第三产业对 GDP 的贡献率分别为1.67%、 24.06%、 74.27%，分别拉动 GDP增长 0.11、 1.61、 4.98个百分点。 2012-2016年期间，第三产业贡