食品饮料行业2019下半年策略：白酒景气度有望持续，食品龙头业绩稳健.pdf

识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 32 Table_Page 投资策略半年报 |食品饮料 证券研究报告 Table_Title 食品饮料行业 2019 下半年策略 ： 白酒 景气度 有望 持续 ， 食品龙头 业绩 稳健 Table_Summary 核心观点： 经济上升期白酒龙头表现好 ， 经济衰退期食品龙头表现好 白酒龙头净利润增速 变动趋势 同步于 GDP 增速变动趋势 ； 食品龙头净利润增速 变动趋势 滞后于 GDP 增速变动趋势 ，且抗周期能力强 。从股价表现来看， 经济上 行期白酒龙头股价表现明显优于食品龙头和大盘： 2016Q12018Q1白酒龙头股价上涨 206.46%、食品龙头股价上涨 62.43%、上证综指下跌10.41% 。 经济衰退期食品龙头股价表现明显优于白酒龙头和大盘：2011Q32012Q3 食品龙头股价上涨 4.72%、白酒龙头股价上涨 0.66%、上证综指下跌 20.24%。 2018Q2 至今食品龙头股价上涨 65.72%、白酒龙头股价上涨 44.72%、上证综指下跌 5.26%。 根据广发宏观， 2019 下半年经济 增速不确定性较强 。 我们认为下半年 白酒景气度有望持续，食品景气 度维持较高水平。 白酒 受益消费升级，高端、次高端稳健增长 白酒行业收入 18Q4-19Q1 恢复较快 增长，我们认为 主要源于 “去杠杆”政策 转向“稳杠杆” 、 民间消费占比提升后 春节效应被放大 、以及 行业消费升级和集中度提升 。受益消费升级， 我们 预计 高端和次高端行业未来 5 年收入CAGR 分别为 17%和 18%，具有品牌 、 渠道优势的高端和次高端龙头 有望 显著受益于行业增长。 据彭博数据， 2018 年 低端酒行业 收入 大约在 1500 亿元左右， 我们 预计未来 3 年 CAGR 为 -3%，行业进入衰退期， 光瓶酒 龙头集中度 有望 持续 提升。 白酒行业的消费升级和集中度提升 趋势有望 抵消 经济增速不确定性较强 影响 ， 经营相对稳健或明显改善的高端、次高端龙头业绩有望稳健增长 。 食品 需求刚性，有望维持较高景气度 1.调味品： 调味品行业景气度与餐饮收入相关性较强，受益大众餐饮崛起，餐饮和调味品受宏观经济影响进一步减弱 。 根据彭博， 2018 年调味品行业收入同增 8.8%，较 2017 年 8.9%增速维持稳定。 我们预计调味品有望维持高景气度，未来 3 年收入 CAGR 为 10%。 且 受益 于 行 业集中度提升，行业龙头 稳定 性高于行业整体 。 2.乳制品： 受益于消费升级和下线城市消费崛起，我们预计未来 3 年乳制品行业收入 CAGR 为 5%，常温酸奶和高端白奶收入 CAGR为 15%/10%。 原奶价格进入新一轮上涨周期 ，我们预计 2019年有望同增 3-5%。行业竞争格局持续改善，龙头最受益，利润弹性有望释放 。 3.休闲食品： 休闲卤制品、火锅料、烘焙食品以及膳食补充剂行业仍处成长阶段 ，预计未来 3 年收入复合增长 10%+。 4.啤酒： 预计未来 10 年行业量微幅下滑， 提价和产品结构升级 有望推动均价提升 。 我国啤酒行业集中度将持续提升，龙头盈利能力同步提升 。 5.肉制品： 国内肉制品消费处于高温到低温肉制品升级阶段， 根据彭博， 目前我国低温肉制品消费量占比仅为 30-40%，美国肉制品市场低温占比90%+，且 我国 龙头企业开启提价周期。 个股推荐 1.白酒： 贵州茅台、五粮液、泸州老窖、洋河股份、水井坊、山西汾酒、今世缘、古井贡酒、口子窖 、顺鑫农业 。 2.食品 ： 调味品龙头海天味业、中炬高新、涪陵榨菜；乳制品龙头伊利股份；肉制品龙头双汇发展；食品细分行业龙头绝味食品、安井食品、汤臣倍健 、桃李面包 。 风险提示 ： 宏观经济增长低于预期影响部分行业需求 ； 食品安全 。 Table_Grade 行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2019-06-24 Table_PicQuote 相对市场表现 Table_Author 分析师： 王永锋 SAC 执证号： S0260515030002 SFC CE No. BOC780 010-59136605 wangyongfenggf Table_DocReport 相关研究： 食品饮料行业 :白酒淡季控量挺价，食品龙头业绩有望稳定增长 2019-06-02 食品饮料行业 :A 股消费在全球最具竞争优势，消费龙头有望演绎长期牛市 2019-05-31 食品饮料行业 :白酒高景气度延续，大众品龙头业绩稳健 2019-05-06 Table_Contacts 联系人： 刘景瑜 010-59136617 gfliujingyugf 联系人： 陈涛 010-59136617 gzchentaogf 联系人： 袁少州 010-59136617 yuanshaozhougf -32%-22%-12%-2%7%17%06/18 08/18 10/18 12/18 02/19 04/19食品饮料 沪深 300识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 32 Table_PageText 投资策略半年报 |食品饮料重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元 ) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元 /股） 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 贵州茅台 600519.SH CNY 976.30 2019-04-25 买入 1,039.00 34.64 43.54 28 22 17.03 13.06 31.4 31.6 五粮液 000858.SZ CNY 112.98 2019-04-29 买入 112.25 4.49 5.53 25 20 14.55 11.31 23.3 24.0 泸州老窖 000568.SZ CNY 75.80 2019-04-26 买入 77.50 3.10 3.79 24 20 17.28 13.88 24.7 27.9 洋河股份 002304.SZ CNY 120.11 2019-04-29 买入 135.00 6.14 7.20 20 17 13.75 11.31 23.7 24.2 水井坊 600779.SH CNY 47.29 2019-04-28 买入 48.30 1.61 2.06 29 23 22.75 17.61 36.6 41.2 山西汾酒 600809.SH CNY 62.02 2019-04-28 买入 60.00 2.10 2.44 30 25 16.48 13.90 25.0 25.2 今世缘 603369.SH CNY 26.74 2019-04-23 买入 30.00 1.15 1.49 23 18 17.35 13.24 20.9 23.4 古井贡酒 000596.SZ CNY 111.75 2019-04-28 买入 118.53 4.39 5.63 25 20 18.19 13.73 24.3 25.5 口子窖 603589.SH CNY 59.97 2019-04-18 买入 60.20 3.01 3.45 20 17 14.50 12.13 25.5 25.7 海天味业 603288.SH CNY 102.14 2019-04-26 买入 90.00 1.96 2.39 52 43 40.22 31.95 27.6 25.2 中炬高新 600872.SH CNY 39.99 2019-04-29 买入 39.00 0.89 1.16 45 34 29.82 22.31 16.5 17.6 涪陵榨菜 002507.SZ CNY 29.61 2019-04-21 买入 35.00 1.01 1.20 29 25 24.56 20.20 24.5 22.4 伊利股份 600887.SH CNY 32.32 2019-04-26 买入 34.50 1.15 1.30 28 25 19.61 16.78 22.9 23.7 双汇发展 000895.SZ CNY 24.82 2019-04-30 买入 31.60 1.58 1.73 16 14 12.70 11.15 35 33.8 绝味食品 603517.SH CNY 36.74 2019-04-28 买入 37.80 1.35 1.63 27 23 18.62 15.07 21.8 22.3 安井食品 603345.SH CNY 47.76 2019-04-26 买入 44.80 1.40 1.72 34 28 20.90 16.69 13.9 15.2 汤臣倍健 300146.SZ CNY 19.24 2019-04-26 买入 24.60 0.82 1.05 23 18 17.63 13.82 15.6 18.4 桃李面包 603866.SH CNY 41.30 2019-04-28 增持 42.00 1.15 1.36 36 31 24.65 19.76 19.5 21.5 数据来源： Wind、广发证券发展研究中心 备注 ：表中估值指标按照 2019 年 6 月 21 日 收盘价计算 ， 绝味食品、安井食品 股本变动导致 eps 变化 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 32 Table_PageText 投资策略半年报 |食品饮料目录索引 一、经济上升期白酒表现好 ， 经济衰退期食品表现好 . 6 二、白酒受益消费升级，高端、次高端稳健增 长 . 8 1 经济增速不确定性较强 ，但受益消费升级白酒龙头收入仍稳健增长 . 8 2高端酒价格上涨打开全行业增长空间，次高端竞争略有加剧 . 9 （ 1）茅台批价不断上涨，五粮液和国窖充分受益 . 9 （ 2）地产龙头酒企布局次高端，行业竞争略有加剧 . 10 （ 3）光瓶酒龙头 顺鑫农业 预收款维持高位，全年收入稳健增长可期 . 11 三、食品需求刚性，有望维持较高景气度 . 12 1调味品抗周期性最强，龙头业绩稳健增长 . 12 2乳制品竞争格局持续改善，龙头企业最受益 . 15 3休闲食品优选成长阶段子行业 . 17 4啤酒行业未来集中度有望持续提升，期待成本下降释放龙头利润弹性 . 18 5肉制品景气度稳定，产品结构升级和提价有望推动行业盈利能力提升 . 20 四、重点公司推荐 . 21 1白酒：推荐能够抵御宏观经济波动的行业龙头 . 21 （ 1）贵州茅台：渠道改革，渠道直销占比提升保障业绩稳健增长 . 21 （ 2）五粮液：改革提速，全年大概率完成收入目标 . 21 （ 3）泸州老窖：以直控终端 +直营子公司模式布局空白市场，国窖有望量价齐升 . 22 （ 4）古井贡酒：省内产品继续升级、省外并加快全国化布局，有望实现收入目标 23 （ 5）口子窖：稳健经营，受益省内消费升级 . 23 （ 6） 顺鑫农业 ：光瓶酒行业龙头，受益集中度提升 . 23 2食品：重点推荐业绩稳定的龙头 . 24 （ 1）海天味业：管理机制和渠道力强 ，有望打造调味品平台型企业 . 24 （ 2）中炬高新：机制改善激发企业经营活力，调味品收入有望加速增长 . 24 （ 3）涪陵榨菜：新一轮渠道扩张期，公司收入有望稳健增长 . 25 （ 4）伊利股份：最受益于竞争格局改善，利润弹性有望释放 . 26 （ 5）绝味食品：门店数量和单店收入稳步提升，看好业绩持续性 . 26 （ 6）安井食品：速冻火锅料行业龙头，产能扩张推动公司收入稳健增长 . 27 （ 7）桃李面包：短保面包龙头，市场扩张和渠道下沉推动业绩增长 . 28 （ 8）汤臣倍健：大单品战略和电商品牌化驱动公司增长 . 29 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 / 32 Table_PageText 投资策略半年报 |食品饮料图表索引 图 1：白酒龙头净利润增速变动趋势同步于 GDP 增速变动趋势 . 6 图 2：食品龙头净利润增速变动趋势滞后于 GDP 增速变动趋势 . 6 图 3： 经济上升期白酒龙头股价表现好，经济衰退期食品龙头股价表现好 . 7 图 4： 18Q4-19Q1 宏观经济持续放缓 . 8 图 5：白酒板块 18Q4-19Q1 收入和净利润加速增长 . 8 图 6： 2018 年白 酒制造业收入同比增长 12.88% . 8 图 7： 18 年龙头多数实现了 20%+的收入增长，行业集中度提升 . 8 图 8：茅台批价持续上行，利于五粮液和国窖放量 . 9 图 9： 2018Q4-19Q1 收入有所加速 . 9 图 10： 19Q1 茅五泸净利润增幅超过收入增幅 . 9 图 11： 19Q1 预收款均同比下降，但指引意义减弱 . 9 图 12： 18Q4-19Q1 次高端酒企收入维持较快增长，其中地产龙头酒企有所加速 10 图 13： 18Q4-19Q1 次高端酒企中全国性龙头净利润高于收入增速，地产龙头酒企加大投入低于收入增速 . 10 图 14： 全国性龙头渠道扩张， 18 年省外收入增速高于省内 . 10 图 15： 地产龙头酒企布局次高端， 18 年高档产品高速增长 . 10 图 16： 18 年 顺鑫农业 收入增长 44%，保持较高增速 . 11 图 17： 顺鑫农业 预收款 19Q1 为 41 亿，维持高位 . 11 图 18： 调味品行业景气度与餐饮收入相关性较强 . 12 图 19： 2018 年国内酱油收入 CR5=31.53% . 13 图 20： 2016 年日本酱油行业收入 CR5=59% . 13 图 21： 2018 年乳制品行业需求回暖 . 15 图 22：中国大陆常温酸奶和高端白奶仍处成长期 . 15 图 23： 2019 年中国奶牛数量同比持平 . 15 图 24： 2019 年以来生鲜乳价格同比增长 3%+ . 15 图 25：中国大陆乳制品行业 2018 年 CR2=46.0%（ %） . 16 图 26：中国大陆常温奶双寡头垄断， CR2=65.2%（ 2018 年） . 16 图 27： 伊利蒙牛铺货率明显高于其他企业 . 17 图 28：休闲食品行业整体进入成熟期 . 17 图 29： 我国休闲食品人均消费远不及美英日韩（美元） . 17 图 30： 闲卤制品、火锅料、烘焙食品以及膳食补充剂行业仍处成长阶段 . 18 图 31： 联合国预测中国啤酒主力消费者人口占比 2015-2030年均下降 0.35个 PCT. 18 图 32：预计中国未来 10 年啤酒销量 CAGR 为 -1%左右 . 18 图 33： 2000-2017 年啤酒行业吨价 CAGR 为 4.38%，提升幅度较慢 . 19 图 34： 2017 年我国啤酒零售价为 12.36 元 /升，仅为全球均价的 56% . 19 图 35： 肉制品行业收入稳增长，净利润增速超越收入 . 20 图 36：中国低温肉消费量目前仍较低 . 20 图 37：美国低温肉制品占比远高于高温肉制品 . 20 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 / 32 Table_PageText 投资策略半年报 |食品饮料图 38：我国面包人均消费量仅日本 1/5，欧洲 1/10 . 28 图 39：面包行业集中度较低，桃李面包凭借高性价比和强大配送能力有望提升市场份额 . 28 图 40： 行业零售额 1486 亿元，近五年 CAGR10.29% . 29 图 41： 中国人均消费金额低于美日等（美元 /人） . 29 表 1：我们预计未来 5 年次高端行业仍是未来增长最快的价格带 . 11 表 2：调味品各子行业集中度均有提升空间 . 13 表 3： 调味品龙头业绩稳健，高于行业整体增速（亿元） . 14 识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 / 32 Table_PageText 投资策略半年报 |食品饮料一 、 经济上升期白酒表现好 ， 经济衰退期食品表现好 白酒龙头净利润增速变动趋势同步于 GDP增速变动趋势 ，且受宏观经济影响较明显 。 白酒行业 价格带宽，高端白酒单价高且存在 政商务消费 ， 终端需求 受 宏观经济影响较明显。白酒龙头（如贵州茅台、五粮液、泸州老窖和洋河股份）净利润 增速变动趋势与 GDP增速变动趋势同步 。经济较好 时期白酒 终端 需求恢复 ， 龙头 净利润 弹性明显释放 。 食品龙头净利润增速变动趋势滞后于 GDP增速变动趋势 ，且 受宏观经济影响较小 。 食品单价较低且需求刚性，受 宏观经济影响小，且经济环境低迷时食品龙头有望通过抢占行业份额维持业绩增长。因此，食品龙头（如伊利股份、海天味业、中炬高新）净利润 增速变动趋势 滞后于 GDP增速变动趋势 。 图 1： 白酒龙头净利润增速变动趋势同步于 GDP增速变动趋势 资料来源： wind，广发证券发展研究中心 备注 ： 白酒龙头包括贵州茅台 、 五粮液 、 泸州老窖和洋河股份 ， GDP增速采用名义增速 图 2： 食品龙头净利润增速变动趋势滞后于 GDP增速变动趋势 资料来源： wind，广发证券发展研究中心 备注：食品龙头包括伊利股份、海天味业、桃李面包、中炬高新、涪陵榨菜， GDP增速采用名义增速 0%5%10%15%20%25%30%-50%0%50%100%150%白酒龙头净利润增速（左轴） GDP增速（右轴）渠道压库存，推动净利润增长0%5%10%15%20%25%30%-50%0%50%100%150%食品净利润增速（左轴） GDP增速（右轴）伊利三聚识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7 / 32 Table_PageText 投资策略半年报 |食品饮料经济上行时期白酒龙头 股价涨幅明显优于 食品 龙头和 大盘 ， 经济衰退时期 食品龙头 股价涨幅明显优于白酒龙头和大盘 。 我们采取 GDP增速和 PPI增速来划分经济周期 2010年以来宏观经 济经历 两轮 上升期 ，分别为 2012Q42014Q2、2016Q12018Q1； 2010年以来宏观经 济经历三轮衰退期 ，分别为 2011Q32012Q3、2014Q32015Q4以及 2018Q2至今 。 经济上行时期白酒龙头股价涨幅明显优于食品龙头和大盘 ： 2016Q12018Q1白酒 龙头股价 上涨 206.46%、 食品 龙头股价 上涨 62.43%、 上证综指下跌 10.41%；2012Q42014Q2白酒龙头股价 下跌 29.99%、食品龙头股价上涨 179.66%、上证综指 上涨 0.02%（ 2012Q42014Q2由于三公政策限制 ， 白酒业绩和估值双杀 ， 股价下跌 ， 不具备参考意义 ）。 经济衰退时期食品龙头股价涨幅明显优于白酒龙头和大盘 ： 2011Q32012Q3食品 龙头股价 上涨 4.72%、 白酒 龙头股价 上涨 0.66%、 上证综指下跌 20.24%；2014Q32015Q4食品 龙头股价 上涨 84.83%、 白酒 龙头股价 上涨 73.11%、 上证综指上涨 72.71%； 2018Q2至今 食品龙头股价上涨 65.72%、白酒龙头股价上涨 44.72%、上证综指下跌 5.26%。 根据广发宏观， 2019下半年经济增速不确定性较强 ：（ 1） 外部贸易条件继续变差， 下半年经济走势 类 2018年四季度末 -2019年初 ；（ 2） 外部环境没有继续变化但保留不确定性 ，下半年经济走势 类 2018年三季度 ；（ 3） 外部环境显著好转，经济韧性 。 图 3： 经济上升期白酒龙头股价 表现好 ， 经 济衰退期食品龙头股价 表现好 资料来源： wind，广发证券发展研究中心 备注 ： 食指数采取伊利 、 中炬 、 海天 、 榨菜 、 桃李加权市值涨幅 ， 白酒指数采取茅五泸洋加权市值涨幅 010002000300040005000600070000200040006000800010000120002005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019食品指数 白酒指数 上证综指（右轴）2011Q32012Q3食品上涨 4.72%白酒上涨 0.66%上证综指下跌 20.24%2014Q32015Q4食品上涨 84.83%白酒上涨 73.11%上证综指上涨 72.71%2016Q12018Q1白酒上涨 206.46%食品上涨 62.43%上证综指下跌 10.41%2018Q2至今食品上涨 65.72%白酒 上涨 44.72%上证综指下跌 15.26%识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 8 / 32 Table_PageText 投资策略半年报 |食品饮料二 、白酒 受益消费升级，高端、次高端稳健增长 1 经济增速不确定性较强 ，但受益消费升级白酒龙头收入仍稳健增长 宏观经济增速继续放缓，但受益消费升级高端和次高端白酒进入稳健增长阶段 。18Q2以来宏观经济持续放缓 ，尤其去年开启的“去杠杆”政策和中美贸易冲突对企业信心产生一定影响 ，叠加白酒板块在 17Q3高基数， 18Q3白酒板块收入大幅放缓。但 18Q4开始白酒板块收入又开始加速，我们认为主要是因为： 1）政策 转向“稳杠杆” ，“去杠杆”政策结束； 2）春节期间白酒消费更加刚性，个人消费占比较高，春节效应放大； 3）消费升级趋势下，白酒行业向龙头、高价位段聚集， 18年白酒龙头均获得了超过行业的收入增速。因此，抵消了 经济增速不确定性较强 产生的负面影响，我们认为该趋势将会延续，尽管今年下半年宏观经济形势不明朗，但是高端、次高端白酒仍能获得稳健的收入增长。 图 4： 18Q4-19Q1宏观经济持续放缓 图 5： 白酒板块 18Q4-19Q1收入和净利润加速增长 数据 来源： wind，广发证券发展研究中心 ，注： GDP为名义值 数据来源： Wind，广发证券发展研究中心 图 6： 2018年白 酒制造业收入同比增长 12.88% 图 7： 18年 龙头多数实现了 20%+的收入增长，行业集中度提升 数据 来源： wind，广发证券发展研究中心 数据来源： Wind，广发证券发展研究中心 0%2%4%6%8%10%12%14%0500001000001500002000002500003000002014-03-012014-07-012014-11-012015-03-012015-07-012015-11-012016-03-012016-07-012016-11-012017-03-012017-07-012017-11-012018-03-012018-07-012018-11-012019-03-01GDP 同比0%10%20%30%40%50%0%10%20%30%40%收入增速 净利润增速（右轴）0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0100020003000400050006000700019992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018白酒制造业主营业务收入（亿） 主营业务增速0%10%20%30%40%50%60%70%80%010020030040050060070080090018年营收（亿元） 18年净利润（亿元）18年营收同比 18年净利同比识别风险 ， 发现价值 请务必阅读末页的免责声明 9 / 32 Table_PageText 投资策略半年报 |食品饮料2高端酒价格上涨打开全行业增长空间，次高端竞争略有加剧 （ 1）茅台批价不断上涨，五粮液和国窖充分受益 春节以来茅台批价不断上涨，利于五粮液和国窖放量 。 据 wind， 茅台今年一季度收入增长 22.21%，超出了年度经营目标， 净利润增速达 31.91%，高于收入增幅。我们认为主要是三方面的原因： 1）公司 19Q1有可能加大了非标产品的投放，推动了茅台酒均价的提升。 2） 18Q1公司预收款环比下降了 12.57亿元，因公司 17年底预收账款主要以每瓶 819元为主，我们认为 18Q1收入中未全面体现提价效应，该部分提价效应在 19Q1体现。 3）公司 19Q1预收款 113.85亿元，环比下降了 21.92亿元，同比下降了 13.57%，我们认为有可能是公司对于经销政策的调整所致。 尽管茅台通过渠道调整和产品结构调整能够实现报表上的收入稳健增长，但是由于今年整体投放量仅 3.18万吨，同比微幅增长，飞天茅台批价自春节以来便不断上行。而茅台批价上行有利于五粮液和国窖放量， 五粮液 和泸州老窖一季度分别实现了 26.57%和23.72%的收入增长，由于高端产品增长较快，带动净利率上升，五粮液和泸州老窖一季度净利润增速分别为 30.26%和 43.08%，高于收入增幅。而五粮液和老窖的预收款均出现了同比下滑，因五粮液 6月推出新品， 我们预计 尚未与经销商签订合同，而老窖正在进行渠道模式改革， 据酒业家数据，老 窖 16年开始 在各地成立直营子公司 ， 预计渠道调整较彻底，我们认为 预收账款指引意义减弱 。 图 8： 茅台批价持续上行，利于五粮液和国窖放量 图 9： 2018Q4-19Q1收入有所加速 数据 来源： 国酒财经 ，广发证券发展研究中心 数据来源： Wind，广发证券发展研究中心 图 10： 19Q1茅五泸净利润增幅超过收入增幅 图 11： 19Q1预收款均同比下降，但指引意义减弱 数据 来源： wind，广发证券发展研究中心 数据来源： Wind，广发证券发展研究中心 05001,0001,5002,0002,5002008-062008-122009-062009-122010-062010-122011-062011-122012-062012-122013-062013-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-06飞天茅台批价（元）0%10%20%30%40%50%60%2016 2017 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1贵州茅台 五粮液 泸州老窖0%10%20%30%40%50%60%70%2016 2017 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1贵州茅台 五粮液 泸州老窖-100%-50%0%50%100%150%200%250%2016 2017 2018Q1 2