消费2019年中期投资策略：优选行业龙头，兼顾弹性品种.pdf

请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 Table_Title 可选消费 消费者服务 2019 年 中期 投资策略 ： 优选 行业 龙头 兼顾弹性 品种 Table_Summary 报告摘要 上半年 回顾：白马股领涨，板块 略逊于 大盘 上半年，申万休闲服务行业指数上涨 24.16%，沪深 300 指数上涨27.07%，行业跑输沪深 300 指数 2.91pct，在申万行业排名中位列第 9。 。免税行业是上半年最大的亮点 ，二级子行业旅游综合涨幅最好。 重点子行业： 短期承压，中长期 空间广阔 1、 免税 ： 中免集团 2017 年以来 拿下多个 国内枢纽机场免税 店 经营权 ，行业 集中度不断提升 ， 销售体量迅速放大 。 在 国家引导消费回流的大背景下， 扩大免税消费人群，拓宽免税购物渠道，提高免税限制额度是一个必然的趋势，免税业务将长期受益 。 预计下半年 海免大概率注入， 三亚店 和 现有机场店保持良好增速，新开店 和扭亏店 带来增量 。 离境市内免税店政策有望落地，给公司带来新的增长点。 2、 景区 ： 休闲景区不完全依赖自然环境，选址更加灵活，受气候条件影响相对较小，拥有更加完善的休闲业态和更丰富的盈利点，对门票的依赖程度低，品牌可复制性强，客单价高，盈利能力更强。 自然景区受国有景区门票降价政策 影响短期业绩承压，下半年关注 交通改善、运营能力提升 及外延拓展 带来业绩提升 。 3、 酒店 ： 在供需缺口的持续存在以及消费升级的长期趋势下， 各大酒店集团加速中端和加盟店布局，对现有门店升级改造。 年初以来，需求疲软叠加去年的高基数，入住率进一步下滑，拖累平均房价 和 Ravpar下行， 但从锦江 4-5 月的 经营数据看 ，环比 3 月 已有改善 ，入住率降幅缩窄， revpar 实现由负转正，我们认为酒店行业进入 企稳回升阶段，下半年在低基数基础上将有边际改善。 4、 出境游 ： 护照持有率持续提升，二三线城市出境游爆发式增长，出境游市场未来空间广阔 。 下半年 预计 澳台游保持高增长， 亚洲旅游客流在 18 年低基数的基础上有望超预期，欧洲游预计整体稳中有升，小众目的地增速更高。 龙头公司加速资源端和渠道端布局 ，市占率持续提升。 投资建议：优选 细分 行业龙头 我们看好休闲服务行业的长期成长性，维持行业“增持”评级。 建议 从以下几个维度选择个股： 1、免税业：看好中免集团在免税行业的优质布局和未来成长空间，推荐 中国国旅 。 2、 休闲 景区： 新一轮 项目扩张 走势对比 Table_IndustryList 子行业评级 酒店、餐馆与休闲 看好 综合消费者服务 看好 Table_ReportInfo 相关研究报告： 太 平 洋 社 会 服 务 行 业 周 报20190714:暑期旺季提升行业景气度 关 注 酒 店 和 休 闲 景 区 -2019/07/14 社会服务行业周报 20190707：出境免税招投标政策落地 张家界千古情开业火爆 -2019/07/07 太平洋社会会服务行业周报20190630：假期拉动锦江 5 月数据回暖 中青旅获 2.45 亿政府补助-2019/06/30 Table_Author 证券分析师：王湛 电话： 010-88321716 E-MAIL： wangzhantpyzq 执业资格证书编码： S1190517100003 (27%)(18%)(9%)0%9%19%18/7/1618/9/1618/11/1619/1/1619/3/1619/5/16消费者服务 沪深 300 Table_Message 2019-07-16 行业策略报告 看好 /维持 消费 行业研究报告 太平洋证券股份有限公司证券研究报告 行业 策略报告 P2 2019 年中期投资策略：优选行业龙头 兼顾弹性品种 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 期， 公司异地复制模式得到充分印证， 六间房风险解除，明后年业绩有望加速提升。推荐 宋城演艺 。 3、酒店业： 行业龙头集中度提升，加速布局中端 +优化经济型酒店 +轻资产运作提升利润，经营数据触底回升，下半年存边际改善预期， 推荐 首旅酒店、锦江股份 。 4、 出境游：事件性对行业的影响消除，龙头公司加速渠道和资源端布局，下半年业绩增速有望超预期，推荐 众信旅游 。 风险提示： 经济增速 下行，居民消费意愿减弱，出游率下滑；行业进入下行周期等风险 。 行业 策略报告 P3 2019 年中期投资策略：优选行业龙头 兼顾弹性品种 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 目录 一、 19 年上半年回顾：白马股领涨，板块略逊于大盘 . 6 二、 重点子行业：短期承压，中长期空间广阔 . 7 1、免税行业：政策引导消费回流，龙头公司占优 . 7 2、景区：休闲景区业绩稳健，盈利模式多样化 . 12 3、酒店业：存量升级，中高端进入成熟期 . 17 4、出境游：亚洲恢复增长，欧 洲稳中有升 . 19 三、 投资建议：优选细分行业龙头 . 22 1、免税业：行业壁垒高，规模扩张迅速 . 22 2、休闲景区：异地复制扩张加 速 . 22 3、酒店业：数据触底回升，业绩边际改善 . 22 4、出境游：低基数下存在估值 修复预期 . 23 四、 风险提示 . 23 行业 策略报告 P4 2019 年中期投资策略：优选行业龙头 兼顾弹性品种 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 图表目录 图表 1： 2019 年上半年休闲服务行业涨幅位列申万行业排名第 9 . 6 图表 2：申万休闲服务指数相对沪深 300 指数走势 . 6 图表 3：二级细分子行 业涨跌幅 . 6 图表 4：行业个股涨跌幅 . 7 图表 5：中免国内免税市场占有率近八成 . 8 图表 6： 2018 年中免国内免税市场占有率超八成 . 8 图表 7：中国人个人奢侈品消费境内外占比 . 8 图表 8： 离岛免税销售额高增长 . 9 图表 9：海南过夜游客接待情况及免税购 物渗透率 . 9 图表 10：离岛免税购物人次高速增长 . 10 图表 11：离岛免税客单价提升 . 10 图表 12：海南离岛免税政策变化 . 10 图表 13：出入境游客接待人次及同比增长率 . 11 图表 14：首都和浦东机场国际旅客吞吐量 . 11 图表 15： 2018H 国内旅游人次同比增长 11.4% . 12 图表 16： 2018H 国内旅游收入同比增长 12.5% . 12 图表 17： 80%的游客人均消费在 3000 元以下 . 12 图表 18：游客消费集中在购物、餐饮和景区门票 . 12 图表 19：重点国有景区门票降价 . 13 图表 20：黄山景区客流增长情况 . 14 图表 21：宏村景区客流增长情况 . 14 图表 22：丽江市旅游客流增长情况 . 14 图表 23：三亚接待旅游过夜人数及 增长率 . 14 图表 24：峨眉山动态 PE 估值 . 15 图表 25：黄山旅游动态 PE 估值 . 15 图表 26：乌镇景区收入构成 . 16 图表 27：古北水镇景区收入构成 . 16 图表 28：乌镇景区客流情况及同比变化 . 16 图表 29：古北水镇景区客流情况及同比变化 . 16 图表 30：三大酒店集团每年新增中端酒店数量 . 17 图表 31：三大酒店集团中 端酒店数量及占比 . 17 图表 32：首旅如家成熟中端店与所有中端店经营数据对比 . 17 图表 33：三大酒店集团加盟酒店数量占比 . 18 图表 34：三大酒店集团新增加盟酒店数量占比 . 18 图表 35：出境香港旅游人次及同比增长率 . 19 图表 36：出境澳门旅游人次及同比增长率 . 19 图表 37： 出境台湾旅游人次及同比增长率 . 20 图表 38：出境泰国旅游人次及 同比增长率 . 20 图表 39：出境韩国旅游人次及同比增长率 . 20 图表 40：出境日本旅游人次及同比增长率 . 20 图表 41：中国赴越南旅游人次 及同比增长 . 20 图表 42：中国赴新加坡旅游人次及同比增长 . 20 图表 43：中国赴芬兰旅游人次及同比增长 . 21 图表 44：中国赴奥地利旅游人次及同比增长 . 21 行业 策略报告 P5 2019 年中期投资策略：优选行业龙头 兼顾弹性品种 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 图表 45：首旅酒店 PE(TTM) . 23 图表 46：锦江股份 PE(TTM) . 23 行业 策略报告 P6 2019 年中期投资策略：优选行业龙头 兼顾弹性品种 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 一、 19 年 上半年 回顾 ： 白马股领涨， 板块 略 逊于 大盘 行业 2019年 上半年 走势 显著 强于大盘 。 上半年， 申万休闲服务行业指数 上涨 24.16%，沪深 300指数 上涨 27.07%， 行业跑 输 沪深 300指数 2.91pct， 在申万行业排名中位列第 9。 受益于免税行业大涨 ，二级 子行业 旅游综合涨幅 最好 。 从二级细分子行业看 ，旅游综合 子行业 今年实现 31.57%的增长 ， 主要受益于中国国旅大幅上涨 48.22%。 其余 二级 子行业 均 实现上涨 ， 涨幅 分别为 ： 其他休闲服务 （ +22.77%） 酒店 （ +14.58%） 景点 （ +12.24%） 餐饮 （ +2.64%） 。 免税 业 是 上半年 最大 亮 点。 上半年 涨幅前三的个股分别为 中国国旅 （ +48.22%）、大连圣亚 （ +41.53%）、 金陵饭店 （ +37.17%）。 免税行业继 2018年涨幅居前后 ， 2019年上半年再度涨幅第一 ， 中国国旅受益于机场 和离岛免税店销售收入的大幅增长，市场份额保持绝对领先，叠加市内免税政策预期和海免注入预期，今年走出不错的行情 图表 1： 2019年上半年 休闲服务行业涨幅位列申万行业排名第 9 资料来源： Wind，太平洋研究院整理 图表 2：申万休闲服务 指数相对沪深 300指数走势 图表 3： 二级细分子行业涨跌幅 行业 策略报告 P7 2019 年中期投资策略：优选行业龙头 兼顾弹性品种 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 资料来源： Wind，太平洋研究院整理 资料来源： Wind，太平洋研究院整理 图表 4： 行业个股涨跌幅 资料来源： Wind，太平洋研究院整理 二、 重点子行业： 短期承压 ， 中长期 空间广阔 1、 免税行业 ： 政策 引导消费回流 ， 龙头公司占优 行业壁垒高 ， 市场集中度不断提升 。 免税 牌照具有 极度 稀缺性， 目前国内免税行业分为离岛免税和出入境免税，海免注入后 离岛免税 将形成中免 独家垄断 的局面，出入境免税有四块牌照：中免、珠免、海免、中出服， 中免 相对其他地方国企更具有规模 、运营管理 和 营销整合 等 优势 ，销售额绝对领先 。 近几年，在国家政策扶持 下 ，中免集团不断加快 免税 市场 布局 ，业务规模迅速扩大 ， 完成了对日上 中国、日上上海 的行业 策略报告 P8 2019 年中期投资策略：优选行业龙头 兼顾弹性品种 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 收购， 拿下 北上广港澳 等重要枢纽机场 的出入境免税业务 ， 海免年内大概率注入 ，上半年 市内店重新开业 ， 下半年大兴机场店开业 。 图表 5： 中免国内免税市场占有率近八成 时间 扩张版图 运营方 2017 沈阳仙桃机场 中免 2017 乌鲁木齐地窝堡 中免 2017 年 2 月 昆明长水机场 中免 2017 年 3 月 广州白云 中免 2017 年 4 月 青岛流亭机场 中免 2017 年 4 月 南京禄口机场 中免 2017 年 4 月 香港机场烟酒标段 中免 &拉格代尔（中免 控 股 80%） 2017 年 7 月 成都双流机场 中免 2017 年 7 月 首都机场 T2 中免 &中信 2017 年 7 月 首都机场 T3 日上中国 （中免控股 51%） 2017 年 12 月 杭州萧山 中免 2018 年 5 月 澳门机场 中免 &皇权澳门（ King Power） 2018 年 7 月 上海浦东机场 日上上海 （中免控股 51%） 2018 年 7 月 上海虹桥机场 日上上海 （中免控股 51%） 2019 年 5 月 厦门 、青岛、大连、北京市内店 中免 2019 年 9 月 大兴机场店 中免 &中信 资料来源： 公司 公告 、 互联网 ，太平洋研究院整理 销售额 迅速 提升 ，市占率超 8成。 2018年国内免税行业整体销售额 395亿元 ， 中免免税业务整体销售额 332亿元 ， 除去部分免税批发业务约 10-15亿 ， 免税零售业务达到约 320亿 ， 其中离岛免税 80亿 ， 出入境免税约 240亿 。 经过快速的布局， 中免已经成为国内免税行业的绝对霸主 ， 市场占有率 超 八成 ，未来随着海免的注入以及现有业务销售额的提升，市占率还有一定的提升空间 。 图表 6： 2018年 中免 国内免税 市场占有率 超 八成 图表 7： 中国人个人奢侈品消费境内外占比 行业 策略报告 P9 2019 年中期投资策略：优选行业龙头 兼顾弹性品种 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 资料来源： 公司 公告 ，太平洋研究院整理 资料来源： 贝恩 咨询 ，太平洋研究院整理 政策鼓励消费回流 ， 免税业受益明显 。 近年来，我国奢侈品消费在全球占比不断提高 ， 但大部分 奢侈品 消费 于 境外， 造成大量外汇流出。 2018年全球个人奢侈品消费2600亿欧元 ， 中 国人消费 858亿欧元 ， 占总额的 33%。国人 境内消费 230亿欧元 ， 同比 增速 20%， 占国人个人奢侈品消费总额的 26.8%， 也就是说仍有近四分之三的奢侈品在境外消费 。 在 国内 经济 增速 下行的 大背景 下，国家鼓励消费回流 ，多次调整关税，缩小境内外价差，实施电商法，规范海外代购。免税商品具有天然的价格优势，符合国家 引导消费回流 的 政策 方向，扩大免税消费人群， 拓宽免税购物渠道， 提高免税限制额度 ，以提高免税购物的吸引力 是一个 必然 的 趋势，免税业务将长期受益 。 1） 离岛免税 多因素促 免税销售额 持续高增长 。 离岛免税政策从 2011年 4月 开始实施 至今已经 8年 多 ，免税销售额连年 高速 增长主要受益于：（ 1）海南省过夜游客接待量的稳步提升 ，游客免税购物渗透率提升，免税购物人次增长； （ 2） 购物渠道不断放宽，市内免税店数量 增加至 4家 ，设立 海口火车站、秀英港、新海港 多个提货点 ；（ 3）离岛免税政策的不断调整放松，免税限额提高，销售品类不断丰富，客单价提升。 图表 8： 离岛免税销售额高增长 图表 9： 海南过夜游客接待情况及免税购物渗透率 行业 策略报告 P10 2019 年中期投资策略：优选行业龙头 兼顾弹性品种 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 资料来源： Wind，太平洋研究院整理 资料来源： Wind，太平洋研究院整理 图表 10： 离岛免税购物人次高速增长 图表 11： 离岛免税客单价提升 资料来源： Wind，太平洋研究院整理 资料来源： Wind，太平洋研究院整理 海免年内大概率注入 ，全面受益海南 离岛免税政策 。 今年 1月 海免 51%股权已经划转至旅游集团名下 ， 旅游集团曾承诺 划转完成后启动注入上市公司程序 ，估计今年大概率能完成注入，目前海 免由中免托管和供货。 2018年 海免 受到断货等因素的影响销售额 21亿元 ， 今年 中免全面供货海免 ， 1月海口市内免税店开业， 6月 1日市内店二期开业，合计 2.2万平米 ， 此外今年乘船离岛的游客纳入免税人群 ， 秀英港和新海港增加提货点 ，预计 2019年海免的销售额会有大幅提升 。海免并入后中免将成为离岛免税的唯一运营商，将全面受益于离岛免税政策。 图表 12： 海南离岛免税政策变化 时间 政策变化 2011 年 4 月 每人每次免税购物金额 5000 元以内，非岛内居民旅客每人每年最多 2 次，岛内居民 1 次 2012 年 11 月 离岛游客每人每次免税购物限额增至 8000 元，适当提高购买免税商品数量范围