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- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场数据 (人民币） 市场优化平均市盈率 18.43 国金娱乐指数 10501.38 沪深 300 指数 4058.98 上证指数 3292.07 深证成指 10807.54 中小板综指 10829.05 相关报告 1.“流量明星”的神话与现实 -娱乐粉丝经济专题研究， 2018.2.5 2.从微信小游戏看 H5 和游戏社交 -H5 游戏市场专题研究报告， 2018.1.26 3.“吃鸡”游戏大战走向何处？现实可能与你想象的大相径庭， 2017.12.19 4.从“直播 VS 短视频”到“直播 +短视频” -“移动直播 +短视频”， 2017.10.24 5.世界竞在眼前：高速成长的移动电竞 -移动电竞产业链专题报告， 2017.10.13 孙晓磊 联系人 sunxiaoleigjzq 裴培 分析师 SAC 执业编号： S1130517060002 peipeigjzq 青蛙变王子：走进主流的女性游戏市场 2017 年底，“四个二次元男人”让市场看到了女性游戏群体强大的付费能力， 2018 年初，“一只爱旅行的青蛙”更是颠覆了众多业内人士对游戏市场的认知。 如果说 2015 年的奇迹暖暖只是将女性玩家的声音传递到了游戏市场上， 2016 年的王者荣耀和网易阴阳师开始让更多投资者意识到潜在女性市场的庞大，那么冲入 App Store 畅销榜前十的恋与制作人则是将女性向手游的蓝海 市场全面 呈现在大众眼前。随后，空降App Store 下载榜首的旅行青蛙再一次证明了女性玩家市场的无限可能性。在此，我们将对女性向游戏和用户群体进行全面的解析。 行业观点 女性玩家群体的潜力： 中国女性游戏玩家数量近 2.7 亿。女性玩家对游戏具有较大的热情，且在游戏类别的选择上呈多元化趋势，中重度游戏市场存大量女性游戏空间。女性玩家具有高消费潜力，能加速“为爱付费”进程，拉动手游基数再提升。女性群体间的话题效应明显，有利游戏厂商开展“话题营销”。此外，女性群体是同人文化的主要缔造者和参与者，能推动游戏“圈层文化”的形成，有助于游戏 IP 的运营。 女性向游戏的优势： 1.随着大批女性玩家的涌入，不同年龄段、不同职业、不同地域的女性玩家存在差异化的游戏需求，这些游戏需求目前并未被充分发掘。 2、乙女向游戏的开发成本低且回报率高，我国 乙女游戏市场供需尚未饱和，仍有大量开发空间。 3、游戏厂商针对女性向游戏的买量成本和竞争强度要远低于男性向游戏。 女性玩家女性向游戏具泛娱乐生态价值： 1.女性玩家是周边 手办 市场的积极拥护者 。 2.女性 用户有助于 电竞产业“偶像”化 ，可进一步掘金粉丝经济。 3.女性向游戏 IP 在影游联动 上具有题材 优势 ，易受电视观众青睐。 4.配音是 女性向游戏 IP 的天然衍生链， 配音产业链或将成为游戏 IP开发的另一 风口， 女性向 IP 具有形成“声优粉丝经济”的优势。 投资建议 考虑到女性玩家的潜力与优势，女性用户留存较高的中重度游戏产品将优先受益，我们看好 腾讯控股 （ 00700） 和 金山 软件 （ 03888） ， 它们都有比较雄厚的女性向游戏积累或储备 。从乙女向游戏的研发、本土化代理和游戏 IP 产业链上看，上市公司中 网易 （ NTES） 和 完美世界（ 002624） 值得关注。鉴于 收购 Oufit7 后获得“汤姆猫”的儿童和女性粉丝 ， 金科文化 （ 300459） 或将受益 于女性游戏群体的崛起 。 风险提示 国内分级制度缺失带来的监管风险； 女性向游戏 产业链 的整体 发展不成熟；经济增速放缓 导致的游戏付费率下降； 买量成本上升过快 导致游戏厂商利润率下滑 等。 81529050994710845117431264113539170222170522170822171122国金行业 沪深 300 2018年 02月 28 日 消费升级与娱乐研究中心 互联网娱乐 行业研究 买入 （ 维持评级 ） ) 行业深度研究 证券研究报告 行业深度研究 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 女性玩家：中国手游市场的下一个增长引擎 .4 中国手游市场：已经很庞大，仍然有潜力 .4 极具潜力的女性玩家群体 .5 从恋与制作人谈谈女性向游戏市场 .8 什么是女性向游戏？ .8 竞争激烈的普通女性向游戏市场 .9 中国乙女向游戏市场仍处于成长阶段 .9 他山之石：成熟的日本乙女向市场 . 11 日本乙女向游戏产业的演变 .12 颜值、人设、声优：优质的乙女向游 戏要素 .13 中重度游戏设计向女性玩家倾斜，颜值为女性用户付费首选 .15 女性玩家崛起带来的价值 .16 加速 “为爱付费 ”进程，拉动手游收入基数再提升 .16 蓝海中的女性手游 “买量市场 ” .16 话题效应明显，有利 “话题营销 ”开展 .18 女性市场的附加价值：游戏 IP 的衍生产业链 .20 女性玩家是游戏 IP 圈层文化推动者 .20 配音产品：女性向游戏 IP 的天然衍生链 .21 影游联动：女性向游戏 IP 在影视改编上具有市场优势 .22 周边手办 ：女性玩家是周边市场的积极拥护者 .24 电子竞技：掘金粉丝经济，女性用户推动电竞产业 “偶像 ”化 .24 投资策略 .26 腾讯控股 (0700.HK) .26 金山软件 (3888.HK) .26 网易 (NTES) .26 完美世界 (002624) .26 金科文化 (300459) .27 图表目录 图表 1：中国游戏市场实际销售收入（亿元） .4 图表 2：中国移动游戏市场实际销售收入（亿元） .4 图表 3： 2017年 H1 移动游戏结构 .4 图表 4：中国游戏用户规模（亿） .5 图表 5：移动游戏用户城市集中度（ TGI） .5 图表 6： 2014-2016 移动端游戏女性用户占比 .5 图表 7： 2017年 Q4 男女 app 偏好对比 .6 行业深度研究 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 8：旅行青蛙 IOS 下载榜排名 .6 图表 9： 2017 年移动游戏子类别玩家性别分布 .6 图表 10： 2014 年、 2017 年城市女性的移动游戏在线滲透率 .7 图表 11：女性向游戏分类 .8 图表 12： 2018 年 1月 IOS 畅销榜 TOP100 三消类和换装类游戏 .9 图表 13：乙女向游戏细分市场及代表 .10 图表 14：中国乙女向市场的发展阶段 . 11 图表 15： 2013-2016 年日本乙女向游戏玩家年龄层细分 MAU增长率 (%). 11 图表 16： 2017 年日本手游用户性别比例 .12 图表 17： 2012-2017 年日本乙女市场规模（亿日元） .12 图表 18：日本乙女向游戏产业大事记 .12 图表 19：日本乙女向游戏（游戏机端口）销量累计前十产品 .13 图表 20：薄樱鬼 -新选组奇谭人物立绘 .14 图表 21：冲田总司的悲剧性色彩 .15 图表 22：薄樱鬼 -新选组奇谭声优阵容 .15 图表 23：王者荣耀的英雄设计 .15 图表 24：王者荣耀女性玩家挑选英雄原因 .15 图表 25：旅行青蛙的道具界面 .16 图表 26： 2017 年 1-12 月每月买量游戏 TOP3 .17 图表 27： 2017 年单游戏产品获取新增用户分布图 .17 图表 28：女性向游戏用户层级 .18 图表 30：恋与制作人的同人再创作 .19 图表 30：游戏 IP 与衍生产业链的结合生态圈 .20 图表 31： 2017 年上海 CP21 同人专区分布 .21 图表 32：安琪莉可配音衍生 CD .21 图表 33：遥远时空中声优线下见面会 .21 图表 34：恋与制作人的配音演员受追捧 .22 图表 36： 2017 年收视率前十的电视剧 .23 图表 36：女性向游戏 IP 改编的逆袭之星途璀璨 .23 图表 37：男女玩家对周边购买的意向分布 .24 图表 38：韩国女粉丝的战队应援 .24 图表 39： 2017KPL 总决赛粉丝应援 .25 行业深度研究 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 女性玩家：中国 手游 市场的下一个增长引擎 2017 年， 中国手游市场 收入 规模 达到 1162 亿元，是遥遥领先的全球第一手游市场。基数如此巨大，今后的成长要从哪里来？传统的 RPG 游戏增长已经见顶，以 MOBA、 FPS为代表的移动电竞游戏在 2017 年红极一时，如果把目光再放长远一点呢？我们认为，手游市场的下一个增长引擎是女性玩家，她们正在积极参与重度手游、积极传播、积极付费。女性能顶半边天，依靠女性玩家可以实现下一个 3-5 年的可持续发展。 中国手游市场：已经很庞大，仍然有潜力 根 据 2017 年中国游戏产业报告，中国游戏产业整体市场收入已达2036.1 亿元，游戏市场增长率自连续两年下跌后首度回暖，达 23%。2017 年中国移动游戏市场收入为 1161.2 亿元，同比增长 41.7%， 虽然增速不及 2014-16 年的水平，但是仍然处于高增长状态。由此产生了一个现 实问题：达到千亿规模之后，手游市场的下一个增长点何在？ 图表 1：中国 游戏市场实际销售收入（亿元） 图表 2：中国移动游戏市场实际销售收入（亿元） 来源： GPC、 CNG、 IDC、国金证券研究所 来源： GPC、 CNG、 IDC、国金证券研究所 整体用户结构向中重度游戏倾斜 。 参考游戏玩家投入的深度和参与度，可将游戏划分为轻度游戏和中重度游戏。轻度游戏玩法简单，用户广但黏性低，生命周期短，盈利能力较弱。 2017 年 上半年 ，在游戏应用 TOP100中，轻度游戏仅占据 14%的份额，而重度游戏为 64%。 无论从收入规模还是成长前景看，重度游戏都是中国手游市场的主流。 。 图表 3： 2017 年 H1 移动游戏结构 来源：易观、国金证券研究所 0%10%20%30%40%50%05001,0001,5002,0002,5002013 2014 2015 2016 2017中国游戏市场实际销售收入 增长率 0%50%100%150%200%250%03006009001,2001,5002013 2014 2015 2016 2017中国移动游戏市场实际销售收入 增长率 轻度游戏 值 中度游戏 值 重度游戏 值 行业深度研究 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明 游戏用户增长放缓，但仍有增量挖掘空间。 据 2017 年中国游戏产业报告 ，中国游戏用户规模达 5.83 亿人次，同比增长 3.1%；移动端游戏用户规模达 5.54 亿人次，同比增长 4.9%。单从统计数据来看，游戏用户规模增长确有放缓，但这并不代表玩家数量已达天花板。据友盟数据，在人口基数更为庞大的三线及以下城市，玩家的集中度并未达到饱和状态，与一二线城市相比仍有上行空间。 在 5.54 亿玩家的基础上，要实现进一步提升，手游厂商必须大力发掘女性用户。 图表 4：中国 游戏 用户规模（亿 ） 图表 5： 移动游戏用户城市集中度（ TGI） 来源： GPC、 CNG、 IDC、国金证券研究所 来源：友盟、国金证券研究所 极具潜力的女性玩家群体 女性玩家占比近半。 据 Talkingdata， 2016 年中国移动端游戏女性用户占比从 2014 年初的 24.9%上升至 49.4%，移动端游戏用户的性别结构更加均衡。随着移动互联网用户的逐渐饱和，玩家性别结构将呈稳定状态。 图表 6： 2014-2016 移动端游戏女性用户占比 来源： Talkingdata、国金证券研究所 女性 用户对游戏具有热情 。据极光数据， 2017 年 Q4 女性 app 偏好前十中游戏 app 占据一席排行第 8，前三均为美颜修图类应用；同期男性用户更偏向社交，新闻，金融理财和出行类。分析女性的 app 偏好，可以发现女性用户在 app 使用上更倾向于休闲娱乐，若市场上出现足够打动女性用户的游戏， 女性用户 或会主动转移偏好。以“佛系”放置游戏旅行5.17 5.34 5.66 5.83 3.58 4.55 5.28 5.54 0.00%10.00%20.00%30.00%02462014 2015 2016 2017中国游戏用户数 中国移动游戏用户数 游戏用户增长率 移动游戏用户增长率 171.93 113.81 91.34 0100200一线城市 二线城市 三线及以下城市 弱集中度 强集中度 24.90% 37.70% 49.30% 49.40% 0%20%40%60%2014.01 2014.12 2015.12 2016.12行业深度研究 - 6 - 敬请参阅最后一页特别声明 青蛙为例，这款号称氪金随缘的养蛙游戏力压 QQ 飞车和荒野行动，空降 Apple Store 第一名。据猎豹大数据，截至 2018 年 1 月，旅行青蛙的女性用户占比为 71%。“儿行千里母担忧”、“崽崽你什么时候才出门”之类的话语刷爆了社交网络，旅行青蛙的话题阅读量一个星期突破 3.7 亿，足以见证女性玩家对于移动游戏的热情。然而现在市场上能引爆女性玩家的精品游戏数量远未饱和，具有很大的开发空间。 图表 7： 2017 年 Q4 男女 app 偏好对比 图表 8： 旅行青蛙 IOS 下载榜排名 应用名称 应用名称 男性用户 1 MOMO 陌陌 6 中国工商银行 2 UC 浏览器 7 京东金融 3 迅雷 8 中国建设银行 4 汽车之家 9 QQ 同步助手 5 京东 10 滴滴出行 女性用户 1 美图秀秀 6 作业帮 2 Faceu 激萌 7 天天 P 图 3 B612 咔叽 8 开心消消乐 4 芒果 TV 9 美拍 5 美颜相机 10 美柚 来源：极光、国金证券研究所 来源： Apple Store、国金证券研究所 女性玩家对 移动游 戏类别选择 更加多元 。对比 2015 年和 2017 年移动端游戏子 类型 玩家性别分布，可以发现女性玩家对游戏的偏好越来越多元化。据友盟数据， 2015 年，女性玩家占比最高的类别为经营类，达 64%；占比最低的为动作类， 仅有 42%。 2017 年，经营类女性玩家占比下降到50.6%， 动作类占比上升到 48.9%。 女性玩家对于游戏的选择 不再局限于“小游戏”、“轻度游戏” ； 2017 年，阴阳师和王者荣耀的女性玩家比例分别达到了 61.1%和 54.1%。 我们认为， 越来越多的女性玩家乐于参与到中重度游戏 ，中重度游戏市场将 迎来一波“女性玩家红利” 。 图表 9： 2017 年移动游戏子类别玩家性别分布 来源：友盟、国金证券研究所 50.6% 49.2% 49.9% 50.7% 48.8% 50.6% 51.0% 47.8% 48.9% 44.9% 0%25%50%75%100%宝石消除 网络游戏 扑克棋牌 塔防守卫 角色扮演 经营策略 休闲 体育格斗 动作射击 跑酷竞速 女 男 行业深度研究 - 7 - 敬请参阅最后一页特别声明 女性 玩家具备高消费潜力，中重度游戏持续培育女性玩家付费习惯 。 据群邑移动， 2014-2017 年间，一线城市的女性玩家明显增长。 截至 2017 年Q1，一线城市女性的手机游戏滲透率已突破 50%，二线城市女性的手机游戏滲透率亦达 36%。除此之外，据 JDND 消费指数， 2017 年上半年，购买游戏设备的女性用户数量同比增长 56%，呈快速上升趋势。我们认为，游戏市场正在加速向城市女性群体滲透，这类城市女性玩家具备较强的经济能力，有决策能力，并乐意为游戏花钱，具有高变现潜力。此外，随着女性玩家在中重度游戏的参与度不断提升，我们认为中重度游戏将持续培育女性玩家的付费习惯，拉升女性玩家 ARPU值。 图表 10： 2014 年、 2017 年城市女性的移动游戏在线滲透率 来源：群邑移动、新生代、国金证券研究所 0%20%40%60%一线城市 二线城市 三线城市 2014 2017行业深度研究 - 8 - 敬请参阅最后一页特别声明 从恋与制作人谈谈女性向游戏市场 “不管过去还是未来，我要你的时间只为我停止”。 2017 年的最后一周，别名为“钱与四个野男人”的乙女向手游 恋与制作人彻底引爆了女性游戏市场。如果说 2015 年的奇迹暖暖只是将女性玩家的声音传递到了游戏市场上， 2016 年的王者荣耀和阴阳师开始让更多研发商意识到女性市场的庞大，那么，冲入 IOS 畅销榜前十的 恋与制作人则是将 女性向手游的蓝海概念呈现在大众眼前。随后，空降 App Store 下载榜首的旅行青蛙再一次证明了女性 玩家市场的广阔 前景。少女情怀总是诗 ， 什么是女性向游戏？中国女性向游戏的现状如何？什么特质更能吸引女性玩家并引导玩家消费？ 什么是女性向游戏？ “女性向游戏”主要是指面向女性开发，适合女性玩的游戏，其一般具有三个特点： 1、以女性为设计核心； 2、游戏题材受女性欢迎； 3、游戏中女性用户比重较大。目前，市场中的“女性向游戏”可以被分为三类 普通女性向、乙女向和耽美向。 普通女性向： 在游戏中玩家无明显情感体验，玩法以休闲娱乐、角色成长、经营为主，代表性题材为换装、三消、宫斗冒险等。 乙女向： 游戏以恋爱幻想为主线，玩家 通过代入女性角色 视角 而与游戏中的男性角色 产生 情感纠葛 ， 恋与制作人就属于乙女向游戏。 耽美向： 游戏以恋爱幻想为主线， 玩家通过代入上帝视角或男性角色视角而与游戏中的男性角色 产生 情感纠葛。 图表 11：女性向游戏分类 来源： TapTap、百度百科、国金证券研究所 中国的“女性向市场”存在如下形势 ：传统三消类、换装类游戏竞争激烈 ，受困于玩法的同质化，此类游戏产品的头部化趋势明显，创新成为游戏厂商破局关键 ； 乙女向游戏仍处于成长阶段，具有高速发展潜能 。 行业深度研究 - 9 - 敬请参阅最后一页特别声明 竞争激烈的普通女性向游戏市场 换装类产品和休闲类产品依然是 普通 女性向游戏十分重要的组成部分。据极光数据， 2017 年 Q4 女性用户偏好 app 中，三消 休闲 类游戏开心消消乐排名第 8，也是唯一上榜的游戏 app。 此外，暖暖环游世界、奇迹暖暖等换装类游戏也广受女性玩家欢迎。据易观数据，截至 2017 年 11月，上线已逾两年的奇迹暖暖仍能保持有 220 万的 MAU。 然而 ，这 类游戏 在中国市场上的头部化趋势较为 明显。 2018 年 1 月，进入iOS 畅销榜 TOP100 的三消类游戏有四款，排名依次为乐元素的开心消消乐、腾讯的天天爱消除、柠檬微趣的宾果消消消和 Playrix 的梦幻花园；进入 iOS 畅销榜 TOP100 的换装类游戏仅剩下腾讯 发行 的奇迹暖暖一款。 在三消类和换装类游戏中，能挑战头部地位的新产品已多年未见，主要是这类游戏的同质化问题严重。不过通过梦幻花园的上榜可以看出 ， 游戏厂商只要做出较好的创新仍有突围的可能。 图表 12： 2018年 1 月 IOS 畅销榜 TOP100 三消类和换装类 游戏 游戏名称 开发 厂商 发行日期 发行公司 三消类 开心消消乐 乐元素科技（北京）股份有限公司 2014.03 天天爱消除 深圳市腾讯计算机系统有限公司 2013.08 宾果消消消 北京柠檬微趣科技股份有限公司 2014.08 梦幻花园 Playrix Games 2016.08 换装类 奇迹暖暖 苏州叠纸网络科技有限公司 深圳市腾讯计算机系统有限公司 2015.05 来源： ASO100、国金证券研究所 中国乙女向游戏市场仍处于成长阶段 恋与制作人的风靡让源自日本的“乙女”概念在中国被广泛普及。其实早在 2001 年，“乙女文化”就已经漂洋过海，在国内的文化土地上默默扎根，然而 直到 2017 年国内才终于迎来了第一款 现象级 乙女向 游戏。通过研究这 16 年来中国乙女向游戏市场的发展 历 程 ，我们认为，中国乙女向游戏市场仍处于成长阶段。 2001 年 -2013 年是中国乙女市场的萌芽期。 自 2001 年起，乙女游戏文化从日本流入中国并吸引了一部分兴趣用户， 但由于中日之间社会环境和文化背景的差异，传自日本的乙女游戏文化并没有广泛流行，而是在以“硬核二次元”为主的小 众圈子中流传。 这部分群体早期主要是活跃在各种乙女向论坛里，如“翼梦舞城”等。此时，玩家主要通过汉化版本的日本乙女游戏（多为 PCPSP 端）来接触乙女文化。 在此期间 ，中国 国产乙女 游戏 也 在 PC 端不断发展，开发出了诸 如明星志愿 2、皇后 成 长 计划、天作之合等优秀国产原创作品 ，但整体而言，这一阶段乙女游戏作品反响较为平淡，且多分散在不同的游戏平台上 。 2013-2017 年 ，国产乙女游戏市场进入成长阶段，具高速发展潜能 。 行业深度研究 - 10 - 敬请参阅最后一页特别声明 2013 年是乙女文化发展的转折之年，女性向游戏真正走进了普通女性用户的视野。在这一年， 女性向 AVG 游戏平台 “橙光”成立，平台上聚集有大量中国特色的“乙女向”文化题材，以宫斗、江湖、霸道总裁为代表的乙女向题材开始流行。 目前 “ 橙光平台 ” 上有 2800w注册用户，超 47000 款游戏，旗下精品的文字交互游戏如清宫计、 后宫三千人 、官居一品等也 进入了 移动游戏市场。 在这一阶段，移动端游戏市场逐渐成为游戏市场主流，随着 2014-2015 年日本乙女手游市场的高速发展，不少国内厂商趁势引进了一系列日本优质的乙女向手游。在意识到存在“水土不服”的情况后，国内厂商一方面针对国内女性玩家做引进产品的“本地 化”调整，一方面开始自行研发乙女向游戏。 目前，乙女游戏市场已形成以“乙女+三消”、“乙女 +音乐”、“乙女 +战斗养成”、“乙女 +恋爱养成”为核心玩法的细分格局。 图表 13：乙女向游戏细分市场及代表 游戏核心玩法 乙女 +三消 乙女 +音乐 乙女 +战斗冒险 乙女 +恋爱养成 代表作品 梦王国与沉睡的 100 王子 偶像梦幻祭 刀剑乱舞 online 恋与制作人 上线年份 2015 2016 2017 2017 开发商 GCREST 乐元素科技（北京） 股份有限公司 DDM Games Nitroplus 苏州叠纸 中国发行商 哔哩哔哩 腾讯 游族网络 苏州叠纸 来源： TapTap、国金证券研究所 2017 年 ，大量自研的乙女向游戏进入游戏市场，女性市场的蓝海被认知。完美世界的梦间集、苏州叠纸的恋与制作人纷纷上线，这些游戏具备较高的美术设计水平，并请来国内一流的顶级声优进行配音，无论是研发规格还是宣传力度都大大超越了过往的国产“乙女向”游戏。而随着 恋与制作人 的成功，我们认为中国乙女向游戏的市场上限已被打开。 行业深度研究 - 11 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 14：中国乙女向市场的发展阶段 来源：官方网站、国金证券研究所 他 山之石 ： 成熟的日本乙女向市场 与中国 目前远未成熟的乙女 向市场相比，一海之隔的日本却已建立起了完善的乙女商业市场链条。不少游戏厂商甚至只针对女性受众做游戏，在PSP 和 PSV 盛行有大量的乙女向游戏 ； 如今的 移动端，乙女 向游戏也是佳作频频。日本“乙女向游戏”的发展趋势对我国 有极高的参考价值。 近年来移动端手机游戏的兴起大大拓展了日本女性向游戏的玩家年龄层 。据 App Ape 数据，截至 2016 年 6 月， 50 岁以上的女性玩家的 MAU 在三年内扩张了 19 倍。乙女游戏厂商也针对不同年龄层的目标受众进行了细分产品的开发，日本乙女产品呈百花齐放的态势。 图表 15： 2013-2016 年日本乙女向游戏玩家年龄层细分 MAU增长率 (%) 来源： App Ape、国金证券研究所 0510152025女性 10代 女性 20代 女性 30代 女性 40代 女性 50代 行业深度研究 - 12 - 敬请参阅最后一页特别声明 日本的乙女类游戏开发成本相对较低。由于乙女向游戏的商业模式较为固定，游戏的操作系 统基本不需要变更，新作的更迭主要体现在美术资源和剧本设计上， 节省了 大量 开发成本。以知名乙女游戏开发商 Arithmetic 为例，旗下普通产品的开发成本约为 100 万日元，折合人民币仅 5.7 万元。然而，乙女游戏却具有较高的回报率。据 Arithmetic 披露的数据，该公司的 30 多款乙女向游戏中，有 6 款手游的收入超过了 1 亿日元，更有一款游戏 3 年累计收入过 6 亿日元。 日本乙女市场现已维持在稳定状态，据矢野经济研究所， 2015 年，日本“乙女游 戏”市场规模达到巅峰，约为 163 亿日元，之后略有下跌， 2017年维持在 155 亿日元。 2017 年日本人口约为 1.3 亿，游戏人口达 6800 万，移动游戏玩家约为 5400 万 ； 2017 年日本女性移动玩家占比为 37.2%。 以此估算，日本女性移动玩家对乙女市场的 ARPU值约为 770 日元。 图表 16： 2017 年日本手游用户性别比例 图表 17： 2012-2017 年日本乙女市场规模（亿日元） 来源： App Ape、国金证券研究所 来源： 矢野经济研究所 、国金证券研究所 日本乙女向游戏产业的演变 通过观察 1994 年至今日本经典的乙女向游戏产品，我们将日本乙女游戏产业分为 4 个发展阶段。 图表 18：日本乙女向游戏产业大事记 来源：萌娘百科、官方网站、国金证券研究所 37.20% 62.80% 女性手游用户 男性手游用户 118 130 137 163 150 155 0601201802012 2013 2014 2015 2016 2017行业深度研究 - 13 - 敬请参阅最后一页特别声明 第一阶段为 1994-1996 年，诞生了游戏史上第一款乙女向游戏，也奠定了未来乙女向游戏的固有要素。 1994 年，日本光荣（ KOEI）公司发布游戏史上第一款女性向 游戏安琪莉可
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