建筑装饰2019年中报总结：收入增长加速，盈利强弱分化.pdf

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报 告 | 行业深度 2019 年 09 月 03 日 建筑装饰 2019 年 中报总结 ： 收入增长加速，盈利强弱分化 Q2 建筑板块营收加速 ，盈利放缓 ， 强弱分化显著 。 2019H1 建筑上市公司整体营收同比增长 15.7%， 其中 Q1/Q2 分别增长 13.3%/17.3%， Q2 收入增长 加速 、创出近年来单季 新高。 2019H1 归母净利润 同比增长 4.4%， 其中 Q1/Q2 分别增长 13.6%/-1.8%。 Q2 盈利与收入走势出现较大差异 主要系去年同期业绩基数较高、今年 Q2 毛利率下降、 园林等受困企业大幅下滑 /亏损拖累、 以及中国建筑等公司少数股东损益大幅增长所致。 各细分行业呈现出强弱明显分化的格局，龙头公司 /央企普遍实现较好增长，但多数行业内中小公司 /民企 业绩放缓或下滑。 整体来看，在 基建疲弱、房地产逐渐承压趋势下，后续建筑板块盈利增长将受压， 有待逆周期调控政策发力。 业务结构变化致 毛利率 与 ROE 有所下 降 ，应收账款周转率改善 。 2019Q2板块整体毛利率为 11.4%，同比下降 0.8 个 pct， 主要 因本期 低毛利率房建业务快速增长、占比加大，以及高毛利率 PPP 业务萎缩所致。 研发费用率 上升 ，财务费用率下降，期间费用率走平 ； 净利率 为 3.0%，同比下降 0.6 个pct。 虽然 板块 收现比 有所提升， 但付现比提升幅度 相对 更 大，致 经营性现金流 流入有所 减少 。资产负债率 持续 下降 ，资产负债表有所修复 。 存货周转率同比持平，应收账款周转率明显提升 。 在负债率下降与周转率改善之际，2019H1 板块 ROE 同比降低 0.4 个 pct 至 4.9%，主要因毛利率降低 。 化学工程与建筑 央企增长领先 ， 设计及装饰 板块减速但 龙头恒强 。 2019Q2收入增速排名前三 子板块为国际工程（ 21%）、建筑央企（ 20%）、地方国企（ 19%），业绩增速排名前三 子板块为化学工程 （ 28%） 、建筑央企（ 6%）、地方国企（ 1%）。 其中， 设计咨询板块 2019Q2 营收和业绩分别 变动-4.0%/-1.4%， 较 Q1 变动 -15.3/-20.0 个 pct，除基数较高外，主要系设计咨询需求有所下降，板块中仅龙头公司 中设集团、苏交科 等 保持较快增长。装饰板块 2019Q2 营收和业绩分别增长 8.51%/-18.58%，较 Q1 变动-0.41/-31.83 个 pct， 主要系 公装需求不足，同时 部分装饰公司主动收缩住宅精装修业务，以及财务及研发费 用增多所致，板块中仅 金螳螂、全筑股份、中装建设 等少数头部公司有所加速，行业龙头强者恒强态势 明显 。 建筑央企 营收 加快增长 ，少数股东损益增多拖累业绩增长。 2018Q2 单季 建筑央企营收和业绩分别增长 19.5%/5.6%，较 Q1 变动 +7.4/-5.2 个 pct。 整体 营收增长 较快主要受益于地产施工面积增速持续加快，房建相关业务收入录得较快增长。业绩 增速 放缓且低于收入增速，主要系 业务结构变化导致毛利率下降，以及 部分央企因少数股东权益大幅增长导致归母盈利增长较少（典型如中国建筑），其背后本质原因是在负债率约束下，部分企业通过优先股、永续债、项目合作等方式增加“类权益融资”比重，稀释了当期利润（其中部分盈利可能会在 PPP 等长期项目未来滞后反馈）。 投资策略： 当前 制造业疲弱、贸易不确定性增加、地产 融资趋紧之际 ， 基建作为国内稳投资为数不多的政策工具，重要性再次提升 。 建筑龙头 增长势头仍强 ，估值处于低位，是板块内优选方向 。 重点推荐 低估 值 建筑央企 中国铁建、中国建筑 、中国化学 ， 兼具成长性和现金流价值的设计龙头 苏交科 、 中设集团 ， 估值已极低的 PPP 龙头 龙元建设 ， 以及地产 竣工加快业绩转化、被忽视的核心资产装饰龙头 金螳螂 。 风险提示 ： 政策预期变化风险、应收账款风险、海外经营风险。 增持 （ 维持 ） 行业 走势 作者 分析师 夏天 执业证书编号： S0680518010001 邮箱： xiatiangszq 分析师 杨涛 执业证书编号： S0680518010002 邮箱： yangtao1gszq 分析师 何亚轩 执业证书编号： S0680518030004 邮箱： heyaxuangszq 相关研究 1、建筑装饰：“贸易摩擦 +地产严控”提升基建重要性， PB 视角板块已具投资价值 2019-08-25 2、建筑装饰：从分析盈利到分析资产：一个全新的建筑股估值体系 2019-08-21 3、建筑装饰： LPR 改革促降融资成本，西部通道规划再扩基建空间 2019-08-18 -16%0%16%32%2018-09 2019-01 2019-05 2019-08建筑装饰 沪深 3002019 年 09 月 03 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 1. 行业综述：收入加速、盈利放缓，强弱分化显著 .5 1.1. 行业增长情况： Q2 营收加速，多因素致利润下滑 .5 1.2. 行业盈利能力：毛利率同比下降， ROE 有所下降 .6 1.3. 行 业负债及营运能力：资产负债率同比持续下降，应收账款周转率明显改善 . 10 1.4. 行业现金流情况：收付现比均提高，现金流入略有减少 . 11 2. 细分子行业分析：化学工程与建筑央企增长领先，设计与装饰有所下滑 . 13 3. 重点子板块评述 . 15 3.1. 建筑央企：营收增长加速，毛利率下降与少数股东损益增多致业绩放缓 . 15 3.2. 地方国企：多因素致营收业绩放缓，现金流趋于改善 . 19 3.3. 设计咨询：高基数叠加需求下降，营收业绩有所下滑 . 22 3.4. 装饰：整体减速 /下滑，龙头逆势加速 . 25 3.5. 钢结构：基数效应致板块增长放缓，竣工加快有望促订单转化 . 29 3.6. 国际工程：毛利率下滑与减值增加拖累业绩， Q2 新签订单加快 . 32 3.7. 化学工程：业绩保持较快增长，趋势有望延续 . 35 3.8. 园林 PPP：板块延续下行趋势，修复尚需时日 . 38 4. 投资建议及重点标的评述 . 41 4.1. 投资建议 . 41 4.2. 重点标的评述 . 41 5. 风险提示 . 42 图表目录 图表 1：建筑板块单季度收入增速（ %） .5 图表 2：建筑板块单季度归母净利润增速（ %） .6 图表 3：建筑板块单季毛利率（ %） .6 图表 4：建筑板块单季税金及附加占收入比 .7 图表 5：建筑板块单季三费 .7 图表 6：建筑板块单季期间费用率 .8 图表 7：建筑板块历年上半年三费 .8 图表 8：建筑板块历年上半年期间费用率 .8 图表 9：建筑板块单季归母净利率 .9 图表 10：建筑板块历年上半年归母净利率 .9 图表 11：建筑板块历年上半年 ROE . 10 图表 12：建筑板块季度资产负债率 变化（ %） . 10 图表 13：建筑板块单季存货周转率 . 11 图表 14：建筑板块单季应收账款周转率 . 11 图表 15：建筑板块单季经营性现金流量净额（亿元） . 12 图表 16：建筑板块单季经营性现金流量净额 /归母净利润 . 12 图表 17：建 筑板块单季收现比 . 12 图表 18：建筑板块单季付现比 . 13 图表 19：各子板块 2019Q2、 2019Q1 和 2018Q2 单季营收增速（ %） . 14 图表 20：各子板块 2019Q2、 2019Q1 和 2018Q2 单季归母净利润增速（ %） . 14 图表 21：子板块单季营收增速表 （ %） . 14 2019 年 09 月 03 日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 图表 22：子板块单季归母净利润增速表 （ %） . 15 图表 23：建筑央企单季营 收增速 . 15 图表 24：建筑央企单季业绩增速 . 16 图表 25：建筑央企历年上半年营收增速 . 16 图表 26：建筑央企历年上半年 业绩增速 . 16 图表 27：建筑央企单季收入和业绩增速表 . 17 图表 28：建筑央企财务数据分析表格（单季值） . 18 图表 29：建筑央企累计订单增速 . 18 图表 30：建筑央企单季度订单增速 . 18 图表 31：地方国企单季营收增速 . 19 图表 32：地方国企单季业绩增速 . 19 图表 33：地方国企历年上半年营收增速 . 20 图表 34：地方国企历年上半年 业绩增速 . 20 图表 35：地方国企单季收入和业绩增速表 . 21 图表 36：地方国企财务数据分析表格（单季值） . 21 图表 37：设计咨询板块单季营收增速 . 22 图表 38：设计咨询板块单季业绩增速 . 22 图表 39：设计咨询历年上半年营收增速 . 23 图表 40：设计咨询历年上半年业绩增速 . 23 图表 41：设计咨询板块单季收入和业绩增速表 . 24 图表 42：设计咨询板块财 务数据分析表格（单季值） . 25 图表 43：装饰板块单季营收增速 . 26 图表 44：装饰板块单季业绩增速 . 26 图表 45：装饰板块历年上半年营收增速 . 26 图表 46：装饰板块历年上半年业绩增速 . 27 图表 47：装饰板块单季收入和业绩增速表 . 27 图表 48：装饰板块财务数据分析表格（单季值） . 28 图表 49： 装饰板块主要公司新签订单情况（亿元） . 29 图表 50：钢结构板块单季营收增速 . 29 图表 51：钢结构板块单季业绩增速 . 30 图表 52：钢结构历年上半年营收增速 . 30 图表 53：钢结构历年上半年业绩增速 . 30 图表 54：钢结构板块单季收入和业 绩增速表 . 31 图表 55：钢结构板块财务数据分析表格（单季值） . 31 图表 56：国际工程板块单季营收增速 . 32 图表 57：国际工程板块单季业绩增速 . 32 图表 58：国际工程历年上半年营收增速 . 33 图表 59：国际工程历年上半年业绩增速 . 33 图表 60：国际工程板块单季收入和业绩增速表 . 34 图表 61：国际工程板块财务数据分析表格（单季值） . 34 图表 62：国际工 程公司订单情况 . 35 图表 63：化学工程板块单季营收增速 . 35 图表 64：化学工程板块单季业绩增速 . 36 图表 65：化学工程历年上半年营收增速 . 36 图表 66：化学工程历年上半年业绩增速 . 36 图表 67：化学工程板块单季收 入和业绩增速表 . 37 2019 年 09 月 03 日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明 图表 68：化学工程板块财务数据分析表格（单季值） . 38 图表 69：园林 PPP 板块单季营收增速 . 38 图表 70：园林 PPP 板块单季业绩增速 . 39 图表 71：园林 PPP 历年上半年营收增速 . 39 图表 72：园林 PPP 历年上半年业绩增速 . 39 图表 73：园林 PPP 板块单季收入和业绩增速表 . 40 图表 74：园林 PPP 板块财务数据分析表格（单季值） . 41 图表 75：重点标 的估值情况 . 42 2019 年 09 月 03 日 P.5 请仔细阅读本报告末页声明 1. 行业综述 ：收入加速、盈利放缓，强弱分化显著 1.1. 行业增长情况： Q2 营收加速，多因素致利润下滑 2019H1 建筑上市公司整体营收同比增长 15.7%， 增速同比提升 4.5 个 pct， 其中 Q1/Q2分别增长 13.3%/17.3%， Q2 单季显著加速 ， 并 创近年来单季增速新高。 2019H1 建筑上市公司整体 归母净利润 同比增长 4.4%，增速同比下降 9.8 个 pct， 其中 Q1/Q2 分别增长13.6%/-1.8%。 二季度盈利与收入走势出现较大差异有较多原因，包括： 1）去年同期盈利基数较高（ 2