中国租赁行业：尽管经营环境存在挑战，强劲增长及融资渠道的多元化令行业展望为稳定.pdf

行业评论 金融机构 2016年10月24日 目录： 概述 1 评级展望为负面，但预计母公司将提供极强的支持 2 强劲扩张令其在风险管理方面遭遇新的挑战 3 对于特定行业投资周期及流动性风险的敞口较大 3 资产表现未经时间检验且趋于分化 5 融资趋势变化反映行业加剧分化 6 境外平台发行增长凸显了信用增级的重要性 8 穆迪相关研究 10 分析师联系人： 香港 +852.3551.3077 孔祥安 +852.3758.1503 助理副总裁分析师 sean.hungmoodys 钟汶权 +852.3758.1399 副董事总经理 ivan.chungmoodys 刘旻雁 +852.3758.1553 副董事总经理 minyan.liumoodys Stephen Long +852.3758.1306 董事总经理金融机构 stephen.longmoodys 上海 +86.21.2057.4000 杜宁轶 +86.21.2057.4016 副总裁高级分析师 amanda.dumoodys 分析人联系人续见末页 中国租赁行业： 尽管经营环境存在挑战，强劲增长及 融资渠道的多元化令行业展望为稳定 穆迪报告Outlook Stable on Strong Growth and Diversification of Funding Sources, Despite Challenging Environment 的中文翻译本 (中文为翻译稿，如有出入，以英文为准) 概述 中国租赁业未来12-18个月将保持强劲增长，而多元化的融资渠道将支持行业扩张。与此同时，国内租赁企业在经营环境方面继续面临多重结构性挑战，其中包括国内投资周期及基建开发活动波动性可能加大，这将影响租赁企业的资产质量，并对其信用状况形成挑战。 总体而言，当前国内经济及监管趋势将继续支持租赁业实现强劲增长。因需求不断增长且政府支持，租赁业在过去10年中实现稳步扩张。 另一方面，该行业面临较大的投资周期风险敞口、客户集中度高、依赖批发融资以及资产负债表存在资产-负债错配等挑战。 穆迪认为融资渠道及流动性、风险管理和母公司支持是中国租赁业信用状况的主要驱动因素，由于当前不同监管机制的存在 (参阅题为中国租赁行业导论( Chinas Leasing Industry - An Introduction) 的穆迪报告)，各租赁企业的信用状况存在进一步分化的基础。近年来越来越多的租赁企业通过发行股票和债券实现批发融资渠道的多元化，同时寻求租赁资产证券化并通过其他可供选择的渠道进行融资，这应可缓解其流动性风险。 多家中国租赁企业亦建立或收购了境外租赁业务平台，这将给业务运营、风险控制及资本管理方面带来挑战。这些境外平台的一项主要特征是多数平台与其境内租赁业务主体之间并无持股关系，但前者发行债券时大都由后者提供增信服务。 增信的主要信用影响在于上述债务评级主要反映了境内租赁公司向其境外平台提供支 持，但两者之间并不存在直接持股关系。另一方面，增信亦增加了境内租赁公司的或有负债。但随着监管规定的调整，我们认为一些租赁企业将设立境外子公司，或强化其境外业务平台。 穆迪评级的6家中国租赁企业中，有4家企业的评级展望当前为负面，其负面展望是由于其银行母公司的负面展望所致。同时负面展望反映了由于存在资产规模不断扩大的风险，其银行母公司的个体信用状况存在压力，且中国主权评级展望为负面，而政府支持为上述银行母公司的评级带来了多个子级的评级提升。 金融机构 2 2016年10月24日 行业评论: 中国租赁行业尽管经营环境存在挑战，强劲增长及融资渠道的多元化令行业展望为稳定 行业展望的定义 行业展望 (正面、稳定或负面) 代表了我们对未来12-18 个月影响租赁业的信用可靠程度的基本信用状况的前瞻性评估。因此，行业展望反映了我们对租赁业运营环境 (包括宏观经济、竞争及监管趋势) 将如何影响资产质量、 资本、融资、流动性及盈利能力的意见。 由于行业展望代表了我们对评级所考虑的信用状况的前瞻性意见，因此负面 (正面) 展望意味着负面 (正面) 评级行动的平均可能性较高。 但是，行业展望并不代表评级上调、评级下调或评级列入复评名单的总和，也不代表行业内发行人的评级展望的平均情况，而是我们对行业内整体信用基本面的方向的评估。 评级展望为负面，但预计母公司将提供极强的支持 穆迪评级的6家中国租赁公司中，有5家是银行系金融租赁公司 (图表1) 。在穆迪看来，上述银行系租赁企业与银行母公司在管理控制、业务开发、运营及监管框架方面有着极强的关联。 正因如此，穆迪于2016年8月31日将上述租赁公司的评级上调至与其银行母公司评级一致的水平，相关租赁公司的评级在其个体信用状况基础上有5-9个子级的评级提升。 但两者的密切联系亦令租赁公司的评级可能受其母公司潜在评级行动的影响。鉴于母公司的评级展望为负面，相关租赁公司的展望亦为负面。 图表1 获穆迪评级的租赁公司 发行人 长期发行人评级/ 公司家族评级 基础信用评估 外部提升子级 展望 国银金融租赁股份有限公司 (国银租赁) Aa3 ba3 9 负面 工银金融租赁有限公司 (工银租赁) A1 ba3 8 负面 建信金融租赁有限公司 (建信租赁) A1 ba3 8 负面 交银金融租赁有限责任公司 (交银租赁) A2 ba3 7 负面 招银金融租赁有限公司 (招银租赁) Baa1 ba3 5 稳定 丰汇租赁有限公司 (丰汇租赁) B2 b2 0 稳定 资料来源：穆迪 银行系租赁公司在促进银行相关业务发展方面发挥着重要战略作用，并且其业务经营与母公司高度一体化。若母公司未能向其境内或境外子公司提供支持，则将导致母公司自身面临重大业务、监管、运营及声誉风险。 穆迪亦认为在租赁企业公司章程中有明确流动性及注资承诺表明，银行母公司承诺提供此类支持。此外，中国银行业监督管理委员会 (银监会) 要求母公司承诺在租赁公司遭受损失时向其提供流动性支持并进行注资，这进一步增强了母公司的支持承诺。 过去几年中，银行母公司总体上显现出了提供此类支持的意愿和能力。此外，银行提高了相关租赁公司的信贷额度以支持后者的业务及资产增长。 因此穆迪认为总体而言，银行有着继续向其子公司即时或提前提供支持，从而降低后者无法向债权人进行偿付的风险。 本报告并非信用评级行动公告。对于本报告中涉及的任何信用评级，请参阅moodys 发行人/实体专页上的评级索引，了解最新评级行动信息和评级历史。 金融机构 3 2016年10月24日 行业评论: 中国租赁行业尽管经营环境存在挑战，强劲增长及融资渠道的多元化令行业展望为稳定 强劲扩张令其在风险管理方面遭遇新的挑战 中国租赁企业将继续受益于国内总体投资的持续增长，并且作为一种切实可行的投融资方式，租赁在国内的普及率不断上升。以上因素均有助于中国租赁企业继续保持强劲增长。自2004年市场重启以来，中国租赁业增长强劲。截至2015年底行业资产总额已达人民币3.2万亿元左 右，远高于两年前人民币1.9万亿元的规模。过去4年内中国租赁企业数量增长超过5倍至3,600多家1。 中国租赁市场强劲的增长势头以及不断变化的市场结构是业内企业个体信用状况的主要驱动因素。但由于中国当前宏观经济环境不佳，一些大型租赁企业已放缓境内业务扩张速度，并扩大其境外业务 (图表2) 。 另一方面，中国租赁企业面临国内投资周期波动性大、特定资产表现存在特有风险，以及租赁企业所依赖的批发融资市场有可能收紧并且剧烈波动等重大风险。 一些经验和资源丰富的租赁企业开始尝试通过金融创新及增信解决部分问题。具体而言，一些大型租赁企业已将扩张重心从境内转至境外，反映其开始采取措施应对国内挑战，并且在中国企业实施境外扩张时需紧跟客户发展海外业务。 图表2 2013-2015年受评租赁公司的资产总额资料来源：公司 对于特定行业投资周期及流动性风险的敞口较大 中国租赁企业的信用风险将维持在较高水平。而一些租赁合同，如某些售后回租安排与贷款有类似之处，租赁企业的业务模式在很多方面比银行风险更大。 首先，租赁企业的基础资产存在客户集中度高的风险。虽然银行信贷周期更能代表总体经济形势，租赁业周期与特定企业投资有关，而后者对于经济周期以及具体行业趋势及冲击高度敏 感。 随着中国实施经济结构及重心调整，未来上述波动性可能非常大。此外，租赁期内不同资产类别或同一资产类别在微观层面存在较大差异，这可能影响个别租赁资产的财务表现。 1商务部发布的2013、2014和2015年中国租赁行业发展报告 -20406080100120140160180200国银租赁工银租赁建信租赁交银租赁招银租赁丰汇租赁人民币十亿元2013 2014 2015 金融机构 4 2016年10月24日 行业评论: 中国租赁行业尽管经营环境存在挑战，强劲增长及融资渠道的多元化令行业展望为稳定 比如，由于飞机出行持续增长、国内航空公司经营业绩强劲，且融资成本较低，近年来飞机租赁业务表现良好。但飞机出租人对于经济环境、航空公司盈利能力以及突发事件风险的影响仍然比较敏感。 其次，租赁企业的客户集中度风险较高。多家中国租赁企业，尤其是银行系金融租赁企业倾向于与几家大型企业签订长期租赁协议，或业务集中于单个行业或地方政府相关企业。 该现象令租赁公司业务存在受单个违约事件冲击的风险。2015年，国银金融租赁有限公司 (国银租赁) 有19.7%的收入来自5大客户的飞机租赁业务 (图表3) 。通过遵循其银行母公司的内部信贷评级、信贷管理和拨备等相关规定，租赁公司可缓解此类风险。 图表3 2015年国银租赁前5大客户的收入贡献占比 资料来源：公司 第三，租赁公司缺少全面且完善的法律及运营框架，这增加了业务成本和风险。例如在2015年之前，官方信用数据访问仅向受银监会监管的租赁企业开放，而商务部监管的租赁企业无法接入该数据。该情况使得向中小企业或信贷历史较短企业提供租赁服务尤为困难。2015年起国内启动试点计划，从而使租赁企业能够更容易地接入官方信用数据2。 第四，租赁企业面临较高的流动性风险。因依赖批发融资且当前处于扩张期，租赁企业融资风险较大。由于租赁合同期限通常长达几年，租赁企业面临较大的资产-负债错配风险，因此需要对短期债务进行展期以支持长期资产时，可能会受融资环境负面变化的冲击。 另一项风险是难以出售资产并回收其剩余价值。对于受银监会监管的租赁企业，银行母公司的授信额度和流动性支持，以及与银行保持的良好关系可部分缓解其流动性风险。 比如国银租赁从母公司和其他中资银行获得了庞大的授信和贷款安排。截至2016年4月30日，国银租赁与80家左右的银行有业务关系，且未动用银行授信总额达到了人民币3,300亿元。 由于国银租赁接近一半的贷款来自国家开发银行股份有限公司 (国开行，Aa3/负面) ，我们认为该公司可维持强劲的财务及运营灵活性。国开行是中国最大的外币贷款行，我们认为该银行可向国银租赁购买飞机及租赁业务提供充足的外币流动性。 此外，如上所述，许多租赁企业当前正迅速在全球进行布局和扩张，原因包括支持政府 “一带一路” 战略，该战略已鼓励多家中资企业积极发展其海外业务。上述背景下租赁企业有极强的动机2接入中国人民银行征信系统及相关管理工作的通知， 2015年 16号公告 19.7%8.8%6.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%飞机租赁基建租赁船舶、商用车和建筑机械租赁 金融机构 5 2016年10月24日 行业评论: 中国租赁行业尽管经营环境存在挑战，强劲增长及融资渠道的多元化令行业展望为稳定 紧跟客户走向海外。具体而言，近年来越来越多的租赁企业已建立海外平台发展境外业务，而这令其更易受外部冲击的影响。 资产表现未经时间检验且趋于分化 尽管最新发布的租赁公司全行业不良资产率仍保持较低水平 (图表4) ，该数据可能无法全面反映个别公司所面临的基础资产风险。正如上文所提及的，租赁公司业务风险的行业特性较强，且业务高度集中于基础设施和设备制造行业，而上述两个行业均易受经济增速放缓及行业重组的影响。 图表4 商业银行和3类不同租赁公司的不良资产率 (2014年) 注：租赁公司的不良资产率和商业银行的不良贷款率 资料来源：银监会、商务部 图表5 受评租赁公司的不良资产率 2015年底 资料来源：公司 穆迪评估显示，当前大型租赁公司的不良资产率较低，部分原因是航空业表现良好，从而掩盖了其他行业的疲弱状况。近年来飞机租赁业需求持续强劲，且资产质量良好。据中国航空局统0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%1.2%1.4%1.6%1.8%2.0%商业银行银监会监管的租赁公司商务部监管的内资租赁公司商务部监管的外资租赁公司不良贷款率0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%国银租赁工银租赁建信租赁交银租赁招银租赁丰汇租赁不良资产率 金融机构 6 2016年10月24日 行业评论: 中国租赁行业尽管经营环境存在挑战，强劲增长及融资渠道的多元化令行业展望为稳定 计数据，过去几年中国飞机出行的年均增长率约为10%3。老旧飞机的更换需求持续为新设备租赁量提供坚实基础。 与上述情况相反，随着经济结构调整的持续推进，中国产能过剩，且高污染、高耗能产业的租赁业务遭遇困境。除租赁违约风险升高之外，出租人在基础租赁资产的处置出售方面难度加大。 国银租赁2015年不良资产率分化印证了上述趋势 (图表6) 。该公司报告2015年底不良资产率从1年之前的1.7%上升至2.2%，不良资产率的攀升主要集中在“其他租赁”类别，但其主要租赁业务，即飞机、基础设施、船舶和建筑机械租赁业务业绩保持良好。 图表6 国银租赁不良资产构成明细 资料来源：公司 融资趋势变化反映行业加剧分化 流动性仍是中国租赁企业所面临的主要结构性制约，近年来国内租赁业开始通过多个途径强化其融资渠道。具体而言，租赁企业开始通过发行股票和债券、租赁资产应收款项的证券化并寻求其他融资渠道以实现批发资金来源的多元化。 当前趋势也证明租赁企业的业务状况对其发行行为有着很大的影响力，其实施证券化的市场选择也印证了这一点。 总的来说，该行业的融资渠道日益多元化，这对其信用状况而言具有正面影响，因为这有助于行业保持增长势头。 股票和债券 2015年，由银监会监管的租赁企业的金融债发行额达到了人民币197亿元4，债券期限多为3-5年，这在一定程度上有助于缓解租赁企业资产-负债的错配程度。 另一方面，越来越多的租赁企业通过其境外平台 (参考境外业务运营章节) 进行美元融资。若租赁企业将募集资金用于支持国内业务，则其资产负债表将出现货币错配情况。 32015年中国民航行业发展统计公报，2016年5月 4数据来源：wind 0% 0%1.91%10.03%2.21%0%2%4%6%8%10%12%飞机租赁基建租赁船舶、商用车和建筑机械租赁其他租赁业务合计不良资产率 金融机构 7 2016年10月24日 行业评论: 中国租赁行业尽管经营环境存在挑战，强劲增长及融资渠道的多元化令行业展望为稳定 股票发行亦渐渐活跃。迄今已有7家租赁企业完成上市，其中5家是2014年及之后上市的。 另外有8家租赁企业正寻求通过全国中小企业股份转让系统 (NEEQ) 5，即国内新三板进行融资。 资产证券化 自2015年以来，证券化已开始成为另一个可行的融资渠道。租赁企业通过3个不同的证券化市场发行资产支持证券 (ABS) ，而选择哪个市场通常是由监管机构对发起交易的租赁企业施加监管影响所决定的。 作为非银行金融机构由银监会监管的租赁企业通过信贷资产证券化 (CAS) 计划在银行间债券市场发行ABS。而由商务部监管的租赁企业则主要通过由中国证券监督管理委员会 (CSRC) 监管的交易所市场发行ABS。 2016年上半年，国内共有60笔租赁资产证券化产品发行，总额为人民币553亿元 (图表7) 。其中有两笔交易通过银监会监管的银行间债券市场发行，合计为人民币93亿元；另有两笔为中国银行间市场交易商协会 (NAFMII) 监管的资产支持票据，其余总额达人民币436亿元的56笔交易通过证监会监管的资产支持专项计划发行6。 上述发行金额显示尽管商务部监管的租赁企业无法和银监会监管租赁企业一样，通过银行间市场进行拆借，但其在股票交易所市场通过发行ABS积极实施融资。 最近，随着商务部监管的租赁企业开始发行资产支持票据 (ABN) ，相关证券化交易的投资者更趋多元化。ABN是在银行间债券市场交易的一个资产类别，该资产类别面向非金融企业，并由NAFMII实施监管7。 除获得其他可供选择的融资渠道外，通过证券化，租赁企业可从会计出表处理中受益，而债券发行则没有该优势。 对于由商务部监管的租赁企业而言，其总资产 (不包括现金、银行存款和政府债券) 规模上限为其净资产总额的10倍。通过证券化，租赁公司可将部分应收租赁款转入证券化信托，并通过向投资者出售票据实现融资。若上述资产在发起人的资产负债表外予以出售，则可释放部分资金用于投资其他和/或利润更高的业务。 图表7 过去10年中租赁ABS发行情况 资料来源：Wind 5NEEQ系统：全国中小企业股份转让系统 6数据来源：Wind 7NAFMII是人行下属行业自律组织 010203040506070802006 2011 2013 2014 2015 2016年上半年发行金额(人民币十亿元)发行数量 金融机构 8 2016年10月24日 行业评论: 中国租赁行业尽管经营环境存在挑战，强劲增长及融资渠道的多元化令行业展望为稳定 其他融资渠道 除以上市场化融资渠道外，更多的租赁企业也采取了政府和社会资本合作 (PPP) 模式，P2P模式以及产业基金的形式。截至2016年6月底，活跃的租赁业P2P平台达到了51个，月业务量接近人民币844亿元，而2014年底为14个P2P平台，月业务量人民币16亿元8。 境外平台发行增长凸显了信用增级的重要性 除了上述国内融资渠道外，租赁公司也通过其境外平台募集资金。 如上文所述，越来越多的中国企业建立了境外融资平台。除了满足客户需求之外，这也会产生巨大的经济效益，因为在中国复杂的税法与税负之下，目前中国租赁公司难以在国内服务境外客户。 除了增值税造成的间接税负外，境内租赁公司需在中国支付25%的企业所得税。因此，租赁公司在中国开展业务的整体税负大大高于爱尔兰和新加坡等其他主要租赁中心 (图表8) 。迄今爱尔兰似乎是中国租赁公司成立境外平台的首选。 2016年9月26日，国银租赁宣布将斥资5,000万美元在爱尔兰成立独资子公司国银航空金融租赁有限公司，作为其海外特殊目的公司的控股公司。 图表8 不同地区的税收政策 所在地 企业税 增值税 中国内地 25% 6-17% 爱尔兰 12.5% 0% 香港 16.5% (按照总租金而非利润征收) 0% 新加坡 根据满足相关条件的情况为5%或者10% 0-7% 资料来源：监管机构、穆迪 银监会监管的租赁公司的境外平台，主要特征之一是多数与其境内公司没有直接持股关系。这反映了监管的历史遗留问题，即2014年9月之前，银监会监管的租赁公司不得持有任何境外子公司的股权。因此，多家租赁公司即使实际上对境外租赁公司有管理控制权，但也会通过其银行母公司协助成立境外租赁平台，并持有后者股权。 例如，ICBC International Leasing Co. Ltd (ICBCIL，未评级) 在爱尔兰成立，但由中国工商银行股份有限公司 (工行，A1/负面) 间接持股100%，是工行的海外租赁业务平台。虽然工银金融租赁有限公司 (工银租赁，A1/负面) 与ICBCIL之间没有直接的持股关系，但前者通过2010年签署的服务协议对后者及其子公司有管理控制权。 工银租赁已采用几种信用增级形式 (例如卖出期权、直接担保和维好协议) 帮助ICBCIL及其关联公司为其海外发展计划募集资金。工银租赁也利用自身的资产负债表和财务力量支持该境外平台的发展及偿还债务。 虽然关于上述境外机构没有系统性文件，但我们对此类公司公开发行活动的评估显示其大量采用信用增级，反映了此类公司存在的特定监管问题。 8数据来源：Wind 金融机构 9 2016年10月24日 行业评论: 中国租赁行业尽管经营环境存在挑战，强劲增长及融资渠道的多元化令行业展望为稳定 穆迪评级的租赁公司通过担保和维好结构9在境外市场发行了逾100亿美元债券 (图表9) 。我们预计中国租赁公司可能会扩大境外发债和融资活动，以满足其扩张需求。 上述信用增级的主要信用影响反映了境内租赁公司在没有持股关系的情况下向其境外平台提供支持。 图表9 受评租赁公司发行的境外债券 资料来源：公司、穆迪 9维好协议和资产购买承诺协议事实上构成境内企业向境外平台发行票据提供支持的承诺。协议承诺确保境外公司有偿债能力，并且若发生违约时境内公司将购买境外公司所持资产。 -1,0002,0003,0004,0005,0006,000工银租赁建信租赁国银租赁交银租赁丰汇租赁百万美元 金融机构 10 2016年10月24日 行业评论: 中国租赁行业尽管经营环境存在挑战，强劲增长及融资渠道的多元化令行业展望为稳定 穆迪相关研究 发行人深度研究： China Development Bank Financial Leasing: Strong Prospects in Aircraft Leasing Support Franchise, but Pose Credit Challenges，2016年10月4日 (1034075) 信用意见： Bank of Communications Financial Leasing: New Issuer - A2/P-1 negative - Strong Parental Support，2016年9月5日 (1040834) CCB Financial Leasing Corporation Ltd.: Update After Rating Action，2016年9月5日 (1041016) CMB Financial Leasing Co., Ltd.: Update After Rating Action，2016年9月5日 China Development Bank Financial Leasing: Update after a rating action and interim results，2016年9月5日 (1040658) ICBC Financial Leasing Co., Ltd.: Update After Rating Action，2016年9月5日 (1040662) Fenghui Leasing Co., Ltd: New issuer - Rapid asset growth increases operating challenges，2016年7月28日 (1036456) 如欲浏览上述报告，请点击有关链接。请注意，这些参考资料为截至本报告刊发日期的最新资料，阁下也可索阅较近期的报告。并非所有客户均能获取所有研究报告。 金融机构 11 2016年10月24日 行业评论: 中国租赁行业尽管经营环境存在挑战，强劲增长及融资渠道的多元化令行业展望为稳定 分析师联系人接首页 分析师联系人： 香港 +852.3551.3077 黄立尧 +852.3758.1601 助理分析师 rocky.huangmoodys 尹劲桦 +852.3758.1517 助理副总裁分析师 david.yinmoodys 李凤雯 +852.3758.1560 副总裁高级研究分析师 georgina.leemoodys 黄国璋 +852.3758.1451 副总裁 - 高级研究分析师 simon.kc.wongmoodys 伍于宁 +852.3758.1302 副总裁高级分析师 elaine.ngmoodys 郑志杰 +852.3758.1309 高级副总裁 jerome.chengmoodys 金融机构 12 2016年10月24日 行业评论: 中国租赁行业尽管经营环境存在挑战，强劲增长及融资渠道的多元化令行业展望为稳定 报告编号：1049533 报告原文编号：1046045 作者 杜宁轶 孔祥安 制作专员 Wing Chan 2016，穆迪公司 (Moodys Corporation) 、穆迪投资者服务公司 (Moodys Investors Service, Inc.) 、Moodys Analytics, Inc.和/或其许可人及关联公司(统称“穆迪”) 。版权所有，翻印必究。 穆迪投资者服务公司及其评级关联公司(“MIS”)所发布的信用评级是穆迪对实体、信用承诺、债务或债务证券的相对未来信用风险的当前意见，穆迪发布的信用评级及研究报告 (“穆迪出版物”) 可能包括穆迪对实体、信用承诺、债务或债务证券的相对未来信用风险的当前意见。穆迪将信用风险定义为某实体可能无法履行其到期的合同、财务义务的风险，以及在发生违约事件时的预计财务损失。信用评级并不针对任何其他风险，包括但不限于：流动性风险、市场价值风险或价格波动。信用评级及穆迪出版物中包括的穆迪意见并非对当前或历史事实的陈述。穆迪出版物也可能包括由Moodys Analytics, Inc发布的以量化模型为基础的信用风险预测以及相关的意见或评论。信用评级及穆迪出版物并不构成或提供投资或财务建议，信用评级及穆迪出版物亦非关于购买、出售或持有特定证券的推荐意见，也不能提供该等意见。信用评级和穆迪出版物均不会评论某项投资是否适合任何特定投资者。穆迪发布信用评级及穆迪出版物之时预期并理解每位投资者将以应有的谨慎态度自主研究和评估其考虑购买、持有或出售的每项证券。 穆迪信用评级和穆迪出版物不适于零售投资者的使用，如零售投资者在做投资决定时使用穆迪信用评级或穆迪出版物，将是草率且不合适的。如有疑问，您应与您的财务顾问或其他专业顾问联系。 本文所载所有信息均受法律 (包括但不限于版权法) 保护，未经穆迪事先书面许可，任何人均不得以任何形式、方式或途径对该等信息全部或部分进行复制或翻印、重新包装、进一步传播、传送、散布、分发或转售，或存储供日后任何上述目的使用。 本文所载所有信息均系穆迪从其相信为准确和可靠的来源获得。然而，由于可能会出现人为或机械错误以及其他因素，本文所载所有信息均按“原样”提供，不附带任何形式的保证。穆迪会采取所有必要措施，使其在授予信用评级时采用的信息具备足够质量，并来自穆迪认为是可靠的来源，包括独立的第三方来源 (如适当) 。但穆迪并非审计机构，亦不能对评级过程或准备穆迪出版物时收到的信息在每个情况下均独立地进行核实或确认。 在法律允许的范围内，就因本文所载信息、或本文所载信息的使用或未能使用而引起的或与之相关的任何个人或实体的任何间接、特殊、后果性或附带性损失或损害，穆迪及其董事、高级管理人员、员工、代理、代表、许可人和供应商均不承担任何责任，即便穆迪或其任何董事、高级管理人员、员工、代理、代表、许可人或供应商被事前告知该等损失或损害的可能性，包括但不限于： (a) 任何当前或未来的利润损失或 (b) 因并非穆迪特定信用评级的评级对象的金融工具引起的任何损失或损害。 在法律允许的范围内，就因本文所载信息、或本文所载信息的使用或未能使用而引起的或与之相关的任何个人或实体的直接或补偿性损失或损害，穆迪及其董事、高级管理人员、员工、代理、代表、许可人和供应商均不承担任何责任，包括但不限于由穆迪或其任何董事、高级管理人员、员工、代理、代表、许可人或供应商的疏忽 (为避免疑问，不包括法律规定不得排除的欺诈、故意不当作为或任何其他类型责任) 、或其控制范围内或超出其控制范围的偶发事件而导致的任何个人或实体的直接或补偿性损失或损害。 穆迪不以任何形式或方式对任何此类评级或其他意见或信息的准确性、及时性、完整性、适销性或特定用途适用性提供或作出任何明示或暗示的保证。 穆迪公司 (“MCO”) 全资拥有的信用评级子公司穆迪投资者服务公司谨此披露：多数穆迪投资者服务公司评级的债务证券 (包括公司债和市政债、债券、票据和商业票据) 和优先股的发行人，在授予任何评级之前已同意向穆迪投资者服务公司支付1,500美元至约 2,500,000美元不等的评估和评级服务费用。MCO及MIS亦执行政策及程序以便保持MIS评级及评级过程的独立性。关于MCO董事与被评级实体之间，及获MIS评级并已向美国证券交易委员会公开报告其在MCO持股5% 以上的各实体之间可能存在某种关联的信息每年会在moodys “投资者关系公司治理董事及股东关联政策”栏内刊登。 仅针对澳大利亚的额外条款：任何出版到澳大利亚的本文件均依据下述穆迪关联公司的澳大利亚金融服务牌照发布：Moodys Investors Service Pty Limited，澳大利亚商业注册号码 (ABN) ：61 003 399 657，澳大利亚金融服务牌照号码 (AFSL) ：336969；及/或Moodys Analytics Australia Pty Ltd，澳大利亚商业注册号码 (ABN) ：94 105 136 972，澳大利亚金融服务牌照号码 (AFSL) ：383569 (视情形而定) 。本文件仅向2001年公司法 (Corporations Act 2001) 第761G条所定义的“批发客户”提供。如您继续在澳大利亚境内浏览本文件，即代表您向穆迪表示您为“批发客户”或代表“批发客户”浏览本文件，您或您代表的实体均不会直接或间接向2001年公司法 (Corporations Act 2001) 第761G条所定义的“零售客户”发布本文件或其内容。穆迪信用评级是针对发行人债务的信用度的意见，并非对零售投资者可获取的发行人股票证券或任何形式的证券的意见。如零售投资者在做投资决定时使用穆迪信用评级或出版物，将是草率且不合适的。如有疑问，您应与您的财务顾问或其他专业顾问联系。 仅针对日本的额外条款：Moodys Japan K.K. (“MJKK”) 是Moodys Group Japan G.K.的全资信用评级子公司，而后者由穆迪公司的全资子公司Moodys Overseas Holdings Inc.全资所有。Moodys SF Japan K.K. (“MSFJ”) 是MJKK的全资信用评级子公司。MSFJ不属于美国全国认定的评级组织 (“ NRSRO”) 。因此，MSFJ授予的信用评级是非NRSRO信用评级。非NRSRO信用评级由非NRSRO的实体授予，因而受评债务无资格享受美国法律项下的某些待遇。MJKK和MSFJ是日本金融服务厅注册的信用评级机构，其注册号分别为FSA Commissioner (Ratings) 2号和3号。 MJKK或MSFJ (视情形而定) 谨此披露：多数MJKK或MSFJ (视情形而定) 评级的债务证券 (包括公司债和市政债、债券、票据和商业票据) 和优先股的发行人，在授予任何评级之前已同意向MJKK或MSFJ (视情形而定) 支付200,000日元至约350,000,000日元不等的评估和评级服务费用。 MJKK和MSFJ亦执行相关政策及程序，以遵守日本监管要求。