资源描述
1 Table_FirstTable_First|Table_ReportType证券研究报告 行业投资策略 Tabl e_First|Tabl e_Summar y 行业集中过程的阵痛 医药生物行业 2019 半年报分析 投资要点： 行 业 保持增长，但是增速大幅下滑 2019年上半年医药制造业营业收入与利润继续增长，增速较上年同下滑 5个百分点，上半年行业利润增速创近年新低。医药品外贸逆差持续扩大，医疗器械的外贸基本平衡。 上市公司方面 与医药全行业呈现相同特征，无论是营收，还是净利润都保持了 增长势头，但增速大幅度下降。 2019年 上半年 医药上市公司实现营收 7730亿，增长 14.94%，增速同比 下 降 10.75个百分点，实现归母净利 634亿元，同比提升 7.02%，增速 下 降 20.71个百分点。上市公司的营收和净利润增长速度 相较 2018年上半年均大幅度下降。 子行业方面， 以 扣非归 净利润为主要参考指标， 2019上半 年 医疗器械和生物制品 板块表现良好，归母净利增速在 20%左右 ， 医药商业 表现次之，扣非归母净利增速 为 7.9%， 化学制剂、医疗服务 ，扣非归母净利增速分别为 2.7%、 2.2%，中药板块扣非净利润更是出现 了 2%左右的下滑。 重点关注医疗器械与生物制品板块 从营收增速和归母净利增速来看，医疗器械及生物制品板块增速靠前。医药商业、中药及化学制剂板块虽然收入增长靠前，但是净利只有个位数增长。 展望未来，中国医疗器械市场是个高速发展的市场，目前保持良好的发展势头，行业近年增速通常在 20%以上，在国家政策支持、贸易摩擦、行业内在升级要求下，正加速进口替代。生物制品领域的疫苗子板块将长期向好，血制品行业库存消化进入尾声，将启动新一轮景气度，生长激素等板块受益消费升级。化学制剂领域，创新是重要方向，仿制药集中度在集采背景 下快速提升。医疗服务领域继续关注 CDMO及连锁医院。医药商业方面，正在快速集中，无论是零售药店还是医药批发都呈现向头企业集中趋势，关注零售药店龙头企业及批发龙头企业。 风险提示 政策 推进进度不及预期 ， 产品销售不及预期。 Tabl e_First|Tabl e_R eportD ate 2019 年 09 月 16 日 Tabl e_First|Tabl e_Rati ng 投资建议： 优异 上次建议： 优异 Tabl e_First|Tabl e_C hart 一年内行业相对大盘走势 Tabl e_First|Tabl e_Author 汪太森 分析师 执业证书编号： S0590517110002 电话： 0510-85182970 邮箱： wangtsglsc 周静 分析师 执业证书编号： S0590516030001 电话： 025-52857985 邮箱： zhoujingglsc 夏禹 分析师 执业证书编号： S0590518070004 电话： 0510-82832787 邮箱： yuxiaglsc Tabl e_First|Tabl e_Contacter 肖永胜 联系人 电话： 0510-82832787 邮箱： xiaoysglsc Tabl e_First|Tabl e_Rel ateRepor t 相关报告 1、关注医保谈判目录，县域医共体试点推行 医药生物 2019.09.10 2、药品管理法修订，互联网医疗服务出台意见 医药生物 2019.09.04 3、 2019 版国家医保目录发布 医药生物 2019.08.26 请务必阅读 报告 末页的 重要 声明 -30%-20%-10%0%10%20%30%18-0918-1018-1118-1219-0119-0219-0319-0419-0519-0619-0719-08医药生物 (申万 ) 沪深 300 2 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业研究简报 正文目录 1. 医药制造业行业简析 . 4 1.1. 全行业分析 . 4 1.2. 医药进出口分析 . 5 2. 医药上市公司盈利能力分析 . 6 2.1. 原料药 . 7 2.2. 化学制剂 . 8 2.3. 生物制品 . 9 2.4. 医疗服务 . 10 2.5. 医疗器械 . 11 2.6. 医药商业 . 12 2.7. 中药 . 13 3. 医药上市公司三费情况 . 14 4. 医药上市公司营运能力分析 . 16 5. 估值水平和涨跌幅 . 17 6. 行业推荐 . 18 7. 风险提示 . 19 图表目录 图表 1：医药生物行业 2011 年以来收入变化 . 4 图表 2：医药生物行业 2011 年以来利润变化 . 4 图表 3： 2011 年以来医药生物行业毛利率和利润率 . 5 图表 4： 2011 年以来医药生物行业期间费用率 . 5 图表 5： 2011 年以来药品与器械进口金额情况变化 . 5 图表 6： 2011 年以来药品与器械出口金额情况变化 . 5 图表 7：医药上市公司营收 . 6 图表 8：医药上市公司归母净利 . 6 图表 9：医药上市公司扣非归母净利 . 6 图表 10：医药上市公司 ROE . 6 图表 11：各子板块营收和归母净利情况 . 7 图表 12：原料药板块营收和净利增长情况 . 7 图表 13：原料药板块 ROE . 7 图表 14：原料药板块归母净利增速较快的企业情况 . 8 图表 15：化学制剂板块营收和净利增长情况 . 8 图表 16：化学制剂板块 ROE . 8 图表 17：化学制剂板块归母净利增速较快的企业情况 . 9 图表 18：生物制品板块营收和净利增长情况 . 10 图表 19：生物制品板块 ROE . 10 图表 20：生物制品板块归母净利增速较快的企业情况 . 10 图表 21：医疗服务板块营收和净利增长情况 . 11 图表 22：医疗服务板块 ROE . 11 图表 23：医疗服务板块归母净利增速较快的企业情况 . 11 图表 24：医疗器械板块营收和净利增长情况 . 12 图表 25：医疗器械板块 ROE . 12 图表 26：医疗器械板块归母净利增速较快的企业情况 . 12 图表 27：医药商业板块营收和净利增长情况 . 13 3 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业研究简报 图表 28：医药商业板块 ROE . 13 图表 29：医药商业板块归母净利增速较快的企业情况 . 13 图表 30：中药板块营收和净利增长情况 . 14 图表 31：中药板块 ROE . 14 图表 32：中药板块归母净利增速较快的企业情况 . 14 图表 33：销售费用率 . 15 图表 34：管理费用率 . 15 图表 35：财务费用率 . 16 图表 36：存货周转率 . 16 图表 37：（应收账款 +应收票据）周转率 . 17 图表 38：医 药生物行业估值水平 . 17 图表 39：医药生物行业 19 年上半年涨跌幅前 10 企业 . 18 图表 40：医药生物 2019H1 情况 . 18 4 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业研究简报 1. 医药制造业行业简析 1.1. 全行业分析 根据 wind 数据， 2019 年上半年医药制造 业实现营业收入 11265.70 亿元，同比增长 8.50%，增速较上年同期 下降 4.80 个百分点 ；利润总额为 1608.20 亿元，同比增长 9.40%，增速较上年同下滑 5 个百分点。从数据走势可以看出， 行业收入与利润保持增长态势， 2015 年 至 2018 年 行业 收入 增速见底 回升 ， 但今年上半年行业收入增速再次下探；从行业利润端看， 2018 年全年增速已经下跌至近年来的低位附近，今年上半年行业利润增速再创近年新低 。 行业毛利率持续提高。 2019 年上半年医药制造业主营业务毛利率为 42.93%，同比提升 1.30 个百分点。营业利润率上半年为 13.15%，同比提高 0.4 个百分点。我们认为随着落后产能的淘汰和规模效应的增强，行业头部企业盈利能力不断强化，行业高盈利能力得以持续。 行业营业费用与财务费用上升，管理费用大幅下降。 2019 年上半年行业营业费用、管理费用和财务费用分别为 2532 亿元、 731.40 亿元和 114.50 亿元，营业费用和财务费用分别增长 10.45%、 2.60%，而管理费用下降 21.32%。营业费用率、管理费用率和财务费用率分别为 20.71%、 5.98%、 0.94%。综合来看，行业的三费同比去年上升了 1.38 个百分点。 图表 1：医药生物行业 2011 年以来收入变化 图表 2：医药生物行业 2011 年以来利润变化 来源： Wind， 国联证券研究所 来源： Wind， 国联证券研究所 05101520253035050001000015000200002500030000医药制造业营业收入（亿元，左轴） 增速（ %，右轴） 05101520250500100015002000250030003500医药制造业利润总额（亿元，左轴） 增速（ %，右轴） 5 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业研究简报 图表 3： 2011 年以来医药生物行业毛利率和利润率 图表 4： 2011 年以来医药生物行业期间费用率 来源： 国家统计局 ， 国联证券研究所 来源： 国家统计局 ， 国联证券研究所 1.2. 医药进出口分析 根据 wind 数据， 2019 年上半年医药品累计进口金额为 167.07 亿美元，同比增长 19.1%，累计出口金额为 87.39 亿美元，同比下降 2.30%，医药品贸易逆差有扩大趋势 ； 2019 年上半年医疗器械累计进口金额为 57.39 亿美元，同比增长 6.50%，累计出口金额为 59.41 亿美元，同比增长 10.8%，医疗器械对外贸易基本平衡 。今年上半年药品出口受到了外贸环境影响较大，而药品金额进口大幅度增长与国家对于抗癌药及其它临床急需药品进 入 医保政策相关。 图表 5： 2011 年以来 药 品与器械 进口金额情况变化 图表 6： 2011 年以来 药 品与器械 出口金额情况变化 来源： Wind， 国联证券研究所 来源： Wind， 国联证券研究所 0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%2011-122012-052012-102013-032013-082014-012014-062014-112015-042015-092016-022016-072016-122017-052017-102018-032018-082019-012019-06毛利率（左） 营业利润率（右） 0%5%10%15%20%25%2011-122012-042012-082012-122013-042013-082013-122014-042014-082014-122015-042015-082015-122016-042016-082016-122017-042017-082017-122018-042018-082018-122019-04营业费用率 财务费用率 管理费用率 -5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%050100150200250300350医疗器械进口金额 (亿美元） 药品进口金额 (亿美元） 医疗器械进口增速（右） 药品进口增速（右） -10%0%10%20%30%40%050100150200医疗器械出口金额 (亿美元） 药品出口金额 (亿美元） 医疗器械出口增速（右） 药品出口增速（右） 6 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业研究简报 2. 医药上市公司盈利能力分析 医药行业上公司与 医药 全 行业 呈现相同特征，无论是营收，还是净利润都 保持了增长势 头，但增速大幅度下降。 2019 年 上半年 医药上市公司实现营收 7730 亿，增长 14.94%，增速同比 下 降 10.75 个百分点，实现归母净利 634 亿元，同比提升 7.02%，增速 下 降 20.71 个百分点。上市公司的营收和净利润增长速度 相较 2018 年上半年均大幅度下降。 2019 年 2 季度实现营收 3954 亿，同比增长 15.12%，增速同比 下滑 7.62 个百分点；实现归母净利润 321 亿，同比增加 4.53%，增速同比 下滑 18.22 个百分点。 图表 7：医药上市公司营收 图表 8：医药上市公司归母净利 来源： Wind，国联证券研究所 来源： Wind，国联证券研究所 医药上市公司 上半年扣除非经常性损益后的归属母公司净利润为 563 亿元， 同比增长 4.65%，增速同比 下滑 26.35 个百分点 ， 行业盈利增速断崖式下降 。医药上市公司整体 ROE 小幅度下滑 。 2019 年 上半年 ROE 为 5.75%， 相比 2018 年上半年的5.9%， 同比 下降 0.15 个百分点。 图表 9：医药上市公司扣非归母净 利 图表 10：医药上市公司 ROE 来源： Wind，国联证券研究所 来源： Wind，国联证券研究所 05101520253002000400060008000100001200014000上市公司营业收入（亿元，左轴） 增速（ %，右轴） 051015202530020040060080010001200上市公司归母净利润（亿元，左轴） 增速（ %，右轴） 051015202530350100200300400500600700800900扣非归母净利润（亿元，左轴） 增速（ %，右轴） 0%2%4%6%8%10%12%14% 医药上市公司行业 ROE 7 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业研究简报 细分板块来看 ， 以 扣非 净利润为主要参考指标， 2019 上半 年 医疗器械和生物制品 板块表现良好，归母净利增速在 20%左右 ， 医药商业 表现次之， 扣非 归母净利增速 为 7.9%， 化学制剂、医疗服务 ， 扣非 归母净利增速 分别 为 2.7%、 2.2%，中药板块扣非净利润更是出现了 2%左右的下滑。 图表 11：各子板块营收和归母净利情况 营收增长率 归母净利增长率 扣非净利增长率 2018H1 2019H1 2019Q2 2018H1 2019H1 2019Q2 2018H1 2019H1 2019Q2 医疗器械 48.47% 14.70% 11.41% 77 9% 27.9% 16.3% 73.8% 21.1% 20.3% 生物制品 45.21% 16.73% 16.34% 1.4% 16.1% 4.6% 20.6% 19.4% 10.0% 医药商业 21.89% 19.83% 19.88% 15.7% 8.8% 9. % 22.6% 7.9% 10.1% 化学制剂 27.46% 11.88% 12.36% 22.1% 5.2% 3.8% 19.4% 2.7% 2.3% 医疗服务 51.46% 17.40% 16.75% 61.6% -10.0% -2 .0% 129.4% 2.2% 0.4% 中药 14.61% 6.38% 5.33% 14.9% 4.7% -7.1% 11.2% -2.0% -3.6% 行业合计 25.69% 14.94% 15.12% 27.7% 7.0% 4.5% 31.0% 4.7% 8 7% 来源： Wind，国联证券研究所 2.1. 原料药 原料药板块， 19 年上半年实现营收 435.67 亿 元 ，同比增长 7.81%，实现归母净利 54.63 亿 元 ，同比 下降 12.55%，上半年 ROE 为 6.09%，较 18 年同期 下降 了 1.12个百分点。 19 年 2 季度营收增速为 15.74%，增速较一季度放缓。 图表 12：原料药板块 营收和净利增长情况 图表 13：原料药板块 ROE 来源： Wind，国联证券研究所 来源： Wind，国联证券研究所 原料药板块多个企业受益产品涨价， 比如健友股份 （猪瘟导致猪出栏数下降，猪小肠紧缺，肝素原料药涨价）、花园生物（尽管价格回调， VD3 仍处于高位，销量增加）、美诺华（沙坦类原料药涨价）、海翔药业（染料产品涨价）。原料药产品具备和化工品类似的投资机会：环保投入的上升提升行业门槛，使得行业集中度提升；影响安全的事件也使得对原料药的标准提升，原料药有涨价预期。具体到品种，短期内仍建议供给 端有波动的产品，舒巴坦（富祥股份）、肝素（健友股份）。 -40%-20%0%20%40%60%80%100% 营收增长率 归母净利润增长率 0%2%4%6%8%10%12%2014 2015 2016 2017 2018 2018H1 2019H1ROE8 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业研究简报 图表 14： 原料药板块归母净利增速较快的企业情况 证券简称 19H1 归母净利增速 19Q2 归母净利增速 19H1 扣非归母净利增速 19Q2 扣非归母净利增速 增长促进因素 美诺华 91.54% 18.48% 312.28% 242.06% 缬沙坦涨价 ； 燎原药业并表 博腾股份 69.55% 196.66% 224.90% 250.00% CMO、 CRO 业务快速增长 同和药业 35.90% 63.59% 139.26% 226.06% 基数低 普洛药业 50.61% 42.73% 83.99% 93.21% 原料药中间体毛利 率、 收入提升 海翔药业 79.73% 26.93% 77.67% 27.01% 染料板块涨价以及活性蓝系列快速增长 ； 克林霉素销量增加 花园生物 49.97% 221.57% 51.63% 268.85% VD3 销量提升 司太立 43.31% 22.14% 43.03% 16.69% 造影剂销量增加 、 台州海神并表 凯莱英 46.37% 47.30% 42.75% 37.33% 临床阶段项目增加 、 收入增加 ；商业化阶段项目收入增加 药石科技 30.30% 8.10% 35.29% 11.94% 芳香杂环类收入 增长快 奥翔药业 30.80% 7.09% 30.66% 16.05% 基数低 健友股份 27.33% 33.05% 30.13% 35.74% 肝素原料药量价齐升 、 肝素制剂增长 来源： Wind，国联证券研究所 2.2. 化学制剂 化学制剂 2019H1 实现营业收入 1498 亿 元 ，同比增长 11.88%，实现归母净利157 亿 元 ，同比增长 5.2%，营收、净利润增 速同比 下降 15.58、 16.93 个百分点。第二季度化学制剂板块实现营收 756 亿 元 ，同比增长 12.36%，实现归母净利 79.88 亿元 ，同比增长 3.83%。化学制剂医药上市公司 19 年上半年 ROE 为 5.16%，同比 下降 0.08 个百分点。 图表 15：化 学 制剂板块 营收和净利增长情况 图表 16：化 学 制剂板块 ROE 来源： Wind，国联证券研究所 来源： Wind，国联证券研究所 上半年化药企业中， 有依靠原料药业务增长的企业 ， 如天宇股份 、 海南海药 、 仙琚制药 、 东诚药业 ； 也有依靠潜力制剂品种提升的企业 ， 如仙琚制药 、一品红、海思科。化学仿制药是直接受集采影响的，在集采扩面的情况下，仿制药未来利润将下行。-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50% 营收增长率 归母净利润增长率 0%2%4%6%8%10%12%2014 2015 2016 2017 2018 2018H1 2019H1ROE9 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业研究简报 顺应仿制药进口替代、产品出口逻辑的华海药业、普利制药可以关注；相比于集采品种，呼吸科的制剂竞争格局相对较好，进口产品比例高、国产产品比例低，格局好于集采品种，可以关注仙琚制药、健康元；另外，可以关注创新药产品的边际贡献大的企业。 图表 17： 化学制剂板块归母净利增速较快的企业情况 证券简称 19H1 归母净利增速 19Q2 归母净利增速 19H1 扣非归母净利增速 19Q2 扣非归母净利增速 增长促进因素 天宇股份 526.41% 522.96% 574.29% 491.78% 沙坦类原料药量价齐升 海思科 61.55% 116.13% 105.48% 0.73% 甲磺酸多拉司琼 、 聚普瑞辛 、 复方氨基酸注射液等增长快 海南海药 -45.77% -89.91% 93.19% -86.46% 原料药中间体增长 普利制药 70.81% 27.73% 69.20% 22.78% 海外收入 及 阿奇霉素注射液增长 东诚药业 59.14% 65.77% 58.46% 64.12% 肝素原料药涨价 、 核药房增 长 金城医药 113.85% 185.14% 46.58% 56.44% 制剂 （头孢类）、谷胱甘肽、腺苷蛋氨酸增长快 仙琚制药 40.88% 39.73% 41.27% 43.53% VD3 业务利润贡献大、呼吸科制剂增长快 一品红 31.57% 35.69% 38.64% 58.50% 市场开拓 、 潜力品种 芩香清解口服液、参柏洗液、乙酰谷酰胺、溴己新 等增长 吉林敖东 43.38% -19.79% 35.37% 4.97% 投资收益增长多 （广发证券） 北陆药业 32.27% 27.74% 34.08% 31.77% 对比剂增加较多 来源： Wind，国联证券研究所 2.3. 生物制品 生物制品 板块 2019 上半年 实现营业收入 470 亿 元 ，同比增长 16.73%，实现归母净利 74.92 亿 元 ，同比增长 16.12%，营收增速同比 下滑 28.48 个百分点，净利润增速 相 比去年同期 提 升 15.82%， 主要由于血制品与疫苗板块景气度较好 。生物制 品板块 2019 年 2 季度实现营收 254.64 亿 元 ，同比增加 16.34%，实现归母净利 74.92亿 元 ，同比增加 4.59%。 2019 年上半年板块 ROE 为 5.7%，相比去年同期 5.52%提升 0.18 个百分点 。 10 请 务必阅读报告末页的重要声明 行业研究简报 图表 18：生物制品板块营收和净利增长情况 图表 19：生物制品板块 ROE 来源： Wind，国联证券研究所 来源： Wind，国联证券研究所 生物 制品板块今年上半年扣非归母净利增速居前的公司包括辽宁成大、沃森生物、智飞生物、海特生物、长春高新、我武生物及天坛生物等。 辽宁成大今年上半年主要利润来源于金融投资业务，其中医药板块贡献利润 4.23 亿元，持有广发证券及中华保险股权，分别贡献投资收益 6.8 亿元及 1.54 亿元；沃森生物疫苗业务大幅度增长，其中 AC 结合疫苗批签发增长 94.2%， 百白破疫苗批签发 上半年增速超过 140%，ACYW135 多糖疫苗及 23 价肺炎疫苗也保持较快增长 ，公司投资的嘉禾生物财务报告体现的是亏损，今年已经出表，对今年上半年扣非净利润也有较 大贡献。这些上半年扣非净利润增速较高，最值得关注的标的包括智飞生物、长春高新、我武生物和天坛生物，这几个公司都是业务内生性增长驱动的，收入利润增速可持续性较强。 图表 20：生物制品 板块归母净利增速较快的企业情况 证券简称 19H1 归母净利增速 19Q2 归母净利增速 19H1 扣非归母净利增速 19Q2 扣非归母净利增速 增长促进因素 辽宁成大 66.16% -54.89% 107.72% -38.41% 广发证券及中华保险投资收益 沃 森生物 16.09% -9.25% 84.85% 0.78% 疫苗内生增长，亏损业务剥离 智飞生物 68.08% 52.55% 71.85% 52.61% HPV 疫苗快速放量，供不应求 海特生物 20.10% 14.22% 48.97% 112.93% 新增子公司合并报表 长春高新 32.60% 7.04% 39.47% 8.08% 生长激素快速放量 我武生物 25.53% 23.75% 28.66% 24.92% 粉尘螨滴剂 继续高增长 天坛生物 22.22% 24.60% 23.41% 24.93% 人血白蛋白 及 静丙快速增长 来源： Wind，国联证券研究所 2.4. 医疗服务 医疗服务板块 2019 年上半年 实现营业收入 280 亿，同比增长 17.4%，实现归母净利 27.24 亿，同比 下滑 10.03%，营收增速 较上年同期下滑 30.06%， 归母净利润增速下滑 71.59。 18年 2季度医疗服务板块实现营业收入 152.4亿，同比增加 16.75%，-10%0%10%20%30%40%50%60% 营收增长率 归母净利润增长率 0%2%4%6%8%10%12%2014 2015 2016 2017 2018 2018H1 2019H1ROE
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