从2019上半年美国图书市场看中国图书市场.pdf

证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2019 年 09 月 26 日 行业研究 评级 :推荐 （ 维持 ） 研究所 证券分析师： 朱珠 S0350519060001 021-60338167 zhuzghzq 从 2019 上半年 美国 图书市场看中国图书市场 传媒 行业深度报告 最近一年 行业 走势 行业相对表现 表现 1M 3M 12M 传媒 5.8 0.8 -0.4 沪深 300 1.3 1.8 14.5 最近一年行业 PE 走势 相关报告 传媒行业周报：庆 70 周年国庆 关注广电大屏 电影院线与阅读 2019-09-19 传媒行业周报：关注全国一网预期 国庆档三剑客定档关注电影与院线 2019-09-15 传媒行业事件点评报告：从五年应收账款看电视剧公司 2019-09-09 传媒行业周报：总结七年中报细分板块具特色 国庆关注广电系融媒体 图书及电影系 2019-09-06 传媒行业事件点评报告： IPTV 迎政策护航 全国一网预期渐浓 2019-09-02 投资要点： 美国篇， 2019 上半年美国图书销售 60 亿美元 同比增加 6.9% 2019 上半年美国下载音频图书收入增速领跑（同比增速 33.8%），宗教类图书增速次之（同比增速 11.4%），成人类图书收入基数高，增速与商业科技等趋同（同比增速 1.1%-1.4%），少儿类图书类收入基数低，但增速超过成长图书类收入同比增速 7.4%）；电子书收入增速下滑 3.8%。 美国图书公司代表 Harper Collins 为 NWSA 新闻集团重要一环，2019 上半年受季节波动，营收利润来自头部作品拉动 公司代表， News Corp 与 Harper Collins Publishers。 NWSA 集团旗下的图书出版收入（ HarperCollins 哈珀柯林斯）占比从 2016 年报的19.9%下降至 2019 年年报的 17.4%（ NWSA 新闻集团中截至 6 月30 日为年报节点，故 2019 年 6 月 30 日为 2019 年年报时间点） ；截至 2019 年 6 月 30 日， HarperCollins 贡献的图书出版 年度 收入为17.54 亿美元（同比减少 0.23%， 基本持平）， 其 EBITDA（税息折旧及摊销前利润）为 2.53 亿美元，同比增加 5.9%， 2019 年HarperCollins 的图书销售收入主要来自 David Walliams、 Tony Ross等头部作品推动 。 中国篇， 2019 年上半年全国图书零售码洋达到 232.73 亿元，同比增加 10.82% 2019 年上半年全国图书零售整体增速较为稳健（图书零售市场保持稳定增长的其中一个原因得益于图书定价的上涨）。其中，实体书店码洋 39.9 亿元，同比减少 11.72%，线上网店码洋 215.3 亿元，同比增加 24.19%，实体店同比降幅进一步加大 。 中国图书出版企业 2019 上半年利润保持两位数增长。 2019 年上半年 19 家 图书出版板块中报 总营收 465.71 亿元，同比增加 2%，归母净利润 62.07 亿元，同比增加 12%；其中， 从主营毛利率角度看，大众图书公司中 新经典 2019 上半年主营产品毛利率达到 51.97%，位居冠军。 行业 评级及投资策略 维持行业推荐评级。 海外看，我们更新了2019 年上半年美国图书行业数据（同比增加 6.9%），海外图书出版行业保持增长，其中大众类图书中成人与少儿均保持个位数增长，下载音频收入增加达到 30%以上，为细分赛道增长冠军；同时，选-20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%传媒 沪深 300 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 取美国代表公司 NWSA 新闻集团旗下 HarperCollins 的业绩（ 2019年报）情况作为参考，由于季节因素带来图书销售波动，但总体看NWSA 新闻集团的 PE 为 52.9 倍 （ 2019 年 9 月 23 日） ，其中， NWSA集团中图书出版业务 Harper Collins 的少儿图书以及头部书籍拉动了收入及利润，其图书出版贡献的 EBITDA 对应的 PE 已达到 32 倍 。 国内看， 中国图书市场 2019 上半年增长达到 10.8%，图书出版零售市场保持稳定增长（图书涨价、长销图书生命周期长等因素），代 表公司我们选择大众类代表新经典、中信出版，两家公司在 2019 年第二季度均呈现高增长以及回暖态势，中信出版的第二季度归母利润增长已达到 43%，新经典 2019 年第二季度借助人生海海业绩逐渐回暖，大众类图书代表公司中信出版 /新经典的估值在 2019 年估值分别为 33 倍 /27 倍， 2020 年估值分别为 26 倍 /22 倍； 从海外到国内 ，图书出版作为国家软实力的传递媒介，美国 NWSA 新闻集团旗下的 Harper Collins 作为全球第二大图书公司的估值已达 32倍，相比之下，中国的图书出版类企业中大众类借助 中国 人均图书渗透率的 提升，仍具有增长空间，同时 图书出版具备 较好现金流以及自上而下的支持，从商业模式以及估值角度，我们仍维持行业推荐评级 。 重点推荐个股 中信出版（ 300788） ：公司新三板转至 A 股，积极探索从传统图书出版向新媒体业态及读者经营的方向进行战略转型，并开发数字出版、音频产品等为公司的规模化经营、跨越式发展、指数级增长奠定坚实基础。我们预计公司 2019-2021 年归母净利润为 2.5 亿元 /3.15 亿元 /4.01 亿元，对应最新 PE 分别为 33 倍/26.19 倍 /20.57 倍 。 新经典（ 603096）： 我们看好公司在图书细分的文学与少儿领域已成功推出多部长销作品，公司出发点是打造产品的长生命周期（长生命周期产品利于潜在稳定现金流的发展），竞争优势在于“精品化”战略，且作为优质民营图书企业机制灵活；持续挖掘优质内容的能力再度验证。 2019 年公司将进一步聚焦主营，我们预计 2019-2021年公司归母净利润 2.81 亿元 /3.45 亿元 /4.30 亿元，对应最新 PE 分别为 27.4 倍 /22.3 倍 /17.9 倍 风险提示： 政策监管风险、行业竞争风险、新媒体冲击风险、实体书店销售码洋下降风险、选题及纸张涨价风险、人才 流失的风险、知识产权保护不力及版权到期不能续约的风险、技术创新创新、书店快速扩张风险、新业务拓展风险、子公司门店租赁风险、存货及应收账款的风险、募集资金无法实现预期目标的风险、税收政策变动风险、 重点推荐公司业绩不及预期、 中美图书市场并不具有完全可比性，相关资料和数据仅供参考、 宏观经济波动风险 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 重点关注公司及盈利预测 重点公司 股票 2019-09-25 EPS PE 投资 代码 名称 股价 2018 2019E 2020E 2018 2019E 2020E 评级 300788.SZ 中信出版 43.41 1.45 1.31 1.66 29.94 33.14 26.15 买入 603096.SH 新经典 56.88 1.78 2.08 2.55 31.96 27.35 22.31 买入 资料来源： Wind 资讯 ，国海证券研究所 （注：国旅联合盈利预测取自万得一致预 期） 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4 内容目录 1、 美国篇： 2019 上半年美国图书销售 60 亿美元 同比增加 6.9% . 6 1.1、 2019 上半年美国图书市场下载音频增速 33.8%（增速冠军） . 6 1.2、 公司： News Corp 与 Harper Collins Publishers（图书收入占集团 17.4%） . 7 2、 中国篇： 2019 年上半年中国图书零售收入 232.7 亿元 同比增加 10.82% . 10 2.1、 公司：对比中国图书出版公司 2019 上半年财务数据 . 13 2.2、 中信出版： 2019 第二季度营收利润高增长（ 36%/43%） . 15 2.3、 新经典： 2019 第二季度营收利润回暖明显（ 7.6%/16.33%） . 17 3、 行业评级及投资策略 . 20 4、 重点推荐个股 . 21 5、 风险提示 . 22 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 5 图表目录 图 1： 2019 年上半年美国图书收入单月同比增速 . 6 图 2： 2019 年 1 月 -9 月新闻集团（ NWSA）股价走势 . 8 图 3： 2016-2019 年 NWSA 新闻集团年度主营业务收入占比走势 . 8 图 4： 2017-2019 年 NWSA 新闻集团图书出版 EBITDA 以及同比增速 . 9 图 5： 2016-2019 年上半年全国图书零售码洋以及同比增速 . 10 图 6： 1999-2018 年以及 2019 上半年全国图书定价走势（新书单册、中位数价格） . 11 图 7： 2016-2019 上半年图书零售实体店与网店码洋以及同比增速 . 12 图 8： 2010-2019 年上半年中国新书占比整体零售市场码洋比重 . 13 图 9： 2015-2019 年上半年中信出版总营收、归母净利润及同比增速 . 15 图 10： 2016-2019 上半年新经典营收、扣非归母净利润以及同比增速 . 17 图 11： 2019 年新经典出品人生海海图书发行突破 60 万册 . 19 表 1： 2019 上半年美国图书细分领域图书收入及同比增速 . 7 表 2： 2019 上半年美国图书按种类划分后的收入及同比增速 . 7 表 3： 2019 年年报 NWSA 新闻集团主营收入以及 EBITDA 单位：亿美元 . 9 表 4： 2019 上半年四家图书出版公司一般图书业务码洋、收入、成本、同比增速及毛利率 . 14 表 5： 2019 上半年中国上市图书出版企业营收、归母净利润及同比增速 . 14 表 6： 2017-2019 上半年四家图书公司销售毛利率、净利率、成本率 . 15 表 7： 2018-2019 年单季度中信 出版营收、归母净利润及扣非归母净利润及同比增速 . 16 表 8： 2018-2019 上半年新经典在开卷榜单中的排名走势 . 18 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 6 1、 美国篇： 2019上半年美国图书销售 60亿美元 同比增加 6.9% 1.1、 2019 上半年美国图书市场下载音频增速 33.8%（增速冠军） 2019 上半年美国 下载音频图书收入增速领跑（同比增速 33.8%），宗教类图书增速次之（同比增速 11.4%），成人类图书收入基数高，增速与商业科技等趋同（ 同比增速 1.1%-1.4%），少儿类图书类收入基数低，但增速超过成长图书类收入 同比增速 7.4%） ；电子书收入增速下滑 3.8% 2019 年上半年美国图书市场收入 60 亿美元（同比增加 6.9%），其中，精装平装等纸质图书收入 25 亿美元（同比增加 2.5%，占总图书销量市场 72.1%） ；电子书收入 4.93 亿美元（同比减少 3.8%）；与之相反的是下载音频类收入 2.79 亿美 元（同比增加 33.8%，占总图书贸易销量市场 8%） ； 图 1： 2019 年上半年美国图书收入单月同比增速 资料来源： AAP、 国海证券研究所 少儿（青少年及儿童）部分的图书收入 9.19 亿美元（同比增加 7.4%），成人类图书读物收入 22 亿美元（同比增加 1.4%）， 成人类图书基数大，增速低，少儿类图书基数小，增速快 。 2019 上半年美国宗教类图书收入 3.28 亿美元 （ 同比增加 11.4%）， 增速仅次于下载音频，但超过少儿与成人类图书收入，其它类入商业、法律、社科等图书收入 2.74 亿美元，同比增加 1.1%，与成人类图书收入增速趋同。 -3.8% 7.2% 23.7% -1.6% 7.9% 12.1% -0.1-0.0500.050.10.150.20.250.31月 2月 3月 4月 5月 6月 2019年上半年美国图书收入单月同比增速 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 7 表 1： 2019 上半年美国图书细分领域图书收入及同比增速 细分类标 2019上半年图书收入 2018上半年图书收入 同比增速 成人类 22.07 21.76 1.4% 少儿类 9.19 8.5 7.4% 宗教类 3.28 2.95 11.4% 合计 34.54 33.26 3.8% 资料来源： AAP、 国海证券研究所 表 2： 2019 上半年美国图书按种类划分后的收入及同比增速 细分类标 2019上半年图书收入 2018上半年图书收入 同比增速 精装类纸质 11.83 11.59 2.1% 平装类纸质 12.51 12.18 2.8% 电子书 4.93 5.12 -3.8% 下载音频 2.79 2.08 33.8% 资料来源： AAP、 国海证券研究所 1.2、 公司： News Corp 与 Harper Collins Publishers（图书收入占集团 17.4%） 我们在 从全球图书出版公司年报看行业发展与估值 报告中提出 News Corp(NWSA 新闻 集团 )总部位于纽约， 从事全球化、多元化的媒体和信息服务业务 ， 业务遍及美国、英国以及澳大利亚等，核心主业涉及电影、电视节目、无线电视与有线电视广播、报纸以及数字广播等业务。 NWSA 新闻集团 致力于在英语世界为消费者和企业创造和发布权威性的内容，公司通过一系列媒体组成业务，其中包括 如 新闻、信息服务、澳大利亚的体育节目、数字不动产服务、图书出版以及在澳大利亚的付费电视服务 （ Foxtel 在澳洲提供 200 个付费频道， Fox Now 为 OTT 电视服务） ， 拥有在世界上知名度品牌， 如 华尔街日报、道琼斯指数、太阳先驱报、纽约太阳报、时代杂志、科林斯出版社、澳大利亚福克斯体育台、 realestate.au 网站等其他品牌 。 2019 年年报显示 NWSA 新闻集团 公司 营业总收入 100.74 亿美元，净利润 1.55亿美元 （ 对应 2019 年 9 月 23 日 82 亿美元 市值 的 PE 为 52.9 倍 ） ，同比增加110.24%，扭亏为盈（ 2017-2018 年 NWSA 新闻集团 的 净利润分别为 -7.38 亿美元 /-15.14 亿美元），经营性现金流为 9.28 亿美元（ ROE/ROIC 分别为1.68%/1.19%） ，总体看，图书业 务的 Harper Collins 贡献了 NWSA 较好的现金证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 8 流 。 图 2： 2019 年 1 月 -9 月新闻集团（ NWSA）股价走势 资料来源： wind 资讯、 国海证券研究所 NWSA 新闻集团旗下图书出版子公司 Harper Collins 位居全球第二大图书出版商 2019 年图书出版收入 17.54 亿美元 基本持平 NWSA 集团 旗下的 图书出版收入 （ HarperCollins 哈珀柯林斯 ） 占比从 2016年报的 19.9%下降至 2019 年年报 的 17.4%（如下图） 。 截至 2019 年 6 月 30 日，HarperCollins 贡献的图书出版收入为 17.54 亿美元 （同比减少 0.23%，基本持平 ）， 由于节日带来季节性波动， 第三四季度为 1-6 月周期，该期间消费节日影响不明显， 9-12 月为第一二季度财报， 借助 黑色星期五等节日 消费推动 收入增长 明显 ，该部分季节主要归为第 一 二季度营业收入 ，进而一二季度收入增速高于三四季度图书出版收入增速 。 图 3： 2016-2019 年 NWSA 新闻集团年度主营业务收入占 比走势 资料来源： wind 资讯、 国海证券研究所 19.9% 20.1% 19.5% 17.4% 00.10.20.30.40.50.60.72016-06-30 2017-06-30 2018-06-30 2019-06-30NWSA新闻和信息服务收入占比 订阅服务收入收入占比 图书出版物等收入占比 数字房地产服务收入占比 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 9 *6 月 30 日为年报截止日期 ， NWSA 新闻集团的财报期限第一季度（ 9 月 30 日）、第二季度（ 12 月 31 日）、第三季度（ 3月 31 日）、第四季度（ 6 月 30 日）即年报 表 3： 2019 年年报 NWSA 新闻集团主营收入以及 EBITDA 单位：亿美元 NWSA 新闻集团主营业务 收入 收入占比 EBITDA EBITDA 占比 1、新闻信息业务 49.56 49.2% 4.17 33.5% 2、视频订阅业务 22.02 21.9% 3.80 30.5% 3、图书出版业务 17.54 17.4% 2.53 20.3% 4、数字地产业务 11.59 11.5% 3.84 30.9% 5、其它业务 0.03 0 -1.90 -15.2% 合计 100.74 12.44 资料来源： wind 资讯、 NWSA 年报、 国海证券研究所 HarperCollins 的 EBITDA（ 税息折旧及摊销前利润 ） 为 2.53 亿美元 ，同比增加5.9%（如下图） ， 2019 年 9 月 23 日 NWSA 新闻集团市值 82 亿美元对应下的图书出版业务部分的 PE 为 32 倍 ， HarperCollins 图书出版的 EBITDA 占总体EBITDA12.44 亿美元的 20.33%， 2019 年 HarperCollins 的图书销售收入主要来自 David Walliams、 Tony Ross 的作品推动。 图 4： 2017-2019 年 NWSA 新闻集团图书出版 EBITDA 以及同比增速 资料来源： wind 资讯、 NWSA 年报、 国海证券研究所 *EBITDA 为 税息折旧及摊销前利润 HarperCollins 图书出版 拥有 141 种作品登陆纽约时报，其中 22 种冲击榜单冠军，包括 Girls Wash Your Face and Girl Stop Apologizing Homebody Magnolia Table We Are the Gardeners 等， HarperCollins 的收入主要来自图书销售以及数字图书销售、传统书店销售等，其客户主要为亚马逊、苹果、1.95 2.39 2.53 5.4% 22.6% 5.9% 0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%00.511.522.532017 2018 2019NWSA新闻集团图书税息折旧及摊销前利润（亿美元） 同比增速 证券 研究 报告 请务必阅读正文后免责条款部分 10 巴诺书店以及乐购等，由于季节性影响，图书出版收入在第二季度显著增加 ，第四季度略有下滑，但 HarperCollins 借助其儿童书籍、宗教书籍的领先地位，在多个地区仍具有品牌认知度。 2、 中国篇： 2019 年上半年中国图书零售收入 232.7亿元 同比增加 10.82% 据开卷数据显示， 2019 年上半年全国图书零售码洋达到 232.73 亿元，同比增加10.82%，整体增速较为稳健 （图书零售市场保持稳定增长的其中一个原因得益于图书定价的上涨） 。 其中，实体书店码洋 39.9 亿元，同比减少 11.72%，线上网店码洋 215.3 亿元， 同比增加 24.19%， 实体店同比降幅进一步加大 。 图 5： 2016-2019 年上半年全国图书零售码洋以及同比增速 资料来源： 开卷、 国海证券研究所 10% 11.37% 10.82% 9%10%10%11%11%12%0501001502002502016H1 2017H1 2018H1 2019H1全国图书零售市场码洋（亿元） 全国图书零售同比增速