2019年计算机行业四季度展望：政策与技术成熟度共振，研发价值重估.pdf

本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 政策与技术成熟度共振，研发价值重估 证券 研究报告 所属 部门 行业公司 部 报告 类别 行业 深度 所属 行业 计算机 报告时间 2019/10/07 分析师 方科 证书编号： S1100518070002 021-68595195 fangkecczq 联系人 周紫瑞 证书编号： S1100119080005 021-68595127 zhouziruicczq 川财研究所 北京 西城区平安里西大街 28 号中海国际中心 15 楼， 100034 上海 陆家嘴环路 1000 号恒生大厦11 楼， 200120 深圳 福田区福华一路 6 号免税商务大厦 30 层， 518000 成都 中国（四川）自由贸易试验区成都市高新区交子大道177 号中海国际中心 B 座 17楼， 610041 2019 年计算机 行业 四季度展望 核心观点 回顾与展望：金融 IT 表现靓丽，计算机行情仍在途中 整体上看， 2019 年至今虽然计算机板块年中出现回调，但是板块整体表现相对强势，大小市值个股表现分化。年初至今 计算机行业 涨幅 排名 前 20 公司中，金融科技公司最多。从更长历史周期来看， 2018 年 10 月 12 日见底后，截止2019 年 9 月 27 日， 计算机行业 上涨 42%（ 49 周） ，较之前三次上涨 的 时间和空间仍不足。 2019 年 H1 计算机行业平稳增长， 盈利质量明显提升，商誉风险有所释放， 研发费用增长 较快， 支撑行业中长期发展 。 从外部驱动到内生增长：政策护航到技术落地 2019 年市场最大关注点仍是中美贸易战演化，但贸易战对股市影响逐渐钝化。2019 年计算机板块中走出了中国软件、中国长城等自主可控的牛股，科技领域里，政策效力逐渐显现。根据 Gartner， 5G 在今年进入了期望膨胀期区间，距离技术成熟还有 2-5 年时间。 产业互联网是基于云计算、大数据、人工智能等互联网技术，为小 B 企业提供金融、物流、技术等服务，从而对各个垂直产业的产业链进行重塑和改造，形成新的互联网产业生态，重塑企业核心竞争力。 行业展望： 5G 加速商用，场景更加丰富 1）根据 2019 年中报披露的数据，相关计算机公司云转型进程加速，未来 随着5G 商用落地， 5G 将刺激数据的爆炸式增长，为满足 5G 对 IT 基础设施的更高需求，传统数据中心需加快换代升级，云计算将成为最佳选择。 2） 未来五年中国网络安全市场增速将继续领跑全球。 网络安全公司登陆科创板， 板块估值有望重塑 ； 12 月 1 日等保 2.0 三大核心标准正式实施 ； 5G 商用 带来 网络安全隐患的同时推动网络安全产业进步 。 3） 我们继续看好金融科技板块。科创板为证券 IT 带来的增量预计下半年开始体现。银行 IT 空间巨大 ， 目前开始进入分布式时代，催生业务中台需求 ， 随着 5G 商用，银行 5G 网点加速落地 。我国保险行业发展前景良好 ， 保险 IT 行业增速稳定，看好保险 IT 解决方案市场。 投资建议 我们认为持续将研发投入到新技术应用的公司具有高成长性 ， 有望享受高估值，更能在新一轮科技周期把握机遇。 2019 年 5G 进入试商用阶段，云计算和网络安全 有望进入发展快车道。 在政策和技术成熟度催化 下 ，计算机行业研发价值或将重估 。 云计算相关标的有 网宿科技、 宝信软件等 ； 网络安全 相关标的有深信服、启明星辰等。 顶层设计出台，下游需求确定 ，四季度我们继续看好金融科技，相关标的有恒生电子、东方财富 、 润和软件 、 中科软等。 风险提示： 1）行业景气度不及预期； 2）监管政策面临的不确定性； 3）研发投入不及预期 ； 4） 5G 商用不及预期； 5）中美贸易摩擦不确定性 。 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 2/32 正文 目录 一、回顾与展望：金融 IT 表现靓丽，计算机行情仍在途中 . 5 1.1 板块表现相对强势，金融科技表现亮眼 . 5 1.1.1 计算机板块表现相对强势 . 5 1.1.2 长周期来看计算机行情 仍在途中 . 7 1.2 估值和盈利：估值锚重塑，盈利见改善 . 8 二、从外部驱动到内生增长：政策护航到技术落地 . 11 2.1 贸易战背景下的政策驱动 . 11 2.2 技术成熟度曲线显示 5G 进入期望膨胀期区间 . 13 2.3 产业互联网重塑企业竞争力 . 14 三、行业展望： 5G 加速商用，场景更加丰富 . 17 3.1 云计算：云计算市场快速增长，云转型进程加快 . 17 3.2 网络安全：网络安全政策频出，市场增速领跑全球 . 18 3.3 金融科技：顶层设计出台，下游需求确定 . 21 3.3.1 证券 IT 蓄势待发 . 22 3.3.2 银行 IT 空间巨大 . 24 3.3.3 保险 IT 前景广阔 . 25 四、投资建议 . 27 4.1“科技强国”战略带动公司研发价值重估 . 27 4.2 相关标的 . 28 五、风险提示 . 31 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 3/32 图表目录 图 1： 2019 年年初至今计算机行业整体跑赢沪深 300 和上证综指 . 5 图 2： 2019 年至今计算机三级指数表现 . 5 图 3： 2019 年至今计算机公司大市值效应持续 . 5 图 4： 计算机行业 市值排名前 20 公司 . 6 图 5： 2019 年年初至今计算机行业涨幅排名前 20 公司中金融科技公司最多 . 6 图 6： 2019 年初至今计算机行业涨幅排名靠前 . 7 图 7： 计算机指数 涨跌幅周期的时间和空间（取自然对数坐标） . 7 图 8： 2010 年至今计算机行业估值变化 . 8 图 9： 2007 年至今软件业务收入增速变化 . 8 图 10： 2007 年至 今软件业务利润增速变化 . 8 图 11： 2019 年计算机行业利润、现金流明显改善 . 9 图 12： 2019H1 计算机行业盈利能力明显提升 . 9 图 13： 2019H1 应收账款增速放缓，商誉负增长 . 9 图 14： 2019 年 H1 研发费用同比增长 20%以上 . 10 图 15： 计算机行业研发投入行业排名靠前 . 10 图 16： 市场的焦点在中美贸易战的演变 . 11 图 17： 2019 年度新技术成熟度曲线 . 13 图 18： 人工智能受到 全球先进经济体的高度重视 . 14 图 19： 近两年人工智能产业发展迅速 . 14 图 20： 各地加快人工智能布局 . 14 图 21： 消费互联网带动产业互 联网发展 . 15 图 22： 工业互联网平台产业体系 . 15 图 23： 2019 年公有云市场规模将超过私有云 . 17 图 24： 对比 美国，中国云计算占 IT 支出比重低 . 17 图 25： 中国网络安全 100 强企业 . 19 图 26： 我国网络安全 CAGR4 超过 25% . 20 图 27： 我国网络安全中安全硬件占比超过 60% . 20 图 28： 统一威胁管理硬件深信服市占率第二 . 20 图 29： 安全内容 管理硬件深信服市占率第一 . 20 图 30： 中国银行 5G 银行 . 22 图 31： 中国高净值人群持有可投资资产规模 . 23 图 32： 2018 年银行理财子公司纷纷宣布成立 . 23 图 33： 2019H1 证券行业净利润超过 2018 全年 . 23 图 34： 国际顶级投行和中国头部券商技术投入 . 23 图 35： 银行 IT 整体投资规模增速低于 10% . 24 图 36： 银行业在软件与服务投资有望提高 . 24 图 37： 银行 IT 解决方案市场增速超过 20% . 25 图 38： 银行在解决方案市场投资有望提高 . 25 图 39： 中国保险深度低于日本和美国 . 25 图 40： 中国保险密度远低 于日本和美国 . 25 图 41： 我国保险 IT 建设投入规模逐年递增 . 26 图 42： 保险 IT 解决方案市场目前占比较低 . 26 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 4/32 图 43： 计算机行 业恒生电子研发支出占比较高 . 28 图 44： 金融科技公司恒生电子研发支出占比最高 . 28 图 45： 恒生电子毛利率维持高位，稳步提升 . 28 图 46： 2016 年后恒生电子 ROE 逐年提升 . 28 表格 1. 2019 年科技相关政策密集出台 . 12 表格 2. 科技赋能 B 端 . 16 表格 3. 广联达云转型进程加快 . 17 表格 4. 云计算重点公司 2019 年 H1 营业收入、净利润、经营性现金流增速变化 . 18 表格 5. 网络安全政策不断出台 . 18 表格 6. 网络安全重点公司 2019 年 H1 营业收入、净利润、经营性现金流增速变化 . 21 表格 7. 金融科技重点公司 2019 年 H1 营业收入、净利润、经营性现金流增速变化 . 21 表格 8. 美国顶尖投行金融科技投资的主要领域 . 23 表格 9. 科创板、纳斯达克上市标准对比 . 27 表格 10. 重点公司盈利预测与估值 . 30 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 5/32 一、 回顾与展望 ： 金融 IT 表现 靓丽， 计算机 行情仍在途中 1.1 板块表现相对强势， 金融科技表现亮眼 1.1.1 计算机 板块表现相对强势 2019 年年初至今上证综指上涨 19%，沪深 300 上涨 29%，申万计算机行业指数上涨 47%，整体上看， 2019 年至今计算机行业的表现优于大盘。春季躁动，计算机行业 一季度主题投资机会较多，二季度受外部不确定性 影响，市场震荡回调。 三季度 科创板 开市 ，科技股投资成为市场的焦点 ，科技股走强 。 图 1： 2019 年年初至今计算机行业整体跑赢沪深 300 和上证综指 资料来源： Wind， 川财证券研究所 ， 截至 2019.09.25 从计算机的细分子板块来看， 2019 年表现最好的是软件开发， 其次是 计算机设备。 虽然计算机板块 年中 出现回调，但是板块整体表现相对强势，大小市值个股表现分化。 图 2： 2019 年至今计算机三级指数表现 图 3： 2019 年 至今 计算机 公司 大市值效应 持续 资料来源： Wind， 川财证券研究所 ， 截至 2019.09.25 资料来源： Wind， 川财证券研究所 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 6/32 截止 目前计算机市值排名前 20 的公司中有 深信服、拉卡拉、中科软是 2018年后上市的 ，体现出计算机行业的高成长行 。 年初至今涨幅排名前 20 公司中，金融科技相关公司最多。属于金融科技领域有：科蓝软件 、数字认证、中科软、同花顺、顶点软件、大智慧、金证股份、银之杰、四方精创。其他细分领域还包括 网络安全 （绿盟科技、北信源）、 自主可控（中国软件、中国长城 、中孚信息 ）、工业互联网（宝信软件）、智能交通（万集科技）等。 图 4： 计算机行业市值排名前 20 公司 资料来源： Wind， 川财证券研究所 ， 截至 2019.09.25，单位：亿元 图 5： 2019 年年初至今计算机行业涨幅排名前 20 公司 中金融科技公司最多 资料来源： Wind， 川财证券研究所 ， 截至 2019.09.25 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 7/32 1.1.2 长周期 来看 计算机 行情仍在途中 由于 2018 年计算机板块调整相对充分， 2019 年至今 在云计算、边缘计算、工业互联网、自主可控、医疗信息化、金融科技等领域政策刺激下，年初流动性相对宽松， 2019 年年初至今 计算机板块涨幅在所有 行业涨幅中排名第 四 。 图 6： 2019 年初至今计算机行业涨幅排名靠前 资料来源： Wind， 川财证券研究所 ， 截至 2019.09.25 从更长的历史周期来看，自 2005 年以来计算机板块大的调整周期有三次上涨，四次下跌。从目前下跌周期的时间和空间来看，第四次下跌周期可能已经走完。2018 年 10 月 12 日见底之后，截止 2019 年 9 月 27 日， 上涨 42%（ 49 周） ，较之前三次上涨的时间和空间仍不足。 图 7： 计算机指数涨跌幅周期的时间和空间（取自然对数坐标） 资料来源： Wind， 川财证券研究所 ， 截至 2019.09.27 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 8/32 1.2 估值 和盈利：估值锚 重塑 ，盈利 见改善 7 月 22 日 ,科创板开市 ,首批 25 家企业上市交易 。截至目前计算机行业共有四家公司在科创板上市： 虹软科技、航天宏图、安博通、柏楚电子。 从长期来看，科创板上市有望推动计算机行业估值体系的重塑。 截至 2019 年 9 月 27 日，计算机行业的 P/E（ TTM） 为 55.55 倍，历史高点接近 160 倍（ 2015 年），2010 年以来历史均值为 55.74 倍， 随着估值中枢上移，计算机行业 配置价值提升 。 图 8： 2010 年至今计算机行业估值变化 资料来源： Wind， 川财证券研究所 图 9： 2007 年至今 软件业务收入 增速变化 图 10： 2007 年至今软件业务利润 增速变化 资料来源： 工信部， 川财证券研究所 资料来源： 工信部， 川财证券研究所 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 9/32 在经济下行压力以及中美贸易摩擦背景下， 2019 年 H1 计算机行业平稳增长 。上半年 计算机行业 毛利率、净利率有所改善， ROE 也有所提升 。 2019 年 H1计算机公司商誉中位数首次下降，商誉风险逐渐可控，为 行业长期稳定增长提供保障。 同时， 现金流情况改善，同比增长 17.97%，盈利质量提升。 图 11： 2019 年计算机行业利润、现金流明显改善 资料来源： Wind， 川财证券研究所 图 12： 2019H1 计算机行业盈利能力明显提升 图 13： 2019H1 应收账款增速放缓，商誉负增长 资料来源： Wind， 川财证券研究所 资料来源： 工信部， 川财证券研究所 川财证券 研究报告 本报告由川财证券有限责任 公司 编制 谨请参阅尾页 的 重要 声明 10/32 计算机行业加大研发投入支撑行业中长期发展。 2019 年 H1，计算机行业研发费用同比增长 22.69%，研发费用占营业收入比例高达 8.84%，计算机行业整体研发投入在 28 个行业中排名靠前，高研发投入决定计算机行业未来的高成长性。研发费用的增加主要和员工人数增加以及员工薪酬增长相关。 图 14： 2019 年 H1 研发 费用同比增长 20%以上 图 15： 计算机行业研发投入行业排名靠前 资料来源： Wind， 川财证券研究所 资料来源： Wind， 川财证券研究所